2023年巴比食品研究報告邁向全國化征程的早餐龍頭1、巴比食品：邁向全國化征程的早餐龍頭1.1、產(chǎn)品驅(qū)動到模式驅(qū)動1998年-2005年：巴比初創(chuàng)，打磨產(chǎn)品。1998年，創(chuàng)始人劉會平上海創(chuàng)業(yè)，在經(jīng)歷開店失敗、學習面點技術(shù)后，于2001年開設“劉師傅大包”店并取得成功，2003年3月注冊“巴比”品牌商標。這時期巴比潛心打磨產(chǎn)品，積累經(jīng)驗，并成立了上海第一個中央工廠，開始餡料標準化制作，為后續(xù)開放加盟迅速發(fā)展奠定了基礎。2005-2013年：開放加盟，快速發(fā)展。2005年巴比正式啟動連鎖加盟，企業(yè)發(fā)展從產(chǎn)品驅(qū)動轉(zhuǎn)向模式驅(qū)動，在單店模型跑通之后，門店數(shù)量快速擴張。2007年冷凍成品配送技術(shù)研發(fā)成功，2009年建成佘山基地，實現(xiàn)了集中生產(chǎn)、冷鏈配送、門店銷售的經(jīng)營模式，2010年更新第二代門店，持續(xù)改良商業(yè)模式，加強終端戰(zhàn)斗力。2013年至今：邁向全國化征程。14年巴比開發(fā)廣州市場進軍華南，同年公司開始擴展團餐銷售渠道。17年進駐華北市場，開始走出長三角地區(qū)邁出全國化征程。2016年公司開始升級第三代門店，發(fā)展至2020年公司開始引入SAP信息化系統(tǒng)，門店數(shù)量達到3000家，成為“中國包子第一股”。1.2、核心團隊產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗豐富劉會平、丁仕梅夫婦系公司實際控制人，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。創(chuàng)始人劉會平、丁仕梅夫婦二人直接持股48.47%，同時劉會平通過員工持股平臺間接持公司12.33%的股份，合計持股60.8%，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中。核心團隊產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗豐富，股權(quán)激勵計劃激發(fā)積極性。公司創(chuàng)始人劉會平自1997年在廣西開設第一家包子鋪以來擁有多次早餐面點創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷及品牌打造經(jīng)驗，產(chǎn)品口味打磨細致，第一線的從業(yè)經(jīng)歷讓其對終端競爭和行業(yè)商業(yè)模式有著更深刻的理解。公司管理團隊與核心技術(shù)團隊產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗豐富，天津會平、天津巴比、天津中飲三大員工持股平臺合計持股13.95%。2022年12月30日，公司發(fā)布2022年限制性股票激勵計劃，計劃以15.51元/股價格，向董事、高管、中層管理人員及核心技術(shù)骨干共計123人，授予的限制性股票240.93萬股，占公司股本總額的0.97%。1.3、主營業(yè)務：加盟店+團餐雙輪驅(qū)動公司主要產(chǎn)品為中式面點和餡料，團餐業(yè)務有望成為新增長點。公司收入按產(chǎn)品劃分可分為面點類食品、餡料類食品、外購食品飲品、包裝及輔料、加盟商管理費用及其他，按渠道劃分可以分為加盟門店、直營門店、團餐、2C預包裝產(chǎn)品。