90年代至今日本商貿(mào)社服行業(yè)消費(fèi)牛股的背后：穿越“漫長(zhǎng)的季節(jié)”——總覽篇*?日本啟示：關(guān)注注重健康、舒適理念的性價(jià)比消費(fèi)，品質(zhì)消費(fèi)細(xì)分賽道成長(zhǎng)性高90年代泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，日本杠桿去化與股市回調(diào)并行，在2009年左右日本股市結(jié)束深度回調(diào)，開啟向上通道，今年7月日本股市創(chuàng)33年新高；在此期間，日本逐漸向第三消費(fèi)社會(huì)轉(zhuǎn)型，并已出現(xiàn)第四消費(fèi)社會(huì)特征。中日宏觀經(jīng)濟(jì)異同并存。雖然人均GDP、儲(chǔ)蓄率和消費(fèi)率仍有差距，但文化背景、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和人口結(jié)構(gòu)變遷方向相似，日本無(wú)疑是研究國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)的重要參考。因此，在對(duì)中日宏觀面特征進(jìn)行對(duì)比分析后，我們總結(jié)了泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后的日本的10大消費(fèi)趨勢(shì)，并基于行業(yè)和個(gè)股的中微觀維度梳理出90年代至今股價(jià)表現(xiàn)較好的行業(yè)和上市公司：行業(yè)來(lái)看，消費(fèi)大盤中批發(fā)、食品、服務(wù)業(yè)和零售表現(xiàn)亮眼；而從90年代至今位于日本消費(fèi)品漲幅較好的公司來(lái)看，我們認(rèn)為有以下三條較為清晰的主線：???關(guān)注健康、舒適理念的性價(jià)比消費(fèi)：關(guān)注性價(jià)比可選消費(fèi)品和平替服務(wù)，本土化品牌興起。日本90年代至今，漲幅位于第一的公司為FAST

RETAIL，旗下?lián)碛袃?yōu)衣庫(kù)等品牌，主打高性價(jià)比和舒適理念；此外還有SERIA這樣的百元平價(jià)超市、ALBIS這樣的主打好吃又便宜的社區(qū)超市股價(jià)均在過去30年內(nèi)實(shí)現(xiàn)了較高漲幅。高成長(zhǎng)的品質(zhì)消費(fèi)細(xì)分賽道：強(qiáng)調(diào)回歸本源，關(guān)注體驗(yàn)和服務(wù)升級(jí)，在這個(gè)過程中新品牌得以涌現(xiàn)。此外，我們看到了主打細(xì)分賽道的休閑服務(wù)消費(fèi)RESOL度假村、Royal

Hotel高端酒店、Life

Foods餐廳，以及負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理東京迪士尼樂園的Oriental

Land等公司在90年代至今的30年內(nèi)實(shí)現(xiàn)了股價(jià)的高成長(zhǎng)；盡管少子化趨勢(shì)持續(xù)，但在品質(zhì)化升級(jí)的驅(qū)動(dòng)下，母嬰/育兒/親子消費(fèi)仍實(shí)現(xiàn)了持續(xù)的市場(chǎng)擴(kuò)容。人口代際更迭和產(chǎn)業(yè)變遷視角下的機(jī)會(huì)：老齡化和少子化共振，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷，帶動(dòng)日本人力資源、養(yǎng)老和教育服務(wù)蓬勃發(fā)展。?推薦主線：通過中日的宏觀對(duì)比，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)消費(fèi)現(xiàn)狀更為復(fù)雜。中國(guó)人口總量大而收入水平和消費(fèi)能力有參差，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異明顯。結(jié)合國(guó)情和現(xiàn)有消費(fèi)特征，我們推薦關(guān)注以下投資主線。?關(guān)注疫后消費(fèi)疲軟、產(chǎn)能過剩下零售折扣店等渠道業(yè)態(tài)的投資機(jī)會(huì)：折扣店海外發(fā)展較成熟，可降本增效。國(guó)內(nèi)因疫情影響，居民收入受損、廠家產(chǎn)能過剩、消費(fèi)觀念轉(zhuǎn)變，消費(fèi)者更愿選擇折扣店生態(tài)，相應(yīng)標(biāo)的名創(chuàng)優(yōu)品、萬(wàn)辰生物；專業(yè)零售中零食很忙、趙一鳴等零食量販亦反映了這一趨勢(shì)。??關(guān)注回歸產(chǎn)品本源、舒適健康、具備性價(jià)比的消費(fèi)品：可降低消費(fèi)者的搜尋和比價(jià)成本，符合當(dāng)前消費(fèi)力和消費(fèi)理念，推薦關(guān)注創(chuàng)立之初便以性價(jià)比、舒適健康立身的品牌。推薦在“青少年輕視防控離焦鏡片”產(chǎn)品上持續(xù)發(fā)力并樹立品牌力的明月鏡片；主打“功能性護(hù)膚”的貝泰妮。閑暇時(shí)間延長(zhǎng)后可以打發(fā)時(shí)間的供給、以及重體驗(yàn)下品質(zhì)化服務(wù)供給：城鎮(zhèn)化高速發(fā)展帶動(dòng)夜間經(jīng)濟(jì)和閑暇時(shí)間相關(guān)服務(wù)。重體驗(yàn)的消費(fèi)取向也有利于品質(zhì)服務(wù)發(fā)展。相關(guān)標(biāo)的包括君亭酒店、華住集團(tuán)、錦江酒店、首旅酒店，亞朵等酒店集團(tuán)，以及海倫司等性價(jià)比酒館業(yè)態(tài)。??產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷、勞動(dòng)者代際更迭驅(qū)動(dòng)零工增長(zhǎng)：隨著國(guó)內(nèi)勞動(dòng)者代際更迭，國(guó)內(nèi)靈工行業(yè)增長(zhǎng)潛力大，推薦科銳國(guó)際、北京人力、外服控股。中國(guó)仍存廣袤的下沉市場(chǎng)，關(guān)注下層市場(chǎng)的供給和需求升級(jí)：國(guó)內(nèi)下沉市場(chǎng)空間可觀，在相當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)空間仍存“第二/第三消費(fèi)時(shí)代”特征，關(guān)注供給升級(jí)相關(guān)的投資機(jī)會(huì)，相應(yīng)公司包括奈雪的茶、喜茶、蜜雪冰城、古茗、瑞幸等連鎖咖啡、茶飲品牌。???關(guān)注國(guó)潮消費(fèi)，品牌的本土化、在地化：伴隨著內(nèi)生的新消費(fèi)趨勢(shì)，本土品牌展現(xiàn)出對(duì)市場(chǎng)需求更強(qiáng)的把握力；在地化品牌亦有機(jī)會(huì)與旅游等服務(wù)消費(fèi)共振、形成正向循環(huán)。消費(fèi)者更加注重精神世界，關(guān)注體育、文娛、自我技能提升相關(guān)消費(fèi)：90年代后的日本青少年更關(guān)注文體、自我技能提升，當(dāng)前國(guó)內(nèi)物質(zhì)相對(duì)充足，青少年亦更注重精神世界，更關(guān)注文體與自我技能提升。關(guān)注單身經(jīng)濟(jì)、獨(dú)居家庭、宅經(jīng)濟(jì)興起下的投資機(jī)會(huì)：90年代后，日本結(jié)婚率下行，宅經(jīng)濟(jì)和單身經(jīng)濟(jì)興起，并出現(xiàn)了與之配套的產(chǎn)品與服務(wù)。國(guó)內(nèi)當(dāng)前背景類似，推薦預(yù)制菜、家政服務(wù)行業(yè)等便于單身的產(chǎn)品與服務(wù)，推薦金陵飯店、廣州酒家、同慶樓。?風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；政策環(huán)境改變風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；中日國(guó)情差異產(chǎn)生分析誤差風(fēng)險(xiǎn)*0102030405中日宏觀經(jīng)濟(jì)剖析：草蛇灰線、伏脈千里日本十大消費(fèi)趨勢(shì)總結(jié)目錄日本股市消費(fèi)板塊復(fù)盤投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示*1中日宏觀經(jīng)濟(jì)剖析：草蛇灰線、伏脈千里*1.1日本經(jīng)濟(jì)總覽：日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞持續(xù)下移，90年代泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后進(jìn)入去杠桿階段?

日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞持續(xù)下移，90年代后日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅，正式進(jìn)入去杠桿階段。日本于二戰(zhàn)后60年代左右開始經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，這一階段的日本GDP同比增速約9.05%（1961-1973）；70年代以來(lái)，受到石油危機(jī)的沖擊，當(dāng)時(shí)以重工業(yè)為主的日本經(jīng)濟(jì)遭受初次打擊，80年代廣場(chǎng)協(xié)議帶動(dòng)日元快速升值，與此同時(shí)日本政府采取寬松貨幣政策應(yīng)對(duì)危機(jī)開啟日本泡沫經(jīng)濟(jì)階段，這一階段的日本陷入投資和消費(fèi)的狂熱之中，GDP同比增速為4.02%（1974-1990）；1991年日本泡沫經(jīng)濟(jì)破裂，房地產(chǎn)崩潰，日本進(jìn)入去杠桿階段，GDP同比增速1994年降為-1.23%，這一階段平均增速為0.81%（1991-2022）。圖表：1961-2022年日本GDP同比增速表現(xiàn)日本GDP增長(zhǎng)率日本中樞20%日本戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展階段日本泡沫經(jīng)濟(jì)階段日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅0%1961

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2021-20%資料：Wind，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.1日本經(jīng)濟(jì)總覽：歷經(jīng)杠桿去化+股市深度回調(diào)，09年開啟向上通道7月創(chuàng)1990年來(lái)新高?

杠桿逐步去化：90年代，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，日本進(jìn)入十余年的漫長(zhǎng)的去杠桿時(shí)光。1）私人居民杠桿：60年代之后日本經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，居民杠桿持續(xù)攀升，80年代隨著廣場(chǎng)協(xié)議簽訂，日本實(shí)行寬松貨幣政策，1989年日本央行連續(xù)5次加息，流動(dòng)性環(huán)境大幅收緊，日本居民債務(wù)高位震蕩，亞洲金融危機(jī)后，日本房?jī)r(jià)下跌，2000年前后，居民開始逐步去杠桿。2）銀行不良貸款率：2002年開始逐步降低。?

