第十章認股權證和可轉換債券第十章認股權證和可轉換債券1學習目標了解認股權證的含義理解認購權證的定價了解可轉換公司債券理解可轉換公司債券的定價學習目標了解認股權證的含義29.1認股權證案例9.1：中國寶安集團股份有限公司是深圳市的一家老牌房地產公司。它于1991年6月25日在深圳證券交易所掛牌上市交易，是中國最早上市的公司之一。1992年10月寶安公司向寶安股東發(fā)行“寶安93認股權證”（以下簡稱權證）2640萬張，每10股寶安股票送一張寶安權證，并且于1992年11月5日在深圳證券交易所上市交易。

1993年8月25日寶安公司在《中國證券報》上發(fā)布了該公司《1993年認股權證認股公告書》，規(guī)定憑寶安認股權證認股票的時間自同年9月1日起至同年11月5日止，逾期視為自動放棄認股權；認股價格為每張權證可以20元認購1.3股寶安普通股，即權證實際認股價格為15.38元/股；認股對象為截止到同年11月5日持有寶安權證者；權證認股繳款地點為權證原托管證券商處；權證交易截止日為同年11月2日，在此之前的繳款認購時間內，權證仍可交易。9.1認股權證案例9.1：3

概念:認股權證(Warrants)是一種允許持有人在指定的期限內購買或出售相關資產(如股票)的一種權利.任股權證公司任股權證備兌任股權證概念:任股權證公司任股權證備兌任股權證4公司認購權證和備兌認購權證的區(qū)別

公司認購權證備兌認購權證發(fā)行時間一般是上市公司在發(fā)行沒有限制公司債券,優(yōu)先股股票或配售新股之際同時發(fā)行.認購對象只能認購發(fā)行公司的股票可認購一組股票發(fā)行目的籌資給投資者提供一種投資組合管理工具到期兌現(xiàn)持有者認購股票而兌現(xiàn)發(fā)行者按約定條件向持有者出售規(guī)定的股票.

公司認購權證和備兌認購權證的區(qū)別5投資者購買公司認購權證的好處購買公司認購權證的好處類似于購買股票看漲期權的好處.15.3817.38寶安股價02認購權證價值

另外一個好處是杠桿效應.投資者購買公司認購權證的好處購買公司認購權證的好處類似于購買6

認購權證與看漲期權的區(qū)別

從發(fā)行公司的角度來看,認購權證與看漲期權存在很大的不同.

認購權證

公司股票數(shù)目增加增發(fā)新股

看漲期權

公司股票數(shù)目不變賣方發(fā)行認購權證與看漲期權的區(qū)別從發(fā)行公司的角度來看,7我們對寶安公司的有關情況作以下的簡化：

(1)假設不考慮寶安公司的國有股和法人股等非流通股份，只考慮其在深圳證券交易所上市的A股股份。(2)假設所有的2640萬張認購權證都在認購期限的最后一天以每股15.38元的價格認購,每張權證可以認購1.3股.(3)1993年11月4日寶安公司的A股流通股數(shù)為17467．55萬股，11月4日A股收盤價為17.35元／股。(4)假設1993年11月4日寶安公司的A股價值等于流通股數(shù)與A股收盤價的乘積.

我們對寶安公司的有關情況作以下的簡化：8認購權證執(zhí)行前公司A股股數(shù)＝17467.55萬股公司A股總價值＝A股股數(shù)XA股價格＝l7467．55萬股X17.35元／股=303062萬元每股價值：17.35元／股

分析認購權證執(zhí)行前后公司A股的價值變化情況.認購權證執(zhí)行后公司A股股數(shù)=認購前A股股數(shù)+認購新增股數(shù)=17467．55+3432＝20899.55萬股

公司A股總價值＝認購前A股價值+認購所得資金=303062+52800萬元=355862萬元

每股價值=公司A股總價值／公司A股股數(shù)=355862／20899.55=17.03元/股認購權證執(zhí)行前分析認購權證執(zhí)行前后公司A股的價值變化情況.認9

看漲期權的情況執(zhí)行價格為15.38元/股期權在11月4日的收盤價為17.35元/股

投資者是否實行看漲期權?

