1、投資評價方法與決策,第四章,2010-3,公司理財,2,投資項目現(xiàn)金流量,投資項目評價方法,投資項目決策分析,2010-3,公司理財,3,學習目的,熟悉沉沒成本、機會成本的基本含義 掌握投資項目現(xiàn)金流量的確定方法及其應(yīng)注意的問題 掌握投資項目評價指標的含義和計算方法 掌握凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內(nèi)部收益率之間的聯(lián)系與區(qū)別 掌握互斥投資項目的決策方法,2010-3,公司理財,4,第一節(jié) 投資項目現(xiàn)金流量,2010-3,公司理財,5,一、現(xiàn)金流量預測的原則,現(xiàn)金流量在一定時期內(nèi)，投資項目實際收到或付出的現(xiàn)金數(shù),現(xiàn)金凈流量現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出,現(xiàn)金流入 由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額,現(xiàn)金流出

2、由于該項投資引起的現(xiàn)金支出,現(xiàn)金凈流量（NCF ）一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額,2010-3,公司理財,6,2010-3,公司理財,7,2010-3,公司理財,8,2010-3,公司理財,9,二、現(xiàn)金流量預測方法,投資項目現(xiàn)金流量的劃分,2010-3,公司理財,10,（一）初始現(xiàn)金流量, 項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項目投資總額。, 主要內(nèi)容：,（3）原有固定資產(chǎn)的變價收入,（2）營運資本,（1）項目總投資,（4）所得稅效應(yīng),2010-3,公司理財,11,（二）經(jīng)營現(xiàn)金流量,不包括固定資產(chǎn)折舊費以及無形資產(chǎn)攤銷費等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本, 項目建成后，生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，

3、一般按年計算。, 主要內(nèi)容： 增量稅后現(xiàn)金流入量投資項目投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費用節(jié)約額）。 增量稅后現(xiàn)金流出量與投資項目有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費用以及各種稅金支出。,2010-3,公司理財,12, 計算公式及進一步推導：,現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷售收入 經(jīng)營付現(xiàn)成本 所得稅 （直接法）,2010-3,公司理財,13,現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷售收入 經(jīng)營付現(xiàn)成本 所得稅,即：現(xiàn)金凈流量凈收益折舊（間接法）,項目的資本全部來自于股權(quán)資本的條件下：,2010-3,公司理財,14,如果項目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計算公式：,2010-3,公司理財,15,【例】假設(shè)某項目投資后第

4、一年的會計利潤和現(xiàn)金流量見表8-1：,表8- 1 投資項目的會計利潤與現(xiàn)金流量 單位：元,現(xiàn)金凈流量=凈收益+折舊,2010-3,公司理財,16,（三）終結(jié)現(xiàn)金流量, 項目經(jīng)濟壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量。, 主要內(nèi)容： 經(jīng)營現(xiàn)金流量（與經(jīng)營期計算方式一樣） 非經(jīng)營現(xiàn)金流量 A.固定資產(chǎn)殘值變價收入以及出售時的稅賦損益 B. 墊支營運資本的收回, 計算公式： 終結(jié)現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量固定資產(chǎn)的殘值變價收入（含稅賦損益）收回墊支的營運資本,2010-3,公司理財,17,三、現(xiàn)金流量預測中應(yīng)注意的問題, 在不考慮所得稅時，折舊額變化對現(xiàn)金流量沒有影響。 在考慮所得稅時，折舊抵稅作用直接影響投資現(xiàn)金流量

5、的大小。,（一）折舊模式的影響,2010-3,公司理財,18,（二）利息費用,在項目現(xiàn)金流量預測時不包括與項目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（借入時的現(xiàn)金流入量，支付利息時的現(xiàn)金流出量），項目的籌資成本在項目的資本成本中考慮。, 視作費用支出，從現(xiàn)金流量中扣除 歸于現(xiàn)金流量的資本成本（折現(xiàn)率）中,2010-3,公司理財,19,【例】假設(shè)某投資項目初始現(xiàn)金流出量為1 000元，一年后產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量為1 100元；假設(shè)項目的投資額全部為借入資本，年利率為6%，期限為1年。與投資和籌資決策相關(guān)的現(xiàn)金流量及凈現(xiàn)值如表6-2所示。,表6- 2 與投資和籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量 單位：元,2010-3,公司理財,20

