MBO與股權(quán)激勵(lì) 申銀萬國(guó)證券研究所財(cái)務(wù)顧問部 我國(guó)MBO市場(chǎng)的歷史性機(jī)遇 國(guó)有股減持和國(guó)退民進(jìn)的改革方向國(guó)有資產(chǎn)管理體制正在發(fā)生重大變化加入WTO之后 更多領(lǐng)域向外資和民營(yíng)資本開放相關(guān)法律法規(guī)更加完善地方政府制定積極的改革措施 我國(guó)企業(yè)出現(xiàn)MBO熱潮的政策背景 2002年6月23日國(guó)務(wù)院暫停通過證券市場(chǎng)減持國(guó)有股 證監(jiān)會(huì)對(duì)國(guó)有股向非國(guó)有企業(yè)轉(zhuǎn)讓開禁 2002年10月8日 上市公司收購(gòu)管理辦法 上市公司股東持股信息變動(dòng)信息披露管理辦法 出臺(tái) 2002年11月中共十六大提出國(guó)有資產(chǎn)分級(jí)管理和分配形式改革等新思路 以兼并收購(gòu)方式重組國(guó)有經(jīng)濟(jì)時(shí) 有經(jīng)營(yíng)能力的管理團(tuán)隊(duì)最了解行業(yè)市場(chǎng)和企業(yè)資源 是最合適的買家在 國(guó)退民進(jìn) 的經(jīng)濟(jì)重組領(lǐng)域 MBO方式更好的解決了 退給誰(shuí) 和 如何退 的問題MBO方式在收購(gòu)價(jià)格 重組效率以及后期整合方面都具有無可比擬的優(yōu)勢(shì)MBO也是切入整個(gè)兼并 收購(gòu)市場(chǎng)的最佳選擇 MBO方式重組國(guó)有經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力 我國(guó)上市公司MBO實(shí)務(wù)運(yùn)作 MBO的操作流程我國(guó)上市公司實(shí)施MBO中的重點(diǎn)問題與解決思路MBO案例 MBO的概念和形式 1 MBO的概念 管理層收購(gòu) ManagementBuyout MBO 又稱 經(jīng)理層融資收購(gòu) 是杠桿收購(gòu) LeverageBuyout LBO 的一種 所謂杠桿收購(gòu) 即通過高負(fù)債融資購(gòu)買目標(biāo)公司的股份 當(dāng)收購(gòu)主體是目標(biāo)公司內(nèi)部管理人員時(shí) LBO便演變?yōu)镸BO 即管理層收購(gòu) 1 MBO的概念 續(xù)1 收購(gòu)主體 管理層 Management 全體員工 Employee 管理層 員工 M E 員工持股計(jì)劃 ESOP 管理層收購(gòu) MBO MEBO 2 MBO的主要收購(gòu)方式 收購(gòu)資產(chǎn)適用于收購(gòu)上市公司 大集團(tuán)分離出來的子公司 部門或分支機(jī)構(gòu) 收購(gòu)股票管理層從目標(biāo)公司股東那里直接購(gòu)買股權(quán) 3 我國(guó)企業(yè)實(shí)施管理層收購(gòu)的意義 降低代理成本 進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)明晰產(chǎn)權(quán) 所有者回歸產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整 國(guó)有資本從一般競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)退出反收購(gòu)多元化集團(tuán)收縮業(yè)務(wù) 我國(guó)上市公司MBO實(shí)務(wù)運(yùn)作 MBO的概念和形式我國(guó)上市公司實(shí)施MBO中的重點(diǎn)問題與解決思路MBO案例 MBO的操作流程 管理層收購(gòu)的操作流程 選聘中介機(jī)構(gòu) 評(píng)估定價(jià) 可行性分析 談判簽約 設(shè)立收購(gòu)主體 Y 收購(gòu)后的企業(yè)整合 收購(gòu)融資安排 合同履行 MBO的操作流程 續(xù)1 實(shí)施MBO應(yīng)具備那些條件 是否符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策有穩(wěn)定的市場(chǎng)需求的企業(yè)目標(biāo)企業(yè)是否有穩(wěn)定的現(xiàn)金流是否有高價(jià)值的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)管理上是否存在改進(jìn)的潛力目標(biāo)企業(yè)是否有較大的重組空間收購(gòu)存在的財(cái)務(wù) 