1、海外市場觀察如何監(jiān)測美股市場的熱度、杠桿與流動性？2021 年 1 月 25 日1 月 31 日焦點(diǎn)討論：如何刻畫并監(jiān)測美股的情緒、形態(tài)、參與者、杠桿與流動性近期，美股市場上出現(xiàn)的個人投資者驅(qū)動部分個股大漲的案例引發(fā)廣泛關(guān)注，進(jìn)而衍生出對于美股市場是否出現(xiàn)“亢奮”跡象甚至由于引發(fā)潛在風(fēng)險的擔(dān)憂。這一擔(dān)憂的大背景是，疫情以來持續(xù)的低利率環(huán)境、充裕的流動性、以及財政大規(guī)模轉(zhuǎn)移支付下居民可支配收入增加導(dǎo)致散戶入市熱情增加，而高漲市場下的賺錢效應(yīng)和低資金成本又助推了邊際 “加杠桿”的沖動。那么面對這一市場環(huán)境，擺在我們面前的問題是如何從微觀結(jié)構(gòu)上刻畫美股市場情緒的高低、倉位和杠桿的多寡，及流動性的充沛

2、程度？誠然對于參與者眾多、總市值規(guī)模高達(dá) 44 萬億美元的美股市場而言，想要做出精準(zhǔn)刻畫并不現(xiàn)實(shí)，特別是內(nèi)部結(jié)構(gòu)的差異，更何況一些通過場外和衍生品實(shí)現(xiàn)的交易缺乏公開數(shù)據(jù)。因此本文中，我們以一些常用且可得指標(biāo)為基礎(chǔ)，勾畫情緒杠桿與資金情況，但也并非完全枚舉窮盡。要明確的是，除非到了極端水平，單純靠情緒倉位等技術(shù)指標(biāo)不能作為判斷市場中期趨勢的絕對依據(jù)，更多時候是助推的催化劑，即為同步而非領(lǐng)先指標(biāo)。例如超買、擁擠交易或高杠桿在一些誘因下加大市場壓力反之亦然。具體來看，一、市場情緒：VIX、超買超賣、AAII 個人投資者情緒、Market Vane 交易員情緒，Put/Call 比例VIX：是美股最為

3、常用的刻畫風(fēng)險情緒的晴雨表，其本質(zhì)是一系列標(biāo)普 500 指數(shù)未來 30 天期權(quán)隱含的年化預(yù)期波動率，具有均值回歸、肥尾分布、短期自相關(guān)性，無法提供擇時依據(jù)、且 VIX 產(chǎn)品時間價值損耗一系列特征（處于歷史低位的波動率意味著什么？）近期 VIX 躍升，上周三單日波幅創(chuàng) 2018 年 2 月 5 日以來新高，甚者超越 2020 年疫情期間波幅，略顯異常。2018 年 2 月 5 日 VIX 大幅跳升導(dǎo)致看空 VIX 的 ETF 產(chǎn)品 XIV 被迫清盤，并導(dǎo)致一系列錨定波動率的策略如風(fēng)險平價承受明顯損失，進(jìn)而放大了波動。超買超賣：超買并非一定以大跌收場，也不是市場長期趨勢的依據(jù)但疊加其他催化劑會放大

4、波動。近期大跌后，超買已明顯緩解。AAII 個人投資者情緒：通過周度問卷采樣調(diào)查個人投資者對未來 6個月多空情緒，這一指標(biāo)高點(diǎn)出現(xiàn)在 2020 年 11 月，今年以來持續(xù)回落，與近期感知上的“散戶亢奮”不符。Market Vane 期貨市場交易員情緒，12 月底處于 52%的中性水平。Call/Put 比例，反映期權(quán)市場多空成交比例，目前為 1.74，亢奮程度有所回落，但依然超過歷史均值一倍標(biāo)準(zhǔn)差 1.6。二、市場形態(tài)：200 天均線占比，上漲下跌占比，指數(shù)與個股趨同度200 天均線以上個股占比：刻畫市場漲跌強(qiáng)度，當(dāng)前標(biāo)普 500 指數(shù)為 86.8%，從 12 月底的 92%略有回落，但仍處高

5、位。下頁繼續(xù)上漲下跌家數(shù)占比：衡量市場表現(xiàn)集中度，過高時表明整體情緒亢奮；兩者背離時，如指數(shù)上漲但比例下降則表明指數(shù)為較少個股驅(qū)動，去年 12 月以來即是如此。指數(shù)與權(quán)重股隱含波動率相關(guān)性：衡量指數(shù)與權(quán)重股趨同度，處于低位意味著市場和權(quán)重股“背離”較大，上周波動前降至 16%的低位，周五飆升至 52%的相對高點(diǎn)。三、投資者結(jié)構(gòu)與參與度：美股整體投資者結(jié)構(gòu)、機(jī)構(gòu)持股比例、散戶成交占比美股市場投資者結(jié)構(gòu)：源自美聯(lián)儲金融賬戶表，是對美股市場參與者相對最全面的刻畫，但目前只截止三季度。最新數(shù)據(jù)顯示，居民與非盈利機(jī)構(gòu)持股占比從一季度的 38%升至 39.1%，一定程度上說明美股市場的確出了散戶化的跡象。

