耐克、李寧與安踏：貴有貴的道理俗話說(shuō)的好，“貴有貴的道理”。一雙售價(jià)1300元的科比專屬的耐克ZOOMKOBEVX籃球鞋，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)，材質(zhì)用料及品牌

效應(yīng)各方面，全面超越奧尼爾代言的價(jià)格為八百多元的李寧籃球鞋及CBA贊助商安踏生產(chǎn)

的價(jià)格為四百多元的籃球鞋。以上觀點(diǎn)，在懂籃球裝備的籃球愛(ài)好者心里應(yīng)該是共識(shí)。貴有貴的理由，一分錢一分貨。我要說(shuō)的是，這話絕對(duì)不錯(cuò)。能以一般的價(jià)格買到好的東西，就是一筆好生意。所以，鞋子我要耐克，股票我買安踏。經(jīng)營(yíng)模式耐克是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的鼻祖，李寧成功模仿現(xiàn)代制造業(yè)的主流模式是，擁有知名品牌的公司通過(guò)將生產(chǎn)外包而集中精力設(shè)計(jì)產(chǎn)品、運(yùn)作品牌獲取利潤(rùn)，而不是用保留各種生產(chǎn)線的方法來(lái)達(dá)到目的。耐克便是這種典型的“啞鈴式”結(jié)構(gòu)，它專注于設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品以及管理與發(fā)展銷售體系等附加值較高的企業(yè)功能，而將具體生產(chǎn)承包給勞動(dòng)力成本低廉的國(guó)家和地區(qū)的廠家。耐克實(shí)質(zhì)上就是一個(gè)品牌運(yùn)營(yíng)商，沒(méi)有自己的工廠，但擁有兩個(gè)無(wú)價(jià)的網(wǎng)絡(luò)，即前端的開(kāi)

發(fā)網(wǎng)絡(luò)和后端的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)。所以我們看到耐克的鞋子上通常印著“MadeinChina”或

