鋁電極箔行業(yè)研究：電極箔價(jià)格有望持續(xù)上行1、鋁電容器核心材料，下游需求不可取代1.1、電極箔是“鋁電解電容器

CPU”電極箔是制造鋁電解電容器所需的關(guān)鍵性材料，專(zhuān)門(mén)用來(lái)制作鋁電解電容器

正負(fù)極的材料，主要用于儲(chǔ)存電荷，被稱(chēng)為“鋁電解電容器

CPU”。電極箔

以光箔為主要原料，經(jīng)腐蝕、化成等一系列加工工序形成，和電解液一起占

到鋁電解電容器生產(chǎn)成本的

30%-60%（隨電容器大小不同而有差異）。鋁電解電容器是由經(jīng)過(guò)腐蝕并覆蓋氧化膜的陽(yáng)極鋁箔、經(jīng)過(guò)腐蝕的陰極鋁箔和電

解紙卷繞后，再浸漬工作電解液，然后密封在鋁殼中而制成的。電極箔用于

制成鋁電解電容器中的陰極箔與陽(yáng)極箔，是鋁電解電容器的關(guān)鍵原材料。電極箔品質(zhì)決定鋁電解電容值性能。電極箔生產(chǎn)需經(jīng)過(guò)腐蝕與化成兩道核心

工序，腐蝕與化成技術(shù)直接決定了鋁電解電容器的容量、漏電流、損耗、壽

命、可靠性和體積等性能，因此是鋁電解電容器中技術(shù)含量與附加值最高的

部分。其中，腐蝕工藝影響電極箔的比容，比容越高，電極箔單位帶電量越

高，同等電壓下可制成的鋁電解電容器體積就可越小?；晒に囉绊懷趸?/p>

的形成質(zhì)量，即氧化膜中

γ-Al2O3排列是否均勻整齊，是否有多余的鋁離子或

氧離子；進(jìn)而決定了介電系數(shù)的高低、漏電流的大小、耐電壓等，最終決定

容量的大小和電容器的使用壽命。根據(jù)不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)，電極箔可劃分為不同的類(lèi)別。根據(jù)電極箔的使用用途

劃分，可分為陰極箔與陽(yáng)極箔，分別用以制作鋁電解電容器的負(fù)極與正極，其中陰極箔僅需經(jīng)過(guò)腐蝕作用，而陽(yáng)極箔在腐蝕后還需進(jìn)行化成。根據(jù)電極

箔的生產(chǎn)階段，可分為腐蝕箔與化成箔，腐蝕箔是將電子鋁箔經(jīng)酸堿液腐蝕

后形成的多孔洞鋁箔，而化成箔則是在腐蝕箔的基礎(chǔ)上，經(jīng)過(guò)化成作用形成

表面覆蓋有氧化薄膜的鋁箔。根據(jù)鋁電解電容器使用時(shí)的工作電壓，可將電

極箔劃分為低壓電極箔（工作電壓為

8Vf-160Vf）、中高壓電極箔（工作電壓

為

160Vf-600Vf）以及超高壓電極箔（600Vf-1000Vf）。1.2、電極箔下游應(yīng)用單一，且下游鋁電解電容器不可替代電極箔專(zhuān)用于鋁電解電容器的制作，其行業(yè)景氣度與電容器市場(chǎng)息息相關(guān)。

電極箔制備的完整產(chǎn)業(yè)鏈為：以高純鋁作為原材料，經(jīng)過(guò)鋁箔軋制制成電子

鋁箔，最后再經(jīng)過(guò)腐蝕與化成工藝制成電極箔。電極箔專(zhuān)門(mén)用于制成鋁電解

電容器的陰極與陽(yáng)極，并最終用于消費(fèi)電子、通訊產(chǎn)品、車(chē)用電子等終端用

電設(shè)備。電極箔下游鋁電解電容器占電容器總使用量的三分之一以上。依制備材質(zhì)不

同，電容器可分為陶瓷電容器、鋁電解電容器、有機(jī)薄膜電容器與鉭電容器

等，其中使用量占比最大的為陶瓷電容器，占比達(dá)

43%，其次即為鋁電解電

容器，占比達(dá)

34%。鋁電解電容器與其他種類(lèi)電容器不存在替代關(guān)系，因此在特定應(yīng)用場(chǎng)景不可

替代。不同種類(lèi)的電容器應(yīng)用場(chǎng)景差異較大，功能上互相補(bǔ)充，因此彼此之

間沒(méi)有可替代性。例如鋁電解電容器可用于其他種類(lèi)電容器不適用的低頻旁路、電源濾波等場(chǎng)景，因此短期內(nèi)，即使電極箔成本上漲較多、鋁電解電容

