今年脹明年“滯”，政策易變周期難改中國(guó)**有限公司宏觀經(jīng)濟(jì)組2008年9月1第一章國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)回顧2全球需求過(guò)度擴(kuò)張催生全球不平衡全球需求過(guò)度擴(kuò)張導(dǎo)致全球通脹上行;而同時(shí)在次按危機(jī)的影響下，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩:“滯脹的風(fēng)險(xiǎn)”*3全球經(jīng)濟(jì)由失衡走向再平衡，股市牛轉(zhuǎn)熊全球經(jīng)濟(jì)失衡推動(dòng)牛市。美國(guó)房市泡沫破滅是本輪全球經(jīng)濟(jì)調(diào)整的導(dǎo)火索，促使全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入再平衡。“失衡”進(jìn)入“再平衡”，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩甚至衰退，股市牛轉(zhuǎn)熊。

全球經(jīng)濟(jì)再平衡從基本面和資金面打壓資產(chǎn)價(jià)格1）、美國(guó)消費(fèi)萎縮，拖累新興市場(chǎng)出口，降低雙方經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)盈利，從基本面上降低資產(chǎn)價(jià)格。2）、全球經(jīng)濟(jì)再平衡下，新興市場(chǎng)和石油輸出國(guó)經(jīng)常帳戶順差縮窄，流動(dòng)性收縮，資金面打壓資產(chǎn)價(jià)格。美國(guó)房?jī)r(jià)下跌觸發(fā)次按危機(jī)，摧毀金融機(jī)構(gòu)，導(dǎo)致全球性信貸緊縮。全球經(jīng)濟(jì)再平衡將歷時(shí)數(shù)年，其間將伴隨資產(chǎn)價(jià)格和大宗商品價(jià)格的回調(diào)。4

風(fēng)險(xiǎn)一：房?jī)r(jià)下跌，實(shí)際房?jī)r(jià)已跌23%風(fēng)險(xiǎn)二：就業(yè)惡化，9月份失業(yè)率維持在6.1%的高位風(fēng)險(xiǎn)三：信貸緊縮，隔夜LIBOR利率暴漲美國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨三座大山5出口是今年經(jīng)濟(jì)增速下滑主要原因資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、中金公司研究部三駕馬車對(duì)GDP的貢獻(xiàn)分解6PPI與CPI走勢(shì)分歧：進(jìn)一步擠壓下游企業(yè)利潤(rùn)PPI與CPI走勢(shì)分歧導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)惡化7第二章08-09年中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望8美國(guó)房?jī)r(jià)將有5-10%的調(diào)整空間美國(guó)本輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整的關(guān)鍵是房?jī)r(jià)早在三月份，當(dāng)市場(chǎng)認(rèn)為次貸危機(jī)已伴隨貝爾斯通被收購(gòu)而結(jié)束之時(shí)，我們就指出，美國(guó)房?jī)r(jià)下跌剛過(guò)半，壞消息還將陸續(xù)暴露實(shí)際房?jī)r(jià)已跌26%，還有5-10%跌幅9資料來(lái)源：CEIC、Bloomberg、中金公司研究部中國(guó)出口從未與發(fā)達(dá)國(guó)家脫鉤明年出口面臨進(jìn)一步放緩壓力10在建項(xiàng)目計(jì)劃投資放緩?fù)顿Y增速也將面臨下降壓力11房地多產(chǎn)走笨軟預(yù)釣示投形資增道速繼緣瑞續(xù)下?tīng)N降房地寄產(chǎn)成喂交量敵今年難顯著夠萎縮房?jī)r(jià)健停止屯上漲12房?jī)r(jià)帥下跌唇的城弄市比蠅重不效斷上收升房地縫產(chǎn)走啊軟預(yù)羞示投項(xiàng)資增霉速繼臣續(xù)下其降13即使激考慮旋灰色企收入霞，目給前主骨要城掏市房世價(jià)相嫂對(duì)于睜消費(fèi)矛者可愉承受傳水平倦高估豬了4閣0%房地米產(chǎn)走想軟預(yù)駛示投壯資增某速繼粗續(xù)下歉降14未來(lái)秀消費(fèi)近增長(zhǎng)屬面臨膜放緩缺壓力挑：城碌鎮(zhèn)居乞民收察入及茂消費(fèi)汗性支腿出放鄭緩15中國(guó)密經(jīng)濟(jì)08年面子臨的封困難俊是通肢貨膨早脹和嶄外需睜走弱異拖累處出口熟。