6、不過需要說明的是，根據(jù)美聯(lián)儲定義，由于這一賬戶為“殘差項(xiàng)”，會包含其他所有無法統(tǒng)計(jì)的機(jī)構(gòu)（如部分對沖基金、私募股權(quán)基金等等），因此如果直接用這個指標(biāo)作為個人持股占比的衡量的話，會明顯高估（解析美股投資者結(jié)構(gòu)與居民資產(chǎn)負(fù)債表、美國 “影子銀行”初探）；機(jī)構(gòu)持股比例：主要投資機(jī)構(gòu)會定期向 SEC 披露其持倉情況（13F 表格），我們可以以此倒推出持股比例。從我們整理的美股前 100 大個股機(jī)構(gòu)持股比例看，機(jī)構(gòu)持股 2020 年以來持續(xù)回落，從 79%降至 75.8%左右，與個人投資者參者度增加不無關(guān)系。散戶交易和傭金貢獻(xiàn)：SEC 要求主要的散戶交易平臺定期披露其交易和傭金數(shù)據(jù)（606 規(guī)則），我們

7、匯總美國 5 家最大也是個人投資最為常用的平臺，如 Robinhood、 TD Ameritrade 等，發(fā)現(xiàn)其交易傭金二季度為高點(diǎn)；這 5 家平臺的交易量占美股總成交的比例二季度一度攀升至 18%的高點(diǎn)，三季度有所回落。四、杠桿水平：融資余額與隱含杠桿、未平倉期權(quán)規(guī)模融資余額與隱含杠桿：通過券商融資買入（buying on margin）規(guī)模需要定期披露，這一加杠桿方式可以近似看作以個人投資者為主。截止 12 月的最新數(shù)據(jù)顯示，融資余額超過 7780 億美元的歷史高點(diǎn)，占美股總市值的 1.1%；不過由于自有資金規(guī)模在同樣增加，因此隱含的杠桿水平為 2.72，低于 2018 年中接近 3 倍杠

8、桿的高點(diǎn)。期權(quán)未平倉量：通過期權(quán)也可以實(shí)現(xiàn)加杠桿的目的，2020 年下半年以來，芝加哥商品交易所（C）所有未平倉的看多期權(quán)（Call Option）量激增至 212 萬份，較上半年大幅增長 30%，也使得多空未平倉量比例升至 2008 年以來的高位。五、金融市場流動性：Libor/FRA 利差、商業(yè)票據(jù)利差、貨幣互換、信用利差Libor/FRA-OIS 利差：由于參與者主體為銀行等金融機(jī)構(gòu)，因此主要衡量金融系統(tǒng)內(nèi)的流動性情況，這也是為什么 2008 年這一指標(biāo)飆升而 2020 年 3 月疫情爆發(fā)時并沒有的主要原因，因?yàn)楸据喴咔槲C(jī)主要發(fā)生在非金融企業(yè)而非金融體系。目前二者均處于歷史低位，表明金

9、融體系流動性依然非常充裕。商業(yè)票據(jù)：是企業(yè)短期融資的主要渠道，因此更多衡量非金融企業(yè)的流動性狀況，3月因?yàn)橐咔闆_擊“冰封”現(xiàn)金流，使得商業(yè)票據(jù)利差一度飆升至遠(yuǎn)超 2008 年金融危機(jī)的高位。但目前這一水平也處于歷史低位，表明企業(yè)融資市場流動性也依然充裕。貨幣互換：美元與歐元日元互換利差（Swap），主要用以衡量全球美元的充裕程度，3 月份美元流動性緊張一度導(dǎo)致這一利差飆升，但目前也處于低位。信用利差：投資級和高收益?zhèn)男庞美詈饬块L期企業(yè)的融資成本，在流動性緊張或者信用市場受到?jīng)_擊時也會快速走高，2020 年 3 月份即是如此，目前兩者均處于歷史低位，得益于美聯(lián)儲“扭曲”債券市場定價和大量的流

10、動性投放。綜合上文指標(biāo)監(jiān)測，我們不難看出，當(dāng)前美股市場情緒和形態(tài)指標(biāo)多數(shù)都處于較為飽滿的狀態(tài)、散戶參與度增加、融資杠桿和期權(quán)倉位上升都使其容易受到外部擾動，但也并非都處于歷史極值，后續(xù)需要關(guān)注動態(tài)變化。此外，金融市場流動性依然充裕，并未出現(xiàn)收緊；我們認(rèn)為基本面在新一輪財政刺激和疫苗接種加速的背景下也有望提供支撐。市場動態(tài)：VIX 驟升，全球估值普跌；美元微漲，美股空頭激增資產(chǎn)表現(xiàn)：大宗債股；全球股市普跌，美元微升。美元計(jì)價下，大類資產(chǎn)排序?yàn)榇笞趥?；VIX 多頭、天然氣、大豆、比特幣等領(lǐng)先；韓國等新興及發(fā)達(dá)市場主要股市均下跌。板塊層面，美股各板塊悉數(shù)下跌，能源、汽車與零部件、半導(dǎo)體、銀行等板塊

