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報告關鍵點學習卡特彼勒在經濟環(huán)境發(fā)生重大變化時的戰(zhàn)略調整，為中國處于類似處境的企業(yè)提供指導意義相關報告20180620《科技巨頭亞馬遜——海外核心資產啟示錄系列》20180620《臺積電的成功之路——海外核心資產啟示錄系列》20180619《可口可樂的前瞻性戰(zhàn)略是持久取勝的關鍵——海外核心資產啟示錄系列》20180618《至暗時刻，“不死鳥”照亮未來》20180612《否極泰來的芳華——中國權益資產和港股市場2018年中期展望20180307《多變的春天——2018年春季策略會ppt》20180212《梅花香自苦寒來，牛市進入調整期》20180102《探討港股2018年節(jié)奏，需要抓牢牛市性質》20171127《核心資產投資的新時代—中國權益資產及港股2018年度投資展望》20170620《核心資產的世界——中國權益資產投資策略》20160917《財富配置全球化，港股開啟新牛市》

卡特彼勒：基業(yè)長青——海外核心資產啟示錄系列2016年06月22日投資要點卡特彼勒是建筑工程機械、礦用設備、柴油和天然氣發(fā)動機、工業(yè)用燃氣輪機以及電傳動內燃機車領域的全球領先企業(yè)，并向我們展示了一個跨國企業(yè)在全球市場擴張、于經濟周期低谷中砥礪前行的典型案例。我們本篇報告重點關注的是：（1）卡特彼勒如何從一個伊利諾伊本地企業(yè)發(fā)展成全球跨國企業(yè)，（2）在經濟環(huán)境發(fā)生重大變化時公司如何調整戰(zhàn)略，如何超越其它類似處境的公司，做到基業(yè)長青?？v觀卡特彼勒全球化歷史，馬歇爾計劃助力卡特彼勒走向世界，其全球化擴張路徑可以分為3個路徑：（1）1925-1949年，立足本土市場，在全國范圍內建立生產基地；（2）1949-1980年，拓展發(fā)達國家市場；（3）1980年至今，進軍新興市場，成立合資公司和生產基地。策略上，擴張方式從直接出口到建立海外銷售辦事處，從成立合資公司再到建設海外生產基地，先易后難，逐步升級。70年代開始，美國經濟結構分化，卡特彼勒的抗逆境能力充分體現管理層的決策智慧：（1）重置生產流程：摒棄批量生產，擁抱柔性制造；（2）改革組織架構：由集中控制的成本中心轉變?yōu)榭偨浝碚贫娴睦麧欀行哪Ｊ?；?）啟動六西格瑪與精益生產，注重品質提升和成本降低；（4）發(fā)展配套增值服務，多環(huán)節(jié)尋求利潤；（5）未雨綢繆，制定“低谷期戰(zhàn)略計劃”，在不損害復蘇前景的前提下迅速調節(jié)產量、降低成本?？ㄌ乇死盏姆欠渤删褪峭晟频拇砩叹W絡、整個業(yè)務周期堅持研發(fā)投入、在全球范圍擴大經營能力、在困難時期的深謀遠慮等因素共同作用的結果。這些因素和具體戰(zhàn)略性決策為中國處于類似處境的企業(yè)提供了指導意義。從股價驅動因素來看，80年代經濟轉型背景下，傳統(tǒng)行業(yè)面臨衰退及強勁競爭對手，此時對估值的殺傷力尤為劇烈。當卡特彼勒全球龍頭地位確立后，投資者更理性對待經濟敏感型公司的業(yè)績波動，同時給予龍頭公司估值溢價。風險提示：分析框架變化及全球經濟環(huán)境重大變化與預期不符請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明海外策略報告目錄1、卡特彼勒基本介紹-4-1.1、業(yè)務部門-4-1.2、經營情況-5-2、卡特彼勒發(fā)展歷史-6-2.1、30年代，于大蕭條中幸存-6-2.2、二戰(zhàn)之后順勢而興，開啟全球化征程-7-2.3、1970-90年代，美國經濟結構分化，卡特彼勒探尋出路-9-2.4、21世紀，尋找新的“增長點”-14-3、經營與管理之道-18-3.1、代理商機制賦予卡特彼勒難以復制的競爭優(yōu)勢-18-3.2、貫穿整個業(yè)務周期堅持研發(fā)投入-19-3.3、未雨綢繆，化危機為商機-20-3.4、全球化，同時海外市場“本土化”-22-4、股價各階段驅動因素-23-5、結語-25-圖表1、2017年全球工程機械制造商TOP210-4-圖表2、卡特彼勒主要業(yè)務-5-圖表3、2017年營收構成，按產品-5-圖表4、1980-2017年營收及同比增速-6-圖表5、1980-2017年毛利率和凈利率-6-圖表6、大蕭條重挫了農用拖拉機行業(yè)-6-圖表7、大蕭條時期，卡特彼勒銷