工程技術(shù)學(xué)院學(xué)年論文題目論企業(yè)并購融資中的障礙姓名學(xué)號(hào)所在系部管理系專業(yè)班級(jí)財(cái)務(wù)管理指導(dǎo)教師日期2012年5月20日工程技術(shù)學(xué)院學(xué)年論文————————————————————————————————————————————————————————————————————————————第10頁目錄TOC\o"1-2"\h\z\u目錄 II摘要 IIIAbstract IV1我國企業(yè)并購中融資風(fēng)險(xiǎn)分析 11.1資金的支付方式、時(shí)間和數(shù)量安排不合理 11.2融資渠道過于單調(diào) 21.3投資銀行媒介作用的弱化 31.4對國際融資中詐騙行為的忽視 31.5對匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)分析力度不足 32我國企業(yè)并購融資中的障礙與解決思路 42.1我國企業(yè)目前并購融資中的障礙 42.2現(xiàn)階段可行而合法的并購融資新途徑 62.3清除并購融資障礙的重要政策 7結(jié)束語 8參考文獻(xiàn) 9摘要并購是企業(yè)進(jìn)行資本擴(kuò)張的重要和有效手段,而融資問題又是企業(yè)并購成功與否的瓶頸.目前我國企業(yè)并購中,銀行貸款因政策和經(jīng)營層面約束而支持有限,股權(quán)融資與債券融資受政策和制度限制障礙重重,而以衍生產(chǎn)品為主的金融創(chuàng)新因環(huán)境制約難以有效開展,企業(yè)并購融資行為受到極大的制約.伴隨新的一輪并購浪潮重新掀起,要求我們完善并創(chuàng)新股權(quán)融資渠道,重視培育和發(fā)展債券市場,構(gòu)建并購基金,充分利用投資銀行等金融中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)性服務(wù),積極開創(chuàng)新的并購融資方式。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購并購融資委托貸款信托融資AbstractMergerandacquisitionistheenterprisecarriesonthecapitaltoexpandtheimportantandeffectivemeans,andthefinancingproblemisthebottleneckofenterprisemergerandacquisitionsuccess.AtpresentourcountryenterpriseM&A,bankloanforpolicyandmanagementlevelconstraintsandlimitedsupportforequityfinancingandbondfinancing,policyandsystemrestrictionandobstacles,andwiththefinancialderivativesinnovationduetoenvironmentalconstraintsdifficulttoeffectively,theenterpriseandbuysthefinancingbehaviorisgreatlyrestricted.Withthenewroundmergerandacquisitiontidetolift,requiresustoimproveandinnovatetheequityfinancingchannels,payattentiontothecultivationanddevelopmentofthebondmarket,makefulluseofconstructionfundmergersandacquisitions,investmentbanksandotherfinancialintermediariesandprofessionalservices,andactivelyopeninnovationmergersandacquisitionsfinancing.Keywords:enterpriseM&AMergerandacquisitionfinancingEntrustloansTrustfinancing并購是企業(yè)在市場經(jīng)濟(jì)條件下實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張，不斷壯大自身，從而在激烈的市場競爭中占據(jù)有利地位的一種重要手段。