11、領(lǐng)跌。美債利率回落，利差走闊。美元指數(shù)微升。情緒倉位：VIX 驟升、超買緩解，美股空頭激增。過去一周，VIX 一度驟升，各主要超買情況普遍緩解，美股投機(jī)性空頭倉位大幅增加。資金流向：美股和新興市場加速流入。上周，美國和新興股市加速流入，發(fā)達(dá)歐洲和日本流入略有放緩?；久媾c政策：美國 4Q GDP 略低預(yù)期，耐用品訂單回落。四季度美國 GDP 年化環(huán)比增長 4.0%，略低于預(yù)期，個人服務(wù)消費(fèi)支出（1.8%）、非住宅（1.7%）和住宅投資（1.29%）是主要貢獻(xiàn)，進(jìn)出口拖累較大（-1.52%）。此外，12 月制造業(yè)需求回落，資本品和耐用品訂單均低于前值。12 月新屋銷售也有所下行。美股盈利預(yù)測調(diào)整

12、情緒出現(xiàn)改善，但歐洲、日本、及新興繼續(xù)承壓。市場估值：主要市場估值回落。當(dāng)前美股 12 月動態(tài) PE 降至 21.5 倍，而 29.9 倍的靜態(tài) P/E 略高于增長（1 月 Markit 制造業(yè) PMI 初值=59.1）和流動性（10 年美債利率 1.07%）能夠支撐的合理水平（29.2 倍）。圖表 1: VIX 是美股最為常用的刻畫風(fēng)險情緒的晴雨表，其本質(zhì)是一系列標(biāo)普 500 指數(shù)未來 30 天期權(quán)隱含的年化預(yù)期波動率圖表 2: 超買超賣是衡量市場短期情緒飽滿度的指標(biāo)，超買并非一定要以大跌收場，也不是市場長期趨勢的判斷依據(jù)標(biāo)普500 VIX指數(shù)股票指數(shù)隱含波動率指數(shù)(%) 998979695

13、949392919Jan-03 Aug-03 Mar-04 Oct-04 May-05 Dec-05 Jul-06 Feb-07 Sep-07 Apr-08 Nov-08 Jun-09 Jan-10 Aug-10 Mar-11 Oct-11 May-12 Dec-12 Jul-13 Feb-14 Sep-14 Apr-15 Nov-15 Jun-16 Jan-17 Aug-17 Mar-18 Oct-18 May-19 Dec-19 Jul-209圖表 3: Market Vane 期貨市場交易員情緒，12 月底處于52%的中性水平標(biāo)普500指數(shù)Market Vane期貨市場交易員情緒（右軸）

14、%圖表 4: Call/Put 成交比例目前為 1.74，亢奮程度有所回落，但依然超過歷史均值一倍標(biāo)準(zhǔn)差 1.6 S&P 5004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500080380070360034006032005030002800402600302400Sep-01 Sep-02 Sep-03 Sep-04 Sep-05 Sep-06 Sep-07 Sep-08 Sep-09 Sep-10 Sep-11 Sep-12 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19Sep-202022000.5-

15、1標(biāo)準(zhǔn)差CBOE美股看空/看多期權(quán)比（10天平均，右軸逆序）買入期權(quán)較多，市場情緒亢奮+1標(biāo)準(zhǔn)差賣出期權(quán)較多，市場情緒低迷0.60.70.80.911.11.2Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-211.3 資料來源：Bloomberg，Haver，資料來源：Bloomberg，圖表 5:

16、200 天均線以上個股占比，當(dāng)前標(biāo)普 500 指數(shù)為86.8%，從 12 月底的 92%略有回落，但仍處高位圖表 6: 上漲下跌家數(shù)占比，過高時表明整體情緒亢奮，而兩者背離時，如指數(shù)上漲但這一比例下降則表明指數(shù)更多為較少個股驅(qū)動1009080706050403020Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20Jan-2110標(biāo)普500中公司股價超過其200天移動平均占比標(biāo)普500指數(shù)（右軸） 每日凈

17、上漲股票個數(shù)占比（一個月移動平均）標(biāo)普500指數(shù)（右軸）負(fù)值為凈下跌股票個數(shù)占比40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%4000380036003400320030002800260024002200Jan-06 Jul-06 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 J

18、ul-19 Jan-20 Jul-20 Jan-210700-50%2000圖表 7: 指數(shù)與權(quán)重股隱含波動率相關(guān)性，處于低位意味著市場和權(quán)重股的預(yù)期波動明顯“背離”，上周波動前降至 16%的低位，周五飆升至 52%的歷史相對高點(diǎn)指數(shù)與頭部個股3個月滾動相關(guān)性標(biāo)普500指數(shù)（右軸）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%圖表 8: 三季度數(shù)據(jù)顯示，居民與非盈利機(jī)構(gòu)持股占比從一季度的 38%升至 39.1%，一定程度上說明的確出了散戶化的跡象居民與非盈利機(jī)構(gòu)資管機(jī)構(gòu)境外投資者養(yǎng)老金保險非金融企業(yè)100%90%80%70%60%50%40%30%20%Jan-11 Jun-1

19、1 Nov-11 Apr-12 Sep-12 Feb-13 Jul-13 Dec-13 May-14 Oct-14 Mar-15 Aug-15 Jan-16 Jun-16 Nov-16 Apr-17 Sep-17 Feb-18 Jul-18 Dec-18 May-19 Oct-19 Mar-20 Aug-20 Jan-210%1,00010%Dec-51 Mar-54 Jun-56 Sep-58 Dec-60 Mar-63 Jun-65 Sep-67 Dec-69 Mar-72 Jun-74 Sep-76 Dec-78 Mar-81 Jun-83 Sep-85 Dec-87 Mar-90 Ju

