1、碩士學位論文第二章風險投資機構組織形武設計打聯(lián)理論研究第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究2.1 風險投資概述2.1.1 風險投資及其特征“風險投資”通常有廣義和狹義兩種含義。廣義的風險投資是“一種向極具發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)新企業(yè)或中小企業(yè)提供股權資本的投資行為154?！豹M義的風險投資是“對新創(chuàng)企業(yè)尤其是高科技企業(yè)以股權的形式提供資本，并通過資本經(jīng)營服務對所投資的企業(yè)進行培育和管理，在企業(yè)獲取收益后即退出投資以實現(xiàn)自身投資增值的一種投資方式娜1?！痹诒疚闹?，我對風險投資作如下定義:“風險投資是由具備一定高新技術知識、精通管理的職業(yè)金融家以權益資本的形式投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大市場潛力的以

2、高新科技為基礎的企業(yè)中，在企業(yè)發(fā)展后，迅速退出風險資本以最大限度實現(xiàn)風險資本增值的行為?！憋L險投資具有以下幾個基本特征:(1)風險投資主要集中在高新技術領域，同時風險投資的高風險與高收益并舉。由于風險投資主要是支持創(chuàng)新的技術產(chǎn)品，技術、經(jīng)濟及市場等方面的風險都比較大，同時一旦風險投資支持的項目獲得成功，那么其風險投資利潤率往往高于一般投資利潤的好幾倍乃至上百倍，正是因為這種巨額利潤的吸引，使得風險投資者敢于承擔高風險.(2)風險投資是一種權益性投資。風險資本以股本金的形式投入風險企業(yè)，有如下幾點好處;一是有助于投資者以更加合理的身扮參與裹紐企習七泊爾著理中去;二是能把投資者和被投資企業(yè)的風險和

3、收益更加緊密的結(jié)合起來:三是保證企業(yè)能夠得到長期的、穩(wěn)定的資本，有利于企業(yè)長期穩(wěn)定的發(fā)展。(3)風臉投資不權投入資金而且投入管理。由于風臉摹本懸以權益資金的形式注入企業(yè)，故對企業(yè)進行風險投資的個人或組織完全享有該企業(yè)股東享有的碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究一切權利。故風險投資機構利用自身優(yōu)勢，幫助企業(yè)制定發(fā)展規(guī)劃，提供咨詢服務、參與日常事務的管理等等.(4)風險投資是一種穩(wěn)定性強的投資。一個風險企業(yè)從起步開始發(fā)展到其股票可以上市或被其他大公司收購通常需要3一8年的時間，大部分風險企業(yè)在初始階段的經(jīng)營中可能是一直虧損的，經(jīng)過這個階段后才開始迅速發(fā)展，并可能獲得很高的效益。

4、所以風險資本一旦投入企業(yè)，在短時間內(nèi)很難獲得效益，只能作為一種中長期的投資。(5)風險投資不需要擔保。風險投資的對象一般是剛剛起步或還沒有起步的高科技企業(yè)或高科技產(chǎn)品，沒有固定資本金作為貸款的抵押或擔保，風險投資者完全把投資收益壓在風險企業(yè)的成功上，從這一點上就要求風險投資者具有十分敏銳的洞察力。2.1.2 風險投資的功能風險投資自誕生之日起，通過加速科技成果向生產(chǎn)力的轉(zhuǎn)化推動了高科技企業(yè)從小到大、從弱到強的快速發(fā)展，對世界高技術產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了巨大的推動作用，進而帶動了整個經(jīng)濟的發(fā)展。風險投資的這種重要歷史作用己為越來越多的人們所認識，人們把風險投資稱為“經(jīng)濟增長的發(fā)動機”。其主要有如下三大

5、功能。(1)“產(chǎn)業(yè)培育功能”盡管科技型中小企業(yè)在提高科技創(chuàng)新水平、促進經(jīng)濟增長、解決社會就業(yè)等諸多方面表現(xiàn)出不可替代的作用，但中小企業(yè)與生俱來的缺陷卻往往使它難以獲得傳統(tǒng)意義上的投資資金的支持。中小企業(yè)特別是處于發(fā)展成長中的中小企業(yè)普遍具有以下特點:一是企業(yè)固定資產(chǎn)不多，資信歷史短，既無充足的資產(chǎn)進行擔保，又無良好的資信紀錄可供投資人參考，因而很難獲得外部投資者的信任;二是企業(yè)在市場、技術、管理、營銷等活動上尚不完善，不成熟，自身的不確定性與外在環(huán)境的不穩(wěn)定性交互作用，增加了投資可行性分析的難度;三是資訊具有封閉性，企業(yè)受其發(fā)展的不確定性影響難以形成穩(wěn)定的財務報告，也不愿向市場公布其有關技術、

