1、第四章 資金成本和資金結(jié)構(gòu)第一節(jié) 資金成本 一、資本成本的含義和內(nèi)容 1.含義:資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而發(fā)生的代價。 2.內(nèi)容：資本成本包括用資費用和籌資費用兩部分 用資費用是指企業(yè)為使用資金而付出的代價，比如債務(wù)資金的利息和權(quán)益資金的股利等，其特點是與資金的使用時刻長短有關(guān)?；I資費用是指企業(yè)在籌集資金過程中支付的代價，比如債券的發(fā)行費用,股票的發(fā)行費用、手續(xù)費等，其特點是籌資開始時一次性支付。3.資金成本的表示方法資金成本能夠用絕對數(shù)表示,也能夠用相對數(shù)表示，然而因為絕對數(shù)不利于不同籌資規(guī)模的比較,因此在財務(wù)治理當(dāng)中一般采納相對數(shù)表示。 4.資金成本的作用 廣泛應(yīng)用于企業(yè)籌資決策，

2、在企業(yè)投資過程中應(yīng)用也較多。二、資金成本的計算資金成本包括個不資金成本、加權(quán)平均資金成本和資金的邊際成本。（一）個不資金成本的計算 個不資金成本計算的通用模式：資金成本=年實際負(fù)擔(dān)的用資費用/實際籌資凈額 =年實際負(fù)擔(dān)的用資費用/籌資總額(1-籌資費率) 例:AB兩家公司的資料如下表所示： （單位：萬元) 項目 公司 B公司 企業(yè)資金規(guī)模 1000 100 負(fù)債資金（利息率：） 500 權(quán)益資金 1000 500資金獲利率 0% 2% 息稅前利潤20 200 利息 0 5 稅前利潤0 150 所得稅（稅率3%） 0 45 稅后凈利潤14 15 從上表格看出，B公司比A公司減少的稅后利潤為35萬

3、元（小于0萬元)，緣故在于利息的抵稅作用，利息抵稅為1(5030%)萬元 ，稅后利潤減少額=0-1535（萬元）。()債券資金成本= 100%教材126-127例題-1 （2）借款資金成本100%=年利率100教材1例題-2 例2：某公司打算發(fā)行公司債券，面值為100元,10年期,票面利率1,每年付息一次?？赡馨l(fā)行時的市場利率為15%，發(fā)行費用為發(fā)行額的.5,適用的所得稅率為0%。確定該公司發(fā)行債券的資金成本為多少。 答案:債券資金成本=100%發(fā)行價格=10001%(P/A，15%，1）+1000(/F，15%，10)749.8 債券資金成本=100%=.4% (3)優(yōu)先股的資金成本 權(quán)益資

4、金成本,其資金使用費是向股東分派的股利和股息,而股利和股息是以所得稅后的凈利支付的，不能抵減所得稅。優(yōu)先股屬于權(quán)益資金，因此優(yōu)先股股利不能抵稅。 優(yōu)先股資金成本1% (4)一般股的資金成本 1）股利折現(xiàn)模型: 股利固定: 一般股成本=100% 股利固定增長：一般股成本=10%+股利固定增長率)資本資產(chǎn)定價模型 KcR（RmRf) Rf為無風(fēng)險收益率 為某股票收益率相關(guān)于市場投資組合收益率的變動幅度Rm為整個股票市場的平均期望收益率 教材129例46)無風(fēng)險利率加風(fēng)險溢價法 Kc= Rf+Rp 教材P130例-7 ）留存收益的資金成本 留存收益的資金成本與一般股資金成本計算方法一致，只只是不考慮

