1、回顧 2020 年：疫情中/后，哪些標的業(yè)績確定/彈性強？復盤 20 年，我們認為高端酒及低端酒疫情期間抗壓性強，疫后受益于 20Q2 提價潮+基數(shù)較低，次高端酒迎來基本面/股價高彈性階段?；久娼嵌纫吆蟀鍓K估值下修，結構性機會確定性強20H1：受疫情影響顯著，高端酒表現(xiàn)最為穩(wěn)健。20H1 白酒行業(yè)營業(yè)收入同比增長 2.14%至 1298.87 億元，具體來看：收入端高端酒業(yè)績穩(wěn)健，次高端二線名酒及區(qū)域龍頭酒增速普遍放緩，區(qū)域三四線酒整體業(yè)績承壓，僅有順鑫農(nóng)業(yè)收入實現(xiàn)增長。利潤端：20H1 白酒行業(yè)歸母凈利潤同比增長 7.95%至 478.42 億元，高端酒、次高端二線名酒、區(qū)域龍頭酒、區(qū)域三

2、四線酒利潤增速分別同比變動 14.49%、9.93%、-9.84%、-23.93%至 366.77、 20.57、79.32、12.11 億元；20H2：20Q2 提價潮+旺季放量回補=全年實現(xiàn)穩(wěn)健收，次高端酒表現(xiàn)最優(yōu)。20 年受疫情影響，白酒板塊整體增速放緩，其中一線白酒收入、利潤仍實現(xiàn)正增長，三四線線白酒增長接近停滯。20 年白酒行業(yè)營業(yè)收入同比增長6.59%至2588.34 億元，高端酒（11.58%）次高端酒（9.93%） 三四線酒（-1.54%） 區(qū)域龍頭酒（-5.95%）；20 年白酒行業(yè)歸母凈利潤同比增長 12.00%至 920.34 億元，次高端酒（36.70%） 高端酒（14

3、.87%） 區(qū)域龍頭酒（-3.79%） 三四線酒（-8.59%）。圖 1：18Q1-22Q1 收入增速情況一覽圖 2：18Q1-22Q1 凈利潤增速情況一覽120010008006004002000白酒營業(yè)收入（億元）白酒收入同比增速（右軸，%）40%30%20%10%2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q10%500400300200100050%白酒歸母凈利潤（億元） 白酒凈利潤同比增速（右軸，%）40%30%20%10%201

4、8Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q10%，圖 3：18Q1-22Q1 收入各檔次酒收入增速一覽圖 4：18Q1-22Q1 收入各檔次酒凈利潤增速一覽 高端酒收入同比增速（%） 次高端酒收入同比增速（%）區(qū)域龍頭收入同比增速（%）三四線收入同比增速（%） 高端酒凈利潤同比增速（%） 次高端酒凈利潤同比增速（%）區(qū)域龍頭凈利潤同比增速（%） 三四線凈利潤同比增速（%）100%300%50%0%100%2018Q12018Q22018Q32

5、018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-50%-100%，股價/估值復盤：20Q1 白酒行業(yè)股價下跌 7.1 個百分點，其中盈利貢獻度為 0.4%，估值貢獻度為-10%，白酒行業(yè)較強的盈利能力為 20Q1 股價提升的主要因素，疫情期間確定性較強的山西汾酒、貴州茅臺漲幅

6、居前；20Q2 在終端動銷逐步恢復的背景下，市場預期回升推動估值上移，估值成為二季度股價主要驅動因素，次高端酒受益于提價潮+低基數(shù)+低估值實現(xiàn)高彈性；20H2 受益于基本面復蘇疊加白酒股呈現(xiàn)抱團態(tài)勢，20H2 白酒板塊估值抬升顯著，20Q3 旺季回款進度完成較好的瀘州老窖等標的表現(xiàn)優(yōu)異。圖 5： 20Q2 起白酒板塊股價回升顯著，圖 6： 22Q2 起白酒板塊估值顯著上行，表 1：20Q1 高端酒股價表現(xiàn)優(yōu)秀，20Q2 次高端酒獲得超額收益排名證券簡稱20Q1 漲跌幅證券簡稱20Q2 漲跌幅證券簡稱20Q3 漲跌幅證券簡稱20Q4 漲跌幅1山西汾酒0.50酒鬼酒170.00瀘州老窖59.50舍