20、n-92 Sep-94 Dec-96 Mar-99 Jun-01 Sep-03 Dec-05 Mar-08 Jun-10 Sep-12 Dec-14 Mar-17 Jun-190%圖表 9: 美股前 100 大個股的機(jī)構(gòu)持股比例看，機(jī)構(gòu)持股2020 年以來持續(xù)回落，從 79%將至 75.8%左右圖表10: 我們匯總美國5 家最大也是個人投資最為常用的平臺，如 Robinhood、TD Ameritrade 等，發(fā)現(xiàn)其交易傭金在 6 月達(dá)到最高點(diǎn)（十億美元）8279.78079.078.979.177.977.87876.976.375.1 75.075.7 75.8 767473.072.17

21、1.5727025,00020,00015,00010,0005,00020100機(jī)構(gòu)持股比例（右軸）機(jī)構(gòu)持股市值美股前100公司總市值%百萬美元1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月84.8066.8062.9645.4245.2948.0841.3533.6826.1329.0926.9623.5123.6524.6520.3515.4814.5210.6811.317.6390807060504030201005大散戶交易平臺月度傭金及手續(xù)費(fèi) (基于5大散戶平臺披露的606表格）2011201220132014201520162017201820191Q202Q203Q20

22、4Q2021YTDRobinhoodTD AmeritradeE-TradeSchwabFidelity資料來源：Bloomberg，資料來源：Bloomberg，美聯(lián)儲，SEC，圖表 11: 且通過這 5 家平臺的交易量占美股總成交也持續(xù)攀升，二季度一度高達(dá) 18.2%，三季度有所回落圖表 12: 截止 12 月的最新數(shù)據(jù)顯示，融資余額超過 7780億美元的歷史高點(diǎn)，占美股總市值的 1.1%20%18%16%14%12%10%美股散戶交易量占比 (基于5大散戶交易平臺披露的606表格）(十億美元)4002000-200融資余額自有資金美股融資凈額18.22%18.21%16.50%16.73

23、%11.63%11.02% 10.92%8.03%7.24%8%6%4%2%0%Jan-20Feb-20 Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20 Sep-20-400-600Jan-97 Nov-97 Sep-98 Jul-99 May-00 Mar-01 Jan-02 Nov-02 Sep-03 Jul-04 May-05 Mar-06 Jan-07 Nov-07 Sep-08 Jul-09 May-10 Mar-11 Jan-12 Nov-12 Sep-13 Jul-14 May-15 Mar-16 Jan-17 Nov-17 Sep-18 Jul-19

24、May-20-800圖表 13: 不過由于自有資金規(guī)模在同樣增加，因此隱含的杠桿水平為 2.72，低于 2018 年中接近 3 倍杠桿的高點(diǎn)圖表 14: 2020 年下半年以來，芝加哥商品交易所（C）所有未平倉的看多期權(quán)（Call Option）量激增至 212 萬份，較上半年大幅增長 30%3.53.02.52.01.51.0美股市場融資余額 vs. 隱含杠桿水平十億美元隱含的杠桿水平融資余額（右軸）-900-800-700-600-500-400-300-200-100Apr-97 May-98 Jun-99 Jul-00 Aug-01 Sep-02 Oct-03 Nov-04 Dec-0

25、5 Jan-07 Feb-08 Mar-09 Apr-10 May-11 Jun-12 Jul-13 Aug-14 Sep-15 Oct-16 Nov-17 Dec-18Jan-200（百萬份）25020015010050Dec-95 Oct-96 Aug-97 Jun-98 Apr-99 Feb-00 Dec-00 Oct-01 Aug-02 Jun-03 Apr-04 Feb-05 Dec-05 Oct-06 Aug-07 Jun-08 Apr-09 Feb-10 Dec-10 Oct-11 Aug-12 Jun-13 Apr-14 Feb-15 Dec-15 Oct-16 Aug-17

26、Jun-18 Apr-19 Feb-20 Dec-200看多期權(quán)（Call）未平倉量標(biāo)普500（右軸）4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000圖表 15: 也使得多空未平倉量比例升至 2008 年以來的高位圖表 16: Libor/FRA-OIS 利差主要衡量金融系統(tǒng)內(nèi)的流動性情況，目前二者均處于歷史低位，表明金融體系流動性依然非常充裕2.42.221.81.61.41.21Dec-95 Dec-96 Dec-97 Dec-98 Dec-99 Dec-00 Dec-01 Dec-02 Dec-03 Dec-04 Dec-05 Dec-06 Dec-07 D

27、ec-08 Dec-09 Dec-10 Dec-11 Dec-12 Dec-13 Dec-14 Dec-15 Dec-16 Dec-17 Dec-18 Dec-19 Dec-200.8看多看空期權(quán)比：未平倉量成交量標(biāo)普500（右軸）600bp 200180160140120 10080604020Jun-08 Dec-08 Jun-09 Dec-09 Jun-10 Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-

28、18 Jun-19 Dec-19 Jun-20 Dec-200FRA-OIS利差Libor-OIS利差（右軸）% 43.532.521.510.50 資料來源：SEC，Bloomberg，資料來源：Bloomberg，圖表 17: 商業(yè)票據(jù)利差目前也處于歷史低位，表明企業(yè)融資市場流動性也依然充裕圖表 18: 美元與歐元日元互換利差（Swap），主要用以衡量全球美元的充裕程度，目前處于低位bp 90天AA級非金融行業(yè)商票-OIS利差90天AA級金融行業(yè)商票-OIS利差(右軸） 23018013080bp 350300250200150100 歐元美元互換（3m vs. 3m)日元美元互換（3m

