企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險防范與控制研究—以“好想你”并購“百草味”為例摘要隨著改革開放的步伐，國內(nèi)企業(yè)的并購活動也在快速發(fā)展，很多企業(yè)都將并購作為擴(kuò)大規(guī)模、取得實現(xiàn)多元化經(jīng)營的首選方式。但是，很多報道和數(shù)據(jù)分析顯示，國內(nèi)企業(yè)的并購效果并不樂觀，分析原因后主要還是企業(yè)對并購活動中伴有的各種風(fēng)險處理不當(dāng)所導(dǎo)致。本論文首先對企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的國內(nèi)外研究進(jìn)行了整理總結(jié)，并基于先前研究的基礎(chǔ)上對企業(yè)并購的概念和動因以及企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的概念和成因等做了新的表述；其次基于好想你并購百草味案例，對其并購全過程中不同階段所面臨的財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行了詳細(xì)的分析；最后對案例中可以借鑒的風(fēng)險防控措施加以歸納總結(jié)，期望對并購活動越發(fā)頻繁的國內(nèi)類似企業(yè)，提供具有一定現(xiàn)實價值的并購財務(wù)風(fēng)險防控的經(jīng)驗和參考依據(jù)。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；財務(wù)風(fēng)險；風(fēng)險防控目錄第１章引言 1第2章“好想你”并購“百草味”的基本情況 12.1并購方“好想你” 12.2被并購方“百草味” 22.3并購過程分析 2第3章“好想你”并購“百草味”的財務(wù)風(fēng)險分析 33.1估值風(fēng)險分析 33.1.1財務(wù)報表風(fēng)險 33.1.2估值方法風(fēng)險 43.1.3利潤預(yù)測風(fēng)險 43.2融資風(fēng)險分析 53.2.1融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險 53.2.2融資成本風(fēng)險 63.2.3融資能力風(fēng)險 63.3支付風(fēng)險分析 73.3.1現(xiàn)金支付風(fēng)險 73.4整合風(fēng)險分析 8第4章并購財務(wù)風(fēng)險的防范策略 84.1估值風(fēng)險防范策略 94.2融資風(fēng)險防范策略 94.3支付風(fēng)險防范策略 104.4整合風(fēng)險防范策略 11參考文獻(xiàn) 12結(jié)束語 13第１章引言隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和競爭的不斷加劇，國內(nèi)的企業(yè)并購活動蓬勃發(fā)展，并購的融資方式和支付方式也越來越繁多復(fù)雜，現(xiàn)在很多企業(yè)都將企業(yè)并購作為擴(kuò)大規(guī)模、取得協(xié)同效應(yīng)和實現(xiàn)多元化經(jīng)營的首選方式。然而，從大量的數(shù)據(jù)分析來看，國內(nèi)企業(yè)的并購成功率卻并不樂觀，探究其原因主要還是由并購活動中伴有的風(fēng)險所導(dǎo)致，其中最為關(guān)鍵和重要的影響因素便是企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險。因此，針對企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險問題要進(jìn)行深入全面的研究，了解企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的概念類型以及其成因，并結(jié)合實際的案例對實務(wù)中不同階段所面臨的財風(fēng)險進(jìn)行具體的分析，最后達(dá)到歸納總結(jié)關(guān)于防范控制財務(wù)風(fēng)險的方法的目的，該研究將對我國企業(yè)并購活動有一定的積極影響并能夠在一定程度上豐富國內(nèi)關(guān)于企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的理論研究。本文選取了作為國內(nèi)食品制造商與零食電商并購第一案的好想你并購百草味的案例，論介紹了關(guān)于并購和其財務(wù)風(fēng)險的相關(guān)概念與基礎(chǔ)理論，并結(jié)合案例分析了該并購案的全過程并購各個階段的財務(wù)風(fēng)險，對其中可以借鑒的風(fēng)險防控措施加以歸納總結(jié)，期望對并購活動越發(fā)頻繁的國內(nèi)企業(yè)，特別是類似企業(yè)，提供具有一定現(xiàn)實價值的并購財務(wù)風(fēng)險防控的經(jīng)驗和參考依據(jù)，提高企業(yè)并購的成功率和并購效果。