1、世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析 中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院,核心問題： A、復(fù)蘇“綠芽”與蕭條的枯草； 全球樂觀情緒的蔓延；IMF、WB的報(bào)告；白宮承認(rèn)預(yù)測(cè)的失誤；Roubini的報(bào)告（W型的憂慮），日本央行的“死貓反彈”論。 B、通貨膨脹預(yù)期的抬頭與各國(guó)貨幣政策的態(tài)度。 美聯(lián)儲(chǔ)報(bào)告、歐洲中央銀行的報(bào)告、大宗商品價(jià)格的變化與國(guó)際資本的異動(dòng)；,一、總體判斷： 世界經(jīng)濟(jì)雖然出現(xiàn)了一系列回暖的跡象，但是，金融危機(jī)的影響將依然持續(xù)，全球經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇的基礎(chǔ)依然不堅(jiān)實(shí)。 第一、雖然部分國(guó)家的消費(fèi)者信心、經(jīng)濟(jì)先行和景氣指數(shù)等指標(biāo)出現(xiàn)觸底回升，但這些指標(biāo)的觸底只能說(shuō)明世界經(jīng)濟(jì)下滑的幅度開始緩和，而不能說(shuō)明世界經(jīng)濟(jì)已經(jīng)步入回暖的通

2、道。,OECD先行指標(biāo),第二、從實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的各種核心指標(biāo)來(lái)看，世界在超深度下滑中出現(xiàn)了超預(yù)期反彈，但未來(lái)發(fā)展的趨勢(shì)很不明朗,1）2008-2009年1季度，GDP增速持續(xù)下滑。例如美國(guó)、歐元區(qū)、日本以及英國(guó)在2009年第一季度GDP同比下滑分別為-2.6%、-4.6%、-9.7%和-4.1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出去年的預(yù)期。 圖36：各國(guó)GDP增速,2）2009年第二季度，發(fā)達(dá)國(guó)家GDP超預(yù)期反彈,美國(guó)GDP增速折合年率（%）,3）包括零售額、工業(yè)產(chǎn)量、PMI指數(shù)都出現(xiàn)迅速回升，但波動(dòng)趨勢(shì)明顯。發(fā)達(dá)國(guó)家依然處于低位水平。,連鎖零售同比上升，但處于臨界線。,4）世界不同區(qū)域的產(chǎn)出缺口持續(xù)擴(kuò)大。 其中日本的

3、產(chǎn)出缺口政府?dāng)?shù)據(jù)稱，今年第一季度產(chǎn)出缺口達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的8.5%,3）失業(yè)率持續(xù)大幅度攀升。 例如僅4月份美國(guó)、英國(guó)、日本和歐元區(qū)的失業(yè)率分別上升了0.4、0.1、0.2、0.3個(gè)百分點(diǎn)， 日本為5%,是2003年月11月以來(lái)最高點(diǎn)，5月為5.2%； 歐元區(qū)為9.2%，是近十年來(lái)最高點(diǎn)，5月份則進(jìn)一步惡化，達(dá)到9.5%，估計(jì)2010年達(dá)到10.9%。 6月美國(guó)失業(yè)率達(dá)到9.5%，估計(jì)2010達(dá)到11%，為1948年以來(lái)的最低點(diǎn)。 圖37：各國(guó)失業(yè)率（%）,4）貿(mào)易回升較快，但依然處于低位水平,發(fā)達(dá)國(guó)家在4月份進(jìn)口平均下滑了27.8%，出口下滑了24.5%，其中最為突出的日本貿(mào)易數(shù)據(jù)，其4月進(jìn)出口同

4、比下滑幅度分別達(dá)到39.1%和35.8%；而發(fā)展中國(guó)家進(jìn)出口同比在4月則平均下滑了37.2%和31.2%，其中最為突出的就是俄羅斯，其4月進(jìn)出口分別同比下滑達(dá)到62%和54%。 各種組織紛紛下調(diào)貿(mào)易下滑的程度，其中WTO將2009年的世界貿(mào)易下滑程度從-9%下調(diào)到-10 %。其中發(fā)達(dá)國(guó)家減少14%，發(fā)展中國(guó)家減少7%,各國(guó)出口同比增長(zhǎng)速度（%）,各國(guó)進(jìn)口同比增速（%）,8、因經(jīng)濟(jì)衰退，需求減少，CPI持續(xù)低迷。 4月美國(guó)CPI同比下降0.6%，歐元區(qū)5月CPI為0%，6月為負(fù)。但核心CPI變動(dòng)基本穩(wěn)定，通縮風(fēng)險(xiǎn)較小。日本CPI連續(xù)3個(gè)月下跌，重新陷入通縮困境之中。美國(guó)5月份PPI較去年同期下降