售額-6-圖表8、卡特彼勒營收進入快速成長期-7-圖表9、卡特彼勒海外銷售占比不斷上升-7-圖表10、發(fā)達經濟體產業(yè)結構，以美國為例-8-圖表11、新興經濟體產業(yè)結構，以中國為例-8-圖表12、卡特彼勒在中國的發(fā)展歷程-8-圖表13、卡特彼勒全球化擴張的路徑-9-圖表14、卡特彼勒全球化擴張的策略-9-圖表15、曾經的工業(yè)巨頭在80年代面臨危機-10-圖表16、70年代美國GDP增速中樞下滑-10-圖表17、美國制造業(yè)對經濟的重要性下降-10-圖表18、80年代初，卡特彼勒虧損額持續(xù)擴大-10-圖表19、卡特彼勒海外銷售占比與美日匯率走勢-11-圖表20、美國參與人數超過1000人的罷工數量-12-圖表21、20世紀80年代，卡特彼勒的組織架構-12-圖表22、改革后的組織架構-13-圖表23、公司員工數量-13-圖表24、卡特彼勒1997-2006年凈收入-14-圖表25、卡特彼勒1997-2006年凈利潤率-14-圖表26、卡特彼勒于2000年之后通過收購實現產品和市場擴容-14-圖表27、卡特彼勒提供設備周期內的完整價值鏈-15-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2-海外策略報告圖表28、卡特彼勒的機械增值服務轉型-16-圖表29、卡特彼勒金融服務公司對卡特彼勒集團的利潤貢獻表（2017年）-16-圖表30、卡特彼勒“品牌”-17-圖表31、卡特彼勒在中國市場挖掘機市場的占有率逐步提高-17-圖表32、卡特彼勒發(fā)展四階段-17-圖表33、代理商資本雄厚，抗風險能力強-18-圖表34、卡特彼勒上市代理商的息稅前利潤率-18-圖表35、卡特彼勒與分銷商之間的合作模式-19-圖表36、卡特彼勒研發(fā)中心分布于世界各地-19-圖表37、卡特彼勒研發(fā)費用及銷售收入占比領先行業(yè)-19-圖表38、“低谷期戰(zhàn)略計劃”主要舉措-20-圖表39、庫存減少24億美元以上-21-圖表40、降負債-21-圖表41、提高現金比率-21-圖表42、裁員19074人-21-圖表43、高管薪酬下降44%-21-圖表44、提高股利支付比例-21-圖表45、目前，卡特彼勒擁有全球超過237家制造基地-22-圖表46、卡特彼勒2017年營收占比，分地區(qū)-22-圖表47、卡特彼勒的市值，億美元-23-圖表48、卡特彼勒的歷史估值PS-24-圖表49、在幾輪典型的向下周期中，卡特彼勒的股價拆分-24-圖表50、卡特彼勒的歷史估值PE-24-圖表51、卡特彼勒的歷史估值PB-24-圖表52、卡特彼勒的分紅收益率-25-圖表53、卡特彼勒的凈利潤率-25-圖表54、卡特彼勒的歷史營業(yè)額，千美元-25-圖表55、卡特彼勒的歷史凈利潤，百萬美元-25-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-海外策略報告報告正文1、卡特彼勒基本介紹卡特彼勒始建于1925年，經過90多年的發(fā)展，2017年，卡特彼勒全球銷售及收入總額為455億美元，是建筑工程機械、礦用設備、柴油和天然氣發(fā)動機、工業(yè)用燃氣輪機以及電傳動內燃機車領域的全球領先企業(yè)。公司業(yè)務覆蓋全面，產品品類齊全，市場面向全球各地，擁有全球超過237家制造基地（包括鑄造、大修、再制造）和近10萬名雇員。圖表1、2017年全球工程機械制造商TOP210資料來源：KHL，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理1.1、業(yè)務部門工程機械、資源行業(yè)、能源和交通行業(yè)是卡特彼勒三塊主要的業(yè)務部門，并通過金融產品部門提供融資及相關服務。機械設備基本包括各類裝載機、挖掘機、推土機、拖拉機、平地機等工程機械所有產品類別，在廣度、長度和深度上均具有全球優(yōu)勢。資源行業(yè)包括大型履帶式推土機、大型礦用卡車、井下采礦設備、電鏟、吊斗鏟、液壓鏟、鉆機、邊坡采礦機、隧道鉆挖設備等產品類別。能源和交通業(yè)務包括發(fā)動機、渦輪機、修井壓力泵、電力設備等，可用于油氣、發(fā)電、船舶、工業(yè)等應用。金融產品部致力于為客戶和代理商提供采購和租賃Cat和其他品牌設備的融資，以及為代理商提供與Cat產品銷售有關的融資。