6、,（三）通貨膨脹的影響,實際利率=（1+名義利率）/(1+通貨膨脹率)-1 名義現(xiàn)金流量：指實際收到或支出的美元， 實際現(xiàn)金流量：該現(xiàn)金流的實際購買力（以通貨膨脹率折現(xiàn)） 估計通貨膨脹對項目的影響應(yīng)遵循一致性的原則 ：即名義現(xiàn)金流量以名義利率折現(xiàn)，實際現(xiàn)金流量以實際利率折現(xiàn)。 在計算通貨膨脹變化對各種現(xiàn)金流量的影響時，不同現(xiàn)金流量受通貨膨脹的影響程度是各不相同，不能簡單地用一個統(tǒng)一的通貨膨脹率來修正所有的現(xiàn)金流量。,2010-3,公司理財,21,【例】 ABC公司是一個辦公用品的生產(chǎn)廠家，主要生產(chǎn)各種辦公桌椅等。目前公司研究開發(fā)出一種保健式學生用椅，其銷售市場前景看好。為了解學生用椅的潛在市場

7、，公司支付了50 000元，聘請咨詢機構(gòu)進行市場調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明學生用椅市場大約有10%15%的市場份額有待開發(fā)。公司決定對學生用椅投資進行成本效益分析。其有關(guān)預測資料如下： （1）市場調(diào)研費50 000元為沉沒成本，屬于項目投資決策的無關(guān)成本。 （2）學生用椅生產(chǎn)車間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當前市場價格為50 000元。 （3）學生用椅生產(chǎn)設(shè)備購置費（原始價值加運費、安裝費等）為110 000元，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值10 000元，按直線法計提折舊，每年折舊費20 000元；預計5 年后不再生產(chǎn)學生用椅后可將設(shè)備出售，其售價為30 000元。,2010-3,公司理財,

8、22,（4）預計學生用椅各年的銷售量(把)依次為：500、800、1 200、1 000、600；學生用椅市場銷售價格，第一年為每把200元，由于通貨膨脹和競爭因素，售價每年將以2%的幅度增長；學生用椅單位付現(xiàn)成本第一年100元，以后隨著原材料價格的大幅度上升，單位成本每年將以10%的比率增長。 （5）生產(chǎn)學生用椅需要墊支的營運資本，假設(shè)按下期銷售收入10%估計本期營運資本需要量。第一年初投資10 000元，第5年末營運資本需要量為零。 （6）公司所得稅稅率為34%，在整個經(jīng)營期保持不變。,2010-3,公司理財,23,案例分析,表6- 3經(jīng)營收入與付現(xiàn)成本預測 單位：元,某年的單價 =上年的

9、單價（1+2%）,某年的單位成本 =上年的單位成本（1+10%）,2010-3,公司理財,24,表6- 4 現(xiàn)金流量預測 單位：元,設(shè)備處置現(xiàn)金流入：收入30 000元，應(yīng)繳納所得稅（30 00010 000）0.346800，抵減了現(xiàn)金流入,2010-3,公司理財,25,第二節(jié) 投資項目評價方法,2010-3,公司理財,26,一、凈現(xiàn)值,（一）凈現(xiàn)值( NPV-net present value )的含義, 是反映投資項目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動態(tài)標準。 在整個建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量按一定的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值之和。,2010-3,公司理財,27,（二） 凈現(xiàn)值的計算,影響

