上市公司資產重組中資產評估增值率的多維度影響因素剖析一、引言1.1研究背景與意義在當今復雜多變的經濟環(huán)境中，上市公司資產重組已成為企業(yè)實現戰(zhàn)略擴張、優(yōu)化資源配置、提升競爭力的重要手段。通過資產重組，企業(yè)能夠整合優(yōu)勢資源，實現協同效應，推動產業(yè)升級和轉型發(fā)展。近年來，隨著資本市場的不斷完善和政策環(huán)境的日益寬松，上市公司資產重組活動愈發(fā)活躍，涉及的規(guī)模和金額也不斷攀升。在資產重組過程中，資產評估增值率扮演著舉足輕重的角色。它不僅是衡量資產重組質量和效果的關鍵指標，也是交易雙方確定交易價格、達成交易共識的重要依據。準確合理的資產評估增值率能夠保障交易的公平性和公正性，維護投資者的合法權益，促進資本市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。相反，若資產評估增值率不合理，過高或過低，都可能引發(fā)一系列問題。過高的增值率可能導致交易價格虛高，使收購方承擔過大的成本和風險，損害股東利益；而過低的增值率則可能使被收購方資產價值被低估，無法實現資產的合理價值，影響交易的積極性和順利進行。此外，不合理的資產評估增值率還可能引發(fā)市場的質疑和監(jiān)管部門的關注，對企業(yè)形象和市場信譽造成負面影響。研究上市公司資產重組中資產評估增值率的影響因素具有重要的現實意義。從企業(yè)角度來看，深入了解這些影響因素，有助于企業(yè)在資產重組決策過程中更加科學合理地評估資產價值，制定出更符合自身戰(zhàn)略發(fā)展需求的資產重組方案，提高資產重組的成功率和效益。通過對影響因素的分析，企業(yè)能夠明確自身在資產重組中的優(yōu)勢和劣勢，有針對性地采取措施加以改進和優(yōu)化，提升企業(yè)的市場競爭力。從投資者角度而言，掌握資產評估增值率的影響因素，能夠幫助他們更加準確地判斷企業(yè)資產重組的價值和風險，做出更為明智的投資決策，避免因信息不對稱或評估不準確而導致的投資損失。對于監(jiān)管機構來說，研究影響因素能夠為其制定科學有效的監(jiān)管政策和規(guī)范提供有力的依據，加強對資產重組活動的監(jiān)管力度，防范市場風險，維護資本市場的正常秩序。同時，這也有助于推動資產評估行業(yè)的規(guī)范化和專業(yè)化發(fā)展，提高資產評估的質量和水平，促進整個資本市場的健康有序運行。1.2研究方法與創(chuàng)新點本研究綜合運用多種研究方法，力求全面、深入地剖析上市公司資產重組中資產評估增值率的影響因素。文獻研究法是本研究的基礎。通過廣泛搜集和梳理國內外關于上市公司資產重組、資產評估增值率以及相關領域的經典文獻、前沿研究成果，對已有的研究現狀進行系統的分析和總結。這不僅有助于明確本研究的切入點和重點，避免重復勞動，還能借鑒前人的研究思路和方法，為本研究提供堅實的理論支撐。例如，通過對國內外相關文獻的研讀，了解到不同學者從企業(yè)戰(zhàn)略、財務狀況、市場環(huán)境等多個角度對資產重組和資產評估增值率的研究成果，從而為本研究構建影響因素體系提供了豐富的素材和理論依據。實證分析法是本研究的核心方法之一?；谠鷮嵉睦碚摲治?，提出一系列關于資產評估增值率影響因素的研究假設。然后，從權威的金融數據庫如萬德（Wind）、國泰安（CSMAR）等，收集大量上市公司資產重組的相關數據，包括企業(yè)財務報表數據、資產重組交易數據、評估報告數據等。運用統計分析軟件如SPSS、Stata等，對數據進行描述性統計、相關性分析、回歸分析等定量分析，以驗證研究假設，揭示各影響因素與資產評估增值率之間的內在關系和作用機制。例如，通過回歸分析可以確定企業(yè)財務狀況指標如資產負債率、凈資產收益率等對資產評估增值率的影響方向和程度，從而為企業(yè)和投資者提供具有量化依據的決策參考。案例研究法為本研究增添了實踐維度。選取具有代表性的上市公司資產重組案例，如[具體案例公司1]和[具體案例公司2]等，對其資產重組過程中的資產評估增值率及其影響因素進行深入的案例分析。詳細了解案例公司的背景信息、資產重組的動機和目的、評估方法的選擇、評估增值率的確定過程以及后續(xù)的市場反應等。通過對案例的深入剖析，不僅可以驗證實證研究的結果，還能從實際案例中發(fā)現新的問題和影響因素，豐富對資產評估增值率影響因素的認識，為理論研究提供實踐支持，同時也為其他上市公司在資產重組中合理確定資產評估增值率提供具體的實踐借鑒。本研究在研究視角和分析方法上具有一定的創(chuàng)新之處。在研究視角方面，突破了以往單一從企業(yè)內部財務指標或外部市場環(huán)境等角度研究資產評估增值率的局限，將企業(yè)財務狀況、重組標的物特性、評估方法選擇、市場環(huán)境因素以及政策法規(guī)等多個層面的因素納入統一的研究框架，全面系統地分析各因素對資產評估增值率的綜合影響，力求更全面、準確地把握上市公司資產重組中資產評估增值率的形成機制和影響規(guī)律。在分析方法上，將實證分析與案例研究緊密結合，既利用實證分析的定量優(yōu)勢揭示影響因素的普遍性規(guī)律，又借助案例研究的定性分析深入挖掘具體案例中的特殊情況和潛在影響因素，實現了定量分析與定性分析的有機互補，使研究結果更具可靠性和實踐指導意義。二、上市公司資產重組與資產評估增值率概述2.1上市公司資產重組的內涵與方式資產重組是指企業(yè)資產的擁有者、控制者與企業(yè)外部的經濟主體進行的，對企業(yè)資產的分布狀態(tài)進行重新組合、調整、配置的過程，或對設在企業(yè)資產上的權利進行重新配置的過程。目前國內對于資產重組的定義雖未形成統一標準，但在上市公司資產重組實踐中，其“資產”概念涵蓋了一切可為企業(yè)帶來收益的資源，包括經濟資源、人力資源和組織資源，這也導致了資產重組概念的寬泛化。