1、第九章 中央銀行貨幣政策工具與業(yè)務操作,第一節(jié) 一般性貨幣政策工具及其業(yè)務操作,所謂一般性貨幣政策工具是對貨幣供應量進行調節(jié)和控制的政策工具，主要包括法定準備金政策、再貼現政策和公開市場政策。一般性貨幣政策工具的特點是對總量進行調節(jié)和控制的政策工具。,一、法定準備金政策與業(yè)務操作 （一）法定準備金政策的涵義 法定準備金政策是中央銀行在法律賦予的權利范圍內，通過規(guī)定或調整商業(yè)銀行繳存中央銀行存款準備金的比率，控制和改變商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造能力，間接控制社會貨幣供應量的活動。目前在大部分國家，都在法律上規(guī)定存款準備金比率，并賦予中央銀行調整法定存款準備金比率的權限。因此，法定準備金政策也可以稱之為法

2、定存款準備金政策，本書為了語言表達的習慣，采用法定準備金政策。,世界上最早在法律上規(guī)定存款準備金的是美國路易斯安那州銀行法（1824）； 最早將存款準備金集中于中央銀行的是英格蘭銀行，18世紀英國的私人銀行就將準備金的一部分存在英格蘭銀行，用于銀行間的轉帳結算； 最早規(guī)定商業(yè)銀行必須向中央銀行上繳存款準備金及其比率的是美國聯邦儲備法（1913）； 美聯儲最早獲得改變存款準備金比率的權利（1935），并將準備金比率作為中央銀行貨幣政策的工具使用。,（二）法定準備金政策的作用。 1、保證商業(yè)銀行等存款貨幣機構的流動性。 存款貨幣金融機構為了應付客戶的提現需要，都保持一定的現金準備。但是，保持現金準

3、備對存款貨幣機構來說是一種負擔。因為保持現金準備沒有利息收入，還要為此支付保管費用、存款利息和員工的工資等，所以作為以營利為目的的金融機構來說，理性的行動是盡量減少現金準備，特別是當存在良好的投資機會的時候更是如此。一部分存款貨幣機構就會理性減少現金準備，其結果是常常發(fā)生流動性危機，歷史上這種例子比比皆是。因此，各國普遍建立了存款準備金制度，強制存款貨幣金融機構將準備金存入中央銀行，保證存款貨幣機構資金的流動性和清算能力。,2、集中一部分信貸資金。 強制規(guī)定吸收存款中的一部分作為準備金繳存中央銀行，為中央銀行辦理銀行同業(yè)之間的清算和向金融機構提供貸款以及調節(jié)資金的流向提供了條件。,3、調節(jié)貨幣

4、供給總量。 見表9-1，假定法定準備金比率為10%，銀行根據經驗為了應付客戶的提現需要，另外持有10%的現金（超額準備）。因此，就有銀行體系的資產負債表1。假定現在中央銀行將法定準備金比率提高到15%，那么，由銀行自主決定的超額準備金比率降為5%（如果是在現金不能計算為法定準備金的國家，需要將此現金存入中央銀行），銀行體系的資產負債表變?yōu)楸?-2。銀行覺得5%的現金（超額準備）難以滿足客戶的提現要求，應該恢復10%的現金準備。于是通過收回一部分貸款或賣出一部分證券，補充現金（超額準備），銀行的資產開始收縮。資產負債表是否就變成表1？,表9-1 銀行體系資產負債表1,表9-2 銀行體系資產負債表

5、2,不對，因為與此同時， 購買銀行出售的證券和歸還銀行貸款的企業(yè)或個人也不得不減少在銀行的存款，銀行的負債也開始減少。負債減少又需要收縮資產。理論上，這個調整過程一直進行到：準備金200億元/（法定準備金比率15%+超額準備金比率10%）=資產=800億元結束，銀行系統的資產負債表變?yōu)楸?-3。反之，調低法定準備金比率的情況也同樣按照上述過程進行推理。,一般說來為了應付非預期的債權債務的收回和發(fā)生，銀行總是需要持有超額準備金。從整個銀行體系來看，超額準備金處于平均水平。但是，就個別銀行來看，每家銀行的經營方針各不相同，有些銀行經營方針比較穩(wěn)健，持有較多的超額準備金。而有些銀行比較冒險，持有的超

