環(huán)保新能源行業(yè)關(guān)注新興媒體帶來(lái)的主題投資機(jī)會(huì)中航證券金融研究所發(fā)布關(guān)注新興媒體帶來(lái)的主題投資機(jī)會(huì)環(huán)保新能源產(chǎn)業(yè)2012年年度投資策略行業(yè)分類新能源及環(huán)保20111215行業(yè)投資策略研究員薄小明執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)S0640511040002聯(lián)系人尚鈞、黃智函電話075583688365郵箱JSHANGAVICSEC4投資要點(diǎn)2012年，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)或面臨增速下滑的風(fēng)險(xiǎn)。我們判斷政府會(huì)在明年23季度出臺(tái)財(cái)政刺激政策，電網(wǎng)和核電投資有可能成為財(cái)政刺激新的突破口。微博等新興媒體的興起進(jìn)一步加快了信息的傳播與反饋的速度。通過(guò)微博最新的科技、材料及能源方面的信息能夠更為快速的進(jìn)行傳播，并通過(guò)正反饋疊加的作用持續(xù)放大形成有一定持續(xù)性的投資機(jī)會(huì)。微博也讓環(huán)保監(jiān)管逐漸由單純的政府層面轉(zhuǎn)移到全民監(jiān)管的層面，通過(guò)放大效應(yīng)能夠使某些環(huán)保事件得以強(qiáng)化，進(jìn)而轉(zhuǎn)化成主題的投資機(jī)會(huì)。環(huán)保投資具有一個(gè)因?yàn)檎?quán)過(guò)渡所帶來(lái)的5年期跨度的周期，12年行業(yè)投資仍然是小年。但是新興媒體的如微博的出現(xiàn)或?qū)p弱環(huán)保產(chǎn)業(yè)的周期性。微博的出現(xiàn)也讓環(huán)保產(chǎn)業(yè)走入一個(gè)全民監(jiān)管的時(shí)代。環(huán)保事件在明年下半年有望成為主題投資的催化劑。環(huán)境服務(wù)業(yè)十二五發(fā)展規(guī)劃即將出臺(tái)，或許對(duì)于環(huán)保產(chǎn)業(yè)的推動(dòng)在實(shí)質(zhì)上強(qiáng)于其他規(guī)劃，將改變政府在環(huán)保項(xiàng)目中單純的監(jiān)管者的地位，其將實(shí)現(xiàn)從“裁判員到運(yùn)動(dòng)員”的角色轉(zhuǎn)變。關(guān)注規(guī)劃細(xì)則，主要是政府在環(huán)保項(xiàng)目中的收益如何確定等。好的商業(yè)模式在現(xiàn)今地方政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大的時(shí)候更為關(guān)鍵。我們認(rèn)為，監(jiān)測(cè)設(shè)備提供商將率先獲益，推薦聚光科技。20122014年是脫硝市場(chǎng)爆發(fā)的三年，但是08分的脫銷電價(jià)低于市場(chǎng)預(yù)期，但是上網(wǎng)電價(jià)出臺(tái)以后火電企業(yè)虧損得到緩解。一方面由于大部分企業(yè)前期準(zhǔn)備較為充分我們判斷脫硝工程開(kāi)始以后競(jìng)爭(zhēng)就可能進(jìn)入白熱化階段，毛利率較脫硫毛利率略微降低。有過(guò)成功脫硝EPC經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)有較大優(yōu)勢(shì)。建議關(guān)注龍凈環(huán)保、龍?jiān)醇夹g(shù)。預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)12年面臨較大的產(chǎn)業(yè)整合，現(xiàn)金充沛的龍頭企業(yè)占據(jù)行業(yè)整合的優(yōu)勢(shì)地位。在價(jià)跌量升的情形下，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有被完全釋放，企業(yè)的應(yīng)收賬款及存貨面臨較大的減值壓力。12年行業(yè)仍然顯得悲觀。22012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分目錄總論4與08年不同的財(cái)政刺激政策4節(jié)能環(huán)保投資策略6一、關(guān)注環(huán)保行業(yè)的政策性周期7二、關(guān)注新興媒體帶來(lái)的主題性投資機(jī)會(huì)9三、看好大氣治理領(lǐng)域的爆發(fā)性增長(zhǎng)9新能源產(chǎn)業(yè)篇12一、電網(wǎng)、核電或成為明年財(cái)政刺激的突破口13二、天然氣領(lǐng)域看好煤氣化產(chǎn)業(yè)的中上游14三、光伏產(chǎn)業(yè)行業(yè)洗牌161、中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)整合不可避免，關(guān)注資產(chǎn)減值162、光伏產(chǎn)業(yè)的遠(yuǎn)景19圖表目錄圖1中美兩國(guó)環(huán)境治理投資占GDP的比重對(duì)比圖6圖2我國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資情況（億）6圖3金融危機(jī)前美國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資增速為566圖4環(huán)境監(jiān)測(cè)專用儀器儀表當(dāng)月產(chǎn)量（臺(tái)）7圖5環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器產(chǎn)量表現(xiàn)了一定的周期性7圖6政府在環(huán)保產(chǎn)業(yè)中的職能將發(fā)生根本性的變化7圖7將推行的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)扶持政策8圖811年板塊跑輸大盤，七月份以后相對(duì)跌幅收窄9圖9環(huán)保板塊未來(lái)仍然存在估值向下修復(fù)的可能9圖10脫硫工程毛利率變化10圖11部分環(huán)境監(jiān)測(cè)技術(shù)提供商名錄10圖12年新增火電脫硫裝機(jī)預(yù)測(cè)11圖13年新增鋼鐵燒結(jié)脫硫面積預(yù)測(cè)11圖14廣東省脫硝工程時(shí)間安排及建議11圖15廣東省脫硝工程時(shí)間安排及市場(chǎng)容量11圖16各發(fā)電方式成本比較12圖17國(guó)家電網(wǎng)“十二五”投資情況13圖18國(guó)家電網(wǎng)“十二五”投資情況13圖19天然氣消費(fèi)彈性系數(shù)測(cè)算及預(yù)測(cè)14圖202015年以前天然氣供需缺口將不斷擴(kuò)大單位億立方米15圖21全球光伏安裝統(tǒng)計(jì)（MW）16圖2220112014年全球光伏裝機(jī)（MW）預(yù)測(cè)16圖23電池片周散貨價(jià)格/W17圖24周硅片價(jià)格/PC17圖25薄膜組件周散貨價(jià)格/W1732012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖26晶硅組件周散貨價(jià)格/W17圖27部分光伏企業(yè)應(yīng)收占款余額變化18圖28部分光伏組件毛利率走勢(shì)18圖29部分光伏組件企業(yè)的存貨/出貨成本18圖30多晶硅供需對(duì)比圖19圖31多晶硅價(jià)格走勢(shì)情況19圖32多晶硅產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)模型20圖33多晶硅產(chǎn)業(yè)短期競(jìng)爭(zhēng)模型2042012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分總論思考2012年總體的投資策略，已經(jīng)無(wú)法把A股市場(chǎng)從世界經(jīng)濟(jì)中孤立出來(lái)。