“MadeinIndonesia"，所以我們看到耐克的新產(chǎn)品層出不窮，所以我們可以輕易的感受

到“耐克”品牌的存在。李寧是輕資產(chǎn)模式在中國(guó)的模仿者。它也將生產(chǎn)外包，僅僅在設(shè)計(jì)與銷售兩方面發(fā)力。從

近年來(lái)的銷售額來(lái)看，李寧的輕資產(chǎn)策略模仿的相當(dāng)成功。安踏有些另類在注重產(chǎn)品設(shè)計(jì)與銷售的同時(shí)，并未放棄產(chǎn)品生產(chǎn)。于2009年6月30日，安踏擁有24條鞋類生產(chǎn)線、1家鞋底廠及2個(gè)服裝生產(chǎn)基地。產(chǎn)品制造收入占安踏收入的比例約為35%，安踏未來(lái)的目標(biāo)是將其比例下降至30%。這說(shuō)明安踏也青睞輕資產(chǎn)模式。為什么不更早更快更徹底的進(jìn)行生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包呢？安踏總裁丁志忠給出的原因有三：制造業(yè)務(wù)仍然在賺錢；自己的生產(chǎn)線“更懂制造”；生產(chǎn)線“直系部隊(duì)”更加靈活方便指揮。我們粗略的分析下。不賺錢的事沒(méi)人愿意干，制造業(yè)務(wù)當(dāng)然賺錢，只是毛利率低下?！案圃臁钡囊馑加袃牲c(diǎn)，一是了解制造成本，在與代工廠談判時(shí)掌握主導(dǎo)權(quán)；二是“高難度”、“技術(shù)含量高”的產(chǎn)品，都是在安踏自己的生產(chǎn)線上完成，以此確保產(chǎn)品的品質(zhì)，而這又確保了安踏品牌在消費(fèi)者那里的美譽(yù)度。這個(gè)理由很幽默，難道耐克和李寧不清楚自己產(chǎn)品生產(chǎn)的成本，難道沒(méi)有自己的生產(chǎn)線耐克和李寧的產(chǎn)品就沒(méi)有技術(shù)含量、質(zhì)量不過(guò)硬嗎。擁有自己的生產(chǎn)線“直系部隊(duì)”，可以在戰(zhàn)略層面支持公司決策，這才是關(guān)鍵。自己生產(chǎn)產(chǎn)品，將生產(chǎn)過(guò)程中的利潤(rùn)讓給渠道商，有助于維持與渠道商的長(zhǎng)期合作關(guān)系。還有個(gè)例子很好的為生產(chǎn)線“直系部隊(duì)”的靈活做注解，2008年，當(dāng)COC（中國(guó)奧委會(huì)）競(jìng)標(biāo)進(jìn)入最后的決戰(zhàn)階段時(shí)，國(guó)家體育總局找到參與競(jìng)標(biāo)的幾家大品牌，希望找一家為10月在北京舉行的首屆世界智力運(yùn)動(dòng)會(huì)提供服裝等裝備，幾家大品牌都婉言拒絕了。安踏最后接下并圓滿完成了這個(gè)任務(wù)。因?yàn)檫@次合作，增加了安踏在競(jìng)標(biāo)COC時(shí)的印象分。其他品牌不是不想做，是沒(méi)有能力做。像耐克這樣的國(guó)際品牌，全球一盤棋，總部又不在中國(guó)，光反應(yīng)時(shí)間就要幾個(gè)月，更別說(shuō)是這樣的小訂單。而李寧這樣的本土廠商，沒(méi)有自己的生產(chǎn)線，要讓代工廠停下幾條生產(chǎn)線，臨時(shí)“加單”，難度很大。只有安踏，因?yàn)閾碛凶约旱纳a(chǎn)線可以快速反應(yīng)迅速支持。因此安踏可以對(duì)世界智力運(yùn)動(dòng)會(huì)提供“閃電贊助”，也能夠根據(jù)市場(chǎng)變化做出快速反應(yīng)，隨時(shí)調(diào)整產(chǎn)品策略。簡(jiǎn)單的估值工具比較：（數(shù)據(jù)以三家公司最新發(fā)布的年報(bào)為準(zhǔn)，耐克為2010年5月31日截止的財(cái)年財(cái)報(bào)，李寧

和安踏為2009年12月31日截止的財(cái)年財(cái)報(bào)）市凈率P/B:由于耐克與李寧是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，而安踏偏向于重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，不適合運(yùn)用此

工具進(jìn)行比較。安踏相對(duì)而言包含較多的制造業(yè)務(wù)，隨著公司資產(chǎn)輕質(zhì)化進(jìn)程的推進(jìn)，未

來(lái)毛利率的提升潛力很大。市盈率P/E：耐克18.17李寧29.86安踏29.86根據(jù)瑞銀發(fā)布的一份針對(duì)中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾業(yè)的分析指出，從2010年至2020年，中國(guó)運(yùn)動(dòng)服

飾業(yè)的年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到15.7%。耐克的年報(bào)截至日期晚于李寧與安踏（2010年5月31日），而李寧與安踏的2010年半年

報(bào)還未發(fā)布，如果以耐克發(fā)布的年報(bào)數(shù)據(jù)，與李寧和安踏發(fā)布的2009年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)

行估值比較，顯然不夠科學(xué)。安踏和李寧的數(shù)據(jù)記錄時(shí)間相同，可以進(jìn)行比較。與耐克5月31日截至的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相比，

我們唯一可以知道的就是差距一定比以落后的時(shí)間進(jìn)行靜態(tài)比較小。李寧和安踏09年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度分別為33%與39%，假定今年上半年凈利增速能保持在30%

的水平，大致可估算出李寧和安踏的市盈率約為22.9。與市場(chǎng)對(duì)耐克的估值相比，顯然李

寧與安踏更貴一些。下面我們來(lái)看一些評(píng)估公司盈利能力的指標(biāo)：

凈資產(chǎn)收益率（ROE）耐克14.7%李寧41.3%安踏26.1%李寧有這么高的凈資產(chǎn)回報(bào)率是因?yàn)樗褂昧诉^(guò)高的財(cái)務(wù)杠桿，其負(fù)債率高達(dá)50.2%。耐克