6、營銷等方面的資料，成長中的科技型中小企業(yè)表現(xiàn)尤甚。所以，科技型中小企業(yè)的發(fā)展壯大，往往面臨融資困難的問題。而風險投資碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究的出現(xiàn)則為科技型中小企業(yè)提供了量多面廣的資金支持，有效地緩解了科技型中小企業(yè)對資金的渴求岡。風險投資者追求的目標是獲取高額收益，收益能否獲得以及獲得多少往往取決于所投資企業(yè)的發(fā)展前景。因此，經(jīng)典的風險投資者選擇投資企業(yè)的標準不是看企業(yè)的規(guī)模大小、以往的經(jīng)營業(yè)績?nèi)绾我约笆欠裼休^強的償債能力等方面，他們所關注的是所投企業(yè)的未來發(fā)展前景，只有企業(yè)的發(fā)展前景良好，才能給他們帶來高額的回報，實現(xiàn)他們獲取高額收益的目標。正是基于風險投資者

7、對未來收益的預期，他們才會對具有較好發(fā)展前景的科技型中小企業(yè)提供資金援助。1990年EVCA年報明確將風險投資機構定義為具備下列條件的組織機構和個人:“那些被證明能夠向處于創(chuàng)業(yè)階段的企業(yè)或處于發(fā)展階段的中小規(guī)模未上市企業(yè)提供實質(zhì)性股權或準股權融資管理活動的機構和個人，這些處于發(fā)展階段的中小企業(yè)在產(chǎn)品、技術、經(jīng)營理念和服務等方面有巨大的發(fā)展?jié)摿?。制約科技型中小企業(yè)發(fā)展的“瓶頸”，除了資金以外，一般還缺乏廣泛的社會關系網(wǎng)絡和豐富的管理經(jīng)驗。因此，風險投資者注入資金，獲得相應的股權后，風險投資機構往往還要運用自己的經(jīng)驗、知識、信息和人際關系網(wǎng)絡，肩負著為風險企業(yè)輸入管理技能、知識經(jīng)驗、市場資訊資

8、源的責任，積極參與風險企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動，為企業(yè)提供一系列支持，參與協(xié)助企業(yè)的各項管理工作，為企業(yè)提供增值服務。(2)“風險分散功能，風險投資的風險分散首先是通過風險資金來源的社會化實現(xiàn)的。風險投資最初在美國產(chǎn)生時，主要是一部分富裕家庭和個人對風險企業(yè)進行資助，資助對象也主要局限于親戚朋友，因而表現(xiàn)為一種“天使投資”。少數(shù)社會閑散資金因為社會平均利潤下降，投資機會減少，也開始通過股權投資的方式，尋求對風險相對較高、收益較大的高技術創(chuàng)新項目進行投資。這客觀上起到了分散風險的良好效果，8。雖然商業(yè)銀行間接融資的資金來源也是社會化的資本，但與風險投資所不同的是，銀行所經(jīng)營的資產(chǎn)的最終所有權80%以上

9、屬于銀行客戶，它仍然面臨還本付息的巨大壓力。所以，銀行事實上是投資風險的唯一承擔者。而風險投資則一般通過有限合伙的形式，建立風險投資基金，使風險投資機構、風險企業(yè)、社會碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究投資者利益共享，風險共擔，結(jié)成利益共同體，從而把風險企業(yè)面臨的高風險社會化。以美國為例，一個典型的有限合伙人風險基金包括兩個主體:普通合伙人和有限合伙人。普通合伙人由風險投資管理公司擔任，負責投資基金的管理和運營，一個普通合伙人可以同時管理幾個基金。有限合伙人是主要投資者，不參與基金的管理，其數(shù)量可能從幾個到100個。普通合伙人在基金投資份額中約占1%的比例，每年從基金總額中

10、提取2.5%左右的管理費用。作為一種激勵機制，普通合伙人在基金份額中雖然只占1%，卻可以分享基金總利潤的20%30%，但前提是普通合伙人必須在有限合伙人收回50%一100%的投資以后才能參與利潤分配。有限合伙的企業(yè)組織形式分散風險企業(yè)風險的核心是普通合伙人對投資承擔無限責任，而有限合伙人以投入資金承擔有限責任59】。同時，有限合伙基金還通過訂立契約，建立了一整套的監(jiān)督和約束機制分散和控制風險，如有限合伙人委員會與咨詢委員會的監(jiān)督制度、承諾制注入資金、強制分配制度、有限合伙人提前終止合伙關系(即通常所說的“無過離婚”條款)等。(圖2一1)投資主體(有限合伙人)珊n 嗣資謬“1.提供風險資本2.獲

11、取投資收益3.承1旦投資風險風險投資機構(普通合伙人)附門剛導“1.籌集風險資本2.選擇項目3 參與項目管理風險企業(yè)有業(yè)術位留業(yè)， 技煙1 了了新求本汀J習物毓聰斷業(yè)創(chuàng)爾舉鄂弩檬補金入丫- 一益資一一一一收入一一一一取投- - 八沖獲圖2一1:風險投資的風險社會化分擔機制(3)“要素集成功能”任何一種產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，都是資本、勞動、信息、技術和管理等多種生產(chǎn)要素綜合作用的結(jié)果。高技術產(chǎn)業(yè)的特點在于，在所有這些要素中，它涉及范圍更廣，需要參與的要素更多，人力資本在該產(chǎn)業(yè)的發(fā)展中起決定作用。風險投資機構通過投資于風險企業(yè)，并積極參與管理，能推進科學家、企業(yè)家、資本家有效合作，實現(xiàn)技術源頭與市場需求終端