歷經(jīng)深度回調(diào)，開啟向上通道，日本股市7月創(chuàng)新高：伴隨著90年代居民杠桿和銀行不良貸款率逐步下行、債務(wù)整體的出清，90年代初日本股市也同步進(jìn)行了深度回調(diào)，1989年12月日經(jīng)225達(dá)到最高點(diǎn)38916點(diǎn)，隨后開啟深度回調(diào)，1990年跌破三萬(wàn)點(diǎn)，在2009年3月10日以7055點(diǎn)收盤價(jià)觸底，此后開啟上行通道，今年5月日經(jīng)指數(shù)突破3萬(wàn)點(diǎn)，7月日經(jīng)225指數(shù)創(chuàng)近1990年以來(lái)歷史新高。圖表：日本居民杠桿去化圖表：1997-2017年日本銀行不良貸款率圖表：日經(jīng)225指數(shù)收盤價(jià)近33年創(chuàng)新高杠桿率：居民部門9%8%7%6%5%4%3%2%1%45000400003500030000250002000015000100005000廣場(chǎng)協(xié)議+寬松貨幣政策

5次加息日本房?jī)r(jià)下跌，居民開始去杠桿80%60%40%20%0%戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，居民杠桿持續(xù)攀升00%1997

1999

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2017資料：Wind，民生證券研究院資料：Wind，民生證券研究院資料：Wind，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.1

日本股市新高下的新消費(fèi)思考：草蛇灰線，伏脈千里?日本股市新高下，消費(fèi)板塊表現(xiàn)如何成為我們關(guān)注的重要方向。同為東亞國(guó)家，日本在經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、政治、文化等方面與我們存在諸多相似之處，同時(shí)個(gè)中又存在差異之處，復(fù)盤日本消費(fèi)對(duì)我們具有重要的借鑒意義。?日本經(jīng)歷四大消費(fèi)時(shí)代，宏觀環(huán)境與消費(fèi)特征迥異：草蛇灰線、伏脈千里。根據(jù)三浦展在《第四消費(fèi)時(shí)代》中指出的，日本整體的消費(fèi)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷過四次變遷。在此四次消費(fèi)變遷中，外部大環(huán)境（宏觀&國(guó)際環(huán)境）及消費(fèi)特點(diǎn)迥異：1）第一消費(fèi)社會(huì)（1905-1941）：一戰(zhàn)結(jié)束后，東京、大阪等大城市開始誕生享受消費(fèi)的中產(chǎn)階級(jí)；2）第二消費(fèi)社會(huì)（1945-1974）：二戰(zhàn)結(jié)束后，日本經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，城市化不斷推進(jìn)，中產(chǎn)群體規(guī)模變大，消費(fèi)崇尚“越大越好，越多越好”，尚未追求個(gè)性；3）第三消費(fèi)社會(huì)（1975-2004）：居民收入水平上升疊加日元升值和貨幣寬松，居民財(cái)富急劇升值，泡沫經(jīng)濟(jì)開啟。消費(fèi)更注重個(gè)性化、品牌化、高端化、體驗(yàn)式；4）第四消費(fèi)社會(huì)（2005至今）：泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后，居民去杠桿后，消費(fèi)回歸理性，傾向于產(chǎn)品化、本土文化，趨于共享。?相比日本，我們認(rèn)為中國(guó)正處于第二消費(fèi)社會(huì)向第三消費(fèi)社會(huì)轉(zhuǎn)型階段，但已出現(xiàn)第四消費(fèi)社會(huì)特征。大部分人向往一線城市，傾向于更大的手機(jī)、電視屏幕，同時(shí)重視個(gè)人，傾盡積蓄購(gòu)置房子、車子，在消費(fèi)品上喜好奢侈品、名牌等。近年來(lái)出現(xiàn)了去品牌化現(xiàn)象，國(guó)潮國(guó)貨崛起、共享主義等第四消費(fèi)社會(huì)特征顯現(xiàn)。故而，我們從經(jīng)濟(jì)（GDP、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)）、社會(huì)（城鎮(zhèn)化、老齡化）、意識(shí)（儲(chǔ)蓄、消費(fèi)行為）幾大方面分析我們和日本的同與不同。圖表：日本消費(fèi)時(shí)代劃分和國(guó)際環(huán)境變化第一消費(fèi)社會(huì)1905-1941第三消費(fèi)社會(huì)1975-2004第二消費(fèi)社會(huì)1945-1974第四消費(fèi)社會(huì)2005-至今1918一戰(zhàn)結(jié)束19451960197380年代后期1905日俄戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束200820181985廣場(chǎng)協(xié)議日本實(shí)行寬松貨幣政

90年代初，日二戰(zhàn)結(jié)束

日美貿(mào)易摩擦開始石油危機(jī)雷曼危機(jī)

中美貿(mào)易摩擦策，國(guó)內(nèi)投機(jī)盛行

本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅社會(huì)背景：收入減少國(guó)民價(jià)值觀：趨于共享消費(fèi)取向：無(wú)品牌傾向、樸素傾向、本土傾向社會(huì)背景：收入差距拉大社會(huì)背景：以東京、大阪等大城市為中心的中等階級(jí)產(chǎn)生國(guó)民價(jià)值觀：消費(fèi)屬于私有主義，整體來(lái)講重視國(guó)家消費(fèi)取向：西洋化、大城市傾向消費(fèi)主題：文化時(shí)尚消費(fèi)承擔(dān)者：中等階級(jí)家庭、時(shí)尚男女社會(huì)背景：全國(guó)一億人口中產(chǎn)階級(jí)化國(guó)民價(jià)值觀：消費(fèi)屬于私有主義，重視家庭、社會(huì)國(guó)民價(jià)值觀：私有主義、重視個(gè)人消費(fèi)取向：個(gè)性化、多樣化、差別化，品牌傾向、大城市傾向、歐式傾向消費(fèi)取向：大量消費(fèi)、美式傾向、大城市傾向消費(fèi)主題：私家車多人一輛，住宅分享消費(fèi)主題：從量變到質(zhì)變，私家車每家數(shù)輛、每人一輛、每人數(shù)輛消費(fèi)承擔(dān)者：?jiǎn)紊碚?、啃老單身消費(fèi)主題：私家車、住宅、3C消費(fèi)承擔(dān)者：小家庭、家庭主婦消費(fèi)承擔(dān)者：所有年齡層里單一化的個(gè)人資料：三浦展《第四消費(fèi)時(shí)代》，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.2為什么我們要分析日本？——同與不同1：相似的下行經(jīng)濟(jì)，仍有差距的人均GDP??國(guó)內(nèi)GDP同比增速換擋，整體水平上對(duì)比日本處于70-90年代。國(guó)內(nèi)GDP同比增速自2020年以來(lái)進(jìn)一步換擋，2020年至2022年平均GDP同比增速為4.56%，從同比增速上來(lái)看更接近日本70-90年代左右的水平。人均GDP上，仍有較大差距，經(jīng)濟(jì)潛力仍有較大釋放空間。雖然國(guó)內(nèi)同比GDP增速持續(xù)換擋，但從發(fā)展質(zhì)量或發(fā)展?jié)摿?lái)看，仍有較大提升空間。1975年至2021年日本人均GDP從5442.53國(guó)際元上漲至42940.41國(guó)際元；

1975年至2021年期間中國(guó)人均GDP變化趨勢(shì)類指數(shù)初期增長(zhǎng)趨勢(shì)，從229.29國(guó)際元上漲至19338.23國(guó)際元，處于日本90年代左右的水平，仍有較大提升空間。圖表：1961-2022年日本和中國(guó)GDP同比增速對(duì)比圖表：1975-2021年日本和中國(guó)人均GDP對(duì)比（GDP按購(gòu)買力平價(jià)計(jì)算）40%20%0%日本GDP增長(zhǎng)率中國(guó)GDP增長(zhǎng)率日本中樞中國(guó)中樞中國(guó)人均GDP(單位：國(guó)際元)日本人均GDP（單位：國(guó)際元）2021年中國(guó)人均GDP對(duì)應(yīng)日本時(shí)期50000.0040000.0030000.0020000.0010000.000.00-20%資料：世界銀行，民生證券研究院：注：“國(guó)際元”的學(xué)名為Geary-Khamis資料：世界銀行，民生證券研究院Dollar，是多邊購(gòu)買力平價(jià)比較中將不同國(guó)家貨幣轉(zhuǎn)換為統(tǒng)一貨幣的方法。證券研究報(bào)告*1.2為什么我們要分析日本？——同與不同2：尚待收窄的區(qū)域經(jīng)濟(jì)差距與挖掘的消費(fèi)潛力???更進(jìn)一步的，我們認(rèn)為中日人均GDP的差距背后體現(xiàn)出來(lái)的是國(guó)內(nèi)巨大的區(qū)域經(jīng)濟(jì)差異和城鄉(xiāng)差距。日本：日本在80年代的泡沫經(jīng)濟(jì)期間人均GDP快速發(fā)展，2022年人均GDP為23萬(wàn)元人民幣。中國(guó)：各地區(qū)的人均GDP展現(xiàn)了巨大的差異，東南沿海省份經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，2022年北京、上海、廣州、深圳、浙江、江蘇人均GDP達(dá)到19/18/15/18/12/14萬(wàn)元，分別達(dá)到日本的81%/77%/65%/78%/50%/61%分位水平；但是在中西部省份，如甘肅、青海、四川等地人均GDP僅為日本的19%/26%/29%分位，國(guó)內(nèi)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展差異較大。我們認(rèn)為，在這些中西部地區(qū)仍存較大的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)空間和消費(fèi)挖掘潛力。圖表：1949-2022年國(guó)內(nèi)中西部主要省份/城市人均GDP及日本人均GDP對(duì)比（萬(wàn)元）圖表：1949-2022年國(guó)內(nèi)中西部主要省份/城市人均GDP占日本水平分位青海內(nèi)蒙古浙江江蘇北京湖南廣州湖北深圳四川甘肅日本陜西上海青海四川北京內(nèi)蒙古日本廣州江蘇上海深圳湖南天津甘肅湖北浙江陜西天津單位：萬(wàn)元400000220%200%180%160%140%120%100%80%300000200000100000060%40%20%0%資料：Wind，民生證券研究院資料：Wind，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.2為什么我們要分析日本？——同與不同3：相似的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷??日本&中國(guó)：從第二產(chǎn)業(yè)向第三產(chǎn)業(yè)躍遷1955年至2020年日本第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比持續(xù)上升，第一產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比持續(xù)下降。1950年朝鮮戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)，美國(guó)將部分生產(chǎn)線搬到日本進(jìn)行生產(chǎn)加工軍工產(chǎn)品，日本接受美國(guó)大量訂單和技術(shù)幫助生產(chǎn)軍需品，故1955至1973年日本第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比從33.74%上升至42.55%。1974至2020年，日本第一、二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比總體呈下降趨勢(shì)，而第三產(chǎn)業(yè)則從53.37%上升至73.09%，尤其90年代中后期因90年代初經(jīng)濟(jì)泡沫破裂唯有文娛行業(yè)興起故而第三產(chǎn)業(yè)在此期間增速最快。??1955年至1964年日本制造業(yè)和礦業(yè)產(chǎn)值GDP占比上升，1970年至今制造業(yè)、礦業(yè)、建造業(yè)產(chǎn)值GDP占比均整體呈下降趨勢(shì)。因1950年朝鮮戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)，日本為美國(guó)生產(chǎn)大量軍需品故而制造業(yè)產(chǎn)值大幅提升，且此后引入國(guó)外先進(jìn)技術(shù)極大促進(jìn)電子等新興工業(yè)部門誕生發(fā)展，為制造業(yè)產(chǎn)值做出巨大貢獻(xiàn)，故1955至1970年日本制造業(yè)產(chǎn)值GDP占比大幅提升從27.48%上升至34.10%。70年代日本開始進(jìn)行經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，大力發(fā)展技術(shù)創(chuàng)新型驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)導(dǎo)致傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)值GDP占比降低，

