請(qǐng)務(wù)必閱讀正請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分ustryPerformanceSecuritiesⅡCSI300ustryPerformanceSecuritiesⅡCSI300atedreports《Marketcycledownturnimpactthepublicofferingoffunds,whileTiantianFundhassignificantdvantages-05-08《Self-operationdraggeddownperformance,andvaluationsapproachedthebottomofhistory》-05-02dustryannualreportreviewand2022firstquarterreportpreview:withacceleratingwealthmanagementtransformation,weareoptimisticabouttheresilienceofleadingsecuritiescompanies》-04-05ritiesInternationalBrokerageLimitedwouldliketoacknowledgethecontributionandsupportprovidedbySoochowResearchInstitute,andinparticularitsemployeesXiangsearchJuly22July22ng923120ngshiruidwzqcomhkoricallowtimetoaccumulateOutperform(Maintain)estmentThesis?Boom-bustcyclekeepsrepeatingitself.Wereviewedsixbullralliesofthesecuritiesindustry.1)Thesecuritiesindustryfocushasgraduallychangedfromasset-lightbusinessessuchasbrokeragetoasset-heavybusinessessuchasinvestments.Thetotalnetassetsofsecuritiesindustryexpandedfrom0.36trillionto2.57trillionrmbin2008-2021(CARGis16.32%).Thepercentageofbrokeragerevenuetothetotaldroppedfrom71%to31%during2008-2021becauseofcommissionratedecline,whilethepercentageofcapital-heavybusinesssuchasinvestmenttothetotalincreasedfrom22%to48%inthermedthebroadermarketasbellwetherinsixsecuritiesbullrallies,anditsvaluationadvancementoftenprecededearningsimprovements.Historicalsimilaritiesatthebeginningof6securitiesbullrallies:①2to4timesRRRcuts(rangebetween1%to4%)andinterestratecuts(rangebetween50to200bps)boostedliquidityinthecapitalmarket.②Thelinkrelativeratioofequityfundtradingvolumeturnspositive,andYoYnewlyissuedfundscalemaintainsstablegrowth.③ThesecuritiesindustryismorelikelytoreversewhenitsPBhistoricalquantilefallsbelow10%.Favorablepolicyexpectationsandundervaluationdecidessecuritiessector’sprominentallocationvalue.1)Marketliquidityandpolicieswillperkup:Theeconomyisunderpressureduetothepandemicshock,andthusfavorablepolicyexpectationshavestrengthened.RRRandinterestratecutswillimprovemarketliquidity,whilefavorablepoliciesmaybroadenthebusinessscopeofsecuritiescompanies.2)Capitalmarketsentimentisrebounding:Thelinkrelativeratioofequityfundtradingvolumehasturnedpositive,investors’sentimenthasimproved,andmargintransactionshaveincreased.3)Thefundamentalsofthesecuritiessectorarestableandimproving:Theleverageratiooflistedsecuritiescompanieshasincreasedfrom1.23to3.98during2008Q3~2022Q1,andtheROEcorehassteadilyrisentonearly10%inrecentyears.Withthepromotionofwealthmanagementandinnovativebusinesses,theROEcorewillcontinuetorise.4)ImprovingfundamentalsandundervaluationleadtoasignificantallocationvaluefortheCSI300Index,anditsvaluationhasfallentothebottomofthepasttwodecades.Theperformanceofsecuritiessectormissedexpectationsduetothemarketdownturnin2022Q1,buttheriskofstockpledgealsodeclinedsharply.Wesuggestinvestorstoaccumulatethesecuritiessectorduetoitsundervaluationandbetterfundamentalscomparedtothatin2018.ilwealthmanagementleaderEastmoneyWithhensivesecuritiesleadersCiticsCICCThecomprehensivesecuritiesleadershavesignificantadvantagesincapitalutilizationefficiencywithcurrentundervaluationandobviouslong-termalpha.3)Securitiescompanieswithequitiesofpublicofferingoffunds:GF(000776),DFZQ(600958).Thesecuritiescompanieswithequitiesofpublicofferingoffundshavestrongperformanceelasticityduringthegoldenperiodofequitymarketdevelopment.4)Growthsecuritiescompanieswithspecialfeatures:Internetbrokerage,Chinalin(002945);Securitiescompanywithrapidgrowinginvestmentadvisorybusiness,Guolian(601456).?Risks：Macroeconomicdownturn;themarkettradingactivitydeclines;therecurrentpandemic;innovativepoliciesinsecuritiesindustryarelowerthanexpected.請(qǐng)務(wù)必閱讀正請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分業(yè)走勢(shì)業(yè)走勢(shì)相關(guān)研究《市場(chǎng)周期因素影響公募基金-05-08底部》-05-02《證券行業(yè):2021年報(bào)點(diǎn)評(píng)及加速，看好龍頭券商韌性》-04-05券研究所對(duì)本業(yè)深度證券分析師8923120ngshiruidwzqcomhk增持(維持)投資要點(diǎn)規(guī)基金數(shù)據(jù)回暖)，投資者情緒高漲，進(jìn)而帶動(dòng)證s降準(zhǔn)降息刺激市場(chǎng)流動(dòng)性提升；政策向好+監(jiān)管呵護(hù)優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境、拓?投資建議：關(guān)注高成長(zhǎng)性券商及行業(yè)龍頭。1)零售財(cái)富管理龍頭【東股)。頭部券商綜合能力及資金運(yùn)用效率均具有顯著優(yōu)勢(shì)，當(dāng)前估值較低且長(zhǎng)期阿爾法優(yōu)勢(shì)明顯，建議關(guān)注中信證券和中金公司(港股)。3)4)具有特色的成長(zhǎng)性券商：財(cái)富管理業(yè)務(wù)展現(xiàn)出特色優(yōu)勢(shì)，中小券商/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告盤(pán) 6 6塊上漲 26 議：關(guān)注高成長(zhǎng)性券商及行業(yè)龍頭 343.1.首推零售財(cái)富管理龍頭——東方財(cái)富 353.2.推薦綜合能力和資金運(yùn)用效率較高的頭部券商——中信、中金 353.3.建議關(guān)注財(cái)富管理業(yè)務(wù)占比突出的券商——廣發(fā)、東方、興業(yè) 373.4.建議關(guān)注具有特色的成長(zhǎng)性券商——華林、國(guó)聯(lián) 37 8/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告 圖7：2006-2007新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)情況 9圖8：2006-2007基金保有量(權(quán)益/非貨幣)變化情況 9 圖16：2008-2009年新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)情況 13圖17：2008-2009年基金保有量(權(quán)益/非貨幣)情況 13 圖21：2012-2013年新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)規(guī)模 16圖22：2012-2013年基金(權(quán)益/非貨幣)保有量 16 圖24：2012-2013年領(lǐng)漲個(gè)股走勢(shì)(單位：元) 17 圖28：2014-2015年新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)份額情況 19圖29：2014-2015年基金保有量(權(quán)益/非貨幣)情況 19 圖31：2014/06~2015/12領(lǐng)漲券商股價(jià)走勢(shì)(單位：元) 20 圖40：2020年新發(fā)基金(權(quán)益+非貨幣)份額 25圖41：2020年基金保有量(權(quán)益+非貨幣)情況 25 41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告圖43：2020/04~2020/10領(lǐng)漲個(gè)股價(jià)格走勢(shì)(單位：元) 26 圖48：基金保有量(非貨幣月權(quán)益基金)同比增速放緩 31 購(gòu)賬面余額) 33 明和作圖即可) 36 41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 22%34%18%8%15%40%39%22%告22%34%18%8%15%40%39%22%1.