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-海外策略報告圖表2、卡特彼勒主要業(yè)務資料來源：卡特彼勒官網，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表3、2017年營收構成，按產品資料來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理1.2、經營情況卡特彼勒業(yè)務具有敏感的商業(yè)周期性，當經濟形勢向好時，客戶傾向于更高的資本開支、購買更新的工程設備，當經濟衰退時，客戶會推遲購買新設備。因此，卡特彼勒的經營對經濟具有顯著的杠桿效應，其業(yè)績起伏較經濟波動更明顯。重要的是，公司能夠從低谷中迅速反彈，并恢復其業(yè)績。經歷了30年代大蕭條、二戰(zhàn)、70-80年代的美國經濟轉型以及2008年的全球金融危機，卡特彼勒每一次化險為夷、始終屹立于全球工程機械龍頭地位絕不是偶然?？ㄌ乇死諣I業(yè)收入自2012年達到歷史高點后連續(xù)5年下滑，這種狀況在2017年得到反轉，公司業(yè)務強勁增長，毛利率和凈利率雙雙回升。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-海外策略報告圖表4、1980-2017年營收及同比增速 圖表5、1980-2017年毛利率和凈利率數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理卡特彼勒的發(fā)展對于經濟結構分化期中國制造業(yè)尋求新的出路提供了借鑒意義，我們本篇報告重點關注的是：（1）卡特彼勒如何從一個伊利諾伊本地企業(yè)發(fā)展成全球性企業(yè)，（2）在經濟環(huán)境發(fā)生重大變化時公司如何調整戰(zhàn)略，如何超越其它類似處境的公司，做到基業(yè)長青。2、卡特彼勒發(fā)展歷史1925年，貝斯特和霍爾特公司合并組成卡特彼勒拖拉機公司，卡特彼勒正式成立。2.1、30年代，于大蕭條中幸存卡特彼勒合并成立四年后，美國經濟遭遇大蕭條，公司銷售額銳減71%，借助向工業(yè)化時期的前蘇聯銷售設備和零部件，卡特彼勒幸存。經濟蕭條期，卡特彼勒依然重視研發(fā)新產品，創(chuàng)新地將柴油機替代汽油機應用到履帶式拖拉機上，這種新產品生產效率高、操作費用低，是當時萎靡不振經濟下用戶合適的產品選擇。圖表6、大蕭條重挫了農用拖拉機行業(yè) 圖表7、大蕭條時期，卡特彼勒銷售額數據來源：《卡特彼勒百年發(fā)展史》，興業(yè)證券經濟與金融研究院整數據來源：《卡特彼勒百年發(fā)展史》，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-海外策略報告2.2、二戰(zhàn)之后順勢而興，開啟全球化征程戰(zhàn)備軍需和戰(zhàn)后重建為卡特彼勒帶來了充沛的訂單，卡特彼勒不斷擴充產能，在全國興建工廠、開拓新產品線。歐洲和亞洲同樣需要大量的工程機械重建國家，卡特彼勒順勢開啟全球擴張。1946-1980年，卡特彼勒營收年復合增速11%，進入快速發(fā)展期，海外收入是卡特彼勒的重要收入來源，占比不斷上升。圖表8、卡特彼勒營收進入快速成長期 圖表9、卡特彼勒海外銷售占比不斷上升數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理馬歇爾計劃助力卡特彼勒走向世界在馬歇爾計劃的浪潮中，卡特彼勒很幸運地站在了浪尖上，回顧卡特彼勒全球化的歷程，一方面，全球各地對卡特彼勒的需求逐漸增加，另一方面，馬歇爾計劃為卡特彼勒提供了政策背書。馬歇爾計劃正式名稱為歐洲復興計劃，在1948年4月簽署，其目的在于幫助歐洲復興從而抵御蘇聯的擴張。在馬歇爾計劃實施的4年時間內，美國共給予了OECD國家130億美元的援助，占1948年美國GDP的5%，從規(guī)模上而言這一計劃非常巨大。美國在當時面臨大量退伍軍人復員和軍用品產能過剩，通過對外援助，也避免了美國二戰(zhàn)后的經濟衰退。馬歇爾計劃啟動后，1950年，卡特彼勒在英國成立了第一家海外子公司，卡特彼勒向跨國經營邁出了第一步。1954年，卡特彼勒在巴西和澳大利亞分別成立新工廠。1956年，卡特彼勒在英國建造2座工廠，在北美洲、加拿大也建立了幾家新廠和分公司?？ㄌ乇死盏膰H業(yè)務版圖不斷擴大，新產品運銷世界各地，確立了其在世界工程機械行業(yè)的霸主地位。馬歇爾計劃創(chuàng)造需求的模式啟動了全球黃金增長時代，當發(fā)達國家的工業(yè)化&城鎮(zhèn)化紅利享受殆盡時，卡特彼勒進軍發(fā)展中國家。