1、北京體驗(yàn)管理大學(xué) 2003-3-10,第三講 金融體系,金融市場(chǎng)的功能,所謂金融市場(chǎng)，是以金融資產(chǎn)為交易對(duì)象而形成的供求關(guān)系及其機(jī)制的總和。它包含三層含義： 1.它是金融資產(chǎn)進(jìn)行交易的一個(gè)有形和無(wú)形的場(chǎng)所； 2.它反映了金融資產(chǎn)的需求者和供給者之間的供求關(guān)系； 3.它包含金融資產(chǎn)交易過程中所產(chǎn)生的運(yùn)行機(jī)制，其中最主要的是價(jià)格機(jī)制。,美國(guó)1970-1996年非金融企業(yè)的外部資金來(lái)源,非金融企業(yè)的外部資金來(lái)源：美、日、德的比較(1970-1996年),金融市場(chǎng)的構(gòu)成要素,金融市場(chǎng)的主體企業(yè)，政府，金融機(jī)構(gòu)，家庭與個(gè)人，有時(shí)候還有外國(guó)投資者。 金融市場(chǎng)中交易的產(chǎn)品和工具金融資產(chǎn)。 金融市場(chǎng)中最重要的

2、機(jī)構(gòu)金融中介機(jī)構(gòu)。,金融市場(chǎng)的基本功能,貸款人(儲(chǔ)蓄者),借款者(投資者),金融中介,間接融資,直接融資,金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu),債務(wù)和股票市場(chǎng)； 一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)； 交易所和場(chǎng)外市場(chǎng)； 貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)。,金融資產(chǎn),金融資產(chǎn)的概念：金融資產(chǎn)也稱為金融工具，金融產(chǎn)品，它是建立在債權(quán)債務(wù)關(guān)系基礎(chǔ)上的一方對(duì)另一方要求在將來(lái)提供報(bào)償?shù)乃袡?quán)或索取權(quán)，它們是其持有者的財(cái)富的代表。 金融資產(chǎn)的作用：1.幫助實(shí)現(xiàn)資金和資源的重新分配；2.資金重新分配的過程中，幫助分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。,貨幣市場(chǎng)工具(單位：十億美元),資本市場(chǎng)工具(單位：十億美元),美國(guó)金融市場(chǎng)的融資概況,美國(guó)，直接融資的比重大約占到44.7%，但其中

3、的絕大部分實(shí)際上還是出售給例如保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金、互助基金等金融中介機(jī)構(gòu)的。所以美國(guó)企業(yè)外源性融資中，直接融資實(shí)際上只占不到5的份額。 所以，間接融資，即有金融中介機(jī)構(gòu)參與其間的融資，比起直接融資，即工商企業(yè)在金融市場(chǎng)上直接從貸款者處的融資其重要性要大出數(shù)倍。,金融中介機(jī)構(gòu)的功能,交易成本低廉： 1.規(guī)模經(jīng)濟(jì)； 2.分散風(fēng)險(xiǎn)； 3.專門技術(shù)。 減少信息不對(duì)稱： 1.逆向選擇:一種由信息不對(duì)稱造成的在交易之前發(fā)生的問題； 2.道德風(fēng)險(xiǎn)：一種由信息不對(duì)稱造成的在交易之后發(fā)生的問題。,金融中介機(jī)構(gòu)的類別,存款型機(jī)構(gòu)(銀行)；如商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)、互助儲(chǔ)蓄銀行、信用社。 契約型儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)；人壽保險(xiǎn)公