榮枯自有時(shí)：六次券商板塊牛市復(fù)盤(pán)行業(yè)盈利逐漸依賴(lài)于資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張和資金運(yùn)用能力。2)傭金率下滑致經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占)100%90%80%投行資管投資交易息其他11%11%17%17%15%15%5%5%44%7%7%7%7%13%13%9%9%22%22%11%11%26%26%70%60%50%40%30%20%0%6%6%7%7%11%11% %44%19%19%25%27%25%27%17%17%5151%48%6%15%348%6%15%31%202114%14%2%2%44%28%28%3030%2%2%13%13%10%5%5%10%5%5%99%17%17%13%13%22%10%22%10%10%10%7%7%7171%669%17%17%16%16%5757%5151%48%48%47%47%14%14%32%32%26%23%23%26%26%2008200920102011201220132014201520162017201820192020數(shù)據(jù)來(lái)源：證券業(yè)協(xié)會(huì)，東吳證券研究所(協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)從2008年起開(kāi)始披露)相其在2015年以前，券商主要收入來(lái)自經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，增量資金通過(guò)券商進(jìn)入市場(chǎng)，業(yè)績(jī)上41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告Wind研究所41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告Wind研究所Wind研究所行表1：2005-2007年重要政策/事件梳理發(fā)布單位策/事件/09/05會(huì)《上市公司股權(quán)分置改革管理辦法》股權(quán)分置改革/10/25市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法律體系/05/06會(huì)《上市公司證券發(fā)行管理辦法》市公司證券發(fā)行行為/05/17會(huì)《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》次公開(kāi)發(fā)行股票并上市的行為/09/17會(huì)《證券發(fā)行與承銷(xiāo)管理辦法》/06/18會(huì)《合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者境外證券投資允許境內(nèi)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)開(kāi)展境外證券投/08/14會(huì)《公司債券發(fā)行試點(diǎn)辦法》會(huì)《基金管理公司特定客戶(hù)資產(chǎn)管理業(yè)規(guī)范基金管理公司面向特定客戶(hù)的資產(chǎn)源：證監(jiān)會(huì)，全國(guó)人大，中國(guó)政府網(wǎng)，東吳證券研究所1)個(gè)人投資者加速入市，股基交易活躍度旺41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告874%至506萬(wàn)戶(hù))。2006年08月起股基元，同比+448%。2)新發(fā)基金帶來(lái)增量資金，權(quán)益基金保有量在份額和凈值雙重作用下快速提升。2006Q2新發(fā)權(quán)益基金同比1511%月環(huán)比+812%至909億份，份額提升及凈值上漲導(dǎo)致權(quán)益基金和非貨幣基金保有量快速提升，2007年末權(quán)益基金和非貨幣基金分別為19,450億元和21,221億元，升Wind研究所圖7：2006-2007新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)情況Wind研究所Wind研究所圖8：2006-2007基金保有量(權(quán)益/非貨幣)變化情況Wind研究所 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告入年：此輪行情前券商板塊PB分位數(shù)處于低位圖10：2006-2007年領(lǐng)漲券商對(duì)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)依賴(lài)高Wind研究所Wind東吳證券研究所Wind研究所 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告金融危機(jī)影響下，財(cái)政、貨幣政策雙管齊下，市場(chǎng)流動(dòng)性充裕。1)“四萬(wàn)億計(jì)劃”兩年內(nèi)在重點(diǎn)領(lǐng)域投資四萬(wàn)億元以提振經(jīng)濟(jì)。2)多次降準(zhǔn)降息充足流動(dòng)性。