進(jìn)入08年后欺期和09年，結(jié)通貨驢膨脹圍見(jiàn)頂漠回落豬，全績(jī)球經(jīng)柔濟(jì)陷傳入衰挪退將粘使出俯口增該速繼臟續(xù)下穿滑，抄且經(jīng)吵濟(jì)增惑長(zhǎng)的仆另一鼓主要分動(dòng)力——房地差產(chǎn)將直出現(xiàn)屯明顯見(jiàn)回落投。預(yù)計(jì)針未來(lái)張兩年帆全國(guó)像平均擾房?jī)r(jià)蹦下跌15－20葬%，房葬地產(chǎn)痕投資可增速良也將搏大幅焰下滑流。在害沒(méi)有桿政策阿調(diào)整欠的情婦況下鄙，我我們下扔調(diào)了09年經(jīng)筐濟(jì)增扯長(zhǎng)和信通貨祝膨脹笑預(yù)期芳，預(yù)夫計(jì)08年和09年GD麗P增速尋降至10社%和7.糊3%。而第通貨顧膨脹08和09年分?jǐn)貏e為6.施5%和2－3%。今年辰脹，船明年歸滯16今年礦脹，賺明年輛滯17軟著童陸，胞硬著暖陸原材墊料生忙產(chǎn)和墊企業(yè)撞利潤(rùn)攝的周襯期性米變化綢幅度徑遠(yuǎn)大誓于GD蒜P：中階國(guó)盡管GD習(xí)P增速朱的回送落看拼來(lái)更咐像“顫軟著私陸”州，但乏是出穗口、途投資幅、企饒業(yè)利值潤(rùn)、滋大宗痰商品概需求膚都將航“硬跪著陸賺”。1820系09稼年難育言見(jiàn)伯底縱觀蘿全球今房?jī)r(jià)悲，美急國(guó)將校繼續(xù)喘下跌列，歐新洲和督中國(guó)乖剛開(kāi)享始跌案。美何歐失刷業(yè)率神將持鴨續(xù)攀秋升。與以雹往發(fā)大達(dá)經(jīng)希濟(jì)衰麥退相約比，淋本次毒衰退防伴隨屑著金最融機(jī)租構(gòu)癱縣瘓和哨信貸陸危機(jī)禍，全波球經(jīng)麥濟(jì)血澤液凝丙固，括從心繞臟（陵美國(guó)疾）開(kāi)躁始。歷史肚地看初，中釣國(guó)經(jīng)對(duì)濟(jì)在拴過(guò)去荒三十嬸年的盆數(shù)次傲周期縣性下留滑過(guò)組程中假，經(jīng)撿濟(jì)增止速至報(bào)少連情續(xù)三妹年下挖降。遞本次驗(yàn)周期20緒07年見(jiàn)接頂，20尖10年前億難以竹見(jiàn)底單。經(jīng)濟(jì)頃轉(zhuǎn)好皂的先史決條補(bǔ)件：機(jī)出口燃驅(qū)動(dòng)旱、投飽資拉青動(dòng)；禮重要條指標(biāo)倍：房老價(jià)。1920獲09偽年難谷言見(jiàn)捐底中、倒日過(guò)編去三環(huán)十年渡的各戴經(jīng)濟(jì)蘆下行杰周期奸中經(jīng)莊濟(jì)增矛速的導(dǎo)下滑蛛通常寸持續(xù)擦三年妻以上20第三慎章政策槳展望21反周谷期政宗策組樣合：胳貨幣神略有咬放松希，財(cái)旬政結(jié)株構(gòu)擴(kuò)磁張貨幣皮政策動(dòng)放松代:未來(lái)12個(gè)月削內(nèi)基鎖準(zhǔn)貸貌款利獨(dú)率和份存款執(zhí)利率災(zāi)分別禮將下特調(diào)10瞎8-綢16成2個(gè)基晴點(diǎn)以廉及54禾-1領(lǐng)08個(gè)基傾點(diǎn)；存款歸準(zhǔn)備異金率瞎將下托調(diào)40柱0-篩60蘇0個(gè)基們點(diǎn)；人民腹幣對(duì)喜一籃彈子貨擔(dān)幣匯決率升扮值將繞放緩祖至2-幅3%，對(duì)渾美元蕉的匯珍率取士決于觀美元仙自身嗽走勢(shì)財(cái)政吩政策永擴(kuò)張:稅收汽方面繼續(xù)芹調(diào)整湯個(gè)人騰所得稱稅起醫(yī)征點(diǎn)渣（從20汁00元調(diào)記整到30廳00塘-4信00超0元)，將赤使得幸稅收性減少50態(tài)0-孩80脈0億增值回稅在敵全國(guó)恥范圍弟由生挑產(chǎn)型廟轉(zhuǎn)向算消費(fèi)西型，滾相當(dāng)杜于使匪得稅權(quán)收減穩(wěn)少15環(huán)00息-2蕩00裁0億降低污房地持產(chǎn)流源通環(huán)致節(jié)稅犁負(fù)支出繳方面加大項(xiàng)發(fā)債尸力度睬以加軌強(qiáng)對(duì)伸基礎(chǔ)盡建設(shè)級(jí)的投捧資力射度，扮特別總是鐵抄路和轎城市其公共將交通舅（地晨鐵）加大右農(nóng)業(yè)妖投入戀以鼓肅勵(lì)農(nóng)用業(yè)生濱產(chǎn)促結(jié)進(jìn)農(nóng)驢村基默礎(chǔ)設(shè)干施建斗設(shè)進(jìn)一愧步提種高教哨育和旦醫(yī)療繩支出孕，改序善社餅會(huì)保梨障22反周窯期政棚策組斤合：系貨幣應(yīng)略有右放松鑒，財(cái)快政結(jié)航構(gòu)擴(kuò)琴?gòu)埥?jīng)濟(jì)松處于薦下降招周期門時(shí)貨丙幣流影通速剩度下話降經(jīng)濟(jì)越處于朗下降狀周期牌時(shí)貸獻(xiàn)款大脆幅放魚緩23但政咽策力指度和陳效果良有限財(cái)政渠收入貝增速舌已大釋幅放份緩24總結(jié)外部評(píng)經(jīng)濟(jì)拖正在好惡化升，發(fā)曾達(dá)國(guó)躺家經(jīng)界濟(jì)20腹10年前旺難應(yīng)以見(jiàn)苦底。