資本資產(chǎn)定價(jià)模型與效率市場(chǎng)整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)所有投資者均為風(fēng)險(xiǎn)回避者，他們依照資產(chǎn)收益的期望收益與標(biāo)準(zhǔn)差來衡量資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)，并根據(jù)“均值——方差”（Markowitz資產(chǎn)組合選擇模式）來理性地進(jìn)行投資決策的。所有投資者只進(jìn)行期限相同的單期決策，即他們忽略一期以后的影響（次優(yōu)決策）投資者是價(jià)格接受者，任何投資者無法以自己的投資活動(dòng)影響證券價(jià)格的變化。整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型假設(shè)（續(xù)）投資者的投資只限于可以自由交易的金融資產(chǎn)（如股票與債券），且不受財(cái)力的限制，并可以按照無風(fēng)險(xiǎn)利率自由借入（borrowing）借出（lending）資金。投資者在進(jìn)行證券交易時(shí)不需交納稅項(xiàng)（所得稅、印花稅等），也不發(fā)生各種交易費(fèi)用（如傭金、手續(xù)費(fèi)等）。投資者對(duì)各項(xiàng)資產(chǎn)的期望收益、方差和資產(chǎn)間的協(xié)方差的判斷完全相同（一致性預(yù)期假設(shè)）整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的推導(dǎo)市場(chǎng)組合的期望收益：任一資產(chǎn)g與市場(chǎng)組合的協(xié)方差為：

整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的推導(dǎo)（續(xù)）N項(xiàng)資產(chǎn)的協(xié)方差矩陣組合權(quán)重W1W2……Wg……Wn

W1Cov(1,1)Cov(1,2).Cov(1,g)Cov(1,n)W2Cov(2,1)Cov(2,2).Cov(2,g)Cov(2,n).WgCov(g,1)Cov(g,2)Cov(g,g)Cov(g,n).WnCov(n,1)Cov(n,2)Cov(n,g)Cov(n,n)整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型推導(dǎo)（續(xù)）資產(chǎn)g對(duì)市場(chǎng)組合方差的貢獻(xiàn)Wg[W1Cov(1,g)+W2Cov(2,g)+……+WgCov(g,g)+……+WnCov(n,g)]方括號(hào)中是資產(chǎn)g與所有其他資產(chǎn)的協(xié)方差的權(quán)重和，為資產(chǎn)g與市場(chǎng)組合的協(xié)方差,這是資產(chǎn)g對(duì)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)。上式可寫為：WgCov(g,M)整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型推導(dǎo)（續(xù)）市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬為：E(rM)-rf其標(biāo)準(zhǔn)差為：單位風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬為：.

整理課件A，假設(shè)投資者持有市場(chǎng)資產(chǎn)組合，現(xiàn)在通過按無風(fēng)險(xiǎn)利率借入一微量資金投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)g，這時(shí)收益變?yōu)椋浩谕找鏋椋嘿Y產(chǎn)組合的方差變?yōu)椋赫碚n件

期望收益與方差的變化分別為：在上述變化中,我們忽略了這一高階量。因此有：（1）整理課件B，假設(shè)投資者從持有100%的市場(chǎng)組合出發(fā)，通過按無風(fēng)險(xiǎn)利率借入一微量資金來增加其所持有的市場(chǎng)組合，這時(shí)其資產(chǎn)狀況可視為三項(xiàng)資產(chǎn)的組合：1，原有的市場(chǎng)組合，收益為；2，借入的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，收益為；3，新增的市場(chǎng)組合，收益為。因此，新的資產(chǎn)組合的收益為：期望收益變化為：整理課件新資產(chǎn)組合將的資產(chǎn)放在市場(chǎng)組合上，將-的資產(chǎn)放在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上，所以新組合的方差為：忽略高階小量，方差變化為：所以：（2）整理課件結(jié)合（1）、（2）兩式，有：(3)整理（3）式，有：公司g的期望收益率為：至此，我們得到的方程即為CAPM。整理課件CAPM模型的應(yīng)用估計(jì)，所用估計(jì)方程為：估計(jì)時(shí)通常采用月數(shù)據(jù)。在美國有多家咨詢公司估計(jì)并定期公布.如Value-Line公司利用周數(shù)據(jù)，以價(jià)值作為權(quán)重的NYSE指數(shù)作為市場(chǎng)組合的代表；MerrillLynch公司用過去5年的月數(shù)據(jù)，以S&P500指數(shù)為市場(chǎng)組合代表。整理課件CAPM模型的應(yīng)用（續(xù)）利用CAPM可以估計(jì)在某一投資方向上的風(fēng)險(xiǎn)大小和所需的貼現(xiàn)率；利用CAPM可以進(jìn)行進(jìn)取型投資管理；等等整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的檢驗(yàn)Lintner(1965)，Black-Jensen-Scholes(1972)和Fama-Mcbeth(1973)，這一檢驗(yàn)大體肯定了CAPM。否定CAPM的有關(guān)實(shí)證研究：小公司效應(yīng)（Keim,1981)P/E比率效應(yīng)（Ball1978,Basu1983)杠桿效應(yīng)（Bhandari,1988)帳面值與市價(jià)之比效應(yīng)（Stattman,1980;Rosenberg,et.al1985)整理課件資本資產(chǎn)定價(jià)模型的檢驗(yàn)（續(xù)）Roll的評(píng)論：1，CAPM的檢驗(yàn)與均值方差效率（MVE）相關(guān)聯(lián)。如果用MVE作為市場(chǎng)組合的代表，CAPM肯定成立；如果市場(chǎng)組合的代表不上MVE，則E(r)與的關(guān)系將不成立；2，由于市場(chǎng)組合是無法確定的，故CAPM是無法檢驗(yàn)的。整理課件CAPM對(duì)投資的指導(dǎo)意義表現(xiàn)為以下三點(diǎn)：1，投資收益由時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬二者構(gòu)成。2，投資的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬是指系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。只有承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)才能得到風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，承擔(dān)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)得不到風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。3，一項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可用β系數(shù)衡量。整理課件資產(chǎn)組合與CAPM投資決策小結(jié)1投資者偏好高期望收益，低標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)）的投資。因此，由同樣標(biāo)準(zhǔn)差，最大期望收益和同樣期望收益、最小標(biāo)準(zhǔn)差構(gòu)成的資產(chǎn)組合為資產(chǎn)組合的效率前沿。2了解一項(xiàng)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的邊際貢獻(xiàn)，不是孤立地看此項(xiàng)資產(chǎn)本身風(fēng)險(xiǎn)的大小，而是看它對(duì)組合風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)，即它與整個(gè)組合的協(xié)方差。整理課件資產(chǎn)組合與CAPM投資決策小結(jié)(續(xù))3，一項(xiàng)資產(chǎn)相對(duì)于市場(chǎng)資產(chǎn)組合價(jià)值變化的靈敏度（協(xié)方差與市場(chǎng)資產(chǎn)組合方差之比）稱為β，反映了這項(xiàng)資產(chǎn)對(duì)市場(chǎng)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的邊際貢獻(xiàn)。4，如果投資者可以按照無風(fēng)險(xiǎn)利率自由地借入借出資金，他們將按照自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與市場(chǎng)資產(chǎn)組合的恰當(dāng)組合。整理課件效率市場(chǎng)假說