法律障礙和解決途徑員工及養(yǎng)老問題 我國(guó)上市公司MBO實(shí)務(wù)運(yùn)作 MBO的概念和形式MBO的操作流程MBO案例 我國(guó)上市公司實(shí)施MBO中的重點(diǎn)問題與解決思路 MBO重點(diǎn)問題與解決方案 我國(guó)目前政策和市場(chǎng)環(huán)境下上市公司實(shí)施MBO需解決的重點(diǎn)和難點(diǎn) 收購(gòu)主體的設(shè)立收購(gòu)價(jià)格的確定收購(gòu)資金的來源還本付息的安排 1 收購(gòu)主體的設(shè)立 職工持股會(huì) 收購(gòu)公司 直接設(shè)立MBO信托 自然人持股 持股比例 股東人數(shù)限制以及權(quán)益行使 操作困難 不符合政策規(guī)定 一般為有限責(zé)任公司 目前國(guó)內(nèi)案例基本上都是這種 探索管理層直接設(shè)立MBO信托的模式 1 收購(gòu)主體的設(shè)立 續(xù)1 如果收購(gòu)主體為有限責(zé)任公司 須規(guī)避 公司法 第12條的規(guī)定 公司向其他有限責(zé)任公司 股份有限公司投資的 除國(guó)務(wù)院規(guī)定的投資公司和控股公司以外 所累計(jì)投資額不超過本公司凈資產(chǎn)的50 解決辦法 1 引入過渡性戰(zhàn)略投資者 比較復(fù)雜 2 在對(duì)目標(biāo)公司形成控制的情況下 母子公司合并會(huì)計(jì)報(bào)表3 收購(gòu)公司委托信托收購(gòu) 1 收購(gòu)主體的設(shè)立 續(xù)2 如果設(shè)立有限責(zé)任公司 還受到 公司法 第20條 關(guān)于股東人數(shù)的限制 有限責(zé)任公司由二個(gè)以上五十個(gè)以下股東共同出資設(shè)立 解決思路 由員工與員工代表之間另外簽訂法律合同 明確相互之間的信托持股關(guān)系 探索直接設(shè)立MBO信托在國(guó)內(nèi) 目前已有個(gè)別信托公司探索這種模式 隨著 信托法 和 信托投資公司管理辦法 的出臺(tái) 這將成為業(yè)界未來運(yùn)用較多的一種模式 1 收購(gòu)主體的設(shè)立 續(xù)3 管理層 信托公司 MBO信托 金融機(jī)構(gòu) 目標(biāo)企業(yè) 管理層與信托公司設(shè)立一個(gè)MBO信托計(jì)劃用信托計(jì)劃向金融機(jī)構(gòu)或其他投資者貸款融資管理層與信托公司簽定信托合同信托公司以自己的名義購(gòu)買目標(biāo)公司股權(quán) 貸款 質(zhì)押 信托合同 1 收購(gòu)主體的設(shè)立 續(xù)4 直接設(shè)立MBO信托的好處 有利于解決收購(gòu)資金問題通過信托公司的中介作用利用股權(quán)做貸款保證 稅收好處通過設(shè)立公司收購(gòu) 將面臨雙重征稅的問題 如果股權(quán)變現(xiàn) 則應(yīng)繳納公司所得稅 而分配給個(gè)人股東時(shí) 個(gè)人應(yīng)繳納個(gè)人所得稅 主要評(píng)估方法 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 DCF 可比公司法價(jià)格收益法 P E 帳面價(jià)值法資產(chǎn)估價(jià)法 其中國(guó)有股轉(zhuǎn)讓價(jià)格不得低于凈資產(chǎn)價(jià)格 2 收購(gòu)價(jià)格的確定 3 收購(gòu)資金的來源 國(guó)外LBO的融資體系 60 債權(quán)人一般是銀行 財(cái)務(wù)公司 保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu) 優(yōu)先債 次級(jí)債 權(quán)益資本 10 管理人員自有資金和借貸資金 30 過橋融資 從屬債券 延期支付券零息債券等 3 收購(gòu)資金的來源 續(xù)1 我國(guó)企業(yè)MBO可能的融資方式其他資金 如產(chǎn)業(yè)投資基金 私募基金等 管理層出資 管理人員自有資金和借貸資金 約占收購(gòu)資金的10 負(fù)債融資 銀行貸款 信托投資公司貸款 委托貸款 戰(zhàn)略投資者 包括MBO基金等 如何通過設(shè)立LBO MBO 基金運(yùn)作LBO