6、額準備金較少。一旦中央銀行提高法定準備金比率，持有超額準備金較多的銀行可以動用超額準備金滿足法定準備金比率的要求。而持有超額準備金較少的銀行該怎么辦呢？好在現代金融體系已經建立了滿足銀行短期資金需求的短期同業(yè)市場（不同的國家有不同的稱呼），持有超額準備金較少的銀行可以立刻在同業(yè)市場拆入資金，以滿足法定準備金比率要求。,表9-3 銀行體系資產負債表3,表 銀行體系資產負債表,由此可見，法定準備金比率的調整通過兩條渠道影響貨幣供應量。 第一條渠道是影響同業(yè)市場利率的渠道。雖然就整個銀行體系來說，同業(yè)市場的拆出拆入在內部進行，似乎并不影響貨幣供應量。但法定準備金比率提高以后，銀行閑散資金的數量馬上變

7、化，相對拆出資金的數量，拆入資金的需求增加將引起同業(yè)市場利率上升并傳導到資本市場，進一步引起信貸收縮。 第二條是通過存款貨幣機構超額準備金的調整進行的，然后通過資產和負債的擴張和收縮影響貨幣供應量。例如，存款準備金比率提高5%，雖然僅僅增加法定準備金20億元，但是通過銀行信用的多倍收縮，減少存款200億元。 當然這兩條渠道也不是涇渭分明的，作用過程是很復雜的，上述例子也是高度簡單化的。但是，法定準備金政策調節(jié)貨幣供應量的效果非常明顯卻是可以明確斷言的事實。,（三）法定準備金政策工具的特點 如上所述法定準備金政策的優(yōu)點是非常明顯的。 首先對貨幣供應量具有極強的影響力，力度大、速度快，效果明顯，是

8、中央銀行收縮和放松銀根的有效工具。 其次，對所有存款貨幣金融機構的影響是均等的。不像公開市場操作或再貼現率政策，只對參與市場操作或申請中央銀行貸款的銀行才發(fā)生作用。但是，上述優(yōu)點有時也是缺點，準備金比率的微小變動會通過銀行信用的收縮擴張產生放大作用，對經濟的振動太大，難以成為日常使用的政策工具。,另外，也可能使超額準備金比率較低的銀行立即陷入流動性困境，造成金融不穩(wěn)定。特別是由于數學中“大數定律”的存在，大銀行持有的超額準備金可以比小銀行少，又有比較多的資金來源渠道，如發(fā)行替代存款不需繳付存款準備金的融資工具。如果小銀行持有與大銀行相同的超額準備金，法定準備金比率的調高，極易造成小銀行的流動性

9、危機。某種意義上來說，存款準備金制度對小銀行并不公平，因此，美國對小銀行要求的法定準備金比率較低。 由于我國法定準備金政策調節(jié)貨幣供應量的作用比較弱，主要作用于集中信貸資金和保持金融機構的流動性。因此，中央銀行對法定存款準備金支付利息也在情理之中。但是，長期來利息過高使得銀行產生了賺取利息的動機，削弱了政策作用。,(四）準備金政策的變化趨勢 由于中央銀行對法定準備金不支付利息，因此，法定準備金就成為對繳付準備金的金融機構征收的一種賦稅，削弱了其在金融市場的競爭力。于是就產生了逃避法定準備金的金融創(chuàng)新，很多變相存款應運而生，僅對存款貨幣機構征收準備金就顯得很不公平。而非存款貨幣機構已經具備種類繁

