目

錄2025年世界經(jīng)濟金融展望........................................................3第一章

全球經(jīng)濟步入持續(xù)低增長時代...................................

3一、全球經(jīng)濟增長趨于穩(wěn)定但緩慢，呈現(xiàn)“低增速常態(tài)”..........3二、全球經(jīng)濟增長區(qū)域分化顯著，新興經(jīng)濟體成為主要力量......6三、全球通脹壓力有所緩解，但下行速度放緩..............................

8四、全球貿(mào)易韌性復(fù)蘇，未來面臨更多挑戰(zhàn)..................................

9五、全球外商直接投資適度增長，地緣政治成為主要影響因素

11第二章

國際金融市場不確定性增加.....................................13一、全球外匯市場波動加劇，美元指數(shù)強勢................................13二、全球信貸前景有所改善，私人信貸持續(xù)增長........................16三、全球股市震蕩上行，區(qū)域分化顯著........................................18四、特朗普就任引發(fā)市場重構(gòu)，加密貨幣價格狂飆....................

20五、全球石油價格中樞下移，黃金價格高位盤整........................

22六、美國中小銀行破產(chǎn)加劇金融市場脆弱性................................

25第三章

貨幣和財政政策協(xié)調(diào)配合.........................................

26一、貨幣政策分歧中探尋未來之路................................................27二、限制公共債務(wù)重建財政緩沖....................................................29三、強化國際政策協(xié)調(diào)與合作........................................................312025年世界經(jīng)濟金融展望1第四章

全球經(jīng)濟金融專題分析.............................................

32一、美國債務(wù)創(chuàng)新高，可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)....................................33二、“日元套息”交易逆轉(zhuǎn)加劇全球金融市場動蕩....................

39三、人工智能對資本市場的影響....................................................47第五章

中國經(jīng)濟發(fā)展形勢研判與策略.................................

59一、2024年中國經(jīng)濟的增速與亮點...............................................59二、2025年中國經(jīng)濟發(fā)展的目標(biāo)與機遇.......................................63三、中國經(jīng)濟發(fā)展需要關(guān)注的重點問題與策略............................

672回顧

2024

年，世界經(jīng)濟緩慢復(fù)蘇，美聯(lián)儲重啟降息周期，地緣政治沖突延續(xù)，

“超級選舉之年

”增加市場不確定

性，

多國債務(wù)水平過高增加財政風(fēng)險。展望

2025

年，特朗

普“美國優(yōu)先

”政策或重塑全球經(jīng)貿(mào)格局，全球經(jīng)濟在中低

速軌道上曲折前行，

國際金融市場不確定性持續(xù)，亟須對全

球金融市場穩(wěn)定進行研判。第一章全球經(jīng)濟步入持續(xù)低增長時代一、全球經(jīng)濟增長趨于穩(wěn)定但緩慢，呈現(xiàn)“低增速常態(tài)

”回顧

2024

年，全球經(jīng)濟在多重風(fēng)險挑戰(zhàn)中曲折前行，

復(fù)蘇進程緩慢。地緣風(fēng)險不斷攀升，貿(mào)易碎片化加深，產(chǎn)業(yè)

鏈與供應(yīng)鏈進入深度調(diào)整階段，全球生產(chǎn)率持續(xù)下滑，2024

年全球經(jīng)濟有所改善但增長乏力。根據(jù)

IMF、世界銀行統(tǒng)計，

預(yù)計

2024

年全球

GDP

增速為

3.2%，較

2023

年的

2.6%小幅

回暖。需求端：增速整體放緩，居民消費回落。主要經(jīng)濟體

居民消費增速較

2023

年均有不同程度降低。其中，美國降

低

1.5%

，

中國降低

4.7%

。利率波動走低，歐美多國進入補

庫存周期帶動私人投資緩慢復(fù)蘇；政府支出溫和擴張，穩(wěn)定

宏觀經(jīng)濟運行。供給端：制造業(yè)與服務(wù)業(yè)延續(xù)擴張趨勢，體

現(xiàn)供給韌性。全球制造業(yè)波動復(fù)蘇，各國工業(yè)恢復(fù)表現(xiàn)分化2025年世界經(jīng)濟金融展望3資料來源：世界銀行、Wind展望

2025

年，全球經(jīng)濟將繼續(xù)處于低增長軌道。根據(jù)

國際貨幣基金組織（IMF）的預(yù)測，2025

年全球經(jīng)濟增長率

為

3.2%

，與

2024

年持平。從短期看，三方面因素制約全球

增長。一是全球通脹下行趨勢放緩，部分經(jīng)濟體面臨通脹反彈風(fēng)險。IMF

數(shù)據(jù)顯示，2024

年全球

CPI

增速為

4.3%

，較

2023

年下降

2.6

個百分點，2025

年全球

CPI

增速在

3.2%左

右，較

2024

年下降

1.1

個百分點。二是全球債務(wù)規(guī)模擴大，

債務(wù)風(fēng)險上升。2024

年

11

月，美國國債規(guī)模已突破

36

萬億

美元。IMF

數(shù)據(jù)表明，2024

年年底，全球公共債務(wù)達到

100

萬億美元，約占全球

GDP

的

93%

，到

2030

年，這一比例將食供給量下降，極端天氣與地緣政治因素持續(xù)影響產(chǎn)糧大國發(fā)揮支柱作用。圖

1

：全球主要經(jīng)濟體零售銷售額/指數(shù)同比增速（%）明顯。服務(wù)業(yè)穩(wěn)定增長，逐步成為經(jīng)濟重要支撐點。全球糧4全球生產(chǎn)與消費成本抬高、國際貿(mào)易受阻，部分國家將商品、投資、科技、金融武器化，全球供應(yīng)鏈更趨碎片化，增加供

應(yīng)商管理關(guān)系復(fù)雜性與運輸協(xié)調(diào)成本，全球經(jīng)濟不確定性加

劇。從長期來看，兩方面主要因素制約全球經(jīng)濟增長。一是

人口老齡化對勞動力供給、資本積累以及勞動生產(chǎn)率產(chǎn)生不

利影響，隨著老年人

口比重上升，勞動力供給減少，潛在經(jīng)

濟增長率面臨下行壓力。二是全球主要經(jīng)濟體普遍面臨生產(chǎn)

率增長放緩的挑戰(zhàn)，發(fā)達經(jīng)濟體生產(chǎn)率增速從

1995年至2000

年的

1.4%驟降至新冠疫情后的

0.4%

，新興經(jīng)濟體則從

2001

年至

2007

年的

2.5%下跌至

0.8%。IMF

預(yù)計，在缺少重大技

術(shù)進步或結(jié)構(gòu)性改革的情況下，2030

年全球經(jīng)濟增速將為

2.8%

，全球經(jīng)濟增長缺乏內(nèi)生動力。圖

2

：全球主要經(jīng)濟體通貨膨脹率及預(yù)測（%）注：2024

、2025

年為預(yù)測值資料來源：IMF升至

100%

。三是地緣政治持續(xù)緊張與貿(mào)易保護主義抬升。5量回顧

2024

年，美國經(jīng)濟展現(xiàn)超預(yù)期韌性，新興經(jīng)濟體

為世界經(jīng)濟復(fù)蘇提供超過一半的動力。2024

年美國GDP

增

長率為

2.8%，打破了年初關(guān)于美國經(jīng)濟轉(zhuǎn)冷的市場預(yù)期，主

要受強勁的消費者需求拉動，但高利率的滯后效應(yīng)對經(jīng)濟增

長產(chǎn)生一定抑制作用。歐元區(qū)

2024

年

GDP

增速為

0.8%，較

2023

年

0.4%緩慢爬升。其中，德國

2023

年經(jīng)濟增速為-0.3%，

2024

年增速為-0.2%

。新興經(jīng)濟體

GDP

增速為

4.2%

，顯著

高于發(fā)達經(jīng)濟體。其中，

中國、印度

2024

年

GDP

增速分別

為

5%和

6.5%

。盡管面臨消費者信心低落以及房地產(chǎn)行業(yè)持

續(xù)低迷的挑戰(zhàn)，但新興經(jīng)濟體正在從投資和出口拉動的經(jīng)濟

增長模式向消費和服務(wù)拉動的經(jīng)濟增長模式轉(zhuǎn)變，未來增長

空間更大。展望

2025

年，全球經(jīng)濟增長區(qū)域分化顯著，新興經(jīng)濟

體仍是全球經(jīng)濟增長的主要推動力。根據(jù)

IMF

預(yù)測，2025

年發(fā)達經(jīng)濟體

GDP

增速預(yù)計為

1.9%，美國經(jīng)濟增速為

2.7%，

特朗普就任后，“高關(guān)稅、低監(jiān)管、低稅率、精簡政府機構(gòu)、

驅(qū)逐移民

”的政策組合，對美國經(jīng)濟產(chǎn)生多重影響。歐洲主

要經(jīng)濟體經(jīng)濟增速有望小幅抬升至

1.0%。一方面，通脹回落，

居民消費能力增加。另一方面，歐央行

2025

年持續(xù)降息給

予投資信心提振作用。德國由于經(jīng)濟增長動力不足和主要經(jīng)二、全球經(jīng)濟增長區(qū)域分化顯著，新興經(jīng)濟體成為主要力6低位。

日本

2025

年

GDP

增速預(yù)計為

1.