4、司、火災(zāi)和事故保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金和政府退休基金； 投資金融中介機(jī)構(gòu)：金融公司、互助基金、貨幣市場(chǎng)互助基金。,對(duì)金融中介機(jī)構(gòu)的管理,金融體系通常是被被管理最嚴(yán)的部門之一，這是因?yàn)檫@個(gè)部門及其重要且一旦閃失，代價(jià)就很大。對(duì)金融體系的管理具體體現(xiàn)在： 1.使投資者獲得更多的信息； 2.確保金融體系健全可靠； 3.改善貨幣政策控制。,美國(guó)主要的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu),金融創(chuàng)新,25年前，許多我們習(xí)以為常的金融工具都還不存在。是何種原因造成了金融制度的革命性的變化？ 經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化將刺激人們?nèi)で罂赡苡欣蓤D的創(chuàng)新。金融企業(yè)能夠不斷推出新的金融產(chǎn)品，必定是順應(yīng)了市場(chǎng)的需求。 金融機(jī)構(gòu)受到的管制較嚴(yán)格，所以金融創(chuàng)新

5、就一定會(huì)遇到阻礙，金融企業(yè)如何才能想方設(shè)法繞過一些嚴(yán)格的法規(guī)？ 未來(lái)的金融體系將會(huì)變成什么樣子？,金融創(chuàng)新的類型,每一個(gè)金融創(chuàng)新都是為了尋求利潤(rùn)，金融創(chuàng)新的基本類型有三種： 1.順應(yīng)需求變化的創(chuàng)新； 2.順應(yīng)供給變化的創(chuàng)新； 3.規(guī)避管理的創(chuàng)新。,金融工程,為了在新的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中求生存，金融機(jī)構(gòu)不得不研究和開發(fā)新的產(chǎn)品和服務(wù)，以滿足客戶的需要并改善利潤(rùn)狀況。 這個(gè)過程就被稱為“金融工程”。,順應(yīng)需求變化的創(chuàng)新,影響金融產(chǎn)品需求的最重大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，就是利率波動(dòng)的極度增強(qiáng)。 利率的極度波動(dòng)造成了巨額的資本利得或資本損失，并使投資回報(bào)率具有較大的不確定性，造成較高的利率風(fēng)險(xiǎn)。 利率風(fēng)險(xiǎn)的增大，增加

6、了對(duì)那些能夠降低風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品和服務(wù)的需求，從而刺激了能夠降低利率風(fēng)險(xiǎn)的金融工具產(chǎn)生。 70年代三個(gè)金融創(chuàng)新的例子為：可變利率抵押貸款的推出、金融期貨市場(chǎng)的開發(fā)和金融工具的期權(quán)市場(chǎng)的開發(fā)。,可變利率抵押貸款,可變利率抵押貸款：1975年，加利福尼亞的儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)開始發(fā)放可變利率抵押貸款。 這種貸款在利率上升時(shí)能使貸款的發(fā)放機(jī)構(gòu)獲得較高的收益，故有吸引力。 發(fā)放機(jī)構(gòu)發(fā)放的初始利率可能會(huì)低于傳統(tǒng)的固定抵押貸款利率，所以該類型的貸款也受到許多人的歡迎。 當(dāng)然，也有人仍然接受固定利率的貸款，所以在當(dāng)時(shí)，的固定利率貸款和可變利率的貸款都較流行。,金融期貨市場(chǎng),金融期貨市場(chǎng)：期貨市場(chǎng)從事期貨合約的交易，此

7、交易中，銷售者同意在未來(lái)某一指定的日期以某一協(xié)議價(jià)格向購(gòu)買者提供某種標(biāo)準(zhǔn)化的商品。雖然小麥或豬肋肉已經(jīng)存在很長(zhǎng)的時(shí)間，但到1975年，方才出現(xiàn)以特定類型金融工具為標(biāo)準(zhǔn)化商品的期貨合約金融期貨合約。 金融期貨市場(chǎng)使得金融期貨合約的買者和賣者都能通過套作來(lái)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)利率風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)，這種交易就吸引了許多交易者，該市場(chǎng)得到快速發(fā)展。,金融期權(quán)市場(chǎng),一份期權(quán)合約提供了一種在某一約定價(jià)格上買入(買入期權(quán)，call option)或賣出(賣出期權(quán)，put option)某種證券的權(quán)利。 期權(quán)合約相當(dāng)于防備利率風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)，購(gòu)買者必須為此付出費(fèi)用，故使得這類市場(chǎng)有利可圖。 芝加哥商會(huì)期權(quán)交易所(CBOE)