發(fā)展中國家的人口、經濟增長和城鎮(zhèn)化進程，需求基礎設施建設的支撐，為卡特彼勒的成長鋪平道路。中國是卡特彼勒最關注的市場，70年代，卡特彼勒首次向中國提供38臺鋪管機并在北京成立了銷售辦公室，80年代向中國簽署一系列轉讓技術協(xié)議，90年代在國企改制和地方政府招商引資的背景下，卡特彼勒投資建廠，從此加快進軍中國的步伐。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-海外策略報告圖表10、發(fā)達經濟體產業(yè)結構，以美國為例 圖表11、新興經濟體產業(yè)結構，以中國為例數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表12、卡特彼勒在中國的發(fā)展歷程資料來源：卡特彼勒官網，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理全球化擴張路徑及策略卡特彼勒的全球化擴張路徑可以分為3個路徑，1925-1949年，立足本土市場，在全國范圍內建立生產基地，不斷擴大產能。1949-1980年，拓展發(fā)達國家市場，建立生產基地和銷售中心。1980年至今，進軍新興市場，成立合資公司，擴大市場銷售份額。策略上，海外目標市場的選擇由近及遠，先熟悉后陌生，基本按照“本地市場-全國市場-海外相鄰市場-發(fā)展中國家-全球市場”的路徑依次擴張；進入方式從直接出口到建立海外銷售辦事處，從成立合資公司再到建設海外生產基地，先易后難，逐步升級。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-海外策略報告圖表13、卡特彼勒全球化擴張的路徑資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表14、卡特彼勒全球化擴張的策略資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理2.3、1970-90年代，美國經濟結構分化，卡特彼勒探尋出路年代，工業(yè)化國家正經歷史上最長的繁榮時期，如果說此前卡特彼勒立于浪潮之巔、順勢而為，那么從70年代開始，公司真正進入逆水行舟的境地，卡特彼勒的抗逆境能力充分體現管理層的決策智慧。1970年代開始，美國經濟總量增速下降，遭遇結構性分化的壓力，傳統(tǒng)制造業(yè)在過度管制、環(huán)保壓力和國外競爭之下喪失競爭力，經濟格局洗牌，這場“創(chuàng)造性破壞”的持久浪潮席卷了美國的制造企業(yè)。1980年代初，卡特彼勒同樣泥足深陷，自1982年起連續(xù)三年虧損，日本小松甚至提出“圍剿卡特彼勒”的標語。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9-海外策略報告圖表15、曾經的工業(yè)巨頭在80年代面臨危機德士古曾是美國第三大石油公司1987年申請破產保護，2001年被雪佛龍收購伯利恒鋼鐵曾是美國第二大鋼鐵公司2001年申請破產保護，2003年關閉凱撒鋁業(yè)曾是北美第三大鋁業(yè)制造商2002年曾申請破產保護德爾福曾是全球最大的汽車零部件2005年曾申請公司破產保護公司資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表16、70年代美國GDP增速中樞下滑資料來源：Wind，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表17、美國制造業(yè)對經濟的重要性下降 圖表18、80年代初，卡特彼勒虧損額持續(xù)擴大數據來源：CEIC，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理“廣場協(xié)議”提供喘息機會，卡特彼勒勢力得以保存在谷物出口商、汽車制造商以及IBM、摩托羅拉和卡特彼勒等的極力游說下，1985年，美國政府與日本等四國簽署“廣場協(xié)議”。在當時，同類型產品，卡特彼勒較日本小松售價高出30%（但擁有低的全壽命周期成本），而在此后5年，美元兌日元貶值近50%，這使得卡特彼勒能夠以較高的價格暢銷產品，卡特彼勒暫獲喘息機會，在溫和的美元庇護下重塑自身。而競爭對手日本小松被迫遷廠。