投資者執(zhí)行看漲期權對公司價值是否有影響?看漲期權的情況執(zhí)行價格為15.38元/股10認購權證和看漲期權的區(qū)別

認購權證看漲期權發(fā)行人發(fā)行目的對公司股數(shù)的影響對公司總價值的影響對每股價值的影響對公司財務數(shù)據(jù)的影響公司期權賣方,一般與公司無關.籌資買賣雙方的交易工具增加沒有影響增加沒有影響減少沒有影響影響每股收益沒有影響認購權證和看漲期權的區(qū)別119.1.2認購權證的定價影響認購權證價格的因素認購價格到期期限股票價值股票價值的波動性無風險利率支付的紅利9.1.2認購權證的定價影響認購權證價格的因素12(2)認購權證的定價不考慮稀釋效應,把寶安公司認購權證當作看漲期權的話,收益為:1.3×(17.35–15.38)=2.56(等式1)考慮到稀釋效應,在認購權證被執(zhí)行后,寶安公司的每股價值為:

(等式2)(2)認購權證的定價不考慮稀釋效應,把寶安公司認購權證當作看13因此,權證被執(zhí)行后的收益為:1.3×(17.03–15.38)=2.15(等式3)將等式(2)帶入等式(3),得到:

(等式4)因此,權證被執(zhí)行后的收益為:14一般情況下認購權證的價格認購權證被執(zhí)行后的公司每股價值為:

(等式5)其中:N0為執(zhí)行前公司股票總股數(shù)

NW為認購權證的張數(shù)

t時刻認購權證執(zhí)行前的每股價格為StX為認購價格一般情況下認購權證的價格認購權證被執(zhí)行后的公司每股價值為:15

試比較同等條件下的看漲期權與認購權證的價值:T時刻看漲期權的價值為:

C=max(St–X,0)(等式6)T時刻認購權證的價值為:C'=max(St'–X,0)(等式7)

將等式(5)代入等式(7)得到:

(等式8)試比較同等條件下的看漲期權與認購權證的價值:169.2可轉換公司債券案例9.2鞍鋼新軋鋼股份有限公司是一家生產及銷售鋼材的企業(yè).它是一家上市公司,于1997年12月25日在深圳證券交易所掛牌上市,代碼為000898.鞍鋼公司在2000年3月14日發(fā)行了2005年到期的5年期可轉換債券15000000張,每張面值100元,總規(guī)模為1500000000元.公司允許債券持有人在債券發(fā)行后6個月至到期日止的轉換期內把債券轉換成股票.初始轉股價為3.30元/股,相當于1張面值為100元的可轉債可轉換成股票3.30股,即每張可轉債可以換取的股票數(shù)為30.3股,稱之為轉換比率(conversionratio).9.2可轉換公司債券案例9.2171.什么是可轉換債券(convertiblebond)