器價(jià)格上漲較多，也難以出現(xiàn)鋁電解電容器被其他種類(lèi)電容器所取代的可

能。集成電路發(fā)展并不會(huì)影響鋁電解電容器的必要性。集成電路的出現(xiàn)使得鋁電

解電容器的部分功能被取代：一方面,集成電路使部分小容量的電容器被集成

到電路內(nèi)部;另一方面,集成電路提高了電路系統(tǒng)的工作頻率,鋁電解電容器被

其他適用于高頻環(huán)境的電容器所取代。但是,集成電路中的電源部分仍需用到

鋁電解電容器、且其自身性能的提高也向其它電容器的應(yīng)用領(lǐng)域擴(kuò)展。2、供給：中國(guó)供給端彈性減弱，環(huán)保趨嚴(yán)+能耗雙控提升行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻2.1、產(chǎn)能轉(zhuǎn)移進(jìn)行時(shí)，中國(guó)已成全球生產(chǎn)基地全球電極箔產(chǎn)業(yè)格局發(fā)生較大變化，產(chǎn)能向中國(guó)轉(zhuǎn)移明顯。一方面，2011

年

日本大地震后，大量日本電極箔、鋁電解電容器廠房與產(chǎn)線都遭到破壞，產(chǎn)

能開(kāi)始逐漸向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移。另一方面，隨著目前新能源用電極箔需求量提升，

部分日本高端電極箔企業(yè)集中產(chǎn)能生產(chǎn)汽車(chē)電子用電極箔，也釋放了一定量

的其他產(chǎn)品用電極箔給中國(guó)企業(yè)，帶來(lái)國(guó)內(nèi)電極箔企業(yè)銷(xiāo)量提升。目前，日

本在高端市場(chǎng)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)形成

JCC、NCC等行業(yè)巨頭企業(yè)。但日本

因較高的電力成本、逐漸縮小的技術(shù)優(yōu)勢(shì)、以及下游產(chǎn)業(yè)向中國(guó)大陸的轉(zhuǎn)移，

在全球的產(chǎn)量比重逐年降低，全球電極箔的生產(chǎn)向中國(guó)轉(zhuǎn)移。國(guó)外企業(yè)委托

中國(guó)企業(yè)代工，或直接在國(guó)內(nèi)設(shè)廠，使得中國(guó)化成箔產(chǎn)能迅速增加，中國(guó)已

經(jīng)成為全球化成箔生產(chǎn)基地。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，資源向優(yōu)勢(shì)企業(yè)聚集。中國(guó)在電極箔的國(guó)產(chǎn)替代方面已

經(jīng)取得矚目成就，中低端電極箔需求已完全自給，高端需求也部分實(shí)現(xiàn)進(jìn)口

替代。從市場(chǎng)集中度角度，目前仍然偏低，中國(guó)化成箔產(chǎn)能排名前列的公司

包括海星股份、東陽(yáng)光、新疆眾和等，但隨著頭部企業(yè)加大擴(kuò)產(chǎn)，我們認(rèn)為

未來(lái)馬太效應(yīng)將凸顯，國(guó)內(nèi)頭部企業(yè)的市占率有望進(jìn)一步提升.2.2、電極箔生產(chǎn)核心流程高污染、高耗能腐蝕工藝需要使用大量硫酸，會(huì)產(chǎn)生大量酸性廢水與廢氣。腐蝕工藝為電極

箔生產(chǎn)的核心流程之一，是將電子鋁箔經(jīng)過(guò)電化學(xué)或化學(xué)腐蝕后，在鋁箔表

面形成納米級(jí)孔洞，從而擴(kuò)大表面積形成腐蝕箔。腐蝕工藝的具體流程為：

將電子鋁箔作為正極放入腐蝕槽，腐蝕槽中常用的酸性腐蝕液為高含量的

HCI、H2SO4、HNO3

及其混合液（一般低壓化成箔腐蝕使用

HCl，中壓化成

箔使用

H2SO4，高壓箔使用

HNO3），在槽內(nèi)固定有負(fù)極的鈦板；通電后，腐

蝕液中游離的

H+不斷被消耗，Al3+不斷進(jìn)入腐蝕液，為了維持腐蝕液化學(xué)組

成的穩(wěn)定，必須不斷向腐蝕槽中添加新鮮的游離酸，置換出部分舊槽液，因

此會(huì)產(chǎn)生大量

PH值小于

2

的酸性廢水。以一家年產(chǎn)量

400

萬(wàn)

m2的電極箔

生產(chǎn)廠家為例，其低壓箔腐蝕產(chǎn)生的廢

HCl量就達(dá)到了

150

噸/天，如未經(jīng)

