1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250004 美國(guó)禁投令影響幾何？ 1 HYPERLINK l _TOC_250003 指數(shù)調(diào)整帶來(lái)的資金影響有多大？ 3 HYPERLINK l _TOC_250002 長(zhǎng)期看，中國(guó)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的基本面受沖擊較小 5 HYPERLINK l _TOC_250001 從三大運(yùn)營(yíng)商美股退市看禁令影響 6 HYPERLINK l _TOC_250000 展望未來(lái)，投資禁令范圍或?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)大 7風(fēng)險(xiǎn)因素 8插圖目錄圖：全球TF資產(chǎn)管理規(guī)模及數(shù)量 3圖：截至0年2月1日全球追蹤主要指數(shù)的TF產(chǎn)品規(guī)模 4表格目錄表：已被美國(guó)財(cái)政部列入黑名單的中國(guó)企業(yè)和上市主體 1表：

2、已被剔除指數(shù)公司的被動(dòng)資金賣出情況 4表：近期美國(guó)針對(duì)中國(guó)企業(yè)的禁令梳理 5表：已經(jīng)被剔除公司0年的非中國(guó)大陸營(yíng)收占比 5表：三大運(yùn)營(yíng)商R占總股本份額較低 6表：部分持股超過(guò)%的子公司及其可能的被動(dòng)流出規(guī)模 7表：被剔除主要指數(shù)的公司控股%以上子公司的非中國(guó)大陸營(yíng)收占比 8美國(guó)“禁投令”影響幾何？0 年1 月2 日，美國(guó)時(shí)任總統(tǒng)特朗普簽署行政令，禁止美國(guó)向疑似中國(guó)軍方持有及控制的中國(guó)公司投資根據(jù)禁令要求，美國(guó)投資公司養(yǎng)老基金以及其他類型的投方將不能購(gòu)買被美國(guó)財(cái)政部列為疑似中國(guó)解放軍控制的企業(yè)。根據(jù)這項(xiàng)指令從1年1月1日起美國(guó)投資者將不能購(gòu)買被納入名單上的公司股票而為沽清這些資產(chǎn)所作的交易最晚可

3、以持續(xù)到1年1月1日截止到1年 1月0日，上述名單共包含5家中國(guó)企業(yè)，其中不乏中芯國(guó)際海康威視中國(guó)中車等行業(yè)龍頭。英文全稱中文全稱A股代碼港股代碼Ao Eine英文全稱中文全稱A股代碼港股代碼Ao Einetion fina中國(guó)航發(fā)動(dòng)集團(tuán)限公司AiationItytion f ina AI)ina AcmyfchVcle TecloyAT)ina AsceSciece d Istytion AI)ina AsceSciece d Tecloytion ina mmctios中國(guó)交建設(shè)團(tuán)有公司.SH.Kina sttionTecloy . t. T)ina Elctcstion E)ina El

4、ctcsTcloy Gp tion ET)ina Gl cler .ina IttiolEining slting .E)ina ile mmctios中國(guó)移通信團(tuán)有公司.Kina tiol mcl tion mina tiol mclEining Gp , t.中國(guó)化工程份有公司E).SHina tiol cler .中國(guó)核業(yè)集團(tuán)ina tiol fse Oil. O)ina th Istis Gp tion inco G)ina clerEining sttion tion中國(guó)航工業(yè)團(tuán)有公中國(guó)運(yùn)火箭術(shù)研院 中國(guó)航科工團(tuán)有公中國(guó)航科技團(tuán)有公sttion my)中國(guó)建技術(shù)團(tuán)有公司 中國(guó)電信息業(yè)