第2章“好想你”并購“百草味”的基本情況2.1并購方“好想你”好想你棗業(yè)股份有限公司（簡稱好想你），1992年在河南省鄭州市成立，最初為鄭州市新鄭縣奧星食品廠，之后對其進(jìn)行改制，公司名稱在1997年變?yōu)榱撕幽鲜⌒锣崐W星實業(yè)有限公司，而后又于2009年變更為并購前的好想你棗業(yè)股份有限公司。“好想你”經(jīng)過多年的發(fā)展和努力，在2011年成功成為紅棗行業(yè)第一家登陸我國資本市場的企業(yè)，在深訓(xùn)證券交易所中小板上市（股票代碼：002582）。在2016年“好想你”完成對“百草味”的并購后，為了使企業(yè)名與其主營業(yè)務(wù)相適應(yīng)，又于2017年8月對公司名稱進(jìn)行了變更，變?yōu)楝F(xiàn)在的好想你健康食品股份有限公司。當(dāng)前，好想你公司主要從事紅棗、凍干產(chǎn)品、堅果、果干等健康食品的研發(fā)、采購、生產(chǎn)和銷售。截至2015年底，公司已在新疆、河南和河北等地共建設(shè)了五個食品生產(chǎn)加工基地，下轄十余家子公司以及數(shù)家家參股公司，并擁有“紅棗大學(xué)”和“百草味大學(xué)”兩所大學(xué)。截至2015年底，并購?fù)瓿汕暗臅嬈谀?，好想你公司資產(chǎn)總計23.78億元，公司員工數(shù)量3888人，其中本科以上學(xué)歷有466人。2015年度好想你公司營收總額為11.13億元，較上年同比增長14.40，但其歸屬于上市公司股東的凈利潤則處于虧損狀態(tài)為-323萬元，較上年同比下降106.02%并購?fù)瓿汕?，公司的主要銷售渠道為線下專賣店和商超KA門店銷售，占比約為90%，但在完成并購后好想你公司與百草味公司實現(xiàn)了渠道互補(bǔ)，營銷能力有所增強(qiáng)2018年營業(yè)收入共計49.49億元，線上銷售占比達(dá)82.30%。2.2被并購方“百草味”杭州郝姆斯食品有限公司（簡稱百草味），與好想你公司相比成立時間較晚，百草味公司的第一家店鋪于2003年杭州開設(shè)，并于2007年杭州郝姆斯食品有限公司成立，該公司是主要以休閑食品研發(fā)、貿(mào)易、倉儲為主體的新型企業(yè)。截止并購前，“好想你”擁有線上為主，線下為輔的銷售渠道，并擁有著兩家全資子公司杭州淘道科技有限公司和杭州百草味企業(yè)管理咨詢有限公司，子公司分別于2012年成立和2008年成立，淘道科技公司主要負(fù)責(zé)計算機(jī)和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)支持，而百草味企業(yè)管理咨詢公司則主要負(fù)責(zé)對百草味品牌進(jìn)行運(yùn)營和對連鎖經(jīng)營進(jìn)行管理?！鞍俨菸丁庇?016年8月成功被“好想你”并購，此并購也成為了國內(nèi)零食制造業(yè)企業(yè)與電子商務(wù)模式休閑食品貿(mào)易公司的首次并購。并購?fù)瓿珊?，百草味公司的營業(yè)收入三年時間內(nèi)實現(xiàn)了207.59%的增長，2015年百草味公司年營收總額為12.64億元，而在2018年的營業(yè)收入達(dá)到了38.88億元。百草味也擁有著相當(dāng)豐富的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，涵蓋肉制品、海鮮、堅果蜜餞、禮盒等600多種具體的零食產(chǎn)品，在電商平臺堅果類休閑食品銷售品牌中穩(wěn)居前三，擁有著較為穩(wěn)定的客戶資源和較強(qiáng)的品牌影響力。同時，在好想你給予技術(shù)和資金的支持下，投入了數(shù)千萬元建立了企業(yè)獨立的食品生產(chǎn)線，并花費(fèi)4億元建立了百草味的總部基地，現(xiàn)已具備了獨立研發(fā)、生產(chǎn)、分裝、銷售和倉儲運(yùn)輸?shù)哪芰Α?.3并購過程分析好想你股票于2015年9月17日開始停牌，好想你公司意欲進(jìn)行重大資產(chǎn)重組活動即本文中所指的并購活動，公司計劃使用現(xiàn)金支付和股權(quán)支付相結(jié)合的方式對百草味公司100%的股權(quán)進(jìn)行購買。好想你于2016年2月3日，在指定網(wǎng)站公開發(fā)布了《好想你棗業(yè)股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書（草案）》及相關(guān)議案。草案決定，好想你公司以支付現(xiàn)金人民幣14400萬元，并以每股16.11元向交易對方合計發(fā)行50,651,767股股份，價值人民幣81600萬元，合計人民幣96000萬元對杭州郝姆斯食品有限公司（“百草味”）的100%股權(quán)進(jìn)行購買，同時使用非公開發(fā)行股份的方式對十名特定投資者發(fā)行股份59590，313股，以募集本次活動所需的配套資金96000萬元人民幣。2016年6月2日，在中國證監(jiān)會上市公司并購重組審核委員召開的工作會議上針對好想你公司使用股份支付和現(xiàn)金支付方式進(jìn)行的并購活動并募集配套資金的事項進(jìn)行了全面的審核，最終結(jié)果為無條件通過，但當(dāng)日好想你公司暫且沒有收到正式的文件。