1、2022年石化倉儲行業(yè)企業(yè)宏川智慧核心競爭力分析1、 宏川智慧區(qū)位布局優(yōu)勢顯著，處于區(qū)域領(lǐng)先地位庫區(qū)選址享受地區(qū)經(jīng)濟優(yōu)勢。公司庫區(qū)分布于華東地區(qū)、福建東南沿海地 區(qū)以及華南地區(qū)，均為我國主要的石化品消費區(qū)和制造企業(yè)密集地。地區(qū) 經(jīng)濟發(fā)達，城市 GDP 位居全國前列，均在前 30 位以內(nèi)：1）粵港澳大灣區(qū)：東莞立沙島基地（東莞三江、宏川倉儲、宏元倉儲） 和中山嘉信立足珠江東西兩岸，服務(wù)半徑覆蓋了粵港澳大灣區(qū)密集的 制造企業(yè)群。東莞的 2020 年度 GDP 為 9,650.19 億元，位列全國第 24 位。2）長三角核心地帶：太倉陽鴻、常熟宏川等與南通陽鴻分布于長江南 北岸，有效聯(lián)動配合，服務(wù)半

2、徑覆蓋了中國經(jīng)濟發(fā)展的中堅力量區(qū)域。 2020 年度蘇州、南通和常州的 GDP 分別為 20,170.5、10,036.31 和 7,805.3 億元，分列全國第 6、21 和 26 位。3）東南沿海市場：福建港能位于福建省泉州市，服務(wù)半徑覆蓋了中國 石化產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃中的九大煉油基地之一的湄洲灣石化基地區(qū)域等， 投產(chǎn)后將成為公司開拓東南市場的戰(zhàn)略前沿。泉州市 2020 年度 GDP 達 10,158.66 億元，居全國第 18 位。華東庫區(qū)規(guī)模優(yōu)勢顯著，業(yè)務(wù)協(xié)同保持高增長。2021Q3，華東庫區(qū)共有投 產(chǎn)儲罐 288 座，罐容總計 178.51m，儲罐數(shù)量和罐容占公司比重分別為 55.07%和

3、 77.41%。由于華東庫區(qū)單個儲罐罐容更大，隨著規(guī)模擴大，能 夠有效攤薄投資成本，利潤空間大，成本優(yōu)勢凸顯。華東庫區(qū)大多儲放普 通石化品種，儲罐功能較為單一，同質(zhì)化的業(yè)務(wù)便于利用現(xiàn)有資產(chǎn)和管理 技術(shù)進行品牌輸出，縮短并購后整合周期。華東庫區(qū)主要包括：太倉陽鴻，位于江蘇省蘇州市太倉港口開發(fā)區(qū)，其碼頭是長江入?？?第一座液體化學(xué)品公用碼頭，是鄭州商品交易所甲醇指定交割庫和大 連商品交易所乙二醇指定交割庫，是集團資產(chǎn)體量最大的庫區(qū)。2018- 2020 年，太倉陽鴻營業(yè)收入由 1.92 億元增長至 2.77 億元，凈利潤由 0.63 億元增長至 0.89 億元，CAGR 分別為 19.99%和 1

4、8.27%，始終 保持高增速。南通陽鴻，坐落于江蘇省南通市如皋港區(qū)，為鄭州商品交易所甲醇指 定交割庫和大連商品交易所苯乙烯指定交割庫。作為公司在長江北岸 的唯一庫區(qū)，南通陽鴻與長江南岸庫區(qū)有效聯(lián)動配合，是經(jīng)營通存通 兌業(yè)務(wù)的關(guān)鍵庫區(qū)，出租率高于公司平均出租率水平。經(jīng) 2018、2019 年兩次擴建，該倉盈利能力迅速提升，2020 年實現(xiàn)營收、凈利分別為 1.85 和 0.64 億元，CAGR 達 54.43%和 58.73%。常州宏川，位于常州市新北區(qū)春江鎮(zhèn)圩塘江邊工業(yè)園，由集團于 2020 年 5 月通過非同一控制下并購取得 56.91%的股份，具備鄭州商品交易 所甲醇指定交割庫、大連商品交