29、vs. 1yr）500-50-1005030-1500-20Jan-07 Sep-07 May-08 Jan-09 Sep-09 May-10 Jan-11 Sep-11 May-12 Jan-13 Sep-13 May-14 Jan-15 Sep-15 May-16 Jan-17 Sep-17 May-18 Jan-19 Sep-19 May-20Jan-21-50Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan

30、-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20 Jan-21-200圖表 19: 投資級和高收益?zhèn)男庞美詈饬块L期企業(yè)的融資成本，在流動性緊張或者信用市場受到?jīng)_擊時也會快速走高，2020 年 3 月份即是如此%高收益?zhèn)钔顿Y級利差（右軸）%201118101691487126105846342Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul

31、-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 Jul-19 Jan-20 Jul-20 Jan-2121資料來源：Bloomberg，F(xiàn)actset，疫情與疫苗監(jiān)測：疫情改善、疫苗加速圖表 20: 美英疫情繼續(xù)緩解、美國日度新增降至 15.8 萬人新增確診人數(shù) 中國法國德國意大利英國西班牙美國（右軸）7天移動平均T=0為各國家7天平均日度新增確診人數(shù)超過100例數(shù)據(jù)截至1/28感恩節(jié)、圣誕節(jié)美國大選歐洲主要國家如法國、英國、德國、西班牙、意大利均采取宵禁甚至封城等限制措施英國變異

32、病毒美國5月中上旬分步復(fù)工美國7月上旬部分州逆轉(zhuǎn)或暫停復(fù)工2/11，中國復(fù)工復(fù)產(chǎn)5/4，意大利逐步解封7/31，英國取消進(jìn)一步解封計(jì)劃6/1，英國分階段解封60,000250,00050,000200,00040,000150,00030,000100,00020,00010,00050,000071421283542495663707784919810511211912613314014715416116817518218919620321021722423123824525225926627328028729430130831532232933634335035736400近期新增病例！

33、攀升大多復(fù)工部分關(guān)閉大多關(guān)閉美國各州新增確診病例（ 7天移動平均） AKWIVTMEWAIDMTNDMNILMINYMANHORNVWYSDIAINOHPANJCTCAUTCONE！MOKYWVVAMDDERIAZNMKSARTNNCSCOKLAMSAL！GA截止日期： 1/29HITXFL資料來源：Bloomberg，ourworldindata，NY Times，圖表 21: 美國住院人數(shù)繼續(xù)緩解圖表 22: ICU 重癥監(jiān)護(hù)人數(shù)也同樣下降140,000120,000住院人數(shù)ICU重癥監(jiān)護(hù)人數(shù)美國法國意大利英國西班牙數(shù)據(jù)截止日期：1/2830,00025,000100,00020,0008

34、0,00060,00040,00020,00015,00010,0005,000美國法國意大利英國西班牙 數(shù)據(jù)截止日期：1/28Mar-20 Mar-20 Mar-20 Apr-20 Apr-20 May-20 May-20 Jun-20 Jun-20 Jul-20 Jul-20 Aug-20 Aug-20 Aug-20 Sep-20 Sep-20 Oct-20 Oct-20 Nov-20 Nov-20 Dec-20 Dec-20 Jan-21Jan-21Mar-20 Mar-20 Mar-20 Apr-20 Apr-20 May-20 May-20 Jun-20 Jun-20 Jul-20

35、Jul-20 Aug-20 Aug-20 Aug-20 Sep-20 Sep-20 Oct-20 Oct-20 Nov-20 Nov-20 Dec-20 Dec-20 Jan-21Jan-2100資料來源：Ourworldindata，資料來源：Ourworldindata，圖表 23: 但新增死亡人數(shù)居高不下，值得關(guān)注圖表 24: 主要國家疫苗累計(jì)接種劑數(shù)每日新增死亡人數(shù)（七天移動平均）（千劑）疫苗累計(jì)接種劑數(shù)4,0003,5003,0002,50030,00025,00020,000 美國 法國 德國 意大利 英國 加拿大 中國 巴西 墨西哥 印度數(shù)據(jù)截止日期：1/292,0001,500

36、1,00050015,00010,0005,000 美國法國德國意大利英國西班牙 數(shù)據(jù)截止日期：1/28Mar-20 Mar-20 Mar-20 Apr-20 Apr-20 May-20 May-20 Jun-20 Jun-20 Jul-20 Jul-20 Aug-20 Aug-20 Aug-20 Sep-20 Sep-20 Oct-20 Oct-20 Nov-20 Nov-20 Dec-20 Dec-20 Jan-21Jan-2114-Dec 16-Dec 18-Dec 20-Dec 22-Dec 24-Dec 26-Dec 28-Dec 30-Dec 1-Jan 3-Jan 5-Jan 7

37、-Jan 9-Jan 11-Jan 13-Jan 15-Jan 17-Jan 19-Jan 21-Jan 23-Jan 25-Jan 27-Jan29-Jan00圖表 25: 主要國家疫苗每百人接種劑數(shù)圖表 26: 主要國家疫苗每日接種速度疫苗每百人接種劑數(shù)（千劑）14 美國 法國 德國 意大利 英國 加拿大 中國 巴西 墨西哥 印度數(shù)據(jù)截止日期：1/291210864201,4001,200疫苗每日新增接種劑數(shù)七天移動平均美國 法國 德國 意大利 英國 加拿大 中國 巴西 墨西哥 印度數(shù)據(jù)截止日期：1/291,00080060040020014-Dec 16-Dec 18-Dec 20-De