10、多的籌資工具，長此以往存款貨幣機構的競爭力更加岌岌可危。 有鑒于此，美國從1990年12月取消定期存款的法定準備金，1992年4月將支票存款的準備金比率降低到10%。加拿大取消了所有兩年以上期限存款的法定準備金。瑞士、新西蘭、澳大利亞的中央銀行也已完全取消法法定存款準備金。,二、再貼現政策與業(yè)務操作 (一）再貼現政策的涵義 中央銀行通過改變再貼現率的辦法，影響商業(yè)銀行等存款貨幣銀行從中央銀行獲得的再貼現貸款和持有超額準備的成本，達到增加或減少貨幣供應量、實現貨幣政策目標的一種政策措施，包括對再貼現率和申請再貼現金融機構資格的調整。 早期的再貼現業(yè)務是一種純粹的信用業(yè)務。商業(yè)銀行通過將其持有的未

11、到期的商業(yè)票據在中央銀行辦理再貼現，獲得一定的資金，解決暫時的資金短缺問題。隨中央銀行職能的不斷完善和調節(jié)宏觀經濟作用的日益加強，再貼現業(yè)務逐步演變成調節(jié)貨幣供應量的貨幣政策工具。,（二）再貼現政策的作用 如上所述，中央銀行可以通過調整再貼現率， 首先，影響商業(yè)銀行等存款貨幣金融銀行的準備金和資金成本從而影響他們的貸款量和貨幣供應量。再貼現率變化，從中央銀行獲得的再貼現貸款的成本變化，將增減再貼現貸款、引起準備金的增減。若準備金多或少于預期水平，只能增加或縮減貸款，導致貨幣供應量的變化。同時，隨貨幣供應量的變化，市場利率和貨幣需求也會相應變化。 其次，再貼現政策具有影響和調整信貸結構的效果。方

12、法有兩個，即規(guī)定再貼現票據的資格和對再貼現票據實行差別再貼現率。 第三，再貼現率的升降可產生貨幣政策變動方向和力度的告示作用，影響公眾預期。 第四，防止金融危機的發(fā)生，即發(fā)揮最后貸款人的作用。,（三）再貼現政策的優(yōu)缺點 再貼現政策通過改變再貼現率引導市場利率發(fā)生變化，符合市場經濟的基本規(guī)律。因此，成為中央銀行最早和最基本的調控手段，而且，與準備金政策和公開市場政策相比，還可以利用其調節(jié)信貸結構的效果，促使商業(yè)銀行增加適合中央銀行辦理再貼現的貼現貸款，引導資金向重點行業(yè)和區(qū)域傾斜，配合政府政策的實施。在大多數情況下再貼現政策是有效的。但是，隨金融市場的發(fā)展，特別是非銀行金融機構的發(fā)展，其局限性也

13、越來越明顯。,第一，一般來說，商業(yè)銀行之所以愿意從中央銀行借款是因為再貼現率與市場利率之間的利差足以彌補所承擔的風險和有關費用。如果不能彌補風險和費用，商業(yè)銀行就將收回貸款，歸還從中央銀行的借款。但是，如果商業(yè)銀行預期市場利率進一步升高，盡管再貼現率已經降低，商業(yè)銀行可能并不愿意馬上增加貸款。反之，如果再貼現率已經提高，但商業(yè)銀行預期還將提高，就可能并不急于歸還從中央銀行的借款。也就是說，市場利率與再貼現率之間的利差正好彌補商業(yè)銀行承擔的風險和有關費用的假設并不是市場經濟的常態(tài)，而是特例，利差將隨市場利率的變化而發(fā)生較大的波動，可能使再貼現貸款和貨幣供應量發(fā)生非政策意圖的較大波動。,第二，中央