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-海外策略報告圖表19、卡特彼勒海外銷售占比與美日匯率走勢資料來源：Wind，卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理有利的匯率位置并非一直存在，卡特彼勒需要依賴更根本的手段才能恢復競爭優(yōu)勢。重置生產流程：摒棄批量生產，擁抱柔性制造當時面臨的主要問題是生產成本太高，公司的生產設施已經陳舊過時、費用高昂且缺乏靈活性。1986年，緊隨廣場協(xié)議，公司宣布啟動“未來之廠”PWAF項目，主要舉措：零庫存管理系統(tǒng)工廠自動化裝配線機床設備電算化和網絡化柔性制造系統(tǒng)PWAF并非只是簡單的引進新的生產技術，而是全方位重置生產流程，從研發(fā)入手，進而拓展到對制造工廠進行根本上的改造并摒棄了批量生產模式。批量生產30年代的“福特制”為典型代表，它存在的基礎是當時的市場環(huán)境為賣方市場，這一剛性生產模式的生產效率高，單件產品成本低，但它是以損失產品的多樣化，掩蓋產品個性為代價的。隨著經濟不斷發(fā)展，企業(yè)的競爭形式也在發(fā)生變化，不僅僅是表面的價格、數量、質量的競爭，剛性生產模式的弊端逐漸顯現。柔性制造系統(tǒng)的精髓在于生產線可以進行混裝生產，實現彈性生產，小批量生產，提高企業(yè)的應變能力，同時培育有多重技能的員工，提高員工參與度，從而降低停工時間，這在當時頻繁大規(guī)模罷工的年代也是非常重要的考慮因素。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-海外策略報告圖表20、美國參與人數超過1000人的罷工數量資料來源：QUARTZ，新浪財經，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理改革組織架構：由集中控制的成本中心轉變?yōu)榭偨浝碚贫娴睦麧欀行哪Ｊ?0世紀80年代，卡特彼勒采用層級制、職能化的公司架構，最接近市場的銷售經理可能需要得到多達六、七位上級管理人員的層層批準才能得到是否允許給予客戶折扣的批復。因此，管理中心高度集權、等級森嚴，卻遠離市場、反應遲鈍。同時，工廠經理很難判斷某款新推出的產品是否能夠盈利，因為公司缺乏內部轉移定價機制，大部分管理人員只能依據零散的信息進行業(yè)務決策。因此，某些優(yōu)秀人才的企業(yè)家精神被扼殺，部門資源難以得到合理利用。種種弊端不一而足。圖表21、20世紀80年代，卡特彼勒的組織架構資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理1988年開始，唐納德·菲茨主導了這次改革浪潮，取代總部辦公室的是17個由真正的總經理管理的半自制業(yè)務部門。每個部門擁有自己的損益表，公司以ROA及大量質量指標為依據來考核各部門業(yè)績，并決定總經理的福利薪資。同時，各個部門獨立運營，并需要依據市場價格轉移支付給其它業(yè)務部門。新的組織架構由集中控制的成本中心轉變?yōu)橛蓮娪辛Φ目偨浝碚贫婧诵臉I(yè)務的利潤中心，工作得以更有效率。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-海外策略報告圖表22、改革后的組織架構資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理業(yè)務部門制改革后，公司對投資收益率的關注放在首要位置，為項目投資設定了最低17%的稅前資本回報門檻。5家制造工廠被關閉，無利可圖的產品也被停產，公司員工數量從1980年的86350名銳減到1987年的54463名。圖表23、公司員工數量資料來源：公司年報，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理在20世紀90年代的重組過程中，公司實現了多年輝煌的經營業(yè)績，1991-1999年營收復合增速10.9%。由于各個部門均以盈利為導向，獨立運營，對其產品的收入和成本進行精確追蹤。因此，在以后的若干次減產和裁員動作中，業(yè)務部門制體系也發(fā)揮了充分的作用，為公司恢復盈利打下基礎。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-海外策略報告2.4、21世紀，尋找新的“增長點”美國、日本等發(fā)達國家的工程機械產業(yè)進入成熟期后，卡特彼勒將未來的戰(zhàn)略中心放在了新興市場，聚焦世界經濟中增長較快的領域和地區(qū)。