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nt一、中國銀發(fā)經(jīng)濟(jì)市場總覽——“銀發(fā)浪潮”，加速襲來老齡化的定義和標(biāo)準(zhǔn)全球多數(shù)發(fā)達(dá)國家已進(jìn)入中、深度老齡化社會，中國老齡化程度預(yù)計持續(xù)加深銀發(fā)經(jīng)濟(jì)是伴隨中國人口老齡化而形成的新興產(chǎn)業(yè)集群，將迎來一片藍(lán)?！皵U(kuò)供給”、“育產(chǎn)業(yè)”，催生中國養(yǎng)老行業(yè)迅速發(fā)展，投融資趨于活躍老齡化是指由于人口生育率降低和人均壽命延長，導(dǎo)致社會總?cè)丝谥欣夏耆丝诒壤鄳?yīng)增長的動態(tài)。老齡化標(biāo)準(zhǔn)是當(dāng)一個國家或地區(qū)65歲及以上老年人口數(shù)量占總?cè)丝诒壤^7%，或者60歲及以上老年人口占總?cè)丝诒壤^10%時，則意味著這個國家或地區(qū)進(jìn)入老齡化。圖老齡化的定義和標(biāo)準(zhǔn)資料來源：艾媒咨詢，上海證券研究所人均壽命（上升）人口生育率（下降）老年人口（上升）年輕人口（下降）老年人口占總?cè)丝诒壤ㄉ仙┥鐣丝诮Y(jié)構(gòu)呈現(xiàn)老齡狀態(tài)65歲以上老年人口占總?cè)丝诒壤?/p>

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760歲以上老年人口占總?cè)丝诒壤?/p>

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10老齡化社會老年人口占總?cè)丝诒壤_(dá)到7深度老齡化社會老年人口占總?cè)丝诒壤_(dá)到14超級老齡化社會老年人口占總?cè)丝诒壤_(dá)到203資料來源：世界銀行，上海證券研究所排名經(jīng)濟(jì)體65歲以上人口占比排名經(jīng)濟(jì)體65歲以上人口占比1摩納哥35.927希臘22.822日本29.928德國22.413意大利24.059保加利亞22.384芬蘭23.2710克羅地亞22.365波多黎各22.9374中國13.726葡萄牙22.90平均全球9.8113.72%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%2000040000600008000010000012000014000016000065歲及以上人口（萬人）0-14歲人口（萬人）15-64歲人口（萬人）65歲及以上人口比例（%）全球主要高收入經(jīng)濟(jì)體已相繼進(jìn)入老齡化社會，日本是亞洲首個進(jìn)入老齡化社會的國家。根據(jù)世界銀行統(tǒng)計，2022年全球65歲及以上人口占比10%，其中高收入經(jīng)濟(jì)體、中高收入經(jīng)濟(jì)體分別為19%、12%；摩納哥、日本、意大利老齡化居全球前三，2022年65歲及以上人口占比分別為35.92%、29.92%、24.05%。中國老齡化排名為第74名，2022年65歲及以上人口占比為13.72%，高于全球10%的平均水平。在聯(lián)合國人口預(yù)測方案中，預(yù)計2100年全球人口平均預(yù)期壽命將達(dá)81.8歲，其中高收入經(jīng)濟(jì)體均值將超過90歲，日本將約達(dá)94歲。中國老齡化程度預(yù)計持續(xù)加深，銀發(fā)經(jīng)濟(jì)市場空間廣闊。2001年中國65歲以上人口超過7%，進(jìn)入老齡化社會，近年來老齡化速度明顯加快。2022全年出生人口956

萬人，自1950年以來首次降至千萬以下。我們認(rèn)為，出生人口的減少以及人口老齡化程度的加深導(dǎo)致人口出現(xiàn)負(fù)增長。隨著人口結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，預(yù)計老齡化程度將持續(xù)加深，銀發(fā)經(jīng)濟(jì)市場空間巨大。表

2022年全球主要經(jīng)濟(jì)體的老齡化排名 圖

中國人口結(jié)構(gòu)情況及老年人群變化40 0.00%

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 資料來源：國家統(tǒng)計局、艾媒咨詢、世界銀行，上海證券研究所老吾老，以及人之老，老年群體的需求值得全社會關(guān)注。銀發(fā)經(jīng)濟(jì)又稱老年產(chǎn)業(yè)、老齡產(chǎn)業(yè)，指的是隨著社會的老齡化而產(chǎn)生的專門為銀發(fā)人群消費服務(wù)的產(chǎn)業(yè)。銀發(fā)經(jīng)濟(jì)源自于日本在1970年代日本在老年人設(shè)施可用性增加的背景下創(chuàng)建的“銀發(fā)市場”的概念，伴隨人口老齡化的形成，以養(yǎng)老服務(wù)為核心，圍繞老年群體的衣、食、住、行、醫(yī)展開產(chǎn)業(yè)發(fā)展。從產(chǎn)業(yè)規(guī)模來看，銀發(fā)經(jīng)濟(jì)涉及面廣、產(chǎn)業(yè)鏈長、業(yè)態(tài)多元、潛力巨大。銀發(fā)經(jīng)濟(jì)不是一個單一的部門，而是許多現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)部門的產(chǎn)品和服務(wù)的集合，包括信息技術(shù)、電信、金融部門、住房、交通、能源、旅游、文化、基礎(chǔ)設(shè)施和地方服務(wù)，以及長期護(hù)理等。銀發(fā)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)覆蓋面積廣，涉及到的領(lǐng)域包含養(yǎng)老服務(wù)、營養(yǎng)保健品、醫(yī)療器械、旅游、日常消費、金融產(chǎn)品等。按照產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，可以大致分為服務(wù)銀發(fā)經(jīng)濟(jì)，產(chǎn)品銀發(fā)經(jīng)濟(jì)，金融銀發(fā)經(jīng)濟(jì)和地產(chǎn)銀發(fā)經(jīng)濟(jì)。圖

銀發(fā)經(jīng)濟(jì)主要涵蓋四大板塊5.20%3.90%22.30%16.70%16.80%15.90%

16.30%14.70%

13.90%0%5%10%15%20%25%05101520252018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E2026E

2027E市場規(guī)模（萬億元） 增長率（%）圖

預(yù)測到2027年中國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模超20萬億資料來源：盟浪SusallWave，上海證券研究所資料來源：艾媒咨詢，上海證券研究所50200004000060000800001000001200003月內(nèi) 半年內(nèi) 1年內(nèi)1-3年3-5年 5-10年

10年以上企業(yè)數(shù)量（家）中國養(yǎng)老行業(yè)正處于加速擴(kuò)張階段。根據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，中國養(yǎng)老企業(yè)成立1-3年的數(shù)量最多，共有98728家，其次成立5-10年的企業(yè)共有77026家，成立3-5年的企業(yè)有68372家?？傮w來看，中國養(yǎng)老企業(yè)成立年限多數(shù)集中在1-5年內(nèi)，養(yǎng)老行業(yè)在近幾年迅速發(fā)展。資本對老年行業(yè)的態(tài)度逐漸從觀望、試水轉(zhuǎn)向頻繁、深度地參與融資。2014至2022年一季度中國養(yǎng)老市場投融資金額總計48.5億元，投融資數(shù)量共計107起，投融資數(shù)量呈現(xiàn)下降趨勢，但每筆投融資事件含金量較高。養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)具有巨大的市場潛力，資本對養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的布局越來越看重，吸引越來越多來自房地產(chǎn)、保險、醫(yī)藥等不同領(lǐng)域的市場參與者。圖

截至2022年5月中國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)企業(yè)數(shù)量情況 圖

2017-2022年前三季度中國養(yǎng)老機(jī)構(gòu)數(shù)量 圖中國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場投融資情況11212916121052105101520253035024681012141620142015201620172018201920202021

2022Q1投融資金額（億元）投融資數(shù)量（起）05000100001500020000250003000035000400004500020172018201920202021 2022Q1-Q3養(yǎng)老機(jī)構(gòu)數(shù)量（個）資料來源：艾媒咨詢，上海證券研究所資料來源：民政部、觀知海內(nèi)，上海證券研究所資料來源：艾媒咨詢，上海證券研究所6SECTION目錄C