產(chǎn)品方面，面點類及餡料類食品為公司主要收入來源，2021年占比61%,2022年前三季度占比67.38%。渠道方面，公司主要收入來源為加盟商渠道，團餐業(yè)務快速成長。2021年加盟商和團餐業(yè)務收入分別占比81.55%/15.61%；2022年前三季度加盟商和團餐業(yè)務收入分別占比73.46%/22.71%。成本擾動影響業(yè)績，23年業(yè)績修復可期。根據(jù)業(yè)績快報，22年公司實現(xiàn)營收15.25億，同比增長10.88%；歸母凈利潤2.22億元，同比下降29.21%。全年持續(xù)受到和原料價格上漲的沖擊下，公司開店速度受影響有所放緩，單店收入同比有所下滑。2019-2022公司營收CAGR為12.75％，歸母凈利潤CAGR為12.72％。隨著生活恢復正常，23年公司業(yè)績修復可期。公司毛利率企穩(wěn)回升，期間費用控制得當。2022年前三季度，公司毛利率為27.66%，同比提升2.97pct。22年上半年豬肉價格回落，由于公司原材料采用長單鎖價的模式，前三季度毛利率企穩(wěn)回升。費用率方面，公司費用管控得當，期間費用率基本持平。同時，22年公司因持有東鵬飲料等帶來公允價值變動收益同比減少1.61億元，前三季度公司凈利率12.02%，同比下降11.14pct。2.萬億級早餐市場，地域割據(jù)龍頭待現(xiàn)2.1、早餐外食成為市場趨勢早餐外食成為趨勢，市場規(guī)模上萬億。根據(jù)Mintel發(fā)布的報告，我國消費者早餐支出額預計由2015年的1.34萬億元增長至2021年的1.95萬億元，CAGR為6.4%，同時早餐外食的比例逐步提高，預計到2025年我國早餐外食的市場空間將達到1.12萬億元。中式面點類早餐更受歡迎，早餐攤為主要消費場景。根據(jù)康寶萊公布的早餐調(diào)研報告，63%的人會選擇饅頭、包子等中式面點類早餐，是受眾最廣的品類。同時在各個消費場景中，消費者選擇早餐攤的比例達到49%，是早餐的主要消費場景。早餐消費場景強調(diào)便捷性，即買即走的模式符合消費者對便捷性的需求。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的調(diào)查顯示，消費者對早餐的時間要求較高，超過52%的受訪者表示等待時間僅為2-5分鐘，一旦超過五分鐘將失去等待的耐心，甚至會導致上班遲到。早餐的消費場景要求快速出餐即買即走，消費者對特殊口味及食品質(zhì)量的追求相對較低，因此高度強調(diào)選址的便捷性，在社區(qū)或?qū)懽謽歉浇拈T店的露出效應高，符合位置便捷的消費場景需求。而便利店中的早餐業(yè)務對早餐攤的沖擊不大。原因在于：1、便利店的包子業(yè)務相比早餐攤在購物時間及價格方面不具備優(yōu)勢，主要優(yōu)勢在產(chǎn)品標準化以及選點的客流量方面；2、二者在區(qū)位布局、客戶群體、產(chǎn)品等方面均有差異，競爭烈度不高，對早餐攤的分流效應不明顯，預計未來會根據(jù)雙方自身優(yōu)勢在各自的目標客戶群體以及消費場景進行擴張。2.2、消費頻次高、服務半徑小早餐需求是剛需，消費頻次高。與鹵味、奶茶等刺激型消費不同，刺激型消費需要培養(yǎng)獨特的口味記憶感，且需要對消費者進行成癮性培養(yǎng)，才能保持相對較高的消費頻次。而早餐面點類食品的大多數(shù)人的生活剛需，消費需求高度穩(wěn)定，且天然具有消費頻次高的特點。