進(jìn)入20世紀(jì)90年代以來，在全球范同內(nèi)又掀起了新一輪企業(yè)并購浪潮，并席卷了不少發(fā)展中國家。隨著我國市場經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)程的不斷深化，從1992年起我目的企業(yè)重組與并購也不斷發(fā)生，進(jìn)入2001年以后，我國更是進(jìn)入新一輪資產(chǎn)并購重組高峰時(shí)期，而這次并購的動(dòng)力主要來自于我國經(jīng)濟(jì)的深層次變革。一方面，我國正處在規(guī)?；?、集約化經(jīng)營和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)期，隨著經(jīng)濟(jì)主體的多元化以及國企改革和企業(yè)制度的創(chuàng)新，國有資本將在一部分行業(yè)戰(zhàn)略性退出。相當(dāng)部分生產(chǎn)能力過剩行業(yè)中的一部分企業(yè)將被迫退出，行業(yè)內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)則需要通過并購方式優(yōu)化資源配置和結(jié)構(gòu)調(diào)整。另一方面，人世后我國企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的變化和跨圍公司的競爭將進(jìn)一步推動(dòng)企業(yè)并購活動(dòng)的發(fā)展。人世使我國的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)并入全球經(jīng)濟(jì)一體化的潮流中，在這一背景下，企業(yè)經(jīng)營必須講究強(qiáng)且大，主業(yè)精而全，不留市場空白，而且要具備在某一方面為任何客戶提供一系列“全面解決辦案”的能力，而獲得這種能力的最快途徑就是并購?？梢?，今后一段時(shí)期乃至更長的一段時(shí)期，我國企業(yè)并購將會(huì)越來越頻繁，企業(yè)的并購行為也將成為企業(yè)優(yōu)化資源配置、提高企業(yè)核心競爭能力以及結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要手段。1我國企業(yè)并購中融資風(fēng)險(xiǎn)分析融資風(fēng)險(xiǎn)就是指與并購資金保證和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來源風(fēng)險(xiǎn)，包括資金是否在數(shù)量上和時(shí)間上保證需要、融資方式是否合適并購動(dòng)機(jī)、債務(wù)負(fù)擔(dān)是否影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營等。融資風(fēng)險(xiǎn)是因企業(yè)并購融資時(shí)影響因素的不確定而客觀存在的，并且這種不確定隨融資額度的增加而加大。由于企業(yè)并購在我國興起較晚，所以對企業(yè)并購融資問題的研究還很難達(dá)到透徹、細(xì)致。加之目前制約其穩(wěn)健發(fā)展的因素還很多，所以我們更應(yīng)加以重視。本著要發(fā)現(xiàn)問題更努力解決問題的態(tài)度，對現(xiàn)存問題具體分析如下：1.1資金的支付方式、時(shí)間和數(shù)量安排不合理支付方式的選擇對并購雙方來說都是重要的，能以最低成本達(dá)到控制目的的支付方式就是恰當(dāng)?shù)?。目前我國企業(yè)間的并購還很依賴現(xiàn)金支付，主要是因目標(biāo)企業(yè)所有者抱有“現(xiàn)金為王”的信條。對于并購方而言，增加了企業(yè)的融資難度，特別是采用銀行信貸的方式，還本付息壓力過大就是財(cái)務(wù)危機(jī)來臨的前奏。而企業(yè)在支付并購資金時(shí)大都顯得過于草率，經(jīng)常缺少科學(xué)的計(jì)算和合理的安排，對由此而來的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足就有可能導(dǎo)致并購的失敗。