1、 財務(wù)管理第八章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)學(xué)習(xí)目標(biāo)資本成本的含義和計算資本結(jié)構(gòu)理論最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇杠桿原理目錄第一節(jié)資本成本概述第二節(jié)資本成本的計算第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)概述第四節(jié) 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)第五節(jié) 杠桿原理第一節(jié) 資本成本概述一、資本成本的含義 簡單地說，資本成本就是使用資本所付出的代價。在現(xiàn)代商品經(jīng)濟(jì)條件下，公司從各種渠道籌集到的資本，一般來自于權(quán)益者與債權(quán)人兩大途徑，前者稱為權(quán)益資本，后者稱為債務(wù)資本。 資本成本實質(zhì)上是資本使用人支付給資本所有者的報酬，這一報酬的形式應(yīng)視投入資本的性質(zhì)而有所區(qū)別。二、資本成本的構(gòu)成內(nèi)容（三）資本成本（一）資本籌集費(fèi)用（二）資本使用成本三、分析資本成本的意義（一）資

2、本成本是擬訂籌資方案的重要依據(jù)（二）資本成本是評價投資項目是否可行的重要尺度（三）資本成本是衡量公司經(jīng)營業(yè)績的重要標(biāo)準(zhǔn)第二節(jié) 資本成本的計算一、個別資本成本（一）債務(wù)資本成本長期借款資本成本【例8-1】某公司向銀行取得500萬元的長期借款。年利率為8%，期限為10年，每年付息一次，到期一次還本。假定籌資費(fèi)用率為0.3%，所得稅稅率為25%，計算長期借款資本成本。長期債券資本成本（1）一次性還本、分析付息方式【例8-2】某公司委托某一金融機(jī)構(gòu)代為發(fā)行面額為500萬元的5年期長期債券。其發(fā)行價格為550萬元（溢價發(fā)行）。票面年利率為8%，每年支付一次利息，發(fā)行費(fèi)用占發(fā)行價格的4%。若公司所得稅稅率

3、為25%，計算長期債券資本成本。（2）一次性還本付息方式【例8-3】沿用【例8-2】，若條件改為一次性還本付息，計算長期債券資本成本。長期債券資本成本以上計算方法沒有考慮資金時間價值，因此可采用現(xiàn)金流量法計算資本成本?，F(xiàn)金流量法第一步，計算稅前資本成本，這是一個不等量的現(xiàn)金流出，因此只能采用逐步測試法；第二步，將稅前資本成本調(diào)整為稅后的實際資本成本。（二）權(quán)益資本成本優(yōu)先股資本成本【例8-6】某股份制公司發(fā)行總面值為180萬元的優(yōu)先股股票。其實際發(fā)行所得為200萬元，合約規(guī)定優(yōu)先股股利率為每年10%，籌資費(fèi)用率為發(fā)行價的4.5%，計算優(yōu)先股資本成本。普通股資本成本（1）股利增長模型法【例8-7

4、】某公司發(fā)行面額為1元的普通股2000萬股，每股發(fā)行價格為6元，籌資費(fèi)用率為全部發(fā)行所得資本的3%，預(yù)計下一年的股利率為8%，以后每年遞增5%，計算普通股資本成本?！纠?-8】某公司普通股的風(fēng)險系數(shù)為1.2，無風(fēng)險收益率為8%，市場組合所要求的期望收益率為14%，計算普通股資本成本。（2）資本資產(chǎn)定價模型法KRRf+E（Rm）-Rfi KR8%+1.2（14%8%）15.2%留存收益資本成本【例8-9】某公司現(xiàn)有普通股2000萬元，當(dāng)年預(yù)計股利率為8%，同時估計未來股利每年遞增5%，該公司現(xiàn)有可分配的利潤為300萬元，公司為了擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，準(zhǔn)備再籌資800萬元，該公司可有以下兩種選擇：（1）3