5、集有限中國(guó)電科技團(tuán)有公中國(guó)廣集團(tuán)限公司 中國(guó)國(guó)電子務(wù)中心Gp中國(guó)化集團(tuán)限公司中國(guó)海石油團(tuán)有公司中國(guó)兵工業(yè)團(tuán)有公司 中國(guó)核業(yè)建股份限公英文全稱中文全稱A股代碼港股代碼E)ina ilystctiontion ) ina SipilingItytion SI)ina SthItiesGp tion SG)中國(guó)鐵建設(shè)份有公司.SH.K中國(guó)船重工團(tuán)公中國(guó)兵裝備團(tuán)ina Scst中國(guó)東紅衛(wèi)股份限公司.SHina Stte ttion Gp., t.ina Stte tion SS)中國(guó)建集團(tuán)限公司中國(guó)船工業(yè)團(tuán)公司ina Telcmmctios .中國(guó)電集團(tuán).Kina The Gs tionmitdina

6、 itd tk mmictiosGp o td三峽集團(tuán)中國(guó)聯(lián)通.SH.KC .中國(guó)中車.SH.King Ifmion IstyoS) u ikision 曙光信產(chǎn)業(yè)份有公司.SHTecloyTecloy, t. kisio)i華為Isr Gp浪潮集團(tuán)Pa Elcts Gp南京熊貓.SH.KSmctr fting Ittiol. SI)中芯國(guó)際.SH.KSincm Gp o td中國(guó)中集資料來(lái)：美財(cái)政、中證研究部隨著美國(guó)財(cái)政部對(duì)“黑名單上中國(guó)公司的投資禁令的發(fā)布全球主要指數(shù)公紛紛宣布將上述被美國(guó)制裁的中國(guó)企業(yè)從其旗艦指數(shù)中剔除，具體來(lái)看：（0年2月9日標(biāo)普道瓊斯指數(shù)公（PoJsIndcs宣布將共

7、計(jì)1家中資企業(yè)從其股票和債券指數(shù)中剔除，包括?？低暫椭行緡?guó)際。0家中企證券將被認(rèn)定為沒有資格納入相關(guān)股指，2月1日開盤前生效。該公司還會(huì)在其固定益指數(shù)中剔除另外1家中企的證券，1年1月1日開盤前生效。（0年2月1日英國(guó)富時(shí)羅素公（TEssl從包括富時(shí)全球股票指數(shù)系列在內(nèi)的相關(guān)產(chǎn)品內(nèi)剔除8家中國(guó)公司的股票這8家企業(yè)包括?？低曋袊?guó)建中國(guó)航天衛(wèi)星中國(guó)交通建設(shè)股份有限公司中國(guó)核工程建設(shè)集團(tuán)有限公司中國(guó)中車股份有限公司、曙光信息產(chǎn)業(yè)有限公司和中國(guó)化工股份有限公司但富時(shí)羅素方面也示，在制裁解除之日起2個(gè)月后，會(huì)考慮重新將這些中國(guó)公司納入標(biāo)準(zhǔn)富時(shí)羅素指數(shù)。21 年1 月7 日，富時(shí)羅素在一份聲明中表示，

8、從富時(shí)全球股票指數(shù)系列(GI)、富時(shí)全球中國(guó)A 股包容性指數(shù)以及相關(guān)指數(shù)中剔除中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián)通香港（0年2月5日MI明晟表示將把七家中國(guó)公司從其全球指數(shù)中剔除，這是繼美國(guó)限制持有這些公司之后第三家這樣做的主要指數(shù)發(fā)行商被刪除的公司包括芯國(guó)際中國(guó)交通建設(shè)股份有限公司和杭州?？低曋袊?guó)鐵建中國(guó)航天中國(guó)中車和曙光信息產(chǎn)業(yè)。自1月5日交易結(jié)束后生效。此外，1月8日，MI 明晟再次宣布旗下指數(shù)剔除三家中國(guó)電信運(yùn)營(yíng)商。（）美國(guó)證券交易所納斯達(dá)克”（s）在0 年2 月11 日公開表示，為了因美國(guó)限制購(gòu)買股票的政策將中芯國(guó)際中國(guó)鐵建中國(guó)交通建設(shè)中國(guó)中車等4家美國(guó)政府列為黑名單的中資企業(yè)從該指數(shù)中刪