在面對諸如中國三一重工之類的低價競爭對手，卡特彼勒的競爭優(yōu)勢已經不明顯。自1999年以來，卡特彼勒連續(xù)四年經營業(yè)績停滯不前。啟動六西格瑪與精益生產，注重品質提升和成本降低當行業(yè)逐漸進入成熟期后，一個重要特征是注重品質的提升。1999年執(zhí)掌卡特彼勒的格林·巴頓是一名強調“產品至上”的領導人，在其領導下，卡特彼勒深化質量第一的價值理念并將其轉化為現實。自2001年起，卡特彼勒先后推行了六西格瑪和精益生產，實現了凈收入的跨越式增長。圖表24、卡特彼勒1997-2006年凈收入 圖表25、卡特彼勒1997-2006年凈利潤率數據來源：公司年報，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：公司年報，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理發(fā)展配套增值服務，多環(huán)節(jié)尋求利潤進入21世紀，大宗的超級繁榮周期推動卡特彼勒通過收購的形式快速擴展產品線，實現礦業(yè)和能源等新領域的擴張。卡特彼勒逐漸完成了建筑機械、礦用設備、發(fā)動機和燃氣輪機等領域的龐大產品組合。圖表26、卡特彼勒于2000年之后通過收購實現產品和市場擴容年份收購的企業(yè)產品/市場進入2000比泰利公司（Bitelli）意大利路面制造設備商2000薩布爾發(fā)動機有限公司在英國經營鉑金斯發(fā)動機業(yè)務（SabreEngines）2000卡特彼勒埃爾芬斯通在澳大利亞經營卡特產品（CATElphinstone）合資企業(yè)2000印度斯坦汽車公司(Hindustan印度土方工程設備制造商Motors),土方工程設備事業(yè)部2004Turbomach股份公司在歐洲和亞洲生產天然氣和液體燃料汽輪機2006ProgressRailServices公司鐵路及運輸系統(tǒng)設備及服務商2006Eurnov股份有限公司在法國和波蘭生產再制造發(fā)動機、變速箱、噴油泵、零部件和噴油器2007布朗特國際公司(Bunt林業(yè)設備及零配件Interna-Tionalinc.)，林業(yè)產品部2008羅浮特(Lovat)公司加拿大隧道掘進設備制造商請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-海外策略報告2008山東東工機械有限公司位于中國的土壤壓實機和輪式裝載機制造商2008新卡特彼勒三菱公司(Shin擴展了在亞洲的工程機械設備業(yè)務CaterpillarMitsubishi)2008MGEEquipamentoseServicos在巴西經營機車、通勤列車及地鐵用牽引發(fā)Ferroviá1ios公司動機和電力牽引發(fā)電機業(yè)務2010易安迪機車公司在加拿大和美國伊利諾伊州經營柴油機車及柴油動力發(fā)動機業(yè)務2011比塞洛斯國際公同在美國威斯康辛州以及美國以外的許多地區(qū)制造露天和并下礦用設備2011德國曼海姆能源系統(tǒng)技術有限公司總部位于德國的可持續(xù)天然氣及替代燃料發(fā)（MwMHoldingGmbH）動機的全球領先供應商年代煤礦機電設備制造有限公2012司(ERA)/鄭州四維機電設備制造有限位于中國的并下礦用設備制造商公司(Siwei)資料來源：《卡特彼勒之道》，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理同時，經歷了經濟總量結構性調整后，卡特彼勒避免采取上游垂直整合的策略，為了緩和經濟周期對公司盈利的影響，公司開始重視增值服務轉型，為客戶提供涵蓋了產品、技術和服務的完整產業(yè)鏈條，包括產品設計、機械設備制造、零配件服務、物流服務、供應鏈、金融服務、再制造服務等的整體解決方案。圖表27、卡特彼勒提供設備周期內的完整價值鏈資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-海外策略報告圖表28、卡特彼勒的機械增值服務轉型資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理對卡特彼勒而言，客戶在售后服務和零配件上的支出通常比最初采購產品的費用高出二至三倍，這些業(yè)務與原業(yè)務類似“剃須刀和刀片”的關系，客戶購買的產品相當于能夠持續(xù)支付紅利的年金，為卡特彼勒帶來穩(wěn)定收入。