外圍歐債危機(jī)的政治博弈，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度的下滑，及新領(lǐng)導(dǎo)班子換屆等因素之間多方博弈是明年A股市場(chǎng)走勢(shì)的決定因素。環(huán)保和新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展的核心都是扭轉(zhuǎn)過(guò)去經(jīng)濟(jì)發(fā)展中對(duì)資源過(guò)度尋租的一種手段，而經(jīng)濟(jì)體逐利的本性也意示經(jīng)濟(jì)體本身并不會(huì)主動(dòng)的去規(guī)避自身的尋租行為，政府作為監(jiān)管者及政策制定者在游戲中所處的立場(chǎng)也關(guān)系到行業(yè)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)。另一方面，環(huán)保和能源產(chǎn)業(yè)并不是兩個(gè)相互孤立的個(gè)體，環(huán)保規(guī)劃對(duì)于某一數(shù)據(jù)的減排要求，需要與能源發(fā)展的總體構(gòu)架相一致，如果沒(méi)有從根本上落實(shí)傳統(tǒng)能源的發(fā)展規(guī)劃，環(huán)保規(guī)劃所起草的數(shù)據(jù)也是空談?；仡?011年相關(guān)板塊的政策及上市公司業(yè)績(jī)就是“低于預(yù)期”，政策出臺(tái)時(shí)間低于預(yù)期，上市公司總體盈利水平低于預(yù)期。環(huán)保政策及能源規(guī)劃政策出臺(tái)時(shí)間低于預(yù)期的主要原因來(lái)自于“福島核危機(jī)”。此前幾次上調(diào)的核電裝機(jī)規(guī)劃，是政府的減排承諾與其他新能源居高不下的成本之間的一個(gè)最優(yōu)選擇。福島事故以后，中國(guó)的核電事業(yè)發(fā)展腳步受到了很大的影響。可以說(shuō)，“十二五”規(guī)劃光伏、生物質(zhì)等領(lǐng)域裝機(jī)容量的多次上調(diào)，環(huán)保產(chǎn)業(yè)規(guī)劃出臺(tái)的延后是與“福島核危機(jī)”有著直接聯(lián)系的。同時(shí)，我們看到環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資力度的增加并不是各項(xiàng)指標(biāo)的紙面上的“嚴(yán)格”所帶來(lái)的，而是民眾正外部性需求與尋租單位的博弈結(jié)果，也就是中央政府、地方政府及污染源的三方博弈的結(jié)果。倘若三方利益各不相同，環(huán)保投資及規(guī)劃執(zhí)行力度必然減弱。我們認(rèn)為，2012年新能源與環(huán)保產(chǎn)業(yè)的投資需解決以下兩個(gè)個(gè)問(wèn)題展開(kāi)假設(shè)宏觀經(jīng)濟(jì)下行，中央政府投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的方向在哪里歐洲債務(wù)危機(jī)下，中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)未來(lái)的格局如何與08年不同的財(cái)政刺激政策此刻我們先回答第一個(gè)問(wèn)題中航證券宏觀策略組認(rèn)為近期下調(diào)銀行準(zhǔn)備金率只是對(duì)沖外匯占款的一個(gè)被動(dòng)的舉措，并不能認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始進(jìn)入降息周期。明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速開(kāi)始減緩，而到了12年3季度減緩的斜率將會(huì)更加陡峭，那么財(cái)政刺激政策的出臺(tái)將會(huì)是大概率事件。08年為了應(yīng)對(duì)“次貸危機(jī)”，中國(guó)出臺(tái)了4萬(wàn)億財(cái)政刺激政策以拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。其中中央政府投入9000億，地方政府投入31000億，“鐵、公、基”成為投資主導(dǎo)。三年間，地方政府通過(guò)地方政府融資平臺(tái)向金融系統(tǒng)融資超過(guò)13萬(wàn)億，負(fù)債率超過(guò)70。由于投資項(xiàng)目大部分屬于高鐵、城市交通等帶有公共屬性的行業(yè)，投資回收期較長(zhǎng)。這意味著地方政府再一次通過(guò)大規(guī)模融資進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的能力已經(jīng)大為減弱。并且明年作為中央和地方政府上臺(tái)的第一年，貿(mào)然舉債的可能性不大。52012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分因此我們判斷，倘若明年下半年經(jīng)濟(jì)進(jìn)入加速下滑周期，財(cái)政刺激的方向?qū)?huì)是中央政府和大型央企主導(dǎo)，積極引導(dǎo)民間資本參與的模式。符合“十二五”戰(zhàn)略規(guī)劃所鼓勵(lì)投資的產(chǎn)業(yè)，投資將會(huì)加速。我們判斷電網(wǎng)投資2012年將可能成為投資熱點(diǎn)；核電投資也將啟動(dòng)。62012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分節(jié)能環(huán)保投資策略環(huán)保產(chǎn)業(yè)具有公用事業(yè)和一般性商業(yè)的雙重屬性。產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是社會(huì)發(fā)展經(jīng)濟(jì)性訴求和對(duì)環(huán)境質(zhì)量的訴求之間矛盾的產(chǎn)物。缺少環(huán)境監(jiān)督的個(gè)體負(fù)外部性經(jīng)濟(jì)行為和經(jīng)濟(jì)發(fā)展以后大眾對(duì)于生活質(zhì)量的要求提高之間的矛盾化產(chǎn)物。