可轉換公司債券是一種附有股票期權的公司債券,它賦予債券持有人可以在規(guī)定的時間內(轉換期)按照規(guī)定的價格(轉換價格)將債券轉換成公司股票的權利,并且在轉股前一直享有債券人的權益.1.什么是可轉換債券(convertiblebond)182可轉換債券的發(fā)行方案的設計可轉換公司債券票面利率的設計可轉換公司債券轉換期的設計可轉換公司債券轉股價格及其調整的設計可轉換公司債券贖回條款的設計可轉換公司債券回售條款的設計2可轉換債券的發(fā)行方案的設計可轉換公司債券票面利率的設計193投資者購買可轉換債券的好處買進一份可轉換債券相當于買進一份債券的同時,擁有一份看漲期權.當股價接近于轉股價格時,投資可轉換債券不但可以享受股價上漲的收益,還可以減少由于股價下跌而導致可轉債價格下跌的風險.3投資者購買可轉換債券的好處買進一份可轉換債券相當于買進一204.公司發(fā)行可轉換債券的好處可轉債給發(fā)行公司提供了長期穩(wěn)定的資本供應可轉債給發(fā)行公司提供了較低成本的資金供應可轉債給發(fā)行公司提供了同等條件下獲取更多資本的機會可轉債給發(fā)行公司提供了進行股權和債權比重調節(jié)的工具4.公司發(fā)行可轉換債券的好處可轉債給發(fā)行公司提供了長期穩(wěn)定215.可轉換公司債券的風險及其控制（1）對于發(fā)債企業(yè)來說有兩種風險：發(fā)行失敗而造成的損失轉換失敗而造成的損失（2）對于投資者的風險主要有：利率風險交易風險轉換風險5.可轉換公司債券的風險及其控制（1）對于發(fā)債企業(yè)來說有兩229.2.2可轉換公司債券的定價債券本身的價值(以鞍鋼轉債為例)

債券本身的價值是指可轉換債券在未轉換成股票之前,被持有人當作債券持有情況下的價值.例:計算鞍鋼轉債(5年期,票面利率1.2%)發(fā)行9個月后(2000年12月14日)的可轉換債券的債券價值.設4年期國債年利率2.87%,則發(fā)行時的債券價格為多少元?9個月后的債券價格為多少元?9.2.2可轉換公司債券的定價債券本身的價值(以鞍鋼轉債為23債券發(fā)行時(2000年3月14日)的債券價格為:9個月后的債券價格為:債券發(fā)行時(2000年3月14日)的債券價格為:24可轉換債券的價值與股票價格之間的關系可轉債價值轉換價值債券價值股票價格期權價值轉換價格可轉換債券的價值與股票價格之間的關系可轉債價值轉換價值252.轉換價值

轉換價值是指當可轉換債券以轉股價格轉換成股票時,它的股票所能取得的價值.例:鞍鋼轉股的初始轉股價格為3.30元/股,2000年12月14日的鞍鋼新札的市場價格為4.33元,則可轉債的轉換價值為:(100/3.30)×4.33=131.21元2.轉換價值轉換價值是指當可轉換債券以轉股價格263.期權價值可轉換債券的持有人獲得的可以將可轉債轉換成股票的權利的價值稱為期權價值.期權價值=可轉債價值–MAX(債券價值,轉換價值)可轉債價值=期權價值+MAX(債券價值,轉換價值)3.期權價值可轉換債券的持有人獲得的可以將可轉27我國企業(yè)發(fā)行可轉換公司債券的實踐1992年11月19日，中國寶安集團股份公司在我國資本市場上公開發(fā)行了我國第一只可轉換公司債券，發(fā)行額為5億元，年息3%，期限3年，轉股價格為每股25元，發(fā)行半年后可以轉換成股票。1993年11月，中國紡織機械股份有限公司在瑞士發(fā)行了總額為3500萬瑞士法郎，年息1%的可轉換B股債券，期限為5年。1997年5月，華能國際發(fā)行2億美元可轉債，期限為7年，息票利率為1.75%。1998年8月，南寧化工和吳江絲綢可轉債作為非上市公司發(fā)行的可轉換公司債券在上海證券交易所和深圳證券交易所發(fā)行上市。我國企業(yè)發(fā)行可轉換公司債券的實踐1992年11月19日，中國28第十章認股權證和可轉換債券第十章認股權證和可轉換債券29學習目標了解認股權證的含義理解認購權證的定價了解可轉換公司債券理解可轉換公司債券的定價學習目標了解認股權證的含義309.1認股權證案例9.1：中國寶安集團股份有限公司是深圳市的一家老牌房地產公司。它于1991年6月25日在深圳證券交易所掛牌上市交易，是中國最早上市的公司之一。1992年10月寶安公司向寶安股東發(fā)行“寶安93認股權證”（以下簡稱權證）2640萬張，每10股寶安股票送一張寶安權證，并且于1992年11月5日在深圳證券交易所上市交易。