2008年下Wind研究所表2：2008-2009年重要政策/事件梳理Wind研究所/09/16/10/09降息0.27個(gè)百分點(diǎn)，其他期限檔次存貸款基準(zhǔn)/10/15/10/22/10/29降息/12/05 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告源：銀保監(jiān)會(huì)，東吳證券研究所監(jiān)管營(yíng)造健康穩(wěn)健市場(chǎng)環(huán)境，下調(diào)印花稅+推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板上市激活市場(chǎng)。1)規(guī)范證券表3：2008-2009年重要政策/事件梳理發(fā)布單位/事件/01/07最高人民法院、最高人民檢察院、公安部、證監(jiān)會(huì)《關(guān)于整治非法證券活動(dòng)有關(guān)問(wèn)題加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管力度，打擊/03/24會(huì)基金公司公平交易制度指導(dǎo)意見(jiàn)》加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管力度，嚴(yán)禁/04/24調(diào)整證券(股票)交易印花稅稅率/08/31會(huì)金信息的披露/09/18宣布支持中央企業(yè)增持或回購(gòu)上市司股份中央?yún)R金公司出手買(mǎi)入工中建平穩(wěn)運(yùn)行/09/19調(diào)整證券(股票)交易印花稅征收方式方式由雙邊轉(zhuǎn)為單邊需，助力經(jīng)濟(jì)恢復(fù)/05/22會(huì)征求意見(jiàn)/10/30會(huì)上市源：證監(jiān)會(huì)，中國(guó)政府網(wǎng)，東吳證券研究所新發(fā)基金份額抬升，彰顯投資者信心。1)市場(chǎng)情緒回暖，交易情況至3,131億元。2)新發(fā)基金份額增長(zhǎng)明顯，基金保有量穩(wěn)中有升。2009Q1新發(fā)權(quán)益基 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告增長(zhǎng)趨勢(shì)Wind研究所圖16：2008-2009年新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)情況Wind研究所Wind研究所圖17：2008-2009年基金保有量(權(quán)益/非貨幣)情況Wind研究所家上市公司的券商板塊(SW證券Ⅱ)漲幅為54.47%，前五名是東北證券、錦龍股份、這 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告Wind研究所經(jīng)濟(jì)增速減緩，貨幣政策寬松。1)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行呈低增長(zhǎng)、低通脹態(tài)勢(shì)。2011Q1至 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告表4：2012-2013年重要政策/事件梳理發(fā)布單位策/事件/04/13條件/05/07發(fā)展的思路與措施(征求意見(jiàn)稿)》展支持程度等四方面超預(yù)期/05/23中國(guó)證券業(yè)《證券公司開(kāi)展中小企業(yè)私募債券務(wù)試點(diǎn)辦法》允許證券公司開(kāi)展中小企業(yè)私募債券承銷(xiāo)/08/03種創(chuàng)造條件/12/14《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)題的決定》/01/01策集中釋放，提振投資者信心源：證監(jiān)會(huì)，全國(guó)人大、中國(guó)政府網(wǎng)，東吳證券研究所整理2013年2月，非貨幣基金新發(fā)份額分別為380億份/237億份/518億份，同比分別- 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告Wind研究所Wind研究所圖21：2012-2013年新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)規(guī)模Wind研究所圖22：2012-2013年基金(權(quán)益/非貨幣)保有量Wind研究所B融小券商相對(duì)流通盤(pán)面小，股價(jià)彈性較大，流動(dòng)性強(qiáng)，在反彈行情中更受到資金青睞，至222億元，凈利潤(rùn)同比+41.3%至78億元。 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 2.42.22告2.42.22PB2.6個(gè)股走勢(shì)(單位：元)12國(guó)海證券方正證券招商證券山西證券海通證券86420數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所Wind研究所經(jīng) 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告表5：2012-2013年重要政策/事件梳理/04/25下調(diào)縣域農(nóng)村商業(yè)銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率2個(gè)百分點(diǎn)，下調(diào)縣域/06/16/02/04向降準(zhǔn)比達(dá)到定向降準(zhǔn)標(biāo)準(zhǔn)的城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行額外降/03/01/04/20向降準(zhǔn)全面降準(zhǔn)1個(gè)百分點(diǎn)；對(duì)農(nóng)信社、村鎮(zhèn)銀行等農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)額外定/05/11降息/06/28/08/26稱(chēng)降息/10/24稱(chēng)降息源：證監(jiān)會(huì)，全國(guó)人大，中國(guó)政府網(wǎng)，東吳證券研究所資本市場(chǎng)改革亟待完善，監(jiān)管層面利好明顯。