5、5%，創(chuàng)1949年8月份以來(lái)最大降幅,通貨膨脹壓力總體不大，但不同區(qū)域具有差別,Consumer prices, OECD-Total Percentage change on the same month of the previous year,美國(guó)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測(cè),全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已擺脫蕭條，但復(fù)蘇進(jìn)程可能較為漫長(zhǎng),第三、金融危機(jī)雖度過最困難時(shí)期，但金融蕭條并沒有解除，并存在危機(jī)反復(fù)的可能。,1）導(dǎo)致金融危機(jī)直接產(chǎn)生的核心根源之一美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)依然低迷，房?jī)r(jià)持續(xù)下跌的壓力依然明顯，住房抵押貸款違約率和住房止贖比例繼續(xù)上升，待售房規(guī)模依然很大。,各種利差收窄,但貸款環(huán)境依然惡化,圖41：美國(guó)次貸住

6、房抵押貸款違約率,圖42：美國(guó)次貸喪失抵押品贖回權(quán)比例,2009年1-2季度，在房地產(chǎn)抵押貸款惡化的同時(shí)，居民汽車抵押貸款違約以及居民信用卡違約率也大幅度上揚(yáng)。這些數(shù)據(jù)的惡化將意味著以這些資產(chǎn)打包的金融產(chǎn)品價(jià)格將進(jìn)一步下滑，并進(jìn)一步引發(fā)相關(guān)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的惡化，因此，目前美國(guó)并沒有從根本上消除金融危機(jī)持續(xù)的隱患。,2）金融危機(jī)最直接的產(chǎn)物流動(dòng)性緊縮依然存在。 2、3月，美國(guó)消費(fèi)信貸分別下降3.8%和5.2%；英國(guó)消費(fèi)信貸同比增長(zhǎng)率從去年8月的5.9%降至今年4月的2.9%。這種流動(dòng)性緊縮狀況從發(fā)達(dá)國(guó)家的M2增速變化可以得到充分體現(xiàn)。，4月末美國(guó)、日本、英國(guó)的M2增速分別為8.6%、2.9%和2.

7、6%，都處于較低的水平，并且有持續(xù)下滑的趨勢(shì)。 5月份歐元區(qū)銀行對(duì)私人部門的信貸投放量同比增加1.8%，創(chuàng)1991年有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的最低水平。4月份歐元區(qū)信貸增速為2.3%。,圖43：部分發(fā)達(dá)國(guó)家的M2同比增速（%）,第四、發(fā)達(dá)國(guó)家各種宏觀刺激政策已經(jīng)處于歷史最寬松的狀態(tài)， 2009年下期和明年的持續(xù)刺激將面臨各種約束，同時(shí)，退出政策面臨很多阻礙。,1）世界各國(guó)的利率水平已經(jīng)處于歷史的低位，寬松的貨幣政策基本到頭。例如到5月底，日本、美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)的基準(zhǔn)利率分別為0.3%、0.18%、0.41%和1.28%，比2007年底分別下調(diào)了45、406、419、357個(gè)基點(diǎn)。,圖44：各國(guó)的基準(zhǔn)利率（%

8、）,2）同期各國(guó)的財(cái)政赤字大幅度攀升，已達(dá)到歷史的警戒水平，持續(xù)擴(kuò)張性財(cái)政政策可能帶來(lái)強(qiáng)烈的擠出效應(yīng)。在2008年，由于各國(guó)采取各種金融救助政策和經(jīng)濟(jì)刺激政策，財(cái)政赤字大幅度攀升。到2009年預(yù)計(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家財(cái)政赤字占GDP的比重將攀升到5%，從而達(dá)到歷史高位。其中很多歐洲國(guó)家已經(jīng)超過歐洲中央銀行規(guī)定的警戒線。,表6：主要國(guó)家中央財(cái)政赤字占GDP比重(%),第五、石油和國(guó)際大宗商品價(jià)格的攀升也將阻礙世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。國(guó)際石油平均價(jià)格從1月初每桶40美元升至6月下旬的72美元，上漲幅度達(dá)到80%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過市場(chǎng)人士的預(yù)期。在石油價(jià)格和國(guó)際資本投機(jī)的推動(dòng)下，其他初級(jí)品價(jià)格也在回升。6月份，非能源價(jià)格比1月上