痰短期飯內(nèi)，喉美國(guó)熊金融階機(jī)構(gòu)譽(yù)的去錫杠桿丹過(guò)程控將繼豎續(xù)壓?jiǎn)嶂瀑Y襪產(chǎn)價(jià)但格。的新興競(jìng)市場(chǎng)蒼風(fēng)險(xiǎn)洲增大絹。全僚球流階動(dòng)性末下降慌。中國(guó)騾經(jīng)濟(jì)啦今年談脹，盡通脹深達(dá)到6.險(xiǎn)5%；明敵年“勿滯”賞，增劑速降辨至8%以下妹。今撞年經(jīng)隨濟(jì)增丹速下蛛降主蝴要受績(jī)出口銅影響材，明錯(cuò)年更遞多受麥投資紗尤其測(cè)是房句地產(chǎn)健投資鬧影響虎。企都業(yè)利再潤(rùn)將界進(jìn)一接步下虎滑。腎大宗招商品眠需求史回落器。全球終經(jīng)濟(jì)打正在戲經(jīng)歷祝再平駐衡過(guò)范程，潤(rùn)在此禍期間院資本遮市場(chǎng)搶整體孕處于公熊市籌。這副一過(guò)誘程至驅(qū)少將遇持續(xù)祝到20擺10年。振這一繁調(diào)整僚過(guò)程壘的初味期將緣瑞伴隨嶄大宗估商品尿價(jià)格垂的回挪調(diào)，衰但是幟股價(jià)沿往往叛隨之駛下降垂。政策彼展望境：貨隔幣和企財(cái)政繡政策苗有所哀放松伸，但湖作用諒有限腹。財(cái)政悶政策立“結(jié)嶼構(gòu)性陷擴(kuò)張猶”將端在稅顆收與筋支出殺方面嘩雙管嶺齊下掩：出菠口退半稅率敬乃至另個(gè)人賤所得圣稅負(fù)宜可能嶄有所猾調(diào)整癥，增柜值稅釘轉(zhuǎn)型逆可以童推廣形；對(duì)扁于基屬礎(chǔ)設(shè)芬施（蜜包括由鐵路斥和城士市公氧交）勤、社廁會(huì)保位障以眨及農(nóng)憤業(yè)的雨支出室將進(jìn)月一步敬加大現(xiàn)。這傘些既狗可緩覺(jué)沖經(jīng)褲濟(jì)下深滑，俱又有欄利于緒經(jīng)濟(jì)屯轉(zhuǎn)型窗。但瓶是財(cái)堪政政新策作吃用不括宜高猜估。貨幣哪政策青放松譽(yù)，包董括利蓋率和倘存款葬準(zhǔn)備乎金率擾的下祥調(diào)，軌匯率券升值晃放緩縫。但罩不能牲對(duì)整抬體經(jīng)支濟(jì)產(chǎn)今生較沃大效爽果，摟因?yàn)闇?jīng)濟(jì)平下行烏之時(shí)血銀行疫面對(duì)甩風(fēng)險(xiǎn)崇放貸憂更為紅謹(jǐn)慎甜，且告貸款褲需求埋已出塑現(xiàn)了六明顯勺的萎近縮。土地百改革童有利禁農(nóng)村揭消費(fèi)坊和城辛市化據(jù)。25策略大周估期旨小波帝段－－痕四季黑度A挺股投疼資策星略中國(guó)蠶**駱有限損公司20尋08諒年9插月1蓮5耗日26第一拘章估值邁底部凝還有撈多遠(yuǎn)藍(lán)？第二友章內(nèi)需醉的支培撐：院房地負(fù)產(chǎn)！轎房地里產(chǎn)！第三船章險(xiǎn)期惠待政育策預(yù)臨期下描的股壁市波滑段？第四輛章鏡盈衛(wèi)利下拔滑趨丸勢(shì)進(jìn)騙一步址明確第五難章墾投歇資建最議目錄27第一央章估值關(guān)底部畏還有學(xué)多遠(yuǎn)窯？28年初應(yīng)以來(lái)技行業(yè)忽普跌年初淹以來(lái)牲，上絡(luò)證指鬼數(shù)和而滬深30賊0指數(shù)桃下跌灶幅度尤均超瓣過(guò)60屈%。行業(yè)慎普跌辭，跌禾幅差規(guī)異性驕不大福，行庫(kù)業(yè)配啞置的邪意義齊有限筍。行業(yè)糟配置很效果河不佳夸原因犁在于咬，年譜初時(shí)詠各行亮業(yè)普比遍存舊在嚴(yán)上重估販值泡變沫，祝程度止差異娃不大勵(lì)。因腦此，繞在估向值下傲降過(guò)稿程中亦，大載多板輩塊回橡落幅令度大傻同小顆異。29與國(guó)撓際市堅(jiān)場(chǎng)估末值基壞本接視近經(jīng)歷盜年初災(zāi)以來(lái)截股價(jià)胃大幅騰下跌器，A股市濱場(chǎng)平華均靜過(guò)態(tài)市暑盈率青已近16倍，雪接近找國(guó)際丸市場(chǎng)虜估值崇水平搭，泡賀沫擠辦壓過(guò)五程明取顯。30滬深兄30誘0指疲數(shù)歷烏史估徹值區(qū)鉛間31行業(yè)更PE票、P蚊B歷鹽史比之較32以鋼財(cái)鐵行蛛業(yè)為潮例看雜離估牛值底旅部還錫有多現(xiàn)遠(yuǎn)？鋼鐵很行業(yè)萬(wàn)上次比盈利詞低點(diǎn)核出現(xiàn)兆在06年1季度縮慧，鋼愿價(jià)見(jiàn)洞底，疼估值騙底部習(xí)對(duì)應(yīng)逗市盈絹率5倍以齡下，謎市凈莖率1倍以細(xì)下。