早餐的便捷性消費場景需求導致單店服務半徑小，能支撐的門店密度大，競爭烈度低。由于消費場景要求的便捷，“途經(jīng)門店、即買即走”的模式導致早餐店的服務半徑及保護距離小，相比鹵制品店、奶茶店、咖啡店能支撐更大的門店密度，在選址方面的難度和競爭烈度較低，同時行業(yè)的天花板也更高。個體商戶經(jīng)營辛苦。包子店門店操作復雜、工作時間長，賺錢辛苦，包子皮需要經(jīng)歷和面、壓面、醒發(fā)等多個步驟，包子餡需要經(jīng)歷剁餡、攪拌、調(diào)味，后續(xù)還需要包制、蒸熟等操作，流程非常復雜。而早餐基本上六點就要進行銷售，終端師傅通常三點就要起床工作，工作時間長，出餐速度和包子品質(zhì)通常難以兼顧。公司可提供餡料、面皮以及包子成品等不同預制程度半成品，可減少員工體力勞動時間，節(jié)省門店空間。2.3、預計中期還有2倍開店空間行業(yè)呈現(xiàn)區(qū)域割據(jù)格局。目前早餐行業(yè)競爭格局較為分散在店鋪數(shù)量上許多中游品牌在自己的發(fā)源地均具有相對優(yōu)勢，整體呈現(xiàn)地域割據(jù)的格局。主要受到四個方面的因素影響：1、產(chǎn)品口味的定位。我國飲食的菜系豐富，各地的飲食習慣及口味偏好均有所差別，而各個品牌的創(chuàng)始人多為根據(jù)地的本地人，在當?shù)氐慕?jīng)營經(jīng)驗豐富，在產(chǎn)品口味的定位上更加精準，形成優(yōu)勢。2、在當?shù)孛纥c師傅人群中的知名度和口碑。由于早餐攤的生意需要終端進行生產(chǎn)，一方面限制了單個加盟商的開店數(shù)量，無法形成杠桿效應；另一方面人群有限，對加盟群體的影響力更多依賴于當?shù)孛纥c師傅的口口相傳，依賴于在當?shù)刂群涂诒姆e累。3、門店業(yè)績的打磨。在終端門店的競爭力上，終端門店在擴展新用戶及培養(yǎng)客戶粘性方面需要進行打磨，很難出現(xiàn)快速增長超越先發(fā)優(yōu)勢，單店收入上的競爭優(yōu)勢需要通過一段時間的經(jīng)營來體現(xiàn)。4、中央工廠的運輸半徑。早餐及中央廚房的模式均講究食品保鮮，中央工廠的運輸半徑有限，目前大多數(shù)廠商還沒有進行全國化的基地布局，形成了以中央工廠為核心的發(fā)展區(qū)域。巴比異地開店收入良好。根據(jù)公司公告，21年加盟渠道的華東、華南、華北的單店收入分別為34.7萬元、18.5萬元、17.6萬元，同比+7.7萬元、-3.0萬元、+3.5萬元。隨著華北地區(qū)店鋪經(jīng)營成熟、收入爬坡以及天津工廠投產(chǎn)，華北地區(qū)單店收入逐漸恢復正常水平。收購德祥中茂進軍華中市場，向全國化連鎖邁出堅實一步。在華東市場發(fā)展良好的同時，公司加大了華南、華中、華北市場的門店擴張力度，實行“0加盟費+2萬元保證金”政策，加大裝修補貼力度，同時加大對加盟商激勵，招商經(jīng)理拓店成功最高有5萬元獎勵。另外，巴比抓住對行業(yè)洗牌的契機，2022年3月公司以2250萬元受讓德祥中茂75%股權(quán)。2021年12月，德祥中茂向461家“好禮客”、“早宜點”早餐品牌門店供貨，向174家“巴比”門店供貨，收購德祥中茂能夠快速提升公司在華中地區(qū)的布局速度。預計公司中期還有接近2倍開店空間，天花板高。