12、的對接。風險投資的要素集成功能表現(xiàn)在如下幾個方面:碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究第一，激勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，調(diào)動人力資本積極性。隨著科學技術的發(fā)展，科技創(chuàng)新己成為社會進步與發(fā)展的主要推動力量。人力資本在風險投資中發(fā)揮了極其重要的作用，而更重要的是因為風險投資的激勵機制推動了風險企業(yè)家和風險投資機構盡最大努力去經(jīng)營企業(yè)，去促進科技成果轉(zhuǎn)化，從而最大限度的實現(xiàn)人力資本的價值。在風險投資過程中，風險投資機構對創(chuàng)業(yè)企業(yè)家和風險企業(yè)管理層的激勵手段通常包括:股權或認購權激勵、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股激勵、分段投資激勵。第二，降低交易成本，促進資金和技術的有機結(jié)合。風險資本市場是一種不完全競爭市場。在

13、風險資本的需求方和風險資本的供給方之間存在高度的信息不對稱性圓。風險企業(yè)家較多地知道技術和風險企業(yè)的發(fā)展前景的信息，而一般投資者則知之甚少。如果由一個個投資者分散而直接地從事投資，不僅要面臨搜集和處理有關風險企業(yè)的信息問題，而且還必須面臨如何簽訂投資契約以及監(jiān)督投資契約執(zhí)行的問題。解決以上問題不僅需要付出巨額成本，而且需要專門的知識、技能和經(jīng)驗，以至于對一般投資者幾乎是不可能的。而風險投資機構則充分利用其信息收集的專業(yè)化、內(nèi)部化、規(guī)模化實現(xiàn)信息收集的高效率，降低高技術實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的交易成本。第三，風險投資需要社會中介服務機構的廣泛參與。在風險投資的發(fā)展中，中介服務體系是不可或缺的有機組成部分。風

14、險投資的要素包括風險投資者、風險投資機構、風險企業(yè)家。中介服務機構在其中的作用主要是通過有關服務手段和金融工具的設計與運用，創(chuàng)造出相關的客體要素，將某些主體要素有機地溝通與連接，更好地服務于其他各要素主體。涉及風險投資行業(yè)的中介機構主要有:投資銀行、律師事務所、會計師事務所、資產(chǎn)評估機構、技術咨詢與交易機構、專業(yè)市場調(diào)查機構等。2.1.3 風險投資的投入時機按照西方風險投資理論，一個企業(yè)的成長通常要經(jīng)歷種子期、創(chuàng)業(yè)期、擴張期和成熟期四個階段。與企業(yè)生命周期相對應，風險投資可以在多個投資以不同的方式介入。一般來說，風險企業(yè)在研究開發(fā)階段面臨著很多技術、管理和市場風險，在這一階段，風險資本是不會大

15、舉介入的，一般以10%巧%的投資組合比例投入。創(chuàng)業(yè)階段是資金需求的旺盛期;也是風險投資的關鍵投資階段.在碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究這一時期，一些比較成熟的技術距離市場尚有一步之遙，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化需要的資金往往10倍于研究開發(fā)階段的投入，而風險企業(yè)往往缺乏資金，這時，風險投資憑著戰(zhàn)略的眼光和充分的調(diào)查研究，往往投入風險資本，將高新技術產(chǎn)業(yè)化，這一階段的風險投資組合比例一般為巧%一30%lel。進入擴張階段的風險企業(yè)，已經(jīng)完成產(chǎn)品的首次商業(yè)化，正在進入大生產(chǎn)階段。這時風險企業(yè)產(chǎn)品的技術風險和市場風險都大為減少，通常在這一階段，風險投資機構以30%35%的投資組合比例投入。成

16、熟階段是風險投資收獲的季節(jié)，也是風險資本的退出階段，這時高額利潤己經(jīng)開始失去，對風險投資者不再具有足夠的吸引力。我們通過下圖來表現(xiàn)風險資本在不同階段的投入情況。對應著風險企業(yè)生命周期的不同發(fā)展階段，風險資本的投資戰(zhàn)略是不相同的，這樣可以使得風險投資機構在最大程度上規(guī)避風險。投資于風險企業(yè)發(fā)展的越早階段，風險投資機構所能獲得的收益是越高的，相應的，風險投資機構所要承擔的風險也是越大的;投資于風險企業(yè)發(fā)展的階段越靠后，風險投資機構所要承擔的風險相應的減少了，但其能獲得的收益也大大的降低了。專利技術資產(chǎn)成熟階段(上市后)口代表風險資本在企業(yè)中所占的股份上圖中:. 代表企業(yè)創(chuàng)業(yè)者在企業(yè)中所占的股份圖代