處理后排放，會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的環(huán)境污染。化成工藝需耗費(fèi)大量電力，為高耗能產(chǎn)業(yè)?；晒に囀请姌O箔生產(chǎn)的另一個(gè)

核心流程?；墒侵笇⒏g箔作為正極引入化成槽并施加一個(gè)直流高壓，在

腐蝕箔的表面會(huì)形成一層穩(wěn)定而致密的氧化層（γ-Al2O3）。通電過(guò)程中會(huì)耗

費(fèi)大量電力，以東陽(yáng)光科為例，其電力成本占電極箔成本的

52%?；晒に囈矔?huì)產(chǎn)生大量酸性廢液與廢氣?；晒に囀窃谟袡C(jī)酸銨鹽（如己二酸銨、壬二酸銨等）或無(wú)機(jī)弱酸（主要是

H3BO3）中完成的（目前我國(guó)以己

二酸銨化成為主），電解后會(huì)排放氨氮?dú)怏w；同時(shí)化成完成后的鋁箔需要利用

純水清洗除去表面附著的己二酸銨液，這個(gè)過(guò)程會(huì)產(chǎn)生大量的己二酸銨清洗

廢水，這些廢液與廢氣也需要經(jīng)過(guò)處理方可達(dá)到排放標(biāo)準(zhǔn)。中國(guó)電極箔行業(yè)整體技術(shù)仍較低，掌握核心腐蝕技術(shù)的企業(yè)數(shù)量極少。電極

箔制作過(guò)程中，腐蝕技術(shù)為最核心的技術(shù)，且國(guó)外對(duì)這一技術(shù)通常保密，因

此國(guó)內(nèi)電極箔企業(yè)普遍技術(shù)水平較低，存在大量企業(yè)從日韓購(gòu)進(jìn)腐蝕箔后進(jìn)

行化成加工（化成技術(shù)含量較低，但耗電量高）再銷(xiāo)往海外。目前國(guó)內(nèi)能夠

掌握腐蝕技術(shù)、并生產(chǎn)高端化成箔的企業(yè)僅東陽(yáng)光、新疆眾和、海星股份等

少數(shù)頭部企業(yè)。2.3、環(huán)保趨嚴(yán)+能耗雙控，電極箔行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻提高環(huán)保力度持續(xù)趨嚴(yán)，小型電極箔企業(yè)或難以承擔(dān)復(fù)產(chǎn)成本，加速行業(yè)產(chǎn)能出

清。隨著

2017

年以來(lái)的環(huán)保趨嚴(yán)，環(huán)保督查的逐漸制度化、常態(tài)化，對(duì)排污

超標(biāo)的停產(chǎn)整治的不斷執(zhí)行，中小企業(yè)不斷出清，且整治過(guò)后出現(xiàn)復(fù)產(chǎn)的可

能性不高。被關(guān)停的電極箔產(chǎn)能要復(fù)產(chǎn)必須完善其環(huán)保設(shè)施，我們以海星電

子招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）披露的環(huán)保支出數(shù)據(jù)，估算了小型電極箔企業(yè)復(fù)產(chǎn)

所需的環(huán)保成本：對(duì)于一家產(chǎn)能

300

萬(wàn)平方米、凈利率

6%的企業(yè)而言，一年

在環(huán)保設(shè)施和維護(hù)上的支出近

270

萬(wàn)元，相當(dāng)于其凈利潤(rùn)的

33%。電極箔行

業(yè)自

2011

年以來(lái)大量擴(kuò)張產(chǎn)能，行業(yè)出現(xiàn)過(guò)剩，產(chǎn)能利用率低，預(yù)計(jì)小型企

業(yè)盈利情況并不樂(lè)觀，因此復(fù)產(chǎn)所需環(huán)保成本較高，加之環(huán)保力度持續(xù)趨嚴(yán)，

小型電極箔企業(yè)復(fù)產(chǎn)較為困難。2.4、新增產(chǎn)能有限，短期缺口難填未來(lái)電極箔生產(chǎn)商新增產(chǎn)能有限，短期內(nèi)行業(yè)缺口難以填補(bǔ)。根據(jù)電極箔上

市公司披露的新建產(chǎn)能計(jì)劃，2021-2023

年預(yù)計(jì)上市電極箔企業(yè)分別新增產(chǎn)能

900、1800、1000

萬(wàn)平方米。由于前幾年行業(yè)景氣度不高導(dǎo)致各企業(yè)新建產(chǎn)