截至2020年，日本制造業(yè)產(chǎn)值GDP占比降至19.84%。1955年至2020年日本服務(wù)業(yè)及其他行業(yè)產(chǎn)值GDP占比一直高于第三產(chǎn)業(yè)其余細(xì)分行業(yè)，尤以1973年以來(lái)整體增速為第三產(chǎn)業(yè)細(xì)分行業(yè)第一。第三產(chǎn)業(yè)的服務(wù)業(yè)及其他行業(yè)板塊包含了公共管理、教育、科技、衛(wèi)生、護(hù)理、娛樂等諸多行業(yè)。70年代日本開始經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，調(diào)整過去“貿(mào)易立國(guó)”的發(fā)展邏輯，轉(zhuǎn)而提出“技術(shù)立國(guó)”的發(fā)展新主張，發(fā)力知識(shí)型產(chǎn)業(yè)如信息服務(wù)等；且日本70年代開始步入老齡化社會(huì)，護(hù)理產(chǎn)業(yè)故而發(fā)展；70年代末期，娛樂行業(yè)中例如動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)進(jìn)入“黃金時(shí)代”，此后亦發(fā)展成為世界第一大動(dòng)漫作品出口國(guó)。1973年至2020年，服務(wù)業(yè)及其他行業(yè)產(chǎn)值GDP占比從17.57%升至30.99%。圖表：1955-2020年日本三大產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化圖表：1955-2020年日本第二產(chǎn)業(yè)中細(xì)分行業(yè)產(chǎn)值占GDP變化圖表：1955-2020年日本第三產(chǎn)業(yè)中細(xì)分行業(yè)產(chǎn)值占GDP變化第一產(chǎn)業(yè)第二產(chǎn)業(yè)第三產(chǎn)業(yè)礦業(yè)制造業(yè)建造業(yè)電氣水供應(yīng)不動(dòng)產(chǎn)業(yè)零售批發(fā)業(yè)金融保險(xiǎn)業(yè)80%60%40%20%0%40%35%30%25%20%15%10%5%交通運(yùn)輸和通訊服務(wù)業(yè)及其他35%30%25%20%15%10%5%0%0%資料：日本統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院資料：日本統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院資料：日本統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.2為什么我們要分析日本？——同與不同3：相似的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷?1952年至2022年中國(guó)第二、三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比整體呈上升趨勢(shì)，第一產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比整體呈下降趨勢(shì)。在1949至1952年期間新中國(guó)接受蘇聯(lián)等國(guó)的資金技術(shù)支持大力發(fā)展工業(yè)，改革開放以來(lái)更是進(jìn)入工業(yè)經(jīng)濟(jì)騰飛期，為中國(guó)第二產(chǎn)業(yè)發(fā)展作出巨大貢獻(xiàn)。1952年至2022年中國(guó)作為有著“世界工廠”稱號(hào)的制造業(yè)大國(guó)第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比從20.8%升至39.9%；改革開放以來(lái)中國(guó)亦重視產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，第三產(chǎn)業(yè)主要由傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)帶動(dòng)，產(chǎn)值GDP占比從28.7%升至52.8%。1962年以來(lái)第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比一直多于第三產(chǎn)業(yè)，直到2012年開始第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值GDP占比超越第二產(chǎn)業(yè)。??1952年至2022年中國(guó)工業(yè)產(chǎn)值GDP占比整體呈上升趨勢(shì)，且一直遠(yuǎn)高于建筑業(yè)產(chǎn)值GDP占比。因中國(guó)1952年以來(lái)對(duì)工業(yè)的重視和大力發(fā)展，1952年至2022年，中國(guó)工業(yè)產(chǎn)值GDP占比從17.6%升至33.2%，相比之下建筑業(yè)產(chǎn)值GDP占比僅從3.2%升至6.9%。1952年至2022年中國(guó)第三產(chǎn)業(yè)中整體增速最快且占比達(dá)到最大的為包括科技、教育、衛(wèi)生服務(wù)、文娛、公共管理等行業(yè)的其他行業(yè)板塊。

改革開放以來(lái)，中國(guó)一直對(duì)科技教育行業(yè)發(fā)展保持高度重視，1952年至2022年中國(guó)其他行業(yè)板塊產(chǎn)值GDP占比從7.7%升至23.1%，其他第三產(chǎn)業(yè)細(xì)分行業(yè)板塊的產(chǎn)值GDP占比均未超過10%。圖表：1952-2022年中國(guó)三大產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化圖表：1952-2022年中國(guó)第二產(chǎn)業(yè)中細(xì)分行業(yè)產(chǎn)值占GDP變化

圖表：1952-2022年中國(guó)第三產(chǎn)業(yè)中細(xì)分行業(yè)產(chǎn)值占GDP變化工業(yè)建筑業(yè)第一產(chǎn)業(yè)第二產(chǎn)業(yè)第三產(chǎn)業(yè)批發(fā)和零售業(yè)住宿和餐飲業(yè)房地產(chǎn)業(yè)交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)金融業(yè)其他行業(yè)60%40%20%0%60%40%20%0%25%20%15%10%5%0%資料：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院資料：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院資料：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.2為什么我們要分析日本？——同與不同4：高度的城鎮(zhèn)化&深度的老齡化?

日本城鎮(zhèn)化程度深，中國(guó)城鎮(zhèn)化率斜率更大，仍有提升空間。日本早從明治維新時(shí)期開始城鎮(zhèn)化，二戰(zhàn)后進(jìn)入城鎮(zhèn)化加速發(fā)展的黃金時(shí)期，從1960年的63%提升至1975年的76%。80年代至今，日本處于高度城市化后晚期，2022年城鎮(zhèn)化率高達(dá)92%，但地區(qū)發(fā)展分化，東京持續(xù)增長(zhǎng)，區(qū)域性城市和地方性城市發(fā)展停滯。改革開放后，中國(guó)的城鎮(zhèn)化率從1978年的20%提升至2022年的64%，雖遠(yuǎn)不及日本，但進(jìn)程快、規(guī)模大，尚有較大提升空間。?