17、表公眾投資者在企業(yè)中所占的股份圖2一2 風險投資在不同階段的投入比例示意圖碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究2.1.4 風險投資投資的運作過程風險投資的目標是通過風險資本的增值而獲得高額回報，一個完整的風險投資運作過程主要包括四個階段:選擇、協(xié)議、輔導、退出。(1) 選擇階段:重要任務是取得、篩選與評估投資項目，并且作出是否投資的決策。如何獲得較多、較優(yōu)的投資項目，將是這一階段成功的關鍵因素，也是整個風險投資活動中最為重要的一部分。(2) 協(xié)議階段:在作出投資協(xié)議后，與風險企業(yè)以及其他投資者進行投資方式、投資條件等有關權利和義務的協(xié)商，最后要形成具有法律效力的文件，并以此作

18、為以后輔導、管理和退出企業(yè)的依據(jù)。(3) 輔導階段:在風險企業(yè)的發(fā)展過程中，風險投資機構為企業(yè)提供資金支持，利用本身的優(yōu)勢協(xié)助企業(yè)進行財務策劃、開拓市場、企業(yè)管理等，目的是幫助風險企業(yè)實現(xiàn)資本的增值及早日實現(xiàn)資金回收。(4)退出階段:風險投資機構最終以公開上市、股權轉(zhuǎn)讓、合并、風險企業(yè)回購(償付協(xié)議)等形式退出風險企業(yè)，并因此得到高額的投資報酬162o2.1.5 風險投資的投資原則在風險投資的運行過程中，為了最大程度的回避風險，風險投資過程中往往要遵循一些基本的投資原則，主要有:(1)組合投資原則。在進行投資活動時，風險投資機構往往將風險資金投向不同的風險企業(yè)，以達到分散投資風險的目的。以組合

19、投資的經(jīng)濟效益最高來保證資金的回收，在維持收支平衡的基礎上逐步發(fā)展。(2)聯(lián)合投資原則。對于需求資金大的風險企業(yè)，風險投資機構往往要聯(lián)合起來共同投資， 以支持風險企業(yè)的資金需求。(3)分類投資原則。風險投資要把已經(jīng)投資的風險企業(yè)分為成功、一般、失敗三類，對成功企業(yè)加大投資與管理力度，促使其健康發(fā)展，獲得最大收益;對于一般的企業(yè)，則保持其穩(wěn)定發(fā)展;對于失敗的企業(yè)及時退出，以把風險投資損失降到最小。(4)分階段投資原則。由于風險企業(yè)主要集中于高新技術產(chǎn)業(yè)，而高新技術產(chǎn)業(yè)化一般需要經(jīng)歷辣術創(chuàng)意柔衛(wèi)于發(fā)研究階段、技術中試和生產(chǎn)樣品階段、技l8碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究術發(fā)展

20、完善和技術產(chǎn)品批量生產(chǎn)階段、技術成熟和技術產(chǎn)品大規(guī)模生產(chǎn)階段。所以風險企業(yè)也相應地呈現(xiàn)出階段性。風險投資機構根據(jù)高技術產(chǎn)業(yè)化發(fā)展階段對資金需求的規(guī)律，并基于控制風險的需要分階段向風險企業(yè)投入風險資本，而常規(guī)投資往往是一次性的并貫穿所投資項目的各個階段。2.2 風險投資機構組織形式設計理論研究風險投資活動中包括風險投資者、風險投資機構、風險企業(yè)三個主體，風險投資機構是聯(lián)系三者的中樞和紐帶，風險投資機構組織形式的設計是否合理將直接影響整個風險投資活動的成敗。由于風險投資主體之間信息不對稱的客觀存在，所以風險投資機構組織形式的設計就要盡可能的避免由于信息不對稱的客觀存在而可能帶來的代理人對委托人利益

21、的損害【63.風險投資機構組織形式的設計中首先要明確的是風險企業(yè)的產(chǎn)權關系，誰擁有風險企業(yè)的產(chǎn)權誰就有擁有風險企業(yè)剩余價值的分配權，通過風險企業(yè)產(chǎn)權的界定可以十分有效的激勵或者壓抑利益相關者積極性的發(fā)揮;其次，風險投資機構的相關制度設計中還要進一步明確風險投資者、風險投資機構、風險企業(yè)各方參與者的責、權、利以及風險企業(yè)的運行管理原則。具體的，風險投資者、風險投資機構、風險企業(yè)的相互關系以及企業(yè)發(fā)展過程中各種要素是通過契約(合同)連接起來的，而且通過契約來規(guī)避風險。風險投資機構上述制度安排必須通過契約來實現(xiàn)。契約一詞，俗稱合同、合約或協(xié)議(contract，compact，orconvenant

22、)。根據(jù)法國民法典)第1101條規(guī)定:，契約為一種合意，依此合意，一人或數(shù)人對于其他人或數(shù)人負擔給付、作為或不作為的債務?！爆F(xiàn)代經(jīng)濟學中的契約概念，它比法律上所使用的契約概念的內(nèi)涵要廣泛得多，不僅包括具有法律效力的契約，也包括一些默認契約，實際上將所有的市場交易(無論是長期的還是短期的、顯性的還是隱性的)都看作是一種契約關系，并將此作為經(jīng)濟分析的基本要素164。風險投資機構的契約是有史以來的企業(yè)契約中形式最多、投資方式最靈活、規(guī)定相對最細的契約，其發(fā)展趨勢是越來越明確、越完善，讓我們從契約理論的發(fā)展來觀察風險投資機構契約產(chǎn)生的背景，碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究并以次為