5、00萬元全部作為現(xiàn)金股利發(fā)放，另增發(fā)800萬股普通股，發(fā)行費(fèi)率為3%。（2）300萬元作為留存收益資本化。在第一種情況下，計算該公司留存收益資本成本：在第二種情況下，計算該公司留存收益資本成本：二、綜合資本成本 （一）按資本的賬面價值計算（二）按資本的市場價值計算（三）按資本的目標(biāo)價值計算三、邊際資本成本（一）計算邊際資本成本應(yīng)考慮的問題1. 個別資本成本的變動2. 選擇適當(dāng)?shù)幕I資數(shù)額3.確定合適的資本結(jié)構(gòu)（一）邊際資本成本的計算步驟第一步，根據(jù)市場的資本供求情況，確定各類資本的成本分界點。第二步，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。第三步，計算籌資總額的成本分界點。第四步，計算邊際資本成本。第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)概

6、述一、資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指公司各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，它有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指公司全部資產(chǎn)的對應(yīng)項目（即資產(chǎn)負(fù)債表右側(cè)的全部項目）的構(gòu)成及其比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指公司長期籌資的各有關(guān)項目（如普通股、優(yōu)先股、長期借款和長期債券等）的構(gòu)成及其比例關(guān)系。二、資本結(jié)構(gòu)理論 第四節(jié) 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)一、每股利潤無差別點法例8-15】假設(shè)某公司決定通過籌資來擴(kuò)大其經(jīng)營能力，擬籌集資金100萬元。公司財務(wù)管理人員經(jīng)過研究后，提供了兩種可供選擇的籌資方案：籌資方案一：發(fā)行年利率為8%的公司債券；籌資方案二：發(fā)行50 000股每股面值為10元、發(fā)行價為20元的普通股。為了便于分析，現(xiàn)將

7、公司原來的資本結(jié)構(gòu)及兩種籌資方案的資本結(jié)構(gòu)列表反映如下，見表8-9。表8-9 不同籌資方案的資本結(jié)構(gòu)表 金額單位：元資本來源原來的資本結(jié)構(gòu)籌資方案一的資本結(jié)構(gòu)籌資方案二的資本結(jié)構(gòu)發(fā)行債券 已發(fā)行債券（利率4%）750 000750 000750 000 籌資方案一發(fā)行債券（利率8%）1 000 000發(fā)行優(yōu)先股（股息率5%）400 000400 000400 000發(fā)行普通股 已發(fā)行普通股（面值10元）1000 0001 000 0001 000 000 籌資方案二發(fā)行普通股（面值10元）500 000 普通股溢價500 000 普通股股數(shù)（股）100 000100 000150 000 留存

8、收益1 500 0001 500 0001 500 000 合計3 650 0004 650 0004 650 000假設(shè)公司預(yù)測下年度的息稅前利潤為100萬元。根據(jù)資料，不同籌資方案的分析表見表8-10。表8-10 不同籌資方案的分析表 金額單位：元項目籌資方案一籌資方案二預(yù)期的EBIT水平1 000 0001 000 000減：已發(fā)行債券利息 30 000 30 000 籌資方案一發(fā)行債券利息 80 000稅前利潤890 000970 000減：所得稅（25%）222 500242 500稅后利潤667 500727 500減：優(yōu)先股股利20 00020 000可供股本分配收益647 50

9、0707 500已發(fā)行普通股股數(shù)（股）100 000150 000每股收益6.4754.717二、比較資本成本法 ） 【例8-16】某公司現(xiàn)因業(yè)務(wù)需要決定增加資本2500萬元，公司財務(wù)人員經(jīng)研究分析后，提出了兩種可供選擇的籌資方案： 籌資方案一：發(fā)行年利率為10%的公司債券1250萬元，同時發(fā)行500 000股每股面值為10元、發(fā)行價為25元的普通股。 籌資方案二：發(fā)行年利率為7%的公司債券500萬元，同時發(fā)行1000 000股每股面值為10元、發(fā)行價為20元的普通股。公司所得稅稅率為25%。為了便于分析，現(xiàn)將兩種籌資方案列表如下，見表8-11。表8-11 不同籌資方案的資本結(jié)構(gòu)表籌資方式籌資