5、易所乙二醇指定交割庫和大連商品交 易所苯乙烯指定交割庫的資質(zhì)。常州宏川 2021H1 營收和毛利分別為 1.14 和 0.36 億元，其并入進一步強化公司在長三角地區(qū)構(gòu)建倉儲基地 的集群效應(yīng)。整體來看，華東庫區(qū)毛利率表現(xiàn)行業(yè)領(lǐng)先。對比保稅科技、恒基達鑫揚州 庫區(qū)，2020 年華東庫區(qū)的毛利率遠高于可比公司與行業(yè)平均值。在單位罐 容收入差異不大的情況下，華東庫區(qū)單個儲罐的罐容大于可比公司，單位 罐容的投資成本和折舊攤銷成本更低；此外，華東地區(qū)庫區(qū)規(guī)模最大的太 倉陽鴻與南通陽鴻庫區(qū)，作為生產(chǎn)經(jīng)營基地定位，配套設(shè)施、功能相對較 少，單位罐容分攤的非生產(chǎn)經(jīng)營投資成本較低，使得毛利率較高。華南庫區(qū)采取差

6、異化戰(zhàn)略，單位收入遙遙領(lǐng)先。2021Q1，華南庫區(qū)共有在 運營儲罐 235 座，罐容 52.09 萬 m，平均單個儲罐容積 2,217m， 2021Q1 吞吐量為 165.28 萬噸，占公司總量的 29.54%。面臨激烈的石化 品物流市場競爭，公司在華南地區(qū)定位細分市場，滿足客戶多種化工品存 儲的需求，例如部分品種要求保溫、隔絕空氣等技術(shù)要求。為滿足客戶多 元化需求，華南庫區(qū)難以形成同質(zhì)化生產(chǎn)的成本優(yōu)勢，相較行業(yè)可比公司， 庫區(qū)內(nèi)單個儲罐投資成本更高。由于單個儲罐容積小，出租方式靈活，大 部分客戶選擇包罐租賃，提升了華南庫區(qū)的出租率，從而提高單位收入。 2021Q1 華南地區(qū)出租率為 94.4

7、2%，遠高于華東地區(qū) 80.54%。圖：2017-2020 年華南地區(qū)單位罐容收入（元）小罐容模式管理成本較高，盈利能力有所限制。2020 年東莞三江實現(xiàn)營業(yè) 收入 1.61 億元，凈利潤 0.26 億元，分別同比增長 30.36%和 15.34%。 2016-2021H1，東莞三江凈利率低于太倉陽鴻、南通陽鴻，主要受制于兩 方面：一方面，差異化競爭策略使得東莞三江無法享受成本優(yōu)勢，規(guī)模擴 大帶來的固定成本攤薄程度有限，利潤彈性相較華東庫區(qū)更小，盈利增長 依賴單位收入上漲和體量擴張；另一方面，華南地區(qū)競爭激烈，單位收入 提高承壓，加之多品種、小罐容模式提高管理難度，限制了東莞三江的盈 利增長。

8、2、 核心資產(chǎn)建設(shè)行業(yè)領(lǐng)先，罐容、出租率、租金帶來高收益公司的經(jīng)營模式是包罐和拼罐、長租和短租，在庫容緊張的情況下采用拼 罐和短租，在庫容寬松的狀態(tài)下采用包罐和長租。多元化存儲方式直擊客戶需求痛點，整體儲罐價格提升。儲罐價格依據(jù)租 賃時長（長租或短租）、儲罐大小、儲罐材質(zhì)等的不同存在差異，可按客戶 需求組合存儲方式，靈活定價。在包罐模式下，單個儲罐罐容越大，單價 通常越低。儲罐按材質(zhì)的不同分為碳鋼儲罐和不銹鋼儲罐，前者用于儲存 普通品種，后者可用于儲存特殊品種（如苯酚、冰醋酸等）。華東庫區(qū)現(xiàn)有 6 個球形罐，其單位租金價格高于普通立式儲罐。2016 年-2020 年，公司 平均租金價格穩(wěn)步增長

9、，由 32 元/噸（或 m）上升至 39 元/噸（或 m）， CAGR 約 5%。長期內(nèi)公司租金水平回調(diào)可能性較小，預(yù)計將持續(xù)以 3%-5% 的小幅漲勢提升。儲罐出租率維持高位，對化工品供給弱彈性。當(dāng)上游石化產(chǎn)品產(chǎn)量降低時， 貨物儲存的周轉(zhuǎn)速度降低，儲存周期延長，因此倉儲業(yè)務(wù)出租率受石化品 供給影響較小，不隨之發(fā)生周期性波動。2017 年至今，公司儲罐出租率穩(wěn) 定維持在 82%以上，2020 年度出租率突破 85%。2021 年 1-2 月，部分客 戶退庫致使本年第一季度出租率有所下降，3 月有所恢復(fù)，預(yù)計全年度出 租率將回升至 85%以上。掌握自有碼頭稀缺資源。水路運輸具有經(jīng)濟性，是石化物流

