1、2020 年 10 月債券市場(chǎng)違約與信用風(fēng)險(xiǎn)事件報(bào)告摘要：2020 年 10 月債券市場(chǎng)共有 3 家發(fā)行人首次發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約，分別為巴安水務(wù)、華晨集團(tuán)與盛京能源，其中盛京能源為破產(chǎn)重整觸發(fā)違約。除違約事件之外，盛潤(rùn)控股與索菱實(shí)業(yè)債券展期等風(fēng)險(xiǎn)事件需予以關(guān)注。一、違約事件2020 年 10 月，債券市場(chǎng)共有 3 家發(fā)行人首次發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約，分別為上海巴安水務(wù)股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“巴安水務(wù)”）、華晨汽車(chē)集團(tuán)控股有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng) “華晨集團(tuán)”）與沈陽(yáng)盛京能源發(fā)展集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“盛京能源”），其中盛京能源為破產(chǎn)重整觸發(fā)違約。從違約主體待償付債券來(lái)看，巴安水務(wù)除 4 億元違約債券“17 巴安債”之外無(wú)其

2、他存續(xù)債券；華晨集團(tuán)待償付債券共 14 支，本金余額共 172 億元；盛京能源待償付債券為 2 支定向工具，本金余額共 5 億元，目前已由擔(dān)保人代償。圖表 1. 2020 年 10 月債券市場(chǎng)新增違約發(fā)行人情況發(fā)行人首次違約日期首次違約時(shí)待償付債券支數(shù)與余額（億元）省份Wind 四級(jí)行業(yè)公司屬性涉及的境內(nèi)與港股上市公司備注上海巴安水務(wù)股份有限公司2020-10-191 支，4 億元上海環(huán)境與設(shè)施服務(wù)民營(yíng)企業(yè)巴安水務(wù)300262.SZ華晨汽車(chē)集團(tuán)控股有限公司2020-10-2314 支，172 億元遼寧汽車(chē)制造地方國(guó)有企業(yè)華晨中國(guó)1114.HK金杯汽車(chē)600609.SH申華控股600653.SH

3、新晨動(dòng)力1148.HK沈陽(yáng)盛京能源發(fā)展集團(tuán)有限公司2020-10-232 支，5 億元遼寧復(fù)合型公用事業(yè)地方國(guó)有企業(yè)惠天熱電000692.SZ破產(chǎn)重整觸發(fā)違約，已由擔(dān)保人代償注：數(shù)據(jù)來(lái)源于 Wind。待償付債券余額僅限本金金額，包括已違約的債券，不含利息、罰息與手續(xù)費(fèi)，僅限母公司口徑所發(fā)行債券，不含境外債券。（一）巴安水務(wù)公司債券回售違約10 月 19 日，巴安水務(wù)公開(kāi)發(fā)行公司債“17 巴安債”回售違約?！?7 巴安債”于 2017 年 10 月上市發(fā)行，發(fā)行規(guī)模 5 億元，發(fā)行時(shí)票面利率 6.5%，發(fā)行期限5 年附帶第 3 年末回售與調(diào)整票面利率條款?！?7 巴安債”此次回售規(guī)模 4.999

4、8億元，巴安水務(wù)未調(diào)整票面利率，回售日僅支付 1 億元回售本金與利息資金。除“17 巴安債”之外，巴安水務(wù)無(wú)其他債券發(fā)行歷史。民營(yíng)水務(wù)企業(yè)工程項(xiàng)目資金占用較高引發(fā)流動(dòng)性狀況惡化水務(wù)領(lǐng)域民營(yíng)工程建設(shè)企業(yè)，盈利能力不佳且穩(wěn)定性較弱。巴安水務(wù)成立于1999 年，2011 年公司股票在深交所上市（300262.SZ），截至目前實(shí)際控制人張春霖對(duì)公司直接持股 41.72%。巴安水務(wù)主要從事污水處理、海綿城市、海水淡化等市政工程建設(shè)業(yè)務(wù)，另有部分天然氣工程建設(shè)業(yè)務(wù)，此外公司近年來(lái)收購(gòu)境外子公司涉足工業(yè)水處理業(yè)務(wù)和氣浮設(shè)備陶瓷膜及水處理設(shè)備銷(xiāo)售業(yè)務(wù)?？傮w來(lái)看，巴安水務(wù)各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入規(guī)模較小，部分經(jīng)營(yíng)主體位于海