38、c 22-Dec 24-Dec 26-Dec 28-Dec 30-Dec 1-Jan 3-Jan 5-Jan 7-Jan 9-Jan 11-Jan 13-Jan 15-Jan 17-Jan 19-Jan 21-Jan 23-Jan 25-Jan 27-Jan29-Jan14-Dec 16-Dec 18-Dec 20-Dec 22-Dec 24-Dec 26-Dec 28-Dec 30-Dec 1-Jan 3-Jan 5-Jan 7-Jan 9-Jan 11-Jan 13-Jan 15-Jan 17-Jan 19-Jan 21-Jan 23-Jan 25-Jan 27-Jan29-Jan0資料來

39、源：杜克大學(xué)，Ourworldindata，資料來源：Ourworldindata，圖表 27: 美國各州接種疫苗情況美國各州疫苗每10萬人注射劑數(shù)AK11711.0WAIDMTNDMNWI5193.0ILMINYVTME7432.06612.0MANH6153.04777.06365.07895.05597.05079.06600.06788.05891.06518.0OR6770.0NV5437.0WY6559.0SD7593.0IA5367.0IN6749.0OH5846.0PA5434.0NJ6284.0CT8844.0CA5774.0HI5943.0UTAZ6274.05672.0C

40、O6844.0NM8597.0NE6036.0KS5407.0OK7795.0TX5972.0MO4804.0AR6940.0LA6961.0KY6650.0TN5648.0MS6100.0WV9695.0NC6946.0AL4922.0VA6478.0SC5883.0GA6209.0MD5880.0FL6974.0DE截止日RI7082.05810.0期： 1/28資料來源：State health department，焦點(diǎn)圖表：四季度 GDP、盈利、倉位、風(fēng)格圖表 28: 美國四季度 GDP 環(huán)比初值錄得 4.0%，低于預(yù)期的 4.2%，遠(yuǎn)不及上一季度的 33.4%。個人消費(fèi) 私人投資

41、私人庫存 凈出口 政府支出投資 美國GDP環(huán)比年化增速% % 5 35.0圖表 29: 截止當(dāng)前，標(biāo)普 500 約 36%的公司已披露預(yù)計(jì)， Factset 當(dāng)前一致預(yù)期四季度標(biāo)普 500 EPS 同比增速-2.47%標(biāo)普500納斯達(dá)克綜指EPS同比增速50%35%30%28%25% 25% 26%20%17%16%20%14%15%16%14%14%11%11%8%8%6%7%9%11% 11%3%0%1%-4%-3%-0% -0%-3%-2%-6%-2%7%-6%-11%-14%-17%-31%Factset一致預(yù)期60%50%0-5-10-15-20-25-30-3525.015.05.

42、0-5.0-15.0-25.01Q083Q081Q093Q091Q103Q101Q113Q111Q123Q121Q133Q131Q143Q141Q153Q151Q163Q161Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q21-35.040%30%20%10%0%-10% -20%-30%1Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q21-40%圖表 30: 過去一周，各主要市場股市 RSI 點(diǎn)位均大幅回落，目前均處于合理區(qū)間RSI最新點(diǎn)位超買過去一

43、年均值過去一年最高值1倍標(biāo)準(zhǔn)差超賣過去一年最低值9080圖表 31: 上周，美股的投機(jī)性空頭倉位大幅增加 CFTC投機(jī)性合約凈頭寸：E-Mini S&P 500標(biāo)普500（右軸）千張4003003,5007020060100050-10040-20030-300Jan-10 Jun-10 Nov-10 Apr-11 Sep-11 Feb-12 Jul-12 Dec-12 May-13 Oct-13 Mar-14 Aug-14 Jan-15 Jun-15 Nov-15 Apr-16 Sep-16 Feb-17 Jul-17 Dec-17 May-18 Oct-18 Mar-19 Aug-19 J

44、an-20 Jun-20 Nov-2020-4003,0002,5002,0001,5001,00010標(biāo)普500Stoxx歐洲日經(jīng)MSCI新興市場黃金布油圖表 32:上周，伴隨四季度業(yè)績期的開始，美股盈利預(yù)測調(diào)整情緒出現(xiàn)改善圖表 33: 過去一周，美股以科技龍頭為代表的疫情受損少板塊相對跑贏，疫情受損多以及周期跑輸標(biāo)普500指數(shù)盈利調(diào)整情緒（右軸）標(biāo)普50040%30%20%10%0%相對標(biāo)普500表現(xiàn)：疫情受損少疫情受損多金融地產(chǎn)周期11852-1疫情再度 -10%-20%-30%-4-7-10-13復(fù)工推進(jìn)疫情復(fù)發(fā)疫情緩解復(fù)發(fā)，但疫苗積極進(jìn)展-40%Mar-20Apr-20May-20J

45、un-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21-50%-16 疫情受損少：軟件服務(wù)、媒體、制藥、零售業(yè)、醫(yī)療保健，電信服務(wù)疫情受損多：交通運(yùn)輸、消費(fèi)者服務(wù)、耐用消費(fèi)品與服裝、汽車Feb-20-19 金融地產(chǎn)：銀行、多元金融、保險、地產(chǎn)Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul-2