8、自1973年開始就從事股票期權(quán)的交易，后來(lái)又開發(fā)了債務(wù)工具的期權(quán)交易和金融期貨合約的期權(quán)交易。,期權(quán)合約,期權(quán)，即選擇權(quán)，是指一種在未來(lái)特定時(shí)間以某特定價(jià)格買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的某種特定相關(guān)資產(chǎn)的權(quán)利。 期權(quán)合約的買方要向賣方支付一定的費(fèi)用：期權(quán)費(fèi)，因?yàn)槠跈?quán)的買方只有權(quán)利沒有義務(wù)，而賣方只有義務(wù)沒有權(quán)利。 期權(quán)買方的權(quán)利有兩種：買權(quán)(call Options),又稱為看漲期權(quán)；賣權(quán)(Put Options),又稱為看跌期權(quán)。,買權(quán)和賣權(quán),買權(quán)(call Options), 即看漲期權(quán)：是指期權(quán)購(gòu)買者可以在約定的未來(lái)某日期以事先約定好的價(jià)格向期權(quán)出售者買進(jìn)一定數(shù)量的某種金融商品的權(quán)利。 賣權(quán)(Pu

9、t Options),即看跌期權(quán)：是指期權(quán)購(gòu)買者可以在約定的未來(lái)某日期以事先約定好的價(jià)格向期權(quán)出售者賣出一定數(shù)量的某種金融商品的權(quán)利。,順應(yīng)供給變化的創(chuàng)新,計(jì)算機(jī)和通迅技術(shù)的改進(jìn)，是導(dǎo)致供給條件發(fā)生變化的最重要源泉，它有力地刺激了金融創(chuàng)新，例如信用卡的產(chǎn)生。 當(dāng)能夠大大地降低金融交易成本的新計(jì)算機(jī)技術(shù)可以運(yùn)用時(shí)，金融機(jī)構(gòu)便可據(jù)以設(shè)想出可能對(duì)公眾有吸引力的新金融產(chǎn)品和新金融工具來(lái)，例垃圾債券的流行等。 計(jì)算機(jī)和通訊技術(shù)的改進(jìn)改善了市場(chǎng)獲取證券信息的能力，故也導(dǎo)致了進(jìn)一步的金融創(chuàng)新，如證券化。 政府管理制度的變化也能導(dǎo)致供給條件變化，如股票指數(shù)期貨的出現(xiàn)等。,銀行信用卡,最初，信用卡是一些大的商店

10、發(fā)行。但那種信用卡經(jīng)營(yíng)成本較高，不可能全面推廣。 50年代，一些銀行曾經(jīng)嘗試發(fā)行和推廣信用卡，但未成功(成本高的緣故)。到了60年代，計(jì)算機(jī)技術(shù)的改進(jìn)，降低了提供信用卡服務(wù)的交易成本，于是成功推出了信用卡(VISA卡和萬(wàn)事達(dá)卡)，并取獲得了巨大的成功。,垃圾債券,在計(jì)算機(jī)和先進(jìn)的通訊技術(shù)出現(xiàn)之前，要得到可能出售債券之企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況是的信息是很困難的，所以只有那些組織良好的，信用等級(jí)高(信用等級(jí)在Baa之上)的公司，才可能發(fā)行債券來(lái)籌資。 一些企業(yè)先前曾發(fā)行長(zhǎng)期公司債券，后因企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況變差，其債券等級(jí)降到了Baa之下，這樣的債券被貶稱為“垃圾債券”。 70年代，信息技術(shù)得到改善，所以投資者對(duì)風(fēng)