7、得酒業(yè)174.302貴州茅臺-6.10金徽酒70.40古井貢酒45.60金徽酒126.203五糧液-13.40舍得酒業(yè)63.80山西汾酒36.70酒鬼酒90.004今世緣-14.00山西汾酒61.90五糧液29.10山西汾酒89.405瀘州老窖-15.00五糧液50.50洋河股份18.90洋河股份88.806古井貢酒-16.00水井坊45.00貴州茅臺14.10迎駕貢酒72.007水井坊-16.80今世緣42.90今世緣11.60瀘州老窖57.508迎駕貢酒-18.80迎駕貢酒38.80酒鬼酒7.60口子窖35.809酒鬼酒-20.60貴州茅臺33.20水井坊5.40五糧液32.1010金徽酒

8、-23.90古井貢酒31.50金徽酒2.90今世緣29.2011舍得酒業(yè)-24.00洋河股份28.90口子窖-0.40水井坊28.7012洋河股份-24.10口子窖26.90迎駕貢酒-6.80古井貢酒25.5013口子窖-24.70，瀘州老窖23.70舍得酒業(yè)-16.30貴州茅臺19.70圖 7：20-21 年食品飲料指數(shù)走勢較強圖 8：20Q2-4 食飲板塊相對收益跑贏大盤上證綜合指數(shù)滬深300指數(shù)申萬行業(yè)指數(shù):食品飲料700060005000400030002000100004000035000300002500020000150001000050000，總結來看，我們認為 22 年白酒板

9、塊表現(xiàn)或將延續(xù) 20 年及 21 年的部分特征和自有獨特性：特征 1：高端酒疫情期間始終呈現(xiàn)強抗壓性，而次高端價位酒普遍不同程度承壓;區(qū)別在于今年疫情期間次高端價位酒（例如徽酒）仍受益于基地市場受疫情影響有限，總體仍有結構性機會。特征 2：22Q1 酒企業(yè)績均表現(xiàn)總體平穩(wěn)，但 22Q2 酒企均面臨較大業(yè)績壓力；區(qū)別在于 22 年春節(jié)期間部分區(qū)域酒企因需求同比低基數(shù)擴容，呈現(xiàn)動銷旺盛態(tài)勢，造成多家區(qū)域型酒企節(jié)后存在密集補庫存需求，進而為 22Q2 終端壓貨預留部分空間，同時預收端表現(xiàn)的扎實為 22Q2 業(yè)績預留一定調節(jié)空間，部分優(yōu)質酒企仍能實現(xiàn)業(yè)績確定性穩(wěn)定增長。特征 3：20Q2/22Q2 均

10、為酒企密集控貨挺價期/招商期，雖然二季度酒企業(yè)績均不同程度將受影響，但因是淡季，對全年影響或有限；區(qū)別在于 20 年消費升級趨勢強勁，且全國性次高端酒基數(shù)較小，因此業(yè)績彈性較大，22Q2 則全國性次高端酒在去年同期高基數(shù)下有較大增速壓力。特征 4：20/22 年預計疫后在餐飲逐步放開下，均有回補性消費；區(qū)別在于預計今年回補性消費較 20 年慢。展望 2022 年：結構性機會延續(xù)，先選確定把握階段性彈性我們預計每年 3-5 月平均每個月動銷占全年 5-6%，而今年疫情對 3-5 月動銷影響預計約 10-30%，預計對全年動銷影響約 2-6%，但考慮到后續(xù)回補性消費存在，預計疫情對全年回款影響有限

11、，當前大部分酒企均未下調全年業(yè)績目標。投資主線一：優(yōu)質酒企抗風險能力強，先選確定性我們認為 22 年疫情對白酒行業(yè)的整體影響無論從時長、區(qū)域性影響程度來看均更甚，因此我們認為今年行業(yè)回款所受影響或較 20 年略高；同時考慮到疫情爆發(fā)時間點及范圍，22 年的回補或較 20 年晚 1-2 個月，但受益于優(yōu)質酒企 22Q1 預收端表現(xiàn)扎實，預計 22Q2酒企業(yè)績分化將加大，強者恒強，因此我們引出第一條投資主線：先選確定性：我們推薦關注 22Q2&中長期基本面具備確定性的標的，觀測指標包含是否具備強經(jīng)營實力及抗風險能力&業(yè)績驅動力來自成熟單品而非招商&22Q2 業(yè)績增速較 22Q1 仍表現(xiàn)優(yōu)異等。相關