在我國(guó)，政府在其他經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域成為了參與者并不是一個(gè)單純的監(jiān)管者，使得這種正負(fù)外部性之間的平衡，向著有利于個(gè)體的負(fù)外部性方向傾斜。長(zhǎng)期看好節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)的一個(gè)邏輯在于，中國(guó)在人均收入跨過(guò)5000美元以后，對(duì)生活和居住環(huán)境的將比以往提出了跟高的要求。與美國(guó)相比，中國(guó)的環(huán)保產(chǎn)業(yè)年投資額僅展GDP的15，如果比較兩國(guó)現(xiàn)階段環(huán)境指標(biāo)，中國(guó)需要更大比例的投入才能彌補(bǔ)過(guò)去環(huán)境破壞對(duì)人民今后生活效用的缺失。中國(guó)環(huán)境產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)測(cè)算“十二五”中國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資額將是“十一五”的兩倍以上。圖1中美兩國(guó)環(huán)境治理投資占GDP的比重對(duì)比圖資料來(lái)源環(huán)保部,WIND,中航證券金融研究所測(cè)算000050100150200250300350400200020052006200720082009美國(guó)中國(guó)圖2我國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資情況（億）圖3金融危機(jī)前美國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資增速為56資料來(lái)源環(huán)保部，中航證券金融研究所資料來(lái)源美國(guó)統(tǒng)計(jì)局，中航證券金融研究所010002000300040005000200120022003200420052006200720082009城市環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資工業(yè)污染源治理投資建設(shè)項(xiàng)目“三同時(shí)”環(huán)保投資00020040060080100500100015002000250030003500環(huán)保產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值（十億）YOY72012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分一、關(guān)注環(huán)保行業(yè)的政策性周期通過(guò)觀察環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器的產(chǎn)量數(shù)據(jù)，可以看到一個(gè)明顯的時(shí)間跨度為5年的周期。過(guò)去5年，周期的景氣高點(diǎn)正好發(fā)生在五年計(jì)劃的最后三年，而五年計(jì)劃的第一年行業(yè)會(huì)出現(xiàn)急速的衰落。環(huán)保周期是中國(guó)政治與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的產(chǎn)物。（見(jiàn)圖5）現(xiàn)行的地方政府考核辦法雖然提出把節(jié)能環(huán)保納入政府績(jī)效的考核范圍，但是由于中央政策在地方上監(jiān)管的缺失有效的手段，地方政府在考核的前階段往往著手解決經(jīng)濟(jì)問(wèn)題而不是環(huán)保問(wèn)題，再加上高污染企業(yè)往往是地方GDP及稅收的主要貢獻(xiàn)人，這就造成環(huán)保政策的執(zhí)行在地方出現(xiàn)“前松后緊”的情況。加強(qiáng)環(huán)保政策的執(zhí)行，我們認(rèn)為有兩條途徑較為有效1）建立強(qiáng)制性法律法規(guī)，每年按期對(duì)地方政府的環(huán)保政績(jī)進(jìn)行考核；2）建立共贏的機(jī)制，把地方政府從環(huán)保的監(jiān)管者變成參與者，從中分享環(huán)保收益。（見(jiàn)圖6）圖6政府在環(huán)保產(chǎn)業(yè)中的職能將發(fā)生根本性的變化資料來(lái)源中航證券金融研究所繪制圖4環(huán)境監(jiān)測(cè)專用儀器儀表當(dāng)月產(chǎn)量（臺(tái)）圖5環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器產(chǎn)量表現(xiàn)了一定的周期性資料來(lái)源統(tǒng)計(jì)局、中航證券金融研究所整理資料來(lái)源統(tǒng)計(jì)局、中航證券金融研究所整理00010,0000020,0000030,0000040,0000050,000002005/012005/072006/012006/072007/012007/072008/012008/072009/012009/072010/012010/072011/0120000020004000600080002006/012006/062006/112007/042007/092008/022008/072008/122009/052009/102010/032010/082011/01環(huán)境監(jiān)測(cè)專用儀器儀表產(chǎn)量YOY十五政府運(yùn)營(yíng)商環(huán)保項(xiàng)目政府運(yùn)營(yíng)商環(huán)保項(xiàng)目收益分享監(jiān)管運(yùn)營(yíng)取得運(yùn)營(yíng)收益監(jiān)管運(yùn)營(yíng)取得運(yùn)營(yíng)收益82012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分近日媒體曝出，9月份上報(bào)國(guó)務(wù)院的環(huán)保法修正草案寂靜討論，已經(jīng)將對(duì)地方政府的多項(xiàng)約束性條款去除。其中呼聲較高的“國(guó)家要考核地方政府的環(huán)保政績(jī)”條款及“縣級(jí)以上地方政府及其有關(guān)部門，對(duì)其組織擬定的對(duì)環(huán)境有顯著影響的重大經(jīng)濟(jì)和技術(shù)政策草案，應(yīng)當(dāng)進(jìn)行環(huán)境影響論證”的政策環(huán)評(píng)也都沒(méi)有進(jìn)入新的環(huán)保法。缺乏有效的約束機(jī)制，只是從環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高程度來(lái)看，并不是環(huán)保政策執(zhí)行力度加強(qiáng)的標(biāo)志。