1、 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 HYPERLINK l _bookmark0 18 是銷行的時(shí)刻3 HYPERLINK l _bookmark1 零售回，銷直受益6 HYPERLINK l _bookmark2 政策換盈模有改善7 HYPERLINK l _bookmark3 降低扣提成價(jià)8 HYPERLINK l _bookmark4 行業(yè)潤分配10 HYPERLINK l _bookmark5 深度發(fā)有務(wù)風(fēng)險(xiǎn)示13 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HY

2、PERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分18年是經(jīng)銷商行業(yè)的艱難時(shí)刻 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2018 年全年廠家?guī)齑嫦陆?16.8 萬輛，而渠道庫存上升 25.6 萬輛，經(jīng)銷商始終處于難以達(dá)到銷量目標(biāo)和虧損銷售的兩難境地。廠家?guī)齑媲缼齑?1610月 11月 12月1廠家?guī)齑媲缼齑?1610月 11月 12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月-12-9-8.6-5-3.1-4.6-5.8-2.8-0.8-2.6-7.92018年單月庫存變化11.912151050-5-10-15-20數(shù)據(jù)來源：中國汽車流

3、通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究1300 2017 48.7%2012 4300 2018 30.4%41.3%。20122013201420152016虧損持平盈利0%10%11%15%20%22%22%29%30%30%30%30%34%20122013201420152016虧損持平盈利0%10%11%15%20%22%22%29%30%30%30%30%34%38%34%29%40%40%42%49%50%49%49%50%60%30.4%41.3%28.3%盈利持平虧損數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：懂車帝、人和島、國泰君安證券研究造成經(jīng)銷商大面積虧損的主要原因是高庫存

4、，在整個(gè) 2018 年中國汽車經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)都高于榮枯線 50%。 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖 4：中國汽車經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù) 2018 年始終高于榮枯線 50% HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分?jǐn)?shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)2018 2015-2018 10% （42015 24%2017 21%2019 百強(qiáng)經(jīng)銷商占比全國4S店網(wǎng)點(diǎn)數(shù)百強(qiáng)經(jīng)銷商網(wǎng)點(diǎn)數(shù)10%50000百強(qiáng)經(jīng)銷商占比全國4S店網(wǎng)點(diǎn)數(shù)百強(qiáng)經(jīng)銷商網(wǎng)點(diǎn)數(shù)10%50000200920102011201

5、22013201420152016201715%150001000030%35000300002500020000數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究2018 年經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)達(dá)到 30423 家，同比+5.8%，其中擴(kuò)張規(guī)模較快的品牌以自主品牌為主。 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理數(shù)據(jù) HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分53 50 43 39 37 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理數(shù)據(jù) HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分53 50 43 39 37 34 3084 8356 54119 106 95149175 173339500

6、數(shù)據(jù)來源：人和島、國泰君安證券研究WEY領(lǐng)克 歐拉 WEY領(lǐng)克 歐拉 名爵凱迪拉克奧迪0-50-49 -48 -45 -43 -42 -42 0-50-49 -48 -45 -43 -42 -42 -41 -38 -37 -34 -30 -26 -25-100-82-150-119-200 -171數(shù)據(jù)來源：人和島、國泰君安證券研究在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的同時(shí)，4S 店還要面臨來自電商、新零售渠道等對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)，2018 年用戶購車渠道中 4S 店份額下降到 87%。4S店電商平臺(tái)新零售平臺(tái)二級(jí)經(jīng)銷商綜合賣場(chǎng)4S店電商平臺(tái)新零售平臺(tái)二級(jí)經(jīng)銷商綜合賣場(chǎng)其他87%2%3% 2%2%4%來源：懂車帝、人和

7、島、國泰君安證券研究 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分零售端回暖，經(jīng)銷商直接受益在經(jīng)過 2018 年下半年持續(xù)的加庫存之后，經(jīng)銷商于 12 月開始去庫存，整個(gè) 12 月份渠道庫存減少 9 萬輛，經(jīng)銷商庫存系數(shù)由 11 月的 1.92 下降至 12 月的 2.2521.921.931.751.921.792.52.2521.921.931.751.921.791.821.88.631.661.55.661.731.591.661.541.51.361.331.211.2810.90.50一月二

8、月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月2017201811數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究庫存深度在 2 個(gè)月以上的品牌數(shù)量從 11 月的 21 家下降到 12 月的 9 家，表 1 12 月庫存過 2 的品牌數(shù)量大幅降低11 月庫存過 2 品牌12 月庫存過 2 品牌數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究2019 -37%-29%-17%+3%+4%+16% HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1000008000060000400002000001.1-1.41.5-1.111.12-1.18201820

9、19201820191.12-1.181.5-1.111.1-1.4 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1000008000060000400002000001.1-1.41.5-1.111.12-1.1820182019201820191.12-1.181.5-1.111.1-1.4700006000050000400003000020000100000數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會(huì)、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會(huì)、國泰君安證券研究政策轉(zhuǎn)換，盈利模式有望改善在 2018 年虧損的經(jīng)銷商中，有近 50%經(jīng)銷商處于微虧的 0 到虧損 100虧損3