12、標的：貴州茅臺、五糧液、洋河股份、古井貢酒等。 最大確定性在于基本面：22Q2 酒企業(yè)績分化將加劇，優(yōu)質酒企仍將脫穎而出 觀測點 1：具備強經(jīng)營實力及抗風險能力。我們認為高端酒及有基地市場且基地市場受疫情影響小的酒企更具抗風險能力；觀測點 2：業(yè)績驅動力來自成熟而非招商。產(chǎn)品方面，今年春節(jié)期間擁有成熟單品的酒企均獲得高增長，隨著市場份額向品牌酒企聚集的同時，成熟單品勢能不斷顯現(xiàn)，收割了更多市場份額；渠道方面，二季度淡季往往為重要招商時點，跑馬圈地式擴張企業(yè)或面臨招商壓力；觀測點 3: 預收端&回款端表現(xiàn)決定 22Q2 增速是否能實現(xiàn)環(huán)比穩(wěn)定。22Q1 末預收決定公司未來報表業(yè)績可調節(jié)空間，而回

13、款端表現(xiàn)則直接決定業(yè)績增速高低。22Q1 主要優(yōu)質酒企預收均實現(xiàn)明顯同比增長，其中古井貢酒、洋河股份等酒企預收占收入比超 80%顯示其較強經(jīng)營質量，同時除了高端酒外，山西汾酒、古井貢酒、洋河股份等酒企回款進度均位居歷史高點，考慮到端午節(jié)為二季度主要回款時點，因此我們將重點跟蹤即將到來的端午節(jié)酒企回款&動銷質量&庫存水平。表 2：主要酒企均擁有一定規(guī)模的成熟單品香型公司次高端大單品價格（元）2017年規(guī)模（億元）2018年規(guī)模（億元）2019年規(guī)模（億元）2020年規(guī)模（億元）2021年規(guī)模（億元）濃香型劍南春水晶劍43580100120130150瀘州老窖38度國窖7491622303842窖

14、齡（30年/60年/90年）318/428/59829373734特曲（紀念版/第9代/第10代）428/328/298洋河天之藍32836413328125夢338825313432夢658018313542舍得酒業(yè)品味舍得4381013171824智慧舍得6384今世緣國緣對開2881116242836國緣四開468國緣新K（K3/K5）496/588水井坊臻釀八號3601623282740井臺519古井貢酒古840917232426古165889（15)古20789610醬香型茅臺賴茅（重沙/傳承/紅御/金樽）325/398/400/50881416178漢醬（普通/鉑金藍）368/48

15、8812131417郎酒紅花郎（10）40813192126紅花郎（15）600習酒窖藏19885881325425396金質習酒（金鉆）42812162023國臺國臺國標酒52925840清香型山西汾酒青花2043815232735-3767青花30788馥郁香型酒鬼酒酒鬼紅壇/紫壇/傳承）42868101014酒鬼紫壇538酒鬼傳承598兼香型口子窖口子窖10年32811131417口子窖20年468，圖 9：22Q1 酒企預收/收入比及預收同比增速情況一覽300%250%200%150%100%50%0% 22Q1預收占22Q1收入比（%）22Q1預收同比增速（右軸，%）300%250%

16、200%150%100%50%0%-50%-100%，表 3：次高端價位酒企 19H1-2021 年經(jīng)銷商數(shù)量及質量情況一覽山西汾酒2019H120192020H120202021H12021洋河股份2019H120192020H120202021H12021收入（百萬元）6315.611745.26835.713848.112011.719808.3收入（百萬元）15524.723126.512959.620334.315154.024638.7YOY8.217.975.743.0YOY-16.5-12.116.921.2經(jīng)銷商數(shù)量（個）248924892679289631473524經(jīng)銷商

17、數(shù)量（個）905191638142YOY7.616.417.521.7YOY-10.0平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）253.7471.9255.2478.2381.7562.1平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）224.7165.4302.6YOY0.61.349.617.5YOY34.7舍得酒業(yè)2019H120192020H120202021H12021今世緣2019H120192020H120202021H12021收入（百萬元）1000.12212.9794.42174.42014.64174.0收入（百萬元）3044.24851.82905.35096.53837.26379.6YOY-20.6-1.715