1%

，較

2024

年有所上升，但不及

2023

年的

1.5%

。從日本內(nèi)需和外需出發(fā)，其

面臨綜合復(fù)雜經(jīng)濟挑戰(zhàn)，居民真實收入、

日元匯率及外部市

場需求與國際局勢均可能對其增速造成影響。

總體而言，

2025

年發(fā)達經(jīng)濟體實際經(jīng)濟增速繼續(xù)保持低位水平。新興經(jīng)濟體

GDP

增速預(yù)計為

4.2%，繼續(xù)成為全球經(jīng)濟

增長的主要動力。其中，印度

2025

年

GDP

增速預(yù)計為

6.5%，

與

2024

年持平，較

2023

年增速趨緩，2025

年印度經(jīng)濟將面

臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整壓力，持續(xù)維持較高增速需要產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與消費

投資水平不斷改善。隨著經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和內(nèi)需市場的進一步

釋放，

中國將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長，是全球經(jīng)濟增長的重要動

力之一。圖

3

：全球主要經(jīng)濟體實際GDP

增速及預(yù)測（%）濟支柱制造業(yè)表現(xiàn)低迷等問題，2025

預(yù)期經(jīng)濟增速繼續(xù)保持資料來源：IMF7回顧

2024

年，全球通脹總體繼續(xù)下行。根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）的預(yù)測，2024

年全球居民消費價格指數(shù)（CPI）

同

比增幅為

5.8%

，較

2023

年下降

0.9

個百分點。全球供給

端增長速度超過需求端，尤其是亞洲制造業(yè)的快速恢復(fù)，緩

解了供應(yīng)鏈的壓力，從而推動通脹率下降。能源價格保持在

較低水平，進一步降低生產(chǎn)成本。盡管

2024

年食品價格總

體低于

2023

年，但呈現(xiàn)出逐漸上升的趨勢。2024

年

10

月，

聯(lián)合國糧食及農(nóng)業(yè)組織的食品價格指數(shù)平均為

127.4

，環(huán)比

增長

2.0%

，同比增加

5.5%

。服務(wù)業(yè)價格下降趨勢受到阻礙，

2024

年上半年，部分經(jīng)濟體服務(wù)業(yè)通脹有所反彈，但下半年

重新回到下降軌道。對主要經(jīng)濟體而言，高通脹已不再是主

要問題。美國和歐元區(qū)的

CPI

情況有所改善，2024

年

9

月，

美國

CPI

同比漲幅回落至

2.4%

，歐元區(qū)回落至

2.0%

。受匯

率波動等外部因素影響，

日本通脹率持續(xù)高于2%的目標(biāo)水

平，但反映真實消費需求的核心通脹率并沒有顯著上升。亞

太等新興經(jīng)濟體的供給端復(fù)蘇態(tài)勢良好，通脹率保持在相對

較低的水平。部分經(jīng)濟體通脹仍在上升且遠高于央行目標(biāo)水

平，如俄羅斯、阿根廷和土耳其等。展望

2025

年，全球通脹下行速度放緩，

空間有限，部

分經(jīng)濟體面臨通脹反彈風(fēng)險。

目前，發(fā)達經(jīng)濟體通脹率正逐

步接近

2%的貨幣政策既定目標(biāo)，未來貨幣政策趨向?qū)捤?，三、全球通脹壓力有所緩解，但下行速度放?通脹的形成。全球通脹預(yù)計在

2025

年放緩至

4.2%，并在

2026年降至

3.5%

。但通脹下行速度在部分發(fā)達經(jīng)濟體（如美國）

有所放緩，可能迫使央行維持較高利率。根據(jù)高盛預(yù)測，2025

年底美國核心個人消費支出（PCE）通脹率或放緩至

2.4%

，

但仍處于溫和水平。若美國實施全面

10%的關(guān)稅，通脹率可

能升至3%左右。歐元區(qū)核心通脹率或下降至

2%

，

日本低通

脹風(fēng)險已基本消退。即使更廣泛的貿(mào)易戰(zhàn)發(fā)生，全球通脹上

行擔(dān)憂仍相對有限。圖

4

：全球主要經(jīng)濟體

CPI

同比增速變動（%）資料來源：Wind四、全球貿(mào)易韌性復(fù)蘇，未來面臨更多挑戰(zhàn)回顧

2024

年，全球貿(mào)易韌性復(fù)蘇，服務(wù)貿(mào)易表現(xiàn)亮眼。

盡管受國際貿(mào)易保護主義抬頭、地緣沖突外溢等因素的不利保護主義抬頭和貿(mào)易成本的顯著增加可能推動全球結(jié)構(gòu)性9從貿(mào)易規(guī)模來看，全球貿(mào)易規(guī)模增加，供應(yīng)鏈緊張度放緩。根據(jù)聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展會議發(fā)布《全球貿(mào)易更新》報告顯示，

2024

年全球貿(mào)易額達

33

萬億美元，創(chuàng)歷史新高。隨著疫情

和自然災(zāi)害對貿(mào)易活動的影響逐漸減弱，全球供應(yīng)鏈的緊張

狀況有所緩解，供應(yīng)鏈緊張指數(shù)從

2023

年

12

月的-0.15

下降

至

2024

年

10

月的-0.32

。從貿(mào)易結(jié)構(gòu)來看，服務(wù)貿(mào)易與貨物

貿(mào)易增速差異顯著，發(fā)達國家與發(fā)展中國家貿(mào)易差距拉大。2024

年全球服務(wù)貿(mào)易同比增速高達

7%

，

占全球貿(mào)易增長份

額的一半左右。相比之下，貨物貿(mào)易同比增速僅

2%

，

尚未

恢復(fù)到

2022

年的最高水平。

國際航空運輸協(xié)會在

2024

年

9

月發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，全球航空客運收益公里數(shù)同比增長

7.

1%。

發(fā)達國家由于服務(wù)貿(mào)易優(yōu)勢顯著，2024

年貿(mào)易表現(xiàn)相對穩(wěn)健，

進口額和出口額環(huán)比分別增長3%和

2%。而發(fā)展中國家貿(mào)易

表現(xiàn)不及預(yù)期，2024

年三季度進口額環(huán)比下降

1%

，南南貿(mào)

易額環(huán)比縮水

1%。展望

2025

年，全球貿(mào)易保護主義烈度或創(chuàng)新高，

出

口

導(dǎo)向型經(jīng)濟體面臨巨大挑戰(zhàn)。貿(mào)易保護主義是影響全球貿(mào)易

復(fù)蘇的主要障礙。特朗普貿(mào)易政策較為激進，疊加共和黨在

國會兩院的控制權(quán)，顯著增強其關(guān)稅政策實施的可能性。世

界貿(mào)易組織對于貿(mào)易保護主義的制約能力日漸式微，美國關(guān)

稅政策或產(chǎn)生外溢影響，引發(fā)其他國家相互設(shè)置貿(mào)易壁壘，影響，全球貿(mào)易出現(xiàn)波動，但

2024

年全球貿(mào)易仍明顯復(fù)蘇。10各國供應(yīng)鏈調(diào)整尚需時間緩釋外部沖擊，全球貿(mào)易增長受限，墨西哥、越南等主要依賴出口的經(jīng)濟體將面臨急劇上升的貿(mào)

易風(fēng)險。考慮到貿(mào)易價格的上升和貿(mào)易規(guī)模的縮小，預(yù)計

2025

年全球貿(mào)易增長率或降至

2.6%

?？萍及l(fā)展、數(shù)字貿(mào)易

以及綠色貿(mào)易將成為全球貿(mào)易新的增長點，區(qū)域經(jīng)貿(mào)合作不

斷深化，亞洲有望繼續(xù)充當(dāng)全球貿(mào)易的引擎。圖

5

：2024

年主要貿(mào)易國進出口貿(mào)易同比增速（%）資料來源：Wind五、全球外商直接投資適度增長，地緣政治成為主要影

響因素回顧

2024

年，全球外商直接投資規(guī)模下降，

區(qū)域表現(xiàn)

明顯分化。根據(jù)聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展組織發(fā)布的《全球投資趨

勢監(jiān)測》報告顯示，全球外國直接投資（FDI）正處于十字將貿(mào)易保護力度推升至新高度。全球供求錯配，矛盾突出，11但如果排除通過歐洲中轉(zhuǎn)經(jīng)濟體的流動，則下降

8%

。歐洲中轉(zhuǎn)經(jīng)濟體通常充當(dāng)投資到達最終目的地之前的轉(zhuǎn)移中介，

這一變化反映出世界正在努力應(yīng)對不斷變化的經(jīng)濟動態(tài)和

持續(xù)的不確定性。從區(qū)域表現(xiàn)來看，主要發(fā)達經(jīng)濟體表現(xiàn)分

化，發(fā)展中國家規(guī)模收縮。受美國并購潮影響，美國FDI

增

長

13%

。歐洲

FDI

急劇下降，排除中轉(zhuǎn)經(jīng)濟體外，F(xiàn)DI

下降

45%

，27

個歐盟國家中有

18

個國家

FDI

下降。發(fā)展中經(jīng)濟

體

FDI

下降

2%

，連續(xù)第二年出現(xiàn)下滑。亞洲作為發(fā)展中國

家

FDI

的最大接收方，其投資流入下降

7%

。東盟國家

FDI增長較為溫和，增長率為

2%。展望

2025

年，全球外商直接投資適度增長，地緣政治

風(fēng)險與全球經(jīng)濟不確定性成為主要影響因素。根據(jù)聯(lián)合國貿(mào)