10、凈現(xiàn)值的因素： 項目的現(xiàn)金流量（NCF） 折現(xiàn)率（K） 項目周期（n）, 折現(xiàn)率通常采用項目資本成本或項目必要收益率。 項目資本成本的大小與項目系統(tǒng)風險大小直接相 關(guān)，項目的系統(tǒng)風險對所有的公司都是相同的。 預期收益率會因公司不同而不同，但接受的最低收益率對所有公司都是一樣的。,項目使用的主要設(shè)備的平均物理壽命 項目產(chǎn)品的市場壽命（項目經(jīng)濟壽命） 現(xiàn)金流量預測期限,2010-3,公司理財,28,【例6-2】承【例6-1】 假設(shè)該項目風險與公司風險相同，預計公司真實資本成本（不考慮通貨膨脹因素）第1年為10%，到第5年上升至12.15%，預計通貨膨脹率第1年為2%，到第5年上升至4%。,表6-

11、5 凈現(xiàn)值及內(nèi)部收益計算表 單位：元,累計資本成本： （1+12.2%）(1+13.26%)-1,名義利率=（1+真實利率）（1+預期通貨膨脹率）1 第1年名義資本成本=(1+10%)(1+2%)-1,2010-3,公司理財,29,（三）項目決策原則, NPV0時，項目可行； NPV0時，項目不可行。, 當一個投資項目有多種方案可選擇時，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是按凈現(xiàn)值大小進行項目排隊，對凈現(xiàn)值大的項目應(yīng)優(yōu)先考慮。,2010-3,公司理財,30,（四） 凈現(xiàn)值標準的評價, 優(yōu)點：考慮了整個項目計算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時間價值的影響，反映了投資項目的可獲收益。 缺點： 現(xiàn)金流量和相應(yīng)的資本

12、成本有賴于人為的估計； 無法直接反映投資項目的實際收益率水平。,2010-3,公司理財,31,（一）獲利指數(shù)( PI-profitability index )的含義,又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項目未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的比率。,（二）獲利指數(shù)的計算,【例】承【例6-1】計算學生用椅投資項目的現(xiàn)值指數(shù)。,二、獲利指數(shù),2010-3,公司理財,32,（三） 項目決策原則 PI1時，項目可行； PI1時，項目不可行。,（四）獲利指數(shù)標準的評價 優(yōu)點：獲利指數(shù)以相對數(shù)表示，可以在不同投資額的獨立方案之間進行比較。 缺點：忽略了互斥項目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會對決策產(chǎn)生誤導。

13、,2010-3,公司理財,33,（一）內(nèi)部收益率( IRR-internal rate of return ) 的含義,項目凈現(xiàn)值為零時的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時的折現(xiàn)率。,（二）內(nèi)部收益率的計算,三、內(nèi)部收益率,2010-3,公司理財,34,（三）內(nèi)部收益率運用,1、投資型或融資型項目 投資型項目，IRR大于R時接受； 融資型項目，IRR小于R時接受； 混合型項目無效。 任意項目，NPV大于0時接受 2、多重收益率（實務(wù)中多） 采用修正內(nèi)部收益率法,2010-3,公司理財,35,（四）內(nèi)部收益率標準的評價 優(yōu)點：不受資本市場利率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，能夠從動態(tài)

14、的角度正確反映投資項目的實際收益水平。 缺點： 計算過程十分麻煩 互斥項目決策時， IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。 當現(xiàn)金流序列出現(xiàn)2次以上符號變化時失效。,2010-3,公司理財,36,四、投資回收期,（一）投資回收期( PP- payback period )的含義,通過項目的現(xiàn)金凈流量來回收初始投資所需要的時間。,（二）投資回收期的計算,A.每年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量相等,B.每年現(xiàn)金凈流量不相等,2010-3,公司理財,37,【例】承【例6-1】計算學生用椅投資項目的投資回收期。,表6-6 學生用椅項目累計現(xiàn)金凈流量 單位：元,2010-3,公司理財,38,（三） 項目決策標準, 如果