日本老齡化率29.92%，處于超老齡化社會(huì)；中國(guó)老齡化率13.7%，即將進(jìn)入深度老齡化社會(huì)。日本從1971年正式進(jìn)入老齡化社會(huì)，1995年進(jìn)入深度老齡化社會(huì)，2004年進(jìn)入超老齡化社會(huì)，目前老齡人口占比接近三成。中國(guó)從2002年進(jìn)入老齡化社會(huì)，2022年老齡人口占比13.7%，相當(dāng)于日本1992年左右的水平，并且由于長(zhǎng)期的計(jì)劃生育，獨(dú)生子女家庭較多，老齡化斜率長(zhǎng)期內(nèi)不會(huì)減小。圖表：1960-2022年中日城鎮(zhèn)化率對(duì)比圖表：1960-2022年中日老齡化對(duì)比中國(guó)城鎮(zhèn)化率日本城鎮(zhèn)化率35.0030.0025.0020.0015.0010.005.00單位：%單位：%中國(guó)老齡人口占比日本老齡人口占比第二消費(fèi)社會(huì)第三消費(fèi)社會(huì)第四消費(fèi)社會(huì)29.9213.72100908070605040302010091.95563.56超老齡化深度老齡化老齡化0.00資料：世界銀行，民生證券研究院資料：世界銀行，民生證券研究院證券研究報(bào)告*1.2為什么我們要分析日本？——同與不同5：分岔的儲(chǔ)蓄與消費(fèi)，探尋結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)??第三消費(fèi)社會(huì)前期，中日兩國(guó)儲(chǔ)蓄和消費(fèi)率與儲(chǔ)蓄率接近。70年代日本步入泡沫經(jīng)濟(jì)和第三消費(fèi)社會(huì)階段，消費(fèi)單位由家庭轉(zhuǎn)向個(gè)人，消費(fèi)觀轉(zhuǎn)向個(gè)性化，崇尚精神層面和服務(wù)型消費(fèi)，逐漸產(chǎn)生階級(jí)分化。儲(chǔ)蓄率和消費(fèi)率變化較平穩(wěn)，整體上消費(fèi)略多于儲(chǔ)蓄。此時(shí)中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，GDP波動(dòng)增長(zhǎng)，儲(chǔ)蓄和消費(fèi)率的趨勢(shì)與日本相近，居民消費(fèi)仍以滿足衣食溫飽為主。1990年代后：日本泡沫經(jīng)濟(jì)結(jié)束后，即第三消費(fèi)社會(huì)后期，日本的儲(chǔ)蓄率與中國(guó)的儲(chǔ)蓄率開始分岔，日本消費(fèi)率走高，儲(chǔ)蓄率走低，但從絕對(duì)數(shù)量上來(lái)看，日本的總消費(fèi)增長(zhǎng)率呈現(xiàn)持續(xù)下滑；中國(guó)則是儲(chǔ)蓄率增長(zhǎng)迅猛、消費(fèi)意愿較弱。1）從結(jié)構(gòu)上來(lái)看：在第三消費(fèi)社會(huì)后期，日本歷經(jīng)亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)，泡沫經(jīng)濟(jì)破滅，GDP增長(zhǎng)受挫，出現(xiàn)通貨緊縮。政府實(shí)行低存款利率，政府因債務(wù)負(fù)擔(dān)增發(fā)國(guó)債，同時(shí)人口老齡化出現(xiàn)，單身和離婚人群增加，社會(huì)保障制度逐步完善，因此儲(chǔ)蓄意愿較弱、更傾向于消費(fèi)。而中國(guó)經(jīng)濟(jì)維持相對(duì)高增速，但受歷史文化影響、金融市場(chǎng)發(fā)展不完善、社會(huì)保障體制處于初期等原因，儲(chǔ)蓄仍是國(guó)民首選，儲(chǔ)蓄率大幅提高而消費(fèi)率下降。2）從總量上來(lái)看：1971-2021年來(lái)日本消費(fèi)總量下降、增速放緩，收入結(jié)構(gòu)中消費(fèi)占比有所提升。日本國(guó)民和居民消費(fèi)增速整體呈下降趨勢(shì)，第三消費(fèi)社會(huì)下的消費(fèi)增速相對(duì)較高，泡沫經(jīng)濟(jì)結(jié)束后增速逐漸下滑。進(jìn)入第四消費(fèi)社會(huì)后，消費(fèi)增長(zhǎng)率再度波動(dòng)下跌，多次為負(fù)值。2020年消費(fèi)增速受疫情影響突破新低，國(guó)民總消費(fèi)增長(zhǎng)率為-2.77%，居民消費(fèi)增長(zhǎng)率為-4.65%。2021年消費(fèi)增長(zhǎng)率恢復(fù)至疫情前水平。?結(jié)論：日本在結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)消費(fèi)率逐步提升，但在總量上呈現(xiàn)消費(fèi)增速下滑的特點(diǎn)，這與日本第四消費(fèi)時(shí)代展現(xiàn)出消費(fèi)呈現(xiàn)平價(jià)化、去品牌化、重體驗(yàn)、注重性價(jià)比的特點(diǎn)不謀而合。對(duì)比之下，中國(guó)仍處于較高的儲(chǔ)蓄率，近年來(lái)儲(chǔ)蓄率有所下行，消費(fèi)率有所上行，整體消費(fèi)增長(zhǎng)率也處于放緩態(tài)勢(shì)，趨勢(shì)上與日本90年代后有相似之處；因此探尋日本消費(fèi)的結(jié)構(gòu)性變化趨勢(shì)成為我們接下去的重點(diǎn)。圖表：1970-2021年中日儲(chǔ)蓄情況對(duì)比圖表：1971-2021年日本消費(fèi)支出增速變化情況圖表：1970-2021年中日消費(fèi)情況對(duì)比日本儲(chǔ)蓄率中國(guó)儲(chǔ)蓄率日本GDP增速中國(guó)GDP增速日本國(guó)民總消費(fèi)率中國(guó)居民消費(fèi)率中國(guó)國(guó)民總消費(fèi)率日本居民消費(fèi)率國(guó)民總消費(fèi)增長(zhǎng)率居民消費(fèi)增長(zhǎng)率11%9%日本GDP增速中國(guó)GDP增速第三消費(fèi)社會(huì)日本泡沫經(jīng)濟(jì)結(jié)束

第四消費(fèi)社會(huì)第三消費(fèi)社會(huì)

日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅

第四消費(fèi)社會(huì)第三消費(fèi)社會(huì)

日本泡沫經(jīng)濟(jì)結(jié)束

第四消費(fèi)社會(huì)90%70%50%30%10%-10%90%70%50%30%10%-10%50%30%10%50%30%10%-10%7%5%3%1%-1%-3%-5%-10%資料：世界銀行，民生證券研究院資料：世界銀行，民生證券研究院資料：世界銀行，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2日本十大消費(fèi)趨勢(shì)總結(jié)*2.0日本消費(fèi)十大趨勢(shì)總結(jié)：人口家庭&經(jīng)濟(jì)發(fā)展&社會(huì)文化變遷下的消費(fèi)選擇老齡化趨勢(shì)1：家庭結(jié)構(gòu)老齡化加深，焦慮狀態(tài)促使醫(yī)療保健與教育投資持續(xù)受益女性勞動(dòng)少子化趨勢(shì)2：女性勞動(dòng)參與率持續(xù)上升，雙職工家庭收入增長(zhǎng)促進(jìn)家務(wù)/娛樂/美容趨勢(shì)3：六個(gè)口袋市場(chǎng)：老齡化與少子化共振，親子消費(fèi)客單收益趨勢(shì)4：城市消費(fèi)擁抱獨(dú)身經(jīng)濟(jì)人口家庭單身化增速下行收入萎縮產(chǎn)業(yè)變遷趨勢(shì)5：通貨緊縮背景下必選消費(fèi)體量減重，性價(jià)比可選持續(xù)成長(zhǎng)趨勢(shì)6：經(jīng)濟(jì)萎縮下年輕世代文旅需求不減，平替廉價(jià)服務(wù)消費(fèi)支撐供給趨勢(shì)7：耐用品/制造業(yè)滲透率見頂，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變革向服務(wù)業(yè)輸送高質(zhì)量勞動(dòng)力經(jīng)濟(jì)發(fā)展社會(huì)文化民族自信精神需求趨勢(shì)8：本土品牌、在地化消費(fèi)崛起，在地服務(wù)業(yè)與區(qū)域品牌良性互動(dòng)趨勢(shì)9：增長(zhǎng)型社會(huì)轉(zhuǎn)型成熟社會(huì)，精神服務(wù)需求替代物質(zhì)奢侈需求趨勢(shì)10：青壯年時(shí)間機(jī)會(huì)成本下滑，閑暇時(shí)間擴(kuò)大帶動(dòng)自我發(fā)展/體育/文娛證券研究報(bào)告*2.1趨勢(shì)1：家庭結(jié)構(gòu)老齡化加深，焦慮狀態(tài)促使醫(yī)療保健與教育投資持續(xù)受益圖表：日本戶口數(shù)變化（按戶主年齡分組）（單位：萬(wàn)人）圖表：不同年齡分組下的家庭人數(shù)（單位：人）?

日本老齡化家庭比例上升帶動(dòng)65歲以上人群市場(chǎng)容量持續(xù)擴(kuò)增：39歲以下的家庭消費(fèi)傾向長(zhǎng)期處下降趨勢(shì)，40-64歲人群平均消費(fèi)傾向較為穩(wěn)定。65歲以上人群的消費(fèi)傾向顯著上升。65歲以上工作人口家庭也成為對(duì)1980年代以后最大的戶口數(shù)增量。根據(jù)總務(wù)省的家庭預(yù)算調(diào)查數(shù)據(jù)，資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院圖表：日本核心家庭不同年齡段的消費(fèi)（單位：萬(wàn)日元）圖表：日本核心家庭不同年齡段的消費(fèi)傾向（單位：%）?

消費(fèi)傾向上看：由于養(yǎng)老金預(yù)期減少、資產(chǎn)價(jià)格下行與預(yù)期壽命上升，日本老齡化家庭焦慮特征明顯，平均消費(fèi)長(zhǎng)期低于其理性消費(fèi)額，致使老齡化的家庭會(huì)在儲(chǔ)蓄、醫(yī)療與教育方面的消費(fèi)有著顯著的增長(zhǎng)。資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2.2趨勢(shì)2：女性勞動(dòng)參與率持續(xù)上升，雙職工家庭收入增長(zhǎng)促進(jìn)家務(wù)/娛樂/美容行業(yè)圖表：日本家庭消費(fèi)支出變化量（日元）?雙職工家庭趨勢(shì)拉升，家庭中女性參與經(jīng)濟(jì)分工影響日本消費(fèi)偏好，由單職工家庭過渡至雙職工家庭，日本家庭的平均收入與消費(fèi)水平均產(chǎn)生了增長(zhǎng)。由于1990-19991990-201715000100005000泡沫破裂后的，許多妻子進(jìn)入了勞動(dòng)力市場(chǎng)以補(bǔ)貼家庭預(yù)算。日本日本應(yīng)慶大學(xué)的調(diào)查中，雙職工家庭夫婦的總收入每月增加了約35,000日元（年收入約420,000日元），消費(fèi)支出每月增加了約20,000日元。0-5000-10000-15000?不考慮日本長(zhǎng)期通貨緊縮的情況下，在日本內(nèi)閣府開展的日本家庭消費(fèi)變化調(diào)查中顯示，妻子們更愿意增加在住房、交通（其中的大頭是私家車）的投資之外，也愿意在醫(yī)療保健、娛樂、美容等方面豐富自己的生活。資料：日本內(nèi)閣，民生證券研究院（不含農(nóng)林牧漁業(yè)家庭）圖表：39

