買入(首次)分析師:TelE-mail:SAC編號:聯(lián)系人:TelE-mail:SAC編號:8月15angzhulin@S0870523050001021-53686147mayongzheng@S0870121100023本數(shù)據(jù)最新收盤價(元)12mthA股價格區(qū)間(元)總股本(百萬股)流通市值(億元)2 0%%%07/2209/2212/2202/2305/2307/23切合大客戶需求有望迎高速成長投資摘要M藝優(yōu)勢為產(chǎn)品理化性能出色、尺寸精度高、成本優(yōu)勢顯著，適配折疊R等新需求。我們認為多樣化的下游領域有望成為MIM行業(yè)發(fā)展新動能。折疊屏手機鉸鏈方面，據(jù)我們測算2023年全球折疊屏鉸鏈MIM能穿戴MIM零部件，在材料、客戶、工藝等多重優(yōu)勢幫助下，公司成行業(yè)內高毛利率水平標的，基本盤業(yè)務有望穩(wěn)健發(fā)展。材料方面，公司具備喂料自制、定制化能力，可以適應客戶多樣的產(chǎn)品需求。客戶方面，公司堅持“服務大客戶”戰(zhàn)略，與蘋果、亞馬遜、大疆等公司建立長期合作關系；知名終端品牌商往往具有前瞻性，與其合作有望對公司整體技術實力及行業(yè)知名度形成正向反哺。工藝方面，公司持續(xù)優(yōu)化制程步驟、設備利用率等參數(shù)，有效實現(xiàn)增效降本。MIM下游應用邊界拓展貢獻新增量，長沙募投項目落地推動公司突破產(chǎn)能瓶頸。目前公司形成規(guī)模銷售的領域僅占國內MIM應用領域中的20%，因此公司持續(xù)探索如汽車、智能手機等其他下游領域，在汽車換擋旋鈕和折疊屏手機鉸鏈業(yè)務中都已做布局。同時，長沙募投項目有望于23H2逐步實現(xiàn)落地，將為公司持續(xù)探索新領域提供產(chǎn)能支持。緊跟客戶需求協(xié)同布局激光切割、CNC、精密注塑等非MIM業(yè)務，打造新增長點。為滿足客戶多樣化精密零部件的需求，公司發(fā)展非MIM業(yè)務對MIM業(yè)務形成補充。2022年非MIM業(yè)務收入增速較快，同比MIM?投資建議風險提示業(yè)鏈依賴的風險、消費電子景氣度不及預期、行業(yè)競爭加劇。數(shù)據(jù)預測與估值22A23E24E25E3.5%8.5%0.2%4.8%2.5%每股收益(元)市盈率(X)9市凈率(X)資料來源：Wind，上海證券研究所(2023年08月14日收盤價)公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明2 圖 M 請務必閱讀尾頁重要聲明3表 表8：公司分業(yè)務增速與毛利預測(百萬元人民幣) 17公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明4獲評專精特新“小巨人”年，自成立伊始便確立了以金屬粉末注射成形(MIM)精密金屬零部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為主的發(fā)展規(guī)劃，設立了觀瀾工廠用于公司被認定為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)。2016年2018年2021年統(tǒng)聯(lián)精密成立，設立觀獲深市高新技術企業(yè)新增非MIM產(chǎn)品線；科創(chuàng)板上市瀾工廠用于MIM生產(chǎn)號，設立工廠 2017年成為數(shù)家國知名品牌一級供應商，產(chǎn)品批量用于知名平板電腦中2019年認定為國家高新技術企業(yè)2022年認定為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)所業(yè)績持續(xù)成長，期間費用率穩(wěn)定2022年營業(yè)收入&歸母凈利潤回歸成長軌道。2018-2022年021年營收增速放緩及歸母凈利潤下滑的原因系全球缺芯危機波及公司大客戶。受益于MIM業(yè)務穩(wěn)健及新業(yè)0965432103.36營業(yè)收入(億元)60.50%63.08%3.363.553.555.0943.47%Y5.0943.47%202270%60%50%40%30%20%10%0%2.062.06.282018201920205.42%5.42%202100.80.60.40.2--0.2歸母凈利潤(億元)YoY3538.02%3538.02%0.690.47342.35%0.16 -30.94%98.90%201820192020202120224000%0.690.47342.35%0.16 -30.94%98.90%20182019202020212022公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明52022年公司毛利率、歸母凈利率提升，期間費用率穩(wěn)定。