10、行業(yè)普遍采用 的運輸形式，高靠泊等級的碼頭成為綜合倉儲業(yè)務(wù)發(fā)展的重要資源。此外， 中轉(zhuǎn)及其他服務(wù)、洗艙及污水處理服務(wù)的開展高度依賴優(yōu)質(zhì)的碼頭資產(chǎn)。 自有大噸位級泊位碼頭可以節(jié)省企業(yè)向外租借碼頭的使用成本，便于企業(yè) 自主匹配碼頭靠泊能力和港口儲罐容積，進而最大化公司效益。隨著“長 江大保護”“暫停填海造地”“嚴控?；反a頭岸線”等環(huán)保政策落地，新 碼頭項目審批和建設(shè)難度提升，現(xiàn)有的高靠泊能力碼頭成為稀缺資源。截 至 2021Q1，公司自有碼頭 11 座（1 座待建），同行業(yè)公司保稅科技和恒基 達鑫分別自有 4 座和 3 座，公司自有碼頭優(yōu)勢顯著。重資產(chǎn)經(jīng)營，罐容擴張帶來規(guī)模效應(yīng)。截至 2021H

11、1，公司現(xiàn)有在運營儲 罐 523 座，在運營的罐容由 2016 年的 103.7 萬 m提升到 2020 年的 230.6 萬 m，CAGR 達 22.12%。在運營和在建罐容總計達到 344.53 萬 m，約占全國第三方石化倉儲總罐容量的 8.06%，是同行業(yè)保稅科技和恒 基達鑫兩企業(yè)之和的 1.5 倍，規(guī)模優(yōu)勢凸顯。得益于租金、出租率與罐容 三項盈利要素優(yōu)勢，公司倉儲及中轉(zhuǎn)綜合服務(wù)收入由 2018 年的 3.79 億元 急速增長至 2020 年的 8.28 億元，CAGR 達 47.73%，毛利率隨之由 57.49% 上升至 64.40%。圖：可比公司儲罐數(shù)量與罐容規(guī)模（萬 m）3、 并購

12、式發(fā)展推動規(guī)模迅速擴張，協(xié)同效應(yīng)優(yōu)勢凸顯并購?fù)癸@協(xié)同效應(yīng)。公司所開展并購項目均考慮到 1）預(yù)期與已有庫區(qū)處 于同一區(qū)域、有效協(xié)同、形成集群效應(yīng)，2）地處產(chǎn)業(yè)密集、經(jīng)濟發(fā)達區(qū)域， 以此達到協(xié)同效應(yīng)，擴大競爭優(yōu)勢，同時利用網(wǎng)點的優(yōu)勢，給客戶提供更 多的附加增值服務(wù)，利用碼頭服務(wù)半徑選擇卸貨與發(fā)貨的地點，極大地增 強了公司的綜合競爭力，出租的單價與出租率高于行業(yè)平均水平。正常情 況下，公司出租率能高于同行的 10%-15%。籌資渠道豐富，撬動并購杠桿。一方面，公司借力并購基金，2020 年公司 與東莞金控股權(quán)投資基金管理有限公司、東莞市上市莞企二號發(fā)展投資合 伙企業(yè)三方共同設(shè)立合伙企業(yè)金聯(lián)川，從事石

13、化倉儲業(yè)務(wù)領(lǐng)域的并購?fù)顿Y 活動。并購基金縮短了并購標的孵化階段，節(jié)省公司培育標的成本。金聯(lián) 川現(xiàn)持有的常熟宏智毗鄰常熟宏川，坐擁罐容 13.39 萬 m，化工倉庫 1.46 萬，孵化成熟后并入能更好地發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢。另一方面，公司基于與銀 行之間長期穩(wěn)定的合作可取得較低成本的銀行融資，擔(dān)保額度較高，操作 更為靈活，根據(jù)公司公告，正在履行的擔(dān)保額度以及預(yù)計擔(dān)保額度總額占 最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn) 166.52%。未來公司將繼續(xù)結(jié)合再融資方式，并購 擴張的潛力仍存。合理控制商譽，保持良性發(fā)展。公司采用資產(chǎn)法衡量并購標的，根據(jù)評估 值小幅上調(diào)交易定價，將商譽控制在合理區(qū)間，避免未來商譽大幅減值， 截至 2