10、00萬以上虧損100-300萬虧損低于100虧損300萬以上虧損100-300萬虧損低于100萬36.6%44.8%18.6%數(shù)據(jù)來源：懂車帝、人和島、國泰君安證券研究2017 30%。 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分維修（含配件）二手車新車其他35.3%35.2%16.0%7.2%2.9%新車維修保險(xiǎn)二手車其他自主品牌合資品牌豪華品牌28.8%28.9%53.6%36.1%44.3%25.8%3.4%2 1維修（含配件）二手車新車其他35.3%35.2%16.0%7.2%2.9%新車維修

11、保險(xiǎn)二手車其他自主品牌合資品牌豪華品牌28.8%28.9%53.6%36.1%44.3%25.8%3.4%2 115.1%15.3%3.3%16.5%8.0%3.1%15.7%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：中國汽車流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究從 2017 年的經(jīng)銷商對(duì)廠商滿意度調(diào)查中可以看出，經(jīng)銷商對(duì)廠家的價(jià)格管理和庫存管理方面滿意度最低。83.382.784.585.484.986.683.382.784.585.484.986.687.188.8908988878685848382818079數(shù)據(jù)來源：中國汽車

12、流通協(xié)會(huì)、國泰君安證券研究降低折扣，提升成交價(jià)2018 12 2017-2018 2019 年1 月，終端折扣率下降 0.3 個(gè)百分點(diǎn)至 18.9%，市場(chǎng)有回暖跡象。 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1月2月3月1月2月3月4月5月6月7月8月9 月 10 月 11 月12 月20172018201910%5%0%13.9%13.9%14.3%14.7%15.0%15%18.1% 18.6% 19.2%16.4% 17.1% 17.6% 17.7%18.9%20%25%數(shù)據(jù)來源：車市密碼、國

13、泰君安證券研究SUV 0.0%-0.1%-0.2%-0.3%-0.4%-0.5%-0.6%-0.7%圖 170.0%-0.1%-0.2%-0.3%-0.4%-0.5%-0.6%-0.7%數(shù)據(jù)來源：車市密碼、國泰君安證券研究在經(jīng)過 2018 年的虧損之后，僅有 33%的合資品牌和 30%的自主品牌在2019 年給經(jīng)銷商的銷量目標(biāo)有所提升，銷量目標(biāo)的下降有助于終端成交價(jià)的進(jìn)一步回升。 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分目標(biāo)下調(diào)目標(biāo)持平目標(biāo)增長(zhǎng)豪華品牌合資品牌自主品牌0%13%32%40%目標(biāo)下調(diào)目

14、標(biāo)持平目標(biāo)增長(zhǎng)豪華品牌合資品牌自主品牌0%13%32%40%20%29%40%35%31%60%58%33%29%120%100%80%數(shù)據(jù)來源：人和島、懂車帝、國泰君安證券研究ES， 2018 雷克薩斯ES漢蘭達(dá)12月11月10月6000400020000加價(jià)提車數(shù)額（單位：元）20172018漢蘭達(dá)（輛）雷克薩斯ES（輛）雷克薩斯ES漢蘭達(dá)12月11月10月6000400020000加價(jià)提車數(shù)額（單位：元）20172018漢蘭達(dá)（輛）雷克薩斯ES（輛）120000100000800006000040000200000數(shù)據(jù)來源：車市密碼、國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：中國汽車工業(yè)信息網(wǎng)、國泰君安

15、證券研究行業(yè)利潤重分配進(jìn)入 2019 年 1 月后，多家經(jīng)銷商傳出因汽車之家上漲會(huì)員費(fèi) 20%而與汽車之家終止合作，我們認(rèn)為這是未來的大方向：整車廠、經(jīng)銷商、垂直平臺(tái)的利益重新分配。網(wǎng)站版本2019會(huì)員價(jià)網(wǎng)站版本2019會(huì)員價(jià)2018會(huì)員價(jià)同比標(biāo)準(zhǔn)版S 類120960100800+20%A 類9576079800+20%B 類8568071400+20%C 類6048050400+20% HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分汽車之家豪華版S 類181440151200+20%A 類1512001

16、26000+20%B 類11592096600+20%C 類7560063000+20%易車網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)版A 類11232098280+14%B 類8892074880+19%C 類7956060686+31%D 類5616043949+28%E 類44460豪華版A 類16848014040020%B 類14040011694621%C 類1076408841522%D 類702005777522%E 類58500數(shù)據(jù)來源：人和島深度開發(fā)原有業(yè)務(wù)汽車經(jīng)銷商收入可以分為銷售收入和售后收入：其中的二手車業(yè)務(wù)在中國還有很大的提升空間，二手車市場(chǎng) 2018 年銷量 1382.19 萬輛，同比增長(zhǎng) 11.4

17、6%，增速遠(yuǎn)超一手車市場(chǎng)。同比增速二手車交易量（萬輛）20122013201420152016同比增速二手車交易量（萬輛）20122013201420152016201720180%20005%40010%80060015%1200100020%140025%1600數(shù)據(jù)來源：二手車加、國泰君安證券研究美國最大的汽車經(jīng)銷商Autonation 56.3 23.4 41.6%22.7% HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 股票報(bào)告網(wǎng)整理 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分22000021500021000020500020000019500019000018500041%41%40%40%39%2013 2014 2015 2016 2017二手車銷量（輛）二手車占比二手車業(yè)務(wù)維修和后服務(wù)其他新車業(yè)務(wù)金融保險(xiǎn)22000021500021000020500020000019500019000018500041%41%40%40%39%2013 2014 2015 2016 2017二手車銷量（輛）二手車占比二手