發(fā)會預(yù)測，全球外國直接投資流量在

2025

年可能會有所改

善，得益于融資條件的改善和并購活動的復(fù)蘇。特朗普“美

國優(yōu)先

”政策主張將進一步強化地緣政治因素對

FDI

的影響，

國內(nèi)減稅以及支持國內(nèi)制造業(yè)發(fā)展等舉措將促進國際資本

回流，傳統(tǒng)能源和科技行業(yè)將成為吸引投資的熱點領(lǐng)域。

由

于歐盟經(jīng)濟增長乏力，

以及投資審查更趨嚴(yán)格，F(xiàn)DI

表現(xiàn)將

持續(xù)疲軟。東盟國家在全球產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)整中尋找新的機會，

FDI

增長勢頭可能保持強勁。2025

年全球

FDI

預(yù)計保持低增

長態(tài)勢，

區(qū)域間的分化態(tài)勢仍將延續(xù)。路

口，2024

年全球外國直接投資增長

11%，達

1.4

萬億美元，12資料來源：聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議第二章國際金融市場不確定性增加全球經(jīng)濟復(fù)雜多變，地緣政治沖突、通貨膨脹壓力等多

重因素交織，金融市場波動性上升。全球主要央行紛紛調(diào)整

貨幣政策，加息與降息的不同決策使得外匯市場波動愈加劇

烈，美元強勢走勢一度引發(fā)新興市場資本外流。全球股市震

蕩上行，特朗普勝選引發(fā)市場重構(gòu)，加密貨幣價格狂飆，美

國中小銀行破產(chǎn)加劇金融市場脆弱性。一、全球外匯市場波動加劇，美元指數(shù)強勢2024

年，全球外匯市場波動性顯著加劇且出現(xiàn)分化，美

元指數(shù)表現(xiàn)強勁。2024

年美聯(lián)儲貨幣政策預(yù)期調(diào)整主導(dǎo)外匯

市場走勢，貿(mào)易保護主義思潮與地緣政治沖突不斷發(fā)酵催化

避險情緒，進一步加劇外匯市場波動。具體來看，美元指數(shù)

呈漲后回落再沖高的走勢。上半年，美聯(lián)儲降息預(yù)期減弱，圖

6

：全球

FDI

流入規(guī)模和結(jié)構(gòu)（億美元，%）13美指大幅回落至

100

關(guān)

口；

四季度，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)企穩(wěn)疊加特朗普交易升溫，美元指數(shù)持續(xù)上漲，較年初升值

7.

1%

。歐

元區(qū)經(jīng)濟復(fù)蘇步伐緩慢，區(qū)內(nèi)經(jīng)濟增長不均衡性加劇，歐美降息節(jié)奏分化，歐元兌美元匯率持續(xù)走低，貶值

6.7%。2024

年日元兌美元匯率劇烈震蕩，1-7

月，美聯(lián)儲降息預(yù)期步伐

放緩使日美利差持續(xù)保持在高位，

日元對美元匯率一度跌至

161

，大幅低于過去兩年低點；7-9

月，

日元對美元貶值行情

遭到逆轉(zhuǎn)，一路升至

9

月的

139

，此后至年末再次進入下跌

區(qū)間，較年初下跌

11.6%

。新興市場貨幣整體表現(xiàn)疲弱，年

中遭遇重創(chuàng)，雖后期貶值壓力稍有緩解，但全年兌美元仍呈

跌勢，尼日利亞奈拉、墨西哥比索等貨幣跌幅居前，兌美元

貶值超

20%。圖

7

：美元、

日元走勢美元指數(shù)震蕩走強至

106；三季度，美聯(lián)儲開啟降息周期，資料來源：Wind14指數(shù)仍保持相對強勢。美元指數(shù)走勢將取決于美聯(lián)儲的政策路徑、全球經(jīng)濟形勢、地緣政治因素和市場情緒。盡管存在

不確定性，但在全球經(jīng)濟缺乏新的穩(wěn)定增長點和強勢貨幣替

代的情況下，短期內(nèi)美元仍將保持相對強勢地位。美聯(lián)儲貨

幣政策不確定性仍存，降息周期中美元指數(shù)大概率承壓，海

外經(jīng)濟復(fù)蘇或帶動美指回調(diào)。美國經(jīng)濟仍具韌性，特朗普“關(guān)

稅政策

”對后續(xù)全球貿(mào)易和資本流動的影響將進一步支撐美

元，整體呈現(xiàn)先跌后漲、前低后高的走勢。

因美歐貨幣政策

分化，利差或?qū)⒆邤U，歐元的反彈空間有限，預(yù)計歐元兌美

元匯率將保持弱勢，可能階段性接近平價。

日本央行將延續(xù)

加息舉措，美日貨幣政策預(yù)計將在

2025

年有所收斂，

日元

貶值壓力有所緩釋。得益于亞洲地區(qū)經(jīng)濟的相對復(fù)蘇和市場

信心的回升，部分亞洲貨幣如印尼盧比、韓元、馬來西亞林

吉特、越南盾等保持堅挺。拉美地區(qū)受美國貿(mào)易政策影響，

墨西哥比索可能面臨下行壓力，阿根廷、哥倫比亞等拉美貨

幣總體承壓。埃及、尼日利亞、土耳其、南非等國貨幣匯率仍將低位震蕩。展望

2025

年，全球外匯市場不確定性高企，預(yù)期美元15資料來源：Wind二、全球信貸前景有所改善，私人信貸持續(xù)增長2024

年，全球信貸市場歷經(jīng)

2022

、2023

年動蕩之后呈

復(fù)蘇態(tài)勢。2023

年全球信貸市場規(guī)模普遍收縮，信貸增速明

顯下降。2024

年全球通脹基本得到控制，主要經(jīng)濟體開啟降

息通道。需求端，全球信貸需求恢復(fù)，企業(yè)信貸需求有所回

升，為防止未來不確定性帶來融資成本波動，全球企業(yè)債務(wù)

銷售達到創(chuàng)紀(jì)錄的近

8

萬億美元，以利用投資者需求盡早鎖

定較低的借貸成本。發(fā)達經(jīng)濟體特別是美國和歐洲地區(qū)仍面

臨高通脹和高利率的壓力，有效信貸需求相對疲軟。供給端，

在全球經(jīng)濟復(fù)蘇疲軟、貨幣政策頻繁調(diào)整的經(jīng)濟金融周期中，

全球主要經(jīng)濟體利率水平仍處于高位，大型國際化銀行積極圖

8

：美元兌主要貨幣匯率較

2024

年初變動（%）16美聯(lián)儲每季度進行的高級信貸經(jīng)理調(diào)查（SLOOS）顯示，2023下半年以來，美國銀行業(yè)對企業(yè)和居民的各項信貸條件已明

顯放松。IMF2024

年《全球金融穩(wěn)定報告》顯示，2023

年

全球私人信貸市場的資產(chǎn)和承諾資本超過

2.1

萬億美元，揭

示了私人信貸市場的巨大潛力，但其不透明性使得風(fēng)險管理

具有挑戰(zhàn)性，脆弱性隨之上升。圖

9

：美國銀行業(yè)信貸需求增加比例（%）資料來源：Wind展望

2025，全球信貸市場有望延續(xù)向好趨勢。全球主要

經(jīng)濟體開啟降息通道，盡管通脹反復(fù)將使主要經(jīng)濟體降息進

程延緩，特朗普政府上臺給信貸市場帶來了不確定性，政府

債券市場（尤其是美國政府債券市場）對大幅降息的預(yù)期降

溫，但隨著通脹回落和全球經(jīng)濟增速趨于穩(wěn)定，各國央行仍地通過組織架構(gòu)調(diào)整，壓降經(jīng)營成本。信貸條件開始改善，17振信貸需求，發(fā)達經(jīng)濟體的低利率政策將為企業(yè)融資和消費者借貸提供有利條件，推動信貸市場進一步回暖。

同時，隨

著靈活融資需求的增加，私人信貸市場的增長潛力依然強勁，

為信貸市場提供了廣闊的發(fā)展空間。美國經(jīng)濟增長相對于其

他市場相對強勢，以及美國政策將偏向美國資產(chǎn)而犧牲其他

地區(qū)的預(yù)期，將支持美國信貸強勁需求復(fù)蘇，預(yù)計美國信貸

收益率將在

2025

年全年保持高位。但地緣政治風(fēng)險加劇和

貿(mào)易保護主義政策的實施或?qū)⒂绊懭蛐刨J市場的穩(wěn)定。三、全球股市震蕩上行，

區(qū)域分化顯著2024

年，全球股市總體處于上行通道，發(fā)達國家領(lǐng)漲，

波動加劇。整體來看，MSCI

全球指數(shù)從年初的

727.1

飆升

至年末的

841.3

，漲幅高達

15.7%

。地緣政治沖突、經(jīng)濟增長

不確定性以及全球貨幣政策分化等因素對全球股市造成沖

擊。分經(jīng)濟體來看，發(fā)達市場領(lǐng)漲，MSCI

發(fā)達市場漲幅為

17.0%

，MSCI

新興市場指數(shù)漲幅為

5.0%

。2024

年前三季度

發(fā)達市場和新興市場股市走勢相似，整體表現(xiàn)為震蕩上行，

第四季度發(fā)達市場和新興市場開始出現(xiàn)分化。其中，美股市

場因特朗普交易加速發(fā)酵疊加AI

概念的持續(xù)，支撐其上漲

趨勢。歐洲股市則冷熱不均，在歐洲央行和英國央行持續(xù)降

息的刺激下主要國家股市依然創(chuàng)出歷史新高，但下半年因政

治不確定性，歐洲股市表現(xiàn)相對疲軟。受日元貶值等利好因?qū)⒗^續(xù)實施寬松貨幣政策，在造成息差下行壓力的同時將提18陷入低迷，

以三星電子為代表的權(quán)重科技股拖累整個股市，外資的持續(xù)流出也重創(chuàng)投資者信心。圖

10：MSCI

全球指數(shù)資料來源：Wind圖

11：發(fā)達市場和新興市場的MSCI

指數(shù)素，

日本股市表現(xiàn)強勁。印度股市同樣再創(chuàng)新高，韓國股市資料來源：Wind19美聯(lián)儲降息路徑、特朗普政策的不確定性、通脹壓力回升和地緣政治局勢等風(fēng)險，全球股市在歐美央行開啟降息周期的