MBO已成為業(yè)界研究的一個(gè)重要領(lǐng)域 4 還本付息安排 管理層持股收益 關(guān)聯(lián)交易 還款計(jì)劃和節(jié)奏 投資收益 管理層所持股份帶來的分紅與增值收益 合理 合法 資金往來 重組 購(gòu)銷 包括出售資產(chǎn) 轉(zhuǎn)讓股份等 利用過橋貸款 巧妙的設(shè)計(jì)還款計(jì)劃和節(jié)奏 我國(guó)MBO運(yùn)作的價(jià)值增長(zhǎng)空間 MBO收購(gòu)價(jià) 國(guó)家 法人股轉(zhuǎn)讓價(jià) 流通股市場(chǎng)價(jià) 經(jīng)營(yíng)改善后的整體價(jià)值 轉(zhuǎn)讓增值 流通增值 戰(zhàn)略增值 我國(guó)上市公司MBO實(shí)務(wù)運(yùn)作 MBO的概念和形式MBO的操作流程我國(guó)上市公司實(shí)施MBO中的重點(diǎn)問題與解決思路 MBO案例 案例分析 1 粵美的 000526 2 鄂爾多斯 600295 北窖鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公司 粵美的 44 26 4031萬 北窖鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公司 36 05 9288萬 經(jīng)送配 美的控股有限公司 更名 26 32 12761萬 美的控股有限公司 美托投資 北窖投資發(fā)展有限公司 開聯(lián)實(shí)業(yè) 無償劃撥 28 07 轉(zhuǎn)讓 8 49 管理層 公司元老 22 19 1 管理層設(shè)立美托投資 注冊(cè)資本1036 87萬元 2 美托投資受讓美的控股所持粵美的22 19 股權(quán)3 今年到期后 信用聯(lián)社又將貸款展期至2005年7月15日 管理層 美托投資 粵美的 信用社 轉(zhuǎn)讓股權(quán) 質(zhì)押貸款 收購(gòu)價(jià)格為3元 股 凈資產(chǎn)4 31元 資金來源為向順德市農(nóng)村信用聯(lián)社進(jìn)行質(zhì)押貸款共貸款3 2億期限自2001年7月24日至2002年7月23日 粵美的案例 續(xù) 案例點(diǎn)評(píng) 1 轉(zhuǎn)讓目的為明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán) 激勵(lì)管理層2 轉(zhuǎn)讓價(jià)格低于每股凈資產(chǎn)3 主要資金來源為農(nóng)村信用社提供的過橋貸款4 用兩個(gè)公司收購(gòu)超過30 的股權(quán) 意在避免向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)豁免5 按照 上市公司股東持股變動(dòng)信息披露管理辦法 管理層設(shè)立的兩個(gè)收購(gòu)公司應(yīng)為一致行動(dòng)人 類似粵美的的這種收購(gòu)行為將在2002年10月8日辦法出臺(tái)后履行相關(guān)信息披露義務(wù) 2 鄂爾多斯案例 9億元買斷32億國(guó)有凈資產(chǎn) 鄂爾多斯案例 職工持股會(huì) 注冊(cè)資本8000萬元 1996年1月 1萬多名員工 職工持股會(huì) 鄂爾多斯國(guó)資局 鄂爾多斯集團(tuán) 2 82億轉(zhuǎn)讓32 5 1999年6月 東民實(shí)業(yè) 2001年6月 鄂爾多斯國(guó)資局 5 2億轉(zhuǎn)讓43 東民實(shí)業(yè) 2002年上半年 鄂爾多斯案例 每股凈資產(chǎn)逐年大幅上升 鄂爾多斯案例 收購(gòu)主體的構(gòu)成 公司五位 出資人 為楊志遠(yuǎn)等集團(tuán)高層五位名義出資人都與職工捆綁簽署了委托持股協(xié)議員工的持股比例 二八 開 大約20 的管理層分享80 的股權(quán) 而80 的普通員工則享有20 的股權(quán) 鄂爾多斯案例 收購(gòu)資金資源 第一次出資2 82億元90 為1983年以來工資節(jié)余等 10 為職工自有資金 1 5億的增資額職工向集團(tuán)申請(qǐng)股票抵押 集團(tuán)擔(dān)保向銀行貸款 職工的欠款則主要是由職工對(duì)應(yīng)的集團(tuán)股份分紅 包括實(shí)股和虛擬分紅權(quán) 償付 第三次出資5 12元國(guó)資局欠職工的補(bǔ)償金直接對(duì)沖了1 12億國(guó)資局欠銀行4億負(fù)