好想你公司根據(jù)有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，對其公司股票（股票簡稱：好想你；證券代碼：(002582)在2016年6月3日開市時復(fù)牌。好想你公司于2016年7月20日正式收到中國證券監(jiān)督管理委員會核發(fā)的關(guān)于好想你并購百草味交易和募集配套資金事項的批復(fù)，針對具體的內(nèi)容均給予了核準(zhǔn)通過。之后，好想你公司，于次日在指定平臺對其正式的《好想你棗業(yè)股份有限公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報告書》進(jìn)行公開披露。第3章“好想你”并購“百草味”的財務(wù)風(fēng)險分析3.1估值風(fēng)險分析3.1.1財務(wù)報表風(fēng)險財務(wù)報表風(fēng)險，主要是因為信息不對稱，使得并購方對標(biāo)的公司的資產(chǎn)或股權(quán)估值不恰當(dāng)，進(jìn)而給企業(yè)財務(wù)帶來不確定性變化的可能性。在該案例中好想你是一家上市公司，而百草味則是一家非上市公司，相對來講非上市公司所受監(jiān)管及規(guī)定較少，故其財務(wù)信息質(zhì)量一般會稍差，且其信息公開程度不高，這也就為信息不對稱埋下了伏筆。在該案例中“好想你”與“百草味”在完成并購前更偏向于一種買賣關(guān)系，而作為買方的“好想你”與其聘請的資產(chǎn)評估公司去深層次的了解理解“百草味”內(nèi)部的全部重要信息是存在一定難度的，這種難度不只是獲取信息的困難程度，還有能夠跨越行業(yè)對目標(biāo)公司的復(fù)雜信息有深刻理解的難度，如運(yùn)營模式等，這些難度就有可能造成對“百草味”的價值產(chǎn)生誤判。除此之外，“百草味”作為賣方還可能出于自身利益的原因，在本次交易中產(chǎn)生不正當(dāng)?shù)男袨?，如美化?jīng)營成果、虛増存貨等資產(chǎn)，進(jìn)而加劇信息不對稱的情況，導(dǎo)致資產(chǎn)評估公司對其估值出現(xiàn)較大偏差。在上述幾種狀況下，由于信息不對稱，“好想你”同資產(chǎn)評估公司對“百草味”進(jìn)行客觀準(zhǔn)確的估值是存在一定困難的，這無疑提高了并購中的估值風(fēng)險。針對財務(wù)報表風(fēng)險，好想你公司委托天健會計師事務(wù)所對杭州百草味公司的財務(wù)報表進(jìn)行了審計，包括2013年度、2014年度、2015年1月至9月的利潤表、現(xiàn)金流量表、所有者權(quán)益變動表，以及2013年、2014年和2015年三年年末的資產(chǎn)負(fù)債表。雖然這僅對財務(wù)信息的真實性有所增強(qiáng)，但這種委托第三方的方式在一定程度上的確是能夠降低在估值時的財務(wù)報表的風(fēng)險，進(jìn)而增強(qiáng)估值的準(zhǔn)確性。3.1.2估值方法風(fēng)險估值方法風(fēng)險，主要是由估值方法選擇和估值方法不完善而產(chǎn)生，導(dǎo)致對標(biāo)的公司的估值產(chǎn)生偏差，繼而引發(fā)財務(wù)問題。在并購活動中，現(xiàn)在常用的估值方法有三種，市場比較法、收益分析法以及資產(chǎn)基礎(chǔ)法，每一種方法都有其適用的條件。市場比較法要求在資本市場環(huán)境中有與目標(biāo)企業(yè)類似的可比對的企業(yè)，并且有相對充足和公開的可利用的數(shù)據(jù)對估值活動進(jìn)行支撐。收益分析法要求目標(biāo)企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量能夠通過貨幣計量且被預(yù)測，同時其可獲利期限以及投資者要求的資本化率即貼現(xiàn)率均可取得。資產(chǎn)基礎(chǔ)法相對其他兩種方法的前提較少，主要為要有充足的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行支持，但是此方法更適合于重資產(chǎn)低收益型企業(yè)，利用此方法對科技服務(wù)型企業(yè)進(jìn)行估值可能會造成結(jié)果偏低的狀況。在該案例中，百草味公司作為電商企業(yè)，主要業(yè)務(wù)為食品銷售，自身并不涉及產(chǎn)品的生產(chǎn)制造活動，根據(jù)其特點資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評估無法將百草味公司的品牌影響力、客戶資源、管理效率等對企業(yè)價值有重大影響的因素全面涵蓋在內(nèi)，故資產(chǎn)評估公司選擇了收益法和市場法進(jìn)行估值。表3.1標(biāo)的資產(chǎn)評估值項目

