1、3個(gè)月Shibor連漲31個(gè)交易日 10年期國債收益率超3%貨幣政策加碼“溫和去杠桿”“防風(fēng)險(xiǎn)”地位提升，資金面仍將緊平衡銀行間市場(chǎng)資金緊張局面仍在持續(xù)：3個(gè)月Shibor已連漲31個(gè)交易日；10年期國債現(xiàn)券160010和160017收益率仍位于3%的關(guān)鍵心理關(guān)口之上；而R007(2.480, 0.00, 0.00%)和DR007等關(guān)鍵資金成本中樞均較3個(gè)月前有明顯幅度上升。業(yè)內(nèi)人士表示，這輪銀行間市場(chǎng)“錢荒”的直接誘因是大型銀行減少資金融出，但其實(shí)質(zhì)是央行通過公開市場(chǎng)操作“縮短放長(zhǎng)”的策略實(shí)現(xiàn)了變相的“加息”，以達(dá)到溫和去杠桿的目的。未來，貨幣政策將更為注重抑制資產(chǎn)泡沫和防范經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)

2、狀 銀行間資金面持續(xù)偏緊12月2日，央行在公開市場(chǎng)開展1600億元7天期逆回購、600億元14天期逆回購、250億元28天期逆回購。由于當(dāng)日公開市場(chǎng)有2400億元逆回購到期，因此當(dāng)日央行凈投放量為50億元。雖然這是央行在公開市場(chǎng)連續(xù)第三天凈投放，但銀行間市場(chǎng)資金緊張緩解的程度并不太明顯。上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）顯示，12月2日，隔夜Shibor報(bào)2.3200%，下跌0.50個(gè)基點(diǎn)，終止16連漲。7天Shibor報(bào)2.5010%，下跌0.10個(gè)基點(diǎn)。不過，3個(gè)月Shibor報(bào)3.0686%，仍上漲1.30個(gè)基點(diǎn)，連漲31個(gè)交易日，創(chuàng)2010年12月底來最長(zhǎng)連漲周期。在國債期貨市場(chǎng)，

3、截至12月2日收盤，國債期貨十年期主力合約T1703合約漲0.06%，報(bào)價(jià)98.255元。而5年期主力合約TF1703合約報(bào)價(jià)99.770元，仍跌0.01%。而在此前的11月29日，國債期貨曾出現(xiàn)暴跌，十年期國債期貨主力合約T1703大跌0.71%，至98.930，創(chuàng)下今年以來最大單日跌幅。在國債現(xiàn)券市場(chǎng)，12月2日，10年期國債活躍券160010收益率收盤報(bào)3.025%，160017收盤報(bào)3.015%，兩者較前一交易日仍上漲了0.5個(gè)基點(diǎn)，處于3%的關(guān)鍵心理關(guān)口之上。11月28日至12月2日一周的數(shù)據(jù)顯示，銀行間國債收益率全線上漲，各關(guān)鍵期限品種平均上漲16.82個(gè)基點(diǎn)。與此同時(shí)，不同期限的

4、各政策性金融債收益率也全部上漲，各關(guān)鍵期限品種平均上漲23.38個(gè)基點(diǎn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此次銀行間市場(chǎng)資金面緊張的直接原因是大型銀行減少資金融出。九州證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清表示，在中國的銀行體系中，基礎(chǔ)貨幣和資金流動(dòng)方向?yàn)椤把胄兄链笮兄林行⌒小?，大行是貨幣市?chǎng)的主要資金融出方，同時(shí)大行直接受到央行的窗口指導(dǎo)，對(duì)于中國銀行體系有關(guān)鍵作用。中信建投宏觀債券首席分析師黃文濤表示，商業(yè)銀行和政策銀行的資金拆出量最近出現(xiàn)快速降低，8月商業(yè)銀行和政策性銀行的資金拆出約有9.6萬億，9月下降到8.68萬億，10月銳減到5.28萬億，11月只有2.56萬億。他稱，銀行等存款類金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性出現(xiàn)了持續(xù)性的緊張

5、狀態(tài)，而處于資金市場(chǎng)下游的非銀行金融機(jī)構(gòu)，資金成本上行壓力必然會(huì)更大。內(nèi)因 央行流動(dòng)性調(diào)節(jié)“節(jié)奏”生變業(yè)內(nèi)人士表示，此次銀行間市場(chǎng)資金面緊張真正的原因，是央行在調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性的方式和節(jié)奏出現(xiàn)了比較明顯的變化。今年9月，在時(shí)隔7個(gè)月之后，央行先后重啟了14天期逆回購和28天期逆回購。最近一段時(shí)間，央行也增加了更長(zhǎng)期限的MLF（中期借貸便利）投放，比如1年期的MLF投放。招商銀行資產(chǎn)管理部劉東亮表示，10月份后人民幣貶值速度加快，外匯占款下降壓力加大，基礎(chǔ)貨幣缺口擴(kuò)大，央行選擇繼續(xù)通過公開市場(chǎng)操作投放流動(dòng)性，且央行通過拉長(zhǎng)投放期限，事實(shí)上提高了投放資金的加權(quán)成本，導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)利率水漲船高，同時(shí)，市