46、0 Oct-20 Jan-211,800-60%周期：能源、原材料、資本品Oct-19Nov-19Dec-19Jan-20-222020/2/19 = 0 資料來源：Bloomberg，資料來源：Bloomberg，資產(chǎn)表現(xiàn)：大宗債股；全球股市普跌，美元微升圖表 34: 過去一周，美元計(jì)價下，大類資產(chǎn)排序?yàn)榇笞趥桑籚IX 多頭、天然氣、大豆、比特幣等領(lǐng)先；韓國等新興及發(fā)達(dá)市場主要股市均下跌過去一周全球資產(chǎn)表現(xiàn)（美元計(jì)價）28.5%股市債券外匯大宗另類8%6%4%2%0%-2%-4%-6%韓國KOSPI臺灣TAIEX印度Nifty MSCI新興市場日經(jīng)225英國富時100恒生國企 MSCI俄羅

47、斯 MSCI全球市場德國DAX MSCI發(fā)達(dá)市場 Stoxx歐洲600FAAMNG標(biāo)普500法國CAC40滬深300巴西IBOVSPA銅 全球?qū)_基金日本國債澳元日元日元公司債全球REITs俄羅斯盧布?xì)W元高收益黃金歐元企業(yè)債 新興市場貨幣歐元全球國債 全球公司債全球債券 全球高收益美元企業(yè)債美元高收益歐元區(qū)國債美國國債 巴西里爾新興市場債券印度盧比中國國債英鎊美元指數(shù)人民幣標(biāo)普大宗商品 Brent原油比特幣 大豆天然氣VIX多頭-8%資料來源：Bloomberg，F(xiàn)actset，圖表 35: 過去一周，新興及發(fā)達(dá)市場普跌，發(fā)達(dá)中英國、日本、FAAMNG 跌幅居前；新興中韓國、印度、H 股落后；

48、債市中，高收益?zhèn)緜鶉鴤?；匯率中，人民幣上漲，美元微漲，日元、歐元微跌；大宗商品中天然氣、大豆、原油上漲，銅、黃金下跌；另類資產(chǎn)中，VIX 大漲，比特幣上漲，全球 REITs 下跌過去一周各類資產(chǎn)表現(xiàn)股票（本幣計(jì)價）全球債券主權(quán)債信用債外匯大宗商品另類28.5%5% 4%4%1% 0%1% 1%0%0%0% 0% 0%-0%-0%-0%-0%-0%-1%-0%-0%-0%-0%-0%-1%-1%-1%-0%-1%-1%-2%-2%-3%-4%-3%-3%-3%-3%-3%-3%-5%-4%-4%-4%-4%-5%-5%-5%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%MSCI發(fā)達(dá)市場 MSC

49、I全球市場 MSCI新興市場法國CAC40Stoxx歐洲600德國DAX標(biāo)普500 FAAMNG日經(jīng)225英國富時100巴西IBOVSPA滬深300 MSCI俄羅斯恒生國企印度Nifty韓國KOSPI臺灣TAIEX全球高收益全球公司債全球國債中國國債美國國債 歐元區(qū)國債日本國債新興市場債券美元高收益美元企業(yè)債歐元企業(yè)債人民幣美元指數(shù)英鎊印度盧比巴西里爾歐元新興市場貨幣俄羅斯盧布日元澳元天然氣大豆 Brent原油標(biāo)普大宗商品指數(shù)黃金銅VIX比特幣全球REITs全球?qū)_基金-8%資料來源：Bloomberg，圖表 36: 過去一周，美股各板塊悉數(shù)下跌，其中能源、汽車與零部件、半導(dǎo)體、銀行等板塊領(lǐng)跌

50、圖表 37: 過去一周，美股整體上漲，風(fēng)險溢價走擴(kuò)是導(dǎo)致美股下跌的主要因素房地產(chǎn)軟件與服務(wù)公用事業(yè) 食品煙草 家庭用品 醫(yī)療設(shè)備食品生物科技商業(yè)服務(wù)電信服務(wù)標(biāo)普500媒體零售綜合金融保險資本品運(yùn)輸技術(shù)硬件耐用消費(fèi)品消費(fèi)者服務(wù)原材料銀行 半導(dǎo)體汽車與零部件 -6.4%能源-6.6%-3.3%-3.5%-3.6%-4.0%-4.2%-4.3%-4.4%-4.5%-4.7%-4.8%-5.0%-5.4%-5.5%-2.5%-2.6%-2.7%-2.8%-1.0%-1.1%-1.3%-1.3%-1.7%-0.2%60%40%20%0%-20%-40%Jan-19 Feb-19 Mar-19Apr-19

51、 May-19 Jun-19 Jul-19 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Jan-20 Feb-20 Mar-20 Apr-20 May-20 Jun-20 Jul-20 Aug-20 Sep-20 Oct-20 Nov-20 Dec-20Jan-21-60%標(biāo)普500指數(shù)表現(xiàn)驅(qū)動因素拆解盈利貢獻(xiàn)風(fēng)險溢價貢獻(xiàn)無風(fēng)險利率貢獻(xiàn)市場表現(xiàn)無風(fēng)險利率風(fēng)險溢價圖表 38: 過去一周，10 年美債利率回落，中國及日本抬升，德國回落10年期國債收益率，% 美國德國日本中國圖表 39: 美國 2s10s 期限利差收窄至 95.6 個基點(diǎn)，紐約聯(lián)儲預(yù)測 2021 年 12