歲以下雙職工家庭相對(duì)增加的消費(fèi)（單位：%）圖表：40-59歲雙職工家庭相對(duì)增加的消費(fèi)（單位：%）?另一方面。雙職工家庭相對(duì)于單職工顯著傾向于減少家庭勞動(dòng)時(shí)間以及工作社交有關(guān)的消費(fèi)。熟食、衣服、鞋類、娛樂等開支都有相當(dāng)?shù)脑鲩L(zhǎng)，可能包括工作用的服裝，上下班用的交通和汽車，以及在工作場(chǎng)所的社交聚會(huì)的支出；家務(wù)與支持服務(wù)都被廣泛的使用。資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院?jiǎn)温毠ぜ彝テ骄M(fèi)=100%單職工家庭平均消費(fèi)=100%證券研究報(bào)告*2.3趨勢(shì)3：六個(gè)口袋市場(chǎng)：老齡化與少子化共振，親子消費(fèi)客單收益?持續(xù)老齡化與少子化下，日本兒童用品與育兒人均單價(jià)受益，兒童開支往往由家中多個(gè)勞動(dòng)力支付。

“6ポケット”，即“六個(gè)口袋”市場(chǎng)在日本90?保育費(fèi)用、教育費(fèi)用、補(bǔ)習(xí)費(fèi)用成為日本主要育兒開支去向。在關(guān)于出生率下降社會(huì)的意識(shí)調(diào)查中，最為突出的開支集中于教育領(lǐng)域，教育相關(guān)三大費(fèi)用在2010年以來(lái)的調(diào)查中逐年遞增；伙食費(fèi)與智能手機(jī)賬單帶來(lái)的支出也正在變得愈來(lái)愈繁重。年代被發(fā)明，并為服裝與母嬰用品產(chǎn)業(yè)廣泛使用。由于少子化趨勢(shì)開始，90年代后出現(xiàn)一個(gè)兒童有6個(gè)錢包提供經(jīng)濟(jì)利益的事實(shí)。主要包括父母，祖父母和外祖父母，此外，根據(jù)家庭的不同，沒有孩子的叔叔、阿姨、曾祖父和曾祖母也可能提供經(jīng)濟(jì)利益。孩子越少，為孩子提供高單價(jià)產(chǎn)品的阻力越小，而日本全面的育兒支持政策也在育兒支出提供補(bǔ)貼。?由代表性單品分析，根據(jù)日本兒童書包工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，日本兒童書包單價(jià)已由2006年29,900日元提高至2014年42,400日元；整體市場(chǎng)由353億日元生長(zhǎng)至462億日元，市場(chǎng)規(guī)模幅度不及單價(jià)提高幅度的關(guān)鍵原因即為少子化。據(jù)日本seban調(diào)查數(shù)據(jù)，71%的高端手工書包都是由祖父母贈(zèng)送的。精致、皮革、手工等關(guān)鍵詞更讓有著較少日常支出的退休人群喜愛，通過刺激老齡化消費(fèi)欲望，兒童市場(chǎng)銷售茁壯成長(zhǎng)。東亞消費(fèi)觀下，母親、祖母?jìng)兺陨韽?qiáng)調(diào)節(jié)儉，因此在兒童上釋放消費(fèi)欲望成為常態(tài)，在日本兒童數(shù)量逐年遞減的同時(shí)，母嬰市場(chǎng)整體保持蓬勃發(fā)展。日本的育兒支持政策高端幼兒書包而相對(duì)歐美國(guó)家，東亞的日韓在發(fā)達(dá)社會(huì)成熟后，仍然保持相對(duì)高的教育開支的同時(shí)，服裝費(fèi)用與休閑費(fèi)用顯著低于歐美。日韓完善的制服制度與更隱蔽的階級(jí)文化是帶來(lái)差異的根源。另外，相對(duì)于過去，日本丈夫們對(duì)于育兒的參與與決策正在日益上升，相對(duì)2005的31.2%增長(zhǎng)至40.5%。面向奶爸們的消費(fèi)在日本日益受到重視。圖表：丈夫在養(yǎng)育小孩的作用正在逐年增加（單位：%）?資料：日本厚生勞動(dòng)省，民生證券研究院資料：日本厚生勞動(dòng)省，民生證券研究院資料：相關(guān)公司官網(wǎng)，民生證券研究院圖表：日本民意調(diào)查：育兒開支情況（單位：%）圖表：2020年日本與發(fā)達(dá)國(guó)家的育兒開支（單位：%）201020152020圖表：銳減的日本兒童數(shù)量（單位：萬(wàn)人）圖表：日本母嬰市場(chǎng)規(guī)模（單位：億日元）70605040302010060000594946070

46833

4738245447478275000040000300002000010000043430904039324095537

3735389163020313651127232420

19211618121313

131411

11910107450012015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023E資料：日本內(nèi)閣府，民生證券研究院資料：日本內(nèi)閣府，民生證券研究院資料：總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院資料：日本矢野研究所，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2.4趨勢(shì)4：城市消費(fèi)擁抱獨(dú)身經(jīng)濟(jì)?

從1999年到2014年的支出變化來(lái)看，男性的消費(fèi)支出下降了14.4%，女性下降了4.2%。對(duì)于年輕人而言，手機(jī)通信費(fèi)、汽車等相關(guān)費(fèi)用、酒類、服裝等各支出項(xiàng)目均有所減少。男性和女性的酒精飲料消費(fèi)量都在持續(xù)下降。與1999年相比，2014年男性在酒精飲料上的支出下降了30%，女性則下降了一半。在酒精飲料的分類中，啤酒的消費(fèi)尤其下降，瓶裝調(diào)味酒/雞尾酒的消費(fèi)則有所增長(zhǎng)，這反映了外出聚餐消耗量級(jí)的萎縮，但相對(duì)應(yīng)而言，提供給獨(dú)居者一人飲用的消費(fèi)趨勢(shì)彰顯。而食品端的另一側(cè)即為熟食消費(fèi)的擴(kuò)張，傳統(tǒng)的菜品原料則連連下滑，日本內(nèi)閣府調(diào)查統(tǒng)計(jì)中，在家就能吃的簡(jiǎn)約食物正在大受歡迎，提供相應(yīng)服務(wù)的711等便利業(yè)態(tài)同等受益。?根據(jù)每五年一次的全國(guó)人口普查的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算終生未婚率發(fā)現(xiàn)，日本終生未婚率為男性28.25%，女性17.85%，且逐年上升。最新的終生未婚人數(shù)為男性

2,652,984

人，女性

1,645,051

人，平均單身率達(dá)38%，而東京/大版/京都三大城市圈單身率領(lǐng)跑全國(guó)，東京單身率甚至高達(dá)50%。?去“獨(dú)處活動(dòng)”享受獨(dú)處時(shí)光的人數(shù)也在增加，典型的個(gè)人活動(dòng)有“個(gè)人烤肉”、“個(gè)人卡拉OK”、“個(gè)人露營(yíng)”等。曾經(jīng)與家人和朋友一起享受的活動(dòng)現(xiàn)在變成了單獨(dú)活動(dòng)。如“Yakiniku

Like”單人烤肉餐廳，相對(duì)于傳統(tǒng)烤肉餐廳平均停留時(shí)間2小時(shí)，下降至25分鐘。單人時(shí)尚、美容領(lǐng)域業(yè)受到關(guān)注，中國(guó)企業(yè)SHEIN通過小批量生產(chǎn)大量SKU的戰(zhàn)略已經(jīng)在日本被效仿。圖表：?jiǎn)紊砟贻p人的消費(fèi)變化（單位：日元）圖表：酒類消費(fèi)的推移（單位：日元）圖表：日本世代類別推移（單位：%）2000.001737.001422.001167.001980年2015年2040年0.500.400.300.200.100.001500.001000.00500.000.001261.001026.00779.000.4239%35%27%635.00519.0023%0.2020%21%0.121994

2004

2009

2014

1994

2004

2009

201430歲以下單身男性

30歲以下單身女性單身家庭夫妻與孩子家庭夫妻家庭資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本內(nèi)閣府，日本人社研，民生證券研究院圖表：食品消費(fèi)的變化（單位：日元）圖表：食品消費(fèi)

1999-2014年累計(jì)變化（單位：日元）資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院預(yù)制食品5,000外出用餐原材料總減少額圖表：?jiǎn)紊砑彝ヂ?全國(guó)平均（單位：%）預(yù)制食品外出用餐原材料食品-15.00%10.00%5.00%60,00040,00020,000--16,79214,971-5,00012,57213,9980.00%16,86214,33114,033-5,000-10,000-15,00012,65026,55425,156-5.00%-10.00%-15.00%23,56817,80314,15214,26412,468-10,000-15,00010,9057,076

6,447

5,901

6,5464,310

4,171

4,950

4,3971994

2004

2009

2014

1994

2004

2009

2014東京

北

高

愛

広

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千

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長(zhǎng)

熊

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青

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長(zhǎng)

秋

福

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海

知

媛

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庫(kù)

島

川

崎

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田

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阜

形30歲以下單身男性

30歲以下單身女性都府

道

県

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渠

県

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縣

県

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県

県

県

県單身30歲以下男性

單身30歲以下女性單身

全年齡兩人以上家庭資料：日本內(nèi)閣府，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2.5趨勢(shì)5：通貨緊縮背景下必選消費(fèi)體量減重，性價(jià)比可選持續(xù)成長(zhǎng)圖表：1980-2009年日本家庭消費(fèi)分配指數(shù)（以2005年為基準(zhǔn)，單位：%）??泡沫破裂后，年輕世代進(jìn)入了消費(fèi)萎縮期，娛樂支出持續(xù)下降，但通訊費(fèi)、租金、熟食等項(xiàng)目的權(quán)重增加。總體而言，由于公司住房和單身宿舍的減少，住房支出增加；由于智能手機(jī)和其他設(shè)備的普及，通信費(fèi)用增加；單身家庭的外出就餐比例下降的同時(shí)，多成員家庭的外出就餐比例正在增加；汽車、家電和服裝等耐用和半耐用產(chǎn)品的支出份額減少；資料：日本內(nèi)閣府，日本總務(wù)省，民生證券研究院??由于社會(huì)習(xí)俗和對(duì)炫耀需求的淡化，社交支出減少。日本內(nèi)閣辦公室認(rèn)為年輕一代對(duì)二手商品的依存度正在不斷上升。圖表：日本多人家庭消費(fèi)變化（單位：%）圖表：日本單身家庭消費(fèi)變化（單位：%）由于通貨緊縮，必選消費(fèi)額持續(xù)下降，而可選消費(fèi)份額增長(zhǎng)潛力釋放。資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2.6趨勢(shì)6：經(jīng)濟(jì)萎縮下年輕世代文旅需求不減，平替廉價(jià)服務(wù)消費(fèi)支撐供給圖表：日本旅行平均需求人數(shù)（單位：萬(wàn)人）?很高比例的受訪者將