9、漲5.1%。其中，粗金屬和礦石產(chǎn)品價(jià)格上漲21.9%。,圖55：國(guó)際大宗商品價(jià)格指數(shù),本次危機(jī)的商品價(jià)格創(chuàng)底部新高，未來(lái)上升模式可能值得思考,美元開始疲軟,黃金價(jià)格與美元價(jià)格的關(guān)系,美元指數(shù)與美國(guó)赤字關(guān)系,資本運(yùn)動(dòng)的同步產(chǎn)物,表7：各機(jī)構(gòu)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè),二、貿(mào)易分析： 在世界實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度下滑以及貿(mào)易保護(hù)主義的多重因素作用下，世界貿(mào)易已經(jīng)進(jìn)入同步下滑的共振期，貿(mào)易企穩(wěn)將滯后于實(shí)際經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。 發(fā)達(dá)國(guó)家在4月份進(jìn)口平均下滑了27.8%，出口下滑了24.5%，其中最為突出的日本貿(mào)易數(shù)據(jù)，其4月進(jìn)出口同比下滑幅度分別達(dá)到39.1%和35.8%；而發(fā)展中國(guó)家進(jìn)出口同比在4月則平均下滑了37.2%和

10、31.2%，其中最為突出的就是俄羅斯，其4月進(jìn)出口分別同比下滑達(dá)到62%和54%。,圖45：各國(guó)出口同比增長(zhǎng)速度（%）,圖46：各國(guó)進(jìn)口同比增速（%）,1、世界各國(guó)GDP超預(yù)期深度下滑是導(dǎo)致各國(guó)進(jìn)口需求下滑的直接原因，由于貿(mào)易指標(biāo)相對(duì)GDP的滯后性，世界經(jīng)濟(jì)持續(xù)下滑將在今后一段時(shí)期內(nèi)引起貿(mào)易的進(jìn)一步下滑。根據(jù)測(cè)算，正常年份的世界收入-進(jìn)口需求彈性在3.5左右，即GDP每增長(zhǎng)一個(gè)點(diǎn)，進(jìn)口需求增長(zhǎng)3.5個(gè)點(diǎn)，在世界下滑時(shí)，該彈性將大幅度上升到6-7左右。同時(shí)，GDP與進(jìn)口之間存在著3-6個(gè)月的滯后期。如果按照這種測(cè)算進(jìn)行類推，即使2009年底世界GDP增速見底反彈，世界貿(mào)易依然會(huì)在2010年上半年

11、出現(xiàn)高達(dá)兩位數(shù)的持續(xù)下滑。 2、由于貿(mào)易的全球化，世界實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一體化已經(jīng)達(dá)到很高的各高度，各國(guó)的相互貿(mào)易依存度大幅度提高，從而導(dǎo)致各國(guó)貿(mào)易需求會(huì)產(chǎn)生強(qiáng)烈的共振效應(yīng)，從而使世界貿(mào)易需求產(chǎn)生同步加速下滑的壓力。這種同步下滑的狀況在2009年第2季度開始顯現(xiàn)。,3、全球貿(mào)易保護(hù)主義在蕭條時(shí)期的興起將直接導(dǎo)致世界貿(mào)易總量進(jìn)一步下滑。按照中國(guó)人民大學(xué)不完全統(tǒng)計(jì)，2008-2009年中國(guó)與貿(mào)易伙伴國(guó)之間的貿(mào)易沖突比以往年份激增了25%左右，涉及金額增長(zhǎng)了50%左右。 （碳關(guān)稅，H1N1保護(hù)、特保、本國(guó)產(chǎn)品優(yōu)先條款、各種綠色壁壘、反傾銷和其他技術(shù)貿(mào)易保護(hù)） （WTO的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，去年全球40%的反傾銷案

12、件、70%的反補(bǔ)貼案件都是針對(duì)中國(guó)的出口產(chǎn)品。今年一季度，全球新增反傾銷、反補(bǔ)貼和特保調(diào)查案件同比上升了18.8%，其中超過2/3涉及到中國(guó)的產(chǎn)品。） 4、對(duì)于中國(guó)而言，由于其加工貿(mào)易比重高、制造業(yè)比重高以及勞動(dòng)密集度高等特點(diǎn)，其貿(mào)易下滑的幅度可能低于德國(guó)和日本，但由于東亞板塊貿(mào)易的超深度下滑，其下滑水平應(yīng)當(dāng)略高于世界平均水平。,表8：各機(jī)構(gòu)對(duì)全球貿(mào)易量的預(yù)測(cè),5、在金融危機(jī)的沖擊下，國(guó)際資本的異樣流動(dòng)、各國(guó)匯率的巨幅波動(dòng)以及貿(mào)易融資缺口的急速擴(kuò)大等因素將使世界貿(mào)易復(fù)蘇的金融成本急劇增加，而中國(guó)貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)國(guó)的貨幣大幅度貶值，將在未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)對(duì)中國(guó)外貿(mào)產(chǎn)生持續(xù)的沖擊。 金融危機(jī)引發(fā)的國(guó)際資本異樣