15、PP基準回收期，可接受該項目；反之則應(yīng)放棄。, 在實務(wù)分析中： PPn/2，投資項目可行； PPn/2，投資項目不可行。, 在互斥項目比較分析時，應(yīng)以靜態(tài)投資回收期最短的方案作為中選方案。,2010-3,公司理財,39,（四）投資回收期標準的評價 優(yōu)點：方法簡單，反映直觀，應(yīng)用廣泛，適用于小項目 缺點： 沒有考慮貨幣的時間價值（現(xiàn)金流序列）和投資的風險價值； 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。,2010-3,公司理財,40, 以按投資項目的行業(yè)基準收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計算的折現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金凈流量補償原始投資所需要的全部時間。, 折現(xiàn)投資回收期（PP discounted payback period ),

16、 折現(xiàn)投資回收期滿足一下關(guān)系：, 評價 優(yōu)點： 考慮了貨幣的時間價值 直接利用回收期之前的現(xiàn)金凈流量信息 正確反映投資方式的不同對項目的影響 缺點： 計算比較復雜 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量,2010-3,公司理財,41,（一）平均會計收益率(ARR-average accounting return )的含義,項目投產(chǎn)后各年凈收益總和的簡單平均計算,固定資產(chǎn)投資賬面價值的算術(shù)平均數(shù)（也可以包括營運資本投資額）,五、平均會計收益率,投資項目年平均凈收益（扣除所得稅與折舊）與該項目年平均投資額（賬面價值）的比率。,（二）會計收益率的計算,【例】承【例6-1】計算學生用椅投資項目的會計收益率。,2

17、010-3,公司理財,42,基準會計收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標準確定, 如果 ARR 基準會計收益率，應(yīng)接受該方案； 如果 ARR 基準會計收益率，應(yīng)放棄該方案。, 多個互斥方案的選擇中，應(yīng)選擇會計收益率最高的項目。,（三） 項目決策標準,2010-3,公司理財,43,（四） 會計收益率標準的評價 優(yōu)點：簡明、易懂、易算。 缺點： 沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風險價值； 按投資項目賬面價值計算，當投資項目存在機會成本時，其判斷結(jié)果與凈現(xiàn)值等標準差異很大，有時甚至得出相反結(jié)論。,2010-3,公司理財,44,六、評價標準的比較與選擇,凈現(xiàn)值曲線,（一） 凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率評價標準比較

18、,1.凈現(xiàn)值曲線：描繪項目凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率之間的關(guān)系； NPV是折現(xiàn)率r的單調(diào)減函數(shù)。, 如果NPV0， IRR必然大于資本成本r； 如果NPV0， IRR必然小于資本成本r。,圖6- 1 凈現(xiàn)值曲線圖,2010-3,公司理財,45,2.互斥項目排序矛盾 在互斥項目的比較分析中，采用凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率指標進行項目排序，有時會得出相反的結(jié)論，即出現(xiàn)排序矛盾。, 產(chǎn)生矛盾的原因,2010-3,公司理財,46,【例】假設(shè)有兩個投資項目C 和D，其有關(guān)資料如表6-7所示。,表6- 7 投資項目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元, 項目投資規(guī)模不同,2010-3,公司理財,47,圖6- 2 C、D項目凈現(xiàn)值曲線圖

19、,14.13%,費希爾交點,2010-3,公司理財,48,解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法：,表6- 8 DC項目現(xiàn)金流量 單位：元,進一步考慮項目C與D的增量現(xiàn)金流量，即DC。,2010-3,公司理財,49, 項目現(xiàn)金流量模式不同,【例】 假設(shè)E、F兩個投資項目的現(xiàn)金流量如表6-9所示 。,表6- 9 E、F項目投資現(xiàn)金流量 單位：元,2010-3,公司理財,50,圖6- 3 E、F項目凈現(xiàn)值曲線圖,15.5%,費希爾交點,2010-3,公司理財,51,解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法：,表 FE項目現(xiàn)金流量 單位：元,進一步考慮項目E與F的增量現(xiàn)金流量，即FE。,2010-3,公司理財,52,（3）N