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nt二、日本老齡化帶動的銀發(fā)經(jīng)濟(jì)探索日本老齡化現(xiàn)狀日本銀發(fā)經(jīng)濟(jì)的起源與發(fā)展日本老齡化社會的產(chǎn)業(yè)機(jī)會之一：老年住宅產(chǎn)業(yè)日本老齡化社會的產(chǎn)業(yè)機(jī)會之二：養(yǎng)老服務(wù)產(chǎn)業(yè)日本老齡化社會的產(chǎn)業(yè)機(jī)會之三：福利用品產(chǎn)業(yè)日本老齡化社會的產(chǎn)業(yè)機(jī)會之四：文化娛樂產(chǎn)業(yè)日本老齡化社會的產(chǎn)業(yè)機(jī)會之五：銀發(fā)食品產(chǎn)業(yè)日本老齡化社會的產(chǎn)業(yè)機(jī)會之六：養(yǎng)老金融產(chǎn)業(yè)日本老齡化程度逼近30%，遠(yuǎn)超其余發(fā)達(dá)國家。1971年，日本65歲及以上人口占比達(dá)到7.05%，標(biāo)志著日本進(jìn)入老齡社會。1995年，日本65歲及以上人口占比突破14%，進(jìn)入深度老齡社會。2004年，日本65歲及以上人口占比突破20%，步入超級老齡社會。截至2022年底，日本65歲以上的老年人有3744萬人，老齡化率高達(dá)29.92%，遠(yuǎn)超其余發(fā)達(dá)國家的老齡化程度（美國為17.13%，德國為22.41%）。資料來源：iFinD，世界銀行，上海證券研究所0510152025303501,0002,0003,0004,0005,000196019611962196319641965196619671968196919701971197219731974197519761977197819791980198119821983198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022圖日本老齡化程度不斷加深（萬人，

）日本65歲及以上人口（萬人） 右軸：日本65歲及以上人口占總?cè)丝诒戎兀?）右軸：美國65歲及以上人口占總?cè)丝诒戎兀?）右軸：德國65歲及以上人口占總?cè)丝诒戎兀?）8引發(fā)老齡化持續(xù)發(fā)展的兩大原因：長壽+少子化。1）醫(yī)療技術(shù)進(jìn)步、收入水平提升、健康意識改善等帶來人均預(yù)期壽命持續(xù)增長。從平均預(yù)期壽命看，日本已處在世界領(lǐng)先水平，2021年日本男性平均預(yù)期壽命為81.5歲，女性平均預(yù)期壽命為87.6歲，整體平均壽命為84.5歲。2）晚婚化和不婚化程度不斷加深，經(jīng)濟(jì)壓力等因素帶來生育意愿下滑。自2011年開始，日本已出現(xiàn)連續(xù)十余年的人口負(fù)增長。圖

日本人均預(yù)期壽命不斷增長（歲）資料來源：iFinD，世界銀行，上海證券研究所資料來源：iFinD，世界銀行，上海證券研究所資料來源：iFinD，國家統(tǒng)計局，世界銀行，上海證券研究所60657075808590日本女性平均預(yù)期壽命（歲）日本平均預(yù)期壽命（歲）日本男性平均預(yù)期壽命（歲）-1.0-0.50.00.51.01.52.01980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 202005101520251960196219641966196819701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020圖

2007年起，日本粗死亡率超過粗出生率（‰）日本粗出生率（‰） 日本粗死亡率（‰）9圖

2011年起，日本已出現(xiàn)連續(xù)十余年的人口負(fù)增長（

，‰）

日本生育率（‰） 日本人口年增長率（%）銀發(fā)服務(wù)發(fā)展時期：銀發(fā)經(jīng)濟(jì)一詞起源于20世紀(jì)70年代的日本，最初指的是為老年人提供的商品和服務(wù)。以老年人為主要需求者和消費者的產(chǎn)品和服務(wù)在20世紀(jì)70年代前后逐漸出現(xiàn)。日本銀發(fā)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是以人口老齡化和石油危機(jī)為契機(jī)，在20世紀(jì)70年代到20世紀(jì)80年代主要是日本銀發(fā)服務(wù)的發(fā)展。1973年以后的發(fā)展重心是住宅相關(guān)服務(wù)和居家支援相關(guān)服務(wù)。銀發(fā)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并逐步與銀發(fā)服務(wù)構(gòu)成銀發(fā)經(jīng)濟(jì)的主要支柱：

1995-2004年間，銀發(fā)服務(wù)概念開始向銀發(fā)經(jīng)濟(jì)概念轉(zhuǎn)變，這一階段主要是銀發(fā)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展時期。因為介護(hù)保險和民間活動的導(dǎo)入，以介護(hù)經(jīng)濟(jì)為中心的銀發(fā)經(jīng)濟(jì)再次受到矚目，銀發(fā)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入快速發(fā)展時期。整個日本的經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)銀發(fā)化：日本進(jìn)入超老齡社會后，人口自然增長率跌至負(fù)值，總?cè)丝跀?shù)開始減少。日本養(yǎng)老照護(hù)產(chǎn)業(yè)成為日本銀發(fā)經(jīng)濟(jì)的重要組織部分，也成為刺激日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要動力。以提供服務(wù)為主的銀發(fā)服務(wù)和以生產(chǎn)制造業(yè)為主的銀發(fā)產(chǎn)業(yè)成為銀發(fā)經(jīng)濟(jì)市場的兩大支柱。表

日本銀發(fā)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段資料來源：《中國銀發(fā)經(jīng)濟(jì)芻議》，上海證券研究所10老齡化階段銀發(fā)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段相關(guān)政策老齡化社會（1970-1994年）銀發(fā)服務(wù)發(fā)展時期1）1989年，日本制定了被稱作“黃金計劃”的《老年人保健福祉推進(jìn)十年戰(zhàn)略》；2）1994年，日本制定了《新老年人保健福祉推進(jìn)十年戰(zhàn)略》（新黃金計劃）中度老齡化社會（1995-2004年）銀發(fā)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并逐步與銀發(fā)服務(wù)構(gòu)成銀發(fā)經(jīng)濟(jì)的主要支柱1）1996年，日本東京都福祉局設(shè)置了與銀發(fā)經(jīng)濟(jì)振興相關(guān)的研究委員會，并提出相應(yīng)的振興政策；2）2000年4月，日本《介護(hù)保險法》正式實施超老齡社會（2005年后）整個日本的經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)銀發(fā)化日本《介護(hù)保險》制度在2006、2010和2015年逐次修訂完善類型細(xì)分類型介紹在宅養(yǎng)老型“兩代居”老年住宅“兩代居”形態(tài)的建筑大致有四種方式：同居寄宿型、同居分住型、鄰居合住型、完全鄰居型。新建或改造滿足老年人需求的老年住宅老年住宅可分為國家建設(shè)地方管理型老年住宅和押金式老年住宅機(jī)構(gòu)養(yǎng)老型福利型福利機(jī)構(gòu)是主要類型，占半數(shù)以上，主要面向醫(yī)療護(hù)理需求少和有特殊照護(hù)需求的老人保健型保健機(jī)構(gòu)則面向有長期照護(hù)需求的老人醫(yī)療護(hù)理型醫(yī)療照護(hù)機(jī)構(gòu)屬于專業(yè)、長期的療養(yǎng)型機(jī)構(gòu)日本老年住宅實行市場化與社會化相結(jié)合的模式，針對性建設(shè)老年住宅產(chǎn)品，基本能夠服務(wù)于不同需求和不同收入的老人。老年住宅模式大致可分為以下兩個類型：1）在宅養(yǎng)老型：開發(fā)“兩代居”老年住宅及新建或改造滿足老年人需求的老年住宅。2）機(jī)構(gòu)養(yǎng)老型：按功能定位可分為福利型、保健型和醫(yī)療護(hù)理型三類。在眾多的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)中，小規(guī)模多功能養(yǎng)老院是日本老年居住建筑的發(fā)展趨勢，其以日間照料為主，兼夜間短期入住、上門服務(wù)以及居住多種內(nèi)容，在老人熟悉的社區(qū)中提供服務(wù)，保障了老人人際關(guān)系聯(lián)系。表老年住宅模式資料來源：和?？叼B(yǎng)，上海證券研究所11資料來源：艾媒咨詢，上海證券研究所養(yǎng)老服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)化：日本養(yǎng)老服務(wù)業(yè)以介護(hù)為重心，2000年日本政府實施的《介護(hù)保險法》將“介護(hù)狀態(tài)”細(xì)分為7個護(hù)理等級，其中需要支援2個等級，需要護(hù)理5個等級，對“需要支援”的老人只能提供上門和日間服務(wù)。從服務(wù)類型看主要包括日常生活支援、高級專業(yè)照護(hù)、恢復(fù)訓(xùn)練服務(wù)三類，服務(wù)形式也多種多樣，包括上門服務(wù)、日托服務(wù)、短托服務(wù)、長期服務(wù)。養(yǎng)老人員專業(yè)化：養(yǎng)老人員根據(jù)專業(yè)能力可分為8個職種：醫(yī)師、看護(hù)人員、介護(hù)人員、理學(xué)療養(yǎng)士、作業(yè)療法士、技能訓(xùn)練指導(dǎo)員、生活相談員、介護(hù)支援專員。日本國會通過了《社會福利師和介護(hù)福利士法》，并對這兩項資格進(jìn)行考試，要求具備一定醫(yī)療護(hù)理、飲食營養(yǎng)、功能康復(fù)的專業(yè)知識才能持證上崗，使得養(yǎng)老服務(wù)高素質(zhì)人才供給量加大，職業(yè)化服務(wù)人員接受度也較高。表