當(dāng)前歉鋼價(jià)鴉仍對(duì)蝦應(yīng)于05年中嬌的水結(jié)平，船處于糕行業(yè)歪從高應(yīng)點(diǎn)回店落伊毛始之攻時(shí)，池如果割投資撲增速旦下半槍年及初明年循持續(xù)欠回落捉，則變鋼鐵鑰等相需關(guān)投灰資品喊行業(yè)忌產(chǎn)能木過(guò)剩醋將顯遙現(xiàn)，庫(kù)需求續(xù)和鋼犧價(jià)雙皂雙回議落料舌難以繪避免概。當(dāng)前不對(duì)應(yīng)稠的估夜值相嚴(yán)對(duì)于摔歷史灶低點(diǎn)訪仍有20苗%左右端的下?lián)窠悼栈扉g。33估值欄底部擔(dān)還有豬多遠(yuǎn)壩？以05年盈間利低蠢點(diǎn)對(duì)死應(yīng)的饒股市吵低點(diǎn)群為悲悶觀情進(jìn)景參怨考，允估值才上尚馬有20彎%左右搞的下殃行空市間。從A-脆H溢價(jià)嚼率來(lái)疊看，周尚有17息%的溢紋價(jià)水總平。未來(lái)攪行業(yè)泉周期念性底碧部出控現(xiàn)的民情況良下，哪傳統(tǒng)色的市淺盈率而估值待方法貓已不痛適用啟，從恐市凈秒率的搏角度撓出發(fā)傍尋求講合理鄙的估捎值水致平更滾合適幟。以鋼勵(lì)鐵等丙周期盈性明韻顯的怖行業(yè)捎為例頌，看桶離盈雜利低欲點(diǎn)出威現(xiàn)的搭估值荒底部繭亦有20脅%左右守的距旺離。34第二殃章內(nèi)需宏的支咐撐：必房地越產(chǎn)！送房地魯產(chǎn)！35中國(guó)鳥消費(fèi)小和投伴資近挑年增淚長(zhǎng)較詢快最終其消費(fèi)剖和資鄰本形猜成增卡速都床在歷坑史平忙均之鉗上36內(nèi)需攀若不甜能維直持，尖09等年中瞎國(guó)經(jīng)道濟(jì)難部見(jiàn)底凈出貓口對(duì)鄙增長(zhǎng)班的正虹貢獻(xiàn)應(yīng)逐漸食消失具。如圓果內(nèi)戚需（藥消費(fèi)頌和投栗資）陜?cè)鏊亵[下降圾，0齒9年皺經(jīng)濟(jì)握增長(zhǎng)緣瑞將顯巖著下農(nóng)滑37房地絕產(chǎn)是右投資糕的支輔柱38房地凡產(chǎn)投輕資增陪速開(kāi)逃始下堂降制造希業(yè)投扇資增冤長(zhǎng)已癥受出務(wù)口影允響，嗚房地厚產(chǎn)開(kāi)坑發(fā)投凡資增懲速近掏月大先幅下型滑39房地瘋產(chǎn)投儉資增溫速開(kāi)染始下?lián)芙瞪唐肥旆夸N傳售、牛新開(kāi)項(xiàng)工、勸在建雨、竣挽工面獻(xiàn)積增釣速放矮緩顯存著40銷售懼低迷秘下，唱09槳－1堂0年顏開(kāi)發(fā)筒投資組增速滲將大罩幅放廟緩資金云層面唯：銷浩售不疤景氣笑（銷可售額欣下降挨15稱%）黨下今輕年投爸資額牽增速捉將下且滑至艱17弦%41銷售崖低迷降下，塵09街－1橋0年慎開(kāi)發(fā)壩投資庭增速?gòu)棇⒋髮幏牌婢彿康啬钱a(chǎn)供仇需動(dòng)煎態(tài)模蕉型顯違示開(kāi)睛發(fā)投除資預(yù)則計(jì)將預(yù)在0倘9－漏10呼年大容幅放溫緩42銷售你低迷銅下，見(jiàn)09擁－1慮0房鍛開(kāi)發(fā)拼投資蒙增速風(fēng)將大虧幅放所緩09黃－1末0年興個(gè)位盯數(shù)增罩長(zhǎng)43相關(guān)療投資網(wǎng)品行陜業(yè)產(chǎn)矮能過(guò)忌剩將雕顯現(xiàn)上游羞產(chǎn)品演供需您平衡叉十分如脆弱44收入暫增速答下降杠對(duì)實(shí)復(fù)際消涉費(fèi)支概出的皺影響拒已經(jīng)睜顯現(xiàn)除房僻地產(chǎn)埋的影傅響之顆外，民收入裁放緩病對(duì)消升費(fèi)開(kāi)路支已譯經(jīng)產(chǎn)忠生影落響45第三屆章期待剖政策騾預(yù)期株下的當(dāng)股市要波段體？46前期上貨幣爺緊縮故和中易性財(cái)嘩政政叉策給叨未來(lái)順政策姓帶來(lái)掏空間47政策慶預(yù)期市場(chǎng)疑在預(yù)擾期哪云些政拜策變校化？48對(duì)四混季度查政策百過(guò)多玩的期屋盼可鄙能帶承來(lái)失歸望總體乘而言原，在瀉經(jīng)濟(jì)老下行進(jìn)的悲斧觀預(yù)究期下圓，經(jīng)符濟(jì)政益策對(duì)賊股市芹的推脖動(dòng)取應(yīng)決于樣市場(chǎng)敏感受書到的報(bào)政府涂保增陰長(zhǎng)的簽決心飛。微逃調(diào)式財(cái)?shù)恼u策變球動(dòng)影驕響較錫小。重要留政策奸決定甲期：刺十七妙屆三堂中全它會(huì)（08年10月）瓦，中付央政茂治局鼻經(jīng)濟(jì)聞工作霞會(huì)議畝（08年11月)，“上兩會(huì)眨”（09年3月）之。經(jīng)濟(jì)美增長(zhǎng)信仍然勇處在爛高位皇（08年后調(diào)兩個(gè)善季度GD江P增速桃保持心在9%以上鳴）；CP忘I雖然備回落油，但PP園I增速治目前乒高達(dá)10％，繡通脹盾風(fēng)險(xiǎn)績(jī)依然確存在引。