有效率資本市場(chǎng)的定義：有效率資本市場(chǎng)是指證券價(jià)格能夠迅速充分地反映所有有關(guān)的信息。在有效率資本市場(chǎng)上，任何人都無法始終如一（consistency）地賺取超額收益（擊敗市場(chǎng)，beatmarket）。有效率資本市場(chǎng)意味著資源配置的有效率與市場(chǎng)運(yùn)行的有效率。資源配置效率是指證券價(jià)格正確地反映了資源的稀缺性，投資者按照價(jià)格信號(hào)選擇資金投向并可獲得相應(yīng)的收益。運(yùn)行有效率是指證券交易的中間人能夠以最低的成本提供服務(wù)，只收取與提供服務(wù)相適應(yīng)的合理收益。整理課件有效率資本市場(chǎng)的類型

弱有效率市場(chǎng)（weak-form），證券價(jià)格已完全反映了所有歷史信息，任何人都不能靠對(duì)歷史信息的分析始終如一地賺取超額收益。即證券價(jià)格是隨機(jī)游走的，技術(shù)分析是無效的。次強(qiáng)有效率市場(chǎng)（semi-strongform），證券價(jià)格不但完全反映了所有歷史信息，而且完全反映了所有公開發(fā)布的信息，任何人都不能靠對(duì)公開信息的分析始終如一地賺取超額收益。即基本分析是無效的。

強(qiáng)有效率市場(chǎng)（strongform），證券價(jià)格不但完全反映了所有歷史信息和所有公開信息，而且完全反映了所有內(nèi)幕信息，任何人都無法依靠內(nèi)幕信息始終如一地賺取超額收益。整理課件對(duì)效率市場(chǎng)的檢驗(yàn)對(duì)弱效率市場(chǎng)的檢驗(yàn)自相關(guān)檢驗(yàn)操作檢驗(yàn)過濾法檢驗(yàn)(S.S.Alexander,1961;Fama,1965)相對(duì)強(qiáng)度檢驗(yàn)(Levy,1967;Jensen,1970總起來看弱效率市場(chǎng)得到了較多的肯定，對(duì)中國證券市場(chǎng)的弱效率性檢驗(yàn)也是持肯定意見者居多。整理課件對(duì)效率市場(chǎng)的檢驗(yàn)（續(xù)）對(duì)次強(qiáng)效率市場(chǎng)的檢驗(yàn)這種檢驗(yàn)主要采用事件研究（eventstudy)的方法，以CAPM模型為出發(fā)點(diǎn)，討論某些影響證券價(jià)格的事件發(fā)生前后證券價(jià)格的變化，看看是否有累積超額收益出現(xiàn)。所研究的事件包括現(xiàn)金股利分配的變化，拆股，等等的影響。這些檢驗(yàn)有肯定的，也有否定的。對(duì)強(qiáng)效率市場(chǎng)的檢驗(yàn)這一檢驗(yàn)的實(shí)際操作難度較大。目前所做的一些檢驗(yàn)是對(duì)公司內(nèi)部人員和與公司關(guān)系密切的大機(jī)構(gòu)投資者的交易收益的考察。一些研究指出這些人的收益并未有特別突出的表現(xiàn)。整理課件行為財(cái)務(wù)（Behav