1993年8月25日寶安公司在《中國證券報》上發(fā)布了該公司《1993年認股權證認股公告書》，規(guī)定憑寶安認股權證認股票的時間自同年9月1日起至同年11月5日止，逾期視為自動放棄認股權；認股價格為每張權證可以20元認購1.3股寶安普通股，即權證實際認股價格為15.38元/股；認股對象為截止到同年11月5日持有寶安權證者；權證認股繳款地點為權證原托管證券商處；權證交易截止日為同年11月2日，在此之前的繳款認購時間內，權證仍可交易。9.1認股權證案例9.1：31

概念:認股權證(Warrants)是一種允許持有人在指定的期限內購買或出售相關資產(如股票)的一種權利.任股權證公司任股權證備兌任股權證概念:任股權證公司任股權證備兌任股權證32公司認購權證和備兌認購權證的區(qū)別

公司認購權證備兌認購權證發(fā)行時間一般是上市公司在發(fā)行沒有限制公司債券,優(yōu)先股股票或配售新股之際同時發(fā)行.認購對象只能認購發(fā)行公司的股票可認購一組股票發(fā)行目的籌資給投資者提供一種投資組合管理工具到期兌現(xiàn)持有者認購股票而兌現(xiàn)發(fā)行者按約定條件向持有者出售規(guī)定的股票.

公司認購權證和備兌認購權證的區(qū)別33投資者購買公司認購權證的好處購買公司認購權證的好處類似于購買股票看漲期權的好處.15.3817.38寶安股價02認購權證價值

另外一個好處是杠桿效應.投資者購買公司認購權證的好處購買公司認購權證的好處類似于購買34

認購權證與看漲期權的區(qū)別

從發(fā)行公司的角度來看,認購權證與看漲期權存在很大的不同.

認購權證

公司股票數(shù)目增加增發(fā)新股

看漲期權

公司股票數(shù)目不變賣方發(fā)行認購權證與看漲期權的區(qū)別從發(fā)行公司的角度來看,35我們對寶安公司的有關情況作以下的簡化：

(1)假設不考慮寶安公司的國有股和法人股等非流通股份，只考慮其在深圳證券交易所上市的A股股份。(2)假設所有的2640萬張認購權證都在認購期限的最后一天以每股15.38元的價格認購,每張權證可以認購1.3股.(3)1993年11月4日寶安公司的A股流通股數(shù)為17467．55萬股，11月4日A股收盤價為17.35元／股。(4)假設1993年11月4日寶安公司的A股價值等于流通股數(shù)與A股收盤價的乘積.

我們對寶安公司的有關情況作以下的簡化：36認購權證執(zhí)行前公司A股股數(shù)＝17467.55萬股公司A股總價值＝A股股數(shù)XA股價格＝l7467．55萬股X17.35元／股=303062萬元每股價值：17.35元／股

分析認購權證執(zhí)行前后公司A股的價值變化情況.認購權證執(zhí)行后公司A股股數(shù)=認購前A股股數(shù)+認購新增股數(shù)=17467．55+3432＝20899.55萬股

公司A股總價值＝認購前A股價值+認購所得資金=303062+52800萬元=355862萬元

每股價值=公司A股總價值／公司A股股數(shù)=355862／20899.55=17.03元/股認購權證執(zhí)行前分析認購權證執(zhí)行前后公司A股的價值變化情況.認37

看漲期權的情況執(zhí)行價格為15.38元/股期權在11月4日的收盤價為17.35元/股

投資者是否實行看漲期權?