上市公司資產重組方式豐富多樣，常見的主要有股權轉讓、資產剝離、資產置換等，每種方式都有其獨特的應用場景和特點。股權轉讓是上市公司資產重組的重要方式之一，主要指上市公司的大宗股權轉讓，涵蓋股權有償轉讓、二級市場收購、行政無償劃撥和通過收購控股股東等形式。當上市公司進行大宗股權轉讓后，往往會引發(fā)公司股東結構的變化，甚至可能導致董事會和經理層的變動，進而引入全新的管理理念和方式，對原有公司業(yè)務進行調整與升級。以錦龍股份為例，2024年6月6日，錦龍股份首次披露擬轉讓中山證券67.78%股權的重組計劃，此項交易預計構成重大資產重組，其預掛牌工作在上海聯合產權交易所展開。錦龍股份對中山證券的股權轉讓，一方面是希望引入戰(zhàn)略投資者，獲取充足資金支持，夯實資本基礎，增強在市場競爭中的承受能力，為拓展新業(yè)務、增加收益來源創(chuàng)造條件；另一方面，也是對自身發(fā)展方向的重新定位，在行業(yè)洗禮后，意識到單一金融服務模式難以滿足市場多樣化需求，期望通過重組實現業(yè)務多元化發(fā)展。資產剝離指上市公司將自身所持有的一部分資產或股權出售給目標公司以獲取收益的行為。根據出售標的的不同，可分為實物資產剝離和股權出售。這一方式常被上市公司用于減輕經營負擔、轉變經營方向。比如ST必康在2022年10月29日公告，上市公司持有的子公司徐州北盟物流有限公司名下不動產被拍賣，拍賣價格為15.3億元，該筆資產交易前后股價上漲了約20%；同年11月24日公告，上市公司控股子公司九九久科技擬以人民幣21億元的交易總對價將所持有的九州星際100%股權出售給南京九州星際新材料有限公司，該筆交易議案公布后公司股價連續(xù)3個跌停板。由此可見，資產剝離對上市公司股價的影響因具體情況而異，其關鍵在于出售資產的性質、市場對交易的預期以及公司后續(xù)戰(zhàn)略規(guī)劃等因素。資產置換是上市公司與其他公司之間進行資產交換，以此提高資產質量的行為。在我國證券市場，這一交易行為多發(fā)生在關聯方之間，是一些主營業(yè)務虧損或陷入困境的上市公司常用的扭虧手段。通過資產置換，上市公司能夠優(yōu)化資產結構，將不良資產或與主營業(yè)務關聯度低的資產置出，同時置入優(yōu)質資產或與主營業(yè)務協同性強的資產，從而提升公司整體競爭力和盈利能力。例如，某上市公司原有業(yè)務盈利能力較弱，通過與關聯方進行資產置換，將部分閑置廠房和設備置出，換入了具有高增長潛力的新興業(yè)務資產，實現了業(yè)務轉型和業(yè)績提升，股價也隨之上漲，得到了市場的積極反饋。2.2資產評估增值率的界定與計算資產評估增值率是衡量資產價值評估結果與賬面價值之間差異程度的關鍵指標，它直觀地反映了資產在評估過程中價值的增減變化幅度，在上市公司資產重組中具有重要的經濟意義和決策參考價值。從定義來看，資產評估增值率是指資產評估值與賬面價值之間的比率，其計算公式主要有兩種表達形式：一種是評估增值率=(評估值-賬面值)/賬面值×100%；另一種是評估增值率=(評估值/賬面值-1)×100%。這兩種公式本質相同，只是在計算步驟上略有差異，都能準確地計算出資產的增值率。例如，某上市公司進行資產重組時，對一項固定資產進行評估，該資產的賬面價值為500萬元，經過專業(yè)評估機構評估后，其評估值為600萬元。按照第一個公式計算，評估增值率=(600-500)/500×100%=20%；按照第二個公式計算，評估增值率=(600/500-1)×100%=(1.2-1)×100%=20%，兩種計算方式得出的結果一致。在不同的資產重組案例中，準確計算增值率需要嚴謹細致地確定評估值和賬面值。對于股權類資產，賬面值通常依據企業(yè)的財務報表中所有者權益的賬面價值來確定，而評估值則需綜合考慮企業(yè)的盈利能力、市場前景、行業(yè)地位等多方面因素，運用合適的評估方法，如收益法、市場法、成本法等來確定。以收益法為例，通過預測企業(yè)未來的現金流量，并選取恰當的折現率將其折現到評估基準日，從而得出企業(yè)股權的評估值。對于實物資產，如房地產、機器設備等，賬面值以購置成本減去累計折舊后的凈值記錄，評估值則需考慮資產的當前市場價格、成新率、功能性貶值和經濟性貶值等因素。比如評估一處房產，要考慮其地理位置、周邊配套設施、建筑年代、市場供需情況等因素來確定其市場價值作為評估值。資產評估增值率具有深刻的經濟含義。在資產重組中，它直接影響交易價格的確定。較高的增值率意味著資產的評估價值相對賬面價值有較大幅度提升，可能是由于資產本身的稀缺性、企業(yè)未來發(fā)展?jié)摿Ρ皇袌隹春?、評估方法選擇對未來收益預期較為樂觀等原因導致，這會使收購方需要支付更高的價格來獲取資產，同時也反映出被收購資產可能蘊含著較大的潛在價值和盈利空間；較低的增值率則表明資產價值提升幅度較小，可能是資產老化、市場競爭激烈、行業(yè)前景不佳等因素所致，交易價格相應可能較低。對于投資者而言，增值率是評估資產重組是否具有投資價值的重要依據。如果增值率合理且基于對企業(yè)真實價值的準確評估，那么資產重組有望為投資者帶來良好的回報；反之，如果增值率過高且缺乏合理依據，可能隱藏著投資風險，投資者需謹慎對待。三、影響因素的理論分析3.1企業(yè)財務狀況因素3.1.1盈利能力盈利能力是衡量企業(yè)經營業(yè)績和價值創(chuàng)造能力的關鍵指標，在上市公司資產重組中，對資產評估增值率有著至關重要的影響。盈利能力較強的企業(yè)，通常具備穩(wěn)定且可觀的收入來源和較高的利潤水平，這反映出企業(yè)在市場中具有較強的競爭力和良好的發(fā)展態(tài)勢。