Yale School of Management 世界咨詢師 第三課題 投資管理 ： 共同基金和對(duì)沖基金 陳志武 美國(guó)耶魯大學(xué)金融經(jīng)濟(jì)學(xué)終身教授 Yale School of Management 世界咨詢師 理財(cái)并非易事 基本方法 (如 , Fidelity, Warren Buffet) 技術(shù)方法 (運(yùn)用畫(huà)圖及技術(shù)指標(biāo) ) 數(shù)量方法 (典型運(yùn)用于對(duì)沖基金 : Tiger Capital, DE Shaw, LTCM ) 價(jià)值型、增長(zhǎng)型 、 等 Yale School of Management 世界咨詢師 投資為何需要客觀方法 ? 投資人 易受 情緒波動(dòng) 、易有 偏見(jiàn) : 對(duì)主觀判斷過(guò)于自信 對(duì)新聞信息反應(yīng)過(guò)度 受市場(chǎng)心理影響 不太愿意糾正 或 放棄錯(cuò)誤策略 Yale School of Management 世界咨詢師 143%42%-1%-23%-50%0%50%100%150%200%股東人數(shù)增長(zhǎng)率 同期回報(bào)率最低的公司 回報(bào)率次低的公司 回報(bào)率最高的公司 中國(guó)公司：股東人數(shù)增長(zhǎng)率與同期股票回報(bào)率的關(guān)系 Yale School of Management 世界咨詢師 “東方明珠”過(guò)去的月回報(bào)率之出現(xiàn)頻率分布（ 1994年至 2001年底） 0%2%4%6%8%10%12%-20% -16% -12% -8% -4% 0% 4% 8% 12% 16%東方明珠的月回報(bào)率區(qū)間過(guò)去出現(xiàn)的頻率月回報(bào)率高于16%之頻率 月回報(bào)率低于 -20%之頻率 Yale School of Management 世界咨詢師 如果每次“東方明珠”月回報(bào)率到達(dá) 10%即賣掉，它將來(lái)月回報(bào)率之出現(xiàn)概率分布如下 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%-20% -16% -12% -8% -4% 0% 4% 8%東方明珠的月回報(bào)率區(qū)間出現(xiàn)的概率月回報(bào)率高于10%時(shí)都被賣掉，因此許多概率都集中在 10%這一點(diǎn) 月回報(bào)率低于-20%之頻率 Yale School of Management 世界咨詢師 男女有別 ! This table shows differences in trading level and performance between women & men. It also shows how more trading may reduce performance. About 37,000 brokerage accounts are included in this study. Women Men Women MenAvg. Monthly Turnover 4.41% 6.11% 4.22% 7.05%Avg. Abnormal Return -1.84% -2.54% -1.45% -2.90%有家室的 單身的 Yale School of Management 世界咨詢師 股票指數(shù)、 個(gè)人股民和投資俱樂(lè)部的比較 （綠色的為除掉交易費(fèi)后的年回報(bào)率 ） S&P 500 個(gè)人股民 投資俱樂(lè)部 18%17.80%18.70%16.40%17%14.10%0%5%10%15%20%S&P 500 個(gè)人股民 投資俱樂(lè)部 Yale School of Management 世界咨詢師 共同基金和對(duì)沖基金？ 我們也可看看美國(guó)眾多共同基金（ mutual funds） 和對(duì)沖基金（ hedge funds） 的表現(xiàn)。 2073家已存在 10年以上的共同基金中只有 220家過(guò)去的平均年回報(bào)率超過(guò)美國(guó)股票加權(quán)指數(shù)。 473家已存在 5年以上的對(duì)沖基金中只有 101家過(guò)去的平均年回報(bào)率超過(guò)美國(guó)股票加權(quán)指數(shù)。 Yale School of Management 世界咨詢師 共同基金和對(duì)沖基金的表現(xiàn) 這 2073家共同基金，在過(guò)去 10年中超過(guò)股票加權(quán)指數(shù)至少 8年的， 占基金總數(shù)的 2.15% 7年的 , 占基金總數(shù)的 9.68% 5年的 , 占基金總數(shù)的 40.86% 4年的 , 占基金總數(shù)的 65.59% 這 473家對(duì)沖基金中 ,在過(guò)去 5年中超過(guò)股票加權(quán)指數(shù)至少 4年的 , 占 4.47%；至少 3年的 , 占 20%；至少 2年的 , 占 42.77%. Yale School of Management 世界咨詢師 出路之一： “指數(shù)”投資策略 Yale School of Management 世界咨詢師 為什么采用“指數(shù)基金”投資策略？ “指數(shù)基金”投資策略指的是： 分配于各上市公司之資金份額應(yīng)大體與各公司在所有上市公司總市值中的比例相一致。 這種被動(dòng)式投資策略會(huì)杜絕不負(fù)責(zé)任的投機(jī)選股 也最有利于監(jiān)督基金經(jīng)理之業(yè)績(jī)，是 “委托 -代理”關(guān)系的最佳處理方式 Yale School of Management 世界咨詢師 指數(shù)投資在實(shí)際中 全美國(guó)的退休金約為 2.5萬(wàn)億美元 , 其中 1.4萬(wàn)億美元 (占 68%)投在各種指數(shù)基金中 . 美國(guó)最大的指數(shù)基金管理公司和所管指數(shù)資金如下 （包括來(lái)自美國(guó)之外的投資） ： Barclays Global Investors： 7906億美元 State Street Global： 6107億美元 Vanguard Group： 2336億美元 Deutsche Asset： 1320億美元 Yale School of Management 世界咨詢師 圖一：美國(guó)五共同退休金投資組合中投入指數(shù)基金之比例（相對(duì)于投入股票的總金額）75%70%93%70%55%-5%15%35%55%75%95%投入“指數(shù)基金”的資金比加州退休基金（總資金：1 5 5 3 億美元）紐約共同退休金（總資金：1 4 6 0 億美元）紐約教師退休金（總資金：8 8 0 億美元）賓州雇員退休金（總資金：2 8 0 億美元）威州共同退休金（總資金：6 7 0 億美元）Yale School of Management 世界咨詢師 出路之二： 如果采用主動(dòng)式投資策略， 則風(fēng)險(xiǎn)控制最為重要 ! Yale School of Management 世界咨詢師 為什么風(fēng)險(xiǎn)控制？ 