管理費用率銷售費用率 財務費用率研發(fā)費用率28.52%15.97%11.08%9.91%9.34%28.52%15.97%11.08%9.91%9.34%10.67%13.42%9.40%11.72%11.91%2018201920202021202230%25%20%15%10%5%0%-5%毛利率凈利率47.45%49.56%60%50%4047.45%49.56%60%50%40%30%20%10%0%20.43%18.55%13.38%7.53%-0.35%20182019202020212022.3股權結構較為集中，股權激勵彰顯發(fā)展信心Wind2023年5月5日公司通過股權激勵的方式實現(xiàn)核心骨干與公司利益的長期綁定，彰顯發(fā)展信心。公司2022年限制性股票激勵計劃授予共計對象為董事、高級管理人員、核心管理人員、核心技術(業(yè)務)人員及其他激勵對象。公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明9授予后限制性股票剩余數(shù)量.6.8382萬股.10.280所營業(yè)收入為3.33億元，同比增長24.18%，占全年銷售收入的圖7：2018-2022年統(tǒng)聯(lián)精密營業(yè)收入結構(按業(yè)MIM產(chǎn)品 IM64200%2020圖8：2018-2022年統(tǒng)聯(lián)精密營業(yè)收入結構(按地6543210%20182019202020212022公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明7測后處理成品全測后處理成品全MIM成本/產(chǎn)品性能等優(yōu)勢突出金屬粉末注射成形(MIM)是一種將金屬粉末與一定的粘結劑的增塑混合料注射于模型中的成形方法，是將現(xiàn)代塑料注射成形技術引入粉末冶金領域而形成的一門新型粉末冶金近凈成形技術。MIM基本過程是將金屬粉末與粘結劑混合均勻，制成喂料，再通過模具進行注射成形形成生坯，將獲得的生坯經(jīng)過脫脂處理、再經(jīng)過燒結將金屬粉末致密化，最后形成成品。有些零件在脫脂和燒結過程中會出現(xiàn)不同程度的變形，需要進行一定的后處理才金屬粉金屬粉末粘結劑專用喂料粘結劑注射成注射成型脫脂燒結模模具制造模具設計產(chǎn)品設計對于大批量復雜產(chǎn)品而言，MIM更具成本優(yōu)勢。相較于機械加工、傳統(tǒng)粉末冶金、精密鑄造等其他金屬成形方式，MIM工藝優(yōu)勢是多方面的，包括但不限于出色的理化性能、更高的尺寸精度、顯著的批量成本優(yōu)勢。機械加工、精密鑄造和傳統(tǒng)粉末冶金的成本均隨著零件復雜程度的上升而上升，但MIM工藝成本隨著自由度性能精度選擇表現(xiàn)能力利用率件，三維形狀自由設計統(tǒng)粉末冶金需后加工、鎳基、銅基、鈦基金屬或合金速提升，幾百件到數(shù)十萬件快速響應公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明82.2MIM產(chǎn)業(yè)鏈：材料&設備—制造—廣泛下游應用從金屬粉末注射成形的產(chǎn)業(yè)鏈來看，上游主要包括產(chǎn)品原材粉末及粘結劑需要經(jīng)過混合生成喂料，才能作為MIM產(chǎn)品的直接原料。MIM燒結設備包括注塑機、脫脂爐、燒結爐等，產(chǎn)品原材關鍵工藝環(huán)節(jié)。前，在我國MIM下游行業(yè)主要為消費電子行業(yè)。據(jù)《粉末冶金工業(yè)》及《2020年金屬注射成形行業(yè)統(tǒng)計報告》數(shù)據(jù)可知，域逐步擴大，其技術工藝也逐步應用于汽車制造、醫(yī)療器械、五上游：材料與設備上游：材料與設備MIMMIM下下游產(chǎn)業(yè)材料金屬粉末結構件電源支件消費電子智能手機脂粘合劑支平板電腦穿線智能穿戴設備無人機設備空脫脂燒結爐外觀件手表表汽汽車制造續(xù)脫脂燒結爐注塑機內戴式機配件醫(yī)醫(yī)療器械五五金工具報，恒普科技招股說明書，上海證券研究所2.3MIM下游領域多元化發(fā)展，帶來更大市場空間MIM新應用領域不斷涌現(xiàn)。手機、智能穿戴、醫(yī)療及汽車等領域高速發(fā)展，帶來了許多新的應用需求，同時隨著材料應用多元化及工藝技術的提升，MIM逐步成為了部分新興應用需求的良好解決方案。機銷量逆勢上漲。折疊屏技術的應用和應用、內容和操作體驗。