20、PV與IRR標準排序矛盾的理論分析,矛盾產(chǎn)生的根本原因： 兩種標準隱含的再投資利率不同,計算NPV隱含假設(shè)： 再投資的利率K*=公司資本成本（或投資者要求的收益率 ）,計算IRR隱含假設(shè)： 再投資的利率K*=項目本身的IRR,2010-3,公司理財,53,【例】在前述E、F兩項目比較中，假設(shè)再投資利率與資本成本 (K=8%)相等，則E和F兩項目的修正內(nèi)部收益率(MIRR)可計算如下：,MIRRE =13.47%,MIRRF=16.35%,與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同,2010-3,公司理財,54,（二） NPV與PI比較, 在投資規(guī)模不同的互斥項目的選擇中，有可能得出相反的結(jié)論。, 一般情況下，采用

21、NPV和PI評價投資項目得出的結(jié)論常常是一致的。,如果NPV0 ，則PI1； 如果NPV0， 則PI=1； 如果NPV0，則PI1。,2010-3,公司理財,55,【例】仍以 C 和D兩個投資項目，其有關(guān)資料如表6-7所示。,表6-7 投資項目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元,2010-3,公司理財,56,解決矛盾方法增量獲利指數(shù)法：,PI=1.0451 應(yīng)該接受項目DC 在條件許可的情況下，選擇項目C+(DC)=D。,進一步考查項目C與D投資增量的獲利指數(shù)：,與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同,2010-3,公司理財,57,（三） 項目評價標準的選擇,只有凈現(xiàn)值同時滿足于上述三個基本條件,1.評價標準的基本要

22、求 一個好的評價標準的三個條件： 必須考慮項目壽命周期內(nèi)的全部現(xiàn)金流量； 必須考慮資本成本或投資者要求的收益率，以便將不同時點上的現(xiàn)金流量調(diào)整為同一時點進行比較； 必須與公司的目標相一致，即進行互斥項目的選擇時，能選出使公司價值最大的項目。,2010-3,公司理財,58,2.再投資利率假設(shè)的合理預期 正確的再投資利率應(yīng)該是資本成本r，在市場均衡的條件下，它一方面表明項目籌資者使用資本應(yīng)付出的代價，另一方面表明項目投資者投入資本應(yīng)獲得的收益。,凈現(xiàn)值標準優(yōu)于內(nèi)部收益率,2010-3,公司理財,59,3.價值可加性原則,凈現(xiàn)值標準優(yōu)于內(nèi)部收益率, 根據(jù)價值可加性原則，從某種意義上說，公司價值等于其

23、所有項目價值之和。 IRR標準是相對數(shù)，其值不能簡單相加，而必須重新計算每一組合的IRR，不但計算麻煩，而且也往往與NPV標準的決策結(jié)果不一致。,2010-3,公司理財,60,NPV標準優(yōu)于IRR或PI，但為什么項目經(jīng)理對IRR或PI有著強烈的偏好？,主要原因： IRR標準不需事先確定資本成本，使實務(wù)操作較為容易； IRR和PI是一個相對數(shù)，進行不同投資規(guī)模的比較和評價更為直觀。,特別提醒： IRR和PI最大的投資項目不一定是最優(yōu)的項目，如果按 IRR或PI進行項目決策，則應(yīng)采用差量或增量分析法，而不是簡單地按 IRR 和 PI 大小進行項目排序。 NPV標準雖然是一個絕對數(shù)，但在分析時已考慮

24、到投資的機會成本，只要凈現(xiàn)值為正數(shù)，就可以為公司多創(chuàng)造價值。因此凈現(xiàn)值標準與公司價值最大化這一目標相一致。,2010-3,公司理財,61,結(jié)論： 若項目相互獨立，NPV、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍棄的決策； 在評估互斥項目時，則應(yīng)以NPV標準為基準。,2010-3,公司理財,62,第三節(jié) 投資項目決策分析,2010-3,公司理財,63,一、獨立項目投資決策, 獨立項目是指一組互相獨立、互不排斥的項目。 在獨立項目中，選擇某一項目并不排斥選擇另一項目。, 對于獨立項目的決策分析，可運用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內(nèi)部收益率以及投資回收期、會計收益率等任何一個合理的標準進行分析，決定項目的取舍。,