日本養(yǎng)老的七級介護(hù)制度 圖

介護(hù)過程七級介護(hù)制度定義要支援1基本能夠獨立如廁、進(jìn)食，部分日常生活不能自理，需要別人一定幫助，可以維持或改善現(xiàn)有健康狀態(tài)要支援2能夠獨立如廁、進(jìn)食，但洗澡等需要別人一定幫助，可能成為需要護(hù)理對象要介護(hù)1部分日常生活不能自理，在洗澡、剪指甲、穿脫衣服等方面需要一定幫助要介護(hù)2洗澡、排泄等需要部分或全面護(hù)理，穿脫衣服等需要幫助要介護(hù)3重度需要護(hù)理狀態(tài)，老年癡呆癥患者、身體殘疾者屬此級要介護(hù)4重度需要護(hù)理狀態(tài)，或伴有老年癡呆癥程度加深，吃飯、穿脫衣等需要全面幫助要介護(hù)5常年臥床，需全方位幫助資料來源：三聯(lián)生活周刊，上海證券研究所12Duskin積極布局居家養(yǎng)老服務(wù)，產(chǎn)品覆蓋全時段+全場景。以專業(yè)清潔服務(wù)業(yè)務(wù)享譽(yù)海內(nèi)外市場的Duskin，自2000年起，以Duskin

Life

Care和Health

Rent——老年家庭護(hù)理服務(wù)與老年家庭護(hù)理用品銷售與租賃服務(wù)兩大業(yè)務(wù)切入銀發(fā)賽道。其中Duskin

Life

Care品牌服務(wù)內(nèi)容覆蓋全時段+全場景，對于老年人在任何時候、場景下可能出現(xiàn)的問題，提供365天×24小時服務(wù)。同時，根據(jù)不同老年用戶需求，提供定制化組合解決方案。圖

Duskin

Life

Care產(chǎn)品覆蓋全時段+全場景資料來源：AgeClub，上海證券研究所圖

Duskin

Life

Care可提供針對性解決方案資料來源：AgeClub，上海證券研究所13老年用品產(chǎn)業(yè)鏈完整，產(chǎn)品種類齊全。日本擁有完整的從研發(fā)、生產(chǎn)到銷售、市場開發(fā)的老年用品產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)業(yè)規(guī)模龐大，是日本建筑產(chǎn)業(yè)規(guī)模的1.5-2.5倍，占日本健康產(chǎn)業(yè)比重達(dá)28%，據(jù)統(tǒng)計，在東京股票市場上市的企業(yè)中有1/3都涉足老年人用品的開發(fā)；產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品種類齊全，研發(fā)制造的老年用品種類有4萬余種，占全球種類約2/3，包含居家養(yǎng)老設(shè)備、移動設(shè)備、保健及護(hù)理設(shè)備、溝通交流裝置、護(hù)理人員輔助設(shè)備等。圖

可升降推床資料來源：和?？叼B(yǎng)，上海證券研究所14日本老年人教育市場：日本20世紀(jì)60年代的《老人福祉法》提倡終身學(xué)習(xí)，“老年人俱樂部”成為國家政策的資助項目，標(biāo)志著日本老年教育的起航。如今，日本已形成以老年大學(xué)和老年再就業(yè)為主的老年教育產(chǎn)業(yè)。根據(jù)日本統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，日本65歲以上老年人在過去20年間的自我學(xué)習(xí)的比例大幅提升，2021年男性和女性老年人參與學(xué)習(xí)的比例分別達(dá)29.9%和27.2%。日本老年人旅游市場：日本全國旅館生活衛(wèi)生行會聯(lián)合會推出了旅游設(shè)施“銀發(fā)星制度”，極大的推動了老年旅游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。日本最大的老年旅游服務(wù)公司Club

Tourism推出主題旅游和游船旅行，主題旅游包括遠(yuǎn)足、攀巖、寺廟、朝圣、美食、溫泉等多個方面，而游輪線路遍及歐洲、美洲、大洋洲、亞洲等多個海域，并提供了不同檔次的游輪艙位和服務(wù)，極大程度覆蓋了老年人的各種需求。日本老年人娛樂市場：日本推出了以游戲為主題的日間陪護(hù)所，其中設(shè)有老虎機(jī)、麻將、卡牌等游戲設(shè)施，契合日本老年人需求。2020年7月，日本ISR公司宣布開設(shè)日本第一家僅限老年人的電子競技設(shè)施ISR

e-Sports。日本還推出了中老年向的KTV，從硬件設(shè)施、活動運營、衍生服務(wù)三方面入手，以高性價比的中老年特色服務(wù)吸引客群。日本老年人運動市場：據(jù)日本統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，日本老年人仍具有一定運動需求。截至2021年，65-69歲老年人運動需求較高，運動參與率為67.0%，而75歲以上老年人運動需求較低，運動參與率為53.7%。在運動方式上，輕強(qiáng)度體操、使用器具的訓(xùn)練，以及慢跑是日本人群最常見的運動方式。目前日本已產(chǎn)生了一系列適合老年人的運動服務(wù)，例如：用戶平均年齡為61歲的日本健身房Curves、專注于中老年人康復(fù)訓(xùn)練的日本Renaisance有限公司旗下的元氣健身房、為老年人提供長期護(hù)理預(yù)防運動的Leifras健身房等。15圖

65歲以上“學(xué)習(xí)、自我啟發(fā)、訓(xùn)練”男女參與率圖

不同年齡段體育參與率資料來源：日本統(tǒng)計局，上海證券研究所資料來源：日本統(tǒng)計局，上海證券研究所圖

日本人群常見的運動方式資料來源：日本統(tǒng)計局，上海證券研究所圖

Club

Tourism寺廟類主題旅游圖

Curves循環(huán)健身模式資料來源：銀發(fā)財經(jīng)，上海證券研究所資料來源：AgeClub

，上海證券研究所圖

日本中老年KTV資料來源：和睿康養(yǎng)，上海證券研究所16政策和標(biāo)準(zhǔn)頻出臺，介護(hù)食品、高齡食品、病人食品的整體市場規(guī)模近千億元。2013年，日本MAFF（農(nóng)業(yè)、林業(yè)、漁業(yè)部）針對看護(hù)食品成立了專門委員會。2015年為有咀嚼問題的人建立了“針對吞咽障礙友好食物的日本農(nóng)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)（JAS）”。之后針對為吞咽障礙的人提供的食物，日本又出臺健康促進(jìn)法案將特殊用途標(biāo)示許可制度與分類相結(jié)合，一系列政策和標(biāo)準(zhǔn)的出臺大大促進(jìn)了日本易食食品的發(fā)展。以介護(hù)食品為例，早在2012年，介護(hù)食品的市場規(guī)模就已經(jīng)超過了1000億日元，隨著需求的持續(xù)擴(kuò)大，其潛在需求有2.9萬億日元（約合人民幣1740億元）。根據(jù)日本介護(hù)食品協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年度介護(hù)食品生產(chǎn)量在7萬噸以上，在案商品數(shù)2100+件，且近年呈現(xiàn)直線上升趨勢。圖日本微笑看護(hù)食品分類標(biāo)準(zhǔn)及標(biāo)識資料來源：AgeClub，上海證券研究所17資料來源：FBIF食品飲料創(chuàng)新，上海證券研究所日本乳業(yè)巨頭明治推出多款針對老年群體的功能性乳制品。在日本65歲以上人口占比超過20%的時間節(jié)點上，明治開始著力研發(fā)面向中老年群體的產(chǎn)品。在1996年，明治的保加利亞酸奶獲得了日本政府頒布的“特定保健食品（FOSHU）”許可。2000年，明治推出了ProbioYogurt