從資產評估的角度來看，盈利能力強意味著企業(yè)未來能夠持續(xù)產生較高的現金流量，基于收益法等評估方法，其資產的評估價值往往較高，從而使得資產評估增值率相對較低。因為在收益法中，企業(yè)的價值是通過對未來預期收益的折現來確定的，盈利能力強的企業(yè)未來預期收益高，在折現率等其他條件不變的情況下，評估值更接近其真實價值，與賬面價值相比增值幅度較小。以貴州茅臺為例，作為白酒行業(yè)的龍頭企業(yè)，貴州茅臺一直保持著極強的盈利能力。在2023年，其營業(yè)收入達到了驚人的1406.42億元，凈利潤高達654.62億元，毛利率常年保持在90%以上。假設貴州茅臺進行資產重組，在評估其資產價值時，由于其穩(wěn)定且強勁的盈利能力，評估機構對其未來現金流量的預測會較為樂觀，按照收益法計算，其評估值會較高，但由于其當前賬面價值也較高，且盈利能力與賬面價值之間的匹配度較好，所以資產評估增值率相對較低。這是因為市場對貴州茅臺的盈利能力有充分的認知和預期，其資產價值在市場中已經得到了較為充分的體現，重組時評估增值率不會出現大幅波動。相反，盈利能力較差的企業(yè)在資產重組時，情況則大不相同。這類企業(yè)可能面臨收入增長乏力、利潤微薄甚至虧損的困境，這表明企業(yè)在市場競爭中處于劣勢，未來發(fā)展存在較大的不確定性。在資產評估過程中，基于對其未來盈利能力的擔憂，評估機構對其未來現金流量的預測會相對保守，采用收益法評估時，評估值可能會較低。而企業(yè)為了在資產重組中獲得較為理想的交易價格，往往會希望提高資產評估增值率，以彌補其盈利能力不足帶來的價值劣勢。此外，由于盈利能力差，企業(yè)的賬面價值可能相對較高，而實際價值卻較低，這就導致在資產重組時，為了使交易價格更符合企業(yè)的期望，需要通過提高增值率來實現。例如，某傳統制造業(yè)企業(yè)，由于技術落后、市場競爭激烈，近年來盈利能力持續(xù)下滑，2023年營業(yè)收入僅為5000萬元，凈利潤虧損1000萬元。當該企業(yè)進行資產重組時，評估機構在評估其資產價值時，考慮到其未來盈利能力的不確定性和當前的虧損狀況，對其未來現金流量的預測較為謹慎，采用收益法評估得出的評估值相對較低。然而，企業(yè)為了吸引重組方，提高自身在交易中的議價能力，可能會通過各種方式試圖提高資產評估增值率，如夸大資產的潛在價值、對未來市場前景進行過度樂觀的預測等。這種情況下，盈利能力差的企業(yè)在資產重組中資產評估增值率往往較高，且可能存在一定的不合理性。3.1.2償債能力償債能力是企業(yè)財務狀況的重要體現，它反映了企業(yè)償還債務的能力和財務風險水平，與上市公司資產重組中的資產評估增值率密切相關。償債能力良好的企業(yè)，通常具有合理的資產負債率和較強的現金流保障，這意味著企業(yè)在財務上較為穩(wěn)健，能夠按時足額償還債務，面臨的財務風險較低。在資產重組過程中，這樣的企業(yè)更容易獲得投資者和重組方的信任，因為其財務風險可控，重組后的整合風險也相對較小。從評估角度來看，償債能力強的企業(yè)，其資產的安全性和穩(wěn)定性更高，評估機構在評估時會給予較高的信用評級和較低的風險溢價，采用收益法評估時，折現率相對較低，從而使得資產的評估值相對較高，資產評估增值率相對較低。以中國工商銀行這類大型國有商業(yè)銀行為例，其資產規(guī)模龐大，資產質量優(yōu)良，償債能力極強。在2023年末，工商銀行的資產負債率約為91.5%，處于行業(yè)合理水平，同時擁有充足的流動性資產和穩(wěn)定的現金流來保障債務的償還。假設工商銀行進行資產重組，評估機構在評估其資產價值時，鑒于其強大的償債能力和極低的違約風險，會給予較低的風險溢價，在收益法評估中采用相對較低的折現率。這使得工商銀行的資產評估值相對較高，而由于其本身賬面價值也較高，且資產質量與賬面價值相匹配，所以資產評估增值率相對較低。這體現了償債能力強的企業(yè)在資產重組中，其資產價值能夠得到較為合理的評估，增值率較為穩(wěn)定且處于合理區(qū)間。與之相反，償債能力較差的企業(yè)在資產重組中面臨著諸多挑戰(zhàn)，其資產評估增值率也會受到顯著影響。這類企業(yè)可能存在較高的資產負債率，流動比率、速動比率等償債指標不理想，表明企業(yè)的債務負擔較重，短期和長期償債能力不足，面臨較大的財務風險。在資產重組時，投資者和重組方會對這類企業(yè)的財務風險高度關注，因為一旦企業(yè)無法按時償還債務，可能會導致重組后的企業(yè)陷入財務困境，影響重組的效果和預期收益。評估機構在評估這類企業(yè)資產時，會考慮到較高的財務風險，給予較高的風險溢價，在收益法中采用較高的折現率，這會導致資產評估值降低。然而，企業(yè)為了在資產重組中獲得較好的交易價格，可能會試圖通過提高資產評估增值率來平衡財務風險帶來的負面影響。例如，某房地產企業(yè)在過去的擴張過程中過度依賴債務融資，資產負債率高達85%，且近期面臨多個項目的債務到期，現金流緊張，償債能力嚴重不足。當該企業(yè)進行資產重組時，評估機構考慮到其高負債和現金流困境，對其未來償債能力存在擔憂，在評估時給予較高的風險溢價，采用較高的折現率進行收益法評估，導致其資產評估值較低。但企業(yè)為了吸引重組方，可能會強調其資產的潛在價值，如未開發(fā)土地的增值潛力等，試圖提高資產評估增值率，以改善交易條件。這種情況下，償債能力差的企業(yè)在資產重組中資產評估增值率可能會出現較大波動，且往往存在虛高的風險，需要投資者和監(jiān)管機構謹慎對待。3.1.3營運能力營運能力是衡量企業(yè)資產管理效率和運營效率的重要指標，它在企業(yè)資產價值評估中發(fā)揮著關鍵作用，進而對上市公司資產重組中的資產評估增值率產生顯著影響。營運能力強的企業(yè)，能夠高效地運用各項資產，實現資產的快速周轉和資源的優(yōu)化配置，從而提高企業(yè)的生產效率和經濟效益。