6、場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)央行偏緊的態(tài)度感到失望，對(duì)寬松政策的預(yù)期已從前三季度的相對(duì)樂觀轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎保守，再疊加月末、MPA考核等因素，導(dǎo)致資金面持續(xù)偏緊。九州證券報(bào)告稱，2016年9月以來，貨幣市場(chǎng)利率波動(dòng)性明顯增加，資金成本中樞上行，上半年R007（銀行間市場(chǎng)7天期回購利率）均值2.4%，11月28日為2.9%；上半年DR007（銀行間存款類金融機(jī)構(gòu)以利率債為質(zhì)押的7天期回購利率）均值2.3%，11月28日為2.6%。從同業(yè)存款利率和同業(yè)存單利率來看更加明顯，3個(gè)月同業(yè)存款利率已經(jīng)由8月份的2.65%提高到11月28日的3.45%，6個(gè)月同業(yè)存單利率也由8月份的2.7%上行至11月28日的3.2%?！案苯拥刂v

7、，央行已經(jīng)在貨幣市場(chǎng)進(jìn)行了加息，這種加息是隱性的加息。未來央行將會(huì)通過上調(diào)7天逆回購利率對(duì)貨幣市場(chǎng)利率上行進(jìn)行確認(rèn)，正如2013年發(fā)生的那樣，隨著貨幣市場(chǎng)利率一路上行，央行逆回購利率被動(dòng)跟隨上行；但實(shí)際上，貨幣市場(chǎng)利率上行才是央行的真實(shí)意圖?！编嚭Ｇ逭f。展望 貨幣政策體現(xiàn)去杠桿意圖不少業(yè)內(nèi)人士表示，展望未來一段時(shí)間，貨幣政策仍會(huì)在“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“防風(fēng)險(xiǎn)”進(jìn)行平衡。尤其是意在“金融去杠桿”的操作，仍將是未來貨幣政策的重點(diǎn)。實(shí)際上，偏低的資金成本、寬松的流動(dòng)性環(huán)境客觀上會(huì)助推金融機(jī)構(gòu)加大高杠桿交易，而這一風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)被監(jiān)管層所密切關(guān)注。一位銀行間市場(chǎng)人士表示，今年以來，部分市場(chǎng)機(jī)構(gòu)通過回購反復(fù)借入短期資

8、金投資于期限相對(duì)較長(zhǎng)的債券，存在較為嚴(yán)重的期限錯(cuò)配。這種高杠桿交易實(shí)際上加大了市場(chǎng)的脆弱性，一旦貨幣環(huán)境改變或政策預(yù)期發(fā)生變化，高杠桿投資債券的行為就將面臨很大風(fēng)險(xiǎn)，甚至引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?！捌偷呢?fù)債成本推動(dòng)銀行加大同業(yè)負(fù)債的發(fā)行，并購買同業(yè)理財(cái)進(jìn)行套利，同業(yè)理財(cái)又再次委外投資，再次加大杠桿，來賺取期限利差，資產(chǎn)規(guī)模順勢(shì)也進(jìn)一步擴(kuò)大。但是當(dāng)穩(wěn)定、偏低的資金邏輯受到挑戰(zhàn)的時(shí)候，套利風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)加大?！秉S文濤稱。中國人民銀行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿此前表示，央行將進(jìn)一步研究表外理財(cái)業(yè)務(wù)正式納入廣義信貸范圍的時(shí)機(jī)和具體方案，引導(dǎo)銀行加強(qiáng)對(duì)表外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的管理。銀監(jiān)會(huì)日前也發(fā)布了新修訂的商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引（修訂征求意見稿）。分析人士指出，央行和監(jiān)管層通過公開市場(chǎng)操作“縮短放長(zhǎng)”的策略和嚴(yán)控表外擴(kuò)張的政策組合有效推升了資金成本，實(shí)際上正是倒逼市場(chǎng)去杠桿。不過，業(yè)內(nèi)人士也表示，貨幣政策即使助推金融去杠桿也一定是“溫和”的。由于債市已經(jīng)極其敏感和脆弱，在這種情況下，貨幣政策不能貿(mào)然收緊，而是要通過