23、理論依據(jù)為設計適合我國國情的風險投資機構組織形式提供參考。2.2.1 古典契約理論古典契約的思想，可追溯到古希臘，而現(xiàn)代契約精神則是從羅馬法體系中沿襲而來的。在羅馬法體系中，契約原則得到了全面的規(guī)定，將契約概念規(guī)定為:“契約是由雙方意愿一致而產(chǎn)生相互間法律關系的一種約定”。羅馬法的契約自由原則，成為社會契約論的根源，由霍布斯、洛克、盧梭、孟德斯鴻等人創(chuàng)立的社會契約論，對古典的契約理論產(chǎn)生了重大影響?；舨妓箯娬{(diào)了以下兩點:第一，平等是社會契約的首要條件;第二，契約是人的自由意志的結(jié)果。洛克認為，在人的理性范圍內(nèi)，人們有權按照他們認為合適的方式，有權決定他們的行動和自由處理他們的財產(chǎn)，而不必得到其

24、他任何人的許可或聽命于任何人的意志。洛克自由契約論的思想，成為古典契約理論的指導思想，這一價值判斷也構成了古典經(jīng)濟學的哲學基礎。古典的契約思想主要有以下三個特點:第一，契約是具有自由意志的當事人自主選擇的結(jié)果，他們所簽訂的契約不受任何外來力量的千涉;第二，契約是個別的、不連續(xù)的;第三，契約的即時性。古典契約理論是與古典經(jīng)濟學的形成、發(fā)展、成熟相一致的，同古典經(jīng)濟學的缺陷一樣，有其局限性，不能期望它能對現(xiàn)在經(jīng)濟、社會各方面的變化做出應變。2.2.2 新古典契約理論19世紀70年代開始的邊際革命，使經(jīng)濟學理論走上了新的發(fā)展道路。埃奇沃斯(Edgeworth，F(xiàn).Y.)的重新簽訂契約的交易模型創(chuàng)立了

25、契約曲線和無差異曲線，并天才地提出了契約不確定性的思想，這成為后來阿羅一德布魯模型(凡拍w一Debrcumodel)的核心內(nèi)容。他假設交易者在簽訂了契約以后，又可以找到更好的機會重新簽訂契約，而且可以反復進行，直到供求雙方對現(xiàn)狀滿意不再繼續(xù)簽約為止。埃奇沃斯認為:第一，每一個經(jīng)濟行為者只能為自利所驅(qū)使，他的行動與他所影響的其他人的同意與否無關，如果不同意可稱之為戰(zhàn)爭，如果同意可稱為契約;第二，當某些締約著沒有經(jīng)過別人的同意而重新簽約時，在履約期內(nèi)，經(jīng)濟竟爭實際上是在契約范圍內(nèi)進行的;第三，競爭的領域，是由所有碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究愿意并且能夠?qū)M議中的條款重新簽

26、約的個人所組成;第四，任何一個個人可以同無數(shù)單位或個人中的任何一個簽訂或重新制定契約，而用不著得到任何第三者的同意;第五，如果任何一個X與數(shù)目無限的Y進行交易，那么，他一定能夠給每一個Y提供一個無限小的份額X，契約是無限可分的;第六，一次清算就是一個契約，未經(jīng)所有當事人同意不能改變;第七，一個最終的清算，不能在競爭領域中通過重新簽約而改變;第八，在最終清算的數(shù)目不確定時，契約不是不確定的。埃奇沃斯所描述的清算，實際上是契約當事人的一個帕累托均衡點，而且最終的清算是一個不能改變的方案，這種均衡是穩(wěn)定的。埃奇沃斯指出，清算是由無數(shù)個點的軌跡組成的契約曲線。埃奇沃斯認識到了契約的不確定性。他指出，如

27、果現(xiàn)存的契約，除了因現(xiàn)存各方的同意面臨重新簽約而改變或者因競爭領域中的契約而改變以外，均衡就可以實現(xiàn)，如果交點不在契約曲線上，那么，所有各方都趨向于契約曲線，對大家都有利。阿羅和德布魯在?？怂?、薩繆爾森創(chuàng)立的一般均衡交易模型的基礎上，進一步發(fā)展了一般均衡理論，他們利用當時的兩個最先進的數(shù)學工具凸性和不動點定理代替了邊際分析工具，解釋了帕累托效率的分配與競爭均衡之間的相關性關系，研究了能在某一時點通過商品交換所能得到的那些配置。在阿羅一德布魯一般均衡模型中，每個經(jīng)濟行為只需要考慮他自己的目標和價格就足夠了。每一個經(jīng)濟行為者完全有能力預測時間終了之前的所有未來價格，正是在這種意義上，阿羅一德布魯模

