1、淺談憑證式國(guó)債發(fā)行中存在的問題及改進(jìn)建議國(guó)債是以國(guó)家為主體籌集財(cái)政資金的一種有償信譽(yù)形式，其目的是利用舉債的形式把社會(huì)上暫時(shí)閑置的資金集中到中央財(cái)政，用于彌補(bǔ)財(cái)政赤字、增加社會(huì)投資以及對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)展宏觀調(diào)控。憑證式國(guó)債目前已成為我國(guó)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)上的主要品種之一，由于它兼具了儲(chǔ)蓄和國(guó)債二者的優(yōu)勢(shì)，自1994年首次發(fā)行以來(lái)，深受承銷機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的青睞。但隨著我國(guó)參加世貿(mào)和財(cái)稅、金融體制改革的不斷深化，憑證式國(guó)債在品種構(gòu)造、發(fā)行管理方式等方面也存在一些問題，需要討論改進(jìn)。1憑證式國(guó)債開展的歷史回憶從1994年開始，財(cái)政預(yù)算出現(xiàn)赤字不再向中央銀行貸款，財(cái)政籌集資金只能通過發(fā)行債券的形式解決。而在此

2、之前發(fā)行的國(guó)債大多為實(shí)物形態(tài)的無(wú)記名國(guó)庫(kù)券，不僅印刷、調(diào)運(yùn)、保管、反假本錢過高，而且不能滿足城鄉(xiāng)居民大量購(gòu)置的需要，記賬式國(guó)債也因當(dāng)時(shí)債券市場(chǎng)的建立還在初級(jí)階段，機(jī)構(gòu)投資群體遠(yuǎn)未形成等因素，不能在財(cái)政籌資過程中承擔(dān)主渠道作用，在此背景下，憑證式國(guó)債誕生了。憑證式國(guó)債自1994年4月1日發(fā)行以來(lái)，經(jīng)歷了初創(chuàng)、調(diào)整、完善三個(gè)階段。經(jīng)過10年的探究與理論，我國(guó)已逐步理順了憑證式國(guó)債的承銷和管理機(jī)制，憑證式國(guó)債的發(fā)行機(jī)構(gòu)由最初的幾家銀行開展到今天的幾十家金融機(jī)構(gòu)；管理方式由最初的中國(guó)人民銀行根據(jù)承銷機(jī)構(gòu)的儲(chǔ)蓄存款新增部分所占份額確定發(fā)行任務(wù)，開展到目前的組建憑證式國(guó)債承銷團(tuán)并簽訂全年承銷協(xié)議的方式；憑

3、證式國(guó)債的發(fā)行品種也由最初的只有三年期一種，開展到如今短、中、長(zhǎng)期等多種，根本上滿足了不同投資者的要求。2憑證式國(guó)債發(fā)行中存在的缺乏憑證式國(guó)債從無(wú)到有，直至當(dāng)前成為我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上的重要品種，這是一個(gè)較大的進(jìn)步，是對(duì)國(guó)債市場(chǎng)的有力推動(dòng)，也為國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)的開展奠定了基矗但任何新惹事物的起步和開展都必然地伴隨著矛盾和問題。2.1憑證式國(guó)債構(gòu)造不合理2.2憑證式國(guó)債利率機(jī)制不合理在西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，國(guó)債利率和公債利率實(shí)際上已經(jīng)成為短期利率和長(zhǎng)期利率的基準(zhǔn)利率之一，中央銀行的利率政策要以它們來(lái)制定和調(diào)整。而我國(guó)尚未實(shí)現(xiàn)國(guó)債利率市場(chǎng)化化，憑證式國(guó)債的利率變動(dòng)取決于銀行存款利率，目前我國(guó)銀行存款利率體制還是

4、一種行政色彩較濃的利率體制，這種利率體制下憑證式國(guó)債的利率很難反映市場(chǎng)的實(shí)際需要。此外，我國(guó)憑證式國(guó)債和定期存款的利率構(gòu)造也不合理，商業(yè)銀行定期存款的風(fēng)險(xiǎn)高于國(guó)債，在流動(dòng)性相似的情況下，國(guó)債利率將會(huì)低于存款利率。而我國(guó)憑證式國(guó)債的平安性比銀行定期存款好，流動(dòng)性不比銀行存款遜色，收益率卻比銀行存款高，顯然，這種國(guó)債利率構(gòu)造欠合理。2.3還本付息方式單一目前，我國(guó)憑證式國(guó)債采取的是一次性還本付息，對(duì)于大額長(zhǎng)期投資憑證式國(guó)債者需要將所得收益用于補(bǔ)充生活或急需資金投入到消費(fèi)中去時(shí)，因?yàn)樵诙虝r(shí)間內(nèi)得不到按年或按一定期限的返息資金的補(bǔ)充，使得國(guó)債持有者不得不進(jìn)展提早兌付或辦理質(zhì)壓貸款，這在一定程度上影響了