金額收益法評估結(jié)果市場法評估結(jié)果差異差異率96200萬元108100萬元11900萬元12.37%資料來源：《百草味-項目資產(chǎn)評估報告書》在該案例中，資產(chǎn)評估公司使用收益法對標(biāo)的資產(chǎn)的評估結(jié)果為96，200.00萬元，市場法評估結(jié)果為108，100.00萬元，如表3.1所示，不同評估方法的選擇對標(biāo)的資產(chǎn)的價值是存在較大差別的，差異數(shù)高達(dá)11，900.00萬元，在好想你并購百草味關(guān)聯(lián)交易報告書中解釋為，市場法忽視了會對企業(yè)未來價值產(chǎn)生較大影響的增長率等相關(guān)因素，此外資本市場的環(huán)境也會對其價值乘數(shù)產(chǎn)生重大影響，相對于收益法來講，此方法考慮的因素偏少，所以其估值結(jié)果誤差相對較大。因此，資產(chǎn)評估師認(rèn)為選擇收益法的評估結(jié)果較為合理恰當(dāng)，即96，200.00萬元。3.1.3利潤預(yù)測風(fēng)險利潤預(yù)測風(fēng)險，主要是指由于使用收益法對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行估值，對該企業(yè)未來利潤預(yù)測的多少直接關(guān)系到企業(yè)未來現(xiàn)金流量的多少，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)價值的高估或低估的可能性。在本案例中，好想你公司對百草味公司進(jìn)行并購估值最終使用的評估結(jié)果即收益法所確定的96200萬元，但由于無法查到子公司百草味2016年及以后年份的實際現(xiàn)金流量，所以利用與其現(xiàn)金凈流量相關(guān)聯(lián)的凈利潤指標(biāo)進(jìn)行替代分析。表3.2百草味凈利潤實現(xiàn)情況項目2016年2017年2018年2019年預(yù)測凈利潤實際凈利潤差值差值率完成率5,221.78萬元5,567.57萬元345.79萬元7%107%8,246.34萬元8,668.05萬元421.71萬元5%105%1,0674.9萬元12,088.38萬元1,413.48萬元13%113%14,497.87萬元————資料來源：1、《好想你棗業(yè)股份有限公司關(guān)聯(lián)交易報告書》2、《關(guān)于杭州郝姆斯食品有限公司2017年度業(yè)績承諾實現(xiàn)情況的專項說明》3、《關(guān)于杭州郝姆斯食品有限公司2018年度業(yè)績承諾實現(xiàn)情況的專項說明》根據(jù)好想你并購杭州郝姆斯食品有限公司關(guān)聯(lián)交易報告書顯示，如表3.3凈利潤實現(xiàn)情況，資產(chǎn)評估公司對百草味公司2016年、2017年和2018年的凈利潤預(yù)測分別為，5221.78萬元，246.34萬元和10674.9萬元而其實際凈利潤則分別為5567.57萬元、8，868.05萬元和12，088.38萬元，預(yù)測利潤均已達(dá)成，且差值率較低，從這一方面來看，雖然預(yù)測是由標(biāo)的公司管理人員根據(jù)公司中長期規(guī)劃和行業(yè)發(fā)展前景所得，可能存在主觀因素影響，但百草味未來年度營業(yè)狀況預(yù)測依然是較為合理的。表3.3百草味2014年－2018年實際凈利潤單位：萬元年份2014年2015年2016年2017年2018年實際凈利潤增長數(shù)增長率-645.79——1，370．792，016．58—6，452．855，082．06370．74％9.736．773，283.9250．89％13，904.434，167.6642．80％綜上所述，在該并購估值過程中，從2016年、2017年和2018年經(jīng)營成果角度來看，評估公司對百草味公司進(jìn)行的利潤預(yù)測較為合理，與實際值相差較少，相應(yīng)風(fēng)險較低，但在2015年9月30日的評估基準(zhǔn)日來看，百草味公司的市盈率較可比上市公司處于較高水平，盡管百草味相對其他可比公司不是完全相同且處于高速增長期，但謹(jǐn)慎來看過高的市盈率依然會使基準(zhǔn)日時的估值存在一定的風(fēng)險。3.2融資風(fēng)險分析3.2.1融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險，主要是指企業(yè)為了取得并購活動必需資金，通過不同渠道獲取不同金額的資金時，導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，進(jìn)而給企業(yè)財務(wù)帶來不確定性變化的可能性。外部融資方式按照渠道可以分為債務(wù)性融資和權(quán)益性融資，不同的融資方式都有其自身的弊端，企業(yè)需要根據(jù)本身當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)和并購目的等狀況進(jìn)行安排。在本案例中，好想你公司完全采用了權(quán)益性融資，通過對包含好想你董事長石聚彬、好想你第一期員工持股計劃和嘉實基金在內(nèi)的十名特定投資者非公開發(fā)行股份的方式募集配套資金9.6億元人民幣，接下來將對該決策從資本結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)等方面進(jìn)行分析。3.2.2融資成本風(fēng)險融資成本風(fēng)險，是指企業(yè)在籌資活動中采用不同方式進(jìn)行融資，導(dǎo)致資本成本發(fā)生變化，進(jìn)而給企業(yè)財務(wù)帶來不確定性變化的可能性。