保顧增長(zhǎng)康和控逐通脹偶的選秋取目?jī)x前十情分困祖難。政策叔協(xié)調(diào)遵過(guò)程話可能順使政描策反美應(yīng)比焦預(yù)期毒晚。從別耍國(guó)的糊經(jīng)驗(yàn)甘看，學(xué)最近雪許多摟國(guó)家敬和地校區(qū)（疫英國(guó)庭、日慌本、本臺(tái)灣某、韓披國(guó)等狼）陸岸續(xù)推用出財(cái)舍政刺吵激方膜案，舊但股精市反冶應(yīng)較飄弱。49第四經(jīng)章盈利武下滑投趨勢(shì)酸進(jìn)一尿步明文確50盈利激預(yù)測(cè)窄及結(jié)噸構(gòu)由于遮石油燭石化血和電居力行形業(yè)受融國(guó)家肢能源朵政策啄調(diào)整臟波動(dòng)體較大菜，難劣以準(zhǔn)某確給孫出未舒來(lái)盈尋利增摸速，尊如果爸剔除稅石油椒石化泰和電尖力行孤業(yè)，便中金粗公司免最新柜對(duì)08年和09年盈優(yōu)利預(yù)肆測(cè)增近速分良別為28牢%和14市.2婆%，與榆上半蟲年42往%的增旁速相阿比，讀呈明卻顯回驗(yàn)落的慶趨勢(shì)邪，反攔映了柄宏觀聰經(jīng)濟(jì)若下行膜的趨魔勢(shì)。51盈利線下滑溜趨勢(shì)堪進(jìn)一展步明覽確從08年以望來(lái)的憂盈利窮增長(zhǎng)嬌的因張素分戰(zhàn)析來(lái)沒(méi)看，款主營(yíng)脂業(yè)務(wù)碰收入設(shè)增長(zhǎng)插對(duì)利您潤(rùn)增盜長(zhǎng)的話貢獻(xiàn)包基本打穩(wěn)定爸，但謊下半畜年投沙資和稍消費(fèi)麥將面惠臨明寨顯回死落的脂風(fēng)險(xiǎn)沸，因盟此，范企業(yè)就銷售會(huì)增長(zhǎng)氣預(yù)計(jì)蛙將明斗顯放猛緩。毛利珠率下板降（史也包戶括資振源價(jià)究格扭挨曲）座和費(fèi)朽用上烘升是找導(dǎo)致型企業(yè)建盈利歪下滑雹的主看要原聰因。觸需求刑放緩長(zhǎng)壓力畫，CP顫I和PP禮I倒掛蹦，資百源價(jià)忙格推苦進(jìn)兩堵難之啄下，刷毛利貪率壓錦力未心來(lái)將魯繼續(xù)非惡化連。投資呀收益銹和公梯允價(jià)廊值變障動(dòng)對(duì)踏凈利當(dāng)潤(rùn)增串速轉(zhuǎn)響為負(fù)固貢獻(xiàn)曬。營(yíng)業(yè)歲外收話支上鳥升（寒主要筍是財(cái)割政補(bǔ)尼貼）慨以及顯有效訪稅率撲降低鄰一定湊程度顫上延堂緩了述上半奮年企定業(yè)盈朗利放偵緩的揉速度輩。如鋪果明群年這禁些一嶄次性稼因素論減弱烘，盈漠利放射緩趨逃勢(shì)將直更加攔明確草。52現(xiàn)金功流惡用化將爐進(jìn)一奧步影歡響企穩(wěn)業(yè)的彈未來(lái)須盈利擦能力金融涌、石振油石殃化和肥電力六、房在地產(chǎn)采行業(yè)雨最為茶顯著灶。利潤(rùn)殊下滑揉因素磁之外融，企和業(yè)現(xiàn)市金流竭下降疫最主器要的媽原因裳是來(lái)暑自于笑企業(yè)漸產(chǎn)品雹銷售仔壓力速上升楚導(dǎo)致葡新增采存貨從增加口，存塑貨周家轉(zhuǎn)率燙出現(xiàn)合明顯逢下降側(cè)。企業(yè)肌資金塵回籠掩速度舅變慢羅也導(dǎo)食致經(jīng)曬營(yíng)性逝現(xiàn)金缺流下睛降。聰作為鋼衡量物公司奇從置罩備存飼貨支賢出現(xiàn)氏金到訴銷售匙貨物需收回丟現(xiàn)金綱所需埋時(shí)間龜?shù)呢?cái)腦務(wù)指攔標(biāo)，陶整體失的資雀金周撐轉(zhuǎn)周撇期從訴去年肢同期因的51羅.1天升連至57協(xié).5天，右說(shuō)明兄企業(yè)誦現(xiàn)金貨周轉(zhuǎn)纏變慢炸，對(duì)偶營(yíng)運(yùn)安資金狹的需乒求增線加，耳利潤(rùn)徹轉(zhuǎn)換蒸為現(xiàn)塌金流壤的難蔬度增甚加。企業(yè)滿現(xiàn)金貿(mào)流的尾吃緊系加大鎖了企瓦業(yè)收披入增射長(zhǎng)質(zhì)壺量下渡降和蒙資產(chǎn)綢質(zhì)量心減值帖惡化竿的風(fēng)略險(xiǎn)，涉也是淡企業(yè)尋業(yè)績(jī)劈燕放緩恐或者鏟滑坡洗的預(yù)捏警。53第五盟章投資病建議54謹(jǐn)慎奔對(duì)待梅四季個(gè)度，政保持案低倉(cāng)沖位，名觀察梅政策下半胞年及抽明年課宏觀底經(jīng)濟(jì)匪受外換需和拜內(nèi)需飼（以偏房地洲產(chǎn)投察資為匠代表井）均筐難有載起色吧，企項(xiàng)業(yè)盈暖利下曲滑趨奸勢(shì)進(jìn)由一步糖明確倦，估桐值上形亦離亂歷史摔底部尿有20講%左右涌的空鏟間，渠股市邁不具希備反潔轉(zhuǎn)的鄉(xiāng)豐機(jī)會(huì)樸。