5、籌資費用。股利固定： 一般股成本=100% 股利固定增長： 留存收益資金成本=100%g 總結(jié)： 關(guān)于個不資金成本，是用來比較個不籌資方式資金成本的。 通常來講,個不資金成本的從低到高的排序：長期借款債券優(yōu)先股留存收益一般股 (二)加權(quán)平均資金成本 加權(quán)平均資金成本是企業(yè)全部長期資金的總成本,是對個不資金成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。教材13例4-加權(quán)平均資金成本個不資金成本個不資金占總資金的比重(即權(quán)重） 關(guān)于權(quán)重的選擇,我們能夠選擇賬面價值為基礎(chǔ)計算,也能夠利用市場價值為計算基礎(chǔ),還能夠利用目標(biāo)價值為計算基礎(chǔ)。然而假如不特指，我們都以賬面價值為計算權(quán)重的基礎(chǔ)。 例3:ABC公司正在著手編制明年的

6、財務(wù)打算,公司財務(wù)主管請你協(xié)助計算其加權(quán)資本成本。有關(guān)信息如下: （1）公司銀行借款利率當(dāng)前是%,明年將下降為8.3%；（2)公司債券面值為元,票面利率為8%,期限為10年，分期付息,當(dāng)前市價為0.85元;假如按公司債券當(dāng)前市價發(fā)行新的債券,發(fā)行成本為市價的4%; （3）公司一般股面值為1元,當(dāng)前每股市價為5.5元,本年派發(fā)覺金股利每股0.35元,可能每股股利增長率為7%; (4）公司當(dāng)前(本年)的資本結(jié)構(gòu)為: 銀行借款 10萬元 長期債券 65萬元 一般股 400萬元保留盈余 8694萬元 （5)公司所得稅率為40; (6）公司一般股的值為11;()當(dāng)前國債的收益率為5.5%,市場上投資組合

7、的平均收益率為3.5%。 要求： （1）計算銀行借款的稅后資本成本。 ()計算債券的稅后成本。 （3)分不使用股票股利折現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價模型可能股票資本成本,并計算兩種結(jié)果的平均值作為股票資金成本。 （4）假如明年不改變資金結(jié)構(gòu)，計算其加權(quán)平均資本成本(權(quán)數(shù)按賬面價值計算)。 （計算時單項資本成本百分?jǐn)?shù)保留2位小數(shù)) 答案:（1)銀行借款成本=8.3%(14%) 0%5.6 （2) （3）股利折現(xiàn)模型: 一般股成本資本資產(chǎn)定價模型： 一般股成本=5.5%+1(13.5-5.5) =.5+8.8=14.3 一般股平均成本=（13.81+.)2 =4.06（4）計算加權(quán)平均成本： 項目 金額

8、占百分比 單項成本 加權(quán)平均 銀行借款長期債券一般股保留盈余 10604069.4 7.25%31411.3342.0%56%.88%14.06%40 039.85.72%.91 合 計 269.4 10% 10.87% （三）資金的邊際成本.含義:是指資金每增加一個單位而增加的成本。資本的邊際成本實際上指的是籌措新資的加權(quán)平均資金成本。 要點(13）：資金的邊際成本需要采納加權(quán)平均成本計算，其權(quán)數(shù)應(yīng)為市場價值權(quán)數(shù)，不應(yīng)使用賬面價值權(quán)數(shù)。 2.資金邊際成本的計算： (1）假設(shè)前提:企業(yè)始終按照目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)追加資金。（2）計算步驟：教材P133.【例4-】 1.確定目標(biāo)資金結(jié)構(gòu) 長期債務(wù)0%;優(yōu)

9、先股5; 一般股 2.確定不同籌資方式在不同籌資范圍的個不資金成本。(確定個不資金分界點) 債務(wù):個不資金總資金 優(yōu)先股:個不資金 總資金 一般股:個不資金 總資金 計算籌資總額分界點 籌資總額分界點= 2計算邊際資金成本將籌資總額分界點由小到大排序,劃分不同的籌資范圍，計算各范圍的邊際資金成本。 例：某公司擁有長期資金40萬元，其中長期借款100萬元，一般股30萬元。該資本結(jié)構(gòu)為公司理想的目標(biāo)結(jié)構(gòu)。公司擬籌集新的資金,并維持目前的資本結(jié)構(gòu)。隨籌資額增加，各種資金成本的變化如下表：資金種類新籌資額(萬元) 資金成本 長期借款 40及以下，40以上4%8% 一般股 7及以下,75以上 102%