表3.4融資方式對每股收益的影響項目債權(quán)融資（萬元）股權(quán)融資（萬元）融資金額2016年歸屬于母公司股東凈利潤債權(quán)融資邊際成本（一年期貸款基準(zhǔn)利率）增量利息費(fèi)用（減少以表示）對2016年凈利潤的影響額（企業(yè)所得稅稅率25%）模擬調(diào)整后的2016年歸屬于母公司股東凈利潤年初公司股份總數(shù)（萬股）融資增加的股數(shù)（按本次發(fā)行價16.11元/股計算）模擬調(diào)整后的股份總數(shù)（萬股）模擬調(diào)整后的每股收益（元/股）未融資時每股收益（元/股）（假設(shè)凈利潤不變）差值（元/股）96,000.003,927.244.35%4,176.00-3,132.00795.2414，760.00—14，760.000.050.270.2296,000.003,927.24———3，927.2414，760.005，959.0320，719.030.190.270.08資料來源：1、《好想你棗業(yè)股份有限公司2016年年度報告》2、《好想你棗業(yè)股份有限公司關(guān)聯(lián)交易報告書》綜上所述，比較兩種融資方式對每股收益的影響，在好想你公司2016年經(jīng)營成果的狀況下，使用股權(quán)融資的方式比債權(quán)融資的方式對企業(yè)每股收益的影響更小，即股權(quán)融資的資本成本更低，相應(yīng)的融資風(fēng)險更小，所以好想你公司在2016年并購百草味公司的活動中優(yōu)先使用股權(quán)融資是較為合理的。3.2.3融資能力風(fēng)險融資能力風(fēng)險，是指企業(yè)不能夠在要求時間內(nèi)獲得并購活動全部必需資金，而導(dǎo)致并購活動失敗的不確定性。一般情況下，融資能力的強(qiáng)弱與并購活動的成敗是緊密相連的，融資規(guī)模和融資方式的選擇也將對企業(yè)的融資能力產(chǎn)生重大影響。目前在國內(nèi)企業(yè)并購活動中常見的外部融資方式依然是傳統(tǒng)的債務(wù)性融資方式，如向銀行尋求貸款和發(fā)行債券，或者是權(quán)益性融資方式股權(quán)融資，方式相對較為單一。在本案例中，好想你公司選擇了使用權(quán)益性融資方式，非公開發(fā)行股份59，590，313股，募集交易所需全部的配套資金9.6億元。表3.5配套資金用途序號項目名稱金額（萬元）用途1234支付現(xiàn)金對價補(bǔ)充被并購方的營運(yùn)資金建設(shè)智慧門店支付部分中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用合計14,400.0044,800.0036,000.00800.0096,000.00支付并購百草味公司的現(xiàn)金對價部分補(bǔ)充百草味正常經(jīng)營所需資金用于好想你公司的線下門店建設(shè)支付本次并購活動中部分中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用資料來源：《好想你賽業(yè)股份有限公司關(guān)聯(lián)交易報告書》首先，本次募集配套資金是以鎖價形式向指定的認(rèn)購人員發(fā)行股份，認(rèn)購的投資者中部分與好想你公司存在一定程度的關(guān)聯(lián)關(guān)系，同時對于不能按時全額支付認(rèn)購資金的認(rèn)購人員需要面臨相應(yīng)的違約責(zé)任，所以募集資金失敗的可能性較低。此外，本次募集配套資金用途，如表3.6所示，主要用于并購?fù)瓿珊笊鲜泄咀陨眄椖康慕ㄔO(shè)和標(biāo)的公司經(jīng)營資金的補(bǔ)充，配套資金中僅有15%，1.44億人民幣用于并購時支付并購百草味公司的現(xiàn)金對價部分，這表明此次并購活動所需資金對本次募集配套資金活動依賴性較低，當(dāng)無法募集到100%的配套資金時，好想你公司還可以通過減少對項目的投資以便能支付本次交易所需的現(xiàn)金，因此好想你公司對百草味公司進(jìn)行并購僅是本次募集配套資金活動的先提條件，并購交易的實施并不依賴于配套資金募集工作的順利完成。綜上所述，好想你公司在此次購買百草味100%股權(quán)過程中，融資能力較強(qiáng)，有不同的融資方式作為保障，且并購活動對融資活動的依賴性較小，即籌資活動是否成功并不會對并購的實施產(chǎn)生重大影響，所以好想你公司的融資能力風(fēng)險較低。3.3支付風(fēng)險分析3.3.1現(xiàn)金支付風(fēng)險現(xiàn)金支付風(fēng)險，是指并購活動中并購方采用現(xiàn)金支付的方式購買標(biāo)的資產(chǎn)，導(dǎo)致其財務(wù)上出現(xiàn)變化的不確定性。由于并購活動中交易的金額巨大，對于企業(yè)來說如果使用現(xiàn)金進(jìn)行支付，可能會對企業(yè)資產(chǎn)的流動性產(chǎn)生不利影響，流動性風(fēng)險提高，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)日常經(jīng)營活動陷入困境以及企業(yè)的償債能力下降。在該案例中，好想你并購百草味選擇使用非公開發(fā)行股份及現(xiàn)金進(jìn)行支付，現(xiàn)金支付比例合計為總交易價格的15%。