能意愿較弱，新增電極箔產(chǎn)量有限，預(yù)計(jì)未來(lái)新增產(chǎn)能無(wú)法填補(bǔ)當(dāng)年供給缺

口。電極箔銷(xiāo)售模式?jīng)Q定其不存在大量庫(kù)存，產(chǎn)品供給彈性小，也不存在金融屬

性。電極箔廠商的銷(xiāo)售模式為以銷(xiāo)定產(chǎn)，不會(huì)囤積較多的庫(kù)存。產(chǎn)品銷(xiāo)售渠

道以直銷(xiāo)為主，不存在中間貿(mào)易商。因此電極箔廠關(guān)停后，供給端收縮迅速。3、需求端：鋁電解電容器市場(chǎng)穩(wěn)定增長(zhǎng)，新興需求爆發(fā)3.1、鋁電容器下游應(yīng)用廣泛，消費(fèi)電子需求平穩(wěn)增長(zhǎng)電容器下游應(yīng)用廣泛。鋁電解電容器下游包括消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品，通信產(chǎn)品、

電腦周邊產(chǎn)品、儀器產(chǎn)品、汽車(chē)工業(yè)、高鐵與飛機(jī)等，其中消費(fèi)類(lèi)電子占比

最高約

45%，工業(yè)需求占比約

23%，消費(fèi)類(lèi)電子：消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)需求穩(wěn)定增長(zhǎng)。消費(fèi)類(lèi)電子主要包含冰箱、空調(diào)、

電機(jī)、手機(jī)、電腦等設(shè)備，目前此類(lèi)產(chǎn)品市場(chǎng)已非常成熟，整體需求增速保

持平穩(wěn)。但新技術(shù)的發(fā)展以及消費(fèi)升級(jí)，帶來(lái)消費(fèi)電子產(chǎn)品質(zhì)量與品質(zhì)的提

升，對(duì)鋁電解電容器的質(zhì)量與壽命也提出了更高的要求。鋁電解電容器下游需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，帶動(dòng)上游電極箔需求持續(xù)擴(kuò)大。鋁電解電

容器在消費(fèi)電子產(chǎn)品中具有不可替代性，因此消費(fèi)電子行業(yè)的平穩(wěn)發(fā)展，能

夠保證鋁電解電容器的需求穩(wěn)定增長(zhǎng)。3.2、新能源行業(yè)快速發(fā)展，新興需求表現(xiàn)爆發(fā)新興領(lǐng)域有望助推電極箔需求反轉(zhuǎn)。按照電極箔的應(yīng)用領(lǐng)域劃分，傳統(tǒng)領(lǐng)域

（消費(fèi)類(lèi)/工業(yè)類(lèi)）占需求的

75%，二者是構(gòu)成鋁電解電容器需求穩(wěn)定增長(zhǎng)的

關(guān)鍵。而新興領(lǐng)域（新能源汽車(chē)、充電樁、新能源發(fā)電、5G、大數(shù)據(jù)中心等）

未來(lái)復(fù)合增速較快，將成為未來(lái)電極箔需求增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。5G建設(shè)提速，新一輪通信設(shè)備建設(shè)周期的來(lái)臨進(jìn)一步拉動(dòng)鋁電解電容需求。

5G頻率更高，基站數(shù)量或?qū)⑹?/p>

4G的

2-3

倍，且程控交換機(jī)、服務(wù)器、路

由器、基站等通信設(shè)備都要大量使用鋁電解電容器，5G建設(shè)提速有望加速電

極箔需求增長(zhǎng)。新能源汽車(chē)、充電樁加速放量，帶動(dòng)電容器、電極箔需求加速增長(zhǎng)。新能源

汽車(chē)是鋁電解電容器重要的應(yīng)用場(chǎng)景之一，預(yù)計(jì)全球新能源汽車(chē)將在未來(lái)保

持

30%左右的年復(fù)合增長(zhǎng)率；且目前車(chē)樁比仍然較低，新能源汽車(chē)的普及將

拉動(dòng)充電樁需求同步、甚至加速增長(zhǎng)，帶動(dòng)電極箔需求加速。新能源發(fā)電領(lǐng)域：隨著風(fēng)光發(fā)電逐步實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，新能源發(fā)電行業(yè)迎來(lái)拐

點(diǎn)。隨著新能源發(fā)電技術(shù)的成熟以及對(duì)清潔能源需求的增長(zhǎng)，新能源發(fā)電行

業(yè)迎來(lái)周期拐點(diǎn)，全球風(fēng)光電裝機(jī)容量增速在

2019

年觸底反彈，2020

年全

球光伏風(fēng)電裝機(jī)容量增速達(dá)