預(yù)期之下，仍有可能在震蕩中保持上行態(tài)勢。從區(qū)域表現(xiàn)來

看，在經(jīng)濟持續(xù)深化復(fù)蘇、特朗普經(jīng)貿(mào)政策和

AI

占據(jù)市場

主導(dǎo)位置的背景下，預(yù)計短期內(nèi)美股市場仍有上漲空間，美

股大型科技企業(yè)的業(yè)績能否符合市場超高預(yù)期是關(guān)鍵。復(fù)盤

美股股價演繹過程，在經(jīng)濟后周期階段，美股往往在估值到

達頂點后，隨著盈利逐步消化下修，估值將面臨下殺，拖累

市場整體下跌，長期來看美股或?qū)⒃谡鹗幹星靶?。歐股上行

動力不足，市場不確定性增加。2025

年，歐洲央行貨幣政策

不確定性將對股市走勢產(chǎn)生重大影響。尤其是德國和法國等

大國，面臨著制造業(yè)轉(zhuǎn)型、財政緊張等壓力，經(jīng)濟增長前景

依然不明朗。盡管部分歐洲公司依然有較強的盈利能力，但

整體經(jīng)濟環(huán)境的低迷可能使得股市漲幅有限。新興市場漲勢

有望延續(xù)，拉丁美洲和東南亞部分國家股市將在經(jīng)濟基本面

的支持下整體向好，但仍將存在顯著分化。四、特朗普就任引發(fā)市場重構(gòu)，加密貨幣價格狂飆2024

年，特朗普勝選引發(fā)加密貨幣市場變革性增長。特

朗普勝選對加密貨幣市場而言，無疑是一針強效興奮劑。勝

選后，特朗普迅速組建經(jīng)濟團隊，任命多位“加密支持者

”

擔(dān)任要職，明確表示要將美國打造成“全球加密貨幣之都

”。展望

2025

年，全球股市有望延續(xù)上升勢頭。盡管面臨20球資金大規(guī)模流入美國加密貨幣交易市場。當(dāng)年比特幣“減半

”1以及比特幣和以太坊現(xiàn)貨

ETF

在美國獲批，與特朗普

的利好政策形成合力，推動加密貨幣市值瘋狂飆升。2024

年

年初，加密貨幣總市值約

1.6

萬億美元，在一系列因素的推

動下，一度逼近

4

萬億美元的峰值。

比特幣價格表現(xiàn)尤為突

出，全年漲幅高達

120.88%

。在特朗普勝選后的一個月內(nèi)，

比特幣漲勢如虹，接連突破

8

萬、9

萬和

10

萬美元大關(guān)，隨

后雖在觸及

108353

美元的峰值后有所回落，但目前仍徘徊

在

93700

美元附近。為了鞏固美元地位，加密貨幣交易的話

語權(quán)尤其重要。特朗普政府的態(tài)度和行動，讓美國市場在全

球加密貨幣領(lǐng)域的地位愈發(fā)關(guān)鍵，不僅主導(dǎo)了加密貨幣的流

動性，還在比特幣等加密貨幣的基準(zhǔn)定價方面發(fā)揮著越來越重要的作用。展望

2025，加密貨幣市場將持續(xù)走強，新的風(fēng)險和不確

定性隨之上升。隨著特朗普執(zhí)政的推進，美國加密貨幣

ETF有望進一步擴容。早在競選之初，特朗普就公開支持創(chuàng)建“比

特幣美聯(lián)儲

”、更新美國證券交易委員會（SEC）管理模式、

提議建立“

比特幣國家戰(zhàn)略儲備

”。預(yù)計

SEC

將放松對數(shù)字

資產(chǎn)的限制，使得加密貨幣在居民個人財務(wù)管理中占據(jù)重要1

比特幣減半是指“挖掘

”比特幣交易的獎勵減半，以確保其稀缺性、價值保持

以及作為一種數(shù)字貨幣的長期可持續(xù)性。這些舉措釋放出強烈信號，極大地提振了市場信心，引發(fā)全21幣與美元掛鉤可視作一種對美元地位的避險對沖策略。一旦美元的全球儲備貨幣地位遭受嚴(yán)重威脅，比特幣將展現(xiàn)出替

代性價值儲備潛力。但與此同時，

比特幣也存在一定短板，

高波動性與高杠桿的結(jié)合是加密市場最突出的風(fēng)險點之一，

2024

年

11

月

25日晚至

11

月

26日凌晨，比特幣價格經(jīng)歷劇烈波動，沖高至

9.9

萬美元左右后突然暴跌，短短幾小時內(nèi)

跌幅超過

6%

，跌破

9.3

萬美元，導(dǎo)致超過

17

萬人爆倉，爆

倉總金額高達

5.47

億美元。在特朗普的示范和推動下，全球

范圍內(nèi)可能會有更多國家放寬對加密貨幣的政策限制，甚至

在法律層面給予認(rèn)可，加密資產(chǎn)的監(jiān)管不確定性仍然較高，

若監(jiān)管不當(dāng)，或?qū)⒓觿∈袌霾▌?，引致更大的市場風(fēng)險。五、全球石油價格中樞下移，黃金價格高位盤整2024

年，石油價格寬幅震蕩、中樞下移，黃金價格震蕩

上揚、漲勢強勁。2024

年國際石油市場經(jīng)歷了復(fù)雜的供需博

弈與地緣政治因素交織的局面，整體價格中樞下移。國際原

油價格在

4

月觸頂后經(jīng)歷三輪下行周期，全年布倫特原油和

WTI

原油期貨結(jié)算價分別在

69.19

至

91.19

美元/桶、65.75

至

86.91

美元/桶的范圍內(nèi)波動。從供給端來看，全球原油供

給延續(xù)增勢，但增幅顯著降低。OPEC+的減產(chǎn)行動雖對價格

有一定支撐，但由于非

OPEC+國家石油產(chǎn)量的攀升、新能源

替代沖擊、宏觀需求邊際遞減很大程度上抵消了減產(chǎn)結(jié)果，地位。

“

比特幣美聯(lián)儲

”可使美國資產(chǎn)更趨多元化，將比特22油國沙特的財政預(yù)算平衡油價，導(dǎo)致

OPEC+在

2024

年接二連三地延遲推出第二輪資源減產(chǎn)計劃。從需求端來看，2024

年下半年，全球主要經(jīng)濟體的需求增速逐漸疲軟，尤其是中

國、歐洲和美國等消費大國的石油需求增長速度不及預(yù)期。2024

年全球黃金市場表現(xiàn)出較為強勁的避險需求，黃金價格

整體維持在高位盤整。2024

年

COMEX

黃金期貨收盤價累計

漲幅高達

27.

1%

，主要原因在于全球經(jīng)濟不確定性增加，推

高黃金避險需求，與此同時全球各大央行尤其是中國、俄羅

斯等國持續(xù)增持黃金儲備，進一步提振黃金市場需求。隨著

2024

年下半年美國經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，美元匯率強勢表現(xiàn)對黃金

形成一定壓力，金價一度有所回調(diào)，但仍保持在高位震蕩。圖

12：原油期貨結(jié)算價格走勢（美元/桶）故而國際原油價格在

4

月觸頂后基本一路下探，并跌破了產(chǎn)資料來源：Wind23資料來源：Wind展望

2025，石油價格或繼續(xù)下探，黃金價格有望維持高

位震蕩。對于國際石油市場而言，從供給端來看，一方面，

OPEC+減產(chǎn)政策能否持續(xù)是影響

2025

年石油市場的主要因

素，若繼續(xù)推行減產(chǎn)計劃，成員國減產(chǎn)執(zhí)行效果將直接影響

油價走勢，

同時美國頁巖油產(chǎn)量持續(xù)增長，緩解全球供應(yīng)緊

張局面。另一方面，地緣政治風(fēng)險仍是導(dǎo)致原油市場價格波

動的重要因素，但石油供應(yīng)的中斷風(fēng)險較小，不至于對全球

石油價格形成決定性壓力。從需求端來看，全球經(jīng)濟復(fù)蘇的

步伐仍將是影響油價走勢的關(guān)鍵因素，預(yù)計

2025

年世界經(jīng)