當(dāng)然，在信息時(shí)代及時(shí)準(zhǔn)確地掌握自己所需的信息，也是在激烈競爭中取勝的關(guān)鍵。由于融資時(shí)機(jī)掌握不好，會(huì)使企業(yè)因此而處于十分被動(dòng)的局面。協(xié)議式并購的融資量一般變動(dòng)較小，而在證券市場上對股權(quán)收購的融資量及并購后的注資是個(gè)變量，且變動(dòng)的幅度可能很大。在并購融資量連續(xù)變動(dòng)的情形下，融資量的確定是一個(gè)很關(guān)鍵的問題，并非單純通過壓縮并購融資量就可以追求到最理想狀態(tài)。不能準(zhǔn)確預(yù)算企業(yè)并購融資所需的資金數(shù)量，已成為企業(yè)融資時(shí)面臨的最直接的問題。大多數(shù)企業(yè)為了盡快籌到并購所需資金，忽略了企業(yè)自身所處發(fā)展時(shí)期，對融資策略的安排也并非講究，盲目求多導(dǎo)致很多不必要的浪費(fèi)，徒增融資成本。1.2融資渠道過于單調(diào)合理的融資方式，可以使并購企業(yè)達(dá)到事半功倍的效果。若方式選擇不當(dāng)，就有可能背上沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，甚至?xí)绊懖①徠髽I(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)。目前適合我國國情的并購企業(yè)融資方式主要有內(nèi)部股留存、增資擴(kuò)股、發(fā)行債券、杠桿收購和無償劃撥等方式。但由于市場經(jīng)濟(jì)起步較晚和我國金融工具落后，使上述并購企業(yè)可采用的融資方式中仍存在許多問題，進(jìn)而限制了我國企業(yè)的并購行為。從內(nèi)部融資來看，我國只在1984年以后，企業(yè)才開始有很小比例的利潤留成，真正意義的企業(yè)內(nèi)部積累直到1993年才開始。企業(yè)要想在這短短的十幾年，積累到并購其他企業(yè)所需要的大量資金又談何容易。在增資擴(kuò)股方面，我國采取國家機(jī)關(guān)層層審批的核準(zhǔn)制股票發(fā)行機(jī)制，即使是已上市的企業(yè)在增資擴(kuò)股中仍然受到一系列的法律制約。在發(fā)行債券方面，我國發(fā)行債券的主體只能是上市公司和重點(diǎn)國有企業(yè)，允許發(fā)行債券的國有企業(yè)大多是一些關(guān)系國計(jì)民生的大企業(yè)和基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，如三峽債券。至于可轉(zhuǎn)換債券在我國也只能稱“試驗(yàn)”階段。對“小吃大”式的企業(yè)并購雖在我國也有發(fā)生，但大部分并購資金都是通過融資負(fù)債取得的，真正意義上的杠桿收購幾乎沒有，我國目前尚不具備實(shí)行杠桿并購的條件。至于行政手段無償劃撥，雖在當(dāng)前產(chǎn)權(quán)交易中還有身影，但這種具有中國特色的操作方式終究是真正市場經(jīng)濟(jì)所抵觸的。1.3投資銀行媒介作用的弱化并購活動(dòng)的融資，往往要涉及到投資者、金融機(jī)構(gòu)、政府和外商等多方主體，而投資銀行的優(yōu)勢在于在長期交往中，它與各類投資者及有關(guān)部門建立了多維度的聯(lián)系，是將各方投資者、機(jī)構(gòu)聯(lián)系在一起的媒介，通過它可以有效地進(jìn)行資金的融通和協(xié)調(diào)。從跨國并購業(yè)務(wù)來看，多由投資銀行來扮演收購經(jīng)紀(jì)人和金融顧問的角色，特別是在資金的籌措方面，后者角色尤為重要。目前，在我國企業(yè)并購中，無論是在廣度上還是深度上，投資銀行的參與力度均不夠。1.4對國際融資中詐騙行為的忽視國際融資已成為當(dāng)今的熱門話題，種種騙術(shù)也就接踵而來。當(dāng)我們?yōu)槟茏叱鋈ト谫Y而歡欣鼓舞時(shí)，我們自己的錢袋兒也有可能成為別人“融資”的對象。當(dāng)面對諸如“國際財(cái)團(tuán)中國總代理”這樣嚇人的頭銜或“幾天內(nèi)就可以劃款”這種誘人的說法，以及“出具擔(dān)保就可融資成功”之類的聽起來簡潔但卻違反我國政令要求的承諾時(shí)，總會(huì)有一些企業(yè)因?yàn)榧庇谌谫Y而盲動(dòng)，忽視了融資風(fēng)險(xiǎn)而交了昂貴的“學(xué)費(fèi)”。