因健此，緞保持州低倉(cāng)密位和醫(yī)足夠讓的靈滲活性室，配執(zhí)置防柜御性奴行業(yè)處是我膠們的脆基調(diào)件。宏觀匹調(diào)控姨政策垃轉(zhuǎn)向友亦難劈燕改宏壺觀向屯下的繪趨勢(shì)羨，但鏟對(duì)股數(shù)市而激言，園如果瞞政府墻保增懲長(zhǎng)的芳決心中超過(guò)顆市場(chǎng)頸預(yù)期享的情盤況下驢，股帝市會(huì)娛給予均正面盲的反誦應(yīng)。偷因此妻，關(guān)滋注政懷府政軍策取慮向的圾變化灶。55行業(yè)仇配置殊建議基本滾配置晃防御搞性交通昂基礎(chǔ)妙設(shè)施底板塊孤（鐵烏路、子高速樣、機(jī)尊場(chǎng)、嫂港口芒）、跟消胳費(fèi)必錫需品巴（食遭品飲擴(kuò)料、絡(luò)醫(yī)藥收）等關(guān)注旋受政單策影曉響板吊塊金融閣、地點(diǎn)產(chǎn)、模機(jī)械饞裝備免、石農(nóng)油石臘化及德電力掃等精挑吃周期悄性個(gè)勻股周期仁性板噸塊選皮基本卡面強(qiáng)晝的個(gè)彩股為脾主56行業(yè)椒配置燒建議57總結(jié)外需騰環(huán)境佳惡化芒超過(guò)怨預(yù)期在，以腸房地乎產(chǎn)為踢代表劍的內(nèi)跌需在疲房?jī)r(jià)易回落例和房學(xué)地產(chǎn)酬銷量禾恢復(fù)葵之前殺難有撫轉(zhuǎn)機(jī)割，因波此，頑宏觀校經(jīng)濟(jì)斤下行控周期摟趨勢(shì)塵已成渣。繼續(xù)憑放松軌貨幣出政策益、積逗極的離財(cái)政械支出版計(jì)劃缺、甚鳳至房脖地產(chǎn)貞調(diào)控亦政策藝松動(dòng)撒等措狂施，翅有機(jī)遵會(huì)比穴我們?nèi)蓄A(yù)計(jì)梨的時(shí)饞間更踏早做蠢出。趙如果秋政府販保增伴長(zhǎng)的封決心眨超過(guò)灑市場(chǎng)階預(yù)期騙的情積況下羞，股喚市會(huì)飼給予譽(yù)正面床的反欲應(yīng)。孝投資榜者應(yīng)童關(guān)注擾政府濟(jì)政策江取向鉆的變辦化。遣可能生帶給恨房地宋產(chǎn)、采金融柔等行田業(yè)的誤短期充的交奶易機(jī)麥會(huì)，樂(lè)但在狀時(shí)點(diǎn)駐上較腐難把軌握。中長(zhǎng)隙期來(lái)當(dāng)看，旦由于站政府剩出臺(tái)洲刺激困政策費(fèi)并不贏能改戀變經(jīng)梁濟(jì)周醒期下螞行的盜趨勢(shì)鬧（政鐘府調(diào)治控作憂用只濾能是及平滑鬧周期筆）。秤因此碗，我仔們還東是建剪議投盼資者吳控制往倉(cāng)位守，保礎(chǔ)持靈垂活性轟，在經(jīng)政濟(jì)刺卻激政談策帶掀來(lái)的煩股市膠階段賀性上徐漲中面減持孔，而隸在宏癢觀數(shù)習(xí)據(jù)或存企業(yè)洽業(yè)績(jī)托走弱毅帶來(lái)纏的進(jìn)蔑一步禾下跌兆中增袍持。資產(chǎn)控配置搶上繼擱續(xù)偏抄好盈吹利確販定性在高，費(fèi)現(xiàn)金頌流充雞裕能售提供罷較高稻分紅榆收益李率，圣估值穩(wěn)達(dá)到素或者詢接近區(qū)歷史述底部叢的行戶業(yè)和構(gòu)個(gè)股評(píng)，例洗如交拴通基們礎(chǔ)設(shè)認(rèn)施和搬消費(fèi)努必需色品板爐塊；女回避關(guān)風(fēng)險(xiǎn)捕更高圍的投店資品忍和可汗選消懼費(fèi)品匹板塊垂。58地產(chǎn)仆板塊秧：長(zhǎng)湯期投暮資價(jià)淘值將喇現(xiàn)房地刊產(chǎn)市隊(duì)場(chǎng)調(diào)談?wù)廖可俪址死m(xù)至09年底段，房冬價(jià)回廊落及品銷售揪萎縮絕可能江對(duì)地派產(chǎn)企宰業(yè)盈宮利帶瓜來(lái)持橫續(xù)的旱負(fù)面飯壓力衡，盈姻利預(yù)亭測(cè)仍縮慧有下衣調(diào)的云可能章性。皆但是今投資省的下鉤行有享助于椅釋放呆未來(lái)僵的供臨給風(fēng)怕險(xiǎn)，污對(duì)房榨地產(chǎn)供市場(chǎng)騎長(zhǎng)遠(yuǎn)德有利垃。行業(yè)肅整體驢估值吧上已豬近歷饞史底肥部：癢股價(jià)撇對(duì)NA玩V有較厭大幅顛度的壯折扣竄，很叼大程然度上剛反映錘了市跟場(chǎng)的亦不利麥預(yù)期響。與葛海外蘭市場(chǎng)旨比較樸幾無(wú)鍬溢價(jià)撐。許多勝個(gè)股喊長(zhǎng)期亡投資貞價(jià)值常已現(xiàn)牲：市林凈率碗接近餡或者呀低于1倍；變另外銳龍頭魄企業(yè)漁將通什過(guò)降拍價(jià)加贏速資毅金回惹籠，廁利用對(duì)資金際優(yōu)勢(shì)稍在行因業(yè)低熱點(diǎn)出死現(xiàn)的區(qū)時(shí)候掀加快慶行業(yè)攀整合溫的步阻伐。59等待誓還是劉介入景？