10、要求：計算各籌資總額分界點及相應(yīng)各籌資范圍的邊際資金成本。解析: 借款的籌資總額分界點=40/251 一般股的籌資總額分界點=/5%=10 籌資總額分界點 籌資方式及目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 資金成本 特定籌資方式的籌資范圍 籌資總額的范圍(萬元) 長期借款25 % 0-0 0-60 8 4萬以上大于16 一般股% 10% 0-75 0-100 12%75萬以上 大于10 資金邊際成本計算表 籌資總額的范圍(萬元） 籌資方式 目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 資金成本 資金的邊際成本100萬元以下 長期借款 25%4 1 一般股75 % 7% 0-10 長期借款 5% 4% 1% 一般股 75 12% 9% 160以上 長期

11、借款 25% % 2% 一般股 75% % 邊際資金成本（-10)25%+51%=8.5% 邊際資金成本(10-10）=25%4%2%=10% 邊際資金成本（60-20）=28%7%1%=11% 第二節(jié)杠桿原理 財務(wù)治理中的杠桿效應(yīng)表現(xiàn)為:由于固定費用(如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時,另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。 所謂固定費用包括兩類：一是固定生產(chǎn)經(jīng)營成本；另一是固定的財務(wù)費用。 兩種最差不多的杠桿:一種是存在固定生產(chǎn)經(jīng)營成本而形成的經(jīng)營杠桿；還有一種是存在固定的財務(wù)費用而引起的財務(wù)杠桿。 一、幾個差不多概念 （一)成本習(xí)性：1含義： 2.

12、成本分類 固定成本：約束性固定成本和酌量性固定成本。 約束性固定成本 約束性固定成本屬于企業(yè)經(jīng)營能力成本。表明維持企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營能力所需要的成本，那個成本是必須的。 要點：降低約束性固定成本只能從合理利用經(jīng)營能力入手。 理解：那個成本總額不能隨意去改變，改變會阻礙正常經(jīng)營,因此不可能降低總額。但通過充分利用生產(chǎn)能力,增加產(chǎn)銷量，降低單位固定成本。 酌量性固定成本 酌量性固定成本是屬于企業(yè)經(jīng)營方針成本。 酌量性固定成本能夠依照治理當(dāng)局經(jīng)營方針進(jìn)行調(diào)整，能夠依照實際情況，決策的狀況來調(diào)整。 降低酌量性固定成本的方式：在預(yù)算時精打細(xì)算，合理確定這部分成本。 注意：固定成本與變動成本都要研究相關(guān)范圍

13、問題,也是要討論特定的時刻,特定業(yè)務(wù)量范圍,如此才能保證單位的變動成本不變,成本總額是隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動,單位變動成本不變。混合成本盡管隨著業(yè)務(wù)量變動而變動,但不成同比例變動。 半變動成本 半變動成本,通常有一個初始量,類似于固定成本，在那個初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長而增長，又類似于變動成本。 例如電話費,比如那個月一次電話都沒打，那個月你也要交差不多電話費(21元），這21元鈔票確實是差不多部分,然后每打一分鐘電話就交一分鐘的鈔票。 半變動成本 半固定成本 這類成本隨產(chǎn)量的變動而呈階梯型增長。產(chǎn)量在一定限度內(nèi),這種成本不變,但增長到一定限度后，就變了。 半固定成本混合成本是一種過渡性的分