13、流動(dòng)直接導(dǎo)致2008-2009年期間世界匯率進(jìn)入大波動(dòng)時(shí)期，世界主要貨幣的名義匯率波動(dòng)超過24%，而實(shí)際有效匯率波動(dòng)超過了15%，這直接導(dǎo)致很多貿(mào)易企業(yè)匯兌和沖銷成本大幅度增加。如果將有關(guān)投機(jī)損失納入在內(nèi)，該成本激增了3倍。 與此同時(shí)，金融危機(jī)還直接導(dǎo)致世界流動(dòng)性的萎縮，使貿(mào)易融資條件惡化，全球貿(mào)易融資的短缺十分嚴(yán)重。據(jù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局研究，2009年全球貿(mào)易融資缺口將高達(dá)1000-3000億美元。,圖47：世界主要貨幣的實(shí)際有效匯率指數(shù)（2005年=100）,對(duì)于中國(guó)而言，由于主要貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)國(guó)的貨幣在2007-2009進(jìn)行了大幅度貶值，這將直接對(duì)中國(guó)出口帶來(lái)強(qiáng)烈的替代效應(yīng)。例如，巴西貶值了12%

14、、俄羅斯貶值了25%、印度貶值了15%、印尼貶值了31%、韓國(guó)貶值了23%。這些貨幣貶值按照我們的計(jì)量測(cè)算，將按照滯后3-6個(gè)月、有效期1.5年對(duì)中國(guó)出口帶來(lái)直接的沖擊。,圖48：中國(guó)主要貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)者對(duì)美元的匯率指數(shù)（2007年=100）,（四）外需惡化的3個(gè)風(fēng)險(xiǎn),第一、出口可能面臨持續(xù)下滑的壓力，而進(jìn)口開始回升，進(jìn)而導(dǎo)致2009年貿(mào)易順差出現(xiàn)大幅度的負(fù)增長(zhǎng)，直接拖累宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。按照測(cè)2009年貿(mào)易順差名義增速將超過10%，而實(shí)際降幅可能將達(dá)到18%左右，導(dǎo)致GDP直接下滑將達(dá)到1.3-1.5個(gè)百分點(diǎn)，內(nèi)需難以完全彌補(bǔ)。,三大需求對(duì)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率和拉動(dòng),第二、由于出口占中國(guó)GDP的3

15、2%左右的份額，占制造業(yè)市場(chǎng)銷售份額的40%左右，外需的持續(xù)下滑將通過傳統(tǒng)的“出口-投資聯(lián)動(dòng)機(jī)制”和“出口-收入-消費(fèi)聯(lián)動(dòng)機(jī)制”對(duì)市場(chǎng)型投資和市場(chǎng)性消費(fèi)帶來(lái)直接的沖擊，并且這種沖擊會(huì)隨著時(shí)間的持續(xù)而加速。,表2：受出口影響總產(chǎn)出下降幅度較大的行業(yè)%,第三、政策性內(nèi)需的擴(kuò)張不僅在規(guī)模上難以彌補(bǔ)出口下滑帶來(lái)的市場(chǎng)性需求的下滑，而且在結(jié)構(gòu)上存在更大的缺口和不對(duì)稱。這種結(jié)構(gòu)上的差異會(huì)隨著出口下滑層次的遞進(jìn)而不斷顯現(xiàn)。按照分報(bào)告的研究，歐美對(duì)中國(guó)出口的沖擊將從耐用消費(fèi)品向資本品進(jìn)發(fā)，而中國(guó)資本品在國(guó)際市場(chǎng)的國(guó)際與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的供給存在著巨大的結(jié)構(gòu)性差異，有些差異系數(shù)高到80%。因此，即使采取各種振興計(jì)劃和刺激方案，這些行業(yè)也難以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的正常循環(huán)和景氣的復(fù)蘇,表10：居民消費(fèi)、投資、出口帶動(dòng)的產(chǎn)業(yè)體系,產(chǎn)出和居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)中非貿(mào)易品對(duì)貿(mào)易品比率,圖2 我國(guó)國(guó)內(nèi)總需求與總供給結(jié)構(gòu)的結(jié)構(gòu)性差異,（一）、現(xiàn)狀 1-5月，中國(guó)進(jìn)出口總額同比下滑24.3%，其中進(jìn)口同比下滑-21.8%，進(jìn)口同比下滑-28%，貿(mào)易順差同比增長(zhǎng)13.8%。但在對(duì)這些數(shù)據(jù)的解釋中，應(yīng)當(dāng)注意三個(gè)變化： 第一、雖然1-5月進(jìn)口同比增速下滑程度比出口要深，但是從月度變化情況來(lái)看，出口依然處于持續(xù)下滑的通道之中，而進(jìn)口卻開始出現(xiàn)反彈。1月與5月相比，出口通體增速?gòu)?17.5%擴(kuò)大到