22%和

14%，預(yù)計(jì)未來(lái)將加速增長(zhǎng)。新能源發(fā)電

設(shè)備對(duì)大容量鋁電解電容器的需求量更高，對(duì)電極箔的需求面積將更大。3.3、供需平衡：本輪漲價(jià)不同于以往，供不應(yīng)求或?qū)⒊掷m(xù)電極箔行業(yè)迎來(lái)供需拐點(diǎn)，本輪漲價(jià)不同以往，或?qū)⒂型掷m(xù)。電極箔行業(yè)

本輪漲價(jià)核心在于由下游新興應(yīng)用領(lǐng)域需求增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)以及成本的上漲：1）供

給：電極箔主要原材料鋁及輔料磷酸價(jià)格大幅上行，同時(shí)限電及電費(fèi)上漲推升電極箔成本，支撐價(jià)格上行；2）需求：受益

2021

年新興領(lǐng)域（新能源汽

車(chē)、新能源發(fā)電、充電樁、5G）需求出現(xiàn)增長(zhǎng)拐點(diǎn)，行業(yè)由小幅過(guò)剩轉(zhuǎn)向供

需緊張，迎來(lái)供需反轉(zhuǎn)。2021

年起電極箔由供給過(guò)剩轉(zhuǎn)為供不應(yīng)求。我們使用中國(guó)電子元件協(xié)會(huì)信息

中心發(fā)布的全球電極箔需求量數(shù)據(jù)與國(guó)內(nèi)電極箔供給量數(shù)據(jù)作為測(cè)算的基

礎(chǔ)。供給端，2017

年環(huán)保整治關(guān)停了大量小型電極箔企業(yè)供給在

2018

年收

縮、2019

年起因行業(yè)低迷整體擴(kuò)產(chǎn)放緩，同時(shí)疊加疫情影響海外工廠產(chǎn)能下

滑；需求端，2021

年新興領(lǐng)域需求增長(zhǎng)迎來(lái)拐點(diǎn)，增速大幅加快，2021

年行

業(yè)由供給過(guò)剩轉(zhuǎn)變?yōu)楣┎粦?yīng)求，供需出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。根據(jù)已有的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃，我們認(rèn)為在新能源領(lǐng)域高速增長(zhǎng)下，未來(lái)行業(yè)供不應(yīng)

求格局仍將持續(xù)。需求預(yù)測(cè)方面，我們假設(shè)傳統(tǒng)領(lǐng)域的需求維持

4%左右的

平穩(wěn)增長(zhǎng)，而新興領(lǐng)域受益于新能源汽車(chē)相關(guān)需求、新能源發(fā)電需求的拉動(dòng)，

將迎來(lái)快速增長(zhǎng)的拐點(diǎn)；供給預(yù)測(cè)方面，我們假設(shè)在電極箔價(jià)格上漲下存在

部分違規(guī)產(chǎn)能整改后復(fù)產(chǎn)，同時(shí)龍頭企業(yè)根據(jù)規(guī)劃穩(wěn)步擴(kuò)產(chǎn)，以此計(jì)算未來(lái)

供給缺口將持續(xù)存在，因此如果未來(lái)電極箔行業(yè)沒(méi)有大規(guī)模新增產(chǎn)能，那么

供給緊張的格局將長(zhǎng)期維持。盡管行業(yè)缺口會(huì)刺激企業(yè)擴(kuò)張產(chǎn)能，但由于新

建生產(chǎn)線至少需要

6-18

個(gè)月的不等時(shí)間，且環(huán)保趨嚴(yán)、能耗雙控背景下擴(kuò)產(chǎn)

將受限，因此預(yù)計(jì)

2021Q4-2022

年行業(yè)供不應(yīng)求的格局確定性較大。4、價(jià)格傳導(dǎo)：產(chǎn)業(yè)鏈格局有利于價(jià)格向上下游傳導(dǎo)自下而上傳導(dǎo)層面：鋁電解電容器占終端消費(fèi)品成本比例低，價(jià)格敏感性不高，可倒逼價(jià)格向上

傳導(dǎo)。由于鋁電解電容器的成本占比低，提價(jià)對(duì)下游企業(yè)成本影響不大，因

此下游企業(yè)對(duì)電容器價(jià)格上漲的承受力較強(qiáng)，甚至出現(xiàn)了在供給嚴(yán)重短缺時(shí)

為鎖定貨源主動(dòng)提價(jià)的現(xiàn)象。下游終端的提價(jià)也擴(kuò)大了電極箔廠對(duì)電容器企

業(yè)的議價(jià)空間，帶動(dòng)價(jià)格提升向上游傳導(dǎo)。自上而下傳導(dǎo)層面：電極箔環(huán)保關(guān)停后集中度提升、鋁電解電容器市場(chǎng)集中度高，二者對(duì)下游均