14、021H1，公司商譽約為總資產(chǎn) 6%，考慮到公司各庫區(qū)協(xié)同性逐漸顯 現(xiàn)，管理有效，盈利能力隨并購整合將有所提升。并購式發(fā)展行之有效，近年并購項目主要包括：1）2018 年公司取得福建港能 85%的股權(quán)，并于 2020 年通過發(fā)行可轉(zhuǎn)債 對其增資，持股比例提升至 94.15%。福建港能所在地客戶資源豐富，周邊 大型煉化企業(yè)如中石化、福建聯(lián)合石化、制造企業(yè)以及部分貿(mào)易客戶。該 庫區(qū)碼頭規(guī)劃等級為 3 萬噸級（結(jié)構(gòu)按照 5 萬噸級設(shè)計），擁有儲罐 61 座， 總罐容達 44.35 萬 m。該項目將于 2021 年 12 月、2022 年 5 月分批投產(chǎn)， 一期項目預(yù)計新增罐容 11.05 萬 m，二

15、期項目將新增罐容 33.30 萬 m。 福建港能投產(chǎn)將填補東南沿海布局空白，連接公司長三角、珠三角庫區(qū)， 拓展業(yè)務(wù)版圖，進一步彰顯公司區(qū)域優(yōu)勢。2）2020 年 5 月，公司收購常州宏川 56.91%股權(quán)和常熟宏川 100.00%股 權(quán)。常熟宏川位于常熟經(jīng)濟開發(fā)區(qū)沿江工業(yè)園化工配套區(qū)內(nèi)，所處常熟港 為一類對外開放口岸，擁有 3 個泊位，最大靠泊噸級為 2 萬噸，現(xiàn)有儲罐 共 65 臺，總庫容約 16.01 萬 m，具備大連商品交易所乙二醇指定交割庫 資質(zhì)，有效與原長三角庫區(qū)有效聯(lián)動，擴大規(guī)模優(yōu)勢。3）2021 年 10 月擬全面要約收購龍翔集團，擴大版圖。根據(jù)宏川智慧 2021 年 10 月

16、9 日公告，公司境外子公司宏川香港向標的公司全體股東發(fā) 出附先決條件的自愿性全面要約，要約價格為 1.28 港元/股，對應(yīng)總要約 對價為 1,562,403,840 港元。要約價格較標的公司股份于最后交易日在香 港聯(lián)交所所報之收盤價每股 1.18 港元溢價約 8.47%。有效擴充宏川倉儲能 力及碼頭資源，規(guī)避了資源獲取期限過長而錯過市場增長機會的風(fēng)險。并購龍翔集團，進軍環(huán)渤海經(jīng)濟圈碼頭資源豐富，長三角地區(qū)資源協(xié)同。擬并購標的龍翔集團依托南 京、寧波及濰坊 3 個運營的液體石化品碼頭，提供儲存及處理液體石 化品綜合服務(wù)。三地合計儲罐數(shù) 107 個，存儲容量達 736000 立方米， 營收較為穩(wěn)定

17、，凈利潤受投資活動影響波動較為明顯?？驮捶€(wěn)定，現(xiàn)存服務(wù)合同保證盈利能力。龍翔主要客戶為世界一流 化工企業(yè)的乙醇產(chǎn)品生產(chǎn)商塞拉尼斯（紐約證券交易所：CE），2020 年龍翔南京碼頭與其簽訂新 10 年服務(wù)合同，繼續(xù)向塞拉尼斯南京提供 各種液體化學(xué)品批量碼頭、儲存及其他相關(guān)服務(wù)，締造穩(wěn)定的收入來 源。塞拉尼斯分別在 2020 年、2021 上半年分別貢獻收入 2.05 億港元， 1.05 億港元，占龍翔集團總收入 86.1%、85.8%，強化盈利韌性。進軍環(huán)渤海經(jīng)濟圈，擴張宏川版圖。龍翔濰坊液化品碼頭自 2018 年 對外貿(mào)開放，成為環(huán)渤海經(jīng)濟圈以及東北亞地區(qū)國內(nèi)及外國船舶的一 個主要物流樞紐，策略性地位于環(huán)渤海經(jīng)濟圈，面向東北亞及山東核 心區(qū)域，作為區(qū)域性的物流樞紐龍頭，享有地理及物流優(yōu)勢，為當(dāng)?shù)?煉油廠提供液體石化品的有效儲存及處理服務(wù)。濰坊液化品