從財務指標來看，這類企業(yè)通常具有較高的應收賬款周轉率、存貨周轉率和總資產周轉率等。在資產重組中，營運能力強意味著企業(yè)的資產能夠快速轉化為收益，未來的盈利能力和現金流量更有保障。評估機構在評估資產價值時，會充分考慮企業(yè)的營運能力，認為其資產的利用效率高，未來收益潛力大，基于收益法等評估方法，會給予較高的評估值。由于營運能力強的企業(yè)資產利用效率高，其賬面價值與實際價值的差距相對較小，所以資產評估增值率相對較低。以沃爾瑪為例，作為全球知名的零售企業(yè)，沃爾瑪憑借其高效的供應鏈管理和強大的銷售網絡，展現出極強的營運能力。其存貨周轉率一直保持在較高水平，平均每年可達8-9次左右，這意味著沃爾瑪的庫存商品能夠快速銷售出去，資金得以快速回籠，投入到下一輪的采購和運營中。同時，沃爾瑪的應收賬款周轉率也相當高，這得益于其強大的品牌影響力和與供應商、客戶良好的合作關系，能夠快速收回應收賬款，減少資金占用。假設沃爾瑪進行資產重組，評估機構在評估其資產價值時，會充分考慮其卓越的營運能力。由于沃爾瑪能夠高效地運用資產實現收益，評估機構對其未來現金流量的預測會較為樂觀，在收益法評估中，會給予較高的評估值。又因為沃爾瑪資產的高效利用使得其賬面價值能夠較好地反映實際價值，所以資產評估增值率相對較低，體現了其資產價值的合理性和穩(wěn)定性。相反，營運能力較弱的企業(yè)在資產重組中往往處于劣勢，其資產評估增值率也會受到不利影響。這類企業(yè)可能存在資產周轉緩慢的問題，如應收賬款回收周期長，導致資金大量積壓，影響企業(yè)的資金流動性和正常運營；存貨積壓嚴重，占用大量資金和倉儲空間，且可能面臨存貨跌價風險；總資產周轉率低，表明企業(yè)整體資產的運營效率低下，無法充分發(fā)揮資產的價值。在資產重組時，評估機構會考慮到這些因素，認為企業(yè)的資產利用效率低，未來盈利能力和現金流量存在較大不確定性，基于收益法評估時，會給予較低的評估值。然而，企業(yè)為了在資產重組中獲得較好的交易價格，可能會試圖提高資產評估增值率，通過夸大資產的潛在價值或對未來運營情況進行不切實際的樂觀預測等方式來實現。例如，某傳統服裝制造企業(yè)，由于市場定位不準確、銷售渠道單一，導致其產品滯銷，存貨周轉率僅為2次/年，遠低于行業(yè)平均水平。同時，該企業(yè)在應收賬款管理方面存在漏洞，應收賬款周轉率較低，大量資金被客戶拖欠，企業(yè)資金鏈緊張。當該企業(yè)進行資產重組時，評估機構考慮到其營運能力較弱，資產利用效率低下，對其未來盈利能力和現金流量持謹慎態(tài)度，在收益法評估中給予較低的評估值。但企業(yè)為了吸引重組方，可能會強調其品牌的歷史價值、生產設備的先進性等，試圖提高資產評估增值率，以改善交易條件。這種情況下，營運能力弱的企業(yè)在資產重組中資產評估增值率可能會出現不合理的偏高，存在較大的風險和不確定性，投資者在決策時需要充分考慮這些因素。3.2市場環(huán)境因素3.2.1經濟周期經濟周期是市場經濟運行中不可避免的現象，它如同經濟發(fā)展的“脈搏”，對企業(yè)的經營狀況和資產價值產生著深遠的影響。在經濟繁榮期，市場需求旺盛，企業(yè)的銷售額和利潤往往呈現出快速增長的態(tài)勢。消費者的購買力增強，投資活動也異常活躍，整個市場充滿了活力。此時，企業(yè)的資產價值通常會得到提升，這是因為在良好的經濟環(huán)境下，企業(yè)的盈利能力增強，未來現金流量的預期也更為樂觀?；谑找娣ǖ脑u估原理，企業(yè)未來現金流量的增加會導致評估值上升，而賬面價值相對穩(wěn)定，從而使得資產評估增值率降低。以2003-2007年我國經濟的快速增長期為例，許多上市公司抓住經濟繁榮的機遇，實現了業(yè)務的快速擴張和業(yè)績的大幅提升。在這期間，房地產行業(yè)的上市公司受益于旺盛的市場需求和房價的持續(xù)上漲，資產價值不斷攀升。如萬科A，其營業(yè)收入從2003年的63.8億元增長到2007年的355.3億元，凈利潤從9.5億元增長到48.4億元。在進行資產重組時，由于其未來盈利能力被普遍看好，采用收益法評估的資產價值大幅提高，但由于其自身的發(fā)展使得賬面價值也有相應增長，所以資產評估增值率相對較為穩(wěn)定且處于合理區(qū)間。這表明在經濟繁榮期，企業(yè)的資產價值能夠得到較為合理的評估，增值率與企業(yè)的實際發(fā)展狀況相匹配。相反，在經濟衰退期，市場需求萎縮，企業(yè)面臨著訂單減少、產品滯銷、價格下跌等困境，經營業(yè)績大幅下滑。投資活動也趨于謹慎，企業(yè)的融資難度增加，資金壓力增大。這種情況下，企業(yè)的資產價值往往會下降，因為未來現金流量的預期變得悲觀，基于收益法評估的企業(yè)價值也會隨之降低。而企業(yè)為了在資產重組中獲得相對較好的交易價格，可能會試圖提高資產評估增值率，以彌補經濟衰退帶來的價值損失。但這種做法往往缺乏堅實的經濟基礎，可能導致增值率虛高，給交易雙方帶來潛在的風險。例如，在2008年全球金融危機期間，經濟陷入衰退，眾多上市公司受到嚴重沖擊。汽車行業(yè)的許多企業(yè)面臨著銷量大幅下滑、庫存積壓的問題。通用汽車在這一時期經營困難，營業(yè)收入和凈利潤大幅下降，面臨著巨大的財務壓力。當通用汽車考慮資產重組時，由于市場對其未來盈利能力的擔憂，評估機構對其未來現金流量的預測較為保守，采用收益法評估得出的資產價值較低。然而，企業(yè)為了吸引重組方，可能會強調其品牌價值、技術研發(fā)能力等，試圖提高資產評估增值率，以改善交易條件。這種情況下，經濟衰退期企業(yè)的資產評估增值率可能會出現不合理的波動，投資者和監(jiān)管機構需要高度關注其中的風險。