9、除。指數(shù)調(diào)整帶來(lái)的資金影響有多大？結(jié)合主要指數(shù)的聲明我們認(rèn)為指數(shù)供應(yīng)商的舉動(dòng)在一定程度上體現(xiàn)了美國(guó)政府對(duì)于中國(guó)企業(yè)投資禁令的實(shí)質(zhì)影響。特朗普政府在0 年2 月8 日強(qiáng)化了這項(xiàng)行政命令，美國(guó)財(cái)政部在該聲明中表示1月頒布的行政命令同樣適用于指數(shù)股票型基（TF指數(shù)基金。近年來(lái)隨著人民幣國(guó)際化的進(jìn)程不斷加快內(nèi)地資本市場(chǎng)在境外的影響力也逐擴(kuò)大外資除了通過(guò)陸股通購(gòu)買內(nèi)地股票外購(gòu)買離岸市場(chǎng)的發(fā)行產(chǎn)品也成為外資投資中國(guó)的重要一環(huán)一般來(lái)說(shuō)離岸市場(chǎng)產(chǎn)品分為追蹤指數(shù)的被動(dòng)型基（TF/T以及金衍生品而這兩者的區(qū)別在于被動(dòng)型基金產(chǎn)品的申購(gòu)和贖回往往涉及到對(duì)所追蹤指數(shù)成份的資金流動(dòng)（目前離岸市場(chǎng)TF產(chǎn)品主要追蹤的指數(shù)包括

10、滬深0、MI Cia以及富時(shí)，資金的流動(dòng)側(cè)面反映了外資對(duì)于內(nèi)地市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。從全球范圍看TF/TP產(chǎn)品的管理規(guī)模取得了質(zhì)的飛躍截至0年三季度根據(jù)TGI的數(shù)據(jù)顯示全球TF/TP規(guī)模達(dá)到9萬(wàn)億美元環(huán)比增長(zhǎng)%同時(shí)在20年8月，全球TF/TP市場(chǎng)管理規(guī)模首次突破7萬(wàn)億美元大關(guān)。過(guò)去十年（-）全球TF 資產(chǎn)管理規(guī)模的復(fù)合增長(zhǎng)率約為%，近年來(lái)的高速發(fā)展可見一斑。從數(shù)量上來(lái)看，9 年末，全球共有0 支TF 產(chǎn)品，同樣創(chuàng)歷史新高（8 年末為 4只。圖：全球TF資產(chǎn)理規(guī)及量資產(chǎn)管理模十億元）ETF/ETP數(shù)（右）,.,.,.,.,.,.,.35791357,0,0,0,0,0,0,0,0,00資料來(lái)：EFG，

11、中證券部美國(guó)政府通過(guò)此次行政令制裁相關(guān)中國(guó)企業(yè)將導(dǎo)致資金的被動(dòng)流出近年來(lái)隨著內(nèi)地資本市場(chǎng)的發(fā)展境外通過(guò)TF產(chǎn)品購(gòu)買內(nèi)地資產(chǎn)的產(chǎn)品種類更加多樣化成交也更加躍。因此我們認(rèn)為美國(guó)政府通過(guò)此次行政令制裁相關(guān)中國(guó)企業(yè)將首先體現(xiàn)在指數(shù)型基由于調(diào)整帶來(lái)的資金被動(dòng)賣出。根據(jù)我們的測(cè)算截至0年2月1日全球TF主要產(chǎn)品中追蹤MIACWI和mgMkt 指數(shù)基金管理規(guī)模分別超過(guò)0億美元和0億美元追蹤Mna和MI CiaA股的指數(shù)基金規(guī)模則相對(duì)較小，分別為6億美元和1億美元。此外全球追蹤富時(shí)羅素新興市場(chǎng)指數(shù)富時(shí)羅素中國(guó)0以及富時(shí)羅素中國(guó)0的TF產(chǎn)品規(guī)模分別是7億美元、3億美元和0億美元。圖：截至0年2月1日全球追蹤要指