25、 獨立項目的決策是指對待定投資項目采納與否的決策（“接受”或“拒絕”的選擇），投資項目的取舍只取決于項目本身的經(jīng)濟價值。,2010-3,公司理財,64,獨立項目投資決策標準分析： “接受”投資項目方案的標準： 主要指標： NPV0， IRR項目資本成本或投資最低收益率，PI1； 輔助指標： PPn/2， ARR基準會計收益率。 “拒絕”投資項目方案的標準： 主要指標： NPV0，IRR項目資本成本或投資最低收益率，PI1 輔助指標： PPn/2， ARR基準會計收益率。,2010-3,公司理財,65,二、互斥項目投資決策, 在一組項目中，采用其中某一項目意味著放棄其他項目時，這一組項目被稱為互

26、斥項目。, 互斥項目決策分析的基本方法主要有排列順序法、增量收益分析法、總費用現(xiàn)值法和年均費用現(xiàn)值法。,2010-3,公司理財,66,（一）排列順序法,全部待選項目可以分別根據(jù)它們各自的NPV或IRR或PI按降級順序排列，然后進行項目挑選，通常選其大者為最優(yōu)。, 在一般情況下根據(jù)三種方法排列的順序是一致的 但在某些情況下,運用NPV和運用IRR或PI會出現(xiàn)排序矛盾。這時，通常應(yīng)以凈現(xiàn)值作為選項標準。,2010-3,公司理財,67,（二）增量收益分析法,站在新設(shè)備的角度進行分析, 判斷標準： NPV 0； IRR r； PI 1。, 對于互斥項目，可根據(jù)增量凈現(xiàn)值（NPV） 、增量內(nèi)部收益率（

27、IRR）或增量獲利指數(shù)（PI）等任一標準進行項目比選。,2010-3,公司理財,68,（三）總費用現(xiàn)值法, 適用條件：收入相同、計算期相同的項目之間的比選。, 判斷標準：總費用現(xiàn)值較小的項目為最佳。, 通過計算各備選項目中全部費用的現(xiàn)值來進行項目比選的一種方法。,2010-3,公司理財,69,【例4-3】假設(shè)某公司為降低每年的生產(chǎn)成本，準備用一臺新設(shè)備代替舊設(shè)備。舊設(shè)備原值100 000元，已提折舊50 000元，估計還可用5年，5年后的殘值為零。如果現(xiàn)在出售，可得價款40 000元。新設(shè)備的買價、運費和安裝費共需110 000元，可用5年，年折舊額20 000元，第5年末稅法規(guī)定殘值與預計殘

28、值出售價均為10 000元。新設(shè)備年付現(xiàn)成本為50 000元，舊設(shè)備年付現(xiàn)成本為80 000元。假設(shè)銷售收入不變，所得稅稅率為50%，新舊設(shè)備均按直線法計提折舊。,2010-3,公司理財,70,表6- 10 投資項目實際現(xiàn)金流量 單位：元,應(yīng)該用新設(shè)備取代舊設(shè)備,2010-3,公司理財,71,（四）年均費用法 （約當年均成本）, 年均費用(AC)小的項目為中選項目。, 適用條件：收入相同但計算期不同的項目比選。, 購置舊設(shè)備 購置新設(shè)備,2010-3,公司理財,72,【例6-4】假設(shè)某公司目前使用的P型設(shè)備是4年前購置的，原始購價20 000元，使用年限10年，預計還可使用6年,每年付現(xiàn)成本4

29、 800元,期末殘值800元。目前市場上有一種較為先進的Q型設(shè)備,價值25 000元,預計使用10年,年付現(xiàn)成本3 200元，期末無殘值。此時如果以P型設(shè)備與Q型設(shè)備相交換，可作價8 000元，公司要求的最低投資收益率為14%。要求為該公司作出決策：是繼續(xù)使用舊設(shè)備，還是以Q型設(shè)備代替P型設(shè)備。（假設(shè)不考慮所得稅因素）。,2010-3,公司理財,73, 假設(shè)公司支付8 000元購置P型設(shè)備：,4 800 - 800,2010-3,公司理財,74, 假設(shè)公司支付2 5000元購置Q型設(shè)備：,2010-3,公司理財,75, 按實際現(xiàn)金流量計算各項目的年均現(xiàn)值為：,2010-3,公司理財,76,投資