濟增長繼續(xù)放緩，抑制石油需求。對于黃金市場而言，2025

年黃金價格中樞仍有望上移，美聯(lián)儲降息、地緣風(fēng)險、央行

購金仍是支撐黃金價格維持高位調(diào)整的主要因素。截至

2025

年

2

月

7日，COMEX

黃金期貨收盤價年內(nèi)累計漲幅為

7.5%。

一方面，美聯(lián)儲降息步伐放緩，高利率環(huán)境導(dǎo)致黃金價格承圖

13：COMEX

黃金期貨收盤價（美元/盎司）24危機以及地緣政治風(fēng)險，仍將推動投資者對黃金的需求。因此，短期內(nèi)黃金價格可能因全球市場波動而有所調(diào)整，但長

期來看，黃金仍將作為避險資產(chǎn)保持較強的吸引力。六、美國中小銀行破產(chǎn)加劇金融市場脆弱性2024

年，美國中小銀行破產(chǎn)潮余波引發(fā)信任危機，蔓延

至全球金融市場。2024

年

4

月，美國聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）

在官網(wǎng)發(fā)布聲明宣布美國共和第一銀行倒閉，是繼硅谷銀行

之后第

5

家宣布破產(chǎn)的商業(yè)銀行，美國區(qū)域性銀行的倒閉潮

仍在延續(xù)。美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)向是中小銀行陷入困境的導(dǎo)

火索，對銀行流動性管理帶來巨大挑戰(zhàn)，尤其是對業(yè)務(wù)集中

度高、抗風(fēng)險能力更弱的中小銀行的沖擊更大。2020

年受新

冠疫情影響，美聯(lián)儲為刺激國內(nèi)經(jīng)濟，先后兩次降息并承諾

長時間維持

0

利率水平，此舉引致了美國的過高通脹。2022

年為抑制通脹，美聯(lián)儲開啟了新一輪加息周期。隨著利率攀

升，銀行持有的大量債券等固定收益資產(chǎn)市值大幅縮水，財

務(wù)狀況惡化，部分資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不合理的中小銀行脆弱

性凸顯，銀行與非銀行之間的高關(guān)聯(lián)度、移動支付普及等市

場結(jié)構(gòu)性因素也助推了風(fēng)險進程。隨著銀行破產(chǎn)潮的蔓延，金融市場脆弱性急劇上升。

自

2023

年

3

月起，

國際銀行業(yè)

發(fā)生動蕩，4

家總資產(chǎn)規(guī)模合計約

9000

億美元的銀行在

11

天內(nèi)相繼出險，影響了市場對銀行體系穩(wěn)健性的信心，市場壓。另一方面，全球經(jīng)濟不確定性，尤其是通脹風(fēng)險、債務(wù)25持趨于謹(jǐn)慎，大量資金從股票、債券等風(fēng)險資產(chǎn)撤離，導(dǎo)致金融市場資產(chǎn)價格大幅波動。展望

2025，美國中小銀行破產(chǎn)所引發(fā)的金融市場脆弱性

將持續(xù)存在。美聯(lián)儲降息步伐面臨不確定性，降息節(jié)奏和幅

度及政策效果難以確定。一方面，銀行的負(fù)債成本將隨著利

率重新定價而有所改善，信貸質(zhì)量提升，貸款違約率降低，

壞賬準(zhǔn)備金減少，釋放盈利空間；另一方面，調(diào)低利率可能

引發(fā)通脹反彈，對銀行資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力帶來新的挑戰(zhàn)。

全球銀行業(yè)風(fēng)險形勢依然較為嚴(yán)峻，根據(jù)

FDIC

披露的數(shù)據(jù)，

美國銀行業(yè)整體的不良率自

2023

年以來已經(jīng)出現(xiàn)連續(xù)

4

個

季度抬升，其中斜率抬升比較快的風(fēng)險包括商業(yè)地產(chǎn)和信用

卡，在美國利率水平仍處于高位的情況下，仍需警惕商業(yè)地

產(chǎn)貸款和消費貸款風(fēng)險。

中小銀行破產(chǎn)潮所帶來的信任危機

需要較長時間才能完全恢復(fù)，市場信心的重建將成為

2025

年美國及全球經(jīng)濟復(fù)蘇的關(guān)鍵因素。特朗普

2.0

下，全球銀

行業(yè)正在出現(xiàn)新的分化，美國銀行業(yè)正處于“啟動模式的開

始

”“動物精神正在復(fù)蘇

”，而歐洲銀行可能會在競爭中處

于不利地位。第三章貨幣和財政政策協(xié)調(diào)配合全球經(jīng)濟邁入低增長新常態(tài)，國際金融市場在不確定性中波動，各國央行和政府面臨前所未有的壓力，需更加注重波動性上升，資本流動性緊張，尤其是對中小銀行的信貸支26出，美聯(lián)儲、歐洲央行及其他主要央行在應(yīng)對經(jīng)濟增長放緩的過程中，面臨是否繼續(xù)維持緊縮貨幣政策或是放松的艱難

選擇。與此同時，債務(wù)高企已成為各國政府亟待解決的難題，

貨幣政策與財政政策的協(xié)調(diào)與配合變得愈加重要。一、貨幣政策分歧中探尋未來之路回顧

2024

年，全球主要經(jīng)濟體貨幣政策分化。美聯(lián)儲

迫于經(jīng)濟增長乏力與就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟等壓力重啟降息周期，年內(nèi)共降息

3

次，

累計

100

個基點。英國

2024

年通脹壓力已

有所緩解，為進一步推動經(jīng)濟復(fù)蘇，解決私人投資增長不足

等問題，英國政府在

2024

年內(nèi)實施謹(jǐn)慎降息政策，年內(nèi)共

降息

2

次，

累計

50

個基點。

日本當(dāng)局為緩解通脹與日元貶

值壓力，2024

年正式結(jié)束負(fù)利率政策，邁入加息周期，年內(nèi)

共加息

2

次，

累計

25

個基點。俄羅斯為應(yīng)對高企通脹，維

持了暴力加息政策，共加息

3

次，總共

500

個基點。圖

14：美國聯(lián)邦基金利率長期穩(wěn)健與可持續(xù)發(fā)展。全球主要央行貨幣政策分歧尤為突數(shù)據(jù)來源：Choice27著力于解決本國經(jīng)濟發(fā)展所面臨的問題，美歐維持降息態(tài)勢，日本、俄羅斯央行繼續(xù)加息，各國貨幣政策路徑存異。2024

年以來，全球經(jīng)濟逐步從疫情后走向復(fù)蘇，但仍然面臨著多

重阻力，供應(yīng)鏈瓶頸、地緣政治緊張、貿(mào)易保護主義抬頭等

問題不斷涌現(xiàn)。為進一步支持經(jīng)濟穩(wěn)健增長，世界各國央行

大多選擇維持較低的利率水平以刺激投資和消費，但由于不

同國家通脹或通縮致因不同，各國主張的貨幣政策具體操作

也各有不同。具體來看，美國將維持降息趨勢，但降息路徑

存在不確定性。2024

年降息累計

100

基點后，當(dāng)前美國通脹

與就業(yè)風(fēng)險已大致平衡，但未來特朗普上任后的政策調(diào)整會

給美國經(jīng)濟走向增添更多不確定性，經(jīng)濟增長勢頭可能受到

抑制，通脹也可能面臨反彈壓力，預(yù)計美國將采取更為謹(jǐn)慎

的政策路徑，保持降息周期但降息速度與力度均會有所放緩。

英國在過去的幾年里，加息政策顯著遏制了通脹風(fēng)險，鑒于

當(dāng)前英國通脹壓力逐步緩解，經(jīng)濟增長略顯乏力，預(yù)計英國

2025

年將保持寬松貨幣政策傾向，維持小幅降息趨勢。日本

由于

2024

年經(jīng)濟增長好于預(yù)期，疊加年末日本首都核心通

脹率加速上升，服務(wù)業(yè)通脹率保持穩(wěn)定，預(yù)計

2025

年

日本

通脹將存在走強風(fēng)險，

日本央行將維持加息政策。俄羅斯政

府在

2024

年

12

月

20日的會議中維持基準(zhǔn)利率21%水平不

變，2025

年貨幣政策將繼續(xù)以維持通脹穩(wěn)定為核心目標(biāo)，關(guān)展望

2025

年，逆全球化背景下，各國貨幣政策將更多28加速態(tài)勢，俄羅斯當(dāng)局有可能考慮進一步加息以應(yīng)對風(fēng)險?？傮w來看，隨著當(dāng)前世界經(jīng)濟增速減緩，全球通脹有所緩解，

美國重啟降息周期給世界各國貨幣政策更多的操作空間，但

在逆全球化嚴(yán)重的背景下，各國貨幣政策將更多著力于解決

本國經(jīng)濟發(fā)展所面臨的問題，全球經(jīng)濟發(fā)展不確定性增加。二、限制公共債務(wù)重建財政緩沖回顧

2024

年，全球公共債務(wù)水平已處高位，償債成本

逐漸擠壓政府預(yù)算。據(jù)

IMF

發(fā)布的《財政檢測報告》數(shù)據(jù)，

2024

年全球公共債務(wù)預(yù)計將超過

100

萬億美元，約占全球

GDP

的

93%

，到

2030

年接近

GDP

的

100%

。隨著全球債務(wù)

規(guī)模不斷攀升，相關(guān)風(fēng)險也在急速加劇，世界銀行最新發(fā)布

的報告顯示，2023

年發(fā)展中國家償債利息成本攀升至

20

年

來最高水平，發(fā)展中國家有

50

多個國家將其總收入的

10%

以上用于償債。其中，償還外債支出達到創(chuàng)紀(jì)錄的

1.4

萬億

美元，僅利息支付就激增近

1/3

，嚴(yán)重擠壓了各國在醫(yī)療衛(wèi)