12、的TF產(chǎn)品（百萬(wàn)元）0資料來(lái)：Blomb，中信證研究部指數(shù)剔除被列“黑名單的中國(guó)公司將進(jìn)一步帶動(dòng)被動(dòng)資金對(duì)于個(gè)股的一次性流出。根據(jù)我們的測(cè)算，目前已被剔除的中國(guó)企業(yè)中中國(guó)移動(dòng)作為被動(dòng)資金追蹤規(guī)模最大的市公司，料將導(dǎo)致超過(guò)0億美元的被動(dòng)資金一次性流出。表：已被剔指數(shù)司的動(dòng)金賣出況股票代碼公司簡(jiǎn)稱流出規(guī)模（百萬(wàn)美元)日均成交額（百萬(wàn)元）日均成交額占比（）.SZ?？低?3,.7.%.K中芯國(guó)（）.7,.4.%.SH中芯國(guó)（）.0,.0.%.SH中國(guó)建（）.9,.6.%.SH中國(guó)鐵（）.1.6.%.K中國(guó)鐵（）.6.0.%.K中國(guó)電（）.9.4.%.K中國(guó)移（）.7,.8.%.SH中國(guó)聯(lián)（）.7.4

13、.%.K中國(guó)聯(lián)（）.5.2.%.SH中國(guó)中（）.1.5.%.K中國(guó)中（）.7.6.%.SH南京熊（）.3.1.%.K南京熊（）.0.6.%股票代碼公司簡(jiǎn)稱流出規(guī)模（百萬(wàn)美元)日均成交額（百萬(wàn)元）日均成交額占比（）.SH中國(guó)化學(xué).4.0.%.SH中科曙光.6,.6.%.SH中國(guó)衛(wèi)星.1,.9.%.SH中國(guó)核（）.9.4.%.SH中國(guó)交（）.1.8.%.K中國(guó)交（）.1.4.%資料來(lái)：Bmb，中信證研究部長(zhǎng)期看，中國(guó)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的基本面受沖擊較小與此前美國(guó)商務(wù)部公布“實(shí)體清單不同特朗普于 0年 1月 2日簽署的行政命令未對(duì)公司在美業(yè)務(wù)做出任何限制此次的行政命令僅禁止了美國(guó)投資公司養(yǎng)老金及其他類型的投資

14、方購(gòu)買這些公司的股票和相關(guān)的指數(shù)基金從公司業(yè)務(wù)層面上看，國(guó)企業(yè)主要受限于美國(guó)商務(wù)部所發(fā)布出口管制條例和實(shí)體清單。這些條例主要針對(duì)出口管制和經(jīng)濟(jì)制裁，對(duì)相關(guān)公司在美國(guó)開展投資未做出明確規(guī)定。表：近期美針對(duì)國(guó)企的令梳理簽署者發(fā)布日期具體限制措施行政令美國(guó)總統(tǒng)0年1月2日禁止美投資司、老基及他型的投方買5家于中國(guó)相公司的票和關(guān)的數(shù)基。擴(kuò)大中國(guó)俄羅斯及委內(nèi)拉軍最終途或最用戶品的口、在口和內(nèi)轉(zhuǎn)移美國(guó)商部0年4月8日美國(guó)企向清上所舉公銷產(chǎn)需要申許可，許證審由個(gè)分析”改為推定絕”。的出口制對(duì)出管制例重大修改禁止向單中業(yè)出美國(guó)產(chǎn)技術(shù)美國(guó)商部0年5月5日或軟件產(chǎn)的國(guó)產(chǎn)。資料來(lái)：美財(cái)政官網(wǎng)美商務(wù)部網(wǎng)，信證研究部當(dāng)