據(jù)IDC數(shù)據(jù)機銷量承壓，但全球折疊屏手機銷量逆公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明6600050004000300020001000全球折疊手機出貨量(萬臺)YoY4810274%100%51%22%274%100%51%71014202020202120222023E2027E300%250%200%150%100%50%0%MIM工藝是折疊屏手機鉸鏈成形的主要工藝。鉸鏈是折疊手機較傳統(tǒng)手機的新增組件，主要作用是輔助柔性屏對折，工藝制程復雜，需要配合屏幕折疊結構進行特定的設計與制造，當前MIM工藝因為能滿足鉸鏈對于復雜結構和加工精度的要求，成為了鉸鏈的主要加工工藝。基于以下假設，我們可以測算得到全球?鉸鏈成本：據(jù)立鼎產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)可知，U型鉸鏈成本約鉸鏈精密度提高、新材料逐步采用，鉸鏈成本有望逐年提升。?各類鉸鏈份額：據(jù)立鼎產(chǎn)業(yè)研究院援引賽諾市場研究公眾號U2020年市場份額約60%，2021年水滴型鉸鏈加速滲透，份額提升至65%，我們認為水滴型鉸鏈在MMIM產(chǎn)成本的40%-60%，間有望實現(xiàn)60億元。折疊屏高端智能手機的放量或將成為推動U型鉸鏈價格(元)水滴鉸鏈價格(元)0%全球折疊手機出貨量(萬臺)0全球折疊手機MIM市場空間(億元)研究所測算公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明10vR部件vR眼鏡轉軸鉸鏈醫(yī)療器械外科手術工具牙正元。目前XR產(chǎn)業(yè)仍處在行業(yè)發(fā)展初期，隨著2023年6月蘋果WWDCVisionPro望被逐步點燃，我vR部件vR眼鏡轉軸鉸鏈醫(yī)療器械外科手術工具牙正MIM量化及減少環(huán)境污染。MIM是一種無切削的金屬零件成形工藝，可大量節(jié)省材料，降低生產(chǎn)成本，甚至減輕零件重量，符合汽車零部件“微型化、集成化、輕量化”在汽車領域MIM常被應用于一些形狀復雜、雙金屬零件及成組的微小型零件，如渦輪增壓零件、調節(jié)環(huán)、噴油嘴零件等。我們認為，未來隨著國內新能源汽車銷售規(guī)模的上升，汽MIM工藝可以滿足醫(yī)療器械對配件的小型、高復雜度、高力如手術刀柄、剪刀、鑷子、牙科零件、骨科關節(jié)零件等。隨著醫(yī)療器械領域的快速發(fā)展，MIM產(chǎn)品在該領域的應用或將持續(xù)增長。汽車零件汽車零件資料來源：廣東大宏新材料有限公司官網(wǎng)，《VR眼鏡用的轉軸鉸鏈》(專利持有人：東莞市索誠電子有限公司)，艾邦智造，景點實業(yè)有限公司，上海證券研究所近年來，在多個下游領域的帶動下，全球、中國MIM市場穩(wěn)健增30%。公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明11全球MIM市場規(guī)模(億美元)060402009820162018202201620182021資料來源：統(tǒng)聯(lián)精密招股說明書，DataBridgeMarketResearch，MaximizeMarketResearch，上海證券研究所10090807060504030200中國MIM市場規(guī)模(億元)同比958484313%3675457%9%6%201720182019202020212022E20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%一步分為綜合性企業(yè)和專注于MIM產(chǎn)品的企業(yè)，前者主要包括富士康集團、晟銘電子(中國臺灣)、中南昶聯(lián) (中國香港)等，后者包括統(tǒng)聯(lián)精密、精研科技、富馳高科(被東睦股份收購)等。統(tǒng)聯(lián)精密經(jīng)過多年對細分，具有一定的經(jīng)營風險。術研發(fā)能力較弱，僅通過設備的購置和人員的鋪設進行量業(yè)內品牌企業(yè)配生產(chǎn)MIM零部件產(chǎn)品公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明123.1MIM毛利率業(yè)內領先，材料/客戶/工藝等優(yōu)勢突出精研科技、東睦股份作為統(tǒng)聯(lián)精密同行業(yè)可比上市公司。公司2022年MIM產(chǎn)品營業(yè)收入約3.33億元，較同行業(yè)可比上市公司偏低。