3.2.2行業(yè)競爭格局行業(yè)競爭格局是影響企業(yè)資產價值和資產評估增值率的重要市場環(huán)境因素之一，它反映了行業(yè)內企業(yè)之間的競爭態(tài)勢和市場結構。在競爭激烈的行業(yè)中，企業(yè)數量眾多，市場份額分散，產品或服務同質化程度較高，企業(yè)面臨著巨大的競爭壓力。為了在市場中立足并取得競爭優(yōu)勢，企業(yè)需要不斷投入大量資源用于技術創(chuàng)新、產品升級、市場營銷等方面，以吸引客戶、提高市場份額。這導致企業(yè)的運營成本增加，利潤空間受到擠壓，未來盈利能力的不確定性增大。在資產重組中，評估機構會考慮到這些因素，對企業(yè)的未來現金流量和資產價值持謹慎態(tài)度，評估值相對較低。而企業(yè)為了在交易中獲得較好的價格，可能會試圖提高資產評估增值率，以突出自身的價值。以智能手機行業(yè)為例，這是一個競爭極為激烈的行業(yè)，蘋果、三星、華為等眾多品牌在全球市場展開激烈角逐。市場份額的爭奪異常殘酷，企業(yè)需要不斷投入巨額資金進行研發(fā)，推出具有創(chuàng)新性和競爭力的產品，同時還要進行大規(guī)模的市場推廣。例如，小米公司在競爭激烈的智能手機市場中，為了提升產品競爭力，不斷加大研發(fā)投入，推出了一系列具有高性價比的產品。在其資產重組過程中，由于行業(yè)競爭激烈，未來市場份額和盈利能力存在較大不確定性，評估機構在評估時會考慮到這些風險因素，對其未來現金流量的預測相對保守，導致評估值不會過高。但小米公司可能會強調其龐大的用戶群體、快速的產品迭代能力以及不斷拓展的海外市場等優(yōu)勢，試圖提高資產評估增值率，以獲得更有利的交易條件。與競爭激烈的行業(yè)相反，在壟斷程度較高的行業(yè)中，企業(yè)往往具有較強的市場勢力，能夠對產品或服務的價格和市場供應進行有效控制。這類企業(yè)通常擁有穩(wěn)定的客戶群體和較高的市場份額，營業(yè)收入和利潤相對穩(wěn)定，未來盈利能力具有較高的可預測性。在資產重組時，評估機構會基于對企業(yè)穩(wěn)定的盈利預期和較低的風險評估，給予較高的資產價值評估。由于企業(yè)的實際價值較高且賬面價值相對穩(wěn)定，所以資產評估增值率相對較低，能夠較為真實地反映企業(yè)的資產價值。以石油行業(yè)為例，在一些國家，少數大型石油公司壟斷了石油的勘探、開采、煉制和銷售等關鍵環(huán)節(jié)。這些公司憑借其壟斷地位，能夠獲得穩(wěn)定的高額利潤。例如，沙特阿美作為全球最大的石油生產公司之一，在全球石油市場具有極高的壟斷地位。其擁有豐富的石油資源儲備，穩(wěn)定的生產和銷售渠道，每年的營業(yè)收入和凈利潤都非?？捎^。在進行資產重組時，評估機構考慮到其壟斷地位帶來的穩(wěn)定盈利能力和較低的市場風險，會給予較高的評估值。而沙特阿美的賬面價值也較高，且與其實際價值相匹配，所以資產評估增值率相對較低，體現了壟斷行業(yè)企業(yè)資產價值評估的合理性和穩(wěn)定性。3.2.3市場供需關系市場供需關系是市場經濟的基本規(guī)律，它對資產的評估增值率有著直接而重要的影響。當市場對某類資產的需求旺盛，而供給相對不足時，資產的稀缺性凸顯，其價值往往會上升。在這種情況下，企業(yè)的資產在評估時會獲得較高的估值，因為市場對其未來的收益預期較為樂觀。采用收益法評估時，未來現金流量的增加會使評估值提高，而賬面價值變化相對較小，從而導致資產評估增值率升高。以房地產行業(yè)為例，在一些經濟快速發(fā)展、人口持續(xù)流入的城市，如深圳，對住房的需求長期處于高位。隨著城市的發(fā)展，居民對改善性住房和投資性住房的需求不斷增加，而土地資源有限，房屋的供給相對不足。在這種供需關系下，房地產企業(yè)的資產價值顯著提升。例如，深圳的某房地產開發(fā)企業(yè)，擁有大量的優(yōu)質土地儲備和在建項目。在進行資產重組時，由于市場對其房產項目的需求旺盛，預期未來銷售前景良好，評估機構在評估其資產價值時，基于對未來銷售收入的樂觀預測，采用收益法得出較高的評估值。與企業(yè)的賬面價值相比，評估增值率明顯升高，這反映了市場供需關系對資產價值評估的影響。相反，當市場對某類資產的供給過剩，而需求相對疲軟時，資產的價值往往會下降。此時，企業(yè)的資產面臨著貶值的壓力，在評估時會得到較低的估值。采用收益法評估時，未來現金流量的減少會使評估值降低，而賬面價值可能仍維持在原有水平，導致資產評估增值率降低。仍以房地產行業(yè)為例，在一些經濟發(fā)展相對滯后、人口外流的城市，房地產市場出現了供過于求的局面。大量新建樓盤積壓，銷售困難，房價下跌。當地的房地產企業(yè)在進行資產重組時，由于市場需求不足，未來銷售收入預期降低，評估機構在評估其資產價值時，會考慮到這些不利因素，采用收益法得出較低的評估值。與企業(yè)的賬面價值相比，評估增值率降低，甚至可能出現負增值的情況，這充分體現了市場供需關系對資產價值和評估增值率的反向作用。3.3重組標的物特性因素3.3.1資產類型資產類型是影響上市公司資產重組中資產評估增值率的關鍵因素之一，不同類型的資產具有各自獨特的價值屬性和市場表現，從而對增值率產生不同程度的影響。固定資產和無形資產作為企業(yè)資產的重要組成部分，其在資產重組中的表現尤為顯著。固定資產通常包括房屋、建筑物、機器設備、運輸工具等，具有實物形態(tài)且價值相對穩(wěn)定。在資產重組中，固定資產的評估增值率往往受到其折舊程度、市場供求關系以及技術更新換代等因素的影響。對于一些使用年限較長、折舊程度較高的固定資產，其賬面價值可能較低，但如果市場對該類資產的需求旺盛，且資產本身仍具有一定的使用價值，那么在評估時可能會出現較高的增值率。