圖7將推行的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)扶持政策政策名稱內(nèi)容預(yù)估節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃鋼鐵燒結(jié)機(jī)余熱鍋爐，大型流化床，離子點(diǎn)火等裝備制造業(yè)將會(huì)得到大力的扶持；土壤修復(fù)也將首次進(jìn)入規(guī)劃的重點(diǎn)領(lǐng)域火電廠大氣污染排放標(biāo)準(zhǔn)從2014年1月1日開(kāi)始，重點(diǎn)地區(qū)所有火電投運(yùn)機(jī)組NOX排放量要達(dá)到100MG/立方米，而非重點(diǎn)地區(qū)2003年以前投產(chǎn)的機(jī)組達(dá)到200MG/立方米環(huán)境服務(wù)業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃使政府在產(chǎn)業(yè)的職能實(shí)現(xiàn)由“運(yùn)動(dòng)員向裁判員的轉(zhuǎn)變”資料來(lái)源中航證券金融研究所繪制環(huán)保產(chǎn)業(yè)總體并不存在“天花板”一說(shuō)。以美國(guó)為例，在經(jīng)歷了幾十年的發(fā)展，如今依然以高于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增速在前進(jìn)著。因?yàn)?，?jīng)濟(jì)發(fā)展了以后，隨著新的標(biāo)準(zhǔn)的提高再加上一些尚為被人所認(rèn)識(shí)到的一些污染，會(huì)逐漸得到社會(huì)的認(rèn)識(shí)。深耕于行業(yè)的企業(yè)，能夠不斷的提高政府部門及業(yè)主的信任，在新領(lǐng)域占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)。兩種主要的發(fā)展模式，我們認(rèn)為會(huì)在未來(lái)具有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。以下三種模式的環(huán)保企業(yè)值得長(zhǎng)期關(guān)注產(chǎn)業(yè)集群模式延伸進(jìn)環(huán)保的多個(gè)領(lǐng)域，深耕地方資源。以永清環(huán)保和桑德環(huán)境為代表。垂直一體化模式打通產(chǎn)業(yè)鏈的多個(gè)環(huán)節(jié)，把握核心技術(shù)，在制定有利于自身行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的活動(dòng)中占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位。并且能夠減少對(duì)于外部環(huán)節(jié)的依賴性，對(duì)于產(chǎn)品及工程質(zhì)量做到全程掌控。代表企業(yè)杭鍋股份和華光股份。以企業(yè)節(jié)能需求為出發(fā)的節(jié)能產(chǎn)業(yè)這類企業(yè)技術(shù)將是競(jìng)爭(zhēng)力的核心，挖掘用戶體驗(yàn)、保持技術(shù)領(lǐng)先性是競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵。代表企業(yè)匯川技術(shù)、榮信股份和置信電氣等電氣設(shè)備企業(yè)。我們認(rèn)為上述三種模式經(jīng)營(yíng)的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，能夠從一定程度上壓平環(huán)保產(chǎn)業(yè)周期的波動(dòng)。92012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分二、關(guān)注新興媒體帶來(lái)的主題性投資機(jī)會(huì)2011年是“十二五”的元年，如前所述，201112年會(huì)是整個(gè)環(huán)保產(chǎn)業(yè)的景氣低點(diǎn)，1315年產(chǎn)業(yè)投資力度將逐步加大并加速步入景氣高點(diǎn)。我們認(rèn)為，2012年環(huán)保的投資機(jī)會(huì)主要以配合產(chǎn)業(yè)政策及環(huán)保事件的主題性投資性機(jī)會(huì)為主。根據(jù)中航證券宏觀組的預(yù)測(cè)，2012年一季度始中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)逐漸走弱，而國(guó)際板啟動(dòng)的預(yù)期等多方因素給行業(yè)整體的估值造成很大的向下修復(fù)的空間。而產(chǎn)業(yè)自身由于處在行業(yè)周期的低位水平，明年上半年上市企業(yè)繼續(xù)低于預(yù)期將是大概率事件。而目前行業(yè)估值仍較大盤指數(shù)高出60，屆時(shí)估值和盈利預(yù)測(cè)雙殺的風(fēng)險(xiǎn)極高（見(jiàn)圖9）。我們認(rèn)為，進(jìn)入下半年以后，行業(yè)估值中樞會(huì)逐步向2013年的估值水平轉(zhuǎn)移。2013年行業(yè)相較201112年出現(xiàn)較大的恢復(fù)性增長(zhǎng)，配合政策及不確定的通過(guò)媒體放大的環(huán)保事件，板塊有望走出獨(dú)立行情。關(guān)注微博等新興媒體的崛起。微博或?qū)⒊蔀槎?jí)市場(chǎng)股價(jià)的一個(gè)重要的擾動(dòng)因素。隨著智能手機(jī)和微博的普及，信息傳遞的速度在加快，透明度在加強(qiáng)，而民意也通過(guò)微博在放大。近期北京的PM25事件就是一個(gè)極好的例子。我們認(rèn)為微博能夠?qū)崿F(xiàn)環(huán)境監(jiān)測(cè)全民化及透明化，雖然不是環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展的決定性要素，并且其正反饋的作用難以直接量化，但就某些極端的環(huán)境污染事件能夠促使政策制定部門加快相關(guān)政策的擬定。三、看好大氣治理領(lǐng)域的爆發(fā)性增長(zhǎng)發(fā)改委于今年十二月一日，宣布上調(diào)發(fā)電企業(yè)上網(wǎng)電價(jià)及銷售電價(jià)，并給開(kāi)展火電脫硝試點(diǎn)，對(duì)已經(jīng)投入運(yùn)營(yíng)的脫硝項(xiàng)目給予08分/度的脫硝電價(jià)。雖然此次脫硝電價(jià)額度普遍低于市場(chǎng)預(yù)期，但我們認(rèn)為在圖811年板塊跑輸大盤，七月份以后相對(duì)跌幅收窄圖9環(huán)保板塊未來(lái)仍然存在估值向下修復(fù)的可能資料來(lái)源WIND，中航證券金融研究所資料來(lái)源WIND，中航證券金融研究所600050004000300020001000000100002040608020110107201101282011021820110311201104012011042220110513201106032011062420110715201108052011082620110916201110142011110420111125GS環(huán)保深證上市公司102012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分火力發(fā)電電價(jià)提高以后，電企整體虧損的局面有望緩解，有利于火電脫硝政策的實(shí)施。