LG21這款保護(hù)腸胃、具有抑制幽門螺桿菌作用的產(chǎn)品，填補(bǔ)了酸奶產(chǎn)品在應(yīng)對健康需求、提高個人免疫力方面的空白。2009年，具有預(yù)防流感作用的Probio

Yogurt

R-1酸奶誕生。2015年，明治進(jìn)一步推出了Probio

Yogurt

PA-3酸奶。日本海商公司瞄準(zhǔn)“預(yù)制菜”賽道。日本海商公司于2016年推出了便于咀嚼能力下降的高齡老人食用的加工熟食“海商松軟系列”。既有送禮用的高端禮盒，也有500日元（約合人民幣30元）價位的家庭食用裝。海商公司的數(shù)據(jù)顯示自推出后“海商松軟系列”連續(xù)兩年超越目標(biāo)銷售額，并且成為大受歡迎的送禮商品。圖

日本明治功能性酸奶所含菌種及效果 圖

海商松軟系列魚類熟食資料來源：AgeClub，上海證券研究所18三大領(lǐng)域具體內(nèi)容產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域銀行、證券和保險公司打造“現(xiàn)代養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金”，在資金上支持現(xiàn)代養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，或開展“健康養(yǎng)老住宅投資信托”發(fā)展養(yǎng)老住宅，或投資并購養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)，直接參與養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)的運營管理面向企業(yè)客戶的領(lǐng)域銀行或是向養(yǎng)老服務(wù)業(yè)提供低息貸款，或是從事債權(quán)回收的代理服務(wù)，保險公司則在為養(yǎng)老服務(wù)企業(yè)提供賠償責(zé)任保險的業(yè)務(wù)上、以及企業(yè)年金運作上拓展業(yè)務(wù)空間面向個人客戶的領(lǐng)域銀行可以向個人客戶提供長期護(hù)理貸款或是開展住房反向抵押貸款，保險公司則開展個人年金業(yè)務(wù)、提供商業(yè)的長期護(hù)理保險、以及開發(fā)設(shè)計包括認(rèn)知癥保險在內(nèi)的各種養(yǎng)老保險新商品。19日本養(yǎng)老金融產(chǎn)品覆蓋廣泛，有效滿足老年人的金融需求。為了配合日本養(yǎng)老社保體系從“公助”、社?！按蟀髷垺毕蚬膭顐€人“自助”的方向過度，日本政府從

2010

年開始重視金融業(yè)在社會養(yǎng)老保險體系建設(shè)中可以發(fā)揮的積極作用。以養(yǎng)老信托為例，為滿足老年人對于資產(chǎn)保全和增值的需求，日本的信托銀行推出許多兼具長期性和低風(fēng)險特性的信托產(chǎn)品，并提供財產(chǎn)管理、繼承辦理、遺囑執(zhí)行、遺產(chǎn)處理等服務(wù)，使老年人得以安享晚年。如三菱日聯(lián)信托銀行推出的代理支付信托，當(dāng)委托人本人患阿爾茲海默癥或其他疾病時，通過該信托可以實現(xiàn)代理銀行取現(xiàn)、代理支付醫(yī)護(hù)費用等目的。瑞穗信托銀行的認(rèn)知支援信托也有類似功能，可為患病委托人提供醫(yī)護(hù)費用和支付生活費用，解決老年人患病后無人看護(hù)這一社會問題。表養(yǎng)老金融產(chǎn)業(yè)主要集中于三大領(lǐng)域資料來源：和?？叼B(yǎng)，上海證券研究所日本保險巨頭Sompo引入健康管理，打造日本首款老年認(rèn)知癥保險產(chǎn)品。日本保險巨頭Sompo聯(lián)手Neurotrack推出的認(rèn)知癥保險，是日本首款針對老年MCI以及阿爾茲海默癥患者的醫(yī)療保險。產(chǎn)品體系里，Neurotrack在預(yù)防端為投保人群提供患病風(fēng)險評估，進(jìn)行及時干預(yù)和健康管理，Sompo則在病發(fā)端承擔(dān)兜底的作用，給予患病老人投保時所承諾的醫(yī)療費用，減輕家庭經(jīng)濟(jì)開支和照料者的負(fù)擔(dān)。日本養(yǎng)老基金GPIF與資本市場深度綁定，配置呈現(xiàn)多元化和國際化特點。日本養(yǎng)老基金GPIF投資標(biāo)的廣泛分布于股票、債券和另類投資等，配置呈現(xiàn)多元化和國際化特點。截至2023年9月底，GPIF的投資組合中，日本債券占比為26.6%，外國債券占比24.2%，外國股票占比24.7%，日本股票占比24.5%。圖

Sompo認(rèn)知癥保險保障內(nèi)容資料來源：AgeClub，上海證券研究所資料來源：AgeClub

，上海證券研究所圖

Sompo官網(wǎng)為老年用戶提供了保費模擬器 表Sompo創(chuàng)造性地打造出了“預(yù)防式醫(yī)療”模式資料來源：AgeClub

，上海證券研究所階段具體情況投保（前端）管理式：與醫(yī)療機(jī)構(gòu)簽訂協(xié)議，投保人到指定地點進(jìn)行醫(yī)療預(yù)防（中端）預(yù)防式：與Neurotrack合作，進(jìn)行認(rèn)知癥預(yù)防，減少患病幾率賠付（后端）傳統(tǒng)式：投保人自行選擇醫(yī)療機(jī)構(gòu)治療，先就醫(yī)后賠付20SECTION目錄C

onte

nt三、中國銀發(fā)消費發(fā)展策略和投資機(jī)遇健全的養(yǎng)老服務(wù)：養(yǎng)老資源稀缺，居家養(yǎng)老賽道長坡厚雪老年人健康支撐服務(wù)：醫(yī)養(yǎng)結(jié)合的全方位護(hù)理模式與營養(yǎng)保健品市場成為投資增長點老年社會參與：需求現(xiàn)狀孕育巨大市場發(fā)展?jié)摿夏暧闷罚恒y發(fā)群體的用品消費趨向多元化、高品質(zhì)和健康化科技適老化：充分運用數(shù)字技術(shù)賦能銀發(fā)經(jīng)濟(jì)各產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展從政策層面上，養(yǎng)老被視為最大的民生問題之一，養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展受到中央政府高度重視。2013年國務(wù)院出臺了《關(guān)于加快發(fā)展養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的若干意見》，明確提出中國養(yǎng)老服務(wù)業(yè)的發(fā)展目標(biāo)，即到2020年，全面建成以居家為基礎(chǔ)、社區(qū)為依托、機(jī)構(gòu)為支撐的，功能完善、規(guī)模適度、覆蓋城鄉(xiāng)的養(yǎng)老服務(wù)體系。目前，國內(nèi)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)供給不足和支付能力不足的現(xiàn)象同時存在，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)難以實現(xiàn)商業(yè)盈利的需要，養(yǎng)老投資熱明顯降溫。我們認(rèn)為，未來隨著長期護(hù)理保險的全面鋪開，國家政策對養(yǎng)老服務(wù)業(yè)在土地、金融、財政補(bǔ)助、人才培訓(xùn)等方面的重視和傾斜，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)在未來可能會迎來爆發(fā)。我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場參與者也可分三大派系，分別是：機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)企業(yè)、社區(qū)養(yǎng)老服務(wù)企業(yè)、居家養(yǎng)老服務(wù)企業(yè)。國家衛(wèi)健委發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，我國養(yǎng)老已形成“9073”格局，即選擇家庭養(yǎng)老、社區(qū)養(yǎng)老和機(jī)構(gòu)養(yǎng)老的老人數(shù)量，分別占老齡人口比重分別約為90%、7%和3%。3.1.1