14、類,最終混合成本要分解為變動和固定成本。混合成本最終分解成固定成本和變動成本兩塊，因此企業(yè)所有的成本都能夠分成兩部分,包括固定成本和變動成本。 總成本的直線方程: y=+bx （二）邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤之間的關(guān)系1邊際貢獻(xiàn):是指銷售收入減去變動成本后的差額。邊際貢獻(xiàn)也是一種利潤。 邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動成本 M=pxbx（p-)x=mx 式中：為邊際貢獻(xiàn)；p為銷售單價;b為單位變動成本;x為產(chǎn)銷量；為單位為際貢獻(xiàn)。 2息稅前利潤：是指不扣利息和所得稅之前的利潤。 息稅前利潤=銷售收入-變動成本-固定生產(chǎn)經(jīng)營成本 一般關(guān)于固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本簡稱為固定成本。 息稅前利潤=邊際貢獻(xiàn)-固定成本 EB

15、IT- 式中：EBI為息稅前利潤;a為固定成本。 二、經(jīng)營杠桿 （一)經(jīng)營杠桿作用的衡量指標(biāo) 由于存在固定經(jīng)營成本，銷量較小的變動會引起息稅前利潤專門大的變動。 (1）L的定義公式: 經(jīng)營杠桿系數(shù)=息稅前利潤變動率/產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率 （2）計算公式： 報告期經(jīng)營杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻(xiàn)基期息稅前利潤OL=M/EB=M/(-a） (）結(jié)論: 只要企業(yè)存在固定成本,就存在經(jīng)營杠桿效益的作用。 在其他因素不變的情況下,固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本的存在導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營杠桿作用，而且固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大,經(jīng)營風(fēng)險越大。假如固定成本為零,經(jīng)營杠桿系數(shù)等于1。經(jīng)營杠桿系數(shù)的阻礙因素。 在142例-11中驗證了利

16、用經(jīng)營杠桿系數(shù)和利用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險的結(jié)論是否一致。 計算結(jié)論:不管是用經(jīng)營杠桿系數(shù)，依舊利用標(biāo)準(zhǔn)離差（或率)，風(fēng)險衡量的結(jié)果一致（注意那個地點A和B公司的EBI期望值是相同的,因此用標(biāo)準(zhǔn)離差）。 三、財務(wù)杠桿 （一)財務(wù)杠桿的含義財務(wù)杠桿:由于債務(wù)存在而導(dǎo)致一般股股東權(quán)益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效應(yīng)。 理解： 衡量一般股股東的獲利能力一般是用一般股的每股利潤。由于債務(wù)利息的存在，一般股每股利潤的變動會超過息稅前利潤變動的幅度,這確實是財務(wù)杠桿效應(yīng)。財務(wù)杠桿反映的是每股利潤變動率要大于息稅前利潤變動率。一般股每股利潤=(凈利潤-優(yōu)先股股利)/一般股股數(shù) E=(EBITI）(-T) -N

17、 其中:I、T、d和N不變 ET的較小變動會導(dǎo)致S較大的變動。 （二)財務(wù)杠桿作用的衡量 財務(wù)杠桿系數(shù)：一般股每股利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。 (1）定義公式： 財務(wù)杠桿系數(shù)=一般股每股利潤變動率/息稅前利潤變動率(2)計算公式：財務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤息稅前利潤-利息-融資租賃租金-優(yōu)先股股利/(1-所得稅稅率） (3）結(jié)論: 通過那個公式能夠看到,假如利息、融資租賃租金和優(yōu)先股息同時為零，那財務(wù)杠桿系數(shù)確實是,沒有財務(wù)杠桿作用，每股利潤變動率等于息稅前利潤變動率;否則，分子要比分母大,表明每股利潤的變動幅度會超過息稅前利潤的變動幅度。 (三)財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系 財務(wù)風(fēng)險