28、型依賴于理性預期。阿羅一德布魯模型考慮了資源可獲得性的不確定性和生產(chǎn)可能性的不確定性，也研究了信息不對稱性和不完全性問題。但在阿羅一德布魯模型中，在不確定性的環(huán)境下，要獲得最優(yōu)化結(jié)果，就要求存在一組完全的自然或有商品，并假定代理人擁有信息的不同不會影響個人行動的結(jié)果，這使得現(xiàn)實中的市場與標準的阿羅德布模型中所要求的市場相差甚遠。新古典契約理論主要有以下幾點:第一，契約的抽象性。契約是實現(xiàn)交易均衡的手段，是交易當事人反復摸索、調(diào)整的結(jié)果。第二，契約的完全性。新古典契約理論中，契約對當事人的影響只限于在締約雙方之間發(fā)生，對第三者不存在外在性;每一契約當事人對其選擇的條款和契約結(jié)果具有完全信息，且存

29、在足夠多的交易者，不存在有些人壟斷簽訂契約的情況;契約簽訂和執(zhí)行的成本為零。碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究第三，契約的不確定性。如何將不確定性契約轉(zhuǎn)換成確定性契約，就成了新古典契約理論的重要內(nèi)容。在新古典契約中，這種轉(zhuǎn)換可分為事前的和事后的兩類。事前的不確定性風險可以通過不同類型的保險來轉(zhuǎn)換，事后的可通過第三者的事后契約調(diào)整來實現(xiàn)。新古典契約關系是一種長期的契約關系，當事人關心契約關系的持續(xù)，并且初步地認識到契約的不完全性和事后調(diào)整的必要，雙方發(fā)生糾紛，當事人首先謀求內(nèi)部解決，如果解決不了再付諸法律。它強調(diào)一種包括第三方在內(nèi)的規(guī)定結(jié)構?？傊?，新古典長期契約具有兩個共同特

30、征:一是契約籌劃時留有余地;二是無論是留有余地還是嚴格規(guī)定，契約籌劃者所使用的技術和程序本身可變范圍很大，導致契約具有一定程度的靈活性。2.2.3 現(xiàn)代契約理論現(xiàn)代契約理論是近20年來發(fā)展起來的主流經(jīng)濟學最前沿的研究領域，現(xiàn)代契約經(jīng)濟學的研究是從一整套概念、范疇和分析方法開始的。現(xiàn)代契約理論首先區(qū)分了完全契約和不完全契約的概念。不完全契約存在的原因，一是由于有限理性。西蒙認為，如果假定我們所選擇的對象不是一個有限集合，并設想會產(chǎn)生各種方案，也可以假設不知道結(jié)果的概率分布，而只將這些情況的估計程序引入分析，或者尋找那些不確定性的策略，也就是說，人的理性是有限的，對外在環(huán)境的不確定性是無法完全預期

31、的，不可能把所有可能發(fā)生的未來事件都寫入契約條款中，更不可能制定好處理未來事件的所有具體條款。二是由于交易成本的存在。在長期契約關系中，交易成本包括以下幾項:第一，各方預期在保持關系的有效期內(nèi)，可能發(fā)生的各種不測事件所要付出的費用;第二，做出決定、達成有關協(xié)議、處理各類不測事件所要付出的費用;第三，用清楚明晰的語言簽訂各種契約條款，使其能夠得到明確的貫徹執(zhí)行所需要的費用;第四，貫徹實施契約條款所要付出的法定費用。由于存在著交易成本，人們簽訂的契約在一些重要方面肯定是不完全的。締約各方愿意遺漏許多意外事件，認為等一等、看一看，要比把許多不大可能發(fā)生的事件考慮進去要好得多;另外，各方不考慮其他一些

32、他們純粹不指望發(fā)生的不測事件，各方寧可不簽訂長期契約，而只簽訂有一定期限的契約，以準備在契約期滿時，對這些契碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究約進行重新談判?？傊?，契約的不完全性有兩個主要原因:一是不確定性意味著存在大量可能的偶然因素，且要預先了解和明確針對這些所有可能的反應，其費用是相當高的;二是履約的度量費用也是很高的。關于契約執(zhí)行的機制問題，是現(xiàn)代契約理論研究的重要領域。所謂自動實施契約是指契約當事人依靠日常習慣、合作誠意和信譽來執(zhí)行契約，這并不排斥法院在履行契約中的強制作用。盡管在執(zhí)行契約中有可能不通過法院強制執(zhí)行，但法律的威懾作用還是重要的。人們經(jīng)常避免通過法律手

33、段來處理契約糾紛，是為了節(jié)省交易成本。因為付諸法院解決契約糾紛，一方面，契約本身可能是不完全的，可能遺漏了某些條款;另一方面，法院在判決中，可能遇到法官本人的有限理性和知識局限性問題，也有可能出現(xiàn)因各種原因而偏祖一方的情況。因此，付諸法院解決可能是一場很大的冒險。在契約自動實施的過程中，聲譽起了很大的作用。其原因在于，簽約雙方，不僅要考慮當前，還要考慮未來;不僅要考慮締約方的利益，還要考慮未來可能對自己產(chǎn)生影響的交易對手的態(tài)度。在一個重復的博弈中，一個人的行動是可以影響他人未來選擇的，別人可以從他的行動中判斷他履約的能力，了解他的信譽情況，并由此決定與他的合作關系。比如，一個企業(yè)履約的情況被該