例如，在房地產市場繁榮時期，企業(yè)擁有的商業(yè)房產或土地使用權，即使其賬面價值因折舊而降低，但由于市場需求推動房價上漲，這些固定資產的評估值會大幅提高，從而導致評估增值率升高。以某傳統制造業(yè)企業(yè)的資產重組為例，該企業(yè)擁有大量的機器設備和廠房等固定資產。在資產重組前，這些固定資產由于長期使用，賬面價值已經經過多次折舊，相對較低。然而，隨著當地產業(yè)升級和城市化進程的推進，該企業(yè)所處區(qū)域的土地價值大幅提升，同時市場對該企業(yè)生產的產品需求也有所增加，使得其機器設備的使用價值得到了一定程度的提升。在資產重組時，評估機構對其固定資產進行評估，采用市場法和成本法相結合的方式。通過對市場上類似資產的交易價格進行分析，以及考慮固定資產的重置成本和成新率等因素，最終評估結果顯示，該企業(yè)固定資產的評估值較賬面價值有了顯著提高，評估增值率達到了30%。這一案例充分說明了在特定市場環(huán)境下，固定資產的市場需求和土地價值等因素對其評估增值率的重要影響。無形資產則是指企業(yè)擁有或者控制的沒有實物形態(tài)的可辨認非貨幣性資產，包括專利權、商標權、著作權、專有技術、土地使用權、商譽等。無形資產的價值往往難以準確衡量，其評估增值率受到多種因素的影響，如技術創(chuàng)新性、品牌知名度、市場壟斷性等。具有較高技術創(chuàng)新性和市場壟斷性的無形資產，如一些高科技企業(yè)的核心專利技術或知名品牌，其價值通常較高，在資產重組中評估增值率也可能較高。因為這些無形資產能夠為企業(yè)帶來獨特的競爭優(yōu)勢和未來收益，評估機構在評估時會充分考慮其潛在的經濟價值，給予較高的評估值。例如，某互聯網科技公司在資產重組中，其核心無形資產是自主研發(fā)的一款具有創(chuàng)新性的算法和相關軟件著作權。這款算法在行業(yè)內處于領先地位，能夠為公司的業(yè)務發(fā)展提供強大的技術支持，使得公司在市場競爭中脫穎而出，擁有較高的市場份額和盈利能力。在評估過程中，評估機構采用收益法，通過對該無形資產未來可能帶來的收益進行預測，并結合適當的折現率進行折現，最終確定其評估值。由于該無形資產的獨特性和高收益潛力，評估值較賬面價值大幅提升，評估增值率高達200%。這表明無形資產的技術創(chuàng)新性和市場競爭力對其評估增值率具有決定性作用，能夠顯著提升企業(yè)在資產重組中的資產價值。3.3.2資產質量資產質量是評估資產重組中資產價值的關鍵維度，它直接關乎資產的實際效能和潛在收益能力，進而對資產評估增值率產生深遠影響。優(yōu)質資產通常具備卓越的運營表現和良好的市場前景，其盈利能力穩(wěn)定且可持續(xù)，資產的損耗和風險相對較低。在評估過程中，這類資產往往能夠獲得較高的估值，因為它們代表著可靠的經濟利益流入和較低的不確定性。例如，一家擁有先進生產技術和高效管理團隊的企業(yè)，其生產設備先進、維護良好，產品在市場上具有較高的知名度和市場份額，銷售渠道穩(wěn)定且利潤空間較大。在資產重組時，評估機構基于對其穩(wěn)定盈利能力和良好市場前景的判斷，會給予較高的評估值，使得資產評估增值率相對較低，這體現了優(yōu)質資產的價值得到了合理的體現，評估結果與資產的實際質量相匹配。與之形成鮮明對比的是不良資產，這類資產在運營過程中往往面臨諸多困境，如盈利能力低下、資產閑置或損耗嚴重、存在潛在的法律糾紛或債務負擔等。這些問題使得不良資產的實際價值大打折扣，未來收益充滿不確定性。在資產重組中，為了吸引投資者或實現資產的有效處置，企業(yè)可能會試圖提高不良資產的評估增值率，以掩蓋其真實的價值狀況。然而，這種做法往往缺乏堅實的經濟基礎，容易導致評估結果與實際價值的嚴重偏離。以某傳統制造業(yè)企業(yè)的不良資產處置為例，該企業(yè)由于市場競爭激烈和經營管理不善，部分生產線處于閑置狀態(tài)，設備老化嚴重，維護成本高昂，同時還存在一些應收賬款難以收回的問題。在資產重組時，企業(yè)為了獲得更好的交易條件，試圖通過夸大資產的潛在價值和未來收益，提高不良資產的評估增值率。評估機構在評估過程中，雖然考慮到企業(yè)提供的一些樂觀預期，但通過深入的盡職調查和對市場情況的分析，發(fā)現這些不良資產的實際運營狀況和市場前景并不樂觀。最終，評估機構基于謹慎性原則，對這些不良資產給予了相對較低的評估值，使得資產評估增值率處于合理區(qū)間。這一案例表明，對于不良資產，準確評估其真實價值至關重要，過高的評估增值率可能會誤導投資者，增加資產重組的風險。3.3.3發(fā)展前景企業(yè)或資產的發(fā)展前景是影響資產評估增值率的核心因素之一，它反映了市場對企業(yè)未來盈利能力和成長空間的預期，在資產重組中具有舉足輕重的作用。發(fā)展前景良好的企業(yè)或資產通常處于新興行業(yè)或具有獨特的競爭優(yōu)勢，能夠適應市場變化，抓住發(fā)展機遇，實現持續(xù)快速的增長。這類企業(yè)或資產往往具有較高的市場潛力和投資價值，在評估時會獲得較高的估值，從而使得資產評估增值率相對較低。這是因為市場對其未來收益的預期較為樂觀，評估機構在采用收益法等評估方法時，會基于對未來現金流量的積極預測，給予較高的評估值，而企業(yè)或資產的賬面價值在一定程度上能夠反映其當前的實際價值，兩者相匹配，導致增值率處于合理范圍。以新能源汽車行業(yè)的企業(yè)為例，隨著全球對環(huán)境保護和可持續(xù)發(fā)展的關注度不斷提高，新能源汽車市場呈現出爆發(fā)式增長的態(tài)勢。特斯拉作為新能源汽車行業(yè)的領軍企業(yè)，憑借其先進的電池技術、智能化的駕駛系統和強大的品牌影響力，在市場上占據了領先地位。其未來發(fā)展前景廣闊，不僅有望在全球范圍內繼續(xù)擴大市場份額，還在自動駕駛技術研發(fā)、電池技術創(chuàng)新等方面具有巨大的潛力。