的負(fù)債率為32.3%，安踏的負(fù)債率僅為16.7%自由現(xiàn)金流耐克財(cái)報(bào)未提供現(xiàn)金流量表。李寧的自由現(xiàn)金流約為12.6億人民幣，安踏的自由現(xiàn)金流為24.3億人民幣。綜合自由現(xiàn)金流與凈資產(chǎn)收益率來(lái)看，相比而言，耐克的回報(bào)率較低，李寧使用了較高的

財(cái)務(wù)杠桿，而安踏在穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的同時(shí)還擁有可觀回報(bào)率。再來(lái)看看銷售與管理費(fèi)用在銷售收入中所占有的比重。耐克33.3%李寧32.8%安踏18.8%同行業(yè)公司中長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)能一直以較低的銷售與管理費(fèi)用占銷售額比率取得較多的利潤(rùn)增

長(zhǎng)，表明公司的管理層效率更加高效。最近一財(cái)年的銷售及訂貨情況

耐克本財(cái)年銷售收入下降1%，凈利增長(zhǎng)28%。其中在大中華地區(qū)的銷售增長(zhǎng)為零，息稅前盈利

增長(zhǎng)11%。在最近一財(cái)季大中華區(qū)收入增長(zhǎng)12%，息稅前盈利增長(zhǎng)20%。放眼全球，大中華

地區(qū)及其他新興市場(chǎng)的增長(zhǎng)最為迅猛。耐克的銷售量在北美增長(zhǎng)緩慢，在歐洲與日本大幅

下降。未來(lái)中國(guó)、印度及巴西等新興市場(chǎng)對(duì)于耐克的未來(lái)舉足輕重。10年四季度訂貨情況也應(yīng)證了這點(diǎn)：地區(qū)報(bào)告訂單去除匯北美S%7%西歐-2%11%中東歐-2%3%大中華地區(qū)19%16%日本-17%-16%混合市場(chǎng)30%30%合計(jì)7%10%（中國(guó)大陸約占大中華區(qū)70%—80%）李寧2009財(cái)年收入增長(zhǎng)25.4%,凈利增長(zhǎng)33.2%。10年四季度訂貨會(huì)金額同比增長(zhǎng)20.3%。一到

三季度的訂單額同比增長(zhǎng)11.6%，15.4%和20.3%。安踏2009財(cái)年收入增長(zhǎng)23.2%，凈利增長(zhǎng)39.7%。10年四季度訂貨會(huì)金額同比增長(zhǎng)25%。一到三

季度的訂單額同比增長(zhǎng)18%，16%和18%。中國(guó)市場(chǎng)狀況運(yùn)動(dòng)服飾在一線城市的布局已經(jīng)飽和，廣闊的二三線城市將成為各大主要品牌的下一戰(zhàn)略高地。二三線城市的消費(fèi)水平相較一線城市偏低，不同的消費(fèi)狀況將對(duì)擁有不同市場(chǎng)定位的各品牌產(chǎn)生差別較大的影響。據(jù)瑞銀調(diào)查，二三線城市鞋類的“完美定價(jià)”在170元一250元之間。耐克的鞋類在中國(guó)的定價(jià)區(qū)間在400元一1500元之間，李寧的鞋類定價(jià)在250元一600元

之間，安踏的鞋類定價(jià)在200元一400元之間?？梢钥闯?，安踏的價(jià)格最適合二三線城市消費(fèi)情況，李寧的價(jià)格也部分與二三線城市接軌，耐克的價(jià)格并不適合消費(fèi)水平較低的二三線城市。這與品牌自身的市場(chǎng)定位有關(guān)，耐克專注高端，李寧追求國(guó)產(chǎn)精品，安踏立足“草根”。安踏在今后運(yùn)動(dòng)服飾的主要競(jìng)爭(zhēng)地區(qū)顯然已經(jīng)占據(jù)了主動(dòng)，李寧如果決意擴(kuò)大二三線城市