有一定的定價(jià)能力，價(jià)格向下傳導(dǎo)順暢。2011

年以來(lái)，國(guó)內(nèi)電極箔產(chǎn)能迅速

擴(kuò)張，導(dǎo)致了低端電極箔產(chǎn)品供過(guò)于求，市場(chǎng)高度競(jìng)爭(zhēng)；但是由于中高端電

極箔對(duì)產(chǎn)品的比容與耐電壓有較高要求，目前國(guó)內(nèi)產(chǎn)能主要集中在東陽(yáng)光科、

新疆眾合、海星股份等少數(shù)企業(yè)。2017

年環(huán)保整治行動(dòng)以來(lái)，關(guān)停了一部分

小型電極箔企業(yè)，提高了龍頭企業(yè)的市場(chǎng)份額和話語(yǔ)權(quán)，有利于其提價(jià)行為。鋁電解電容器市場(chǎng)集中度始終較高，且由日韓企業(yè)所占據(jù)，前三大企業(yè)

NCC、

Nichicon、Rubycon等的市場(chǎng)份額較高，因此其對(duì)下游的議價(jià)能力更強(qiáng)，電極

箔提價(jià)行為向下游企業(yè)傳導(dǎo)順暢。鋁電解電容器迎來(lái)調(diào)價(jià)，電極箔漲價(jià)空間打開(kāi)。下游電容器廠商已在

10

月開(kāi)

啟新一輪調(diào)價(jià)，例如艾華集團(tuán)全線產(chǎn)品提價(jià)

15-20%，江海股份提價(jià)

10%，電

容器行業(yè)平均漲價(jià)幅度在

10-20%。鋁電解電容器調(diào)價(jià)將有利于電極箔價(jià)格傳

導(dǎo)，未來(lái)漲價(jià)空間或?qū)⒋蜷_(kāi)。同時(shí)電極箔作為鋁電解電容器成本占比最高的

原材料，受益于新興領(lǐng)域需求大幅增長(zhǎng)，未來(lái)仍將持續(xù)處于供不應(yīng)求的局面，

本輪漲價(jià)將不同以往，或?qū)⒏谐掷m(xù)性。考慮到電極箔行業(yè)價(jià)格自上而下或自下而上傳導(dǎo)均較為通暢，并且行業(yè)供給

短缺仍將持續(xù)，我們認(rèn)為

2021Q4-2022

年電極箔價(jià)格仍處于上行通道。目前，

電極箔企業(yè)已經(jīng)在

2021

年進(jìn)行了多輪提價(jià)，下游鋁電解電容器企業(yè)也已經(jīng)開(kāi)

始提價(jià)，部分終端企業(yè)也已采取提高采購(gòu)價(jià)格以鎖定貨源，因此我們預(yù)計(jì)上

述的價(jià)格傳導(dǎo)邏輯正在實(shí)現(xiàn)。5、重點(diǎn)公司分析5.1、新疆眾和：成本優(yōu)勢(shì)明顯的電子級(jí)鋁材供應(yīng)商經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，公司成功轉(zhuǎn)型為新材料企業(yè)，形成了從“能源-電力-高純鋁電子鋁箔-電極箔”的新材料產(chǎn)業(yè)鏈，生產(chǎn)過(guò)程環(huán)環(huán)相扣，上下游產(chǎn)品緊密銜接。

上游能源方面參股天池能源，用于配套中游冶煉和下游鋁深加工產(chǎn)品，具備成本

優(yōu)勢(shì)。公司發(fā)展歷史悠久，最早可追溯至

1958

年，公司經(jīng)過(guò)多年發(fā)展不斷向鋁新

材料轉(zhuǎn)型發(fā)展，是目前覆蓋鋁電子材料產(chǎn)業(yè)鏈最齊全的公司之一。公司是國(guó)內(nèi)最早從事鋁電子新材料研制的企業(yè)之一，擁有全球最大的高純鋁

生產(chǎn)基地。公司主要產(chǎn)品包括：高純鋁、電子鋁箔和電極箔等電子元器件原料，

目前擁有一次電解高純鋁年產(chǎn)能

18

萬(wàn)噸，高純鋁年產(chǎn)能約

5

萬(wàn)噸（高純鋁產(chǎn)能占

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)

40%，占全球市場(chǎng)

25%；其中三層高純鋁占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)

80%，占全球市場(chǎng)

39%），電子鋁箔年產(chǎn)能

3.5

萬(wàn)噸，電極箔（化成箔）年產(chǎn)能

2300

萬(wàn)平方米。2019

年公司通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股票募資用于建設(shè)年產(chǎn)

1500

萬(wàn)平米的化成箔項(xiàng)

目和年產(chǎn)