以“養(yǎng)”為核心，我國探索形成“9073”養(yǎng)老格局，面向不同護(hù)理需求提供差異化服務(wù)3%7%90%機(jī)構(gòu)養(yǎng)老社區(qū)養(yǎng)老居家養(yǎng)老6.00%4.00%2.00%0.00%8.00%10.00%12.00%14.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00% 16.00%2000 2005 201020152020圖

“9073”養(yǎng)老服務(wù)格局資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，上海證券研究所圖

中國65歲以上老齡人口、15歲以下少兒人口占總?cè)丝诒戎丶爸袊夏耆丝趽狃B(yǎng)比15歲以下少兒人口占總?cè)丝诒壤?） 右軸：中國老齡人口撫養(yǎng)比（%）65歲以上老齡人口占總?cè)丝诒壤?）資料來源：中國國家統(tǒng)計局、艾瑞咨詢，上海證券研究所223.1.2

居家養(yǎng)老仍為首選，千億級的藍(lán)海市場在逐步培育和激發(fā)根據(jù)住建部的數(shù)據(jù)，僅居家環(huán)境適老化改造的直接市場份額就能達(dá)到３萬億元。目前政府也在引導(dǎo)這個市場，如上海已建立適老化產(chǎn)品庫和服務(wù)商資源庫，優(yōu)選適合老年人使用的適老化產(chǎn)品和服務(wù)入庫。居家養(yǎng)老是目前認(rèn)為最理想的養(yǎng)老方式，其中包括與子女同住和自己單住時找護(hù)工兩種情況。將近70%的全齡段人群認(rèn)為居家養(yǎng)老是最理想的養(yǎng)老方式，中國養(yǎng)老金融50人論壇秘書長董克用認(rèn)為居家養(yǎng)老應(yīng)該成為絕大多數(shù)中等和低收入的退休老人的選擇。2021年我國的養(yǎng)老模式結(jié)構(gòu)為居家養(yǎng)老占市場份額96%，社區(qū)養(yǎng)老占3%，機(jī)構(gòu)養(yǎng)老占1%，與“9073”模式結(jié)構(gòu)尚有差距。圖從老年人養(yǎng)老需求看居家養(yǎng)老優(yōu)勢資料來源：AgeClub，上海證券研究所233.1.3

商業(yè)養(yǎng)老仍受較多因素制約，市場亟需優(yōu)質(zhì)資本助力公司簡稱業(yè)務(wù)占比銷售布局產(chǎn)品/服務(wù)類型泰康之家/北京、上海、廣州、成都、蘇州、武漢、杭州等養(yǎng)老、護(hù)理、康復(fù)實驗體建設(shè)運營和創(chuàng)新的服務(wù)，以康養(yǎng)為中心，對接保險產(chǎn)品延華智能26.39全國智慧節(jié)能、智慧醫(yī)療、智慧建筑與智慧社區(qū)，數(shù)據(jù)中心、智慧環(huán)保、智慧旅游等業(yè)務(wù)板塊遠(yuǎn)洋養(yǎng)老/北京、天津、上海、廣州、成都、重慶、武漢、大連長者社區(qū)、老年公寓和護(hù)理站鳳凰股份65.94江蘇、安徽康復(fù)醫(yī)院、養(yǎng)老院、護(hù)理院和社區(qū)機(jī)構(gòu)光大匯晨/北京、山東、江蘇、陜西、河南、海南、銀川、山西、浙江機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)、社區(qū)養(yǎng)老服務(wù)和旅居養(yǎng)老服務(wù)親和源/上海、杭州、嘉興、寧波、青島、三亞居家養(yǎng)老、社區(qū)養(yǎng)老和機(jī)構(gòu)養(yǎng)老為一體悅心健康8.02華東區(qū)域建筑陶瓷的制造銷售、醫(yī)養(yǎng)結(jié)合的大健康產(chǎn)業(yè)資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，上海證券研究所0510152025303540660680700720740760780800820840

2017 2018 2019 2020 2021 2022 資料來源：民政部、灼識咨詢，上海證券研究所居民付費能力有限，目前商業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)占比大幅提升可行性較小。我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)鏈核心主要是以提供整合養(yǎng)老服務(wù)的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老院企業(yè)為主，部分融合了養(yǎng)老醫(yī)療、養(yǎng)老社區(qū)、養(yǎng)老保險產(chǎn)品等業(yè)務(wù)。結(jié)合通行的9073模式和中國老人的收入水平來看，我們認(rèn)為機(jī)構(gòu)養(yǎng)老占比大幅度提升的可行性非常小。從機(jī)構(gòu)養(yǎng)老運營商角度來看，重資產(chǎn)運營的前置條件下，為支撐企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，客單價必須提高到足以攤付土地房屋等固定成本和日常服務(wù)運營等變動成本的水平。2020年中國城鎮(zhèn)居民可支配收入為43834元，月均水平約3653元，可推測3000元／月是多數(shù)人可接受的機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)價格水平。而目前即使是三四線及以下城市，月均單價低于3000元的純商業(yè)化運營養(yǎng)老機(jī)構(gòu)數(shù)量也極為有限。因此，目前機(jī)構(gòu)養(yǎng)老服務(wù)對普羅大眾而言仍相對奢侈。商業(yè)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)床位空置率普遍較高，接近50。

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中國養(yǎng)老機(jī)構(gòu)及床位數(shù)量 圖

中國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)企業(yè)業(yè)務(wù)布局 養(yǎng)老服務(wù)床位（萬張） 右軸：各類養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)和設(shè)施（萬個）243.1.3

商業(yè)養(yǎng)老——中高端養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的商業(yè)模式中高端養(yǎng)老機(jī)構(gòu)發(fā)展較快，金融屬性與地產(chǎn)屬性并存。經(jīng)過近十年的摸索，總體來看，國內(nèi)的居家養(yǎng)老和社區(qū)養(yǎng)老由于盈利性較差，市場滲透難度較高等原因，發(fā)展相對緩慢。機(jī)構(gòu)養(yǎng)老方面，眾多來自不同領(lǐng)域的市場參與者紛紛參與其中，尤其以保險公司和房地產(chǎn)開發(fā)商最為突出，機(jī)構(gòu)養(yǎng)老提供的服務(wù)（產(chǎn)品）也呈現(xiàn)出較強(qiáng)的金融屬性和地產(chǎn)屬性。表商業(yè)化養(yǎng)老機(jī)構(gòu)收費模式資料來源：德勤研究，上海證券研究所25策略模式收費模式特點典型案例非銷售押金+租金最常見模式；監(jiān)管部門開始限制高額押金首開寸草學(xué)知園會員卡+管理費多數(shù)高端產(chǎn)品采用會員卡模式；將會員卡包裝成金融產(chǎn)品，允許自由交易親和源保險捆綁將居住權(quán)作為長期養(yǎng)老保險收益返還給用戶泰康之家銷售產(chǎn)權(quán)銷售拿地成本高；多位于偏遠(yuǎn)郊區(qū)或?qū)儆谏虡I(yè)地產(chǎn)綠城烏鎮(zhèn)雅園使用權(quán)銷售土地產(chǎn)權(quán)大多分割銷售；無法獲得“產(chǎn)權(quán)”，不符合國人消費觀萬科隨園嘉樹共有產(chǎn)權(quán)銷售政府永久保留部分產(chǎn)權(quán)，因此售價較低；對政府背書依賴程度的較高北京恭和苑租售結(jié)合產(chǎn)權(quán)銷售+出租依靠產(chǎn)權(quán)銷售快速回籠資金，之后靠管理費和出租部分的租金持續(xù)收益萬科幸福匯3.1.3