5、外的業(yè)務(wù)板塊管控力度較弱，同時(shí)公司近年來(lái)利潤(rùn)呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，盈利能力不佳且穩(wěn)定性較弱。由于海外子公司虧損以及天然氣工程建設(shè)未能確認(rèn)收入影響，2019 年巴安水務(wù)營(yíng)業(yè)收入同比下滑 13.16%，營(yíng)業(yè)毛利無(wú)法覆蓋期間費(fèi)用，利潤(rùn)幾乎全部來(lái)自 BOT 項(xiàng)目沖減長(zhǎng)期應(yīng)收款帶來(lái)的投資收益。2020 年以來(lái)公司在建項(xiàng)目受疫情影響開(kāi)工進(jìn)度放緩導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)一步下滑，2020 年前三季公司營(yíng)業(yè)收入同比下降 48.27%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比下降 89.09%。工程建設(shè)資金程度占用較高、資本性支出規(guī)模較大，同時(shí)存在短債長(zhǎng)用現(xiàn)象，償債壓力逐年上升。巴安水務(wù)市政工程建設(shè)項(xiàng)目以 BOT 與 PPP 模式為主，項(xiàng)

6、目 建設(shè)周期較長(zhǎng)、資金回籠較慢，如投資收益等并未形成實(shí)際現(xiàn)金流入。20172019年末，公司長(zhǎng)期應(yīng)收款分別占公司資金總額的比例分別為 32.50%、38.45%和 42.29%，占比逐年升高，形成較大的資金占用。另一方面，巴安水務(wù)工程建設(shè)項(xiàng)目對(duì)資金需求較高，截至 2019 年末公司包括海綿城市在內(nèi)的市政工程項(xiàng)目待投資規(guī)模 22.89 億元。由于經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力較低以及項(xiàng)目投資、外部收購(gòu)等資本性支出規(guī)模較大，巴安水務(wù)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額和投資性現(xiàn)金流凈額均長(zhǎng)期呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)，資金缺口對(duì)外部融資依賴(lài)較高。同時(shí)，債務(wù)結(jié)構(gòu)方面，巴安水務(wù)短期債務(wù)占比也逐年上升，由 2017 年的 18.80%上升至 2019

7、年的 38.29%，存在較大的短債長(zhǎng)用現(xiàn)象，公司償債壓力持續(xù)攀升。高溢價(jià)關(guān)聯(lián)收購(gòu)加劇資金壓力。除經(jīng)營(yíng)性資金占用之外，大額關(guān)聯(lián)收購(gòu)進(jìn)一步加劇了巴安水務(wù)的資金壓力。2018 年 11 月與 2019 年 12 月，巴安水務(wù)先后以現(xiàn)金收購(gòu)江西省鄱湖低碳環(huán)保股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“鄱湖環(huán)?！保┡c北京龍?jiān)喘h(huán)保工程有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“北京龍?jiān)础保? 家關(guān)聯(lián)公司部分股權(quán)，收購(gòu)股權(quán)比例分別為 30%和 49%，交易作價(jià)分別為 0.89 億元和 4.61 億元。其中對(duì)北京龍?jiān)吹墓蓹?quán)收購(gòu)增值率達(dá) 452.49%，溢價(jià)過(guò)高存在股東套現(xiàn)掏空上市公司的嫌疑。違約前處置資產(chǎn)并尋求向國(guó)資企業(yè)“賣(mài)殼”償還債務(wù)。為緩解債務(wù)危機(jī)，202

8、0年 9 月，巴安水務(wù)計(jì)劃向珠海水務(wù)環(huán)境控股集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“珠海水務(wù)”）定增募集資金 8.45 億元以?xún)斶€債務(wù)。但在 10 月 16 日，由于交易雙方就核心條款未達(dá)成一致意見(jiàn)，該定增事宜被迫終止。除“賣(mài)殼”之外，巴安水務(wù)在違約前通過(guò)處置貴州水務(wù)股份有限公司 4.33%股權(quán)獲得 7800 萬(wàn)元資金，但仍不足以?xún)斶€到期債務(wù)。圖表 2. 巴安水務(wù)評(píng)級(jí)調(diào)整歷史評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主體級(jí)別評(píng)級(jí)展望變動(dòng)方向評(píng)級(jí)日期中誠(chéng)信證評(píng)/中誠(chéng)信國(guó)際AA穩(wěn)定首次2017-03-10AA穩(wěn)定維持2019-06-17AA列入觀察名單列入觀察名單2020-06-24BB列入觀察名單級(jí)別下調(diào)2020-10-16B列入觀察名單級(jí)別下調(diào)2