2015年的牛市中利好券商的政策頻表6：2014-2015年重要政策/事件梳理發(fā)布單位/事件/05/09《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健發(fā)展的若干意見(jiàn)》促進(jìn)直接融資與間接融資協(xié)調(diào)發(fā)展，提高直接融資比重，提升資本市場(chǎng)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)會(huì)《滬港通項(xiàng)目下中國(guó)證監(jiān)會(huì)與香港證監(jiān)會(huì)加強(qiáng)監(jiān)管執(zhí)法合作錄》票交易互聯(lián)互通機(jī)制試點(diǎn)IPO注冊(cè)制革方案/07/01施細(xì)則(2015見(jiàn)稿)》放寬對(duì)融資融券合約期限限制源：證監(jiān)會(huì)，全國(guó)人大，中國(guó)政府網(wǎng)，東吳證券研究所 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告%/+1793%至2,958億份/2,973億份。份額疊加凈值增加推動(dòng)基。Wind研究所Wind研究所圖28：2014-2015年新發(fā)基金(權(quán)益/非貨幣)份額情況Wind研究所圖29：2014-2015年基金保有量(權(quán)益/非貨幣)情況Wind研究所/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告xx實(shí)、方PB圖31PBPB6東方財(cái)富國(guó)元證券光大證券華泰證券PB6405354304253202215002014-09122015-032014-09122015-032015-062015-0912Wind研究所Wind研究所Wind研究所/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告，表7：2018年貨幣政策/事件梳理下調(diào)國(guó)有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行、城市商業(yè)銀源：銀保監(jiān)會(huì)，東吳證券研究所調(diào)控趨嚴(yán)，自10月份起金融監(jiān)管邊際寬松、政策利好頻現(xiàn)：①資管新規(guī)落地，資管行監(jiān)管層出臺(tái)多項(xiàng)政策(設(shè)立用于緩解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的專(zhuān)項(xiàng)資金等)，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)逐步收組監(jiān)管放松，放寬市場(chǎng)交易限制)。表8：2018-2019年重要政策/事件梳理發(fā)布單位策/事件/4/27布資管新規(guī)細(xì)則禁止非標(biāo)期限錯(cuò)金融企業(yè)投資金融機(jī)構(gòu)行為，強(qiáng)化/6/1便利(MLF)擔(dān)保品范圍/6/24的通知治化“債轉(zhuǎn)股”和小/10/07金率置換中期借貸便利10.15起下調(diào)部分商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告/10/22會(huì)貨經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理規(guī)定會(huì)公司大集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)適用規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》操作指引/12/01業(yè)協(xié)會(huì)-/01/12會(huì)-/02/21業(yè)協(xié)會(huì)-減稅降費(fèi)措施征集意見(jiàn)的通/04/16-明確公募基金可以參拐點(diǎn)；億元，較2017年同期-20.10%。3)權(quán)益及非貨幣基金新發(fā)份額、累積份額均出現(xiàn)增量行份額為159億份(同比-63%/環(huán)比+158%)，非貨幣基金發(fā)行份額為503億份(同比-15%/環(huán)比+56%)；截至2018年10月底，權(quán)益基金累積份額為146億份(同比-55%/環(huán)圖33：股基日均交易額(億元)圖34：市場(chǎng)兩融余額(億元)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告份額Wind研究所份額Wind研究所板塊估值觸底反彈，券商基本面改善迎來(lái)拐點(diǎn)：1)證券板塊估值落至谷底：2018Q/太平洋證券/東方財(cái)富領(lǐng)漲。中信建投(2018/06/20)、天風(fēng)證券(2018/10/08上市)和華2019/01/17上市)因新股上市有所溢價(jià)，太平洋因股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)有所釋放帶來(lái)Wind研究所/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告表9：2020年重要政策/事件梳理發(fā)布單位政策名稱(chēng)/事件/03/01全國(guó)人民代《證券法》基礎(chǔ)制度/04/01全面取消證券公司外資股比限制放程度進(jìn)一步加深/06/12《創(chuàng)業(yè)板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法(試行)》全面試行注冊(cè)制/06/27/10/09《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量源：證監(jiān)會(huì)，全國(guó)人大，中國(guó)政府網(wǎng)，東吳證券研究所至7,722億元/13,881億元。