14、銀行處于被動地位，再貼現率的變化與貨幣供應量的變化之間的關系并不確定。因此，貼現率的調高調低并不一定帶來商業(yè)銀行再貼現借款的相應減增。這是和（1）相同的問題，也就是說再貼現政策的效果取決于再貼現率與市場利率之間的相關性，如果金融機構的資金來源有廣闊的渠道、對中央銀行再貼現貸款依賴程度很低，那么再貼現政策的效果也就有限。難怪有經濟學家比喻再貼現政策是用繩子去推動市場利率。 第三，再貼現率的調節(jié)方向缺乏彈性，不能在短期內任意改變，否則將引起市場和金融機構的無所適從。也就是說再貼現率作為市場利率的風向標需要相對穩(wěn)定性。但是，事實上并不能保證中央銀行對宏觀經濟形勢的判斷總是正確的。,由于再貼現政策存在

15、上述不足，因此，不少經濟學家提出改革再貼現政策甚至放棄再貼現政策。 此外，中央銀行通過改變再貸款的利率可以調節(jié)商業(yè)銀行等存款貨幣銀行的資金成本從而達到控制存款貨幣銀行信貸數量的目的。因此，中央銀行再貸款也可以作為政策手段使用，尤其是在發(fā)展中國家，由于公開市場和票據市場發(fā)展滯后，再貸款政策就成為不可替代的主要政策手段。不過再貸款政策的作用原理與再貼現政策相同，在此就不贅述。,三、公開市場政策與業(yè)務操作 （一）公開市場政策的涵義 簡而言之，就是中央銀行在公開市場買賣證券的行為。中央銀行通過在公開市場買進或賣出有價證券，改變存款貨幣金融機構的準備金，影響貨幣供應量和利率，實現貨幣政策目標。 所謂公開

16、市場是指非金融機構、甚至個人也能參加的金融市場。事實上，盡管信用形式和信用工具迅速發(fā)展以及各種有價證券的發(fā)行和流通市場的發(fā)展為中央銀行的公開市場業(yè)務提供了客觀物質基礎。但是，很多國家因為公開市場的規(guī)模、運轉機制和效率尚不能滿足公開市場政策的要求，公開市場政策實際上是在同業(yè)市場進行的。因此，公開市場政策改稱金融（或同業(yè)）市場政策似乎更名符其實。但在經濟學教科書和關于貨幣政策的專門著作中，仍然稱作公開市場政策，本書也使用公開市場政策一詞。,（二）公開市場政策的內容主要包括以下四個方面： 第一，確定買賣證券的品種和數量、制定操作的計劃； 第二，決定操作方式的長期性和臨時性。長期性的目的是保證存款貨幣

17、機構的流動性，臨時性則是為了消除比如因季節(jié)性的原因突然大量提現或存款增加，造成存款貨幣機構流動性不足或過剩的波動； 第三，選取操作機構。中央銀行公開市場的操作往往是通過中介商進行的，選取中介商的標準是：資金實力、業(yè)務規(guī)模和管理能力； 第四，確定交易方式。交易方式主要有現券交易和回購交易兩種?；刭徑灰资侵纲u（買）方在賣出（買入）證券的同時，與買（賣）方約定在某個時間、按照某個價格、買入（賣出）相同數量的同品種證券的交易。賣出并約定將來買入的交易，稱為正回購；買入并約定將來賣出的交易，稱為逆回購。,（三）公開市場政策的作用 如前所述，公開市場政策作用的基本原理是中央銀行通過在公開市場買賣證券改變基

18、礎貨幣的數量，通過乘數作用影響貨幣供應量。但是，公開市場政策的運用和對金融市場的影響絕不僅限于此，下面作簡單分析。 1、調控存款貨幣機構的準備金和貨幣供應量中央銀行買賣有價證券直接增加和減少存款貨幣機構的超額準備金，影響存款貨幣機構的貸款規(guī)模和貨幣供應量。,假定中央銀行決定通過公開市場操作，買入債券500億元，以增加貨幣供應量。假定銀行體系僅有A、B、C三家銀行，那么，市場就由中央銀行和A、B、C三家銀行組成。購買債券通過招標進行，招標前三家銀行的資產負債表如表9-4、9-5、9-6。 招標結果，A銀行賣出200億元債券，B銀行投標失敗，C銀行賣出300億元債券。賣出債券所獲得的資金由中央銀行

