證券研究報告證券研究報告iuwqcgwscom振hangwenjuncgwscom2022年受疫情多點復(fù)發(fā)、俄烏地緣沖突等因素的影響，權(quán)益市場大幅波2半。保險資產(chǎn)端的房地產(chǎn)及配套物業(yè)的配置對其投資收益及凈利潤影響較為動險股也呈現(xiàn)高貝塔。 非銀金融滬深300據(jù)來源：iFinD后一頁評級說明及重要聲明報告驅(qū)期潤兌現(xiàn)彈性。點關(guān)注。壽險標(biāo)的公司對權(quán)益市場及利率變化彈性較大)，中國平安(地產(chǎn)風(fēng)險敞口宏觀經(jīng)濟下行風(fēng)險；恒大事件等處理不及預(yù)期風(fēng)險；股市系統(tǒng)性下跌風(fēng)報告 報告 2-012-022-032-042-052-062-072-082-092-012-022-032-042-052-062-072-082-093-01報告1.復(fù)盤2022，估值承壓，基本面弱復(fù)蘇1.1保險股呈深“V”走勢，資產(chǎn)端驅(qū)動估值修復(fù)2022年受疫情多點復(fù)發(fā)、俄烏地緣沖突等因素的影響，權(quán)益市場大幅波動。截至2022V支撐，從而推動保險估值快速向上修復(fù)。至+22.47%，中國平安、中國太保和新華保險呈現(xiàn)不同程度的下跌，較年初累計漲跌幅分性，其中太保負(fù)債端顯著改善帶動股價進(jìn)一步修復(fù)。圖1：2022-2023年1月滬深300與保險漲跌幅(%)資料來源：iFinD，長城證券研究院，數(shù)據(jù)截至2023年1月31日1/1/11/2/51/3/121/4/161/5/211/6/251/1/11/2/51/3/121/4/161/5/211/6/251/7/301/9/321/10/8/11/1221/12/32/1/72/2/112/3/182/4/222/5/272/7/12/8/52/9/9/10/14/11/18/12/233/1/27資料來源：iFinD，長城證券研究院，數(shù)據(jù)截至2023年1月31日報告圖3：主要上市險企2022年以來股價累計漲跌幅-20% 資料來源：iFinD，長城證券研究院，時間截至2023年1月31日1.2壽險弱改善、表現(xiàn)分化，產(chǎn)險迎來拐點、量質(zhì)齊升。國內(nèi)疫情多點爆發(fā)、代理人隊伍規(guī)模縮減，導(dǎo)致新單保費同比增速出現(xiàn)不同程度下滑；、ct2大報告圖4：上市險企壽險保費收入增速單位：%2022/032022/052022/072022/092022/11 中國平安累計同比(右軸)中國太平累計同比(右軸)新華保險累計同比(右軸)中國人保累計同比(右軸)資料來源：公司財報，長城證券研究院，時間截至2022年12月31日圖5：上市險企產(chǎn)險保費收入增速單位：%同比(右軸)資料來源：公司財報，長城證券研究院，時間截至2022年12月31日1.3權(quán)益市場波動+利率圍繞中樞震蕩，投資收益承壓各險企投資收益主要受市場利率低位震蕩、以及資本市場大幅下跌影響，對凈利潤造成圖6：10年期國債收益率圍繞2.8%中樞震蕩2.90%-5%2.70%2.60%-25%2保險Ⅱ(申萬)累計漲跌幅10年中債國債到期收益率(右軸)750日移動平均國債收益率(%，右軸)資料來源：iFinD，長城證券研究院，時間截至2023年1月31日6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%%7.5%6.5%.5%4.5%3.5%2.5%報告單位：%圖7：上市險企凈投資收益率情況單位：% 資料來源：公司財報，長城證券研究院，時間截至2022年9月30日單位：%圖8：上市險企總投資收益率單位：%中國人壽中國平安新華保險中國太保資料來源：公司財報，長城證券研究院，時間截至2022年9月30日1.42022Q4公募保險板塊配置比例觸底回升QQQ保險板塊股價持續(xù)上漲，2023年有望迎來底回升、趨勢反轉(zhuǎn)。