11、險(xiǎn)的識(shí)別變得較以前容易得多。人們也愿意購(gòu)買那些由較不著名的公司發(fā)行的信用等級(jí)較低的長(zhǎng)期債券。 1977年，德雷克塞爾.伯納姆投資銀行的職員米契爾.米爾肯開發(fā)了新的垃圾債券。垃圾債券成為成為公司債券市場(chǎng)中的一個(gè)重要組成部分。,商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的興起,商業(yè)票據(jù)是由大公司和大銀行發(fā)行的短期債務(wù)債券，它是發(fā)展最快的貨幣市場(chǎng)工具之一。 信息技術(shù)的改進(jìn)是該市場(chǎng)快速發(fā)展的原因之一，因?yàn)橥顿Y者更容易識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，公司發(fā)行債務(wù)證券就比較容易了。 信息技術(shù)的改善不僅使公司在長(zhǎng)期市場(chǎng)上發(fā)行垃圾債券更加容易，也使得它們通過發(fā)行商業(yè)票據(jù)等來(lái)更方便地獲取短期資金。 商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)還對(duì)銀行業(yè)的健康發(fā)展產(chǎn)生了重要的影響。,金融市場(chǎng)的國(guó)

12、際化,計(jì)算機(jī)和現(xiàn)代通訊技術(shù)的改進(jìn)，是金融市場(chǎng)國(guó)際化的原動(dòng)力。 例如向全球?qū)崟r(shí)傳送股票市場(chǎng)的信息，使紐約或東京的人擺脫了有組織的交易所工作時(shí)間的約束等。,證券化,證券化是指原本不流通的金融資產(chǎn)(如居民的抵押貸款)轉(zhuǎn)換成為可流通的資本市場(chǎng)證券化的過程。這一過程是現(xiàn)代信息技術(shù)和交易技術(shù)發(fā)展的結(jié)果。 由于獲取信息能力的改善，推銷可流通資本市場(chǎng)證券變得更容易了。又由于交易成本的下降，金融機(jī)構(gòu)花費(fèi)不多就可以將大量規(guī)模很小的抵押貸款(通常低于10萬(wàn)美元)集合成一個(gè)組合，并從這個(gè)組合中收取利息和本金，再將它們“轉(zhuǎn)手”(支付出去)給第三方。 證券化開始于1970年政府全國(guó)抵押貸款協(xié)會(huì)(CNMA)推出的一個(gè)方案，

13、該方案保證對(duì)一組標(biāo)準(zhǔn)化的抵押貸款償付利息和本金，因而鼓勵(lì)創(chuàng)造出一種叫做抵押貸款證券的金融工具。,貼現(xiàn)經(jīng)紀(jì)人和股票指數(shù)期貨,1975年之前，股票交易中經(jīng)濟(jì)人費(fèi)用是固定的，且費(fèi)率較高，且不允許經(jīng)濟(jì)人公司進(jìn)行價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)。但1975年，證券管理委員會(huì)(SEC)改變了章法，它允許經(jīng)濟(jì)人行業(yè)通過價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)來(lái)獲取利潤(rùn)。于是一種新的經(jīng)紀(jì)人貼現(xiàn)經(jīng)紀(jì)人產(chǎn)生了。 貼現(xiàn)經(jīng)紀(jì)人收取的費(fèi)率較低，當(dāng)然提供的服務(wù)也略少，但它們?cè)谛袠I(yè)中形成了勢(shì)力，并成為經(jīng)紀(jì)費(fèi)率在75年后下降的重要因素。 經(jīng)紀(jì)費(fèi)用的下降，為大的股票交易者如養(yǎng)老基金和互助基金等開了方便之門。這些機(jī)構(gòu)投資者的成本降低，就吸引了更多的客戶，結(jié)果，機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)上更重