“旅行

”作為除儲(chǔ)蓄外希望增加的支出項(xiàng)目來(lái)回答，但是實(shí)際出行并沒有很大比例上升。值得注意的是，即使在泡沫經(jīng)濟(jì)破裂后的時(shí)期，日本旅行需求也長(zhǎng)期保持穩(wěn)定，為酒店旅游業(yè)提供了堅(jiān)實(shí)的市場(chǎng)基礎(chǔ)，廉價(jià)旅游業(yè)的加入也為日本經(jīng)濟(jì)萎縮下的旅游需求提供更加適配的供給。原本高價(jià)的海外旅游、奢侈的溫泉度假中心項(xiàng)目被新興的廉價(jià)打包旅游所取代。國(guó)內(nèi)實(shí)際旅行國(guó)內(nèi)計(jì)劃旅行海外實(shí)際旅行海外計(jì)劃旅行43210?在1980年代后期的度假勝地繁榮中，對(duì)休閑生活的關(guān)注隨之在90年代達(dá)到頂峰，在1976年為16%，而至1990年達(dá)到37.2%。泡沫經(jīng)濟(jì)破碎后，強(qiáng)調(diào)休閑和休閑生活的人數(shù)趨于平穩(wěn)，但仍長(zhǎng)期保持高位。由于老年化趨勢(shì)顯著，強(qiáng)調(diào)飲食習(xí)慣的人數(shù)有所增加。耐用品、服裝則長(zhǎng)期處于日本消費(fèi)者不關(guān)注門類，但在2000年的互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代后也有所上升。資料：日本總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院圖表：日本民意調(diào)查：未來(lái)的生活重心（單位：

%）圖表：日本

1963-2001

旅行費(fèi)用支出（單位：日元）資料：國(guó)土交通省觀光部，總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院資料：內(nèi)閣辦公室大臣秘書處，民生證券研究院*2003年后更改為復(fù)數(shù)選項(xiàng)，因此一定程度上不可比證券研究報(bào)告*2.7趨勢(shì)7：耐用品/制造業(yè)滲透率見頂，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變革不斷向服務(wù)業(yè)輸送高質(zhì)量勞動(dòng)力圖表：日本的服務(wù)業(yè)規(guī)模（單位：人）?連鎖服務(wù)、零售業(yè)不斷發(fā)展。90年代后，日本線下商業(yè)業(yè)態(tài)不斷多樣化發(fā)展，隨著經(jīng)濟(jì)下行，便利店、折扣店和大賣場(chǎng)等新業(yè)態(tài)不斷填補(bǔ)消費(fèi)者需要?；ヂ?lián)網(wǎng)購(gòu)物的發(fā)展也推動(dòng)線下消費(fèi)提供多元服務(wù)，滿足便捷、服務(wù)等多方面需求。1.護(hù)理業(yè)人員2.保健醫(yī)療從業(yè)3美容從業(yè)4.餐飲從業(yè)5.酒店業(yè)6.住宅與設(shè)施管理人40000003000000200000010000000?由于主要的耐用消費(fèi)品滲透率已經(jīng)在90年代后觸頂，日本的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中服務(wù)業(yè)的份額也不斷擴(kuò)大。原本屬于制造業(yè)的勞動(dòng)者不斷涌入服務(wù)業(yè)，這也促進(jìn)了此時(shí)日本社會(huì)服務(wù)的蓬勃發(fā)展。圖表：日本近年來(lái)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移（單位：%）農(nóng)業(yè)林業(yè)建設(shè)業(yè)制造業(yè)運(yùn)輸與郵遞業(yè)批發(fā)與零售貿(mào)易住宿與飲食醫(yī)療與保健其他服務(wù)業(yè)其他19851990199520002005201020152015

3.50%

7.40%2010

3.70%

7.50%2005

4.50%

8.80%16.20%5.20%15.30%16.40%5.50%5.70%11.90%6%29%資料：日本總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院16.10%5.40%10.30%5.70%29.10%25.40%24.70%圖表：日本關(guān)鍵服務(wù)業(yè)從業(yè)情況（單位：人）17%5.20%17.50%6%8.70%7%1985199019952000200520102015250000020000001500000100000050000002000

4.70%0.00%10.10%10.00%19%5.10%18.10%6%6.80%

5.50%70.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%80.00%90.00%100.00%資料：日本內(nèi)閣府，民生證券研究院圖表：日本主要耐用消費(fèi)品滲透率（單位：%）電冰箱微波爐洗衣機(jī)吸塵器空調(diào)彩電汽車照相機(jī)100.080.060.040.020.00.0資料：日本總務(wù)省統(tǒng)計(jì)局，民生證券研究院*廚師指泛餐飲業(yè)人員資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2.8趨勢(shì)8：本土品牌、在地化消費(fèi)崛起，在地服務(wù)業(yè)與區(qū)域品牌良性互動(dòng)?

20世紀(jì)90年代后，隨著日本區(qū)域振興規(guī)劃的風(fēng)潮，工人數(shù)量的減少與勞動(dòng)力價(jià)格的上升，人口向三大都市圈集中的背景下，地方區(qū)域開始尋求轉(zhuǎn)向高價(jià)值產(chǎn)品/服務(wù)經(jīng)濟(jì)，本土化區(qū)域品牌隨之也迅速興起。區(qū)域品牌是指利用區(qū)域名稱+產(chǎn)品服務(wù)進(jìn)行整合的地方品牌，以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品服務(wù)與地區(qū)本身價(jià)值的雙向促進(jìn)。2005年6月修訂后的《商標(biāo)法》頒布，以夕張?zhí)鸸?、前澤牛、佐賀牛為代表的區(qū)域集體商標(biāo)開始風(fēng)行。與此同時(shí)，區(qū)域品牌名聲的顯著也拉動(dòng)了屬地化消費(fèi)的崛起，即當(dāng)?shù)芈糜谓?jīng)濟(jì)受益，大量游客慕名而來(lái)體驗(yàn)、消費(fèi)本地知名品牌與相關(guān)旅游經(jīng)典。?

本土品牌崛起：伴隨著人均收入水平及民族自信心提升，日本消費(fèi)者不再對(duì)舶來(lái)品牌亦步亦趨；隨著生產(chǎn)力的發(fā)展，本國(guó)的制造/研發(fā)水平持續(xù)提升，同時(shí)在新的消費(fèi)趨勢(shì)面前，本土品牌更能夠把握本土消費(fèi)者的需求風(fēng)向，進(jìn)而贏得消費(fèi)者的青睞，實(shí)現(xiàn)份額擴(kuò)張。我們看到，日本在美妝/零售/服裝行業(yè)中本土品牌占比均快速提升。圖表：日本美妝市場(chǎng)2022品牌銷量排名圖表：崛起的日本品牌排名公司名稱銷售總公司1，352億日1資生堂東京元2，793億日元?

區(qū)域本地品牌有效吸引游客，形成良性循環(huán)進(jìn)一步提高品牌力。據(jù)日經(jīng)研究所，區(qū)域品牌力會(huì)比區(qū)域制造業(yè)比例具有輕微負(fù)相關(guān)型，與服務(wù)業(yè)形成中等相關(guān)性。這表明制造業(yè)下降的過程中，區(qū)域品牌與屬地消費(fèi)將會(huì)形成區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支撐。23高絲東京東京花王（化妝品業(yè)務(wù)）2，393億日元波拉奧比斯控股1，763億日45東京東京元資料：豐田官網(wǎng)，索尼官網(wǎng)，民生證券研究院圖表：區(qū)域品牌與旅游點(diǎn)游客的相關(guān)性（單位：萬(wàn)人/pt）圖表：2005

年日本區(qū)域品牌商標(biāo)名注冊(cè)（單位：%）地區(qū)康康972億日元：NeriMarketing，民生證券研究院圖表：香川縣烏冬面生產(chǎn)情況（單位：噸）圖表：香川縣旅游人數(shù)（單位：萬(wàn)人）資料：日本農(nóng)林水產(chǎn)省，民生證券研究院資料：香川縣游客動(dòng)態(tài)調(diào)查報(bào)告，民生證券研究院資料：日經(jīng)研究所，日本旅游協(xié)會(huì)，民生證券研究院資料：日本專利局?jǐn)?shù)據(jù)庫(kù)，日本內(nèi)閣府，民生證券研究院圖表：制造業(yè)與區(qū)域品牌的相關(guān)性（單位：Pt/%）圖表：服務(wù)業(yè)與區(qū)域品牌的相關(guān)性(單位：Pt/%)圖表：夕張?zhí)鸸吓l(fā)價(jià)格（單位：KG/日元）圖表：夕張游客數(shù)與人口數(shù)(單位：人)資料：日本農(nóng)林水產(chǎn)省，札幌中央批發(fā)市場(chǎng)，民生證券研究院資料：日本內(nèi)閣府，日本國(guó)土交通省觀光廳，民生證券研究院資料：日經(jīng)研究所，日本內(nèi)閣府，民生證券研究院資料：日經(jīng)研究所，日本內(nèi)閣府，民生證券研究院證券研究報(bào)告*2.9趨勢(shì)9：增長(zhǎng)型社會(huì)轉(zhuǎn)型成熟社會(huì)，精神服務(wù)需求替代物質(zhì)奢侈需求圖表：日本經(jīng)濟(jì)新聞"熱門產(chǎn)品排行榜"?在快速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)期結(jié)束后，日本從增長(zhǎng)型社會(huì)轉(zhuǎn)向成熟型社會(huì)。價(jià)值觀從“消費(fèi)與擁有商品”轉(zhuǎn)向“消費(fèi)服務(wù)與追求愛好休閑的精神體驗(yàn)”，商貿(mào)零售及社會(huì)服務(wù)業(yè)受益顯著。根據(jù)內(nèi)閣辦公室的國(guó)民生活方式民意調(diào)查，在泡沫經(jīng)濟(jì)時(shí)代的奢侈品導(dǎo)向變化為高性價(jià)比導(dǎo)向。1983錄影機(jī)1984燒酒1985美能達(dá)相機(jī)CD