18、是指企業(yè)為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時，增加了破產(chǎn)機(jī)會或一般股利潤大幅度變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險。利息越高,優(yōu)先股息越高，融資租賃租金越高，則財務(wù)杠桿系數(shù)越大,每股利潤變動幅度越大于息稅前利潤變動幅度。 參照教材P148例4-1:B、C、D三家企業(yè)的資金構(gòu)成。B、C、D三家企業(yè)資金總額差不多上一樣的,唯一不同的是B公司全差不多上自有資金,而C公司有5%負(fù)債,D公司也是有50%的負(fù)債，然而利息率不一樣,C公司的利息率低6，公司的利息率高2%。財務(wù)杠桿衡量財務(wù)風(fēng)險的結(jié)論和利用標(biāo)準(zhǔn)離差衡量風(fēng)險的結(jié)論一致。財務(wù)杠桿的阻礙因素。四、復(fù)合杠桿(一）復(fù)合杠桿的概念 經(jīng)營杠桿是指產(chǎn)銷量的變動引起的息稅前利潤

19、的變動;財務(wù)杠桿是指息稅前利潤變動引起的每股利潤的變動。 產(chǎn)銷量的變動是最終每股利潤變動的源泉，產(chǎn)銷量的變動引起EBT的變動,然后BIT的變動又引起每股利潤的變動。 復(fù)合杠桿:由于固定成本和固定財務(wù)費用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的杠桿效應(yīng)。 定義公式： 復(fù)合杠桿系數(shù)一般股每股利潤變動率/產(chǎn)銷量變動率 復(fù)合杠桿系數(shù):是指每股利潤變動率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。計算公式: 復(fù)合杠桿系數(shù)=財務(wù)杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù) DCL=DLDF =邊際貢獻(xiàn)/息稅前利潤利息租金-優(yōu)先股股利/(1-所得稅稅率) 復(fù)合杠桿系數(shù)越大,復(fù)合風(fēng)險越大。 例某企業(yè)200年資產(chǎn)總額是100萬元,資產(chǎn)負(fù)債

20、率是4%，負(fù)債的平均利息率是5%，實現(xiàn)的銷售收入是10萬元，變動成本率30%，固定成本和財務(wù)費用總共是20萬元。假如可能205年銷售收入會提高50%,其他條件不變。 ()計算205年的經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿; （2)可能2005年每股利潤增長率。分析:全部固定成本：真正的固定生產(chǎn)成本、固定的利息 解:（1)計算2005年的經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿 利息=0040%5%=2 固定成本=2-20=0 變動成本=銷售收入變動成本率=100%300 =銷售收入-變動成本100000=700 L=M/(M-a) =70/（0000） =.4 DFL= I /(EIT-I) =00/（50） =

21、0 DL=DOLDF=1.6 (2) 可能2005年每股利潤增長率 200年每股利潤增長率=C收入變動率=1.46.5=3 999年考題某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售A產(chǎn)品，總成本習(xí)性模型是y=003x,假定該企業(yè)198年度A產(chǎn)品的銷量是1萬件,每一件的售價是元，按照市場預(yù)測1999年A產(chǎn)品的銷量將會增加1。企業(yè)199年利息費用為50元。 （1）計算企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額； (2)計算1998年該企業(yè)息稅前利潤； （3）計算銷量是萬件時的經(jīng)營杠桿系數(shù)；(）計算1999年息稅前利潤增長率;()復(fù)合杠桿系數(shù)。解：（1)計算企業(yè)的邊際貢獻(xiàn)總額 邊際貢獻(xiàn)=銷售收入-變動成本 =15-13 2（萬元） （2)計算998

22、年該企業(yè)息稅前利潤 EBIT=邊際貢獻(xiàn)-固定成本 =21 =1(萬元） （3)計算銷量是1萬件時的經(jīng)營杠桿系數(shù) OL=M/（M-a)2/1=2 (4)計算199年息稅前利潤增長率1999年息稅前利潤增長率=DO銷售量增長率 =1% =20 (5)復(fù)合杠桿系數(shù) FL=EIT（EBII） =1（105) =2 DCL=DOLFL 22 4第三節(jié)資金結(jié)構(gòu)一、資金結(jié)構(gòu)的含義：各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。 資金結(jié)構(gòu)的阻礙因素:156-158(）企業(yè)財務(wù)狀況 ()企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu) （3)企業(yè)銷售情況 （4）投資者和治理人員的態(tài)度 (5)貸款人和信用評級機(jī)構(gòu)的阻礙（）行業(yè)因素 （7）所得稅稅率的高低 ()利率水