--使-房懼地產(chǎn)案板塊挺四季旬度策趟略中國(guó)濱**區(qū)有限范公司20蝦08抗年9洗月行業(yè)60四季刺度是搏價(jià)值原投資澤者介化入良爭(zhēng)機(jī)1、此輪郵行業(yè)趙調(diào)整由為2~貸3年中呼期調(diào)選整而志非大篩調(diào)整2、地梢產(chǎn)股徒票調(diào)擋整周狼期要短短于昏行業(yè)欄調(diào)整非周期3、絕框?qū)r(jià)謝值顯辮現(xiàn)4、政漲策可文能在葛四季錯(cuò)度轉(zhuǎn)歲變投資乘建議投資產(chǎn)建議提：買索入并私持有椒龍頭潔企業(yè)+折讓略大+資金娛壓力癥小投資曬時(shí)機(jī)級(jí)：價(jià)兵值投糕資者戚介入艇持有燈；趨跪勢(shì)投膀資者予等待資政策鞋松動(dòng)股票代選擇如：金銅地集漲團(tuán)/招商鍵地產(chǎn)/保利忠地產(chǎn)/金融韻街/浦東綁金橋風(fēng)險(xiǎn)泊提示若09年GD辟P低于8%，則銹地產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)基可能如進(jìn)入悲大周個(gè)期調(diào)棒整地方而政府潔迫于輛財(cái)政琴壓力騰增加核土地志供應(yīng)我們敞的結(jié)刷論61此輪慈調(diào)整眼為2袋~3漁年中趟期調(diào)冤整地產(chǎn)內(nèi)調(diào)整億大周聾期發(fā)四生在藝經(jīng)濟(jì)源衰退礎(chǔ)期；預(yù)原計(jì)本顏輪經(jīng)穩(wěn)濟(jì)保遠(yuǎn)持小尋幅下戀降，并此輪滔地產(chǎn)貍約為2-籍3年的漂中期道調(diào)整杏；房地摔產(chǎn)行在業(yè)資潔金的鞏特點(diǎn)宵導(dǎo)致極了房縮慧價(jià)跌容幅可級(jí)能比敢想象繡的要澆小，鼻而成消交量企的萎培縮期激要比央想象陸的時(shí)耕間長(zhǎng)障。（喝如：勉上海20慕05年，本房?jī)r(jià)謹(jǐn)環(huán)比板下降貫、同枯比未鞏降）全國(guó)擋性房聲價(jià)泡搏沫不君明顯便，一盒二線逆城市猶泡沫20修%-瞞50燥%土地而購(gòu)置妹及投腎資增量速下賤降帶來(lái)20岔10年供調(diào)給增臂速放顆緩62經(jīng)濟(jì)餐增長(zhǎng)竹與房本價(jià)走臟勢(shì)正肚相關(guān)行業(yè)灑展望此輪羽調(diào)整曲為2逢~3質(zhì)年中險(xiǎn)期調(diào)緣瑞整63此輪久調(diào)整法為2水~3呈年中古期調(diào)盞整房?jī)r(jià)朽的走葬勢(shì)與富貨幣丟供應(yīng)論量正午相關(guān)行業(yè)券展望64房?jī)r(jià)音調(diào)整全國(guó)考性泡獲沫不與明顯裂，北京熟/深鍛圳/否上海輩07遺年泡玩沫積黨累較干大從房濕價(jià)收勝入比漏和租拆金收警益率敗來(lái)看猛，主澆要城幼市房醒價(jià)水川平平誕均高離估2旱0%氣~5采0%來(lái)源誰(shuí):捕調(diào)研柔數(shù)據(jù)獨(dú);司中金巷公司獲研究烤部此輪斜調(diào)整升為2彩~3梨年中咽期調(diào)講整65此輪爐調(diào)整餓為2判~3床年中肢期調(diào)潑整租金集收益用率顯沃示主摧要城肆市房繼價(jià)貴但30賣%房?jī)r(jià)煙調(diào)整按照致國(guó)際原比較偉4%跌~5剃%的馳租金辦水平認(rèn)，我凝們認(rèn)忍為房附價(jià)相爽對(duì)于援租金乘來(lái)說(shuō)尿高3眠0%鍬，要貞么通嗎過(guò)房長(zhǎng)價(jià)的妖下跌童30酷%，刷要么逝通過(guò)候租金油上漲層30歐%來(lái)姿實(shí)現(xiàn)烤平衡代，而棵按照艙租金駕過(guò)去至的漲擊幅，和如果債房?jī)r(jià)繪不漲謀不跌坦，需帶要三糾年時(shí)轟間。房?jī)r(jià)厭年均掏漲幅搜21剛%，吳租金繭年均巴漲7茅%，膠房?jī)r(jià)壞上漲政速度服快于雷租金潤(rùn)上漲嗚速度撫30盤%，禁房?jī)r(jià)賢貴3姨0%碑。66此輪困調(diào)整瓶為2亭~3鋪年中愿期調(diào)勸整全國(guó)總來(lái)看跡，房拐價(jià)泡棉沫不優(yōu)明顯（續(xù)賽）未來(lái)剩市場(chǎng)豬需求問(wèn)增量掉主要亭來(lái)自脂于三金四線枯城市全國(guó)肢來(lái)看貸潛在顛需求開(kāi)十分絕巨大檔，主半要城神市市李場(chǎng)將青進(jìn)入聲平穩(wěn)捐期房?jī)r(jià)之調(diào)整67此輪銜調(diào)整秀為2糟~3康年中斷期調(diào)笛整資金燭緊縮滴下，賴未來(lái)畢供給注將受必影響資金牛鏈信貸計(jì)緊縮煤將抑滅制新抹開(kāi)工揚(yáng)面積柴增速資金斯緊縮購(gòu)下,積土地飲購(gòu)置粗和開(kāi)喂發(fā)面桐積雙博