1.5對匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)分析力度不足未來匯率的變動(dòng)將直接影響融資成本的大小。國際金融市場是復(fù)雜多變的，在進(jìn)行跨國并購時(shí)，隨時(shí)會(huì)有各種變化的發(fā)生，匯率變動(dòng)就是其中的一種。如何準(zhǔn)確預(yù)測匯率變化，也就成為影響凈現(xiàn)值大小進(jìn)而影響并購方案本身取舍的一個(gè)重要因素。然而，匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)本身是有其內(nèi)在規(guī)律的，在一定程度上是可以預(yù)測甚至是掌控的，只是由于我國涉足匯率變動(dòng)的研究領(lǐng)域較晚，重視程度低，專業(yè)人員少，經(jīng)驗(yàn)不足，對因匯率變動(dòng)而導(dǎo)致的融資風(fēng)險(xiǎn)控制力比較薄弱，因此承擔(dān)了更大的匯率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。由于眾多風(fēng)險(xiǎn)的存在，使得企業(yè)在并購融資過程中存在了過多的障礙。2我國企業(yè)并購融資中的障礙與解決思路2.1我國企業(yè)目前并購融資中的障礙目前我國大部分的收購方式為協(xié)議收購，收購時(shí)以現(xiàn)金直接支付為主，換股并購的方式較為少用。并購的主要資金來源于內(nèi)部融資，其來源有內(nèi)部盈余留存、首次公開發(fā)行和增發(fā)配股時(shí)籌集的資金。以銀行貸款和發(fā)債方式的債務(wù)性融資，由于我國制度等環(huán)境的限制較多，所以外部融資并沒有得到較好的發(fā)展。但從目前我國的實(shí)際情況來看，并購所需資金的籌集問題已成為制約并購順利進(jìn)行的瓶頸。然而，由于法律制度和金融環(huán)境的約束．并購資金來源單一、融資工具匱乏和并購資金來源的合法性已成為制約并購活動(dòng)的瓶頸。2.1.1企業(yè)自有資金規(guī)模障礙企業(yè)自有資金是企業(yè)進(jìn)行并購的內(nèi)源融資，其成本低、手續(xù)簡便，且可作為其他融資的保證。但目前我國企業(yè)普遍規(guī)模小，盈利能力不佳，自有資金的數(shù)量很難保證并購所需份額的資金要求，因此還不能成為并購融資的主要渠道。2.1.2貸款融資的政策限制銀行貸款可以彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部融資的不足，但大部分銀行貸款期限短，不宜作為資本。而且從我國目前實(shí)際情況，企業(yè)負(fù)債率普遍過高，國有企業(yè)的平均負(fù)債率已達(dá)80％左右，再向銀行融資能力有限：同時(shí)，銀行也加大了對貸款的審查和控制，只有那些實(shí)力強(qiáng)、效益高、風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)才能得到銀行的支持，并且還要附以其他限制條件。一些企業(yè)借并購重組之機(jī)，變相逃廢銀行債務(wù)，從而打擊了銀行參與并購融資的積極性。這種不正常的銀企關(guān)系給企業(yè)并購融資帶來了很大困難，不利于企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)重整，也使企業(yè)并購向銀行融資的機(jī)會(huì)減少。而且，即便是銀行愿意貸款，也會(huì)由于銀行貸款的專用性而不能用于權(quán)益性投資形式的并購活動(dòng)。2.1.3債券融資的障礙由于債券發(fā)行企業(yè)尚未建立起完善的自我約束機(jī)制，為保護(hù)投資者利益，我國對債券發(fā)行實(shí)行嚴(yán)格的限制，公司無法根據(jù)市場情況和自身需要決定融資行為。首先，企業(yè)債券的發(fā)行要經(jīng)過復(fù)雜的審批并有著有限規(guī)模指標(biāo)。國家對發(fā)行的主體有極為嚴(yán)格的準(zhǔn)入條件．