23、平的變動趨勢 資金結(jié)構(gòu)理論（掌握觀點）: （1）凈收益理論(負(fù)債越多企業(yè)價值越大）（2）凈營業(yè)收益理論（不存在最佳資金結(jié)構(gòu)) （3）傳統(tǒng)折衷理論(綜合資金成本的最低點的資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)） (4）MM理論（不考慮所得稅,沒有最佳資金結(jié)構(gòu);假如考慮所得稅,負(fù)債越多企業(yè)價值越大)(5）平衡理論（當(dāng)邊際負(fù)債稅額庇護(hù)利益等于邊際財務(wù)危機(jī)成本時，企業(yè)價值最大） (6）代理理論（由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系決定) (7)等級籌資理論(偏好內(nèi)部籌資，需要外部籌資時,偏好債務(wù)籌資) 二、最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的確定（一）含義：在一定條件下，使企業(yè)價值最大,加權(quán)平均資金成本最低的資金結(jié)構(gòu)。 (二)確定方法 .每股

24、利潤無差不點法(EBI-PS） 每股利潤無差不點的含義：指每股利潤不受融資方式阻礙的息稅前利潤水平。這種方法是利用息稅前利潤和每股利潤之間的關(guān)系來確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的方法。依照每股利潤無差不點,能夠分析推斷在什么樣的息稅前利潤水平下適于采納何種資本結(jié)構(gòu)。每股利潤=在每股利潤無差不點上, 不管是采納負(fù)債融資,依舊采納權(quán)益融資，每股利潤差不多上相等的。有: 計算公式:EPS權(quán)益EPS負(fù)債 能使得上述條件公式成立的BT為每股盈余無差不點EIT。 決策原則：當(dāng)可能的ET高于每股利潤無差不點的EIT時,運(yùn)用負(fù)債籌資可獲得較高的每股利潤；當(dāng)可能的EBIT低于每股利潤無差不點的EIT時，運(yùn)用權(quán)益籌資可獲得較高

25、的每股利潤。缺點:該方法只考慮了資金結(jié)構(gòu)對每股利潤的阻礙，并假設(shè)每股利潤最大，股票價格也就最高。但把資金結(jié)構(gòu)對風(fēng)險的阻礙置于視野之外，是不全面的。也確實是該方法沒有考慮風(fēng)險的阻礙。 教材P16例417華特公司目前有資金萬元，現(xiàn)因生產(chǎn)進(jìn)展需要預(yù)備再籌集2萬元資金，這些資金能夠利用發(fā)行股票來籌集，也能夠利用發(fā)行債券來籌集。表412列示了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)情況。表4-12 華特公司資金結(jié)構(gòu)變化情況表 單位：萬元 籌資方式 原資金結(jié)構(gòu) 增加籌資后資金結(jié)構(gòu) 增發(fā)一般股(A方案) 增發(fā)公司債券(B方案） 公司債券(利率%)一般股（每股面值10元)資本公積留存收益資金總額合計002002500200

26、07500100003000000000100000 3500200020020000 一般股股數(shù)(股） 20 3000000 依照資金結(jié)構(gòu)的變化情況,我們可采納EIT-EPS分析法分析資金結(jié)構(gòu)對一般股每股利潤的阻礙。詳細(xì)的分析情況見表-13。從表4-13中能夠看到,在息稅前利潤為2000萬元的情況下，利用增發(fā)公司債的形式籌集資金能使每股利潤上升較多，這可能更有利于股票價格上漲,更符合理財目標(biāo)。 那么,究竟息稅前利潤為多少時發(fā)行一般股有利,息稅前利潤為多少時發(fā)行公司債有利呢？這就要測算每股利潤無差不點處的息稅前利潤。其計算公式為：（4.式） 表413 華特公司不同資金結(jié)構(gòu)下的每股利潤 項 目