生等關(guān)鍵領(lǐng)域的支出與預(yù)算。雖然當(dāng)前世界各國債務(wù)規(guī)模增

長速度已趨于穩(wěn)定或有所回落，但從現(xiàn)實情況來看仍然存在

較大風(fēng)險，來自政府的隱性債務(wù)與財政風(fēng)險會比預(yù)估的規(guī)模

更加龐大，而全球各國貨幣政策的分化也會進一步加劇這種

風(fēng)險。鍵利率預(yù)計將保持在較高水平，若盧布繼續(xù)貶值或通脹出現(xiàn)29行政策部署，精心設(shè)計財政緩沖。政府需要針對本國的具體問題進行財政調(diào)整，即使財政調(diào)整會造成短期內(nèi)的產(chǎn)出不足

與就業(yè)下降，但為避免陷入長期螺旋式增長乏力陷阱，政府

需要及時作出階段性規(guī)劃以確保有效控制債務(wù)風(fēng)險。在短期

內(nèi)，需要及時進行嚴(yán)格的債務(wù)可持續(xù)性評估，包括定期評估

債務(wù)水平、債務(wù)結(jié)構(gòu)和償債能力，制定合理的債務(wù)管理策略，

確保未來發(fā)行的債務(wù)不會進一步加劇債務(wù)風(fēng)險。對于風(fēng)險較

高或隱患較大的債務(wù)，可以考慮債務(wù)替換重組、債務(wù)重組或

再融資，

以實現(xiàn)風(fēng)險識別、降低債務(wù)成本、延長債務(wù)期限，

減輕短期償債壓力。

中期來看，政府需要對財政進行一定調(diào)

整，改進財政管理，提高財政資金的使用效率，嚴(yán)格審查公

共支出，削減非必要和低效的支出項目，將力量集中于社會

發(fā)展和經(jīng)濟增長的關(guān)鍵領(lǐng)域。長期來看，進一步完善債務(wù)風(fēng)

險預(yù)警與配套應(yīng)對機制，如監(jiān)測債務(wù)水平、利率變化、匯率

波動等，制定應(yīng)急預(yù)案，防范系統(tǒng)性風(fēng)險，提高財政政策和債務(wù)管理的透明度，增強市場信心。建立強有力的制度框架，

包括具有約束力的立法和財政框架，以支持政策的可執(zhí)行性

與可持續(xù)性。將財政資源更多傾向于提高生產(chǎn)率和競爭力的

領(lǐng)域，如數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施、新能源新材料領(lǐng)域等等，

同時著

力通過結(jié)構(gòu)性改革減少市場效率低下和增加勞動力供應(yīng)不

足的情況，放大投資效益。展望

2025

年，為有效控制債務(wù)風(fēng)險，各國需要積極進30回顧

2024

年，貨幣政策外溢性影響逐漸加深。

當(dāng)前各國貿(mào)易往來日趨緊密，經(jīng)濟依存度不斷提升，一國的貨幣政

策不僅會影響本國經(jīng)濟，還會通過外溢效應(yīng)對其他國家產(chǎn)生

重大影響。在歷次美元潮汐的浪潮中，許多國家不得不根據(jù)

美聯(lián)儲的政策調(diào)整來應(yīng)對自身的經(jīng)濟和金融挑戰(zhàn)。例如，在

1994

年亞洲金融危機中，美聯(lián)儲加息導(dǎo)致資本從亞洲新興市

場國家回流美國，泰國、印尼、馬來西亞等國貨幣大幅貶值，

股市暴跌，債務(wù)危機爆發(fā)。而在

2008

年次貸危機爆發(fā)后，美聯(lián)儲大幅降息導(dǎo)致全球金融市場動蕩，許多國家也被迫降

息以穩(wěn)定經(jīng)濟。2024

年全球經(jīng)濟復(fù)蘇步伐放緩，各主要經(jīng)濟

體貨幣政策的外溢性影響逐漸加深。在美聯(lián)儲持續(xù)加息的背

景下，美元強勢引發(fā)了全球金融市場的顯著波動。許多新興

經(jīng)濟體深受資本外流和本幣貶值的困擾，而發(fā)達經(jīng)濟體之間

貨幣政策分化進一步加劇了國際經(jīng)濟的不確定性。未來若各

國繼續(xù)保持各自為政的政策傾向，采取競爭性的貨幣政策以

刺激本國經(jīng)濟增長，定會使得全球金融風(fēng)險迅速抬升，經(jīng)濟

進一步失衡。因此需要通過國際協(xié)調(diào)以避免這種“以鄰為壑

”

的政策競爭，促進全球經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展。展望

2025

年，

國際政策協(xié)調(diào)是實現(xiàn)促進全球經(jīng)濟穩(wěn)定

增長的重要手段。各國間的政策協(xié)調(diào)能夠增強政策整體有效

性，減少政策摩擦與誤解，穩(wěn)定經(jīng)濟預(yù)期。為確保全球經(jīng)濟三、強化國際政策協(xié)調(diào)與合作31調(diào)。一是構(gòu)建定期信息交流機制，提高政策制定過程的透明度，增強與其他國家的溝通，及時分享宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)、政策

目標(biāo)和實施效果，可以通過多邊磋商平臺如

G20

、IMF

等，

對經(jīng)濟政策問題進行深入討論并達成共識，以便更好理解彼

此的政策意圖，減少誤解與沖突。二是搭建多邊宏觀審慎框

架，制定統(tǒng)一的宏觀審慎政策規(guī)則，

以預(yù)防應(yīng)對跨境金融風(fēng)

險。三是增強政策實施的協(xié)調(diào)性，各經(jīng)濟體需在溝通交流基

礎(chǔ)上，確定政策取向，協(xié)同調(diào)整利率、匯率等政策，盡量減

少政策的負(fù)外部性效應(yīng)。推動多邊債務(wù)協(xié)調(diào)機制，降低債務(wù)

風(fēng)險，保證經(jīng)濟平穩(wěn)運行，增強政策有效性。

四是增強新興

市場在國際貨幣政策協(xié)調(diào)中的主導(dǎo)地位，可通過擴大本幣互

換協(xié)議的范圍和國家數(shù)量，促進新興市場國家與發(fā)達國家之

間的政策協(xié)調(diào)。第四章全球經(jīng)濟金融專題分析2024

年全球經(jīng)濟金融市場在動蕩中前行，美國債務(wù)創(chuàng)新

高成為各國關(guān)注焦點，

日本央行放棄負(fù)利率政策，導(dǎo)致日元

套息交易逆轉(zhuǎn)，引發(fā)外匯市場劇烈波動，人工智能成為新一

輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的重要驅(qū)動力量，正在對經(jīng)濟發(fā)展、社會進步、國際政治經(jīng)濟格局等方面產(chǎn)生重大而深遠的影響?？沙掷m(xù)發(fā)展，各國應(yīng)建立一系列相關(guān)機制以實現(xiàn)國際政策協(xié)32（一）美國債務(wù)規(guī)模不斷刷新歷史自

20

世紀(jì)

80

年代以來，美國政府便開始大量舉債。1985

年，美國從凈債權(quán)國變?yōu)閮魝鶆?wù)國，此后債務(wù)總規(guī)模攀升加

速，近十年來更是呈現(xiàn)出急速增長態(tài)勢。美債規(guī)模的暴漲并

未同步帶動國內(nèi)GDP

增長，美國債務(wù)占

GDP

的比重不斷提

升。根據(jù)美國國家經(jīng)濟分析局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2000

年美債規(guī)模僅

占

GDP

總量的

55%

，而

2020

年美債規(guī)模已超美國

GDP

規(guī)模，截至

2024

年三季度末，美債規(guī)模占

GDP

的比重為

113%。根據(jù)

IMF

的預(yù)測，到

2029

年，美國國債占

GDP

的比重將達

到

131.7%，到

2032

年這一比例可能超過

140%，經(jīng)濟增長未

能跟上債務(wù)增長的步伐，美債可持續(xù)性將受到嚴(yán)峻考驗。圖

15：美國債務(wù)規(guī)模情況數(shù)據(jù)來源：美聯(lián)儲、美國財政部、美國國家經(jīng)濟分析局一、美國債務(wù)創(chuàng)新高，可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)33美債規(guī)模長期保持增長態(tài)勢，主要因素包括：一是美元在國際貨幣體系中的主導(dǎo)地位導(dǎo)致美債吸引力足夠強大；二

是長期的選舉政治導(dǎo)致債務(wù)不斷積累；三是國際環(huán)境與經(jīng)濟

背景沖擊下迫使美債規(guī)模不得不逐步膨脹。美元作為主要的國際貨幣奠定了美債在全球范圍內(nèi)的吸

引力。美元作為全球主要儲備貨幣和交易貨幣，在全球內(nèi)擁

有獨一無二的地位。當(dāng)前美元在國際儲備中份額眼下接近六

成，在國際支付中占比接近四成。這賦予了美國在全球范圍

內(nèi)的融資能力，其他國家為了維持與美國穩(wěn)定的貿(mào)易關(guān)系，

需要不斷購買美元資產(chǎn)作為外匯儲備，而美國國債作為美國

政府信用的代表，是最具信用與流動性的美元資產(chǎn)，

國際市

場中的廣泛需求讓美國可以無節(jié)制地滾動發(fā)售國債，先以較

低成本借入資金，再投入國內(nèi)生產(chǎn)中，并且持續(xù)發(fā)行新債償

還舊債，從而避免債務(wù)違約風(fēng)險。長期的選舉政治導(dǎo)致美債規(guī)模不斷積累。在當(dāng)前美國兩

黨制政治體系中，共和黨和民主黨為了贏得選票，往往會在

競選時承諾減稅、增加福利支出或進行大規(guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施投

資以吸引民眾。這些政策往往導(dǎo)致財政赤字?jǐn)U大，并進一步

增加國債規(guī)模。相關(guān)研究表明，在選舉前后，美國國債債務(wù)