脫硝市場(chǎng)的啟動(dòng)，由于市場(chǎng)醞釀期較長(zhǎng)，再加上目前火電企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，倘若脫硝電價(jià)的補(bǔ)貼低于市場(chǎng)預(yù)期，相較于脫硫市場(chǎng)當(dāng)時(shí)的情況來(lái)看，競(jìng)爭(zhēng)可能更為激烈，我們判斷脫硝工程的中標(biāo)價(jià)格可能會(huì)略低于脫硫的合同單價(jià)，毛利率在1518之間（成本約為80元/KW）。民間資本主要的競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域主要是除四大電力集團(tuán)（華能除外）以外的電力企業(yè)的火電機(jī)組。圖10脫硫工程毛利率變化資料來(lái)源環(huán)保部,中航證券金融研究所整理圖11部分環(huán)境監(jiān)測(cè)技術(shù)提供商名錄依托單位技術(shù)名稱國(guó)家先進(jìn)污染防治示范技術(shù)名錄先河環(huán)保在線脫硝監(jiān)測(cè)技術(shù)聚光科技在線脫硝監(jiān)測(cè)技術(shù)在線VOC監(jiān)測(cè)技術(shù)在線溫室氣體監(jiān)測(cè)技術(shù)污染源在線監(jiān)測(cè)設(shè)備智能化診斷技術(shù)便攜式GCMS技術(shù)國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展的環(huán)境保護(hù)技術(shù)名錄聚光科技氨氮在線監(jiān)測(cè)技術(shù)先河環(huán)保資料來(lái)源環(huán)保部,中航證券金融研究所整理0005001000150020002500300035004000450020042005200620072008200920102011H龍凈環(huán)保菲達(dá)環(huán)保凱迪電力112012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分廣東省率先下發(fā)廣東省火電廠降氮脫硝工程實(shí)施方案，要求全省125萬(wàn)千瓦以上在役燃煤火電機(jī)組全部建成降氮脫硝設(shè)施，綜合脫硝效率達(dá)到70以上；125萬(wàn)千瓦以下燃煤機(jī)組實(shí)行低氮燃燒改造，并確保達(dá)標(biāo)排放；燃油機(jī)組優(yōu)先選擇改用燃?xì)猓?014年底前仍在役的燃油機(jī)組，必須完成降氮脫硝設(shè)施改造，實(shí)現(xiàn)達(dá)標(biāo)排放。新建燃煤機(jī)組全部采用先進(jìn)低氮燃燒技術(shù)并同步配套SCR煙氣脫硝設(shè)施，綜合脫硝效率達(dá)到80以上。我們預(yù)計(jì)后續(xù)湖南，江蘇等地的脫硝工程亦將啟動(dòng)。根據(jù)文件我們預(yù)測(cè)2012年2015年，全國(guó)將進(jìn)入脫硝市場(chǎng)安裝的高峰期，之后會(huì)逐漸歸于平淡。我們判斷在脫硝市場(chǎng)領(lǐng)域，有三類企業(yè)具有較為明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。一類是有過(guò)成功安裝脫硝工程項(xiàng)目的工程公司，如龍凈環(huán)保，龍凈2010年亞運(yùn)期間所承接的廣東珠江電廠4300MW的SCR脫硝項(xiàng)目的EPC，這為龍凈在廣東地區(qū)獲取訂單打下了良好的開(kāi)端；另一類是，在關(guān)鍵配件上具有優(yōu)勢(shì)地位的企業(yè)，如低氮燃燒（LBN）領(lǐng)域具有優(yōu)勢(shì)地位的龍?jiān)醇夹g(shù)、東鍋和哈鍋，及國(guó)家鼓勵(lì)的示范技術(shù)的技術(shù)依托企業(yè)，如聚光科技（參見(jiàn)圖9）。我們推薦聚光科技、龍?jiān)醇夹g(shù)和龍凈環(huán)保。在PM25事件明年秋季有望繼續(xù)發(fā)酵，部分省市或?qū)⑻崆肮糚M25的監(jiān)測(cè)信息。事件倒逼政策的圖12年新增火電脫硫裝機(jī)預(yù)測(cè)圖13年新增鋼鐵燒結(jié)脫硫面積預(yù)測(cè)資料來(lái)源發(fā)改委，工信部，中航證券金融研究所預(yù)測(cè)。圖14廣東省脫硝工程時(shí)間安排及建議圖15廣東省脫硝工程時(shí)間安排及市場(chǎng)容量資料來(lái)源廣東省發(fā)改委，中航證券金融研究所預(yù)測(cè)。900095001000010500110001150012000200920102011E2012E2013E2014E2015E新增火電燃煤脫硫裝機(jī)（包括技改）（萬(wàn)千瓦）01000020000300004000050000200920102011E2012E2013E2014E2015E新增實(shí)施鋼鐵燒結(jié)機(jī)脫硫面積（M2）區(qū)域機(jī)組數(shù)機(jī)組容量（萬(wàn)千瓦）建議措施完成時(shí)間珠江三角洲30萬(wàn)以上機(jī)組20臺(tái)982LBNSCR20121231珠江三角洲125萬(wàn)以上機(jī)組7臺(tái)151其中SCR30萬(wàn)，SCRLBN121萬(wàn)20131231其他地區(qū)30萬(wàn)以上機(jī)組11臺(tái)740LBNSCR20131231其他地區(qū)洲125萬(wàn)以上機(jī)組21臺(tái)4335其中LBNSCR290萬(wàn)，LBNSNCR1435萬(wàn)20141231050010001500201220132014脫銷機(jī)組裝機(jī)容量（萬(wàn)千瓦）122012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分邏輯判斷，我們認(rèn)為地方政府在公布監(jiān)測(cè)信息之前會(huì)提前對(duì)轄區(qū)內(nèi)的汽車尾氣等污染源進(jìn)行治理。我們認(rèn)為威孚高科和銀輪股份有望引來(lái)一輪業(yè)績(jī)爆發(fā)。新能源產(chǎn)業(yè)篇判斷新能源產(chǎn)業(yè)12年的總體行情除了開(kāi)篇我們所提到的資金性質(zhì)以外，還依賴于幾個(gè)關(guān)鍵要素?！半娀摹钡膰?yán)重程度（主要是市場(chǎng)情緒的影響）、新能源“十二五”規(guī)劃新能源裝機(jī)規(guī)劃的細(xì)節(jié)及補(bǔ)貼力度、成本下降的幅度及空間、突破性新技術(shù)的出現(xiàn)、國(guó)際上其他經(jīng)濟(jì)體對(duì)于相關(guān)產(chǎn)業(yè)扶持政策的變化以及國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況。