52、月衰退概率為 14.4%ppt 期限利差：10年-2年紐約聯(lián)儲衰退概率指數(shù)（右軸）中國 美國 日本 德國2021/1/22 3.126 1.086 0.036 -0.5142021/1/29 3.185 1.066 0.049 -0.519 一周變化 0.059 -0.020 0.013 -0.005 5342312010-1Jan-13 May-13 Sep-13 Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May

53、-19 Sep-19 Jan-20 May-20 Sep-20Jan-21-1-250403020100Jan-82 Jan-84 Jan-86 Jan-88 Jan-90 Jan-92 Jan-94 Jan-96 Jan-98 Jan-00 Jan-02 Jan-04 Jan-06 Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-18Jan-20-10圖表 40: 過去一周，10 年美債利率回落，其中實(shí)際利率回落而通脹預(yù)期抬升圖表 41: 過去一周，美國投資級信用利差和高收益?zhèn)庞美罹邤U(kuò)（%）321-0Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16

54、Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-21-1美國10年期國債利率實(shí)際利率通脹預(yù)期（ppt）22201816141210864Jan-04 Sep-04 May-05 Jan-06 Sep-06 May-07 Jan-08 Sep-08 May-09 Jan-10

55、Sep-10 May-11 Jan-12 Sep-12 May-13 Jan-14 Sep-14 May-15 Jan-16 Sep-16 May-17 Jan-18 Sep-18 May-19 Jan-20 Sep-202信用利差：美國高收益?zhèn)?10年期國債投資級債券-10年期國債（右軸）（ppt）6.56.05.55.04.54.03.53.02.52.01.51.0 資料來源：Bloomberg，資料來源：Bloomberg，情緒倉位：VIX 驟升、超買緩解，美股空頭激增圖表 42: 過去一周，VIX 指數(shù)驟升圖表 43: C 美股看空/看多期權(quán)比例（10 天平均）上周出現(xiàn)回升，目前低于

56、歷史均值下方 1 倍標(biāo)準(zhǔn)差標(biāo)普500 VIX指數(shù)股票指數(shù)隱含波動率指數(shù)(%) 998979695949392919Jan-03 Aug-03 Mar-04 Oct-04 May-05 Dec-05 Jul-06 Feb-07 Sep-07 Apr-08 Nov-08 Jun-09 Jan-10 Aug-10 Mar-11 Oct-11 May-12 Dec-12 Jul-13 Feb-14 Sep-14 Apr-15 Nov-15 Jun-16 Jan-17 Aug-17 Mar-18 Oct-18 May-19 Dec-19 Jul-20938003600340032003000280026

57、0024002200 S&P 500CBOE美股看空/看多期權(quán)比（10天平均，右軸逆序）-1標(biāo)準(zhǔn)差買入期權(quán)較多，市場情緒亢奮+1標(biāo)準(zhǔn)差賣出期權(quán)較多，市場情緒低迷0.50.60.70.80.911.11.2Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 May-20 Jul-20 Sep-20 Nov-20 Jan-211.3圖表 44: 過去一周，各主要市場股市 R

58、SI 點(diǎn)位均大幅回落，超買情況普遍得到緩解RSI最新點(diǎn)位超買過去一年均值過去一年最高值1倍標(biāo)準(zhǔn)差超賣過去一年最低值9080圖表 45: 上周，美股投機(jī)性空頭倉位激增 CFTC投機(jī)性合約凈頭寸：E-Mini S&P 500標(biāo)普500（右軸）千張4003003,5007020060100050-10040-20030-300Jan-10 Jun-10 Nov-10 Apr-11 Sep-11 Feb-12 Jul-12 Dec-12 May-13 Oct-13 Mar-14 Aug-14 Jan-15 Jun-15 Nov-15 Apr-16 Sep-16 Feb-17 Jul-17 Dec-17

59、 May-18 Oct-18 Mar-19 Aug-19 Jan-20 Jun-20 Nov-2020-4003,0002,5002,0001,5001,00010標(biāo)普500Stoxx歐洲日經(jīng)MSCI新興市場黃金布油圖表 46: 上周，新興市場投機(jī)性多頭倉位繼續(xù)增加圖表 47: 上周，美元投機(jī)性空頭倉位繼續(xù)增加 CFTC投機(jī)性合約凈頭寸：MSCI新興MSCI新興（右軸）千張2702201701207020May-11 Oct-11 Mar-12 Aug-12 Jan-13 Jun-13 Nov-13 Apr-14 Sep-14 Feb-15 Jul-15 Dec-15 May-16 Oct-1

60、6 Mar-17 Aug-17 Jan-18 Jun-18 Nov-18 Apr-19 Sep-19 Feb-20 Jul-20Dec-20-301,5001,4001,3001,2001,1001,000900800700600CBOT投機(jī)性合約凈頭寸，千張100806040 200Jan-10 Jun-10 Nov-10 Apr-11 Sep-11 Feb-12 Jul-12 Dec-12 May-13 Oct-13 Mar-14 Aug-14 Jan-15 Jun-15 Nov-15 Apr-16 Sep-16 Feb-17 Jul-17 Dec-17 May-18 Oct-18 Mar