在特斯拉進行資產重組時，評估機構充分考慮到其所處行業(yè)的發(fā)展趨勢和企業(yè)自身的競爭優(yōu)勢，對其未來現金流量進行了樂觀預測，采用收益法評估得出的資產價值較高。由于特斯拉的資產質量和市場表現良好，其賬面價值也能夠合理反映資產的實際情況，因此資產評估增值率相對較低，這體現了市場對其發(fā)展前景的高度認可和合理估值。相反，處于傳統行業(yè)且發(fā)展前景不佳的企業(yè)，面臨著市場飽和、競爭激烈、技術更新換代緩慢等問題，其未來增長空間有限，盈利能力可能逐漸下降。在資產重組中，這類企業(yè)的資產評估增值率往往較高，這主要是因為企業(yè)為了在交易中獲得較好的價格，可能會試圖通過提高增值率來彌補其發(fā)展前景不足帶來的價值劣勢。然而，這種做法可能會導致評估結果與實際價值的背離，給投資者帶來潛在的風險。例如，某傳統煤炭企業(yè)，由于受到新能源替代、環(huán)保政策限制以及市場供過于求等因素的影響，近年來經營業(yè)績持續(xù)下滑，煤炭產量和銷量不斷減少，市場份額逐漸萎縮。在進行資產重組時，企業(yè)為了吸引重組方，強調其擁有的煤炭資源儲備和一些歷史遺留資產的價值，試圖提高資產評估增值率。但評估機構在評估過程中，考慮到煤炭行業(yè)的整體發(fā)展趨勢和該企業(yè)面臨的困境，對其未來現金流量持悲觀態(tài)度，采用收益法評估得出的資產價值相對較低。而企業(yè)為了改善交易條件，仍然堅持較高的增值率預期，這就導致了資產評估增值率與企業(yè)實際發(fā)展前景之間的矛盾，投資者在決策時需要謹慎對待這種情況，充分考慮其中的風險。3.4評估方法因素3.4.1收益法收益法是一種基于預期原理的資產評估方法，其核心原理是通過預測資產未來的收益，并將這些收益按照一定的折現率折現到評估基準日，以此來確定資產的價值。收益法的基本公式為：V=\sum_{i=1}^{n}\frac{R_{i}}{(1+r)^{i}}其中，V表示資產的評估值，R_{i}表示第i期的預期收益，r表示折現率，n表示收益期限。在這個公式中，預期收益R_{i}和折現率r是影響評估值的關鍵參數，它們的取值直接決定了資產的評估價值，進而對資產評估增值率產生重要影響。在上市公司資產重組中，收益法的應用較為廣泛，尤其是對于那些具有穩(wěn)定收益和良好發(fā)展前景的企業(yè)或資產。以[具體案例公司A]為例，該公司是一家專注于新能源汽車電池研發(fā)與生產的企業(yè)，在行業(yè)內具有較高的技術水平和市場份額。在其資產重組過程中，評估機構采用收益法對其進行評估。在確定預期收益時，評估機構綜合考慮了公司的歷史經營數據、市場需求增長趨勢、行業(yè)競爭態(tài)勢以及公司未來的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃等因素。通過深入分析，預測公司在未來5年內，隨著市場對新能源汽車需求的不斷增長，其電池產品的銷量將以每年20%的速度增長，同時產品價格也將保持相對穩(wěn)定，從而得出公司未來5年的預期收益分別為1億元、1.2億元、1.44億元、1.728億元和2.0736億元。在確定折現率時，評估機構考慮了無風險利率、市場風險溢價以及公司自身的風險因素。無風險利率選取了當時國債市場的平均收益率，市場風險溢價則參考了同行業(yè)上市公司的風險溢價水平，再結合公司在技術研發(fā)、市場拓展、資金流動性等方面的風險狀況，最終確定折現率為10%。根據收益法公式，計算該公司的評估值為：\begin{align*}V&=\frac{1}{(1+0.1)^{1}}+\frac{1.2}{(1+0.1)^{2}}+\frac{1.44}{(1+0.1)^{3}}+\frac{1.728}{(1+0.1)^{4}}+\frac{2.0736}{(1+0.1)^{5}}\\&\approx0.9091+0.9917+1.0817+1.1794+1.2847\\&\approx5.4466????o???????\end{align*}假設該公司的賬面價值為3億元，那么其資產評估增值率為：(5.4466-3)\div3\times100\%\approx81.55\%。在這個案例中，如果對折現率和增長率等參數進行不同的選擇，將會對評估值和增值率產生顯著影響。例如，若將增長率調整為每年15%，折現率調整為12%，重新計算評估值為：\begin{align*}V'&=\frac{1}{(1+0.12)^{1}}+\frac{1\times(1+0.15)}{(1+0.12)^{2}}+\frac{1\times(1+0.15)^2}{(1+0.12)^{3}}+\frac{1\times(1+0.15)^3}{(1+0.12)^{4}}+\frac{1\times(1+0.15)^4}{(1+0.12)^{5}}\\&\approx0.8929+0.9177+0.9433+0.9697+0.9969\\&\approx4.7205????o???????\end{align*}此時，資產評估增值率為：(4.7205-3)\div3\times100\%\approx57.35\%。通過對比可以發(fā)現，當增長率降低、折現率提高時，評估值下降，資產評估增值率也隨之降低。這充分說明了在收益法中，參數的選擇對評估結果和增值率有著至關重要的影響，合理準確地確定參數是保證收益法評估結果可靠性的關鍵。3.4.2市場法市場法是基于市場比較原理的一種資產評估方法，其基本原理是通過尋找市場上與被評估資產具有相似特征的參照物，將被評估資產與參照物進行對比分析，對參照物的市場交易價格進行調整，從而確定被評估資產的價值。