播放機(jī)電話卡1986奢侈男裝貓咪產(chǎn)品CD

播放機(jī)錄影機(jī)1987朝日啤酒花王洗潔劑家用面包機(jī)住宅1988珠寶1989意大利時(shí)尚1

日元硬幣番茄銀行書籍1990生態(tài)商品消費(fèi)電子豪華公司宿舍櫻桃小丸子海外旅行一番榨啤酒歌曲1991大屏幕電視鈣化礦泉水便宜的衣服海軍藍(lán)外套神戶時(shí)尚市場(chǎng)第

101

號(hào)提案多層停車場(chǎng)移動(dòng)電話書籍迪士尼樂園個(gè)人電腦國(guó)債舞臺(tái)劇團(tuán)電子體溫計(jì)快遞服務(wù)買一送一代糖甜味劑雞塊東京巨蛋海外旅行干啤酒家庭電腦婦女保險(xiǎn)分期旅行文字處理高級(jí)文具溫泉購(gòu)物中心劍維生素

E快遞服務(wù)個(gè)人電臺(tái)彩色電視人才書籍南極物語(yǔ)1993文字處理火腿新型國(guó)的家電日本電信海外旅行外國(guó)煙草CD大冢制藥挪威的森林大和運(yùn)輸進(jìn)口牛肉三牌車錄影機(jī)保健品?在日本經(jīng)濟(jì)新聞社發(fā)布的年度熱門產(chǎn)品榜單中可以發(fā)現(xiàn)：象征性價(jià)比的奧特萊斯取代了珠寶與奔馳；IT產(chǎn)品長(zhǎng)盛不衰；園藝用品等“治愈心靈”的產(chǎn)品不斷增加，低齡化的產(chǎn)品不斷發(fā)展，80年代針對(duì)成年人的產(chǎn)品轉(zhuǎn)變?yōu)獒槍?duì)兒童與初高中學(xué)生。紀(jì)念金條進(jìn)口車學(xué)生援助會(huì)美國(guó)旅行去氟產(chǎn)品豪華國(guó)產(chǎn)汽車1999風(fēng)扇加熱器票務(wù)中心邁克爾杰克遜1994撥號(hào)服務(wù)高級(jí)電視園藝博覽會(huì)2000電話卡任天堂

FC1996日產(chǎn)汽車1997賽車模型1998三越新宿店20011995圖表：

1971-2019年變化中的日本世俗價(jià)值觀聯(lián)賽商品儲(chǔ)蓄討價(jià)還價(jià)低價(jià)可樂洗衣液windows95NOMO低價(jià)手機(jī)博多運(yùn)河城耐克公主物語(yǔ)三菱銀行寶可夢(mèng)橫濱低價(jià)電腦I-mod優(yōu)衣庫(kù)中國(guó)制造200

元牛肉飯迪士尼樂園環(huán)球影城茶飲料消費(fèi)退稅廉航半價(jià)漢堡星巴克強(qiáng)調(diào)精神充實(shí)重視物質(zhì)財(cái)富70.060.050.040.030.020.0美少女戰(zhàn)士奧特萊斯廉價(jià)旅游侏羅紀(jì)公園書籍手機(jī)豐田車上越市場(chǎng)手機(jī)多媒體電腦小室哲哉本田奧德賽起泡酒外國(guó)債券衛(wèi)星電視安室奈美惠泡泡糖臺(tái)場(chǎng)IXY

佳能打印俱樂部新住宅雞蛋花百元店大正藥業(yè)百貨商場(chǎng)倒閉2G

標(biāo)準(zhǔn)投資信托維納斯堡鈴聲索尼電腦購(gòu)物中心明治制藥DVD移動(dòng)信息設(shè)備戴安娜紀(jì)念館朝日干啤失樂園半價(jià)漢堡泰坦尼克號(hào)VAIO

筆記本IMAC配送面包家用游戲機(jī)新干線銀行茶飲料罐頭本田車低價(jià)公寓美女與野獸拉尼娜現(xiàn)象SMAP東方樂園IXY

(佳能)彩色

i-mode咖啡館資料：日本經(jīng)濟(jì)新聞社，民生證券研究院雨刮器少年

H任天堂游戲機(jī)袖珍電腦朝日本生啤酒ADSL*問題：作為未來(lái)的生活方式，你更傾向于“在物質(zhì)方面豐富我們的生活”，“在精神方面充實(shí)我的生活？”豐田車滑雪板園藝AIBO

索尼資料：日本經(jīng)濟(jì)新聞社，民生證券研究院*藍(lán)色為廉價(jià)商品，紅色為高價(jià)商品證券研究報(bào)告*2.10

趨勢(shì)10：青壯年時(shí)間機(jī)會(huì)成本下滑，閑暇時(shí)間擴(kuò)大帶動(dòng)自我發(fā)展/體育活動(dòng)/文娛活動(dòng)圖表：只工作的人生活時(shí)間分配變化（單位：%）圖表：既工作又做家務(wù)的人生活時(shí)間分配變化（單位：%）?由于經(jīng)濟(jì)萎縮，日本青壯年時(shí)間成本下降，消費(fèi)服務(wù)業(yè)的閑暇時(shí)間不斷增長(zhǎng)。日本人花費(fèi)在廣播、電視、社交、應(yīng)酬的時(shí)間都在不斷下降，而休息放松、愛好娛樂的時(shí)間則上升了，人們?cè)絹?lái)越重視與家人的共同時(shí)光——這往往是免費(fèi)的。同時(shí)隨著社會(huì)發(fā)展，工作時(shí)間在事實(shí)上下降，購(gòu)物、自我發(fā)展、育兒、愛好的時(shí)間分配不斷上升。同時(shí)觀察30年間的總體變化，可以發(fā)現(xiàn)生活投入時(shí)間減少的項(xiàng)目往往直接導(dǎo)致消費(fèi)的減少，而生活投入時(shí)間增加的項(xiàng)目卻不一定導(dǎo)致消費(fèi)的增長(zhǎng)。資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院資料：日本總務(wù)省，民生證券研究院*圖一從左至右分別為休息放松、愛好娛樂、私事、育兒、通勤、家務(wù)、睡*圖一從左至右分別為育兒、休息放松、私事、睡眠、愛好娛樂、購(gòu)物、做眠、工作、交際、報(bào)刊雜志與電視廣播飯、報(bào)刊雜志與電視廣播、工作、家務(wù)圖表：日本家庭消費(fèi)支出變化量（日元）自我發(fā)展體育活動(dòng)外出餐館音樂會(huì)和其他活動(dòng)的門票家政服務(wù)?體現(xiàn)至服務(wù)業(yè)支出端，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)自我發(fā)展、文娛活動(dòng)、體育活動(dòng)三大項(xiàng)目即使在泡沫經(jīng)濟(jì)破碎后也長(zhǎng)期保持?jǐn)U大態(tài)勢(shì)。在具體細(xì)項(xiàng)方面，日本人現(xiàn)在更加傾向于選擇性價(jià)比高、甚至廉價(jià)，免費(fèi)的服務(wù)來(lái)消磨時(shí)間。陪伴家人，附近的演出，棒球場(chǎng)打球或者僅僅在家陪伴家人、廉價(jià)的家庭游戲機(jī)均大受歡迎。

而外出就餐、游樂場(chǎng)等項(xiàng)目等連續(xù)下降。游樂場(chǎng)和其他娛樂費(fèi)用20100-10-20-30-40-50資料：日本內(nèi)閣，民生證券研究院（不含農(nóng)林牧漁業(yè)家庭）證券研究報(bào)告*3日本股市消費(fèi)板塊復(fù)盤*3.1日本股市復(fù)盤之消費(fèi)大盤：批發(fā)、食品、服務(wù)業(yè)、零售表現(xiàn)靠前，紡服表現(xiàn)偏弱消費(fèi)大盤漲跌幅表現(xiàn)來(lái)看：?

在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后的十年內(nèi)（1990-2000年）：日本TOPIX指數(shù)中隸屬于大消費(fèi)行業(yè)的子賽道中，僅有服務(wù)業(yè)指數(shù)和零售貿(mào)易指數(shù)取得相對(duì)正收益，分別為17.59%和5.56%。?

在泡沫經(jīng)濟(jì)破滅后的后20年內(nèi)（2000-2023年）：日本TOPIX指數(shù)中隸屬于大消費(fèi)行業(yè)的子賽道中，批發(fā)貿(mào)易指數(shù)、食品指數(shù)、零售貿(mào)易指數(shù)取得相對(duì)正收益，分別為319.92%/86.82%/11.18%。?