14、要的力量。 此外，指數(shù)基金(那些致力于提供與市場(chǎng)指數(shù)相接近的收益的基金)開始流行起來(lái)。,規(guī)避現(xiàn)有的管理法規(guī),金融業(yè)規(guī)避法規(guī)的過程被稱為“發(fā)掘漏洞”。當(dāng)管理法規(guī)的約束大到規(guī)避了它們便可賺大錢的程度，發(fā)掘漏洞和創(chuàng)新就很可能發(fā)生。 銀行業(yè)在美國(guó)是受管理最嚴(yán)格的行業(yè)之一，這個(gè)行業(yè)便是一個(gè)特別容易出現(xiàn)發(fā)掘漏洞活動(dòng)的行業(yè)。60年代后期至80年代通貨膨脹和利率的上升，使得加諸這個(gè)行業(yè)的管理限制更加難以接受。 這個(gè)背景下，銀行業(yè)的金融創(chuàng)新步伐必定會(huì)加快。事實(shí)也確實(shí)如此。,導(dǎo)致金融創(chuàng)新的管理法規(guī),有兩類法規(guī)限制了銀行的賺錢能力：法定存款準(zhǔn)備金要求和對(duì)存款利率的限制。 由于聯(lián)儲(chǔ)對(duì)法定存款準(zhǔn)備金是不付息的，所以對(duì)銀

15、行來(lái)說(shuō)，法定準(zhǔn)備金相當(dāng)于對(duì)存款的征稅。于是銀行想方設(shè)法來(lái)規(guī)避這部分稅收，形成了一些創(chuàng)新活動(dòng)。 80年前，多數(shù)州規(guī)定，禁止銀行對(duì)支票存款帳戶付息，且通過Q項(xiàng)條款對(duì)定期存款可付的利息規(guī)定了最高限額。規(guī)避這種法規(guī)也會(huì)導(dǎo)致金融創(chuàng)新。,歐洲美元市場(chǎng)和銀行商業(yè)票據(jù),為規(guī)避管制，銀行積極發(fā)掘漏洞，且發(fā)現(xiàn)了兩類既規(guī)避存款準(zhǔn)備金的限制又能逃避最高利率上限的資金來(lái)源：歐洲美元和銀行商業(yè)票據(jù)。 歐洲美元(存于國(guó)外的美元存款)是從美國(guó)之外的銀行借入的，它們既無(wú)須提取準(zhǔn)備金也不受Q條款的限制。 同樣，由控制銀行股份的母公司發(fā)行的商業(yè)票據(jù)是不作為存款看待的，因而它們也不受Q條款的限制。 歐洲美元市場(chǎng)和銀行商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)于6

16、0年代末期開始迅速發(fā)展。,可轉(zhuǎn)讓提款通知書(NOW),1970年，馬塞諸塞州一互助銀行發(fā)現(xiàn)對(duì)支票存款禁止支付利息的漏洞，即只要把一種支票稱作可轉(zhuǎn)讓提款通知書(NOW)，可簽發(fā)這種通知書的帳戶便在法律上不作為支票帳戶看待了。 在2年的訴爭(zhēng)之后，馬塞諸塞州的互助儲(chǔ)蓄銀行于1972年5月獲準(zhǔn)發(fā)行利息的NOW帳戶；72年9月，新罕布什州法院確認(rèn)了NOW帳戶在該州的合法性。 NOW帳戶在這兩個(gè)州獲得了巨大的成功，刺激商業(yè)銀行也要求發(fā)行NOW。終于1980年，法律允許所有商業(yè)銀行、各地的儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)和互助銀行等都可以開辦NOW帳戶,自動(dòng)轉(zhuǎn)換儲(chǔ)蓄帳戶(ATS),支票帳戶上一定金額之上的余額都能自動(dòng)轉(zhuǎn)換為支付利息的儲(chǔ)蓄帳戶。當(dāng)對(duì)自動(dòng)轉(zhuǎn)換儲(chǔ)蓄帳戶簽發(fā)支票時(shí)，必要的兌付支票資金會(huì)自動(dòng)地從儲(chǔ)蓄帳戶轉(zhuǎn)到支票帳戶上去。 然而，從法律上看，它們是一種儲(chǔ)蓄帳戶，而不是向存款者支付利息的支票帳戶。,隔日回購(gòu)協(xié)議,商業(yè)銀行還向它們的公司存款者提供另外一種形式ATS帳戶，它們利用所謂“清理帳戶”來(lái)從事隔日回購(gòu)安排。 這種安排下，在一家公司營(yíng)業(yè)日終了時(shí)，其支票帳戶上一定金額以上的存款都“全數(shù)清理出去”，投資于隔日