公司債違約非財務因素成因分析綜述一、債券發(fā)行主體所處的宏觀環(huán)境2008年，為了應對世界金融危機，我國政府實施“四萬億計劃”。此項計劃有效的緩解了國外經濟對我國的沖擊，但同時也導致大部分企業(yè)出現(xiàn)長期過度投資現(xiàn)象，產能迅速擴大，但是沒有足夠的需求來支持，造成企業(yè)產能過剩，企業(yè)生產經營效應下降，同時各項成本開始上升，造成資金鏈出現(xiàn)斷裂，最終發(fā)生債務違約。經濟上行時，企業(yè)經營狀況良好，將會使得企業(yè)愿意進行融資，擴大企業(yè)的經營規(guī)模收益，又會反饋到經濟增長上，從而使得企業(yè)發(fā)行的債務，通過投資的方式與經濟增長形成相輔相成的關系。但是如果經濟惡化的話，債務則會加劇經濟的衰退。本節(jié)選用了GDP和PPI增速，對這兩個指標與企業(yè)違約數量之間的關系進行關聯(lián)性分析。（一）GDP增速與企業(yè)違約數量之間的關系圖2.72014～2019年第三季度各季度GDP增速與違約企業(yè)數折線圖數據由圖2.7可以看出我國的GDP增長速度從2014年第一季度開始從7%以上的增速逐漸下降至7%以下，下降趨勢一直持續(xù)到2016年第四季度，在這段時間對應的債券違約企業(yè)數呈現(xiàn)出總體向上的趨勢；2017年第一季度開始，GDP增速有所回升，違約企業(yè)數明顯的下降；從2018年開始，GDP增速持續(xù)下降，違約企業(yè)數不斷攀升，因此可以判斷，違約企業(yè)數與GDP增速呈負相關。當GDP增速下降時，整個市場的需求會持續(xù)下降，企業(yè)銷售收入減少，利潤水平下降，而企業(yè)債務到期必須償還，此時企業(yè)只能依靠外部融資，且經濟下行時期市場是資金短缺，所以企業(yè)償債壓力加大。（二）PPI增速與民營企業(yè)違約數量之間的關系由圖2.8可知，從2014年第一季度開始，我國PPI增速一直處于負值，在這期間違約企業(yè)數逐漸上升；到2016年第一季度時，PPI增速轉為正值，從此以后違約企業(yè)數開始有所下降；而后PPI增速又開始有所回落將至0%以下，違約企業(yè)數又開始突增。圖2.82014-2019年第三季度各季度PPI增速與違約企業(yè)數折線圖由圖2-8可知，企業(yè)違約與PPI增速呈現(xiàn)負相關趨勢。我國PPI增速長期位于0%以下，也可以說明我國的經濟下行趨勢，企業(yè)經營困難加劇，由于去杠桿政策的進一步落實，縮窄企業(yè)融資渠道，若企業(yè)出現(xiàn)資金需求，將會面臨無處拆借的現(xiàn)象。同時，由于經濟下行影響、該類企業(yè)短期內就算籌集到償還資金，但長期來看該類企業(yè)的經營環(huán)境并未改善，這些所用來償還債務所籌集的資金未來仍然會給企業(yè)帶來巨大的壓力，且金額會越來越大，陷入惡性循環(huán)。作為衡量宏觀經濟發(fā)展水平的兩大重要指標，GDP增速和PPI增速與企業(yè)違約數表現(xiàn)出較為明顯的負相關性質，說明企業(yè)違約數確實受經濟宏觀因素的影響，經濟下滑，違約數增加；經濟上行，違約數減少。二、債券發(fā)行主體所處的行業(yè)周期性行業(yè)是指那些與宏觀經濟狀況緊密聯(lián)系的行業(yè)，當經濟狀況向上時，市場需求增加，盈利能力加強，企業(yè)有意愿擴大投資來增加產出，賺取更多的利潤；當經濟狀況低迷時，市場需求下降，盈利水平變弱，償債壓力上升，投資減少，產量下降。在消費類周期性行業(yè)方面，由于銀行、證券和保險業(yè)等在我國的特殊地位，出現(xiàn)違約的可能性不大，其次航空、汽車等行業(yè)運營也多向輕資產型轉型，抗風險能力也較大，所以按照理論依據，違約事件應該較多的發(fā)生于工業(yè)周期性行業(yè)。根據表2.3可知，違約數最多的行業(yè)在綜合類行業(yè)，這部分債券違約的主要原因在于過度的多元化擴張，造成現(xiàn)金流斷鏈，從而導致企業(yè)違約。表2.3各行業(yè)債券違約企業(yè)數匯總（按申萬一級行業(yè)分類）申萬一級行業(yè)家數申萬一級行業(yè)家數申萬一級行業(yè)家數綜合18房地產6生物制藥2化工14有色金屬6國防軍工2機械設備13輕工制造5汽車2商業(yè)貿易13公共事業(yè)5傳媒2建筑裝飾11電氣設備4非銀金融1食品飲料9電子3建筑材料1交通運輸7鋼鐵3通訊1紡織服裝6計算機3休閑服務1采掘6農林牧漁3如表2.3所示，消費類周期性違約企業(yè)主要集中于地產行業(yè)，有6家企業(yè)違約。由于地產行業(yè)屬于重資產企業(yè)，容易出現(xiàn)較大的波動，其他消費類周期性行業(yè)幾乎沒有違約情況，這也符合上述的分析。債券違約問題最為嚴重的企業(yè)主要集中于工業(yè)周期性行業(yè)，其中分別為化工、機械設備和建筑裝飾，對應的違約企業(yè)數分別是14家、13家和11家。其中違約的大部分工業(yè)周期性行業(yè)，例如汽車、鋼鐵、石油化工在過去的發(fā)展過程，過度的投資發(fā)展導致產能過剩。并且這些工業(yè)周期性行業(yè)大部分屬于資本密集型，易受經濟周期波動影響。隨著我國經濟逐漸疲弱并步入結構調整時期，對基礎建設及華泰汽車的投資趨于收縮，順周期行業(yè)如鋼鐵、水泥、建筑業(yè)的需求下降，同時這些企業(yè)因為過去大量投資造成過量產能，無法快速調整業(yè)務結構，致使企業(yè)盈利萎縮，企業(yè)面臨資金匱乏導致償債能力大幅下滑。同時，政府的政策因素也會對行業(yè)違約情況有著顯著的影響。2017年，我國政府開始對房地產行業(yè)實施強調控政策，使得行業(yè)走向低迷，在2017年期間，我國就有50多個城市頒布了限售政策。同時，各監(jiān)管部門開始加強對房地產行業(yè)的融資的監(jiān)管，使得房企在此期間出現(xiàn)資金鏈斷裂，華業(yè)資本、銀億股份等多家房企均于2018年出現(xiàn)債券違約。除了地產行業(yè)之外，隨著環(huán)保意識的加強，政府近幾年出臺了一系列的政策和指導措施對汽車、鋼鐵和化工等對環(huán)境有可能帶來高產能的企業(yè)進行限制，從而導致這幾類