但是，公司通過簡化工序、不斷迭代工藝路線、更新定制遙領先精研科技、東睦股份，2022年統(tǒng)聯(lián)精密、精研科技、東睦金屬注射成形產(chǎn)品2021年營業(yè)收入(萬元)45.404.59%8%2022年營業(yè)收入(萬元).304.79%5%5%究所公司材料優(yōu)勢突出，具備喂料定制化能力。喂料是將一定金屬粉末和粘結劑在一定的溫度下按照一定比例進行均勻混合，以得到適合用于注射成形的粉末和粘結劑混合物。均勻喂料的制備是獲取高精度粉末注射成形產(chǎn)品的關鍵?，F(xiàn)階段行業(yè)內企業(yè)的喂料以外部采購為主，定制化喂料制備往往成為其技術發(fā)展的短17-4PH三款牌號的喂料上具備了自制的能力，且自制喂料整體性能與相關主流供應商提供的常規(guī)喂料相比，整體性能標不存在顯著差異。同時，公司還可以對回收料進行再加工，使其恢復良熔融數(shù)(g/10min)0001.163-1.171生坯密度(g/cm3).45.45.50燒結密度(g/cm3)8288成品硬度(HV)≥120公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明1300-120000-1200.30熔融數(shù)(g/10min)生坯密度(g/cm3)燒結密度(g/cm3)成品硬度(HV)0670-35000.3065-350熔融數(shù)(g/10min)/00/生坯密度(g/cm3)/.405燒結密度(g/cm3)/7580成品硬度(HV)/公司堅持“服務大客戶”戰(zhàn)略，與蘋果等重要客戶建立長期果目前是公司的主要客戶，業(yè)務占比超過70%，剩余前五大客戶為亞馬遜、大疆、安克創(chuàng)新、影石，單一客戶占比不超過10%。公司與行業(yè)內知名EMS廠商如富士康、立訊精密、歌爾、捷普等同樣建立了穩(wěn)定的合作伙伴關系。終端品牌商具有一定前瞻性的產(chǎn)品設計和方案有望對公司的研發(fā)、管理、品控能力形成正向反哺，公司的知名度獲得提升，為其他企業(yè)應用公司產(chǎn)品起到良好公司名公司相關主營業(yè)務業(yè)務占比統(tǒng)聯(lián)精密供應鏈涉及產(chǎn)品(Apple)能家居及配件)和軟件服務音量支件、電源支件、穿線、插等；智能穿戴設備(Amazon)(DJI)(Anker)無人機、手持影系統(tǒng)、智能安防智能手表按鍵、智能內、戴式機配件等；航拍無人機用MIM產(chǎn)品，包括遙控器轉軸組件、遙控器按鍵、遙控器電池蓋、配件、定位插銷、云臺配件、手機夾持配件等具有可靠強度的結構(Insta360)(GeelyAuto)全景相機、運動相機等智能乘用車及核心零部件的研件及精美的外觀件；其他MIM產(chǎn)表，上海證券研究所公司成功掌握了MIM各生產(chǎn)工序的核心技術，并持續(xù)進行工藝優(yōu)化與改良。MIM核心技術包括精密模具設計與制造技術、自動化設備開發(fā)技術、生產(chǎn)工藝優(yōu)化技術等。在精密模具設計與制具制造精度可達±0.003mm。在自動化設備開公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明14在生產(chǎn)工藝優(yōu)化方面，為了實現(xiàn)制程步驟減少、設備利用率的提.2MIM擴產(chǎn)&研發(fā)同步推進，逐步滲透手機、汽車市場公司目前產(chǎn)品主要應用于消費電子中的電腦、智能穿戴等領括電源支件、音量支件、支、電源接口件、智能手表表、智能內、戴式機配件等，上述多數(shù)產(chǎn)品應用于平板電腦、智能穿戴等領域。公司當前暫少涉及其他領域，但汽車、醫(yī)其他,其他,9%類,15%手機,手機,56%8.30%智能穿戴,11.60%資料來源：統(tǒng)聯(lián)精密投資者關系活動記錄表，上海證券研究所便攜式智能終端用航拍無人機用智能穿戴設備用便攜式智能終端用航拍無人機用100%80%60%40%20%0%2019202020182021H1201920202018公司在汽車、手機領域做了相關的技術儲備及業(yè)務布局。根經(jīng)通過應用在吉利汽車上的一款換擋旋鈕取得了TS16949的生產(chǎn)公司在手機領域開發(fā)了新客戶，參與國內某客戶的折疊屏手機的較大補充。