1500

萬(wàn)平米的腐蝕箔項(xiàng)目，并引入格力電器作為戰(zhàn)略投資者，深度綁

定電極箔下游客戶。公司在募資完成前已經(jīng)先行投入資金用于項(xiàng)目建設(shè)，其中：

（1）年產(chǎn)

1,500

萬(wàn)平方米高性能高壓腐蝕箔項(xiàng)目生產(chǎn)線于

2019

年

11

月投產(chǎn)；（2）

年產(chǎn)

1,500

萬(wàn)平方米高性能高壓化成箔項(xiàng)目（80

條生產(chǎn)線）分期建設(shè)，

其中

20

條生產(chǎn)線

2019

年

11

月投產(chǎn)，18

條生產(chǎn)線

2020

年

7

月投產(chǎn)，但由于

2020

年全球

新冠疫情導(dǎo)致下游需求放緩、產(chǎn)品價(jià)格下滑，公司決定將項(xiàng)目由原計(jì)劃的

2020

年

6

月投產(chǎn)延期至

2022

年

6

月完全投產(chǎn)。我們認(rèn)為，隨著

2020

年電極箔下游需求和價(jià)格下滑情況的緩解，2021

年電極

箔供需開(kāi)始偏緊、電極箔價(jià)格上漲，公司也有望加快項(xiàng)目投產(chǎn)步伐，公司電極箔

業(yè)務(wù)有望迎來(lái)價(jià)量齊升。2018-2020

年我們測(cè)算公司的電極箔平均售價(jià)（不含稅）

分別為

63.4、59.5

和

61.2

元/平米，隨著今年鋁價(jià)上漲、供應(yīng)偏緊，公司電極箔售

價(jià)在今年上半年和下半年持續(xù)漲價(jià)，最終漲幅有望達(dá)到

10%以上。同時(shí)隨著公司

募投項(xiàng)目的加快建設(shè)，2021-2022

年將迎來(lái)產(chǎn)能的持續(xù)投放，今年產(chǎn)能有望達(dá)

2300

萬(wàn)平米，明年有望達(dá)

3100

萬(wàn)平米，帶動(dòng)公司電極箔業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升。5.2、海星股份：專(zhuān)注電極箔業(yè)務(wù)的行業(yè)龍頭公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的電極箔生產(chǎn)企業(yè)。海星股份是集鋁電解電容器用高性能電

極箔的研發(fā)、制造、貿(mào)易和服務(wù)為一體的專(zhuān)業(yè)化企業(yè)集團(tuán)。集團(tuán)所屬母、子公司

共

7

家，致力于成為全球領(lǐng)先的儲(chǔ)能材料企業(yè)。公司是國(guó)家企業(yè)技術(shù)中心、中國(guó)

電子元件百?gòu)?qiáng)企業(yè)（連續(xù)

24

年）、國(guó)家“專(zhuān)精特新”小巨人企業(yè)、江蘇省百?gòu)?qiáng)創(chuàng)

新型企業(yè)。公司目前擁有約

3000

萬(wàn)平米化成箔產(chǎn)能，規(guī)模位居行業(yè)前列。根據(jù)中國(guó)電子

元件行業(yè)協(xié)會(huì)的證明文件，公司

2018-2020

年鋁電解電容器用電極箔銷(xiāo)量全球排

名分別為第

3

名、第

3

名、第

2

名。公司繼續(xù)擴(kuò)建產(chǎn)能迎接

5G和新能源領(lǐng)域發(fā)展機(jī)遇。2021

年

5

月公司非公開(kāi)

發(fā)行獲批，預(yù)計(jì)將新增約

1570

萬(wàn)平米化成箔產(chǎn)能，主要應(yīng)用于

5G、新能源、

汽車(chē)電子等領(lǐng)域，我們預(yù)計(jì)公司新型領(lǐng)域（電動(dòng)汽車(chē)、充電樁、光伏風(fēng)電、

5G等）的產(chǎn)品占比已達(dá)到

20%左右，未來(lái)兩年隨著非公開(kāi)發(fā)行項(xiàng)目和變更募

集項(xiàng)目的投產(chǎn)，新領(lǐng)域占比或?qū)⑦_(dá)到50%左右，且公司化成箔產(chǎn)能有望在2023

年達(dá)到

5000

萬(wàn)平米，盈利將繼續(xù)提升。下游鋁電容器廠商擴(kuò)產(chǎn)激進(jìn)，公司電極箔或?qū)⒊掷m(xù)供不應(yīng)求。根據(jù)主流電容

器廠商擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，未來(lái)

2

年產(chǎn)能將增長(zhǎng)