30、規(guī)模 公司在一定時期用于項目投資的資本總量。,三、資本限額決策, 一般是根據(jù)邊際分析的基本原理確定最佳投資規(guī)模。,2010-3,公司理財,77,圖6- 4 投資規(guī)模與邊際收益和邊際成本的關(guān)系,最佳投資規(guī)模：投資額或籌資額為90萬元 邊際投資收益率(12.4%)=邊際資本成本(12.4%),接受項目,舍棄項目,2010-3,公司理財,78,投資限額, 一定時期用于項目投資的最高額度資本。, 確定投資限額的原因： 內(nèi)部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。 外部原因：資本市場上各種條件的限制。,2010-3,公司理財,79, 資本限額下項目比選的基本思想： 在投資項目比選時，在資本限額允許的

31、范圍內(nèi)尋找“令人滿意的”或“足夠好”的投資組合項目，即選擇凈現(xiàn)值最大的投資組合。, 資本限額下投資項目選擇的方法,2010-3,公司理財,80, 把所有待選項目組合成相互排斥的項目組，并依次找出滿足約束條件的一個最好項目組。,1.項目組合法, 基本步驟 將所有項目組合成相互排斥的項目組，對于相互獨立的N個項目,共有2N -1個互斥項目組合。 按初始投資從小到大的次序，把第一步的項目組排列起來。 按資本約束大小，把凡是小于投資總額的項目取出，找出凈現(xiàn)值最大的項目組，即最優(yōu)的項目組合。,2010-3,公司理財,81,【例6-5】假設(shè)某公司可用于投資的資本總額為750 000元，各投資項目的有關(guān)數(shù)據(jù)

32、如表4-11所示。,表4- 11 投資項目的相關(guān)資料 單位：元,投資項目組合數(shù)：27-1=127,2010-3,公司理財,82,表6- 12 投資組合項目的凈現(xiàn)值 單位：元,2010-3,公司理財,83, 項目組合法分析的假定條件 1. 假設(shè)各項目都是相互獨立的，如果在項目中存在互斥項目，應(yīng)把所有項目都列出來，但在分組時必須注意，在每一組中，互斥的項目只能排一個。 2. 假設(shè)各項目的風險程度相同，且資本成本相一致。 3. 假設(shè)資本限額只是單一的時間周期，但在實施資本限額時，限額通常要持續(xù)若干年；在今后幾年中可獲得的資本取決于前些年投資的現(xiàn)金流入狀況。,2010-3,公司理財,84,【例6-6】

33、某公司有4 個投資項目，如表6-13所示。 假設(shè)公司第0年和第1年結(jié)束時可利用的投資額分別為3 000萬元和4 000萬元。,表6- 13 投資項目現(xiàn)金流量 單位：萬元,項目A第1 年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量9 000+第二年投資額4 000萬元,2010-3,公司理財,85, 各種約束條件下，尋找凈現(xiàn)值最大的投資項目組合。,（二）線性規(guī)劃法, 資源約束條件下更有效、更一般的投資決策方法。,2010-3,公司理財,86,本章小結(jié),1.影響項目評價的兩個關(guān)鍵因素：一是項目預期現(xiàn)金流量；二是投資項目的必要收益率或資本成本。,2.投資項目現(xiàn)金流量應(yīng)遵循實際現(xiàn)金流量原則、增量現(xiàn)金流量原則和稅后原則。在預測項目