15、然需要指出的是目前被列“黑名單的相關(guān)中國(guó)企業(yè)大部分同樣被列“實(shí)體清單”中，但這些公司的海外業(yè)務(wù)占比較低，絕大部分公司的海外業(yè)務(wù)不包括北美地區(qū)。包括三大運(yùn)營(yíng)商在內(nèi)的公司0年非中國(guó)大陸營(yíng)收占比不足%即使部分公司的非中國(guó)大陸營(yíng)業(yè)收入占比相對(duì)較高，但其中主要包含的是中國(guó)香港與澳門地區(qū)的業(yè)務(wù)少數(shù)司的業(yè)務(wù)覆蓋亞太地區(qū)。表：已經(jīng)被除司0年的非中國(guó)陸營(yíng)占比%)非中國(guó)大陸營(yíng)收占比非中國(guó)大陸營(yíng)收占比（）（）?？低?%中國(guó)中車.%中芯國(guó)際.%南京熊貓.%中國(guó)建筑.%中國(guó)化學(xué).%中國(guó)鐵建.%中科曙光.%中國(guó)電信.%中國(guó)衛(wèi)星.%中國(guó)移動(dòng).%中國(guó)核建.%中國(guó)聯(lián)通.%中國(guó)交建.%資料來(lái)W，中信證研究部總體來(lái)說(shuō)，我們判斷該

16、行政命令更多會(huì)對(duì)公司股價(jià)造成短期沖擊，并不會(huì)對(duì)公司基面造成長(zhǎng)期實(shí)質(zhì)性影響。同時(shí)，由于被動(dòng)資金的一次性調(diào)倉(cāng)行為造成的股價(jià)下跌有望在時(shí)間內(nèi)被市場(chǎng)充分反映，中長(zhǎng)期看股價(jià)調(diào)整將提供更好的配置時(shí)點(diǎn)相關(guān)的優(yōu)質(zhì)中國(guó)資將更加具備投資性價(jià)比。從三大運(yùn)營(yíng)商美股退市看禁令影響繼1月2日特朗普簽署行政令宣稱將制裁疑似中國(guó)軍方持有及控制的中國(guó)公司交所于1 年1 月6 日表示確定將于1 月1 日啟動(dòng)對(duì)中國(guó)電信、中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)聯(lián)通三家電信業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)商的摘牌程序根據(jù)公告紐交所將于1年1月8日凌晨0暫停三大運(yùn)營(yíng)商美國(guó)存托股份的買賣，存管信托及結(jié)算公司（TC）按照8 日?qǐng)?zhí)行的交易進(jìn)行結(jié)算且紐交所將于1月1日上午0起禁止任何美國(guó)人士

17、與三家公司之間的證券交易或投資。持有三家中國(guó)電信商美股 DR的美國(guó)投資人將面臨三個(gè)選擇在1月8日收盤前賣出相應(yīng)股票；）將所持有R 轉(zhuǎn)為中國(guó)香港市場(chǎng)的普通股后繼續(xù)交易；）退市后美股TC（場(chǎng)外交易）市場(chǎng)繼續(xù)進(jìn)行交易。但需要注意的是，TC 市場(chǎng)的流動(dòng)性相對(duì)差，股票估值亦會(huì)受到影響。中國(guó)三大運(yùn)營(yíng)商美股 R退市影響或有限。）三大運(yùn)營(yíng)商美股R占比較小，退市對(duì)交易面影響或有限。根據(jù)三大運(yùn)營(yíng)商年報(bào)，截至0 年一季度末前后，中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián)通 R 數(shù)量分為 4 萬(wàn)、55 萬(wàn)和 03 萬(wàn)份，分別對(duì)應(yīng),9/55/300萬(wàn)股股票其R對(duì)應(yīng)股票占總股本的比例分別僅有%和%。表：三大運(yùn)商AR占總份額較低公司AR數(shù)