商業(yè)養(yǎng)老——中低端養(yǎng)老院的新建需求以PPP項目為主2012年以來，中國養(yǎng)老PPP項目數(shù)量逐年遞增，2017年達(dá)到了322個。2017年，財政部、民政部、人社部聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于運用政府和社會資本合作模式支持養(yǎng)老服務(wù)業(yè)發(fā)展的實施意見》，重點引導(dǎo)和鼓勵社會資本通過PPP模式，立足保障型基本養(yǎng)老服務(wù)和改善型中端養(yǎng)老服務(wù)，參與以下養(yǎng)老服務(wù)供給：1.鼓勵政府將現(xiàn)有公辦養(yǎng)老機(jī)構(gòu)交由社會資本方運營管理；2.鼓勵政府和社會資本在城鄉(xiāng)社區(qū)內(nèi)建設(shè)運營居家養(yǎng)老服務(wù)網(wǎng)點、社區(qū)綜合服務(wù)設(shè)施，興辦或運營老年供餐、社區(qū)日間照料、老年精神文化生活等形式多樣的養(yǎng)老服務(wù)；3.鼓勵養(yǎng)老機(jī)構(gòu)與醫(yī)療、健康服務(wù)機(jī)構(gòu)開展合作，促進(jìn)醫(yī)養(yǎng)健融合發(fā)展。從養(yǎng)老PPP項目的實際推廣效果來看并不理想。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的數(shù)據(jù)，2017年財政部PPP綜合信息平臺中的養(yǎng)老服務(wù)項目簽約數(shù)量僅為13個，簽約率遠(yuǎn)低于交通、水利等領(lǐng)域的項目。財政部PPP項目庫中有近60的養(yǎng)老PPP項目處于初期的識別階段，只有16.24進(jìn)入了執(zhí)行階段。

圖

北京市首家PPP模式養(yǎng)老機(jī)構(gòu)：恭和老年公寓 資料來源：美通社，上海證券研究所分類細(xì)分投資方產(chǎn)權(quán)歸屬經(jīng)營維護(hù)合同期限外包委托運營政府政府政府和社會資本一般不超過8年管理合同政府政府社會資本一般不超過3年特許經(jīng)營租賃-運營-移交政府和社會資本政府社會資本20-30年建設(shè)-運營-移交政府和社會資本政府社會資本20-30年移交-運營-移交社會資本政府社會資本20-30年改建-運營-移交政府和社會資本政府社會資本20-30年區(qū)域特許經(jīng)營政府和社會資本政府社會資本20-30年社會資本私有化建設(shè)-擁有-運營政府和社會資本社會資本社會資本永久購買-建設(shè)-運營社會資本或政府和社會資本社會資本社會資本永久26

圖

PPP項目主要運作方式 資料來源：動脈網(wǎng)、政府和社會資本合作中心、同策咨詢研究院，上海證券研究所2021年我國僅有50余萬名養(yǎng)老護(hù)理員，養(yǎng)老護(hù)理人才市場缺口超千萬。《中國老齡產(chǎn)業(yè)發(fā)展報告(2021-2022)》顯示，截至2022年末，我國60歲及以上老年人達(dá)到2.8億，其中失能、半失能老年人大約4400萬。按照我國失能老人與護(hù)理員4:1的配置標(biāo)準(zhǔn)推算，護(hù)理人員需求約在1000萬人。然而，截至2021年底，全國現(xiàn)有養(yǎng)老護(hù)理從業(yè)人員僅50萬?！秶一竟残l(wèi)生服務(wù)規(guī)范（第三版）》明確要求為老年人提供健康管理服務(wù)。內(nèi)容為：為轄區(qū)內(nèi)65歲及以上常住居民每年提供一次健康管理服務(wù)，包括生活方式和健康狀態(tài)評估、體格檢查、輔助檢查和健康指導(dǎo)。3.2.1

養(yǎng)老護(hù)理人才市場缺口超千萬，老年健康管理服務(wù)已納入國家基本公衛(wèi)項目資料來源：36氪，上海證券研究所資料來源：國家基本公共衛(wèi)生服務(wù)項目管理平臺，上海證券研究所圖

老年人健康管理服務(wù)流程資料來源：36氪，上海證券研究所27圖

60-90歲老人護(hù)理需求分層 圖

居家護(hù)理老人用戶畫像用戶畫像平均年齡50歲+的子女（也會有30-35歲的孫輩），為家中80歲+的失能老人請護(hù)理服務(wù)增量場景在醫(yī)院經(jīng)過大手術(shù)后需中長期術(shù)后康復(fù)的老人（年齡下探至60歲+）實際成本5000-6000元/月+老人/護(hù)理員吃住，即實際成本約6000-7000元老人進(jìn)一步身體狀態(tài)下行后，將產(chǎn)生疾病相關(guān)的醫(yī)護(hù)需求。30-40歲子女與爸媽異地?zé)o法顧及健康和日常陪診、50歲+的健康干預(yù)和生病住院服務(wù)、75歲+老人不想離開家和社區(qū)但也需要照護(hù)服務(wù)，這三個場景產(chǎn)生新的醫(yī)護(hù)需求。錢從哪里來：善診將全國私立連鎖機(jī)構(gòu)20元耗材成本的獲客費用，轉(zhuǎn)化為在一二線城市企業(yè)面向與爸媽異地的員工免費福利，以1‰（年輕人流量平臺）到3%（企業(yè)定向福利）的轉(zhuǎn)化率，幾年內(nèi)實現(xiàn)百萬級用戶，并通過體檢數(shù)據(jù)定制80歲可投保的老年人保險，收獲千萬級的月保費（解決重疾支付）。人到哪里去：社區(qū)物業(yè)改造的嵌入式連鎖小微養(yǎng)老機(jī)構(gòu)（社區(qū)）、連鎖社區(qū)護(hù)理站、通過技術(shù)手段將社區(qū)養(yǎng)老驛站形成床位流轉(zhuǎn)、醫(yī)養(yǎng)結(jié)合的護(hù)理/護(hù)養(yǎng)（社區(qū)+機(jī)構(gòu)）。誰來做服務(wù)：寧波的小柏家護(hù)和北京的一號護(hù)工都重點布局屬地醫(yī)院；美呀解決種植牙（客單價10000+元）、博斯騰解決腦健康（2020年上半年腦健康測試支付寶小程序流量達(dá)60000人/天）。283.2.2

醫(yī)護(hù)創(chuàng)新

支付為先3.2.3

健康意識提升推動營養(yǎng)保健品需求擴(kuò)大，滲透率較海外國家仍有大幅增長空間資料來源：灼識咨詢，上海證券研究所8070605040302010055-6465歲以上中國 美國核心成分主要產(chǎn)品防治心血管保健品降低血液膽固醇的活性成分豆磷脂軟膠囊、深海魚油、螺旋藻復(fù)合片等補(bǔ)鈣、補(bǔ)軟骨保健品鈣、氨基葡萄糖鈣片、氨糖軟骨素片等防治老年腦部疾病保健品亞油酸、亞麻酸等必需脂肪酸Omega-3等防三高保健品輔酶Q10

、卵磷脂等深海魚油、大豆磷脂、西芹籽等29保健品可以覆蓋幾乎所有C端場景，多年來發(fā)展勢頭始終迅猛，是老齡群體線下消費的核心品類。市面上的保健品涵蓋膳食營養(yǎng)補(bǔ)充、草本藥品、運動營養(yǎng)、眼部護(hù)理等品類，中國保健品市場在過去20年間相繼誕生了三株口服液、腦白金、鴻茅藥酒等品牌。根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)顯示，我國保健品市場規(guī)模在2013年還不足千億，十年之間已經(jīng)上升到超過3000億，預(yù)測在2027年，可以超過4000億。中國式養(yǎng)老中的保健品主要針對空巢老人和被慢性病困擾的自理老人。前者數(shù)量至少有1.14億，后者則是1.8億老人患有慢性病，患有一種及以上慢性病的比例達(dá)75。根據(jù)慢病中心全國的死因監(jiān)測系統(tǒng)顯示，65歲以上老年人位居前三位死亡的原因分別是心血管疾病、腦血管疾病和惡性腫瘤，這三種疾病占到老年人群死亡的70以上。此外，60歲以上的老年人群高血壓患病率高達(dá)58.3，糖尿病的患病率高達(dá)19.4