針對上海地區(qū)的門店數(shù)量：根據(jù)22年1月底大眾點評的數(shù)據(jù)，巴比在上海一共有1324家店，對應每萬人門店數(shù)為0.53家，仍然保持較快的開店節(jié)奏，根據(jù)中國臺灣連鎖店年鑒，2017年中國臺灣地區(qū)早餐連鎖店龍頭品牌瑞麟美而美的門店數(shù)達到了約2500家，對應密度為10620人/家，考慮到人口密度等因素假設中期巴比在上海的每萬人門店數(shù)能達到0.90家；針對浙江江蘇等地區(qū)的門店數(shù)量：參考現(xiàn)在上海地區(qū)的門店密度，假設江浙門店密度為上海的0.6倍，則中期每萬人門店數(shù)達到0.54家；針對華南華中華北市場的門店數(shù)量：參考起步較早發(fā)展較為成熟的華東地區(qū)門店密度，假設密度為上海的0.2倍，則中期每萬人門店數(shù)為0.18家；根據(jù)以上假設巴比在全國的門店數(shù)量有望達到13961家，22年底巴比品牌+收購的總門店數(shù)約4500家，距離現(xiàn)在還有接近2倍的開店空間。3.全方位賦能加盟商從回款模式看，早餐店加盟模式相當于以加盟商為客戶，業(yè)績增長速度最終取決于加盟商的意愿以及加盟商的戰(zhàn)斗力。從回款模式上來說賣給加盟商已經(jīng)完成了產(chǎn)品銷售，以加盟商為客戶，不承擔存貨風險。由于商業(yè)模式下與加盟商的特殊關(guān)系，所以加盟商的數(shù)量（影響客戶數(shù)量）以及加盟商的銷售管理情況（影響單個客戶的銷售額）對公司影響較大，業(yè)績增長速度最終取決于加盟商的意愿以及加盟商的戰(zhàn)斗力。3.1、加盟商投資回收期短相對絕味，巴比終端加盟商的單店利潤豐厚，回報周期短。由于早餐食品具有剛需性、客單價低、回購率高等屬性，據(jù)我們測算，巴比的終端門店平均每月的營業(yè)收入達到8.71萬元，高于絕味的6.40萬元。在成本控制上，我們測算巴比將單個包子的生產(chǎn)價格控制在0.55元左右，同時由于客單價低消費者對價格不敏感，終端實現(xiàn)了更高的毛利率，投資回收期更具優(yōu)勢。終端加盟商在8個月左右就可以實現(xiàn)回本，單店模型已經(jīng)跑通，加盟商選擇加盟巴比可以獲得豐厚的利潤。中央廚房模式的先進性。包子店門店操作復雜、工作時間長，賺錢辛苦，包子皮需要經(jīng)歷和面、壓面、醒發(fā)等多個步驟，包子餡需要經(jīng)歷剁餡、攪拌、調(diào)味，后續(xù)還需要包制、蒸熟等操作，流程非常復雜。個體戶經(jīng)營制作時間長，工作辛苦，難以兼顧出餐速度和包子品質(zhì)。而巴比從2004年采用的中央廚房標準化模式，將包子制作的大部分工序轉(zhuǎn)移到中央廚房進行，提升了產(chǎn)品生產(chǎn)的規(guī)模效應的同時，門店節(jié)省了人力、后廚面積的投入，門店更多承擔渠道銷售功能。巴比總公司為終端門店提供全方位賦能。產(chǎn)品研發(fā)：公司深耕中式面點速凍產(chǎn)品研發(fā)，目前已經(jīng)形成了“蒸制面點和餡料系列產(chǎn)品為主，水煮面點系列等產(chǎn)品為輔”的百余種產(chǎn)品組合，每年更新推出幾十余種特色產(chǎn)品，單個產(chǎn)品的研發(fā)需時三四個月，為終端門店提供產(chǎn)品譜系支撐。中央廚房統(tǒng)一進行產(chǎn)品研發(fā)、品控，保證了產(chǎn)品的風味和口感，實現(xiàn)了產(chǎn)品的量質(zhì)雙優(yōu)，提升了門店的創(chuàng)收能力。原料保障：公司在原料采購方面與益海嘉里、萬有全食品大型食品企業(yè)達成深度合作，質(zhì)量保障度較高。同時門店通過巴比與上游進行議價提升了議價權(quán)，而且可以通過長單、鎖價等方式保障原材料的穩(wěn)定低價供應。