每個(gè)人都認(rèn)為自己勝過(guò)一般人，但這并不可能。 每個(gè)股民 /基金經(jīng)理都認(rèn)為，自己對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的發(fā)展動(dòng)向了解得比別人多。 或許你比別人更了解一些公司，但你不可能對(duì)每家公司都如此。 為避免因少數(shù)幾個(gè)股票的損失而使你整個(gè)投資業(yè)績(jī)太差，應(yīng)分散投資 ! Yale School of Management 世界咨詢師 圖一：不同證券類在美國(guó)歷年的財(cái)富積累 $0$1$10$100$1,000$10,0001925 1930 1935 1940 1945 1950 1955 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000$2279 $7860 $71 $51 $17 小公司股 大公司股 公司債券 長(zhǎng)期公債 中期公債 短期公債 版權(quán)所有： Ibbotson Associates 1926年初投 1元，到今天值多少？ Yale School of Management 世界咨詢師 圖二：從月回報(bào)率看風(fēng)險(xiǎn)的含意 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%199702 199704 199706 199708 199710 199712 199802 199804 199806 199808 199810 199812 199902 199904 199906 199908 199910 199912 200002 200004 200006 200008 200010 200012只持單只股：誠(chéng)成文化 20只股票的等份投資組合 （含誠(chéng)成文化） +135% Yale School of Management 世界咨詢師 如何讓你睡好覺(jué) ? -50%-30%-10%10%30%50%70%90%Jan-96Mar-96May-96Jul-96Sep-96Nov-96Jan-97Mar-97May-97Jul-97Sep-97Nov-97Jan-98Mar-98May-98Jul-98Sep-98T i m eMonthly ReturnsO n e S t oc ks10 S t oc ks ( e qu a l l y w e i g h t e d)30 S t oc ks ( e qu a l l y w e i g h t e d)Yale School of Management 世界咨詢師 分投 5只股票的情況 R e t u r n F o r e c a s t s f o r a P o r t f o l i o o f 5 S t o c k s0%2%4%6%8%10%12%-7. 00%-6. 00%-5. 00%-4. 00%-3. 00%-2. 00%-1. 00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%11.00%12.00%13.00%14.00%15.00%MoreF u t u r e M o n t h l y R e t u r n sProbabilityR e t u r n P r o b a b i l i t y 0 % 7 7 . 5 % 1 % 6 8 . 1 % 2 % 5 7 . 9 % 3 % 4 7 . 2 % 4 % 3 6 . 1 % 5 % 2 7 . 1 %A V G R e t u r n : 1 . 9 1 %V o l a t i l i t y : 1 6 . 6 5 %P r o b a b i l i t y o f l o s s : 2 2 . 5 %Yale School of Management 世界咨詢師 分投 20只股票的情況 R e t u r n F o r e c a s t s f o r a P o r t f o l i o o f 2 0 S t o c k s0%2%4%6%8%10%12%14%16%-6. 00%-5. 00%-4. 00%-3. 00%-2. 00%-1. 00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%11.00%12.00%13.00%MoreF u t u r e M o n t h l y R e t u r n sProbabilityR e tu r n Pr o b a b i l i ty 0 % 8 8 . 2 % 1 % 7 8 . 9 % 2 % 6 6 . 9 % 3 % 5 2 . 5 % 4 % 3 9 . 0 % 5 % 2 6 . 0 %A V G R e t u r n : 2 . 4 2 %V o l a t i l i t y : 1 9 . 3 5 %P r o b a b i l i t y o f l o s s : 1 1 . 8 %Yale School of Management 世界咨詢師 Dual Objectives 圖二 . 最大兩個(gè)退休金 2000 年中期投資組合分布加州退休基金（總資金：1 5 5 3 億美元)美國(guó)股票45%國(guó)際股票20%對(duì)沖基金4%房地產(chǎn)5%美國(guó)債券23%國(guó)際債券3%紐約共同退休金（總資金：1 4 6 0 億美元）美國(guó)股票50%國(guó)際股票14%對(duì)沖基金5%房地產(chǎn)2%美國(guó)債券25%國(guó)際債券4%Yale School of Management 世界咨詢師 如何找到最優(yōu)投資組合？ Yale School of Management 世界咨詢師 各類投資證券的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào) C o p y r i g h t : I b b o t s o n A s s o c i a t e s風(fēng)險(xiǎn) 回報(bào) Yale School of Management 世界咨詢師 各國(guó)投資證券的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào) Yale School of Management 世界咨詢師 Yal