。圖

銀發(fā)營養(yǎng)保健品大多不以治療疾病為目的 圖銀發(fā)營養(yǎng)保健品滲透率仍有較大增長空間資料來源：灼識咨詢，上海證券研究所目前我國中老年教育行業(yè)市場規(guī)模已經(jīng)接近180億元，預(yù)計到2050年，中國老年教育市場規(guī)模將超千億元。老年學(xué)習(xí)包含健康與幸福感學(xué)習(xí)、體育鍛煉學(xué)習(xí)等不同類型的興趣學(xué)習(xí)。面對老年人群體旺盛的學(xué)習(xí)需求，新時代的養(yǎng)老服務(wù)也要從生活必需型向發(fā)展型、參與型、享受型轉(zhuǎn)變，大力發(fā)展老年教育，積極應(yīng)對人口老齡化。綜合來看，老年在線教育市場具備極大的市場和經(jīng)濟(jì)效益潛力。政策明確定調(diào)將老年教育納入終身教育體系。黨的二十大報告強(qiáng)調(diào)，要實施積極應(yīng)對人口老齡化國家戰(zhàn)略，建設(shè)服務(wù)全民終身學(xué)習(xí)的學(xué)習(xí)型社會、學(xué)習(xí)型大國。根據(jù)黨中央國務(wù)院作出的重大戰(zhàn)略部署，2023年3月3日，國家老年大學(xué)正式揭牌。目前，國家老年大學(xué)已經(jīng)初步建成全國老年教育公共服務(wù)平臺，在全國設(shè)立了44家省級分部，其中有30家成立了老年教育專門機(jī)構(gòu)，在基層有超過5.5萬個老年教育學(xué)習(xí)點，匯聚超過40萬門總計近400萬分鐘老年教育課程資源，建成老年教育資源庫。老年學(xué)?？偭砍掷m(xù)增長。截至2019年末，我國老年學(xué)校數(shù)量約為76296所，同比增長22.7%；

在校學(xué)員數(shù)約為1088.2萬人，同比增長33.8%。隨著科技的發(fā)展，新工具、新應(yīng)用層出不窮，各類知識更迭加速，老年群體線上教育學(xué)習(xí)需求增長明顯。從2020年5月我國50歲以上在線用戶增量來看，效率辦公的在線用戶增量達(dá)到1618萬人，遙遙領(lǐng)先；支付結(jié)算、綜合電商及電子政務(wù)在線用戶增量分別為861萬人、710萬人、663萬人。網(wǎng)絡(luò)數(shù)字化教育逐漸成為老年教育的重要形式。據(jù)不完全統(tǒng)計，2019年我國遠(yuǎn)程老年教育學(xué)校數(shù)量共計6345所，遠(yuǎn)程教育教學(xué)點為36445個，遠(yuǎn)程教育注冊學(xué)員387.4萬人，面授與網(wǎng)絡(luò)學(xué)員數(shù)量比例約為7:4。303.3.1

中國老年學(xué)習(xí)市場釋放出巨大需求老年教育市場仍處于相對早期的發(fā)展階段，在商業(yè)模式、服務(wù)形式、課程內(nèi)容等方面未形成規(guī)模。在線老年教育行業(yè)面臨的主要矛盾問題體現(xiàn)在盈利模式過于單一，局限在售課，形式簡單粗放，但又面臨老年人對付費學(xué)習(xí)興趣類課程的需求剛性不足且公共性服務(wù)機(jī)構(gòu)有著大量免費課程的競爭。教育部指導(dǎo)推動各地鼓勵支持社會力量參與老年教育。例如，上海市鼓勵支持社會組織、各類企事業(yè)單位、互聯(lián)網(wǎng)平臺等參與老年教育，形成一批體驗式、互動式、實操式課程資源，受到老年人歡迎。截至2023年6月，中國銀行上海市分行以金融課程為特色的“中銀網(wǎng)上老年大學(xué)”、百姓網(wǎng)以時尚為特點的“花樣老年大學(xué)”、喜馬拉雅發(fā)揮音頻資源優(yōu)勢的“普雅之音老年大學(xué)”、小白鴿藝術(shù)團(tuán)以舞蹈為專業(yè)優(yōu)勢的“小白鴿舞蹈老年大學(xué)”、上海星光攝影器材城以攝影為專長的“星光攝影老年大學(xué)”等，積極開展老年教育服務(wù)。3.3.1

中國老年學(xué)習(xí)市場釋放出巨大需求、、表

中老年興趣教育市場典型頭部代表企業(yè)類型典型頭部代表企業(yè)介紹課程類型養(yǎng)老生活服務(wù)及產(chǎn)業(yè)上下游紅松學(xué)堂退休人群興趣生活服務(wù)平臺鋼琴、葫蘆絲、美妝、電子琴、古箏二胡、電吹管等博斯騰科技聚焦于老年認(rèn)知障礙早期風(fēng)險的數(shù)字化評估和干預(yù)，為老年人提供認(rèn)知功能數(shù)字療法中老年記憶力課程、中老年多維認(rèn)知能力課程（配套國家藥監(jiān)局第二類醫(yī)療器械證產(chǎn)品-認(rèn)知功能訓(xùn)練軟件）糖豆廣場舞專注服務(wù)于中老年群體的文娛平臺廣場舞、健身操、瑜伽等教學(xué)視頻藝百面向中老年用戶的興趣分享娛樂社交應(yīng)用健康養(yǎng)生、書法、舞蹈、繪畫、聲樂語言、戲曲、樂器、武術(shù)、文學(xué)、攝影等樂唱族專注“互聯(lián)網(wǎng)+在線教育”的陪伴式教學(xué)服務(wù)聲樂、舞蹈、朗誦、樂器等家游學(xué)院中老年學(xué)習(xí)交友平臺書法、繪畫、聲樂、舞蹈、樂器、瑜伽、太極、養(yǎng)生、國學(xué)、美食等三十個類目......教育機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)內(nèi)容延展千尺學(xué)堂中老年興趣學(xué)習(xí)平臺鋼琴、書法、健康養(yǎng)生、站樁、視覺設(shè)計、手機(jī)攝影等興趣島（原千聊特訓(xùn)營）為用戶提供全領(lǐng)域興趣課程的學(xué)習(xí)平臺中醫(yī)養(yǎng)生、功法養(yǎng)生、營養(yǎng)、瑜伽、書法、茶道、國畫等荔枝微課在線學(xué)習(xí)平臺茶道、書法、健康減壓、家庭收納等及象教育互聯(lián)網(wǎng)+興趣教育的在線教育網(wǎng)站平臺國畫、書法、聲樂等31資料來源：芥末堆看教育，上海證券研究所《2024中老年興趣教育課程營銷指南》顯示，77.2%的中老年人群有過或正在進(jìn)行興趣學(xué)習(xí)。從興趣學(xué)習(xí)的核心驅(qū)動力看，64.8%的老年興趣學(xué)習(xí)人群是為了滿足自我的求知興趣，55.1%選擇通過興趣學(xué)習(xí)提高生命質(zhì)量，54.3%通過興趣學(xué)習(xí)拓展新社交圈。從報課學(xué)習(xí)種類看，存在分散化學(xué)習(xí)特點，健康類和運動類課程作為傳統(tǒng)熱門課程，表現(xiàn)持續(xù)搶眼；形象禮儀類、手工類小眾課程市場需求同樣增長強(qiáng)勁，有望成為下一個市場新風(fēng)口。值得關(guān)注的是，隨著互聯(lián)網(wǎng)與線上生活新方式的普及，微信成為新老年種草興趣學(xué)習(xí)和轉(zhuǎn)化的重要場景。老年興趣教育市場尚在探索期，企業(yè)關(guān)于盈利模式的探索還在持續(xù)進(jìn)行中。目前，深度契合各經(jīng)濟(jì)層次和年齡層次的優(yōu)質(zhì)課程內(nèi)容還較為匱乏，符合老年人群學(xué)習(xí)習(xí)慣的教學(xué)方式和教學(xué)載體仍在摸索迭代之中，高效且適應(yīng)中老年人心理和生理特性的服務(wù)體系也還亟待建立。老年人群對付費學(xué)習(xí)興趣類課程的需求依然有待提高，且老年大學(xué)等公共服務(wù)機(jī)構(gòu)大量平價課程也對涉足其中的民營教育機(jī)構(gòu)提出了更大的挑戰(zhàn)。3.3.2