公司目前的主要產(chǎn)能分布在深、惠州，據(jù)招股說明書顯示2020年度公司標準產(chǎn)能為1.78億個標準件(體積為m請務必閱讀尾頁重要聲明1570%60%50%40%30%20%10%0%70%60%50%40%30%20%10%0%穩(wěn)定發(fā)展MIM業(yè)務的基礎上，順應客戶需求，持續(xù)充實產(chǎn)品線，業(yè)務主要服務于蘋果，應用在配件及便攜式終端產(chǎn)品上，精密注SM比增長109%，我們認為隨著公司繼續(xù)提升CNC、激光切割、精IM利率略微偏低，但是公司持續(xù)推進研發(fā)成果轉化、工藝升級及自81.61.41.2 0.80.60.40.20YoY.640.79109YoY.640.79109%0.09813%20202021202220202021900%800%700%600%500%400%300%200%100%0%MIM產(chǎn)品48.12%41.54%其他金屬工藝制品64.93%44.79%50.20%44.5950.20%40.04%40.04%24.02%20182019202020212022公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明164盈利預測與投資建議MIM產(chǎn)品為公司基本盤，主要下游領域為平板電腦、筆記本電腦、智能穿戴等，該類業(yè)務有望穩(wěn)健成長。同時，公司持續(xù)推出新產(chǎn)品，加快在智能手機、汽車領域的布局，未來新產(chǎn)品有望貢獻新提升。因此，我們預計MIM產(chǎn)品2023-2025年收入增速分別為3%。2)其他金屬工藝制品為全方位滿足客戶需求，公司開展其他金屬工藝制品業(yè)務布局，當前該業(yè)務已經(jīng)受到了客戶認可，且公司持續(xù)在該領域投入研發(fā)，年收入增速分別為90%、60%、48%，2023-2025年毛利率分別3)模治具公司對外銷售的模治具主要包含MIM用模具、塑膠模具以及治具等，具有高度定制化特點，公司具有較強的模具設計開發(fā)能力，附加價值高的定制化模治具銷售規(guī)模有望不斷擴大。我們預計模治具2023-2025年收入增速分別為20%、20%、20%，2023-20254)其他業(yè)務公司其他業(yè)務收入主要為銷售廢料、原材料等形成的收入，隨著公司產(chǎn)能規(guī)模擴大，我們預計其他業(yè)務2023-2025年收入增速分別為10%、5%、5%，2023-2025年毛利率分別為20%、20%、20%。5)營收與毛利率總體預測9億元，同比增長48.49%/40.18%/37.81%。我們達到40.80%/41.42%。公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明17表8：公司分業(yè)務增速與毛利預測(百萬元人民幣)測算22A23E24E25E治具30.388.71測算22A23E24E25E治具9443.70.634054.5122A23E24E25E治具0%0%0%8%0%6%8%%8.00%3.47%8.49%0.18%率22A23E24E25E治具0%0%4.79%1.69%2.76%3.45%0.04%27%0%0%0%2.32%0.80%1.42%首次覆蓋給予“買入”評級。受益于MIM下游領域多樣化、非MIM業(yè)務技術快速突破和長沙募投項目的投產(chǎn)，公司MIM與非MIM業(yè)務有望持續(xù)成長，預計公司2023-2025年實現(xiàn)歸母凈利潤公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明18蘋果產(chǎn)業(yè)鏈依賴的風險跟進蘋果公司的產(chǎn)品設計及開發(fā)需求，則公司與蘋果公司之間的2)消費電子景氣度不及預期及預期，則可能會對公司的經(jīng)營業(yè)績造成一定的影響。)行業(yè)競爭加劇公司深度請務必閱讀尾頁重要聲明19司財務報表數(shù)據(jù)預測匯總資產(chǎn)負債表(單位：百萬元)利潤表(單位：百萬元)標22A023E024E025E標22A023E024E025E40應收票據(jù)及應收賬款635512346產(chǎn)0120費用8208研發(fā)費用地產(chǎn)000053-1090-14000在建工程9公允價值變動損益1000資產(chǎn)2資產(chǎn)合計5776754769短期借款稅應付票據(jù)及應付賬款93合同負債212331001債31799標1111標22A023E024E025E應付債券00000盈利能力標負債42.3%%40.8%41.4%負債合計.8%56本率4.6%6成長能力標43.5%48.5%40.2%%3334441.7%%40.8%股東權益合計%44.8%%42.5%5476每股標(元)現(xiàn)金流量表(單位：每股收益標22A023E024E025E每股凈資產(chǎn)動現(xiàn)金流量0每股經(jīng)營現(xiàn)金流3每股股利0000攤銷6-118-1-1000-18應收賬款周轉率75847693投資活動現(xiàn)金