從整體表現(xiàn)來(lái)看（1990-2023年）：日本消費(fèi)賽道中，批發(fā)貿(mào)易指數(shù)、食品指數(shù)、服務(wù)業(yè)指數(shù)、零售貿(mào)易指數(shù)實(shí)現(xiàn)相對(duì)正收益，分別為95.92%、37.27%、15.46%、15.21%，紡服表現(xiàn)相對(duì)靠后，跑輸TOPIX指數(shù)39.5%。圖表：1990-2000年日本TOPIX細(xì)分行業(yè)指數(shù)相對(duì)收益表現(xiàn)圖表：2001-2023年日本TOPIX細(xì)分行業(yè)指數(shù)相對(duì)收益表現(xiàn)100%80%60%40%319.92%400%300%200%100%0%17.59%86.82%20%0%5.56%11.18%-20%-40%-9.42%-12.86%-18.17%-24.57%-29.36%-100%-200%-109.69%信醫(yī)

電

精

運(yùn)服

有

其

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零

其

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玻

電

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機(jī)

陸

證

批

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金

銀

石

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采息藥

器

密

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他

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他

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路

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運(yùn)

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鐵

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醫(yī)批橡精機(jī)航倉(cāng)化運(yùn)食其保建房鋼金

電

漁

陸

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紡

石

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玻

其

有

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紙

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空與指

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與

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與

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與

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指

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藥發(fā)膠密械運(yùn)儲(chǔ)工輸品他險(xiǎn)筑地鐵屬

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數(shù)

數(shù)

數(shù)

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數(shù)

數(shù)與貿(mào)

指貿(mào)產(chǎn)儀指指與指設(shè)指產(chǎn)指指指指產(chǎn)

指

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金

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指

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指

數(shù)

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數(shù)易品器數(shù)數(shù)港數(shù)備數(shù)品數(shù)數(shù)數(shù)數(shù)品

數(shù)

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輸

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數(shù)

陶

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屬

天

紙

數(shù)

商

數(shù)指數(shù)

數(shù)數(shù)

數(shù)數(shù)指信指指指指口指指指業(yè)指數(shù)服指瓷業(yè)指然指品數(shù)品數(shù)指輸數(shù)指數(shù)數(shù)數(shù)數(shù)運(yùn)數(shù)數(shù)數(shù)指數(shù)裝數(shù)產(chǎn)務(wù)數(shù)氣數(shù)指指數(shù)指數(shù)輸數(shù)指品數(shù)數(shù)數(shù)指數(shù)指圖表：1990-2023年日本TOPIX細(xì)分行業(yè)指數(shù)相對(duì)收益表現(xiàn)數(shù)數(shù)43295.92%1037.27%15.46%15.32%-1-39.50%資料：Bloomberg，民生證券研究院證券研究報(bào)告*3.2日本股市復(fù)盤之消費(fèi)牛股特點(diǎn)：折扣性價(jià)比、舒適健康、重體驗(yàn)、服務(wù)升級(jí)圖表：日本細(xì)分消費(fèi)板塊漲跌幅表現(xiàn)消費(fèi)屬性類別第一階段漲跌幅前三（1990-2000）第二階段漲跌幅前三（2001-2023）全階段漲跌幅前三（1990-2023）良品計(jì)劃48.62%21.57%15.83%788.10%136.73%4.69%MAXVALU

TOKAIKINTETSU

DEPARTMENT

STORESERIA281631.14%SERIAALBIS1709.12%777.55%690.41%4672.66%1095.84%563.47%341.43%242.38%94.83%必選百貨商超AEON

HOKKAIDOOLYMPIC

GROUPFASTRETAIL-DRSUNICHARM2164.55%1709.12%4222.59%2067.25%1469.23%871.43%716.44%589.96%917.09%RETAIL

PARTNERSFASTRETAIL-DRSJICHODOGSI

CREOS（8101.T）DESCENTE（8114.T）SHIKIBO（3109.T）RHYTHM紡織服裝YU-WA

CREATIONMATSUDA

SANGYOTSUTSUMI

JEWELRYESTELLE

HOLDINGSTOABO-45.05%-58.08%-73.82%59.84%FESTARIA黃金珠寶腕表NEW

ARTHOLDINGSMOONBATBUYSELL

TECHNOLOGIESNEW

ARTHOLDINGSUNIVERSAL

ENTERTAINMENTDAISYOANRAKUTEILIFEFOODSANRAKUTEILIFEFOODS711.36%餐飲酒店15.20%357.75%357.75%KISOJI6.25%-0.95%-13.07%-47.97%4.94%KYOTOHOTELHOTEL

NEWGRANDRESOL264.00%939.02%929.48%793.96%1233.56%KYOTOHOTELRESOL264.00%929.48%793.96%264%RESORTTRUST可選ORIENTAL

LANDROYAL

HOTELKYOTO

HOTELGLOBAL

FOOD

CREATORSROYAL

HOTELFUJINISSINRESOLNISSINRESOL1233.56%主題公園、度假村與旅游ORIENTAL

LAND-13.07%929.48%929.48%ALTECH-23.08%/KNT-CTKOMEHYO

HOLDINGSKAITORI

OKOKU/292.99%112.77%11.12%KNT-CTKEMEHYO

HOLDINGSKAITORI

OKOKU/292.99%112.77%11.12%//奢侈品母嬰/////UNICHARM（8113.T）136.73%-25.05%-44.97%202.88%-39.90%-52.94%/SUBARU1135.97%260.32%-6.15%SUBARU530.99%260.32%122.17%277.55%245.04%133.93%1159.21%457.83%250.93%530.99%260.32%43.91%PEOPLE（7865.T）STEPSTEPWACOAL（3591.T）UNICHARMUNICHARMPERSOLDTSBUSINESS

BRAIN

SHOWA·OTAPERSOL1037.45%277.55%245.04%1159.21%457.83%250.93%1135.97%729.05%728.22%人力資源養(yǎng)老MEITECCAREERLINKQUICKJAPANRELIANCE

SERVICECAREERLINKGAKKEN

HOLDINGSAMVIS/GAKKEN

HOLDINGSAMVIS其他服務(wù)///SHUEI

YOBIKOFP/SUNWELSSUNWELSSUBARU-11.11%-24.78%-48.95%SUBARU教育NAGASE

BROTHERSGAKKYUSHASTEPSUBARUGLOBEE資料：Wind，民生證券研究院證券研究報(bào)告*3.2日本股市復(fù)盤之消費(fèi)牛股特點(diǎn)：折扣性價(jià)比、舒適健康、重體驗(yàn)、服務(wù)升級(jí)圖表：日本細(xì)分消費(fèi)板塊消費(fèi)牛股一覽市值（2023.7.11，PETTM（2023.7.11）消費(fèi)屬性類別公司名稱主營(yíng)業(yè)務(wù)2022年?duì)I業(yè)收入（百萬(wàn)日元）2022年凈利潤(rùn)（百萬(wàn)日元）億日元）公司主要銷售低價(jià)（100日元≈6.2

人民幣）高質(zhì)的高性價(jià)比日用品及食品，其中日用品涵蓋化妝品、清潔用品、衛(wèi)浴用品、室內(nèi)裝飾等，公司

SKU

約

2萬(wàn)個(gè)。日本規(guī)模領(lǐng)先的“百元店”公司，渠道規(guī)模僅次于大創(chuàng)

Daiso

位居日本第二。日本北陸地區(qū)的連鎖超市，只在富山、福井、石川、岐阜4個(gè)縣有，以食品零售為主，主打食材品質(zhì)好但價(jià)格實(shí)惠。公司主要從事零售及其他業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)以食品雜貨為主的超市，制造銷售午餐方便食品、從事保險(xiǎn)業(yè)務(wù)代理和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。優(yōu)衣庫(kù)主要銷售平價(jià)、舒適的休閑服裝，如男士，女士，兒童和嬰兒服裝。從事工裝的設(shè)計(jì)、制造和銷售，服裝一方面需要保證工作服的安全性，另一方面兼顧舒適時(shí)尚風(fēng)從事運(yùn)動(dòng)服裝和運(yùn)動(dòng)相關(guān)產(chǎn)品的制造和銷售SERIA1758182124103必選百貨商超ALBIS223724110200263243240172994623482313345169831206141729273335283510550RETAIL

PARTNERSFASTRETAIL-DRSJICHODO紡織服裝DESCENTE3146從事包括貴金屬、寶石和配飾在內(nèi)的珠寶首飾的生產(chǎn)和銷售，以及眼鏡和手表的銷售。產(chǎn)品具備較高性價(jià)比，以鑲嵌類產(chǎn)品為主，涵蓋自戴、婚戀等場(chǎng)景。259FESTARIA1978781

（2021/9/1~2022/8/31）（2021/9/1~2022/8/31）從事經(jīng)營(yíng)珠寶業(yè)務(wù)的集團(tuán)公司的管理。其業(yè)務(wù)通過以下業(yè)務(wù)部門開展：

珠寶、藝術(shù)、拍賣、健康與美容、金融科技、體育。開設(shè)婚紗珠寶專賣店，在中國(guó)臺(tái)北設(shè)立涵蓋集團(tuán)所有業(yè)務(wù)的綜合體建筑，在日本東京銀座開設(shè)高級(jí)珠寶沙龍。1727黃金珠寶腕表

NEW

ARTHOLDINGS2742921463（2022/4/1~2023/3/31）（2022/4/1~2023/3/31）公司主要從事鐘表，電子零件和工業(yè)機(jī)械的制造和銷售。作為鐘表制造公司，涵蓋經(jīng)典掛鐘、豪華掛鐘、液晶鐘、座鐘等，此外還包括節(jié)能小風(fēng)扇等。公司主要從事以日本菜為主的餐廳服務(wù)。大型連鎖商務(wù)酒店，旗下有多種業(yè)務(wù)包括酒店運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)、高爾夫運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)、雷索爾森林（CCRC）項(xiàng)目（以度假村、健康、運(yùn)動(dòng)和戶外為主題的體驗(yàn)型度假村）、福利事業(yè)、可再生能源業(yè)務(wù)、投資振興業(yè)務(wù)。集團(tuán)酒店經(jīng)營(yíng)主打自然、健康。785(2022/04/01~/2023/03/31)RHYTHM

Watch10263/31231(2022/04/01~/2023/03/31)餐飲酒店LIFEFOODSRESOL88131762090272264244474一家主要從事酒店業(yè)務(wù)的日本公司，以客戶住宿、餐飲、租賃、酒店、水療相關(guān)業(yè)務(wù)以及子公司管理指導(dǎo)為中心運(yùn)營(yíng)。在廣島、東京ROYAL

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