的份額也非難事，而耐克的高端定位卻讓它在拓展二三線城市份額的問(wèn)題上顯得尷尬。耐克個(gè)性的品牌文化，新潮的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，先進(jìn)的制作材料及國(guó)際化運(yùn)營(yíng)的特點(diǎn)，都是耐克作為領(lǐng)先全球的運(yùn)動(dòng)品牌不可分割的部分。就像蒂芙尼（Tiffany.NYSE：TIF）不會(huì)為了搶占市場(chǎng)而做出過(guò)多的降價(jià)一樣，價(jià)格是這些國(guó)際化領(lǐng)先品牌的重要標(biāo)簽，對(duì)于它們的消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，適度的降價(jià)廣受歡迎，但過(guò)度的降價(jià)卻會(huì)使消費(fèi)者的體驗(yàn)大大降低，對(duì)品牌產(chǎn)生較大的負(fù)面影響，甚至?xí)M(jìn)一步影響產(chǎn)品的銷量。個(gè)人認(rèn)為，耐克在二三線城市擴(kuò)大市場(chǎng)份額，有兩種方式，建立或收購(gòu)新的低端品牌，等

待二三線城市消費(fèi)水平上漲至符合消費(fèi)耐克產(chǎn)品的水平。若建立或收購(gòu)新的低端品牌，市場(chǎng)的培育期將會(huì)有一段時(shí)間，而先行者如安踏的市場(chǎng)影響力及銷售渠道的控制力也同步增長(zhǎng)。難度將會(huì)不小，而且從耐克的成長(zhǎng)史來(lái)看，它沒(méi)有建立或收購(gòu)低端品牌的先例，企業(yè)文化也不支持這種做法。若等待二三線城市消費(fèi)水平上漲至符合消費(fèi)耐克產(chǎn)品的水平，恐怕這將會(huì)是一個(gè)較為漫長(zhǎng)的過(guò)程。中國(guó)人現(xiàn)在的收入水平是“圖釘型”，意味著收入水平較低的人口占據(jù)總收入人口的絕大部分。二三線城市人均年收入大約在一萬(wàn)至一萬(wàn)五千元，花700百多元購(gòu)買一雙中高檔耐克鞋，恐怕不是一件隨意的事情。只有在二三線城市人民收入水平大幅增長(zhǎng)后，耐克在此地區(qū)的銷售額才會(huì)加速增長(zhǎng)。中國(guó)政府推進(jìn)國(guó)民收入增長(zhǎng)決心堅(jiān)決。但加薪還得按順序來(lái)，最先受益的是處于社會(huì)收入水平最低端的人們，如制造業(yè)的勞工。這部分人們最低工資水平提升，對(duì)于國(guó)產(chǎn)中低檔消費(fèi)品會(huì)產(chǎn)生正面影響，安踏與李寧即含于此列，特別是符合安踏的“草根”策略。而對(duì)于國(guó)際化巨頭耐克卻有負(fù)面影響，耐克生產(chǎn)外包的制造工廠主要在中國(guó)內(nèi)地，勞工成本的上升加上最近人民幣重啟升值之路這兩大因素勢(shì)必會(huì)侵蝕耐克的盈利。綜合以上各因素，我們得到如下分析。被全球運(yùn)動(dòng)品牌看重的中國(guó)市場(chǎng)，未來(lái)的主要增長(zhǎng)將來(lái)自廣闊的二三線城市。安踏已經(jīng)是二三線城市市場(chǎng)的領(lǐng)跑者，李寧亦進(jìn)行跟隨，但對(duì)于國(guó)際化高端品牌耐克，可以使用的跟進(jìn)策略卻很有限。雖然靜態(tài)的比較，安踏與李寧的估值相較耐克更貴，但安踏與李寧的盈利增速遠(yuǎn)高于耐克，

且在運(yùn)動(dòng)服飾業(yè)未來(lái)十年快速增長(zhǎng)的大背景下，盈利增長(zhǎng)的潛力更大。而全球化運(yùn)營(yíng)的耐

克，正備受歐洲與日本經(jīng)濟(jì)衰退的煎熬，銷售額快速增長(zhǎng)的大中華區(qū)與新興市場(chǎng)，合計(jì)只

占耐克總銷售額的19.9%。即便耐克在新興市場(chǎng)取得較大幅度的增長(zhǎng)，對(duì)總銷售額的貢獻(xiàn)也

比較有限。再加上受自身市場(chǎng)定位所困，無(wú)法有效的獲得低端市場(chǎng)的份額。使得耐克未來(lái)

的成長(zhǎng)性遠(yuǎn)遜于安踏與李寧。所以，“貴有貴的道理”，這句俗諺再次被證明正確。