19、轉入A銀行和C銀行在中央銀行的準備金賬戶，中央銀行以及A銀行和C銀行的資產負債表分別變成表9-7、9-8和9-9，B銀行不變。 A銀行和C銀行發(fā)現他們的準備金超額太多，應該去進行投資。于是，這部分新增資金被用于貸款，新增資金在銀行體系內運轉，并通過乘數進行放大。假如各家銀行都想維持原來的現金和準備金比率不變。于是就有銀行體系的資產負債表表11-10，可知出售債券所獲得的500億元，使得存款增加了2500億元。,表9-4 A銀行資產負債表1,表9-5 B銀行資產負債表1,表9-6 C銀行資產負債表1,表9-7 中央銀行資產負債表,表9-8 A銀行資產負債表2,表9-9 C銀行資產負債表2,表9-

20、10 銀行體系資產負債表,2、影響利率水平和利率結構 中央銀行在公開市場買賣證券使證券需求變化，首先引起證券價格和證券市場利率的變化。其次，引起存款貨幣機構準備金數量的變化，通過乘數作用導致貨幣供應變化，也影響市場利率。再次，中央銀行通過買賣不同期限的證券，也可以改變市場對不同期限證券的需求，使利率結構發(fā)生變化。 3、與再貼現政策配合使用，提高貨幣政策效果。 由于再貼現率與貨幣供應量變化之間的關系并不確定，如由于存款貨幣機構持有較多的超額準備并不依賴中央銀行的再貼現貸款，中央銀行改變再貼現率并不能引起貨幣供應量的增減。就可以在改變貼現率的同時，買賣證券使存款貨幣機構的準備金減少或增加，加強政策

21、的效果。,4、降低貨幣流通量的波動幅度 假定其他條件不變，貨幣供應量決定貨幣流通量，但是，有時貨幣供應量的決定是被動的。 第一，政府財政的收入和支出在季節(jié)上有高峰和低谷，在稅收高峰期買入債券，增加市場資金；在財政支出高峰期，賣出債券，回籠資金，可以達到穩(wěn)定金融市場的目的。 第二，政府發(fā)行新債時，中央銀行不能直接承購新債。但是，仍然可以通過買入舊債，向市場供應資金和壓低市場利率，保證新債的順利發(fā)行和降低政府發(fā)債的成本。 第三，抵消因外匯儲備流出入引起的金融市場波動。在外匯儲備流出多于流入時，應買入債券，增加貨幣供應；反之，則賣出債券，回籠貨幣。,（四）公開市場政策的特點 公開市場政策由于具有與法

22、定準備金政策相比，具有彈性，可以隨時進行操作；與再貼現政策相比，主動權完全掌握在中央銀行手中，其效果比較確實可靠的優(yōu)點，已經成為發(fā)達國家的主要政策工具。 （1）主動權完全在中央銀行，操作規(guī)模的大小完全受中央銀行控制。 （2）操作的時機、規(guī)模以及如何實施的步驟都比較靈活，可以比較準確地達到政策目標。 （3）具有較強的可逆性，萬一發(fā)現錯誤時可立即實施逆向操作進行糾正。 （4）由于中央銀行是作為市場的一員參與交易的，政策意圖的告示作用較弱。 （5）需要有較發(fā)達的證券市場，包括證券的數量和規(guī)模、適當的期限結構和健全的規(guī)章制度。 （6）國內外資本的流動、國際收支金融機構和社會公眾對經濟前景的預期和行為以

23、及貨幣流通速度的變化仍然可能抵消公開市場業(yè)務的作用。,第二節(jié) 選擇性貨幣政策工具,選擇性貨幣政策工具是中央銀行針對特殊經濟領域或特殊用途的信貸而采取的信用調節(jié)工具。 一、直接信用控制政策 直接信用控制政策是中央銀行從內部結構和數量兩方面，根據有關法令對商業(yè)銀行創(chuàng)造信用業(yè)務加以直接干預的總稱。比較重要的手段有信用分配、利率最高限額的管制、流動性比率管制和直接干預等。,1、信用分配政策。 中央銀行根據金融市場的供求狀況和經濟發(fā)展的需要，對各個商業(yè)銀行的信用規(guī)模加以分配和限制的措施。在市場經濟體制下，中央銀行無法對商業(yè)銀行基于從金融市場獲得的資金來源的信用擴張進行干涉，但是可對基于中央銀行再貼現貸款