雙回脫落68周期歪分析行業(yè)僵長(zhǎng)周尾期，槽股票住短周屆期香港棟金融單危機(jī)漿期房山價(jià)/桂房地龜產(chǎn)股共票走首勢(shì)日本輝地產(chǎn)恢泡沫體破滅夢(mèng)期地?cái)U(kuò)價(jià)/綿房地砍產(chǎn)股司票表遮現(xiàn)股票軋周期因與行報(bào)業(yè)周判期在房棚地產(chǎn)廈下降糾周期鑄，地聲產(chǎn)股伶票大凍幅下竿調(diào)，境先于紙行業(yè)趟見(jiàn)底偽；隨密之底只部盤姿整或惠反彈扇；而昏后先箭于行唱業(yè)啟扯動(dòng)69政策描有望縣在四阻季度瞇轉(zhuǎn)變政策妨演變四季醋度從焰緊政看策放省松的徒概率弓較大從抑膚制通僅貨膨原脹轉(zhuǎn)拒向保任持經(jīng)姓濟(jì)穩(wěn)簽定增音長(zhǎng)防止銹房地弦產(chǎn)行常業(yè)出客現(xiàn)大典跌緩解徐地方只政府范財(cái)政長(zhǎng)期虎緊縮與趨勢(shì)關(guān)維持改善餡供應(yīng)柱結(jié)構(gòu)虹是長(zhǎng)貴期的冒過(guò)程勺，短頂期內(nèi)慘對(duì)市充場(chǎng)沖姜擊有博限打擊鐮囤地齊是增趕加供敘給的扯有效鄙措施稅收諸政策丹短期附效果聰明顯70絕對(duì)臟價(jià)值再顯現(xiàn)投資么建議經(jīng)過(guò)霜大幅姑度調(diào)膛整，惕A股善地產(chǎn)份估值別低于輸世界器國(guó)際疫平均壯水平71絕對(duì)斷價(jià)值漲顯現(xiàn)投資醬建議目前進(jìn)股價(jià)說(shuō)隱含潤(rùn)房?jī)r(jià)滿跌幅NA揮V計(jì)賴算假紫設(shè)，縮慧今年昂房?jī)r(jià)熟跌1鄰0%質(zhì)，0殺9年漆跌5豪%，彎以后拳每年咳漲幅麻5%錦：目膛前股扔價(jià)對(duì)設(shè)NA籮V折魯讓3茶0-叼50交%，源反映廁了房弱價(jià)跌悄20副%-構(gòu)40擇%72絕對(duì)征價(jià)值腿顯現(xiàn)投資蛾建議香港絹97頃年金亂融危錫機(jī)時(shí)億期股皇價(jià)對(duì)座凈資券產(chǎn)值故折/恢溢價(jià)73投資愚建議每平甜米土膛地儲(chǔ)誰(shuí)備對(duì)菊應(yīng)企透業(yè)價(jià)恐值絕對(duì)港價(jià)值輕顯現(xiàn)74投資品種選擇選擇池龍頭公企業(yè)音并長(zhǎng)絲式期持妥有選擇姥前期貨跌幅同較大層，對(duì)虛凈資掏產(chǎn)折位讓深波的公左司持有邪類公弄司的鹽長(zhǎng)期鑰價(jià)值正投資抽顯現(xiàn)擁有薪早期餡土地配儲(chǔ)備忽的公胖司也縮慧是選鍋擇之餡一投資時(shí)機(jī)的選星擇價(jià)值景投資錯(cuò)者可施以現(xiàn)妙在介蔬入長(zhǎng)頭期持鼻有；趨勢(shì)貓投資瘋者可京以在另政策燥出臺(tái)慈及行賽業(yè)企謹(jǐn)穩(wěn)回被升階亮段進(jìn)臭入。股票選擇超跌呼：金塑地集警團(tuán)/招商高地產(chǎn)園區(qū)鬧持有舟類：笛金融吐街/浦東州金橋國(guó)企殲龍頭邁：保平利地旗產(chǎn)怎樣尾投資恥地產(chǎn)霜股票蟻？投資博建議75風(fēng)險(xiǎn)閱提示若09年GD桶P低于8%，則浮地產(chǎn)脅行業(yè)歪可能替進(jìn)入家大周止期調(diào)葉整地方逼政府陽(yáng)迫于厘財(cái)政留壓力定增加銳土地掠供應(yīng)投資逆建議怎樣陶投資載地產(chǎn)奸股票閘？（續(xù)拍）76中金潛重點(diǎn)軋覆蓋晉公司員估值層比較投資廊建議7778銀行宏板塊遲：近跡慮尚殘有限配，政速策面撿影響說(shuō)喜憂堆參半宏觀替經(jīng)濟(jì)道放緩妻趨勢(shì)榮雖已鉛現(xiàn)，樹(shù)但下你半年GD字P增速飯保持側(cè)在9％以何上，鐘威脅災(zāi)銀行遠(yuǎn)盈利胳能力宴的幾陡?jìng)€(gè)因邊素：普凈息成差大某幅縮耕小、道資產(chǎn)粘不良販率顯哈著上棒升等修同時(shí)益發(fā)生目的可汗能性舅很小秤。估值佳下行暖風(fēng)險(xiǎn)旱有限辟：部翠分銀筋行已代經(jīng)接院近底買部水詠平，雜即便音在非虛常悲智觀的豆宏觀選假設(shè)滴（GD抬P7愈%，房個(gè)價(jià)下游跌30乘%）下弦，部槽分銀序行下及跌空吹間已凝經(jīng)有著限了萬(wàn)。未來(lái)洋政府們宏觀此調(diào)控蓬可能潛的轉(zhuǎn)持向涉開(kāi)及信快貸和焰貨幣吉政策改的放被松等松，對(duì)墓銀行車影響外喜憂贏參半驕。信徑貸政科策松霸動(dòng)或王者存蠢款準(zhǔn)豆備金宅率下子調(diào)之石下，寬盡管嗽銀行鏈?zhǔn)茱L(fēng)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)溝控要粒求可