信息化的食品安全溯源機制也強化了原料的品質(zhì)保障，巴比加盟商相比同行能夠獲得更穩(wěn)定、價格更低、品質(zhì)更高的原料保障。門店設計：巴比的第三代加盟店統(tǒng)一采用橙白為主色的視覺傳達設計，門店裝修更加明亮而時尚，傳達高品質(zhì)、衛(wèi)生等信號吸引消費者。設備及人員：16年起巴比升級第三代門店，將自主研發(fā)的“醒發(fā)柜、蒸箱和保溫柜”新設備三件套取代傳統(tǒng)蒸籠等設備，自動化提高、操作也更為簡易，降低了人力投入，門店環(huán)境顯得更加干凈整潔有品質(zhì)感；加盟商店長和店員上崗前均經(jīng)過培訓，具備更高更標準化的生產(chǎn)銷售水平。巴比作為龍頭露出效應高。在行業(yè)內(nèi)現(xiàn)有玩家均沒有進行大規(guī)模廣告投放的前提下，對加盟群體的影響力更多依賴于門店的露出效應以及面點師傅的口口相傳。巴比擁有行業(yè)內(nèi)最多的門店，同時作為國內(nèi)包子相關(guān)業(yè)務首家上市公司，在消費者及加盟商群體中的認知度及口碑具備優(yōu)勢。3.2、巴比競爭優(yōu)勢顯著門店數(shù)量行業(yè)領先。對于早餐攤行業(yè)而言，對消費者最重要的影響因素是位置上的便捷性，因此門店的覆蓋和選址是行業(yè)競爭的核心所在。巴比擁有全行業(yè)最多的店鋪點位，預計2022年底巴比+華中收購的連鎖店超4500家，遠超第二名三津的1841家，在華東、華南等區(qū)域均建立了密集的店鋪網(wǎng)絡。產(chǎn)品品類豐富，價格定位準確。公司通過健全的研發(fā)體系，實現(xiàn)行業(yè)最全的產(chǎn)品品類，除了針對華南華北等地口味進行針對性研發(fā)外，巴比還創(chuàng)新性地將韭菜雞蛋、青椒茄子諸多菜品改良為餡料，迎合了消費者獵奇嘗鮮的消費需求。在價格的定位上，肉包等大單品巴比主打性價比，價格較低，人均消費低于其他競爭對手。在小單品上定價相對較高，抓住了消費者對小單品價格相對不敏感的心理。向上游議價能力強，公司成本控制優(yōu)異。公司集中采購，與上游保持穩(wěn)定合作關(guān)系，有比較強的議價權(quán)，同時通過鎖價或長單采購保持原材料的低價穩(wěn)定供應。公司17-19年在市場價劇烈波動時采購價保持穩(wěn)定，且大多低于大宗市場價，顯著低于零售價。成本端的低價幫助公司在給加盟商提供低成本賦能的競爭中占據(jù)優(yōu)勢，也提高了終端的價格競爭力。此外公司根據(jù)價格靈活調(diào)整原料配比，2019年豬肉價格上升較快，公司調(diào)整原材料結(jié)構(gòu)，加大了肥膘、雞肉等肉類的配置比例來控制成本。布局外賣及中晚餐業(yè)務，充分利用門店營業(yè)時間。公司自建巴比商城覆蓋微信小程序、APP和網(wǎng)頁渠道，同時與美團、餓了么、盒馬生鮮等外賣平臺積極合作。截止22年底，華東地區(qū)接近70%的門店已開通外賣統(tǒng)管賬號，晚餐業(yè)務營收平均占比在開通外賣的門店中約30%。公司已開發(fā)餛飩、面條、拌粉、水餃等面點類產(chǎn)品，未來計劃增加米飯等品類，既作為公司中式面點產(chǎn)品的延伸，又適合作為中餐和晚餐消費的產(chǎn)品。引入SAP信息化系統(tǒng)，打通管理流程。公司2020年完成SAP系統(tǒng)的引進，打通了信息化管理流程。