圖16各發(fā)電方式成本比較比較項(xiàng)目千瓦建設(shè)成本年利用小時(shí)數(shù)服務(wù)年限固定成本直接發(fā)電成本維護(hù)成本發(fā)電總成本單位元/千瓦HY元/度元/度元/度元/度火力發(fā)電400049172500330180070283風(fēng)力發(fā)電70002000180194006030554水電70003230500043006010203核電110007900500028028005035太陽(yáng)能220001680181150081230資料來(lái)源風(fēng)電產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì),核能產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)，光伏產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì),上市公司資料,中航證券金融研究所測(cè)算新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展，分為兩個(gè)階段。初期，成本大于傳統(tǒng)能源，主要依靠政府補(bǔ)貼來(lái)促進(jìn)技術(shù)進(jìn)步；中后期，成本接近或開(kāi)始低于傳統(tǒng)能源的成本，此時(shí)政府補(bǔ)貼退出，主要依靠自生技術(shù)進(jìn)步帶來(lái)的成本下降實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)的內(nèi)生式增長(zhǎng)。這個(gè)階段的爆發(fā)性要遠(yuǎn)高于初期。目前，風(fēng)電的發(fā)電成本已經(jīng)接近于傳統(tǒng)能源，但是由于其天生的技術(shù)和運(yùn)用上的缺陷，社會(huì)消納所付出的成本所抵消。關(guān)于電荒5月份中電聯(lián)預(yù)測(cè)，我國(guó)的今年夏季高峰期用電缺口達(dá)到3000萬(wàn)千瓦。此次“電荒”的本質(zhì)是，區(qū)域經(jīng)濟(jì)不平衡、“國(guó)網(wǎng)”的一網(wǎng)獨(dú)大和煤電無(wú)法聯(lián)動(dòng)等多方面的原因，而煤價(jià)高企造成的電企虧損是造成這次電荒的主要原因。如果假設(shè)未來(lái)五年全國(guó)用電需求，復(fù)合增長(zhǎng)率為7，在不考慮其新增裝機(jī)的情況下，五年后用電缺口及為4200萬(wàn)千瓦。電荒的根本解決，只有發(fā)電企業(yè)和電網(wǎng)企業(yè)雙方利益達(dá)到平衡，才能得到根除。解決電荒需要的是增加供給，而不是減少需求。以消納更多成本相對(duì)更高新能源電力來(lái)緩解用電缺口的方法，并不太符合電網(wǎng)的利益。因此，我們判斷在我國(guó)不會(huì)出現(xiàn)歐洲各國(guó)全面棄核的情形。綜合外部和內(nèi)部成本考量，大力發(fā)展核電更符合我國(guó)的經(jīng)濟(jì)利益。我們預(yù)計(jì)核電審批即將重啟，或?qū)⒊蔀楹穗姲鍓K行情的催化劑。但是由于核電和水電建設(shè)周期長(zhǎng)，即使考慮每年新增并網(wǎng)約1000萬(wàn)千瓦的風(fēng)電，在經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)沒(méi)發(fā)生根本性變化之前，電荒的矛盾仍然將是未來(lái)五年的主要矛盾。因此，這段時(shí)期，我們更加看好以節(jié)能132012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分為主的投資領(lǐng)域，大型火電機(jī)組相關(guān)產(chǎn)業(yè)以及符合用電企業(yè)自生利益的余熱發(fā)電領(lǐng)域會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)。一、電網(wǎng)、核電或成為明年財(cái)政刺激的突破口我們認(rèn)為，明年三季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速可能會(huì)進(jìn)一步下滑，較為悲觀的預(yù)測(cè)認(rèn)為明年三季度中國(guó)GDP增速或?qū)⒌?，穩(wěn)健的貨幣政策和積極的財(cái)政政策來(lái)對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行刺激。08年的教訓(xùn)使得中央政府的財(cái)政刺激手段，將不會(huì)落實(shí)在傳統(tǒng)的“鐵工基”上。而投資主體不會(huì)是負(fù)債累累的地方政府。因此我們判斷新的投資模式會(huì)是以央企和大型國(guó)有企業(yè)為主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)投資，而且投資的方向會(huì)是需要符合需要鼓勵(lì)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)范疇。在電荒和節(jié)能減排的大環(huán)境決定，核電和電網(wǎng)將在明年成為財(cái)政刺激手段的突破口?！笆濉彪娋W(wǎng)投資總額將比“十一五”增長(zhǎng)47，達(dá)到17萬(wàn)億，而12年變電設(shè)備的投資將迎來(lái)高峰。我們推薦置信電氣和國(guó)電南瑞。核電領(lǐng)域推薦訂單較為確定，具有防守和進(jìn)攻雙重屬性的東方電氣。圖17國(guó)家電網(wǎng)“十二五”投資情況圖18國(guó)家電網(wǎng)“十二五”投資情況資料來(lái)源電監(jiān)會(huì)、國(guó)家電網(wǎng)，中航證券金融研究所資料來(lái)源電監(jiān)會(huì)、國(guó)家電網(wǎng)，中航證券金融研究所05010015020020112012201320142015發(fā)電輸電變電配電用電調(diào)度通信信息142012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分二、天然氣領(lǐng)域看好煤氣化產(chǎn)業(yè)的中上游未來(lái)五年中國(guó)將持續(xù)面對(duì)天然氣短缺的困境。我國(guó)天然氣儲(chǔ)量豐富，約有70000億立方米主要分布在中、西部地區(qū)，而天然氣消費(fèi)市場(chǎng)卻主要集中在東部經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，因此，輸氣管線的建設(shè)成為我國(guó)天然氣生產(chǎn)的一個(gè)“瓶頸”。為實(shí)現(xiàn)天然氣資源與市場(chǎng)的銜接，近年來(lái)我國(guó)積極推進(jìn)天然氣輸送管道的建設(shè)，到2009年底，國(guó)內(nèi)初步形成了以西氣東輸、川氣東送以及陜京線系統(tǒng)、忠武線、澀寧蘭線等管道為骨干，蘭銀線、淮武線、冀寧線為聯(lián)絡(luò)線的國(guó)家級(jí)基干管網(wǎng)，管道總長(zhǎng)達(dá)38萬(wàn)千米。