以2009年為例，卡特彼勒的增值服務業(yè)務有效緩解了經濟衰退所造成的影響，在公司2009年銷售和收入中所占的比例上升至46%。圖表29、卡特彼勒金融服務公司對卡特彼勒集團的利潤貢獻表（2017年）資料來源：卡特彼勒2017年年報，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理全球復制產業(yè)模式，兼容并蓄推進中國戰(zhàn)略卡特彼勒將這一產業(yè)模式復制到全球，特別是中國。在中國多個生產基地投產后，卡特彼勒將設計培訓（2003年）、融資租賃（2004年）、技術研發(fā)（2005年）、物流服務（2006年）和再制造（2008年）等增值服務引入到中國市場?？ㄌ乇死找源蛟鞓I(yè)界最高品質的產品著稱，在中國，其策略在面對諸如三一重工之類的低價競爭對手時失效了?？ㄌ乇死占皶r調整策略，推出了山工機械品牌滿請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-海外策略報告足差異化市場需求，避免潛在對手侵吞潛在的低端產能。（山工機械在設備耐用性上不及卡特彼勒，其價格較傳統(tǒng)卡特彼勒產品低30%-50%）。圖表30、卡特彼勒“品牌”資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理兼容并蓄，卡特彼勒的中國的市場份額在持續(xù)提升。2013年，卡特彼勒在中國挖掘機的市場份額達到7.6%，超越小松；2017年市場占有率為13.2%。圖表31、卡特彼勒在中國市場挖掘機市場的占有率逐步提高資料來源：Wind，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表32、卡特彼勒發(fā)展四階段發(fā)展階段宏觀環(huán)境卡特彼勒應對舉措第一階段（1925-1945）大蕭條借助向前蘇聯銷售設備和零部件，卡特彼勒幸存第二階段（1945-1980）二戰(zhàn)、戰(zhàn)后重建、馬歇爾計劃、二戰(zhàn)之后順勢而興，馬歇爾計劃助力卡特彼勒開啟全球發(fā)達經濟體高速增長化征程，營收進入高速增長階段第三階段（1980-2000）美國經濟轉型、日本高速發(fā)經濟結構分化，公司陷入財務困境，卡特彼勒積極改革，展、廣場協(xié)議、啟動“未來之廠”項目，應用柔性制造系統(tǒng)；改革組織架構，由集中控制的成本心轉變?yōu)榭偨浝碚贫胬麧欀行牡谒碾A段（2000-至今）中國高速發(fā)展、全球金融危機行業(yè)日漸成熟時，卡特彼勒致力于尋找新的增長點：發(fā)展配套增值服務、推進中國戰(zhàn)略；啟動六西格瑪與精益生產，注重品質提升和成本降低；制定低谷計劃應對經濟周期資料來源：興業(yè)證券經濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-海外策略報告3、經營與管理之道通過回顧卡特彼勒公司90余年發(fā)展歷史，卡特彼勒的非凡成就從根本上來說，是公司完善的代理商網絡、整個業(yè)務周期堅持研發(fā)投入、在全球范圍擴大經營能力、在困難時期的深謀遠慮等因素共同作用的結果。3.1、代理商機制賦予卡特彼勒難以復制的競爭優(yōu)勢卡特彼勒最重要的競爭優(yōu)勢在于其代理商網絡，卡特彼勒代理商的忠誠、資本、資歷是競爭對手難以復制的?？ㄌ乇死盏拇砩腆w系早在公司合并成立之時已初具規(guī)模，一家代理商被同一家族或同一企業(yè)平均掌管時間超過50年，很多代理商已經是由第三代、第四代所有者管理。這些代理商獨立運營、富有經驗、有良好聲譽且資金雄厚，在產品的整個壽命周期內與客戶保持聯系?？ㄌ乇死杖σ劳写砩掏瓿蓭缀跞康匿N售工作。這種通過幾代人建立起的信任與忠誠，是很難被競爭對手模仿的，需要消耗大量的時間和資源。截至2015年底，卡特彼勒擁有177家代理商，卡特彼勒的每一家代理商都是擁有強大綜合實力的優(yōu)質代理商，其總資本凈值從1990年的約40億美元，飆升到了2015年的234億美元，復合年增長率達到7.3%。圖表33、代理商資本雄厚，抗風險能力強 圖表34、卡特彼勒上市代理商的息稅前利潤率%數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理一直以來，卡特彼勒與代理商遵循長久的、穩(wěn)定的合作關系。某種程度上，卡特彼勒和代理商已經超越商業(yè)關系的范疇，形成了一種“家庭化”的長期和緊密的關系。