5、投資者購(gòu)置憑證式國(guó)債的積極性。2.4憑證式國(guó)債流動(dòng)性有待進(jìn)步盡管憑證式國(guó)債可以提早兌付，但也只能是一次性全額兌取，而且是只能在原購(gòu)置網(wǎng)點(diǎn)辦理，當(dāng)持券人身在異地時(shí)，憑證式國(guó)債就無(wú)法變現(xiàn)。隨著經(jīng)濟(jì)的開展，經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性將日趨頻繁，假設(shè)不盡快建立憑證式國(guó)債的流動(dòng)市場(chǎng)，將對(duì)憑證式國(guó)債的發(fā)行產(chǎn)生不利的影響。2.5憑證式國(guó)債發(fā)行過程缺乏有效的監(jiān)管手段如今國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)上僅僅依靠一些條例、制度、文件和指導(dǎo)講話來(lái)加以約束，缺乏法律約束力，對(duì)出現(xiàn)的問題沒有明確的處理手段和管理措施，尤其在承購(gòu)包銷方式發(fā)行國(guó)債時(shí)，管理難度更大，有些金融機(jī)構(gòu)從業(yè)人員出售行為不標(biāo)準(zhǔn)，甚至出現(xiàn)“暗箱操作現(xiàn)象，造成大量“人情國(guó)債、“內(nèi)部國(guó)債的

6、產(chǎn)生，嚴(yán)重?fù)p害了普通投資者的合法權(quán)益，阻礙了正常銷售。由于現(xiàn)有的國(guó)債發(fā)行主要是采取由各金融機(jī)構(gòu)包銷的方式，所以中央銀行對(duì)國(guó)債的詳細(xì)銷售過程，很難直接介入和進(jìn)展有效監(jiān)視。3改進(jìn)政策及建議3.1改善憑證式國(guó)債的期限構(gòu)造憑證式國(guó)債期限構(gòu)造的缺陷，嚴(yán)重影響了國(guó)債投資者對(duì)金融資產(chǎn)期限多樣化的需要。財(cái)政部應(yīng)根據(jù)各種資金的需要，增設(shè)一年期以下、十年期以上的憑證式國(guó)債品種，同時(shí)設(shè)立常年發(fā)行網(wǎng)點(diǎn)、適時(shí)發(fā)行，使短、中、長(zhǎng)各種期限的憑證式國(guó)債合理搭配，滿足各種資金的投資需求，同時(shí)可以降低國(guó)債的發(fā)行本錢。3.2調(diào)整憑證式國(guó)債持有者構(gòu)造為了改變憑證式國(guó)債主要由個(gè)人持有的現(xiàn)狀，應(yīng)盡快改變憑證式國(guó)債的發(fā)行方法，擴(kuò)大憑證式國(guó)

7、債應(yīng)債資金來(lái)源，培育成熟的機(jī)構(gòu)投資者，培養(yǎng)有理性的投資理念、純熟的投資技巧和獨(dú)立的投資取向。機(jī)構(gòu)投資者實(shí)行多種國(guó)債投資品種的組合，將促使國(guó)債流通市場(chǎng)構(gòu)造的合理和穩(wěn)定。有機(jī)構(gòu)投資者的參與，能防范市場(chǎng)的大起大落，促進(jìn)國(guó)債市場(chǎng)趨于成熟。機(jī)構(gòu)投資者的成長(zhǎng)和成熟，必將帶來(lái)投資技術(shù)和技巧的不斷進(jìn)步與投資戰(zhàn)略的多樣化，并由此促進(jìn)國(guó)債市場(chǎng)發(fā)生質(zhì)的飛躍和量的拓展。3.3逐步實(shí)現(xiàn)憑證式國(guó)債利率市場(chǎng)化，完善國(guó)債利率機(jī)制目前，憑證式國(guó)債利率設(shè)計(jì)的主要根據(jù)是銀行儲(chǔ)蓄存款利率，而較少考慮發(fā)行時(shí)的資金供給狀況和商業(yè)銀行的承銷意愿，存在較濃的行政色彩。建議盡快引進(jìn)憑證式國(guó)債競(jìng)標(biāo)性招標(biāo)式發(fā)行方式，理順國(guó)債與存款利率構(gòu)造，由市場(chǎng)

8、決定國(guó)債的價(jià)格。隨著利率市場(chǎng)化改革的深化，國(guó)債利率客觀上將成為中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率。3.4建立國(guó)債償債基金制度憑證式國(guó)債是一種儲(chǔ)蓄類債券，在還本付息方式上應(yīng)滿足不同投資者的要求。不同期限的憑證式國(guó)債，采取不同的付息方式。對(duì)一年期以下的短期憑證式國(guó)債可采取一次性還本付息方式；對(duì)二年期以上的中長(zhǎng)期國(guó)債可以采取按年付息或貼現(xiàn)發(fā)行。同時(shí)，隨著我國(guó)每年償債支出的增加，為防止出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，平衡債務(wù)負(fù)擔(dān)，應(yīng)建立償債基金制度。3.5加快憑證式國(guó)債市場(chǎng)化培育，進(jìn)步國(guó)債流動(dòng)性近幾年，我國(guó)國(guó)債市場(chǎng)建立有了一定的開展，相繼在一些中大城市建立了國(guó)債流通市場(chǎng)，創(chuàng)辦國(guó)債交易業(yè)務(wù)。國(guó)債流通市場(chǎng)的建立和開展，不僅有利于國(guó)債的發(fā)行，而且促進(jìn)了國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)收益率的產(chǎn)生。但是，目前國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)把占國(guó)債發(fā)行量60%以上的憑證式國(guó)債排除在外，這樣極大的限制了憑證式國(guó)債的流動(dòng)性。因此，當(dāng)前應(yīng)盡快建立憑證式國(guó)債二級(jí)市場(chǎng)，才能適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下財(cái)政政策運(yùn)行與貨幣政策運(yùn)作的要