24、的信用創(chuàng)造進行干預，如分配再貼現額度等。英格蘭銀行最先使用信用分配政策，規(guī)定自身每月授信額度，分配給各商業(yè)銀行。若商業(yè)銀行需要英格蘭銀行的再貼現貸款時，在此額度內申請。在計劃經濟體制下，信用分配成為最主要的信用控制手段。,2、利率管制政策 利率管制政策是對金融市場上某些金融產品的利率進行管制政策。是很常用的直接信用管制工具，最常見的是對存貸款利率的管制。如1980年以前美國的Q條款（對活期存款禁付利息）。目的是防止銀行用抬高利率的方法在吸收存款方面進行過度競爭以及為牟取高利而進行高風險投資。因此，有利于銀行的正常經營，并控制銀行的貸款能力，限制貨幣供應量。但是，利率管制扭曲資金的真實供求狀況，

25、阻礙利率自動調節(jié)資金供求作用的正常發(fā)揮，不利于資源的合理配置。尤其是在通貨膨脹的情況下，利率的最高限額管制將引起資金外流，使管制流于形式。,3、流動性比率管制政策 流動性比率是指流動資產與存款的比率。銀行為了保持中央銀行規(guī)定的流動性比率，就不得不減少長期貸款、增加流動性的資產。同時還必須持有一部分隨時可提取的資產，達到中央銀行限制信用擴張的目的。但是，一般說來，資產的流動性越大，其收益率就越低。高的流動性比率將減少銀行的盈利能力，不利于銀行經營。 4、直接干預政策 是中央銀行利用其“銀行的銀行“的身份，直接對銀行的信貸業(yè)務進行干涉，如規(guī)定銀行的業(yè)務范圍、放款的額度等。對業(yè)務經營不當的銀行拒絕再

26、貼現或實行懲罰性利率。 5、特別準備金政策 就是中央銀行在特殊條件下，規(guī)定銀行在進行貸款時必須提留壞帳特別準備金。例如我國在1996年開始要求國有商業(yè)銀行提留新增貸款的1%作為壞賬特別準備金。,二、間接信用控制政策 間接信用控制往往不具有強制性，因此其發(fā)揮作用需具備三個條件： 中央銀行在該國金融體系中有較高的威望和地位；該國的道德水準和遵紀守法的意識較強；中央銀行擁有控制信用的足夠的法律權力和手段。 1、道義勸告 是中央銀行利用其在金融體系中的特殊地位和威望，通過對銀行以及其他金融機構的勸告、交流等，影響其貸款的數量和投資的方向，使銀行和其他金融機構自動采取相應措施更好地貫徹中央銀行政策，達到

27、控制和調節(jié)信用的目的。道義勸告既能影響信用總量，又有助于調整信用的構成。,2、窗口指導 中央銀行根據市場、物價的變化趨勢、金融市場的動向、貨幣政策的要求等，對銀行的貸款重點和貸款規(guī)模進行指導，如在金融緊縮時期，對貸款增加設置上限等。最多運用窗口指導手段的是日本中央銀行，其最初目的是穩(wěn)定同業(yè)拆借市場利率。因當時日本除了貨幣市場利率是市場利率以外，其它利率基本上也是管制的。 銀行服從窗口指導的原因有兩個： 第一，服從窗口指導，減少貸款可遏制拆借市場利率的上升，防止資金借貸利差的擴大，有利于金融機構進行經濟核算。第二，相互競爭的其他金融機構受到同樣的約束，即使減少貸款也不必擔心優(yōu)良客戶轉向其他金融機構。以后，窗口指導