18、3.692.0YOY-4.65.032.125.2經(jīng)銷商數(shù)量（個）172017761835176120442252經(jīng)銷商數(shù)量（個）68575584394810311051YOY6.7-0.811.427.9YOY23.125.622.310.9平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）58.1124.643.3123.598.6185.3平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）444.4642.6344.6537.6372.2607.0YOY-25.5-0.9127.750.1YOY-22.5-16.38.012.9酒鬼酒2019H120192020H120202021H12021古井貢酒2019H120192020H120202

19、021H12021收入（百萬元）707.41507.0719.01819.71704.03390.7收入（百萬元）5980.810404.65518.610288.57001.913259.7YOY1.620.7137.086.3YOY-7.7-1.126.928.9經(jīng)銷商數(shù)量（個）5287638611055經(jīng)銷商數(shù)量（個）338337113995YOY44.538.3YOY18.1平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）285.4238.5197.9321.4平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）304.1188.7331.9YOY-16.434.8YOY9.1水井坊2019H120192020H120202021H1202

20、1迎駕貢酒2019H120192020H120202021H12021收入（百萬元）1646.03513.1798.12995.61831.24587.4收入（百萬元）1745.13505.31268.53235.01948.14304.8YOY-51.5-14.7129.553.1YOY-27.3-7.753.633.1經(jīng)銷商數(shù)量（個）514747464643經(jīng)銷商數(shù)量（個）107511961248125912721275YOY-7.8-2.1-2.1-6.5YOY16.15.31.91.3平均經(jīng)銷商規(guī)模（萬元）3227.47474.71698.06512.33980.910668.4平均經(jīng)

21、銷商規(guī)模（萬元）162.3293.1101.6256.9153.2337.6YOY-47.4-12.9134.463.8YOY-37.4-12.350.731.4，注：1）由于內(nèi)參系列所有經(jīng)銷商數(shù)量在報表端計為 1，而酒鬼系列經(jīng)銷商數(shù)量正常計算，因此平均經(jīng)銷商規(guī)模較實際水平偏高；2）洋河股份由于處于優(yōu)化渠道階段，因此 2021 年經(jīng)銷商數(shù)量下降的同時規(guī)模實現(xiàn)穩(wěn)步增長；3）水井坊經(jīng)銷商為總代概念，因此數(shù)量絕對值較行業(yè)水平低。 第二層確定性在于板塊估值已至具性價比位置白酒板塊 22 年 PE 為 32X，當前白酒板塊/貴州茅臺估值約為近 5 年來 65/69 分位，考慮到作為板塊估值錨的貴州茅臺業(yè)

22、績確定性強，當前板塊估值性價比確定性已現(xiàn)。推薦標的：貴州茅臺、洋河股份、古井貢酒 貴州茅臺：飛天茅臺未提價下業(yè)績增速仍超 20，顯示強潛力短期看：茅臺酒系列酒雙輪驅動，營銷改革紅利將持續(xù)釋放，看好全年公司利潤端近20%的增長。1）從量角度看，考慮到 21 年茅臺酒投放量僅約 3.6 萬噸，十四五末預計或5 萬噸，22 年往回溯的 4 年為茅臺酒基酒產(chǎn)量大年，預計 22 年茅臺酒量增或超預期；2）從價角度看，非標量價雙升（21 年 3 月生肖茅臺、精品酒提價 54%、17%，同時 22 年 1月公司亦對精品酒及年份酒等產(chǎn)品均實現(xiàn)提價）+系列酒提價紅利釋放（21 年至今公司對大量系列酒進行提價）+

23、渠道改革加速（近期 i 茅臺產(chǎn)品矩陣已豐富至 6 個產(chǎn)品）+新品推出（22 年已推出 1935、珍酒、飛天茅臺 100ml 等產(chǎn)品）將為主方向，營銷改革紅利或將持續(xù)釋放。中長期看：邁入十四五，走好茅臺之路，“五線”發(fā)展道路。考慮到需求端表現(xiàn)強勁、公司不斷加大監(jiān)管力度、產(chǎn)量穩(wěn)步提升（21 年茅臺酒制酒車間/系列酒制酒車間實際產(chǎn)能分別同比提升 6237、3324 噸至 56472、28249 噸，31660 噸系列酒基酒設計產(chǎn)能中，6400噸系列酒基酒設計產(chǎn)能在 21 年 11 月投產(chǎn)，實際產(chǎn)能將在 22 年釋放；十四五期間規(guī)劃茅臺酒系列酒實現(xiàn)雙 5.6 萬噸產(chǎn)能）、技改項目穩(wěn)步推進、渠道改革加速