投資者執(zhí)行看漲期權對公司價值是否有影響?看漲期權的情況執(zhí)行價格為15.38元/股38認購權證和看漲期權的區(qū)別

認購權證看漲期權發(fā)行人發(fā)行目的對公司股數(shù)的影響對公司總價值的影響對每股價值的影響對公司財務數(shù)據(jù)的影響公司期權賣方,一般與公司無關.籌資買賣雙方的交易工具增加沒有影響增加沒有影響減少沒有影響影響每股收益沒有影響認購權證和看漲期權的區(qū)別399.1.2認購權證的定價影響認購權證價格的因素認購價格到期期限股票價值股票價值的波動性無風險利率支付的紅利9.1.2認購權證的定價影響認購權證價格的因素40(2)認購權證的定價不考慮稀釋效應,把寶安公司認購權證當作看漲期權的話,收益為:1.3×(17.35–15.38)=2.56(等式1)考慮到稀釋效應,在認購權證被執(zhí)行后,寶安公司的每股價值為:

(等式2)(2)認購權證的定價不考慮稀釋效應,把寶安公司認購權證當作看41因此,權證被執(zhí)行后的收益為:1.3×(17.03–15.38)=2.15(等式3)將等式(2)帶入等式(3),得到:

(等式4)因此,權證被執(zhí)行后的收益為:42一般情況下認購權證的價格認購權證被執(zhí)行后的公司每股價值為:

(等式5)其中:N0為執(zhí)行前公司股票總股數(shù)

NW為認購權證的張數(shù)

t時刻認購權證執(zhí)行前的每股價格為StX為認購價格一般情況下認購權證的價格認購權證被執(zhí)行后的公司每股價值為:43

試比較同等條件下的看漲期權與認購權證的價值:T時刻看漲期權的價值為:

C=max(St–X,0)(等式6)T時刻認購權證的價值為:C'=max(St'–X,0)(等式7)

將等式(5)代入等式(7)得到:

(等式8)試比較同等條件下的看漲期權與認購權證的價值:449.2可轉換公司債券案例9.2鞍鋼新軋鋼股份有限公司是一家生產及銷售鋼材的企業(yè).它是一家上市公司,于1997年12月25日在深圳證券交易所掛牌上市,代碼為000898.鞍鋼公司在2000年3月14日發(fā)行了2005年到期的5年期可轉換債券15000000張,每張面值100元,總規(guī)模為1500000000元.公司允許債券持有人在債券發(fā)行后6個月至到期日止的轉換期內把債券轉換成股票.初始轉股價為3.30元/股,相當于1張面值為100元的可轉債可轉換成股票3.30股,即每張可轉債可以換取的股票數(shù)為30.3股,稱之為轉換比率(conversionratio).9.2可轉換公司債券案例9.2451.什么是可轉換債券(convertiblebond)

可轉換公司債券是一種附有股票期權的公司債券,它賦予債券持有人可以在規(guī)定的時間內(轉換期)按照規(guī)定的價格(轉換價格)將債券轉換成公司股票的權利,并且在轉股前一直享有債券人的權益.1.什么是可轉換債券(convertiblebond)462可轉換債券的發(fā)行方案的設計可轉換公司債券票面利率的設計可轉換公司債券轉換期的設計可轉換公司債券轉股價格及其調整的設計可轉換公司債券贖回條款的設計可轉換公司債券回售條款的設計2可轉換債券的發(fā)行方案的設計可轉換公司債券票面利率的設計473投資者購買可轉換債券的好處買進一份可轉換債券相當于買進一份債券的同時,擁有一份看漲期權.當股價接近于轉股價格時,投資可轉換債券不但可以享受股價上漲的收益,還可以減少由于股價下跌而導致可轉債價格下跌的風險.3投資者購買可轉換債券的好處買進一份可轉換債券相當于買進一484.公司發(fā)行可轉換債券的好處可轉債給發(fā)行公司提供了長期穩(wěn)定的資本供應可轉債給發(fā)行公司提供了較低成本的資金供應可轉債給發(fā)行公司提供了同等條件下獲取更多資本的機會可轉債給發(fā)行公司提供了