9、020-10-20CCC列入觀察名單級(jí)別下調(diào)2020-11-03資料來(lái)源：Wind，新世紀(jì)評(píng)級(jí)整理（二）華晨集團(tuán)非公開(kāi)發(fā)行公司債券到期兌付違約10 月 23 日，華晨集團(tuán)非公開(kāi)發(fā)行公司債券“17 華汽 05”到期兌付違約，違約本息金額共 10.53 億元。在債券違約前，華晨集團(tuán)于 2020 年 7 月被天風(fēng)證券申請(qǐng)財(cái)產(chǎn)保全，導(dǎo)致其持有的上市子公司金杯汽車(chē)部分股份被凍結(jié)；2020 年 8月，遼寧省國(guó)資委牽頭成立華晨集團(tuán)債務(wù)委員會(huì)1。11 月 13 日，華晨集團(tuán)被債權(quán)人提出破產(chǎn)重整申請(qǐng)。核心子公司面臨控制權(quán)喪失，母公司資不抵債流動(dòng)性惡化遼寧省國(guó)有汽車(chē)制造企業(yè)，自主品牌經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳，合并口徑下剔除合

10、資子公司華晨寶馬之后公司實(shí)際處于虧損狀態(tài)。華晨集團(tuán)組建于 2002 年，實(shí)際控制人為遼寧省國(guó)資委。公司主要從事汽車(chē)整車(chē)制造、汽車(chē)零部件制造等業(yè)務(wù)，收入與利潤(rùn)主要來(lái)自合資子公司華晨寶馬汽車(chē)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“華晨寶馬”）所生產(chǎn)1 詳見(jiàn)新世紀(jì)評(píng)級(jí)官網(wǎng) HYPERLINK /page?template=8&pageid=19331&mid=5&listype=1 2020 年 8 月債券市場(chǎng)違約與信用風(fēng)險(xiǎn)事件報(bào)告。銷(xiāo)售的寶馬系列產(chǎn)品。華晨寶馬于 2003 年 5 月由華晨集團(tuán)與寶馬（荷蘭）控股公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“寶馬公司”）合資設(shè)立，雙方持股比例各 50%。由于華晨寶馬公司章程規(guī)定華晨寶馬董事長(zhǎng)、財(cái)務(wù)總監(jiān)等高管

11、職位由華晨集團(tuán)任命，根據(jù)實(shí)質(zhì)重于形式的會(huì)計(jì)處理原則，華晨寶馬納入公司合并范圍。作為我國(guó)三大豪華型乘用車(chē)品牌之一，華晨寶馬近年來(lái)市場(chǎng)份額較為穩(wěn)固，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2019 年，華晨寶馬乘用車(chē)銷(xiāo)量 53.57 萬(wàn)輛，占華晨集團(tuán)全部汽車(chē)整車(chē)產(chǎn)量的 67%；營(yíng)業(yè)收入 1526.33 億元，占公司整車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù)收入的 97.24%。相比之下，華晨集團(tuán)經(jīng)濟(jì)型乘用車(chē)、金杯系列輕客車(chē)等自主品牌發(fā)展緩慢，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳。近年來(lái)隨著汽車(chē)行業(yè)分化程度加劇，公司自主品牌汽車(chē)產(chǎn)量與產(chǎn)能利用率持續(xù)下降。除整車(chē)制造業(yè)務(wù)之外，華晨集團(tuán)汽車(chē)零部件業(yè)務(wù)近年來(lái)發(fā)展較快，對(duì)利潤(rùn)形成一定貢獻(xiàn)，但并不足以覆蓋自主汽車(chē)品牌的虧損。2019

12、年華晨集團(tuán)合并口徑下凈利潤(rùn)為 109.50 億元，但歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)僅為 2.79 億元。2020 年上半年度，華晨寶馬凈利潤(rùn) 27.49 億元，但華晨集團(tuán)合并口徑下歸母凈虧損 1.96 億元，反應(yīng)出疫情沖擊下公司自主品牌業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況加速惡化。公司對(duì)華晨寶馬實(shí)際控制力度較弱，并且隨著汽車(chē)行業(yè)合資股比開(kāi)放未來(lái)將喪失控制權(quán)。從股權(quán)關(guān)系來(lái)看， 華晨中國(guó)通過(guò)港股上市子公司華晨中國(guó)（1114.HK）對(duì)華晨寶馬持股，股權(quán)關(guān)系層級(jí)較多。截至目前華晨集團(tuán)對(duì)華晨中 國(guó)持股比例為 42.32%，對(duì)華晨寶馬持股比例為 21.16%，實(shí)際控制力度較弱。另 一方面，2018 年 10 月，在國(guó)家發(fā)改委取消汽車(chē)