但在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)下，“氣荒”卻愈演愈烈，只能通過(guò)對(duì)外進(jìn)口LNG及外購(gòu)管道天然氣解決。通過(guò)測(cè)算發(fā)現(xiàn)。中國(guó)的天然氣消費(fèi)彈性系數(shù)自98年以來(lái)持續(xù)升高顯著高于能源消費(fèi)彈性系數(shù)的水平，這主要是與我國(guó)天然氣占能源消費(fèi)的比重逐年提升，及經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)能源需求的不斷提升有關(guān)。經(jīng)測(cè)算2010年天然氣消費(fèi)彈性系數(shù)為189，遠(yuǎn)高于能源消費(fèi)彈性系數(shù)041的水平。圖19天然氣消費(fèi)彈性系數(shù)測(cè)算及預(yù)測(cè)2008200920102011E2012E2013E2014E215E2016E2017E2018E2019E2020E能源彈性系數(shù)04105705805805605405050048046044042040GDP（）609201040930850800780760740720700680660能源占比（）370390440485530575620665710755800845890能源占比1/能源占比011210511311009108108107107106106106105天然氣彈性系數(shù)172119189174170165156149143137132127123資料來(lái)源統(tǒng)計(jì)局，WIND，BP、中航證券金融研究所測(cè)算我們預(yù)測(cè)2015年我國(guó)將面臨330億立方米的天然氣供需缺口，即使考慮到中石油對(duì)外所簽訂年進(jìn)口2575萬(wàn)噸LNG（約280億立方米天然氣）的協(xié)議，在不考慮新增天然氣發(fā)電需求的情況下，2015年我國(guó)仍然有近130億立方米的實(shí)際天然氣缺口（長(zhǎng)期供氣協(xié)議并沒(méi)有覆蓋的部分）；如果中國(guó)GDP增速保持在9以上，那缺口或?qū)U(kuò)大到230億立方米。（圖20）12年天然氣需求缺口長(zhǎng)期存在的基本國(guó)情決定，天然氣的剛性需求不會(huì)受到宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩的負(fù)面因素的影響。天然氣發(fā)電項(xiàng)目“十二五”迎來(lái)跨越式發(fā)展，但是天然氣短缺造成，發(fā)電機(jī)組僅用于調(diào)峰。電荒加劇或進(jìn)一步擴(kuò)大天然氣的供需缺口。我們看好天然氣的替代領(lǐng)域煤制天然氣產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，推薦科達(dá)機(jī)電。152012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖202015年以前天然氣供需缺口將不斷擴(kuò)大單位億立方米資料來(lái)源統(tǒng)計(jì)局，WIND，BP、中航證券金融研究所預(yù)測(cè)324633003719449100050010001500200025003000350040004500500020102011E2012E2013E2014E2015E天然氣缺口（情形一）天然氣缺口（情形二）情形一系表格4的情形；情形二假設(shè)15年以前GDP增速保持在9以上，能源消費(fèi)彈性系數(shù)維持在058以上。天然氣能源占比保持每年遞增07百分點(diǎn)水平162012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分三、光伏產(chǎn)業(yè)行業(yè)洗牌根據(jù)研究機(jī)構(gòu)ISUPPLI最新的研究報(bào)告預(yù)測(cè)，意大利2011年裝機(jī)量將達(dá)到69GW（2010年味35GW）,能超過(guò)德國(guó)的59GW（而2010年是74GW）而成為2011年全球裝機(jī)量的領(lǐng)頭羊。美國(guó)將屈居意大利和德國(guó)之后名列第三，裝機(jī)量為27GW其2010年為915MW，其次是中國(guó)，日本和法國(guó)，裝機(jī)量分別為17GW（2010537MW），13GW（2010990MW）和963MW（2010719MW）。11年全球光伏裝機(jī)將達(dá)到238GW較10年增長(zhǎng)416。但歐債危機(jī)的持續(xù)擴(kuò)大，使得意大利等陷入危機(jī)的國(guó)家的將采取收緊政府的財(cái)政支出的辦法以平衡赤字。作為光伏領(lǐng)頭羊的意大利已經(jīng)通過(guò)300億歐元的財(cái)政緊縮政策，這也意味著過(guò)去意大利慷慨的光伏補(bǔ)貼政策將成為歷史，12年大幅下調(diào)光伏電站安裝及上網(wǎng)的補(bǔ)貼的預(yù)期極為明確。12年美國(guó)、中國(guó)、日及部分新興國(guó)家將成為光伏產(chǎn)業(yè)的主導(dǎo)力量。1、中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)整合不可避免，關(guān)注資產(chǎn)減值在不久前發(fā)改委上調(diào)光伏電站10115標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)，并且到2015年中國(guó)的光伏裝機(jī)容量將達(dá)到15GW，這標(biāo)志著中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展大幕就此拉開(kāi)。然后國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的繁榮并不能抵消外圍市場(chǎng)的疲軟。2011年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占全球市場(chǎng)的4左右，預(yù)計(jì)到1213年中國(guó)市場(chǎng)的份額將提升到7，但歐洲市場(chǎng)仍然占據(jù)全球光伏裝機(jī)的65以上，歐洲地區(qū)的需求是光伏產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品價(jià)格的主要因素。光伏組件的平均散貨價(jià)格從今年一月份開(kāi)始已經(jīng)下跌超過(guò)70，組件企業(yè)的平均毛利率也有年初的30以上，下跌到了10以下。（見(jiàn)圖26）。