18、量（萬(wàn)）每份AR對(duì)應(yīng)股票數(shù)AR總股數(shù)（）總股數(shù)億股）AR占總股本額中國(guó)移動(dòng),45,2.5.%中國(guó)電信,3.2.%中國(guó)聯(lián)通,3,0.8.%資料來(lái)大運(yùn)商年美W中信券研部通組 注中國(guó)動(dòng)AR數(shù)量截至0年3月1日國(guó)信AS數(shù)量截至0 年4 月3 日；中聯(lián)通AS 數(shù)量截至0 年4 月5 日。 注：中國(guó)電非流較多，AR 占全部通股的額為 .。運(yùn)營(yíng)商現(xiàn)金流強(qiáng)勁賬上現(xiàn)金充足上市后并無(wú)在美國(guó)融資記錄美股上市幾無(wú)融資功能在當(dāng)前中美博弈下風(fēng)險(xiǎn)加大美股融資的意義越來(lái)越小三大運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)基全在國(guó)內(nèi)海外業(yè)務(wù)收入占比極低，在美國(guó)的收入幾乎可忽略不計(jì)該退市程序?qū)ζ浣?jīng)方面幾乎無(wú)影響股價(jià)表現(xiàn)看盡管1月1日消息傳出后三大運(yùn)營(yíng)商股價(jià)短期受

19、到?jīng)_擊，但后續(xù)快速回升。1 月 1 日-0 日間，中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通及中國(guó)移動(dòng)港股表現(xiàn)分別為 .1%-/-6.1%，可見美股退市對(duì)其影響相對(duì)較小。綜合來(lái)看紐交所啟動(dòng)三大運(yùn)營(yíng)商退市對(duì)其交易、業(yè)務(wù)及融資等層面影響較小此信號(hào)意義更大于實(shí)際意義另外倘若三大運(yùn)營(yíng)商正式退出美國(guó)股票市場(chǎng)其港股與A受外資影響的效果將減弱公司的估值有望回升在美國(guó)發(fā)行的R受美國(guó)政府的監(jiān)管亦有望在退市后節(jié)省每年披露信息的相關(guān)費(fèi)用因此通過(guò)分析三大運(yùn)營(yíng)商美股退市情況我們認(rèn)為若現(xiàn)已被制裁的企業(yè)子公司同樣受到制裁甚至被要求退市，其影響將亦可控。展望未來(lái)，投資禁令范圍或?qū)⑦M(jìn)一步擴(kuò)大隨著事件的不斷發(fā)酵我們認(rèn)為未來(lái)拜登政府上臺(tái)將很難改變特朗普政

20、府對(duì)于中國(guó)企業(yè)的投資禁令。0 年2 月8 日，美國(guó)再次擴(kuò)大投資中國(guó)企業(yè)禁令，包括富時(shí)羅素在內(nèi)的主要指數(shù)公司再度表示因美國(guó)財(cái)政部相關(guān)公告可能將在全球指數(shù)中剔除更多中國(guó)公司主要包括被認(rèn)定為疑似中國(guó)軍方擁有或控制的中資企業(yè)的子公司美國(guó)財(cái)政部2月8 日還聲明，考慮進(jìn)一步對(duì)于名單內(nèi)企業(yè)%以上控股的子公司出具同樣的一份清單以限制相關(guān)投資者的購(gòu)買。我們對(duì)于被列入“黑名單的中國(guó)企業(yè)以及控股子公司進(jìn)行進(jìn)一步梳理篩選出部持股比例超過(guò)%的上市主體，具體公司名單如下：表：部分持超過(guò)的子公及其可的被流出模公司代碼公司簡(jiǎn)稱流出規(guī)模（百萬(wàn)美元）日均成交額（百萬(wàn)元）日均成交額占比（）.SH中國(guó)核電.9.0.%.SH中國(guó)衛(wèi)通.8.2.%.SH長(zhǎng)江電力