固定收益l從歷史來看，2002年至今，美元指數(shù)與國內(nèi)10年國債收益率負(fù)相關(guān)明顯，l研究美元指數(shù)對(duì)中國債券市場(chǎng)的影響著重在對(duì)基本面因素的影響渠道上，總l美元指數(shù)與國內(nèi)出口負(fù)相關(guān)。1990年以來，美國經(jīng)常項(xiàng)目赤字占GDl美元指數(shù)與全球經(jīng)濟(jì)增速負(fù)相關(guān)。全球宏觀和利率趨勢(shì)均趨同，全球各國國史的美元漲跌周期中能看出，美元指數(shù)主要由其相對(duì)的經(jīng)濟(jì)基本面、貨幣政策、市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒，政治因素等多因素共同作用的結(jié)果。利率存在一定的正相關(guān)關(guān)系，但不是絕對(duì)的。第三、美元也具有一定避險(xiǎn)屬蘇跡象前美元指數(shù)都將面臨壓力，但從中長(zhǎng)期基本面的分析因素來看，并不l如果疫苗有效性和接種進(jìn)程大幅不及預(yù)期，可能影響我們對(duì)美國復(fù)蘇進(jìn)程判l(wèi)美元指數(shù)對(duì)我國利率等的影響分析是基于歷史得出，結(jié)論可能存在chenfeiyun@orientsec.·證券研究報(bào)告】東方證券股份有限公司經(jīng)相關(guān)主管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，據(jù)此開展發(fā)布證券研究報(bào)告業(yè)務(wù)。東方證券股份有限公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在法律許可的范圍內(nèi)正在或?qū)⒁c本研究報(bào)告所分析的企業(yè)發(fā)展業(yè)務(wù)關(guān)系。因此，投資者應(yīng)當(dāng)考慮到本公司可能存在對(duì)報(bào)告的客觀性產(chǎn)生影響的利益沖突，不應(yīng)視本證券研究報(bào)告為作出投資決策的唯一因素。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。2一、美元指數(shù)為何與國內(nèi)利率呈負(fù)相關(guān)？ 3 3 5 6 8 8 2.3美元指數(shù)未來走勢(shì)如何？ 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。3響因素有哪些？以及后續(xù)美元指數(shù)走勢(shì)如何？對(duì)國內(nèi)利率有何影響？我們?cè)诒疚倪M(jìn)行了詳細(xì)探討。一、美元指數(shù)為何與國內(nèi)利率呈負(fù)相關(guān)？原則上10年國債與美元指數(shù)兩者獨(dú)立交易，走勢(shì)無直接相關(guān)性。但從歷史今，美元指數(shù)與國內(nèi)10年國債收益率負(fù)相關(guān)明顯，相關(guān)系數(shù)為-0.6，幾乎每一輪我國債市的牛熊美元指數(shù)：30天移動(dòng)平均10Y國債：30天移動(dòng)平均（右）1301201109080702002-02-212003-02-212002-02-212003-02-212004-02-212005-02-212006-02-212007-02-212008-02-212010-02-212011-02-212013-02-212014-02-212015-02-212016-02-212017-02-212018-02-212019-02-212020-02-215.505.004.504.003.503.002.502.00數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所長(zhǎng)端債券收益率主要由基本面因素決定，因此，研究美元指數(shù)對(duì)中國債券市場(chǎng)的影響著重在對(duì)基本面因素的影響渠道上，總結(jié)來看，貿(mào)易、通脹、宏觀經(jīng)濟(jì)是三大主要影響渠道。從商品端來看，在全球貿(mào)易體系分工中，美國是典型的消費(fèi)國，依靠美元的國際地位和美國有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。4全球GDP同比經(jīng)常項(xiàng)目差額/美國G4.0%0.0%-6.0%-5.0%-4.0%-3.0%-2.0%-1.0%數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所402000-032001-022002-12\2004-102006-082008-062009-052010-04\2012-022013-012013-122014-112015-102016-092017-082018-072019-062020-052000-032001-022002-12\2004-102006-082008-062009-052010-04\2012-022013-012013-122014-112015-102016-092017-082018-072019-062020-05數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。5因此，當(dāng)美元走強(qiáng)時(shí)，一方面使市場(chǎng)對(duì)全球需求放緩擔(dān)憂加劇，全球經(jīng)濟(jì)處于下行周期，市由于美元是大宗商品貿(mào)易的標(biāo)價(jià)貨幣，因此，在商品供求美元指數(shù)CRB綜合指數(shù):右2000-012000-112000-012000-112001-092002-072003-052004-032005-012005-112006-092007-072008-052009-032010-012010-112011-092012-072013-052014-032015-012015-112016-092017-072018-052019-032020-012020-11450400數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所美元指數(shù)的下跌帶動(dòng)了全球大宗商品市場(chǎng)上漲，從而導(dǎo)致了中國國內(nèi)PP國際市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)會(huì)通過成本推動(dòng)渠道對(duì)中國通貨膨脹水平產(chǎn)生影響，對(duì)中國形成輸入型通貨膨產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)更為顯著，原材料燃料動(dòng)力類購進(jìn)價(jià)格會(huì)直接傳導(dǎo)到中國工業(yè)有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。