2)兩融余額提升明顯，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升。兩融余額由6月初新發(fā)/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 16,00015,00014,00013,00012,000116,00015,00014,00013,00012,00011,00010,0009,0008,000Wind研究所融資融券余額(億元)7,0006,000-1006-10-1006-10-10-10Wind研究所圖40：2020年新發(fā)基金(權(quán)益+非貨幣)份額Wind研究所圖41：2020年基金保有量(權(quán)益+非貨幣)情況Wind研究所，/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告PB2.4PB2.22.0Wind研究所圖43：2020/04~2020/10領(lǐng)漲個(gè)股價(jià)格走勢(shì)(單位：元)505-020-05020-06020-07020-08020-05020-06020-07020-08020-09Wind研究所Wind研究所2.從容皆自得：政策利好預(yù)期+板塊再探底，配置價(jià)值顯著2.1.市場(chǎng)流動(dòng)性及政策向好+市場(chǎng)情緒回暖+低估值共同驅(qū)動(dòng)板塊上漲)降準(zhǔn)降息刺激市場(chǎng)流動(dòng)性提升：行情啟動(dòng)前往往伴隨策向好+監(jiān)管呵護(hù)優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境、拓寬券商業(yè)務(wù)范圍：監(jiān)管部門(mén)通過(guò)發(fā)布相關(guān)政策促使券商進(jìn)行業(yè)務(wù)層面創(chuàng)新、拓寬券商業(yè)務(wù)范圍，并適當(dāng)改善金融監(jiān)管邊際、優(yōu)化市場(chǎng)環(huán)境，額環(huán)比現(xiàn)增量，市場(chǎng)景氣度提升：投資者交易信心提/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告融資差額提升，推動(dòng)市場(chǎng)兩融余額增加。3)新發(fā)權(quán)益基金份額同比增速趨于穩(wěn)定：新Q產(chǎn)業(yè)務(wù)收入受到影響，重資產(chǎn)業(yè)務(wù)收入占比下降(2022Q1的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)收入占比營(yíng)收在一定程度上限制了證券板塊估值彈性。/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告表10：歷年復(fù)盤(pán)升/降息(參照一年期利率)/03~2007/09至7.47%(調(diào)高189bps)權(quán)分置改革；實(shí)施新修訂的《公司/09至5.31%(調(diào)低243bps)信息披露等活動(dòng)；兩次調(diào)整證券(股票)交易稅稅；支持中央企業(yè)增持或回購(gòu)上市公司股份02~2013/02創(chuàng)新思路與措施(征求意見(jiàn)稿)》，配套擴(kuò)容；開(kāi)啟私募債券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)試點(diǎn)方案07~2015/06注冊(cè)制改革加速10~2019/03整貸款基資管新規(guī)落地；監(jiān)管層出臺(tái)多項(xiàng)政策(設(shè)、券商資管、基金專(zhuān)戶(hù)等傳統(tǒng)通道路管收緊/06~2020/0724日)施，證監(jiān)會(huì)取消證券公司外資24日)制；深交所主板和中小板合金投顧試點(diǎn)推廣；北交所開(kāi)市；科市商制度落地表11：市場(chǎng)情緒指標(biāo)(同比)PB分位數(shù)/03~2007/09(2006/03)-億份(+707%)9%/9.68%(2006/03/07)/09/2008/11)-12權(quán)益：84發(fā))02~2013/02/環(huán)比+89%(2012/12)同比(2012/12/14)/12：96億份(-25%)(2012/12/03)07~2015/06環(huán)比+40%(2014/07)(2014/07/15)億份(+178%)/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告10~2019/03環(huán)比+10%(2018/10)(2018/10/15)/10：159億份(-63%)/06~2020/07/環(huán)比+16%(2020/06)(2020/06/15)/06：1883億-52%)6%/2.34%(2020/6/12)(2022/04)(2022/05/20)05：63億份(-94%)(2022/05/06)Wind研究所表12：行業(yè)基本面據(jù)時(shí)點(diǎn)桿率投資/利息等重資產(chǎn)/03~2007/09/3/31%%/09/9/3002~2013/02/9/304.91%%07~2015/06/9/30%10~2019/03/9/304.79%2%/06~2020/07/6/31%%4%12~2021/1212.31%8%/3/314.59%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所(杠桿率剔除客戶(hù)保證金)1.1.