好想你公司采用這種低現(xiàn)金支付比例的方式進(jìn)行并購活動，有利于減輕并購方的資金壓力，不會對企業(yè)的日常經(jīng)營和短期償債能力造成重大影響。并且，在本案例中，好想你對于并購活動所需的配套資金，并非使用內(nèi)部融資利用自有資金和債務(wù)性融資而是通過權(quán)益性融資方式進(jìn)行籌資，盡管這種融資方式會使得公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生改變，但其能夠不增加公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)和現(xiàn)金流壓力，資金流動性風(fēng)險和債務(wù)風(fēng)險不會大幅變化。綜上所述，好想你公司并購百草味公司活動中，結(jié)合其融資方式使用低現(xiàn)金支付比例是合理恰當(dāng)?shù)?，現(xiàn)金支付風(fēng)險處于較低水平，現(xiàn)金支付不會對企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險造成重大影響。3.4整合風(fēng)險分析整合風(fēng)險，是指并購企業(yè)在取得目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營管理控制權(quán)之后，并購雙方在經(jīng)營戰(zhàn)略、人力資源、財務(wù)機(jī)制、管理結(jié)構(gòu)等方面由于存在差異無法及時有效的進(jìn)行整合而給企業(yè)在財務(wù)方面帶來負(fù)面影響的可能性。這種負(fù)面影響主要分為兩個層級，低層級方面主要指的是給企業(yè)財務(wù)模塊帶來危害，例如，財務(wù)機(jī)制方面包括資金的統(tǒng)籌安排和會計制度的建設(shè)都是各企業(yè)根據(jù)自身情況有針對性的設(shè)計設(shè)定的，所以并購雙方的企業(yè)在這方面可能會存在一定程度的差異，而這種差異如果處理不當(dāng)，則導(dǎo)致會財務(wù)信息質(zhì)量下降，理財收益下降等財務(wù)問題出現(xiàn)，致使股東利益遭受損失。而高層級方面則是指給企業(yè)的整體帶來危害，例如，在本案例中并購雙方便在經(jīng)營戰(zhàn)略方面存在著區(qū)別，好想你公司作為制造業(yè)企業(yè)更看重產(chǎn)品的生產(chǎn)和線下渠道的銷售，同時主打紅棗類產(chǎn)品，而百草味公司作為零食電商的銷售平臺則更看重零食的銷售而并非親自建廠生產(chǎn)且更在意線上渠道的銷售，同時主打堅果蜜餞類零食，此次并購的動因之一便是實現(xiàn)供應(yīng)鏈、銷售渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上的互補(bǔ)，如果經(jīng)營戰(zhàn)略方面整合出現(xiàn)問題，那很顯然盡管投入巨資但仍難以達(dá)到并購前的預(yù)期效果實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，使得企業(yè)價值遭受損失。在本案例中，好想你為降低整合風(fēng)險，避免給企業(yè)在財務(wù)方面帶來負(fù)面影響，針對諸多影響因素做出了相應(yīng)的措施。關(guān)于發(fā)展戰(zhàn)略整合，好想你品牌主打禮品，百草味品牌主打休閑零食，市場各有側(cè)重，關(guān)于人力資源整合問題，好想你公司保留了目標(biāo)企業(yè)原核心管理團(tuán)隊，并對其管理權(quán)力給予了充分的支持，關(guān)于供銷機(jī)制的整合，好想你充分利用百草味的倉配和線上銷售的優(yōu)勢，并提供給百草味所缺少生產(chǎn)、研發(fā)的優(yōu)勢，實現(xiàn)采購和銷售的融合，關(guān)于機(jī)制的融合，依托IBM的咨詢體系建設(shè)，開展CRM融合，融合雙方所掌握的會員信息更好的進(jìn)行研發(fā)生產(chǎn)，同時實現(xiàn)ERP、OMS等等統(tǒng)一信息化建設(shè)。第4章并購財務(wù)風(fēng)險的防范策略通過好想你公司并購百草味公司案例中財務(wù)風(fēng)險的分析，本章從并購前、并購中、并購后三個階段的財務(wù)風(fēng)險的防控進(jìn)行歸納整理，為其他企業(yè)的并購活動提供一些合理的策略和建議。4.1估值風(fēng)險防范策略在本案例中，好想你針對估值風(fēng)險里面的兩個主要問題，選擇了利用第三方中介機(jī)構(gòu)提供專業(yè)服務(wù)的方式來降低并購活動產(chǎn)生的估值的風(fēng)險。好想你公司委托天健會計師事務(wù)所對杭州郝姆斯食品有限公司（即本文所指“百草味”）的財務(wù)報表進(jìn)行了審計，同時委托北京中同華資產(chǎn)評估有限公司對杭州郝姆斯食品有限公司的100%的股權(quán)的市值進(jìn)行評估。