24、落地，預計 22 年茅臺酒量價或超預期，推動報表端加速，在邁入十四五，公司將走好茅臺之路，“五線”發(fā)展道路，堅持“雙打造”、“雙鞏固”，聚主業(yè)，調結構，強配套，構生態(tài)，未來業(yè)績確定性強。盈利預測：預計 20222024 年公司收入增速分別為 17.5、16.2、14.4；凈利潤增速分別為 18.8、17.2、16.1；EPS 分別為 49.6、58.1、67.5 元/股；對應 PE 分別為35、30、26 倍。洋河股份：四大超預期，Q2 業(yè)績確定性高短期來看：四大超預期奠定 22Q2 業(yè)績高確定性。1）回款進度超預期：預計 5 月初全國面回款進度已超 60，4.21 召開的“70 天風暴”提出

25、二季度末完成 70回款目標，預計 6 月底回款進度或可達 75；2）庫存健康度超預期：在批價向上、開瓶率及出庫掃碼率良性背景下，整體庫存保持良性在 20左右；3）產(chǎn)品升級換代超預期：夢 6+今年或達百億：今年以來 M6+通過區(qū)域性精準控量挺價實現(xiàn)價盤穩(wěn)中向上，全年百億可期；升級進度順利：水晶夢已全面升級；新版天之藍已處于升級中后期；海之藍即將進行升級；渠道利潤顯著恢復：產(chǎn)品升級下，夢 6+綜合毛利 40-50 元，水晶夢 35-40 元，天之藍 30 元，預計新版海之藍渠道利潤或從 8-9 元提升至 20 元左右；4）省外市場發(fā)展超預期：省外為增長引擎，其中近蘇市場浙江、河南、山東、湖南、湖北

26、和江西為增長重心。中長期看：隨著公司走出改革期，改革紅利的持續(xù)釋放有望推動公司走入經(jīng)營正循環(huán)，大船將重新起航。盈利預測：預計 222024 年公司收入增速分別為 20.8、18.1、16.1；歸母凈利潤增速分別為 28.2、20.8、17.1；EPS 分別為 6.4、7.7、9.0 元/股；對應 PE 分別為 25、 21、18 倍。 古井貢酒：較優(yōu)的回款進度+預收表現(xiàn)+省內(nèi)動銷順暢，奠定 22Q2 業(yè)績確定性短期看：1）回款：當前訂單進度已完成全年 60，4 月底到現(xiàn)在公司發(fā)貨正常，疫情管控逐步放松下，端午活動方案正落地，考慮到 22Q1 預收表現(xiàn)優(yōu)異（預收占單季度收入比超 100），22Q

27、2 公司業(yè)績壓力??；2）庫存：經(jīng)銷商層面庫存較低，終端層面庫存略高，在合理范圍內(nèi)；3）目標：公司全年業(yè)績目標不改。中長期看：1）結構升級提升速度或超預期。21 年古 5 持平，古 8 及以上增速達 20-30，預計 22 年古 20 增長仍可保持 40+，結構升級持續(xù)提升疊加銷售費用率總體呈下降趨勢，利好凈利率端表現(xiàn)；2）省外擴張表現(xiàn)或超預期。21 年江蘇、河南地區(qū)分別同比增長 30-40/10+；今年江蘇河南等省外基地市場將通過“1+N”模式繼續(xù)開拓，預計可在提升結構的背景下繼續(xù)保持 1030+增速，省外占比有望逐步提升至 50。盈利預測：預計 20222024 年公司收入增速分別為 21.