《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定企業(yè)債券發(fā)行人必須符合的條件，一是企業(yè)規(guī)模達(dá)到國家規(guī)定的要求：二是企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度符合國家規(guī)定；三是具有償債能力；四是企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益良好，發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)三年盈利；五是所籌資金用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策；六是有具有代為清償債務(wù)能力的保證人作擔(dān)保和發(fā)行人符合條件的資產(chǎn)作抵押等其他條件：至于可轉(zhuǎn)換債券在我國才剛剛起步，也只是“試驗(yàn)”階段，也只是在少數(shù)業(yè)績良好的大型斟有企業(yè)才能施行。這種繁瑣的、復(fù)雜的審批程序，使得企業(yè)從申請到批準(zhǔn)需要較長的“時(shí)滯”，這種“時(shí)滯”往往與購并資支付的需要之間發(fā)生期限結(jié)構(gòu)的不協(xié)調(diào)性、不平衡性，甚至大大的背離性、滯后性：同時(shí)有限的規(guī)模指標(biāo)決定了發(fā)行人選擇的局限性和籌資數(shù)量的有限性。其次．債券籌資難以用于購并支付。我國債券發(fā)行管理對債券籌資的用途有嚴(yán)格、明確的規(guī)定?？赊D(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法雖然沒有明確規(guī)定可轉(zhuǎn)債籌資的具體投向，但它屬于公司債券的范疇，同樣不得用于彌補(bǔ)虧損和非生產(chǎn)性支出。債券籌資的主要用途是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所需，如技術(shù)改造、基本建設(shè)投資、補(bǔ)充自有流動(dòng)資金等，可見債券籌資難以名正言順或合法合規(guī)用于購并企業(yè)的現(xiàn)金出資支付。第二三，企業(yè)債券的非市場化因素較大，國家規(guī)定企業(yè)債券利率的上限，降低了購買企業(yè)債券的吸引力。再者，二級(jí)交易市場的發(fā)育程度也制約了企業(yè)債券的流動(dòng)性，不能滿足更多入市投資者交易的需求，限制了投資者資金的投入．也阻礙了擴(kuò)大并購融資債券的發(fā)行。審批手續(xù)嚴(yán)格，對發(fā)行主體的規(guī)模、盈利能力、負(fù)債規(guī)模及資金用途等有嚴(yán)格的規(guī)定，和二級(jí)市場債券市場不發(fā)達(dá)，市場容量有限，投資者數(shù)量有限等的限制，債務(wù)融資規(guī)模在短期內(nèi)估計(jì)難以有所突破。2.1.4股票融資的障礙發(fā)行股票融通的資金作為企業(yè)的長期資本，是企業(yè)進(jìn)行并購籌資的主要來源。發(fā)行股票存在的問題是收購主體是否具有股票發(fā)行資格以及股票發(fā)行的規(guī)定較嚴(yán)格。目前，我國股票上市發(fā)行雖然已實(shí)行核準(zhǔn)制，但是有許多方面的限制，如要求企業(yè)上市要請一家具有證券承銷資格的券商進(jìn)行上市輔導(dǎo)，并對券商推薦股票上市實(shí)行“通道”制，這使我國企業(yè)上市大受通道制約。另外，我國政府在《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)股份有限公司公開募集資金管理通知》中的第七條還指出擬上市公司發(fā)行新股的，募集資金數(shù)額一般不能超過其發(fā)行前一年凈資產(chǎn)額的兩倍：上市公司發(fā)行新股的，募集資金數(shù)額一般不能超過其發(fā)行前一年凈資產(chǎn)額。上述規(guī)定對擬上市公司的上市發(fā)行規(guī)模和上市發(fā)行資格進(jìn)行了限制，一些不符合發(fā)行資格的企業(yè)就無法通過這種方式實(shí)現(xiàn)融資。對于上市公司，要通過增發(fā)、配股等進(jìn)行再融資，其條件更為苛刻，且所需時(shí)間較長，這使得發(fā)行股票完成并購受到限制。2.2現(xiàn)階段可行而合法的并購融資新途徑2.2.1信托融資信托融資相比于上述并購融資方式，原則上沒有法律上的障礙。