34、行業(yè)中的其他企業(yè)或代理人時刻觀察著，當知道他的不履約行為時，很多企業(yè)就遠離這個企業(yè)了。這個過程被稱作是契約履約的可觀察性或可證實性。這種契約之所以自我實施，其原因被認為是市場力量在起作用。綜上所述，從古典契約理論，新古典契約理論到現(xiàn)代契約理論總結(jié)并提出了以下問題;第一，契約是締約雙方交易的平衡點;第二，所有契約具有不確定性;第三，制定和履行契約都存在交易成本;第四，委托人與代理人之間存在信息不對稱;第五，對代理人的約束與激勵。2.2.4 現(xiàn)代企業(yè)理論所謂“現(xiàn)代企業(yè)理論”，是指從契約分析出發(fā)來研究企業(yè)組織形式及各種生產(chǎn)要素之間相互關系的企業(yè)理論。現(xiàn)代企業(yè)理論認為，企業(yè)的本質(zhì)是契約，而且是不完全的

35、契約?，F(xiàn)代企業(yè)理論的發(fā)展同契約理論發(fā)展是分不開的，二者相輔相成共同促進了風險投資機構組織形式設計相關理論的研究1詞。碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究第一，產(chǎn)權理論。產(chǎn)權理論是構成新制度經(jīng)濟學的一個重要分支，是關于產(chǎn)權的功能、起源、類型、屬性及與經(jīng)濟效率的理論。1972年，阿爾欽(月chian)和德姆塞茨(Demsetz)提出了團隊生產(chǎn)理論，從所有權角度解釋企業(yè)內(nèi)部結(jié)構的激勵問題。在阿爾欽和德姆塞茨看來，企業(yè)的實質(zhì)是一種“團隊生產(chǎn)”方式，即一種產(chǎn)品是由n)2個成員協(xié)同生產(chǎn)、共同努力的結(jié)果，由于每個團隊成員的個人貢獻不可能精確地進行分解和觀測，因而會導致偷懶(shirking

36、)和搭便車(free一riding)問題的產(chǎn)生，進而專門監(jiān)督團隊其他成員的工作就十分必要。為了使監(jiān)督者有監(jiān)督的積極性和使監(jiān)督有效率，監(jiān)督者必須既是企業(yè)所有者，占有剩余權益，又是企業(yè)管理者，擁有指揮其他成員的權力。古典企業(yè)也就應運而生，監(jiān)督者也就是古典意義的企業(yè)家。在此之后，格羅斯曼(Grosman)和哈特以及哈特和莫爾(Mor。)發(fā)展了一個最優(yōu)所有權結(jié)構的模型，形成經(jīng)濟學家公認的關于企業(yè)產(chǎn)權分析的基本框架:產(chǎn)權等同于財產(chǎn)所有權，是指對給定財產(chǎn)的占有權、使用權、收益權和轉(zhuǎn)讓權，可分為特定收益權、特定控制權、剩余收益權和剩余控制權;企業(yè)所有權由企業(yè)剩余索取權和剩余控制權定義，或山剩余控制權定義更為

37、明確。從動態(tài)角度看，企業(yè)所有權是一種狀態(tài)依存所有權，即在什么狀態(tài)下誰擁有剩余索取權和剩余控制權:效率最大化的企業(yè)產(chǎn)權安排是剩余索取權與剩余控制權相對應;企業(yè)是不同財產(chǎn)所有者的契約的組合，財產(chǎn)所有權是交易的前提，企業(yè)所有權是交易的方式和結(jié)果;企業(yè)契約是不完全的，由契約所界定的收益權和控制權不可能窮盡所有的責任和義務，由剩余控制權定義的企業(yè)所有權對激勵問題進而對企業(yè)效率具有決定意義。我們認為產(chǎn)權安排對企業(yè)家激勵約束具有重要作用，但同時自由竟爭是這種作用發(fā)揮的前提。第二，委托一代理理論。委托一代理關系無論從本質(zhì)上看還是從形式上看，都是一種契約關系，代理經(jīng)濟學可以說是一種契約關系學。詹森和麥克林將代理

38、關系定義為一種契約關系，在這種契約下，一個人或更多的人(即委托人)聘用另一個人(即代理人)代表他們來履行某些服務，包括把若干決策權托付給代理人。不確定性、信息不對稱、交易費用是產(chǎn)生代理成本的基本原因。從委托一代理角度研究契約關系，碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究又可從實證和規(guī)范兩種角度來研究。從規(guī)范的方面看，主要是在不確定性和不完全監(jiān)督的條件下，如何構造委托人與代理人之間的契約關系，包括補償性激勵，從而為代理人提供適當?shù)募睿偈蛊溥x擇使委托人福利最大化的行動。從委托一代理的角度看，契約關系是企業(yè)的本質(zhì)，企業(yè)完全是一種法律假設，是一組個人契約關系的一個連結(jié)161.傳統(tǒng)的委