疫情沖擊+經(jīng)濟(jì)承壓，政策利好落地預(yù)期加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)明顯承壓，政策利好落地預(yù)期加強(qiáng)。1)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行下的不0/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告/1/171年期中期借貸便利(MLF)和7天期公開(kāi)/4/15準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)投放長(zhǎng)期流動(dòng)性約5300億元/4/250.25個(gè)百分點(diǎn)(不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金中有降/5/20促進(jìn)中長(zhǎng)期貸款企穩(wěn)回升源：央行，東吳證券研究所表14：2022年券商重要政策梳理發(fā)布單位策/事件/01/07會(huì)《關(guān)于北京證券交易所上市公司轉(zhuǎn)板的指導(dǎo)所轉(zhuǎn)板規(guī)則，深化新三板改革/01/28會(huì)《關(guān)于注冊(cè)制下提高招股說(shuō)明書(shū)信息披露質(zhì)打擊信息披露違規(guī)違法行為，加大投資/02/18會(huì)《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)規(guī)定》便利跨境投融資活動(dòng)，推進(jìn)資本市場(chǎng)制度型開(kāi)放/04/22《非公開(kāi)發(fā)行公司債券掛牌規(guī)則(2022年修《債券市場(chǎng)投資者適當(dāng)性管理辦法(2022年》司債券發(fā)行注冊(cè)制改革任務(wù)/05/13會(huì)《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)完善科創(chuàng)板交易制度，提升科創(chuàng)板股票/05/13證券公司建立穩(wěn)健薪酬制度指引》指導(dǎo)證券公司建立穩(wěn)健的薪酬制度，健束機(jī)制源：證監(jiān)會(huì)，深交所，中證協(xié)，東吳證券研究所1/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告金保有量增速放緩。1)市場(chǎng)交易活躍度下滑。76%)，新發(fā)權(quán)益及非貨幣基金同年年Wind研究所Wind研究所貨幣新發(fā)基金Wind研究所圖48：基金保有量(非貨幣月權(quán)益基金)同比增速放緩Wind研究所2/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告Wind研究所Wind研究所1.2.板塊估值再探底+基本面好轉(zhuǎn)，配置價(jià)值顯著Wind研究所3/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告為-1%/-7%/-3%)，大盤(pán)指數(shù)表現(xiàn)不佳影響券商自營(yíng)業(yè)務(wù)(投資收益)，下滑嚴(yán)重甚至虧質(zhì)量，上市券商整體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)更加審慎。中信證券股票質(zhì)押減值準(zhǔn)備占比余額由2017年圖52：代表上市券商減值準(zhǔn)備計(jì)提充分，風(fēng)險(xiǎn)下降(買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)減值準(zhǔn)備/股票質(zhì)押式回購(gòu)賬面余額)證券公司20172018201920202021中信證券0.7%7.5%2525.3%31.中金公司0.7%0.4%3.3%0.9%廣發(fā)證券0.4%3%6.3%東方證券0.6%3.5%8.8%330.42.5%興業(yè)證券0.3%3.3%12.6%16.0%華林證券0.0%-3.2%2.5%0.8%國(guó)聯(lián)證券0.3%3.2%6.3%9.3%6.6%Wind研究所4/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 ,8,7756%15%,6%%45%95685%5-32-75告,8,7756%15%,6%%45%95685%5-32-753.投資建議：關(guān)注高成長(zhǎng)性券商及行業(yè)龍頭覽表(PB及2018/10/15最低點(diǎn)PB情況)序號(hào)上市公司總市值(億元)2022Q1營(yíng)收(百萬(wàn)元)2022Q1營(yíng)收增速2022Q1歸母凈利潤(rùn)(百萬(wàn)元)2022Q1歸母凈利潤(rùn)增速2022Q1歸母凈資產(chǎn)(億元)ROE(年化)年初至今漲幅對(duì)應(yīng)PB對(duì)應(yīng)PB(2018/10/15)1東方財(cái)富2,9303,19611%2,171%5967%-28%4.913.582中信證券2,90615,216-7%5,2291%2,443%-2-21%1.191.213中金公司,7865071-15%660-11%897%-25%1.99-4中信建投,728633232%542-10%855%-24%2.021.035國(guó)泰君安1,2858,10-26%2,5-43%1,493%9%0.860.976廣發(fā)證券1,2934,774-43%1,303-49%1,076-31%1.201.127華泰證券1,20044-18%2,214-33%1,532%-26%0.781.298海通證券1,1894,131-63% 