650數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所全球宏觀和利率趨勢(shì)均趨同，美元指數(shù)不僅與中國利率走勢(shì)中國美國英國德國2004-102004-102007-102010-102013-102016-102019-10數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所美元指數(shù)與全球經(jīng)濟(jì)增速負(fù)相關(guān)。如前所述，美元指數(shù)與股市波動(dòng)率指數(shù)(VIX)高度正相關(guān)，有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。7美元指數(shù)摩根大通全球制造業(yè)PMI(右)數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所在全球共振時(shí)代，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)，中國貨幣政策維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，使得國內(nèi)利率與美元指數(shù)呈對(duì)美國經(jīng)濟(jì)周期的整理，2002年至今，美國經(jīng)濟(jì)周期基本一直處于上行周期，而中國動(dòng)更為明顯，2011年末、2014年初、2018年初是中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行周期，中國央美元指數(shù)受避險(xiǎn)情緒快速走高時(shí)，如08年次貸危機(jī)和2018年下半年貿(mào)易戰(zhàn)階段，通常中國有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。845402002-012002-012002-092003-052004-012004-092005-052006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-012010-092011-052012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-09經(jīng)濟(jì)上行經(jīng)濟(jì)下行美國制造業(yè)PMI美國CPI同比(2002-012002-092002-012002-092003-052004-012004-092005-052006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-012010-092011-052012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-09864206543210數(shù)據(jù)來源：Wind，NBER，東方證券研究所國債利率負(fù)相關(guān)，美元指數(shù)與全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體國債利率均負(fù)相關(guān)，最本質(zhì)的因素在于美國通第二大經(jīng)濟(jì)體，而且是全球?yàn)閿?shù)不多的仍堅(jiān)持貨幣政策正?；拇笮徒?jīng)濟(jì)體，在推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇方面，貨幣政策操作更對(duì)靈活，也使得中國國債利率與美元指數(shù)的負(fù)相關(guān)更為明顯。二、美元指數(shù)未來走勢(shì)如何？有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。9在新冠疫情爆發(fā)之前，美元指數(shù)也處在一波上漲行情中。2001-012003-012005-012007-012009-012011-012013-012015-012017-012019-01數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所濟(jì)基本面、利率及由此導(dǎo)致的資本流入等因素，都起到了重要作用。美元走強(qiáng)美元走強(qiáng)廣場(chǎng)協(xié)議資本流入美元走弱石油危機(jī)資本流入美元走弱有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來了新的動(dòng)力。在新技術(shù)的推動(dòng)下，美國生產(chǎn)率逐步提高。1996年克林 經(jīng)濟(jì)下滑穩(wěn)健貨幣+緊縮性財(cái)政經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)美元走強(qiáng)貨幣寬松經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)美元走強(qiáng)技術(shù)進(jìn)步 逆差擴(kuò)大互聯(lián)網(wǎng)革命美元走弱互聯(lián)網(wǎng)革命數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所月新冠疫情爆發(fā)至今，美元指數(shù)又重新下跌至2018年4月以來新低。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。從以上兩輪美元的漲跌周期中能看出，美元強(qiáng)周期的幅度逐步減弱，并且，對(duì)于美元的強(qiáng)弱第一、在前三輪美元上漲期間中，經(jīng)濟(jì)基本面是基礎(chǔ)。美元指數(shù)不僅代表美國經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，更13012011010090807060美元指數(shù):季美國GDP/全球GDP(%)右1990-031991-071990-031991-071992-111994-031995-071998-031999-072002-032003-072004-112006-032007-072008-112010-032011-072012-112015-072016-112019-073432302826242220數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所第二、美元指數(shù)與美元利率存在一定的正相關(guān)關(guān)系，但不是絕對(duì)的。從歷史上看，雖然美聯(lián)美國經(jīng)濟(jì)已處于復(fù)蘇，而歐洲卻深陷歐債危機(jī)，日本進(jìn)入負(fù)有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。