13、行業(yè)外資股比限制之后，華晨集 團(tuán)與寶馬公司簽定協(xié)議，2022 年寶馬公司對(duì)華晨寶馬持股比例由50%上升至75%，屆時(shí)華晨集團(tuán)將失去華晨寶馬的控制權(quán)，寶馬公司將 2022 年末之前向華晨集團(tuán) 支付轉(zhuǎn)讓款 290 億元。在未來(lái)面臨控制權(quán)變更的情況下，華晨集團(tuán)對(duì)華晨寶馬控 制力度不斷下降。母公司口徑下長(zhǎng)期資不抵債，違約前真實(shí)流動(dòng)性狀況已高度惡化。從債務(wù)來(lái)看，華晨集團(tuán)債務(wù)主要集中于母公司，截至 2020 年 6 月末華晨集團(tuán)合并口徑下債務(wù)總額為 641.82 億元，其中母公司口徑下債務(wù)規(guī)模為 445.78 億元；同時(shí)由于對(duì)華晨寶馬的過(guò)度依賴(lài)，華晨集團(tuán)合并報(bào)表中少數(shù)股東權(quán)益占比極高，近年來(lái)保持在 90%

14、以上，母公司層面所有者權(quán)益自 2015 年末以來(lái)長(zhǎng)期為負(fù)值，母公司杠桿水平極高已陷入資不抵債狀態(tài)，自身償債能力極弱。從母公司的流動(dòng)性來(lái)看，華晨集團(tuán)貨幣資金賬面余額較大但大部分由于出具票據(jù)保證金處于受限狀態(tài)。此外，根據(jù)華晨集團(tuán)審計(jì)報(bào)告附注披露，華晨集團(tuán)母公司口徑下對(duì)子公司沈陽(yáng)金杯車(chē)輛制造有限公司以及大連市國(guó)資委下屬的沈陽(yáng)華益新汽車(chē)銷(xiāo)售有限公司、沈陽(yáng)金杯汽車(chē)工業(yè)有限公司等公司存在一定規(guī)模的應(yīng)收利息，透露出公司募集資金主要流向盈利狀況不佳的自主品牌業(yè)務(wù)，同時(shí)存在較大規(guī)模的外部資金占用。截至 2020 年 3 月末，華晨集團(tuán)已使用授信額度 301.97億元，未使用授信額度僅為 23.68 億元，在合并

15、報(bào)表掩蓋之下的真實(shí)流動(dòng)性狀況已高度惡化。圖表 3. 華晨集團(tuán)評(píng)級(jí)調(diào)整歷史評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主體級(jí)別評(píng)級(jí)展望變動(dòng)方向評(píng)級(jí)日期大公AA穩(wěn)定首次2010-07-26AA正面展望調(diào)整正面2011-08-25AA正面展望調(diào)整正面2013-01-23AA+穩(wěn)定級(jí)別上調(diào)2013-07-26AAA穩(wěn)定級(jí)別上調(diào)2015-07-28AAA穩(wěn)定維持2020-06-28AAA/列入觀察名單2020-08-26AA負(fù)面級(jí)別下調(diào)2020-09-28A+負(fù)面級(jí)別下調(diào)2020-10-20BB負(fù)面級(jí)別下調(diào)2020-10-28東方金誠(chéng)AAA穩(wěn)定首次2018-09-10AAA穩(wěn)定維持2020-06-24AAA/列入觀察名單2020-08-2

16、6AA+負(fù)面級(jí)別下調(diào)2020-09-28AA-負(fù)面級(jí)別下調(diào)2020-10-15BBB負(fù)面級(jí)別下調(diào)2020-10-22資料來(lái)源：Wind，新世紀(jì)評(píng)級(jí)整理（三）盛京能源破產(chǎn)重整觸發(fā)存續(xù)債券提前到期10 月 23 日，沈陽(yáng)盛京能源發(fā)展集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“盛京能源”）收到沈陽(yáng)市中級(jí)人民法院的民事裁定書(shū)，公司及其 8 家子公司進(jìn)入破產(chǎn)重整程序，由此導(dǎo)致存續(xù)債券“17 沈公用 PPN001”、“18 沈公用 PPN001”提前到期違約。截至目前，以上 2 支定向工具已由擔(dān)保人瀚華融資擔(dān)保股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“瀚華擔(dān)?！保┨峁┐鷥?。公用事業(yè)國(guó)有企業(yè)破產(chǎn)重整進(jìn)行債務(wù)剝離沈陽(yáng)市公用事業(yè)國(guó)有企業(yè)，主要負(fù)責(zé)沈陽(yáng)市供暖