會顯著增加，這種效應(yīng)會持續(xù)多年。

同時在兩黨的政策傾向

上，共和黨傾向于減稅但不削減公共支出，而民主黨則傾向（二）美債舉新還舊成為常態(tài)34政府支出的擴張，財政赤字成為常態(tài)，進而推動債務(wù)持續(xù)累積。兩黨競爭執(zhí)政的模式也致使政府對財政與國債規(guī)模的不

負(fù)責(zé)，對兩黨來說，最終目標(biāo)是執(zhí)政時間更長而不是推動經(jīng)

濟健康發(fā)展，因此其會在經(jīng)濟下行年份通過不斷推高財政赤

字和寬松銀根，延緩危機到來直到政期結(jié)束。在經(jīng)濟較好年

份，政府則熱衷于擴大開支以謀求政績收獲更多選票，而非

推動長遠的結(jié)構(gòu)性經(jīng)濟改革。國際形勢和經(jīng)濟形勢沖擊迫使美債規(guī)模不斷膨脹。在面

對經(jīng)濟沖擊時，美國政府通常會通過大規(guī)模財政支出、減稅

措施來支持經(jīng)濟恢復(fù)，而這些支出往往伴隨著舉債。在新冠

疫情期間，美國政府大幅提升財政支出。根據(jù)美國財政部數(shù)

據(jù)顯示，美國出臺的包括

CARES

Act

的幾部法案涉及的財政

支出規(guī)模達到4

萬億美元以上。軍費開支巨大、戰(zhàn)爭費用高

昂也是美債居高不下的重要原因，美國軍事預(yù)算占全球總支

出的三分之一左右，近年來支出仍然呈現(xiàn)增長態(tài)勢，2021

年

約為

7400

億美元，到

2023

年軍費支出增加至接近

8000

億

美元。根據(jù)美國布朗大學(xué)“戰(zhàn)爭代價

”項目數(shù)據(jù)顯示，美國

在阿富汗、伊拉克、敘利亞戰(zhàn)爭中投入已超過

4

萬億美元。從自身經(jīng)濟發(fā)展內(nèi)在因素來看，人口老齡化、

醫(yī)療成本

攀升等社會長期挑戰(zhàn)已經(jīng)成為不可忽視的問題。美國上一波

嬰兒潮出現(xiàn)在

1946-1964

年，隨著他們逐漸邁入老齡化，到于擴大公共開支但不增加稅收，兩黨的政策組合通常會導(dǎo)致35研究委員會預(yù)計，到

2060

年，美國

65

歲及以上人口數(shù)量將從

2017

年的

5100

萬人增加近一倍至

9500

萬人。隨著人

口

老齡化和醫(yī)療技術(shù)進步迭代，醫(yī)療費用和社會保障費用增長，

由于政治敏感性與維持民眾好感的需要，政府通常不愿對這

些支出進行調(diào)整，便形成了當(dāng)前的形勢?？偟膩碚f，美國面對國際形勢與經(jīng)濟形勢沖擊的不作為

為債務(wù)提供滋生土壤，而選舉政治是最終的推動因素，推脫

責(zé)任，寅吃卯糧的情況下，美國只能依靠長期以來美元的國

際貨幣主導(dǎo)地位，通過發(fā)行國債吸引全球資本，

以掩蓋其債

務(wù)問題的嚴(yán)重性，隱藏其債務(wù)風(fēng)險。（三）美債可持續(xù)性面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)展望未來，美國國債規(guī)模持續(xù)增長，政治風(fēng)險不斷累積

的背景下，美債的可持續(xù)性已面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。一是債務(wù)規(guī)模限制了財政靈活性。

當(dāng)前美國國債規(guī)模不

斷攀升，截至

2024

年四季度已接近

36

萬億美元。根據(jù)美國

財政部數(shù)據(jù)顯示，2024

財年美國債務(wù)利息接近

3%

，利息支

出為

8820

億美元，

占美國

GDP

的

3.06%

，

占財政收入的約

18%，幾乎是

2022

年的兩倍。根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室預(yù)測，

2034

年美國國債凈利息支出將增長至

1.7

萬億美元，是

2024

年規(guī)模的兩倍。高額的債務(wù)利息會限制政府在其他領(lǐng)域的支

出，如基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、教育和醫(yī)療保健等，財務(wù)靈活性顯著2030

年美國人口年齡中位數(shù)將會突破

40

歲。根據(jù)美國國家36扭轉(zhuǎn)局面需要采取緊縮性的財政政策，如提高稅收、削減支出等，可能對經(jīng)濟穩(wěn)定性產(chǎn)生更大影響。二是美元國際貨幣主導(dǎo)地位逐漸削弱。長期以來，美國

依賴美元國際貨幣地位，對其他國家施加經(jīng)濟壓力與金融制

裁，不僅損害了被制裁國家的經(jīng)濟利益，也加劇了全球范圍

內(nèi)的經(jīng)濟動蕩和政治緊張。例如，俄烏戰(zhàn)爭期間，美國將俄

羅斯銀行排除在國際支付系統(tǒng)

SWIFT

外，凍結(jié)了與俄羅斯

金融資產(chǎn)相關(guān)的所有美國資產(chǎn)，最終導(dǎo)致全球石油和天然氣

價格飆升，通脹壓力加劇，削弱了全球經(jīng)濟復(fù)蘇的韌性。如

今美元國際貨幣主導(dǎo)地位雖然在短期內(nèi)仍然穩(wěn)固，但長期趨

勢正在悄然發(fā)生變化，越來越多的國家開始尋求替代方案，

美元的國際地位將被逐漸削弱。盡管美元在短期內(nèi)仍將是主要的國際貨幣，但其主導(dǎo)地

位正在受到挑戰(zhàn)。隨著歐盟、

中國等經(jīng)濟體地位的提升，歐

元、人民幣等貨幣在國際貨幣體系中的地位逐漸上升。根據(jù)

環(huán)球銀行間金融電信協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2024

年

12

月，歐元支

付份額為

22.29%

，人民幣支付份額為

3.89%

，在國際支付領(lǐng)

域的活躍度持續(xù)增強。長期來看，隨著歐盟內(nèi)部經(jīng)濟回暖，新興國家與“一帶一路

”沿線國家和中國貿(mào)易關(guān)系更加緊密，

人民幣國際化進程加速，美元國際貨幣主導(dǎo)地位將遭到?jīng)_擊。

實際上，

當(dāng)前全球多國已經(jīng)開始推動去美元化進程，通過增降低。若長期如此，財務(wù)可持續(xù)性將遭受嚴(yán)峻考驗，政府為37依賴。據(jù)世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)，2024

年第二季度全球官方黃金儲備增加

184

噸，第三季度全球央行凈購金達

186

噸。當(dāng)美

元國際貨幣主導(dǎo)地位動搖時，美國資產(chǎn)吸引力將迅速下降，

最終導(dǎo)致國際市場不再為美債買賬，導(dǎo)致流動性風(fēng)險加劇。三是債務(wù)風(fēng)險累計難以為繼。隨著聯(lián)邦赤字?jǐn)U大和債務(wù)

擔(dān)憂加劇，市場對美國國債的安全性與美元信用提出質(zhì)疑。

如果美國無法有效控制債務(wù)，可能會導(dǎo)致美元貶值、全球金

融恐慌和股市震蕩，危及世界金融安全。近年來，

國際信用

評級機構(gòu)紛紛下調(diào)美國信用評級，惠譽將美國主權(quán)信用評級

從

AAA

下調(diào)至

AA+，穆迪下調(diào)了美國信用評級至“負(fù)面

”，

并預(yù)測美國可能在未來

20

年改變債務(wù)規(guī)模，反映出市場對

美債潛在風(fēng)險的擔(dān)憂。展望特朗普執(zhí)政后，其主張施行對內(nèi)減稅、驅(qū)逐移民，

對外加征關(guān)稅、加大財政支出吸引制造業(yè)回流等經(jīng)濟政策，

也將進一步擴大聯(lián)邦赤字和公共債務(wù)，增加通脹風(fēng)險，加速

世界“逆全球化

”進程。根據(jù)美國智庫“負(fù)責(zé)任聯(lián)邦預(yù)算委

員會

”估計，特朗普財政政策將在未來十年內(nèi)增加

7.75

萬億

美元的政府債務(wù)?；谑袌鰧μ乩势丈吓_后公共債務(wù)與通脹

風(fēng)險的擔(dān)憂，

自

2024

年

11

月

中旬起，美債收益率開啟了震

蕩上行周期。未來隨著債務(wù)規(guī)模攀升，風(fēng)險不斷累積，美債

傳統(tǒng)模式恐將難以為繼。持黃金和歐元、人民幣等其他貨幣的儲備，

以減少對美元的38數(shù)據(jù)來源：Choice二、

“

日元套息

”交易逆轉(zhuǎn)加劇全球金融市場動蕩（一）穩(wěn)定利差導(dǎo)致套息交易盛行套息交易泛指借入低利率貨幣或資產(chǎn)，同時投資于高利

率貨幣或資產(chǎn)，通過利率差來獲取利潤。在實際操作中，

日

元套息交易是指在日元持續(xù)低利率背景下，投資者以低廉的

借貸成本融資日元，再用其投入回報率更高資產(chǎn)如日股、美

債、美股等市場中追捧的高利息資產(chǎn)，

以獲得超額回報的策

略。雖然策略模式簡單易懂，但套息交易的成功運行需要滿

足三個基本的前提條件：一是資金流出國家利率低且預(yù)期穩(wěn)