1990-011990-011991-061992-111994-041995-091997-021998-071999-122001-052002-102004-032005-082007-012008-062009-112011-042012-092014-022015-072016-122018-052019-109.08.04.00.0數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所第三、美元也具有一定避險(xiǎn)屬性，避險(xiǎn)情緒升美元指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)普爾500VIX指數(shù)（右）1990-011991-061992-111994-041995-091997-021998-071999-122001-052002-102004-032005-082007-012008-062009-112011-042012-092014-022015-072016-122018-052019-101990-011991-061992-111994-041995-091997-021998-071999-122001-052002-102004-032005-082007-012008-062009-112011-042012-092014-022015-072016-122018-052019-10400數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所一般情況下美元與黃金呈反向變化，但當(dāng)市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒高漲時(shí)，也會(huì)出現(xiàn)齊漲的情況。美元有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。最初市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒主要來自于對(duì)金融市場(chǎng)的擔(dān)憂，美元流動(dòng)性大幅收美元指數(shù)COMEX黃金期貨價(jià)格（右）2005-012005-102005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-072019-042020-012020-1020008006004000數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所第四、除了以上客觀因素外，美國政府對(duì)美元幣值的態(tài)度也至關(guān)重要。在第一輪美元上漲期綜上所述，美元指數(shù)主要由其相對(duì)的經(jīng)濟(jì)基本面、貨幣政策、市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒，政治因素等多美元指數(shù)的影響因素相對(duì)利率水平避險(xiǎn)情緒政治因素相對(duì)利率水平避險(xiǎn)情緒政治因素相對(duì)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)相對(duì)經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。從短期來看，美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度或仍弱于歐洲。從短期來看，歐洲高頻數(shù)據(jù)持續(xù)向好，制2019-012019-022019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-12數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所紐約聯(lián)儲(chǔ)周度經(jīng)濟(jì)指數(shù)（WEI）420-2-4-6-8-10-122020/2/12020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/1-142020/2/12020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/1數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所但從中長(zhǎng)期來看，美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇潛力更強(qiáng)，短期和中長(zhǎng)期的分界點(diǎn)主要在于疫苗何時(shí)開始第二波新冠肺炎疫情打斷了歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程。從Citymap洛杉磯0數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。新增病例7天移動(dòng)平均2500002000001000005000002020-092020-102020-112020-12數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所140012001000800600400200美國:熱卷市場(chǎng)價(jià)中國:熱卷市場(chǎng)價(jià)美國制造業(yè)PMI(2008-012008-082008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-092013-042013-112014-062015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-1155504540數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁的免責(zé)申明。購買力和利率平價(jià)理論可以分析貨幣政策對(duì)匯率的影響。從購買力平價(jià)的角度而言，貨幣寬從貨幣政策來看，發(fā)達(dá)國家均處于低利率環(huán)境，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策空間更大。美聯(lián)儲(chǔ)大概率將年美債與歐元區(qū)公債的收益率之差已開始明顯走擴(kuò)。從歷史來看，兩者利差基本與美元指數(shù)呈高數(shù)與長(zhǎng)債利差出現(xiàn)大幅背離）。959085807570656008年次貸危機(jī)2005-012005-102006-072005-012005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-10