的中國太保(601601.SH)和中國人壽(601628.SH)本期持倉數(shù)量較Q3分別有3186.86報告圖9：重倉股中保險板塊持股市值和配置比例00保險板塊持股市值(億元)保險板塊配置比例(右側(cè))資料來源：iFinD，長城證券研究院圖10：保險板塊在非銀金融行業(yè)內(nèi)的配置比例90%%10iFinDPEV國太保、中國人壽、新華保險四家上市公司A股期末平均值表1：保險板塊2022Q4重倉個股情況名稱持股總量(萬股)(萬股)(萬元)(%)627.SZ4.5757.48.00.00759.9059318.HK.2081328.HK78.52601.HK.5488628.HK,890.886318.SH28476,568.3836.SH.6801.SH868,022.4728.SH264.9990長城證券研究院，時間截至2023年2月15日評級說明及重要聲明報告2.明鏡察形，保險股的估值修復(fù)邏輯2.1多因素共振刺激保險股獲超額收益保險向動化相關(guān)性整體弱于權(quán)益市場變化的影響，但仍在一定程度對股價走勢起到?jīng)_擊作用；4)包險板塊獨立行情具有顯著作用。2.2展現(xiàn)高貝塔屬性周期的邏輯驗證中，保險股均顯現(xiàn)了高貝塔屬性。在不同周期的驅(qū)動因素驗證了保險股的周期性邏輯，驅(qū)動因素。自2007年以來滬深300、保險累計漲跌幅及10年期國債收益率%%2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202310年中債國債到期收益率(右軸) 累計漲跌幅750日移動平均國債收益率(右軸)10年中債國債到期收益率(右軸) 累計漲跌幅%%7-11-088-04-038-08-259-01-200-04-070-08-271-01-251-06-232-09-043-01-303-07-043-11-284-04-245-02-095-07-075-12-016-04-267-12-018-05-029-02-209-12-060-05-070-09-241-02-251-07-20報告1)2009年受益于權(quán)益市場大幅上漲(全年漲幅106.23%)和長期利率波動上行(10年期增，端政策利好。要位置，增強了市場對保險業(yè)未來高速發(fā)展的預(yù)期。險企中除新華保險，其他險企保費增速達(dá)20%，EV增速12.6%-37.8%，NBV增速2.3地產(chǎn)股驅(qū)動保險估值修復(fù)的歷史復(fù)盤從歷史數(shù)據(jù)來看，保險行業(yè)整體走勢受房地產(chǎn)行業(yè)周期性影響較大，源于保險資產(chǎn)端的地產(chǎn)資產(chǎn)對保險行業(yè)圖12：房地產(chǎn)行業(yè)與保險行業(yè)指數(shù)走勢對比0000申萬行業(yè)指數(shù):二級行業(yè):保險Ⅱ申萬行業(yè)指數(shù):一級行業(yè):房地產(chǎn)源：iFind，長城證券研究院，截至2023年2月15日報告表2：房地產(chǎn)行業(yè)高景氣年份驅(qū)動因素及對保險行業(yè)的影響業(yè)資產(chǎn)端影響滬深300指數(shù)，1-7月由月回漲至3757.68，漲幅申萬房地產(chǎn)指數(shù)由200879.83%，“四萬億”計劃刺激政策端放松對房主要包括降低住政策利好險企投資端，保險行業(yè)14-5從3200.6％影子銀行監(jiān)管加降息引導(dǎo)市場利率和社會融資成本下各地陸續(xù)進(jìn)行放額度、公積金額權(quán)益市場爆發(fā)式增長，利好保險企業(yè)基本面，帶動保險行業(yè)資產(chǎn)2017年底的中央7房地產(chǎn)指數(shù)由4736點上穩(wěn)健中性的貨幣政策營造中性適度的經(jīng)濟工作會議公“房住不炒”的表長期國債收益率上行與權(quán)益市場上漲共振，帶動保險行業(yè)資產(chǎn)端全年三次降準(zhǔn)增加金融機構(gòu)支持實體經(jīng)濟的穩(wěn)定資金來中央聚焦房地產(chǎn)產(chǎn)行業(yè)資金定向勢施策保持房地市場關(guān)注重心轉(zhuǎn)換為穩(wěn)增長和寬信用，權(quán)益市場行情良好，帶動評級說明及重要聲明報告著降低保險資產(chǎn)端信用風(fēng)險敞口；疊加十年期國債收益率企穩(wěn)回升對保險投資端形成一定復(fù)邏輯將切換到負(fù)債端驅(qū)動。隨著居民對未來經(jīng)濟信心的修復(fù)、收入預(yù)期的改善，以及健康管理意識的提升，預(yù)計今年下半年保險負(fù)債端將進(jìn)入穩(wěn)定的正增長期，險企基本面3.111月地產(chǎn)股從資產(chǎn)端出發(fā)驅(qū)動保險股出“三支箭”，即分別在銀行信貸、債券融資、股權(quán)融資等方面給予支持。