老有所學(xué)，老有所樂，老年興趣教育有望成為下一個市場新風(fēng)口圖

老年興趣學(xué)習(xí)的報課課程分布存在分散化特點（

）資料來源：芥末堆看教育，上海證券研究所323.3.3

銀發(fā)族崛起將推動老年旅游市場持續(xù)升溫，銀發(fā)文旅成銀發(fā)經(jīng)濟(jì)最大增量6050403020100出行安全保障

酒店干凈整潔

行程安排寬松不安排購物有導(dǎo)游講解坐車時間適中提供WIFI價格實惠沒有自費項目

吃飯準(zhǔn)時準(zhǔn)點銀發(fā)旅游市場在用戶代際、產(chǎn)品需求、獲客渠道等方面迎來突破機(jī)會，行業(yè)升級趨勢顯著。據(jù)中國旅游研究院預(yù)測，截至“十四五”末，我國出游率較高、旅游消費較多的低齡健康老人將超過

1

億人，老年旅游收入有望超過萬億元。根據(jù)攜程發(fā)布的《2023銀發(fā)人群出游行為洞察》報告，55歲以上人群的出游數(shù)量急劇增長，幾乎是之前的2倍。其中，55歲至60歲的“低齡老人”占據(jù)了市場超過六成的份額。不僅人群數(shù)量龐大，且消費能力強(qiáng)勁。文旅行業(yè)可以推出更加貼合其健康、休閑、學(xué)習(xí)等方面需求的旅游產(chǎn)品，如設(shè)計健康養(yǎng)生、文化傳統(tǒng)體驗、社交交流等元素相結(jié)合的旅游線路和產(chǎn)品，以滿足銀發(fā)族對于身心健康、知識增長和社交互動的追求。銀發(fā)文旅迎頂層設(shè)計，以政策推動引導(dǎo)企業(yè)和社會組織參與。中央1號文件對旅游旅居行業(yè)的發(fā)展非常重視，首先是鼓勵在銀發(fā)市場中經(jīng)過多年驗證的主題游產(chǎn)品，提出“拓展推廣懷舊游、青春游等主題產(chǎn)品”。其次是消除阻礙老年人出游的種種障礙，保護(hù)好老人在出游中的合法權(quán)益：“以健康狀況取代年齡約束，完善相關(guān)規(guī)定便利老年人出游，健全投訴舉報機(jī)制并加強(qiáng)監(jiān)管?！卑殡S政策落地，必將帶來老人出游需求潛力的全面釋放。圖銀發(fā)消費者旅游產(chǎn)品偏好Top10資料來源：灼識咨詢，上海證券研究所333.3.3

銀發(fā)族崛起將推動老年旅游市場持續(xù)升溫，銀發(fā)文旅成銀發(fā)經(jīng)濟(jì)最大增量12%10%22%19%28%9%14歲及以下15-24歲25-34歲35-44歲45-64歲65歲及以上資料來源：中國鐵道旅行專列旅游，上海證券研究所中國銀發(fā)群體已成為高頻次旅行用戶。根據(jù)灼識咨詢發(fā)布的《銀發(fā)經(jīng)濟(jì)藍(lán)皮書》顯示，旅游是銀發(fā)群體的一個強(qiáng)大精神文化需求，銀發(fā)旅游市場在用戶代際、產(chǎn)品需求、獲客渠道等方面迎來突破機(jī)會，行業(yè)升級趨勢顯著。超六成銀發(fā)群體平均每年出行3

次以上，尤其是年紀(jì)較輕的銀發(fā)群體。2022年45

至64

歲的旅游者占據(jù)了國內(nèi)旅游客源市場的約28%，65

歲及以上旅游者占比則達(dá)到了約9%，銀發(fā)群體成為了國內(nèi)旅游市場的重要客源。圖

2022年銀發(fā)群體已成為國內(nèi)旅游市場重要客源 圖

老年旅行產(chǎn)品種類繁多資料來源：灼識咨詢，上海證券研究所34941156326043711936861421日常生活類消費營養(yǎng)品

養(yǎng)生理療家用理療食品餐飲

日用品

服裝飾品家用電器通訊服務(wù)資料來源：普華永道思略特、新消費智庫，上海證券研究所健康養(yǎng)生類消費老年食品萬億級市場，核心產(chǎn)品品類存在空缺，產(chǎn)品品類需“適老化提升”?！?019-2020中國食品消費趨勢及創(chuàng)新白皮書》顯示老年人的人均消費水平約2萬元以上，生活類消費1.5萬元，其中39%是食品相關(guān)的消費，對應(yīng)萬億級市場。目前市面上已存在的產(chǎn)品化的食品仍然主要集中在零食類、補(bǔ)充性的品類，而缺少與日常食用需求的有效結(jié)合，品類相對匱乏。和兒童食品、女性食品等細(xì)分市場豐富的品類相比，針對老年人的食品主要以沖調(diào)類和無糖糕點為主，遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法滿足市場需求。我們認(rèn)為：食品品類面對廣闊市場和強(qiáng)勁需求，需要進(jìn)行“適老化提升”。圖

老年人消費日常支出情況（元） 圖

老年食品以沖調(diào)類飲品和無糖糕點為主7972資料來源：AgeClub，上海證券研究所35資料來源：灼識咨詢，上海證券研究所02004006008001000120014001600

2022年1-6月 2023年1-6月 全家營養(yǎng)奶粉中老年奶粉學(xué)生奶粉女士奶粉中國中老年奶粉仍屬于新興品類，乳制品巨頭入局將加速中老年奶粉行業(yè)的發(fā)展。近年來全家營養(yǎng)奶粉市場逐漸由增量市場轉(zhuǎn)變?yōu)榇媪渴袌?，中老年奶粉成為乳企主要競爭方向，雀巢、伊利、蒙牛、飛鶴等乳制品行業(yè)巨頭紛紛布局，銷售額增速位居奶粉產(chǎn)品細(xì)分品類前列。隨著市場教育程度加深，消費者對于這一新興品類接受度提高，我們認(rèn)為中老年奶粉從單一走向功能化、細(xì)分化是大勢所趨。針對中老年人關(guān)節(jié)健康、免疫力低下等問題的奶粉產(chǎn)品屢屢問世，功能性升級趨勢明顯。圖

23Q2中老年奶粉頭部品牌占據(jù)市場份額前列圖淘系平臺牛奶粉產(chǎn)品銷售情況（百萬元）

資料來源：馬上贏，上海證券研究所欣活,

22.37%伊利,

21.20%怡養(yǎng),

19.14%蒙牛,

14.26%歐世蒙牛,

7.40%飛鶴,5.05%悠瑞,4.91%完達(dá)山,4.21%健心,

1.14%其他品牌,

0.20%三花,

0.12%欣活伊利怡養(yǎng)蒙牛歐世蒙牛飛鶴悠瑞完達(dá)山健心其他品牌三花36超七成老人被皮膚問題困擾，個護(hù)品牌紛紛入局。衰老帶來了全方位的身體機(jī)能下降，銀發(fā)群體面對皮膚老化、皮膚疾病高發(fā)、慢性病誘發(fā)皮膚病三大皮膚問題。我們認(rèn)為，抗老以及對抗皮膚衰老帶來的一系列病癥的護(hù)理產(chǎn)品在老年群體的意識提升后將面對強(qiáng)勁的需求空間。2021年以來，老年個護(hù)市場已經(jīng)迎來包括立白、芳華等為代表的多個企業(yè)和品牌入局。中國失禁用品行業(yè)滲透率仍處于低位，隨著老齡化人口增加、用戶基礎(chǔ)擴(kuò)大，以及消費觀念的轉(zhuǎn)變，失禁用品行業(yè)有望保持快速增長。2020年中國65歲以上失能或半失能老年人口數(shù)量高達(dá)5000萬以上，占老年人口數(shù)量的28%，這一數(shù)據(jù)在未來或?qū)⒊掷m(xù)上升。對于這一數(shù)量日益龐大的失能或半失能老年人而言，受身體機(jī)能退化、慢性病、手術(shù)等影響，對失禁護(hù)理產(chǎn)品需求大、