定；二是資金流向國基準(zhǔn)利率較高且預(yù)期穩(wěn)定；三是兩國的

金融體系足夠成熟，金融市場具有充足流動性。若有某個條

件一旦被破壞，套息交易的平衡便可能會被打破，導(dǎo)致交易圖

16：不同期限結(jié)構(gòu)美債收益率情況（%）39元套息交易態(tài)勢火熱是因為滿足了以上三個條件。一是

日本貨幣政策寬松，利率較低且預(yù)期穩(wěn)定。

自

20

世紀(jì)

90

年代資產(chǎn)泡沫破滅后，

日本社會人口老齡化逐漸加

深，資產(chǎn)負(fù)債表衰退，

陷入“失去的

30

年

”。為應(yīng)對經(jīng)濟

增長停滯和通貨緊縮，

日本央行從

1999

年開始施行零利率

政策，為市場注入流動性，其間有長達

8

年施行負(fù)利率政策，

到

2024

年才宣告結(jié)束。21

世紀(jì)以來，

日本央行曾兩次短暫

的加息嘗試，但均以失敗告終。第一次在

2000

年

8

月，將

政策利率上調(diào)至

0.25%

，但由于隨后的美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅

而終結(jié)。第二次加息是在

2006

年至

2008

年，分別于

2006

年

7

月和

2008

年

2

月上調(diào)利率，將基準(zhǔn)利率上調(diào)至

0.5%

，

因美國次貸發(fā)生危機蔓延全球而回落。極低的利率水平為套

息交易提供了低成本的資金，

留足了底部安全空間。疊加對

日本經(jīng)濟和日元的預(yù)期較為穩(wěn)定，政策可預(yù)見性高，投資者

有足夠的動機對其進行套息交易。二是美國資產(chǎn)與日股等資產(chǎn)收益率較高，預(yù)期較穩(wěn)定。在日元利率持續(xù)保持低水平情況下，其他資產(chǎn)的穩(wěn)定收益性

為套息交易提供了更加廣闊的頂部盈利空間，穩(wěn)定的收益率

預(yù)期也為投資者減少了套息操作的風(fēng)險。如在

21

世紀(jì)初，

美國為應(yīng)對“互聯(lián)網(wǎng)泡沫

”破滅影響，連續(xù)

13

次降息導(dǎo)致

房地產(chǎn)泡沫顯現(xiàn)，為應(yīng)對通脹上行帶來的風(fēng)險，美聯(lián)儲從逆轉(zhuǎn)。重新審視日元套息交易潮汐周期可以發(fā)現(xiàn)，近年來日40日本當(dāng)時仍然維持著

0-0.25%的目標(biāo)利率，這為套息交易提供了肥沃的土壤，

由于國際市場上日元供給過多，

日元匯率

曾一度因此下跌。近年來，

由于在應(yīng)對新冠疫情時美國啟用

了量化寬松政策，致使通脹抬頭，疊加俄烏戰(zhàn)爭導(dǎo)致食品能

源價格暴漲，2022

年美元重回加息周期，但日本利率則一直

徘徊在負(fù)值區(qū)間，美國資產(chǎn)與日元之間巨大的利差空間催生

出大量的套利交易。圖

17：美

日

10

年期國債利差（%）數(shù)據(jù)來源：Choice三是日元市場具有充足的流動性和成熟的金融體系。日

元套息交易需要在交易始終分別進行兩次換匯操作，換匯是

溝通資產(chǎn)和負(fù)債兩端的橋梁，而時間跨度放大了操作的匯率

風(fēng)險。因此投資者通常需要通過利率衍生品如掉期提前鎖定

匯率，減少暴露的風(fēng)險敞

口，避免侵蝕利潤空間，而日本成2004

年開始加息，共加息

17

次，聯(lián)邦利率最高達到

5.25%，41一定程度上助長了套息交易。此外日元國際化程度高，資產(chǎn)規(guī)模僅次于美元與歐元，經(jīng)濟與金融體系的對外開放程度高，

對外直接投資占

GDP

的比重逐年提升，2000年僅為6%，2023

年便已升至

48.7%

，

日元資金在跨境流動方面享有極高的自

由，疊加利率水平足夠低，

日元因此具有充足的流動性，能

夠支撐其成為大量套息交易的幣種。正因上述三個關(guān)鍵因素均成立，造就了日元套息交易的

火熱，

當(dāng)前日元套息交易的三種主要存在形式分別為：外國

投資者借入日元而購買日本股票等日本高收益資產(chǎn)、外國投

資者借入日元而購買外國高收益資產(chǎn)如美股美債等、

日本投

資者購買外國股票和債券。第一種形式為外國投資者借入日

元而購買日股等日本高收益資產(chǎn)，以消除匯率風(fēng)險導(dǎo)致的收

益波動。根據(jù)日本交易所集團數(shù)據(jù)顯示，從

1990

到

2024

財

年，日股外國股東比例從

4%增加到

31.8%，購買的股票價值

總共約

2

萬億美元。根據(jù)摩根大通測算，截至

2024

財年，

這種日元套利交易的累計規(guī)模約為500

億美元。第二種方式

為外國投資者借入日元而購買外國資產(chǎn)。根據(jù)國際清算銀行

數(shù)據(jù)，截至

2024

年第一季度末，外國非銀行投資者借入日

元的價值約為

4200

億美元。第三種方式為日本投資者購買

外國股票和債券。根據(jù)

IMF

2024

年初發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，

日

本對外國股票和債券的組合投資價值約

3.3

萬億美元。其中熟的金融體系可以滿足投資者對多元化衍生品的需求，這也42企業(yè)及個人持有的對外凈資產(chǎn)余額約合

3.1

萬億美元。

因此將三者疊加，可以得到日元套利交易的總規(guī)模估計約為

3.8

萬億美元，而截至

2024

年初，

日本股市的總市值僅約

6

萬

億美元，套息交易金額規(guī)模之大，為后續(xù)的政策變動導(dǎo)致的

金融動蕩埋下了風(fēng)險。（二）全球貨幣政策分化下，套息交易逆轉(zhuǎn)加劇當(dāng)前美日貨幣政策分化加劇，原有的利差空間被壓縮，

市場預(yù)期出現(xiàn)波動，套息交易的基本條件正在逐漸瓦解。一是日本加息周期重啟，抬高套息交易成本。隨著日本

經(jīng)濟數(shù)據(jù)的改善和通脹壓力的上升，

日本央行在

2024

年

3

月正式解除了施行

8

年的負(fù)利率和收益率曲線控制，2024

年

7

月宣布加息

15個基點至

0.25%，標(biāo)志著日本重啟加息周期，

也將從以下三個方面對套息交易產(chǎn)生較大影響。一是提升借

貸成本。加息將直接提高以日元融資的成本，收窄日元與高

收益貨幣之間的利差，促使套息交易規(guī)模收縮，收益率下降。

二是匯率預(yù)期調(diào)整。加息周期會帶來日元升值的預(yù)期，套息

交易者需要承擔(dān)匯率波動帶來收益損失的風(fēng)險。三是吸引資

金回流。加息政策吸引資本回流日本本地市場，進一步擠壓

了外部市場上日元套息交易空間。二是美國降息席卷全球，壓低套息交易利潤。與

日本貨

幣政策的收緊形成鮮明對比的是，美聯(lián)儲迫于經(jīng)濟增長乏力約

50%為美股美債。根據(jù)日本財務(wù)省公布的數(shù)據(jù)顯示，政府、43100

個基點，美元進入降息周期后給世界各國釋放了更多貨幣操作空間，許多主要經(jīng)濟體相繼開啟降息浪潮，壓縮了日

元套息交易的利差空間，尤其是在美日利率差逐步縮小的情

況下，套息交易的動力顯著減弱。

同時，美聯(lián)儲降息往往伴

隨經(jīng)濟增長放緩或金融市場波動風(fēng)險加劇，投資者傾向于減

少高風(fēng)險資產(chǎn)配置，轉(zhuǎn)向避險資產(chǎn)。

日元作為避險貨幣可能

吸引更多買盤，從而進一步抬高日元匯率，增加套息交易風(fēng)

險。三是貨幣政策分化態(tài)勢下，套息交易逆轉(zhuǎn)加速。過去兩

年，美

日

10

年期國債收益率的利差徘徊在

300-400BP

間，

隨著美日貨幣政策分化，2024

年下半年以來，利差出現(xiàn)被打

壓態(tài)勢。若

2025

年美國繼續(xù)保持降息態(tài)勢，而

日本迫于通

脹壓力保持加息，10

年期國債收益率美國下降

100BP

，

日本

上升

50BP

，日美利差將進一步收窄至

150-250BP

，回縮至兩

年前均值水平。

日元兌美元的非商業(yè)