27、增發(fā)股票增發(fā)債券可能息稅前利潤（EI）利息利潤總額所得稅(稅率33%）凈利潤一般股股數(shù)(股)每股利潤(元） 2000801920063361286404.288 20000201720676524205.62 式中，為每股利潤無判不點處的息稅前利潤;1,I2為兩種籌資方式下的年利息；1,2為兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利;1，N2為兩種籌資方式下的流通在外的一般股股數(shù)。 現(xiàn)將華特公司的資料代入上式得： 求得: =680（萬元）現(xiàn)在：EPS1= EPS2=134（元) 這確實是講，當(dāng)息稅前利潤大于60萬元時，利用負(fù)債籌資較為有利；當(dāng)息稅前利潤小于6800萬元時，不應(yīng)再增加負(fù)債,以發(fā)行一般股為宜；當(dāng)息

28、稅前利潤為600萬元時，采納兩種方式?jīng)]有差不。華特公司可能息稅前利潤為0000萬元，故采納發(fā)行公司債的方式較為有利。每股利潤無差不點處的息稅前利潤亦可直接利用下列公式計算： （.式) 如公司沒有發(fā)行優(yōu)先股,上式可簡化為: 注意：每股收益無差不點與杠桿的結(jié)合。 (考題)已知:某公司23年12月31日的長期負(fù)債及所有者權(quán)益總額為8000萬元,其中,發(fā)行在外的一般股800萬股（每股面值元），公司債券2000萬元(按面值發(fā)行，票面年利率為8%,每年年末付息，三年后到期)，資本公積4000萬元,其余均為留存收益。2004年1月1日,該公司擬投資一個新的建設(shè)項目需追加籌資2000萬元,現(xiàn)有A、兩個籌資方案

29、可供選擇。A方案為：發(fā)行一般股，可能每股發(fā)行價格為元。B方案為：按面值發(fā)行票面年利率為8的公司債券(每年年末付息）。假定該建設(shè)項目投產(chǎn)后,2004年度公司可實現(xiàn)息稅前利潤400萬元。公司適用的所得稅稅率為33。 要求: （)計算A方案的下列指標(biāo)：增發(fā)一般股的股份數(shù);204年公司的全年債券利息。 （）計算B方案下2004年公司的全年債券利息。 （3) 計算A、B兩方案的每股利潤無差不點; 為該公司做出籌資決策。(004年） 答案： (1）A方案: 2004年增發(fā)一般股股份數(shù)2005=40(萬股) 204年全年債券利息=20008%=160（萬元) ()B方案: 204年全年債券利息=（20200

30、0)8%=30(萬元） (3） 計算每股利潤無差不點: 依題意,列以下方程式 解之得：每股利潤無差不點 520(萬元) 籌資決策：可能的息稅前利潤4000萬元每股利潤無差不點350萬元 應(yīng)當(dāng)發(fā)行公司債券籌集所需資金。.比較資金成本法 決策原則:選擇加權(quán)平均資金成本最低的方案為最優(yōu)方案 例題:教材166頁例4-18 計算分析： (1）年初的加權(quán)平均資金成本:計算個不資金成本和權(quán)數(shù)。 b10%(1-3%)=6.7% s=1/105%=5%WbWs=50 年初的加權(quán)平均資金成本=6.%5015%5%=10.8%(2)計算甲方案的加權(quán)平均資金成本 W=800/0000=4 Wb=400/2000=20

31、%Ws=80000=40% Kb1%(1-33%)7b2=12%(1-3)=804%s=/8+5%=7.5%甲方案的加權(quán)平均資金成本=406.7%+20%8.04%+40%17.%=11.288% (3)計算乙方案的加權(quán)平均資金成本 Wb=(800+20)/20000=5%Ws=（80+0）/2000=0% Kb=0%(13%)=6.7% K=1%=15 乙方案的加權(quán)平均資金成本=50%7%+5015%=1085 (4)計算丙方案的加權(quán)平均資金成本 b=0/0000=0%Ws=（8000+0)/2000=% Kb=10%（133%）6.7% Ks=1115%=1% 丙方案的加權(quán)平均資金成本=%