“三支箭”重要作用，也為房地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇和穩(wěn)健發(fā)展注入強大信心。地產(chǎn)板塊預(yù)期走強將顯著降低保險資產(chǎn)端信用風(fēng)險敞口，成為保險板塊，險。表3：2022年以來支持房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展有關(guān)政策22/5/152/7/282/9/292/9/3012138別化問題的通知》支持居民換稅政策的公告》業(yè)銀行出具保函關(guān)工作的通知》談會的支持房地產(chǎn)市場平》資本市場支持房地答記者問消當(dāng)?shù)匦掳l(fā)放首套住房貸款利率下限。稅人，對其出售現(xiàn)住房已繳納的個人所得稅予以退稅優(yōu)惠。。地產(chǎn)企復(fù)用；積極發(fā)揮私募股權(quán)投資基金作用。報告3/1/153/2/10關(guān)于建立新政策動下調(diào)或取消當(dāng)?shù)厥滋鬃》抠J款利率政策下限。院3.2長期利率企穩(wěn)回升助力估值修復(fù)隨著國內(nèi)疫情防控政策的不斷優(yōu)化及落地實施，宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期提升，有利于市場利01%圖13：10年期國債到期收益率及750日移動平均線變化情況單位：%3.6%3.4%3.2%3.0%2.8%2.6%2.4%2.2%2.0%2021-12-042022-12-04中債國債到期收益率:10年(750日移動平均曲線,%)源：iFind，長城證券研究院，截至2023年2月15日3.3險企負(fù)債端有望進(jìn)入穩(wěn)增長期報告銷售團(tuán)隊的營銷積極性及保險團(tuán)隊業(yè)務(wù)展開。各險企紛紛提出了一系列創(chuàng)新舉措以提升代理人的留存和轉(zhuǎn)換，更加重視代理人的質(zhì)量和產(chǎn)能，不斷推動代理人渠道質(zhì)態(tài)改善，轉(zhuǎn)型成效已經(jīng)初步顯現(xiàn)。的“增額終身壽險”、快返年金險、附加萬能賬戶的儲蓄型產(chǎn)品收益率(萬能賬戶收益率在5.0%左右)，其產(chǎn)品競爭力顯著增強(如國壽鑫尊寶終身壽險、平安聚財寶終身壽BV手，有助于估值進(jìn)一步提振。圖14：保險產(chǎn)品競品預(yù)期收益率震蕩下行單位：%6543210(天弘)國壽鑫尊寶終身壽險(萬能型)(A款)平安聚財寶(2021)終身壽險(萬能型)資料來源：iFind，長城證券研究院，截至2022年11月30日表4：主要上市險企人力發(fā)展策略報告“優(yōu)加”項目“芯”基本法“眾鑫計劃”“優(yōu)計劃”略；新人隊伍方面，平安實行“優(yōu)+”增員升級，以優(yōu)增優(yōu)，逐步提升優(yōu)質(zhì)強化“芯”基本法推動，通過“隊伍銷售行為改變”、“主管經(jīng)營行為改態(tài)持續(xù)提升。3.4新準(zhǔn)則實施提升利潤兌現(xiàn)彈性準(zhǔn)備金折現(xiàn)率采用時點利率，而非三年平均(目前我國參照750日國債收益率曲線移動明顯增加，強化了總投資收益與市場表現(xiàn)之間的關(guān)聯(lián)。若權(quán)益市場回暖，則有助于險企4.估值與投資建議動背景下，困境反轉(zhuǎn)、超跌及高股息板塊呈現(xiàn)補漲特征。未來養(yǎng)老和健康產(chǎn)業(yè)將成為重評級說明及重要聲明報告?zhèn)€股角度，重點推薦中國太保(負(fù)債端領(lǐng)跑行業(yè)，“長航行動”效果凸顯，產(chǎn)險增速強勁)，中國人壽(“開門紅”預(yù)收領(lǐng)先、業(yè)績增速穩(wěn)健，純壽險標(biāo)的公司對權(quán)益市場及利率變化彈性較大)，中國平安(地產(chǎn)風(fēng)險敞口收斂有望提振投資端)，建議關(guān)注新華2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01 險V2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01 資料來源：iFinD，長城證券研究院，數(shù)據(jù)截至2023年2月15日資料來源：iFinD，長城證券研究院，時間截至2023年2月15日5.風(fēng)險提示評