40%-60%，對(duì)應(yīng)電極箔需求增幅將超

40%，同時(shí)占比公司現(xiàn)有份額

60%的客戶將至少帶來(lái)

1200

萬(wàn)平米增量電極箔

需求，且擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)線的主要應(yīng)用方向均為新興應(yīng)用領(lǐng)域（電動(dòng)汽車(chē)、充電樁、

光伏風(fēng)電、5G等），與公司擴(kuò)產(chǎn)方向契合，公司電極箔新增產(chǎn)能將受益。5.3、東陽(yáng)光：全產(chǎn)業(yè)鏈的電極箔龍頭企業(yè)公司主營(yíng)合金材料（電子新材料）、化工與醫(yī)藥業(yè)務(wù)三大板塊。公司主要業(yè)

務(wù)圍繞鋁深加工產(chǎn)業(yè)展開(kāi)，合金材料板塊以鋁錠為原材料，主要產(chǎn)品包含高

純鋁（電子光箔）、空調(diào)箔、板帶材與釬焊箔，其中電子光箔為下游電極箔的

原材料；電子新材料板塊，主要產(chǎn)品包含化成箔與腐蝕箔，以及終端的鋁電

解電容器，目前公司已形成電子光箔-電極箔（含腐蝕箔與化成箔）-鋁電解

電容器的電子新材料完整產(chǎn)業(yè)鏈；由于電極箔生產(chǎn)的腐蝕與化成工藝需耗費(fèi)

大量酸堿液體，公司由此衍生出氯堿化工-甲烷氧化物-氟化工（環(huán)保制冷劑

為主）的化工業(yè)務(wù)板塊。從產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)上看，公司各業(yè)務(wù)間上下游關(guān)聯(lián)密切，

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)布局合理。公司為國(guó)內(nèi)少數(shù)同時(shí)具備腐蝕和化成技術(shù)，且電極箔產(chǎn)能規(guī)模最大的企業(yè)。

東陽(yáng)光的電子新材料板塊主要產(chǎn)品為電子光箔、電極箔、空調(diào)箔等產(chǎn)品，其

電極箔產(chǎn)品以中高壓化成箔、腐蝕箔為主，公司憑借其“高純鋁-電子光箔電極箔-鋁電解電容器”的完整產(chǎn)業(yè)鏈，成為國(guó)內(nèi)電極箔生產(chǎn)領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)

之一。公司擁有中高壓化成箔年產(chǎn)能

4050

萬(wàn)平方米，腐蝕箔年產(chǎn)能

4900

萬(wàn)

平方米，是全球產(chǎn)能最大的電極箔生產(chǎn)企業(yè)。公司加快推進(jìn)各擴(kuò)建、新建及技術(shù)改造項(xiàng)目提高公司產(chǎn)能。其中，公司在烏

蘭察布市布局的中高壓化成箔擴(kuò)建一期項(xiàng)目已全部建成并投入生產(chǎn)，72

條化

成箔生產(chǎn)線處于滿負(fù)荷運(yùn)行，生產(chǎn)的產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定；部分鋁電解電容器通過(guò)

技術(shù)改造，年產(chǎn)能從

4500

萬(wàn)只增加至

6000

萬(wàn)只。公司客戶群體均為全球知名的鋁電解電容器企業(yè)，包括日本

NCC、

RUBYCON、NICHICON、TDK，韓國(guó)的三和及三瑩，中國(guó)臺(tái)灣金日、立隆、

豐賓以及艾華集團(tuán)、江海股份等；鋁電解電容器產(chǎn)品種類(lèi)豐富，包括引線型、

焊針型、焊片型、螺栓型非固體鋁電解電容器，引線型、貼片型導(dǎo)電高分子

固體鋁電解電容器，引線型雙電層電容器等，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于消費(fèi)電子、新

能源、汽車(chē)電子、人工智能、通信、工業(yè)變頻器、安防系統(tǒng)、醫(yī)美器械、物

聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域?；ぐ鍓K受益氯堿化工產(chǎn)品、新型制環(huán)保冷劑、PVDF景氣向上，業(yè)績(jī)彈性

大。公司氯堿化工主要生產(chǎn)用于公司電極箔腐蝕工序所需的高純鹽酸和燒

堿，，擁有廣東省最大的氯堿化工生產(chǎn)基地；公司生產(chǎn)的新型環(huán)保制冷劑與國(guó)

內(nèi)外眾多空調(diào)生產(chǎn)企業(yè)建立了密切合作關(guān)系，包括格力、美的、海爾、海信、

日本大金、韓國(guó)三星、美國(guó)霍尼韋爾等。公司氟樹(shù)脂產(chǎn)品

PVDF與HYPERLINK"/S/SH603659?from=status