17、業(yè)務(wù)，盈利狀況不佳，同時(shí) “煤改氣”升級(jí)改造導(dǎo)致債務(wù)負(fù)擔(dān)明顯加重。盛京能源組建于 2011 年 4 月，原名沈陽(yáng)城市公用集團(tuán)有限公司，2019 年 4 月更為現(xiàn)名。公司原由沈陽(yáng)市國(guó)資委直接持股，2017 年 8 月股權(quán)關(guān)系下移至沈陽(yáng)市城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“沈陽(yáng)城投”）名下，實(shí)際控制人仍為沈陽(yáng)市國(guó)資委。公司主要從事供暖、煤炭運(yùn)輸?shù)葮I(yè)務(wù)，其中供暖業(yè)務(wù)占營(yíng)業(yè)收入的三分之二左右，經(jīng)營(yíng)主體為一級(jí)子公司沈陽(yáng)供暖集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“供暖集團(tuán)”）。公司供暖面積近 9000 萬(wàn)平米，占沈陽(yáng)市中心城區(qū)供暖面積的 40%。公司供暖業(yè)務(wù)以自有燃煤鍋爐為主，外購(gòu)供熱為輔，年供暖用煤量近 150 萬(wàn)噸。由于供暖

18、業(yè)務(wù)在北方城市屬于民生基礎(chǔ)設(shè)施，供暖費(fèi)價(jià)格固定，盛京能源自身盈利狀況不佳，對(duì)財(cái)政補(bǔ)貼依賴(lài)較高。加之近年來(lái)沈陽(yáng)市積極推行“煤改氣”，公司投入大額資金進(jìn)行設(shè)備更新升級(jí)改造，資本性支出壓力大幅攀升，導(dǎo)致債務(wù)負(fù)擔(dān)明顯加重。20142016 年末及 2017 年 3 月末公司有息債務(wù)規(guī)模分別為 67.72億元、81.14 億元、94.26 億元和 101.36 億元，呈現(xiàn)明顯上升態(tài)勢(shì)。政府支持力度有限，破產(chǎn)重整前曾計(jì)劃引入央企進(jìn)行混改。雖然盛京能源并未披露 2017 年以來(lái)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，但考慮到近年來(lái)沈陽(yáng)市近年來(lái)經(jīng)濟(jì)增速較為低迷，財(cái)政收支平衡壓力較大，公司可以從沈陽(yáng)市政府與沈陽(yáng)市國(guó)資委獲得的支持力度較為有

19、限。為緩解債務(wù)壓力、提升運(yùn)營(yíng)效率，沈陽(yáng)市國(guó)資委積極推進(jìn)盛京能源進(jìn)行混改，但截至公司破產(chǎn)重整前并未取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。2019 年 7 月，沈陽(yáng)市政府與華潤(rùn)（集團(tuán)）有限公司簽定戰(zhàn)略合作框架協(xié)議。但由于盛京能源債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，混改實(shí)施難度較大。從公司架構(gòu)來(lái)看，盛京能源核心供暖業(yè)務(wù)集中于供暖集團(tuán)名下的二級(jí)子公司沈陽(yáng)惠天熱電股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“惠天熱電”， 000692.SZ），而惠天熱電并不在此次破產(chǎn)重整子公司的范圍之內(nèi)。盛京能源破產(chǎn)重整后預(yù)計(jì)將對(duì)部分債務(wù)進(jìn)行減記，降低了未來(lái)核心業(yè)務(wù)混改的難度。圖表 4. 盛京能源評(píng)級(jí)歷史評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主體級(jí)別評(píng)級(jí)展望變動(dòng)方向評(píng)級(jí)日期大公AA穩(wěn)定首次2012-09-19AA穩(wěn)定維持2017-07-26資料來(lái)源：Wind，新世紀(jì)評(píng)級(jí)整理二、信用風(fēng)險(xiǎn)事件（一）盛潤(rùn)控股“16 盛潤(rùn)債”展期10 月 12 日，河南盛潤(rùn)控股集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“盛潤(rùn)控股”）支付公司債券“16 盛潤(rùn)債”部分利息款項(xiàng) 1516.41 萬(wàn)元，剩余 3,256.1775 萬(wàn)元展期償付。此前在 4 月 10 日，盛潤(rùn)控股與債券持有人達(dá)成協(xié)議，將“16 盛潤(rùn)債”利息 4772.5875萬(wàn)元延期至 10 月 12 日償付。除“16 盛潤(rùn)債”外，發(fā)行人尚存 4 支私募債。當(dāng)前待償付債券余額 29.36 億元。盛潤(rùn)控股為河南省民