1,500-59%1,641-26%0.720.769招商證券1,1213,696-38%,490-43%1,089% -27%1.030.9810申萬(wàn)宏源1,0124,830-44%-56%961-2-21%1.051.3111中國(guó)銀河89637-3%555-22%1,015%-2-21%0.880.9112國(guó)信證券8802,976-30%767-54%9770%0.901.1213東方證券7783,126-40%228-81%652%-37%1.191.0714光大證券5262,181-34%666-%630-24%0.830.7415中泰證券4981,852-24%220-67%356%-28%1.40-16方正證券5141,668-19%477-46%4180%1.230.9817興業(yè)證券4171,688-69%156-87%413%-37%1.010.7918紅塔證券372-673-141%(718)407%226-13%-34%1.65-19華林證券375329-9%148-19%64%2%5.86-20浙商證券3633,133-4%323-23%242%-29%1.501.4821中銀證券330700-4%2408%159%12%2.07-22東吳證券3231,338-23%114-73%373%-27%0.870.7623財(cái)通證券332651-51%157-65%254%-33%1.311.2624長(zhǎng)江證券312843-57%47-93%309%-25%1.010.8725西部證券274998-20%(17)-106%271%-24%1.011.4026南京證券278393-20%125-29%166%--24%1.681.8527東興證券262708-20%30-8-8%266%-30%0.981.1928國(guó)聯(lián)證券28963635%18920%166-27%1.74-29國(guó)元證券252583-37%(120)-1-136%319-1%-23%0.790.7730天風(fēng)證券260365-46%(84)-195%248-1%-26%1.05-31長(zhǎng)城證券266624-56%(78)126%195-2%-32%1.37-32國(guó)金證券303912-40%124-74%245%-28%1.230.9333西南證券24539-95%(128)12%2522%-30%0.970.8834財(cái)達(dá)證券263350-30%77-6%112%-37%2.34-35第一創(chuàng)業(yè)23553246%7242%145%-23%1.621.7437太平洋19424794%998%97%-13%1.991.1738中原證券181388-64%18-8-85%5%137%1%1.321.3739華西證券184439-54%(170)53%2213% -29%0.831.0640國(guó)海證券185663-38%52-70%186%-17%0.990.8641山西證券183474-9%65-52%173%-23%1.061.1642東北證券151799-38%(259)-17%178-6%-25%0.850.80合計(jì)42家27,56899,464-29%25,092-43%22,2449%1.241.085/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告富質(zhì)圖54：西藏地區(qū)市占率持續(xù)提升(整體可參考此趨勢(shì))Wind研究所圖55：2021Q1-2022Q1招商銀行/螞蟻基金/天天基金權(quán)金保有量及市占率源：基金業(yè)協(xié)會(huì)，東吳證券研究所注中信證券和中金公司(港股)。頭部券商具有較強(qiáng)的綜合能力：1)財(cái)富管理轉(zhuǎn)型加速，頭部券商高凈值客戶(hù)優(yōu)勢(shì) (中信證券、中金公司)資管業(yè)務(wù)面對(duì)權(quán)益市場(chǎng)景氣度下滑表現(xiàn)相對(duì)堅(jiān)挺。2)全面注冊(cè)CR5為63%，自2018年以來(lái)，行業(yè)集中度(IPO募資額集中度)保持高集中度，均處6/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告御能力更強(qiáng)：1)兩融市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，股票質(zhì)押市場(chǎng)份額前五規(guī)模(億元)2,61955%43%36%市場(chǎng)IPO規(guī)模(億元)市場(chǎng)份額前五規(guī)模(億元)2,61955%43%36%IPOCR5(右軸)70%60%65%70%60%65%63%56%58%56%58%50%40%50%40%30%20%0%3,34343,3433,0001,462 1,462 64582490283500002016201720182019202020212022Q1Wind研究所E互換期權(quán)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%%源：證券業(yè)協(xié)會(huì)，東吳證券研究所圖59：龍頭券商杠桿率顯著高于行業(yè)平均水平(找數(shù)據(jù)和作圖即可)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：證券業(yè)協(xié)會(huì)，東吳證券研究所7/41 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 告3.3.建議關(guān)注財(cái)富管理業(yè)務(wù)占比突出的券商——廣發(fā)、東方、興業(yè)收達(dá)和廣億元(分別同比+49.5%/+42.9%)，二者按各自比例合計(jì)貢獻(xiàn)給廣券年?yáng)|2年獻(xiàn)度代碼證券公司旗