28、9、16.8、15.5；凈利潤增速分別為 34.2、25.6、19.3；EPS 分別為 5.9、7.5、8.9 元/股；對應 PE 分別為 35、28、23 倍。投資主線二：關注強估值性價比，把握階段性彈性隨著 22Q1 季報披露完畢，市場對基本面表現(xiàn)強勁且后續(xù)留有余力的酒企已賦予了一定確定性溢價，此時部分 22Q2 業(yè)績壓力大的標的估值下降顯著，但隨著疫情逐步得到管控，低基數(shù)下仍有較高彈性機會賦予其階段性高彈性表現(xiàn)。從這一角度出發(fā)，我們引出我們的第二條投資主線：把握階段性彈性，觀測指標包含動銷明顯修復&業(yè)績短期雖受疫情影響明顯但后續(xù)具彈性&前期股價超跌類標的等。相關標的：舍得酒業(yè)、迎駕貢酒、

29、老白干酒等。圖 10：白酒板塊估值當前約為 32X貴州茅臺估值73.29白酒板塊估值跌幅：13.6% /17.4% 漲幅：36.5% / 39.4% 原因：疫情初原因：行業(yè)結構升級加速 期市場恐慌 63.3530.5730.8225.48 24.13值 度悲觀挫傷估 16.97%/20.46% 原因：市場多維跌幅：807060504030201002020-01-022020-04-022020-07-022020-10-022021-01-022021-04-022021-07-022021-10-022022-01-022022-04-02，注：數(shù)據(jù)截止 22/05/20推薦標的：舍得酒業(yè)

30、、迎駕貢酒，關注老白干酒 舍得酒業(yè)：輪動控量再梳理，舍得進入高質量上升通道短期看：1）產(chǎn)品間輪動式控量模式保證量價雙升（22 年預計公司將對品味舍得、藏品舍得及智慧舍得等產(chǎn)品進行輪動控量以穩(wěn)定價盤，品味舍得及舍之道將為主要放量產(chǎn)品；沱牌重新梳理，追求深度，控制節(jié)奏）；2）主銷市場及老經(jīng)銷商為業(yè)績主要來源，渠道量、質雙升（公司將延續(xù)優(yōu)商戰(zhàn)略，通過會戰(zhàn)模式加速發(fā)展省外市場）；3）盈利能力穩(wěn)步提升，費用投放預計保持平穩(wěn)（22 年隨著公司規(guī)模的擴大，公司將繼續(xù)堅持四大戰(zhàn)略，并在實行滾動預算下加大戰(zhàn)略性投入，整體保持平穩(wěn)，期待公司規(guī)模效應顯現(xiàn)推動費用率下降）。中長期看：1）老酒戰(zhàn)略下，雙品牌戰(zhàn)略勢能或將

31、實現(xiàn)持續(xù)釋放，經(jīng)銷商高質量發(fā)展&基地市場不斷扎實鞏固為公司保持穩(wěn)健發(fā)展奠定基礎；2）公司擬投資 70.54 億元建設增產(chǎn)擴能項目，建設工期預計為 5 年，建成后，公司預計將新增年產(chǎn)原酒約 6 萬噸，新增原酒儲能約 34.25 萬噸，年新增制曲產(chǎn)能約 5 萬噸。盈利預測：我們預計 22-2024 年公司收入增速分別為 43.6%、32.3%、22.2%；歸母凈利潤增速分別為 52.2%、35.0%、25.6%，EPS 分別為 5.7、7.7、9.7 元；PE 分別為 27、20、16 倍，當前已具備性價比，后期存階段性彈性機會。 迎駕貢酒：強渠道力奠定發(fā)展基礎，洞藏勢能持續(xù)釋放實際上迎駕貢酒一直

32、擁有極具競爭力的渠道力，此前逐步掉隊的重要問題在于產(chǎn)品結構整體偏低，在一段時間內(nèi)均未充分享受消費升級紅利，因此定位高端的洞藏系列雖然推出時點較晚，但仍然在短時間內(nèi)憑借優(yōu)異品質獲得了消費者的認可，并逐步從萌芽期走向快速成長期。探其原因&是否可持續(xù)，我們認為：大背景安徽省市場容量大，主流價位帶不斷提升： 較高的消費水平和飲酒氛圍使安徽成為白酒產(chǎn)銷大省，2019 年白酒市場規(guī)模在 320 億元左右，以安徽省 2018-20 年GDP 平均增速（6.6%）來測算，預計 22 年安徽省白酒市場規(guī)模至少達 388 億元： 安徽省目前呈現(xiàn)“百元以下價位逐步萎縮；百元以上價位帶擴容顯著”特點，主流價位帶提至 200-500 元，消費升級的延續(xù)為洞藏系列實現(xiàn)內(nèi)部結構升級/快速發(fā)展的