因此針對估值風(fēng)險的防范，本文結(jié)合案例為其他企業(yè)提出如下建議：第一，在對估值風(fēng)險進(jìn)行防范時，大多數(shù)的并購企業(yè)均可以按照類似本案例企業(yè)的做法，求助于第三方，通過中介機(jī)構(gòu)會計師事務(wù)所對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行審計可以更加客觀地保證財務(wù)信息的真實性和準(zhǔn)確性，這樣可以有效降低由于信息不對稱而給估值活動帶來的風(fēng)險，從另一個估值方法風(fēng)險的角度分析，與專業(yè)的資產(chǎn)評估公司共同分析可以使得并購方對目標(biāo)企業(yè)的價值有一個更加明晰的認(rèn)識，減少并購戰(zhàn)略出現(xiàn)錯誤的風(fēng)險，同時更專業(yè)的評估公司可以提高對目標(biāo)企業(yè)估值的準(zhǔn)確性，降低估值方法選擇、公式中影響因素等方面帶來的風(fēng)險。第二，并購企業(yè)要親自深入的目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行實地考察，包括但不限于財務(wù)信息的質(zhì)量、內(nèi)部控制、運(yùn)營模式等等，同時進(jìn)行市場調(diào)查和比對分析，結(jié)合分析目標(biāo)企業(yè)是否符合本企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，是否有其他更適合的目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購，以及標(biāo)的資產(chǎn)適用于何種的估值方法等。綜上所述，對企業(yè)的估值風(fēng)險進(jìn)行防范不能單純使用一種方式方法，要多種模式相結(jié)合，企業(yè)內(nèi)外共同做好對目標(biāo)企業(yè)的分析，以多查多看多問的方式來減少信息不對稱和估值方法不恰當(dāng)帶來的風(fēng)險。4.2融資風(fēng)險防范策略融資風(fēng)險，主要是由并購活動中融資能力風(fēng)險和融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險兩部分形成。在本案例中，好想你公司完全使用了外源融資權(quán)益性融資，融資金額高達(dá)9.6億元，為本次交易金額的100%。通常情況下，并購方單純的使用一種融資模式會提高融資風(fēng)險，但是通過分析好想你公司對于這種單一模式的融資方式是較為恰當(dāng)?shù)?。因此，針對融資風(fēng)險防范，本文結(jié)合案例為其他企業(yè)提出以下幾點建議：第一，并購企業(yè)需要考慮自身資本結(jié)構(gòu)，根據(jù)自己財務(wù)的實際狀況進(jìn)行具體分析后再選擇恰當(dāng)?shù)娜谫Y結(jié)構(gòu)。如果企業(yè)自身流動資金相對于并購金額來講較少，且下一年的資金預(yù)算還存在缺口，那么使用內(nèi)源融資利用自有資金便不是十分恰當(dāng)，而關(guān)于外源融資，并購企業(yè)需要考慮自身資產(chǎn)負(fù)債率，是否高于行業(yè)平均水平，再結(jié)合相關(guān)因素判斷企業(yè)進(jìn)行債務(wù)性融資是否會提高自身財務(wù)風(fēng)險，之后再分析企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否能夠適應(yīng)權(quán)益性融資，因為權(quán)益性融資通過發(fā)行股票會給企業(yè)造成稀釋股權(quán)的效果，進(jìn)而使得其控制權(quán)風(fēng)險提高。如果企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中且融資金額相較公司市值有限的話，那么股權(quán)稀釋的問題一般便可以暫時性忽視。進(jìn)行完以上分析后，綜合各種方式的利弊，先對選擇使用何種融資方式籌集多少資金的問題作出一個暫時性決策。第二，并購企業(yè)應(yīng)該考慮自身的融資成本，選擇合適的融資方式以盡可能的降低成本。具體方法則是，企業(yè)應(yīng)該結(jié)合自身的盈利狀況，對外部融資成本進(jìn)行模擬分析，通過對比債權(quán)融資方式和股權(quán)融資方式對EPS的影響程度進(jìn)行判斷，影響小的即為融資成本低的，再結(jié)合上一段的分析方法，對企業(yè)的融資問題做出最終決策。第三，并購企業(yè)在針對融資問題進(jìn)行分析決策時也需要注意對融資渠道進(jìn)行擴(kuò)大，確保自身具有較強(qiáng)的融資能力，并要針對融資不及時、籌資不充足等情況提出相應(yīng)的補(bǔ)救措施以降低風(fēng)險。綜上所述，并購企業(yè)在交易活動中，至少要考慮上述三點對融資風(fēng)險進(jìn)行防范，將多方面因素結(jié)合起來看，選擇合適的融資方式并擴(kuò)展融資渠道，以使得企業(yè)處于一個較低的風(fēng)險水平之上。4.3支付風(fēng)險防范策略支付風(fēng)險，主要是由并購活動中現(xiàn)金支付風(fēng)險和股權(quán)支付風(fēng)險兩部分形成。在本案例中，通過雙方協(xié)商，好想你使用了現(xiàn)金加股權(quán)支付的混合支付方式，現(xiàn)金支付交易價格的15%，股權(quán)支付其余的85%。