34、現(xiàn)金流量時，通常不包括與項目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量，利息費用在項目的資本成本中考慮。,2010-3,公司理財,87,本章小結(jié),3.凈現(xiàn)值是按項目必要收益率對項目的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)后的價值，它是項目必要收益率的單調(diào)減函數(shù)。NPV遵守價值可加性原則，組合項目的凈現(xiàn)值等于組合內(nèi)不同項目凈現(xiàn)值之和。,4 .利用IRR標準選擇投資項目的基本原則是：若IRR大于或等于項目資本成本或投資最低收益率，則接受該項目；反之，則放棄。,2010-3,公司理財,88,本章小結(jié),5. 凈現(xiàn)值曲線可以提供項目的凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率以及它們對資本成本的敏感程度。,6 .凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率在互斥項目評價中發(fā)生差異的主要原因在于

35、它們假設(shè)的再投資利率不同，前者假設(shè)的再投資利率是項目的資本成本；后者假設(shè)的再投資利率是項目本身的內(nèi)部收益率。,2010-3,公司理財,89,本章小結(jié),7. 如果NPV和IRR兩種指標都采取共同的再投資利率進行計算，則排序矛盾便會消失。按同一再投資利率計算的內(nèi)部收益率稱為調(diào)整或修正內(nèi)部收益率。,8.在項目選擇中，若項目相互獨立，NPV、IRR、PI、PP、ARR 一般可作出完全一致的接受或放棄的決策；若項目相互排斥，則應(yīng)以NPV為準。,2010-3,公司理財,90,本章小結(jié),9 . 互斥項目決策分析的方法包括：排列順序法、增量收益分析法、總費用現(xiàn)值法、年均費用現(xiàn)值法。,10.在資本限額下進行項目

36、比選的基本原則是選擇一項或一組凈現(xiàn)值最大的方案。,2010-3,公司理財,91,關(guān)鍵名詞,增量現(xiàn)金流量 附加效應(yīng) 沉沒成本 機會成本 初始現(xiàn)金流量 經(jīng)營現(xiàn)金流量 終結(jié)現(xiàn)金流量 凈現(xiàn)值 內(nèi)部收益率 修正內(nèi)部收益率 獲利指數(shù) 投資回收期 獨立項目 互斥項目 年均費用,2010-3,公司理財,92,討論題,1。ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當?shù)匾患毅y行取得貸款。該公司的財務(wù)部門根據(jù)預測的現(xiàn)金流量、項目的NPV和IRR，認為這個項目是可行的。但銀行的貸款主管對這項分析不滿意，他堅持認為現(xiàn)金流量中應(yīng)包含利息因素，即將利息作為項目的一項成本。他認為一個業(yè)務(wù)計劃與預計財務(wù)報表應(yīng)該一同完成。,試根據(jù)資

37、本預算理論向這位銀行主管進行解釋,2010-3,公司理財,93,討論題,2。英特爾公司是專業(yè)生產(chǎn)芯片的廠商，該公司在納斯達克市場上市，交易代碼為INTC，該公司的系數(shù)為1.5，美國股市的市場組合的收益率為8%，當前美國國債利率為3%。,假設(shè)英特爾公司正在考慮在華投資一座新的芯片廠。該工廠的總投資為25億美元，預期在建成后的3年里，每年可以獲得凈現(xiàn)金流量10億美元，英特爾公司是否應(yīng)該在華投資？英特爾公司擬議中的在華芯片廠項目的預期收益率（IRR）為多少？ 假設(shè)摩根大通曼哈頓銀行向英特爾公司提出：愿意向該公司在華芯片廠項目提供年利率5%的優(yōu)惠貸款，英特爾公司是否應(yīng)該改變決策？,2010-3,公司理財,94,討論題,3。BIO公司是一家生物技術(shù)公司，研究開發(fā)了一種新藥，并獲得了國家醫(yī)藥管理局的批準，取得了該藥的專利權(quán)，期限15年。有關(guān)新藥投入市場的財務(wù)可行性研究已完成，營銷和財務(wù)部門正在向董事會撰寫一份聯(lián)合計劃書，他們希望董事會能夠批準新的投資項目。計劃書中的資本預算部分只包括估計的未來費用和收入。負責該項目的主管堅持認為項目資本預算中應(yīng)該包括過去幾年花費在研發(fā)上的資金。他說忽略或