例如，當一家私營代理商的負責人到了約50歲時，卡特彼勒公司便為其家族成員舉辦關于稅務問題以及財務和管理方面繼任計劃的研討會，以確保其接班人能夠順利過渡。再比如，卡特彼勒鼓勵代理商讓自己的子女從小參與代理的工作，當這些代理商的孩子大學畢業(yè)時，卡特彼勒會幫助其安排全職的工作。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-海外策略報告圖表35、卡特彼勒與分銷商之間的合作模式卡特彼勒對代理商的期望與保障1高度依賴代理商進行產品的宣傳、銷售、租賃和融資服務以及售后服務和零配件銷售業(yè)務，代理商從卡特彼勒購買產品，對產品擁有所有權和控制權。2執(zhí)行部分倉儲功能，并儲備一定產品，以及時向用戶供貨。3代理商不得銷售與卡特彼勒競爭的產品。4自行確定最終用戶，無須卡特彼勒授權。5要求代理商提供其財務和經營業(yè)績數據，同時向代理商開放卡特彼勒的數據系統(tǒng)，追蹤產品供貨和發(fā)運情況、客戶滿意度和其他信息。6期望并鼓勵代理商向卡特彼勒反映市場一線情況，包括有關產品設計、耐用性、生命周期成本、定價策略、金融市場狀況及競爭對手等關鍵反饋。7采取獨家區(qū)域代理模式，保證代理商利潤水平。資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理3.2、貫穿整個業(yè)務周期堅持研發(fā)投入卡特彼勒始終保持技術第一、質量第一的發(fā)展戰(zhàn)略，研究開發(fā)的新產品一直在全球同業(yè)中處于領先的位置。卡特彼勒的研發(fā)中心隨著世界市場的發(fā)展而壯大，其先進程度和實驗研究規(guī)模是同類型公司望塵莫及的。圖表36、卡特彼勒研發(fā)中心分布于世界各地資料來源：公司年報，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理卡特彼勒視研發(fā)為企業(yè)發(fā)展核心動力源泉，逆境中依然堅持通過技術研發(fā)突破困局。在30年代大蕭條時期，卡特彼勒研發(fā)出適合當時環(huán)境的效率高、操作費用低的新產品；在2008年全球金融危機，卡特彼勒的研發(fā)費用占比不降反升。圖表37、卡特彼勒研發(fā)費用及銷售收入占比領先行業(yè)請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-海外策略報告資料來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整3.3、未雨綢繆，化危機為商機卡特彼勒已經成為制定“低谷期戰(zhàn)略計劃”并且隨后應對經濟衰退的范本，能夠在不損害復蘇前景的前提下迅速調節(jié)產量、降低成本。2005年，吉姆·歐文斯制定了“低谷計劃”，作為一家典型經濟敏感型行業(yè)，卡特彼勒表現出優(yōu)秀的針對市場變化進行有效調整的能力，其管理智慧體現在：傾向于將固定成本轉換為可變成本，更迅速靈活的削減成本和庫存。與上游供應商合作，弱化長鞭效應。維護代理商需求，保存其生存發(fā)展能力。保持自身財務穩(wěn)健，同時加大研發(fā)適應新環(huán)境的產品。圖表38、“低谷期戰(zhàn)略計劃”主要舉措資料來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-海外策略報告2008年，自大蕭條以來最嚴重的經濟衰退波及卡特彼勒，公司迅速實施早已制定完畢的“低谷計劃”，保持財務穩(wěn)健，做迎接復蘇的準備。圖表39、庫存減少24億美元以上 圖表40、降負債百萬美元數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表41、提高現金比率 圖表42、裁員19074人數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理圖表43、高管薪酬下降44% 圖表44、提高股利支付比例數據來源：卡特彼勒資料，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理 數據來源：Bloomberg，興業(yè)證券經濟與金融研究院整理請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-海外策略報告3.4、全球化，同時海外市場“本土化”卡特彼