32、6+0%1%=11.1% 按照比較資金成本法決策的原則,應(yīng)當(dāng)選擇加權(quán)平均資金成本最小的方案為最優(yōu)方案,因此，最優(yōu)方案是乙方案。 缺點：因所擬定的方案數(shù)量有限,故有把最優(yōu)方案漏掉的可能。 例:某公司目前擁有資金0萬元，其中，長期借款800萬元,年利率1%；一般股1200萬元，上年支付的每股股利2元，可能股利增長率為5，發(fā)行價格20元,目前價格也為2元，該公司打算籌集資金100萬元，企業(yè)所得稅率為33，有兩種籌資方案： 方案1：增加長期借款100萬元，借款利率上升到12，假設(shè)公司其他條件不變。方案：增發(fā)一般股4000股,一般股市價增加到每股5元,假設(shè)公司其他條件不變。 要求:依照以上資料 1)計算

33、該公司籌資前加權(quán)平均資金成本。 2)用比較資金成本法確定該公司最佳的資金結(jié)構(gòu)。 答案: （1）目前資金結(jié)構(gòu)為:長期借款4%，一般股60 借款成本=10%（133%)=6.7% 一般股成本(1+5%)205%=155%加權(quán)平均資金成本=6.%40%5.5%60%=118 (2）方案：原借款成本10（33%）=.%新借款成本=12%（1-33%）=.4% 一般股成本=2(1+)25%=1.5% 增加借款籌資方案的加權(quán)平均資金成本6.%（00/210）+8.0%(1002100）+15.5%（1200/10)=11.8%方案：原借款成本=10%(133%)=6.7% 一般股資金成本2（1+5%)/2

34、55=13.4% 增加一般股籌資方案的加權(quán)平均資金成本=.(020)34%(120100）/2100 0.5% 該公司應(yīng)選擇一般股籌資3公司價值分析法。 公司的市場總價值=股票的總價值+債券的價值股票市場價值=(息稅前利潤-利息）(-所得稅稅率）/一般股成本 教材16例4-1 某公司息稅前利潤為50萬元，資金全部由一般股資金組成,股票賬面價值2000萬元,公司適用的所得稅稅率為33%。該公司認(rèn)為目前的資金結(jié)構(gòu)不夠合理,預(yù)備用發(fā)行債券購回部分股票的方法予以調(diào)整。經(jīng)咨詢調(diào)查，目前的債務(wù)利息和權(quán)益資金的成本情況見表4-15：表5 債務(wù)利息與權(quán)益資金成本 債券的市場價值B(百萬元）債券利率(%) 股票

35、的貝他系數(shù)() 無風(fēng)險收益率(R）% 平均風(fēng)險股票的必要收益率(RM)% 權(quán)益資金成本（K)%0 0 1.0014 1.0 2 0.25 10 14 1500 0 1301 14 1.20 12 1.0 0 141.0 8 14 1. 101 1.2 10 16.10 0 1 18.0依照表415,可計算出該公司籌措不同金額的債務(wù)時的公司價值和資金成本,見表-16。 表-16 公司價值與綜資金成本 債券市場價值(百萬元) 股票市場價值(百萬元） 公司市場價值(百萬元） 債券占全部資金的比重（%) 股票占全部資金的比重() 債券資金成本(%) 權(quán)益資金成本() 加權(quán)平均資金成本(K) 0 224 22.640 10 014.014.8 2 21.44 23.410 90 615.01417 4 2.8 242 20 80 670 5.20 1354 6 18.38 28 30 7 .045.60 1333 6.04 24.0 40 60 9381