在中國，由于金融業(yè)實(shí)行較為嚴(yán)格的分業(yè)經(jīng)營和管理，信托成為目前唯一可以橫跨證券市場、貨幣市場和產(chǎn)業(yè)市場的金融行業(yè)。可以由信托投資公司設(shè)立資金信托，獲得資金，再借貸給擬并購企業(yè)實(shí)施并購。在MBO中．信托投資公司也可做為戰(zhàn)略投資者，購入目標(biāo)企業(yè)的股票，在幫助企業(yè)完成并購整合，待一段時(shí)間股價(jià)上漲后向原公司管理層售出股票實(shí)現(xiàn)退出。雖然國家前段時(shí)間緊急叫停MBO，接下來又禁止信托參與MBO融資．但現(xiàn)階段信托仍然可以為其他形式的并購提供資金支持。2.2.2委托貸款民營資本可以采用委托貸款的方式，通過銀行這一中介．合法地進(jìn)入并購融資的領(lǐng)域。因?yàn)槲匈J款可以由委托人和受托人約定貸款的用途．不受銀行貸款的不得用于權(quán)益性投資的規(guī)定的限制。2.2.3與另一企業(yè)結(jié)成聯(lián)盟，共同收購這可減輕企業(yè)籌集并購資金的壓力，但同時(shí)不可避免的是相比單獨(dú)并購而言，企業(yè)需對并購計(jì)劃做出調(diào)整．并購后的整合成本也可能更高。2.3清除并購融資障礙的重要政策在中長期，為了清除并購融資的障礙．需要從以下幾個(gè)方面入手：1.穩(wěn)步推進(jìn)金融業(yè)的混業(yè)經(jīng)營和監(jiān)管模式改革,這是大勢所趨。對并購融資而言，這無疑會(huì)大大拓寬并購資金來源的渠道。這需要制定和修改相關(guān)法律，如并購相關(guān)法律、商業(yè)銀行法、保險(xiǎn)公司法、投資基金法，等等。2．穩(wěn)步進(jìn)行股權(quán)分置改革，改革股市。使換股并購這一在國際上通行的．能夠帶來稅收優(yōu)惠．減輕并購后續(xù)企業(yè)現(xiàn)金支出壓力的方法在并購融資和支付中得到廣泛應(yīng)用。3．大力發(fā)展債券市場．為企業(yè)通過發(fā)行一般債券和可轉(zhuǎn)換債券創(chuàng)造條件．這同時(shí)要求必須發(fā)展債券外部評級(jí)機(jī)構(gòu)。4．大力發(fā)展票據(jù)市場，使商業(yè)票據(jù)成為真正意義上的融資工具．為并購融資提供另一種重要的途徑。結(jié)束語近年來，由于中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長和國家通過企業(yè)兼并重組，盤活國有資產(chǎn)的方針政策．我國以產(chǎn)業(yè)資源整合為目的的并購活動(dòng)掀起了新一輪的高潮。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的條件下，企業(yè)并購是企業(yè)增強(qiáng)活力，提高經(jīng)濟(jì)效率，實(shí)現(xiàn)對外擴(kuò)張，整合資源以增強(qiáng)競爭優(yōu)勢的有效途徑。在企業(yè)的并購行為中，融資問題是并購能否成功進(jìn)行的重要前提之一。企業(yè)并購最需要解決的問題就是融資問題，其對并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、流動(dòng)性、償債能力等問題均有重要影響。參考文獻(xiàn)[1]潘穎，聶建平.我國企業(yè)海外并購融資問題研究[期刊論文]-開發(fā)研究，2010(1).[2]張璐怡.并購貸款解禁的利弊分析——企業(yè)并購融資的福音[期刊論文]-桂林航天工業(yè)高等?？茖W(xué)校學(xué)報(bào),2010(1).[3]程小琴,我國上市公司并購融資問題分析[期刊論文]-金融與經(jīng)濟(jì),2007(10).[4]鄭向勇,李鳳林.股權(quán)分置改革對我國企業(yè)并購融資的影響[期刊論文]-現(xiàn)代商業(yè),2007(4).[5]張澤來等．并購融資[M]．北京中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2004．[6]譚穎卓．創(chuàng)新并購融資的功臣股權(quán)租賃[J]．銀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