其中SAP-ERP系統(tǒng)作為核心系統(tǒng)，有利于公司實現(xiàn)整體供應鏈系統(tǒng)協(xié)同；門店訂貨APP系統(tǒng)用于門店訂貨，并將信息反饋到SAP-ERP系統(tǒng)；POS系統(tǒng)用于直營門店管理；TMS系服務和支持物流運輸業(yè)務，并將信息反饋給下單系統(tǒng)和SAP系統(tǒng)。信息化系統(tǒng)貫穿全流程，賦能快速周轉(zhuǎn)能力，食品安全管控能力，產(chǎn)品保鮮能力。公司建立的以SAP為核心的智能信息化管理系統(tǒng)，貫穿從采購到財務結(jié)算的全流程。訂貨-倉儲-物流系統(tǒng)的一體化賦能了公司的快速周轉(zhuǎn)能力，公司的20年的存貨周轉(zhuǎn)率達到11.99，遠超同為連鎖管理模式的絕味食品的4.60；食品安全的溯源機制賦能了公司的食品安全管控能力；與加盟商的訂貨系統(tǒng)便捷化以及訂貨-物流系統(tǒng)的一體化，提升了終端需求到加盟商再到中央工廠的響應速度，便于公司進行精準的產(chǎn)量控制，也提升了產(chǎn)品的新鮮程度。華東地區(qū)產(chǎn)能擴張，為業(yè)績提升提供有力支撐。隨著募投項目上海二期、南京一期項目產(chǎn)能的陸續(xù)釋放，22年華東地區(qū)面點、餡料產(chǎn)能將達到11萬噸、4萬噸，華東地區(qū)中央廚房的產(chǎn)能瓶頸突破。未來預計23Q3東莞租賃工廠建成投產(chǎn)，24Q4武漢與上海二廠建成投產(chǎn)，為華東地區(qū)門店、B端業(yè)務擴展提供有力支撐。4.團餐萬億藍海市場4.1、行業(yè)空間大、競爭格局分散團餐份額提升，市場空間廣闊。根據(jù)中國飯店協(xié)會數(shù)據(jù)，到20年團餐市場規(guī)模1.53萬億元，在背景下依舊保持2%的同比增長。16-20年團餐市場規(guī)模占餐飲市場規(guī)模份額從25%提升35%，呈現(xiàn)快速提升態(tài)勢，原因一方面是食堂的主要成本為采購成本和人力成本，團餐的模式有利于通過規(guī)模效應降低食堂的運營成本；另一方面是大家的消費需求逐漸多樣化，對食堂運營的新品研發(fā)、食品品控能力提出了更高的要求，食堂經(jīng)營越來越傾向于將部分產(chǎn)品外包給值得信賴的廠商，來更好滿足消費者的多樣化需求。我國團餐市場空間廣闊，競爭格局分散。根據(jù)《2022年度中國團餐發(fā)展報告》，在2020年發(fā)生當年，餐飲市場總規(guī)模同比下降15.4%，而團餐市場仍有2.0%的微弱增長，規(guī)模達1.5萬億；2021年餐飲市場回暖的背景下，團餐行業(yè)實現(xiàn)了15.8%的增幅，市場規(guī)模近1.8萬億。團餐以滿足剛需、日常用餐為主，客流較為穩(wěn)定，在客流穩(wěn)定基礎上，更利于標準化配餐及生產(chǎn)。我國團餐市場規(guī)模雖大但市場集中度較低，我國團餐百強的市占率僅有6.7%，除部分新三板掛牌的中小團餐企業(yè)之外，尚無營收超過百億的團餐上市公司，與北美團餐行業(yè)CR4達92%相差甚遠。測算20年包子細分產(chǎn)品團餐市場空間達100億元。根據(jù)日本冷凍食品協(xié)會的數(shù)據(jù)，2019-2020年包子銷售額平均約占所有食材銷售額的0.66%。假設國內(nèi)團餐市場的食材結(jié)構(gòu)與日本的類似，測算20年包子細分產(chǎn)品的團餐市場空間達100億元。而公司21年團餐業(yè)務收入僅為2.15億元，包子品類市占率中僅2%左右，未來市場空間廣闊。4.2、公司B端業(yè)務快速成長團餐客戶看重的是產(chǎn)業(yè)鏈整合能力及產(chǎn)品性價比。公司經(jīng)營的速