通過分析，這種低現(xiàn)金比例高股權(quán)比例支付的方式是比較適合好想你公司的。因此，針對支付風(fēng)險防范，本文結(jié)合案例為其他企業(yè)提出以下幾點建議：第一，類似于融資風(fēng)險防范，并購企業(yè)先對自身的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行具體的分析，選擇適合企業(yè)的支付方式。首先分析并購企業(yè)的內(nèi)部可利用資金是否充足，否側(cè)使用現(xiàn)金支付會大幅提高資金流動性風(fēng)險，如果無法滿足高比例現(xiàn)金支付的方式進(jìn)行購買標(biāo)的公司的股權(quán)，再分析企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率等償債能力指標(biāo)，判斷是否能夠通過銀行貸款等債務(wù)融資方式獲取資金進(jìn)行現(xiàn)金支付，如果企業(yè)自身股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中且融資金額相較公司市值有限的話，那么企業(yè)也可以考慮選擇高比例股權(quán)支付的方式或者通過股權(quán)融資方式獲取現(xiàn)金的方式對標(biāo)的公司進(jìn)行購買，這樣便能夠有效降低資金流動性風(fēng)險和償債壓力，并且不會對自身的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成重大影響。并購企業(yè)進(jìn)行完上述分析后，考慮利弊，先暫時做出第一階段的決策。第二，同樣與融資風(fēng)險防范類似，并購方要對其支付方式所隱含的資本成本進(jìn)行分析，保證資本成本處于較低水平。企業(yè)使用自有資金的成本一般是最低的，但并不是每個企業(yè)都擁有充裕的流動資金來滿足并購活動所需，因此支付方式的選擇也會涉及到資金成本問題。當(dāng)并購方意欲使用債權(quán)融資獲取資金進(jìn)行現(xiàn)金支付時（股權(quán)融資時現(xiàn)金支付方式的成本基本等于股權(quán)支付方式的成本，所以不考慮此種情況），此時現(xiàn)金支付方式的成本就變成了所籌集到資金的使用成本即利息。這時，并購企業(yè)便應(yīng)該如案例所示需要對不同支付方式的成本進(jìn)行模擬，判斷不同支付方式對企業(yè)的每股盈余的影響，支付方式影響小的即資本成本更低，此時再結(jié)合上一步的分析，關(guān)于使用何種比例何種支付方式的問題做出綜合的判斷。綜上所述，在并購活動中對企業(yè)的支付方式風(fēng)險進(jìn)行防范，要類似于對融資風(fēng)險的防范，綜合上述兩點建議，對影響因素進(jìn)行充分且全面的分析，以規(guī)避支付方式的選擇帶來的風(fēng)險，避免引發(fā)財務(wù)問題。4.4整合風(fēng)險防范策略整合風(fēng)險，是由發(fā)展戰(zhàn)略、人力資源、機(jī)制結(jié)構(gòu)等諸多因素共同形成的，不當(dāng)?shù)恼峡赡軐Σ①忞p方在財務(wù)等其他方面都會產(chǎn)生重大的不利影響。整合階段是整個并購活動形式結(jié)束后的第一部分，并購企業(yè)若想長期持有目標(biāo)企業(yè)發(fā)揮好協(xié)同作用，高效的整合則是至關(guān)重要的。在本案例中，好想你關(guān)于整合問題針對不同因素，包括發(fā)展戰(zhàn)略、人力資源、機(jī)制結(jié)構(gòu)等方面做出了相應(yīng)的決策。因此，針對整合風(fēng)險防范，本文結(jié)合案例為其他企業(yè)提出如下建議：第一，發(fā)展戰(zhàn)略整合要結(jié)合并購雙方經(jīng)營特點，分析各自所在市場的優(yōu)勢，進(jìn)行優(yōu)勢互補(bǔ)，關(guān)于人力資源整合問題，若目標(biāo)公司原核心管理團(tuán)隊有著相對良好的表現(xiàn)，并購方應(yīng)其管理權(quán)力給予充分適當(dāng)?shù)闹С?，避免重大變化，影響到?biāo)的公司的盈利能力和管理效率。第二，關(guān)于機(jī)制結(jié)構(gòu)的融合，并購雙方要依托現(xiàn)代信息化管理體系，加強(qiáng)信息一體化建設(shè)，對雙方所掌握的客戶資源、市場狀況等進(jìn)行充分的共享，并在日后實現(xiàn)資源互通，獲得良好的協(xié)同效應(yīng)?？偠灾?，針對整合風(fēng)險，并購雙方進(jìn)行充分細(xì)致的分析和討論，要從經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略、人力資源、機(jī)制結(jié)構(gòu)等多方面進(jìn)行橫向和縱向的整合，不能忽視每一個影響因素，重視整合問題給企業(yè)帶來的財務(wù)風(fēng)險。參考文獻(xiàn)[1]陳莉．企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險及防范[J]．財會學(xué)習(xí)，2018年第4期:25-26.[2]王加慧.談企業(yè)并購重組中的財