39、托一代理理論假設委托人不能觀測到代理人的努力，但產(chǎn)出信號可被觀測。產(chǎn)出信號以一定的概率取決于代理人的努力程度.最優(yōu)的合同是把代理人的報酬同產(chǎn)出指標掛鉤以激勵代理人努力工作。這意味著，該理論認為風險企業(yè)家的行動與努力雖不可觀測，但公司的一些信號如公司的表現(xiàn)即運營狀況與這些行動和努力緊密相關。風險企業(yè)家越是“支付”努力，公司表現(xiàn)好的可能性增加，從而就產(chǎn)生“支付一表現(xiàn)的敏感性”。投資者對現(xiàn)金流的分配依據(jù)公司的表現(xiàn)進行，并且希望通過給風險企業(yè)家一部分公司權益達到支付一表現(xiàn)敏感性最大化。風險企業(yè)家獲得報酬的附帶條件足與自身努力相關的可證實的公司表現(xiàn)的信號，這種信號可以從公司財務指標上直接反映出來，也可以

40、通過其它非財務的指標反映出來。激勵越大，支付一表現(xiàn)敏感系數(shù)越大。一些研究認為，對風險中性的委托人與代理人來講，如果沒有財富限制，最優(yōu)的經(jīng)濟合同是使投資者有一個固定的回報，而管理者享有剩余利潤的索取權。這一理論強調(diào)給風險企業(yè)家提供金錢激勵或有關現(xiàn)金流權利的重要性，所有權只與現(xiàn)金流權有關。第三，交易成本理論。根據(jù)哈特的觀點，交易成本的來源在于:第一，在復雜的、無法預測的世界中，人們很難預測未來事件，無法根據(jù)未來情況做出計劃，往往是計劃不如變化;第二，即使能夠?qū)蝹€事件做出計劃，締約各方也很難對這些計劃達成一致協(xié)議，因為他們很難找到一種共同的背景來理解、描述各種情況和行為，過去的經(jīng)驗往往不起作用;第

41、三，即使簽約各方能對未來計劃達成一致協(xié)議，也很難將其寫清楚，比如，在出現(xiàn)糾紛時，法院不能明確這些契約條款的意思，而無法執(zhí)行。哈特還認為，一個不完全契約將隨著時間的推移而不斷修正并需要重新協(xié)商。重新協(xié)商的過程會產(chǎn)生許多成本，有些可能是事前成本，有些可能是事后成本。第一，各方可能會對修正契約條款爭論不休，它既耗費時間，又浪費資源，碩士學位論文第二章風險投資機構組織形式設計相關理論研究所以是無效率的;第二，不僅事后的討價還價過程是有成本的，而且，由于各方具有不對稱信息，他們有可能達不成協(xié)議;第三，由于契約的不完全性，締約各方可能都不愿意做出專用性投資，這一種投資的最佳效率與事實上的投資不足之間的效率

42、損失，是一種重要的成本。威廉姆森也對交易成本理論與不完全契約的關系作了系統(tǒng)的研究。威廉姆森認為，現(xiàn)實中的人都是契約人，他們無不處于交易之中，并用各種或明或暗的契約來規(guī)定限制他們的交易。他認為，交易費用經(jīng)濟學采納兩個重要的行為假定。第一，是認識上的假定，假定人的動因正如西蒙所說的是“愿望合理，但只能有限地做到”，即有限理性。有限理性并不意味著非理性。該假定表明，由于人們的有限理性，締約者要想簽訂一個包括對付未來隨機事件的詳盡的契約條款是不可能的。第二個行為假定是，人的動因自然是機會主義。這是人們?yōu)閷崿F(xiàn)目標而尋求自然利益的深層條件。因此，缺乏可靠約定支持的負責行為的許諾并不是不要負責的理由。這表明

43、，由于機會主義的存在，僅僅相信締約者的口頭承諾是天真的，現(xiàn)實中的契約人時時刻刻會損人利已。威廉姆森認為，所有復雜的契約都是不完全的;作為對付契約不完全手段的可操作的、連續(xù)性的決策模式是可觀察到的;得不到可靠履約支持的“許諾”使當事人面臨不履約的危險;采用一種市場化和非市場協(xié)商的保證條款有助于交易的進行。另一位交易費用經(jīng)濟學派的代表人物克萊因研究了后契約機會主義行為(post一contractualopportunisti。behavior)。他認為，可占用的專用性準租(appropriablespecializedquasi一rents)是使用市場機制的一種特殊成本。要想解決這個問題，具體的解決辦法主要有兩種:一是由政府或其他外部機構通過法律實施明確的履約保證;二是由市場機制來履約.第四，控制權理論。與傳統(tǒng)的委托代理理論不同，控制權理論或控制理論建立在不完全合同基礎上。該理論認為，代理人的行動實際上是可觀測的