圖21全球光伏安裝統(tǒng)計(jì)（MW）圖2220112014年全球光伏裝機(jī)（MW）預(yù)測(cè)資料來(lái)源歐洲光伏協(xié)會(huì)，中航證券金融研究所資料來(lái)源歐洲光伏協(xié)會(huì)，ISUPPLI，中航證券金融研究所預(yù)測(cè)050001000015000200002500030000其他韓國(guó)中國(guó)美國(guó)日本法國(guó)意大利0500010000150002000025000300003500020072008200920102011E2012E2013E2014E中性情形樂(lè)觀情形172012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分我們以上市企業(yè)為樣本分析認(rèn)為，目前中國(guó)組件企業(yè)去庫(kù)存化的過(guò)程總體而言低于預(yù)期，而行業(yè)也呈現(xiàn)出兩極分化的態(tài)勢(shì)。三季度的季報(bào)顯示，部分企業(yè)存貨/主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比例較二季度末期有所回升，在歐洲市場(chǎng)二季度短暫的回暖以后，行業(yè)再次陷入低迷。我們判斷光伏產(chǎn)業(yè)去庫(kù)存化的過(guò)程會(huì)延續(xù)到明年1季度。受歐債危機(jī)的影響，中國(guó)光伏企業(yè)的應(yīng)收賬款余額創(chuàng)出新高，我們認(rèn)為如果歐盟地區(qū)采取量化寬松的貨幣政策，歐元持續(xù)的貶值，那么以出口為主的中國(guó)光伏面臨較大的匯兌損失的風(fēng)險(xiǎn)。圖23電池片周散貨價(jià)格/W圖24周硅片價(jià)格/PC資料來(lái)源PVINSIGHT，中航證券金融研究所資料來(lái)源PVINSIGHT，中航證券金融研究所圖25薄膜組件周散貨價(jià)格/W圖26晶硅組件周散貨價(jià)格/W資料來(lái)源PVINSIGHT，中航證券金融研究所資料來(lái)源PVINSIGHT，中航證券金融研究所0600801001201401602010/5/262011/5/26HIGHLOWAVERAGE0801301802302803303804302010/5/262011/5/26125MMMONO125MMPOLY156MMMONO156MMPOLY0500700901101301501702010/5/262011/5/26HIGHLOWAVERAGE1001201401601802002010/5/262011/5/26HIGHLOWAVERAGE182012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖27部分光伏企業(yè)應(yīng)收占款余額變化資料來(lái)源統(tǒng)計(jì)局，WIND，BP、中航證券金融研究所預(yù)測(cè)據(jù)易恩孚統(tǒng)計(jì)中國(guó)大陸有超過(guò)749家光伏組件企業(yè)，2011年合計(jì)產(chǎn)能超過(guò)40GW。但就產(chǎn)能而看大部分是集中于江浙等地產(chǎn)能低于30MW的小作坊企業(yè)。由于缺乏核心技術(shù)，該類型企業(yè)的產(chǎn)品成本通常較具有核心技術(shù)的公司高出3040以上。隨著市場(chǎng)走弱，部分企業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量不過(guò)關(guān)等問(wèn)題集中暴露出來(lái)。并且由于光伏產(chǎn)業(yè)屬于資本密集型產(chǎn)業(yè)，規(guī)模效應(yīng)就降低生產(chǎn)成本至關(guān)重要。以機(jī)器人代替原有的人工封裝的趨勢(shì)將不可避免。光伏發(fā)電平價(jià)上網(wǎng)為導(dǎo)向的發(fā)展路徑?jīng)Q定，光伏上下游產(chǎn)品的價(jià)格長(zhǎng)期向下的趨勢(shì)難以逆轉(zhuǎn)。優(yōu)勢(shì)企業(yè)為了維持原有的成本優(yōu)勢(shì)，按計(jì)劃不斷地加大投入以擴(kuò)大產(chǎn)能是較為有利的策略，而資本實(shí)力較弱的小企業(yè)在不具有核心技術(shù)的條件下，通過(guò)杠杠融資以支持本公司的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃。但近期光伏企業(yè)的擴(kuò)張顯然缺乏一個(gè)市場(chǎng)發(fā)展戰(zhàn)略的有效規(guī)劃，盲目性和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成了中國(guó)光伏組件企業(yè)最直接的風(fēng)險(xiǎn)暴露。我們判斷，在關(guān)停了生產(chǎn)線以后，大部分中小光伏企業(yè)已經(jīng)從這個(gè)行業(yè)永久性的出局，大企業(yè)的市場(chǎng)份額將進(jìn)一步提高。01000200030004000500060002010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3東方日升超日太陽(yáng)尚德太陽(yáng)能英利太陽(yáng)能晶澳太陽(yáng)能圖28部分光伏組件毛利率走勢(shì)圖29部分光伏組件企業(yè)的存貨/出貨成本資料來(lái)源公司資料，中航證券金融研究所資料來(lái)源公司資料，中航證券金融研究所2000000200040002010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3東方日升超日太陽(yáng)尚德太陽(yáng)能英利太陽(yáng)能晶澳太陽(yáng)能0051152010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3東方日升超日太陽(yáng)尚德太陽(yáng)能英利太陽(yáng)能晶澳太陽(yáng)能192012年新能源及環(huán)保行業(yè)年度投資策略中航證券金融研究所發(fā)布請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分2、光伏產(chǎn)業(yè)的遠(yuǎn)景在不考慮煤炭?jī)r(jià)格及電價(jià)調(diào)整的假設(shè)條件下。我們對(duì)中國(guó)光伏發(fā)電在2015年實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)持懷疑態(tài)度。根據(jù)我們的測(cè)算晶硅電池成本下降的空間已經(jīng)開(kāi)始接近于極限。未來(lái)太陽(yáng)能發(fā)電的圖景或是由目前尚未預(yù)期到的新技術(shù)所取代。當(dāng)年愛(ài)迪生以棉線作為燈芯的原材料，接下來(lái)燈芯的材料不斷改變，電燈的壽命及效率也在不斷提高。當(dāng)初如果愛(ài)迪生沒(méi)有打破思維固式，繼續(xù)鉆牛角尖的繼續(xù)億改進(jìn)棉線的結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)工藝，那么電燈行業(yè)可能現(xiàn)在又是另外一幅場(chǎng)景了。以光伏全產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)測(cè)算，多晶硅成本約占太陽(yáng)