10、方案一的資本結(jié)構(gòu)籌資方案二的資本結(jié)構(gòu)籌資額（萬元）資本成本（%）籌資額（萬元）資本成本（%）發(fā)行公司債券1250105007發(fā)行股票125014200013合計25002500WACC1=WACC2=三、公司價值分析法（一）測算公司價值公司價值權(quán)益資本的市場價值+負(fù)債資本的市場價值公司價值股票的市場價值+債券的市場價值股票的市場價值（二）測算公司的綜合資本成本 根據(jù)前述假設(shè)，在公司的總資本只包括普通股和債券的情況下，公司的綜合資本成本就是普通股資本成本和債券資本成本的加權(quán)平均數(shù)。其計算公式如下：綜合資本成本=股票市場價值的比重 股票資本成本+債券市場價值的比重 債券資本成本（三）測算與判斷公司

11、的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)【例8-17】某公司的息稅前利潤為500萬元，由于業(yè)務(wù)發(fā)展需要，公司決定對外籌集資金2 000萬元，公司管理層經(jīng)研究后提出了以下兩種籌資方案： 籌資方案一：發(fā)行年利率為6%的公司債券1 000萬元，同時籌集權(quán)益資本1 000萬元，普通股資本成本為12%。 籌資方案二：發(fā)行年利率為5%的公司債券800萬元，同時發(fā)行面值為10元、發(fā)行價為12元的普通股1000 000股，普通股資本成本為15%。 公司所得稅稅率為25%，則在公司價值分析法下，公司應(yīng)選擇哪種籌資方案？在籌資方案一中，計算如下：股票的市場價值= =2 750（萬元）債券的市場價值=1000萬元公司價值=2 750+1 0

12、00=3 750(萬元)公司的綜合資本成本= + =10%在籌資方案二中，計算如下：股票的市場價值= =2 300（萬元）債券的市場價值=800萬元公司價值=2 300+800=3 100(萬元)公司的綜合資本成本= + =12.10% 第五節(jié) 杠桿原理一、經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)的含義 經(jīng)營杠桿的實質(zhì)是公司固定成本比重對利潤的影響作用。如果公司固定成本的比重大，則在銷售量發(fā)生變動時，單位產(chǎn)品分?jǐn)偟墓潭ǔ杀绢~也隨之變動，這會造成利潤的大幅變動，形成較大的經(jīng)營風(fēng)險。如果公司在既定的固定成本的基礎(chǔ)上，通過各種有效措施來節(jié)約人工成本和其他變動成本，則公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)較高。經(jīng)營杠桿的運(yùn)用能使公司通過

13、固定成本獲取額外的息稅前利潤。經(jīng)營杠桿系數(shù)分析經(jīng)營杠桿系數(shù)DOL二、財務(wù)杠桿系數(shù)含義【例8-19】某公司不同財務(wù)杠桿（資本結(jié)構(gòu)）對公司股東收益的影響見表8-12。在表8-12中，L表示公司資本總額中的長期負(fù)債額；E表示公司資本總額中的股東權(quán)益額。為了簡化起見，股東權(quán)益僅指普通股股本，每股10元。表8-12 不同財務(wù)杠桿（資本結(jié)構(gòu)）對股東收益的影響項目方案一方案二方案三方案四財務(wù)杠桿（L/E）04/66/44/6負(fù)債利息率（%）101016長期負(fù)債（元）80 000120 00080 000普通股股本（元）200 000120 00080 000120 000普通股股數(shù)（股）20 00012 0

14、008 00012 000投資利潤率（%）14141414稅前利潤額（元）28 00028 00028 00028 000減：債券利息收益（元）8 00012 00012 800股東收益額（元）28 00020 00016 00015 200普通股收益率（%）1416.672012.67每股普通股收益額（元/股）1.40 1.67 2.00 1.27 財務(wù)杠桿系數(shù)分析三、復(fù)合杠桿系數(shù)含義 如前所述，經(jīng)營杠桿是通過銷售額（或銷售量）的變動引起EBIT的變動，而財務(wù)杠桿則是通過擴(kuò)大EBIT引起EPS的變化，兩者最終都會影響公司的每股收益。既然經(jīng)營杠桿的變動會引起EBIT的變動，而EBIT的變動又會引起每股收益的變動，那么如果公司充分使用經(jīng)營