市場法的應用需要滿足兩個基本前提條件：一是存在一個活躍的公開市場，在這個市場上有足夠數量的類似資產的交易案例可供參考；二是參照物與被評估資產之間具有可比性，包括資產的功能、市場條件、交易時間等方面的相似性。在上市公司資產重組中，市場法的應用能夠較為直觀地反映資產的市場價值。以[具體案例公司B]為例，該公司是一家傳統制造業(yè)企業(yè)，主要從事機械零部件的生產與銷售。在資產重組過程中，評估機構采用市場法對其進行評估。評估機構首先在市場上選取了三家與該公司業(yè)務相似、規(guī)模相近且近期有過交易的企業(yè)作為參照物，分別為參照物A、參照物B和參照物C。對這三家參照物企業(yè)的交易價格及相關財務數據進行收集和分析后發(fā)現，參照物A的交易價格為5億元，其最近一年的凈利潤為5000萬元，市盈率為10倍；參照物B的交易價格為5.5億元，最近一年凈利潤為5500萬元，市盈率為10倍；參照物C的交易價格為4.8億元，最近一年凈利潤為4800萬元，市盈率為10倍。[具體案例公司B]最近一年的凈利潤為4500萬元，考慮到該公司與參照物在業(yè)務模式、市場份額、盈利能力等方面的差異，評估機構對參照物的市盈率進行了適當調整。認為該公司在市場份額方面略低于參照物，給予其市盈率9倍的調整系數。根據市場法的評估原理，[具體案例公司B]的評估值為：4500\times9=40500（萬元）=4.05（億元）假設該公司的賬面價值為3.5億元，那么其資產評估增值率為：(4.05-3.5)\div3.5\times100\%\approx15.71\%在這個案例中，參照物的選擇對評估結果和增值率有著直接的影響。如果選擇的參照物與被評估資產在某些關鍵因素上存在較大差異，那么評估結果的準確性和可靠性將受到質疑。例如，若選擇了一家處于新興行業(yè)、發(fā)展前景較好但業(yè)務與[具體案例公司B]差異較大的企業(yè)作為參照物，該參照物的市盈率可能會因為其行業(yè)的高成長性而較高，如達到15倍。若按照這個參照物的市盈率來計算[具體案例公司B]的評估值，則為：4500\times15=67500（萬元）=6.75（億元）此時，資產評估增值率為：(6.75-3.5)\div3.5\times100\%\approx92.86\%與之前選擇合適參照物時的增值率相比，差異巨大。這表明在市場法中，準確選擇具有可比性的參照物是保證評估結果合理的關鍵，參照物的任何偏差都可能導致評估值和增值率的大幅波動，進而影響資產重組的決策和交易的公平性。3.4.3成本法成本法是以資產的重置成本為基礎，通過考慮資產的實體性貶值、功能性貶值和經濟性貶值，來確定資產價值的一種評估方法。其基本原理是假設重新構建一項與被評估資產具有相同功能和效用的全新資產所需的成本，減去資產在使用過程中由于各種因素導致的貶值，從而得到被評估資產的價值。成本法的基本計算公式為：èˉ???°???=é???????????-????????§è′????-???è????§è′????-????μ???§è′????其中，重置成本是指在當前市場條件下，重新購置或建造與被評估資產相同或類似的全新資產所需的全部成本；實體性貶值是由于資產的使用和自然損耗導致的價值降低；功能性貶值是由于技術進步等原因導致資產的功能相對落后而造成的價值損失；經濟性貶值是由于外部經濟環(huán)境變化，如市場需求減少、競爭加劇等，導致資產的收益下降而引起的價值貶值。在上市公司資產重組中，成本法適用于那些資產構成較為簡單、以資產重置為主要目的的評估場景。以[具體案例公司C]為例，該公司擁有一批大型生產設備，在資產重組時需要對這些設備進行評估。評估機構采用成本法進行評估，首先確定設備的重置成本。通過市場調研，了解到當前市場上購置相同型號和規(guī)格的全新設備的價格為800萬元，這就是設備的重置成本。接著考慮實體性貶值，該設備已使用5年，預計使用壽命為10年，根據年限法計算實體性貶值率為：5\div10\times100\%=50\%，實體性貶值額為：800\times50\%=400（萬元）。在功能性貶值方面，由于技術進步，新型設備的生產效率比該設備提高了20%，經估算，功能性貶值額為80萬元。在經濟性貶值方面，由于市場競爭加劇，該設備生產的產品市場需求下降，導致設備利用率降低，經評估，經濟性貶值額為50萬元。根據成本法公式，該設備的評估值為：800-400-80-50=270（萬元）假設該設備的賬面價值為300萬元，那么其資產評估增值率為：(270-300)\div300\times100\%=-10\%，即出現了評估減值。在不同情況下，成本法對增值率的影響具有不同特點。當資產的重置成本較高，且各項貶值因素相對較小時，評估值可能會高于賬面價值，導致增值率為正。例如，若該設備是一種稀缺的專用設備，市場上重置成本高達1000萬元，而由于維護良好，實體性貶值僅為20%，功能性貶值和經濟性貶值也相對較低，分別為30萬元和20萬元。此時，評估值為：1000-1000\times20\%-30-20=750（萬元）資產評估增值率為：(750-300)\div300\times100\%=150\%相反，當資產的貶值因素較為嚴重，如設備老化嚴重、技術落后且市場環(huán)境不利時，評估值可能會遠低于賬面價值，增值率為負且減值幅度較大。這表明成本法在評估資產時，充分考慮了資產的各種貶值因素，能夠較為準確地反映資產的實際價值，其評估結果對資產評估增值率的影響取決于重置成本與各項貶值因素之間的綜合關系。3.5政策法規(guī)因素3.5.1產業(yè)政策產業(yè)政策是政府為了實現一定的經濟和社會目標而對特定產業(yè)進行干預和引導的政策總和，它對企業(yè)的發(fā)展方向、市場競爭格局以及資產價值評估都具有深遠的影響。當產業(yè)政策對某一行業(yè)予以扶持時，通常會通過一系列政策措施為該行業(yè)的企業(yè)創(chuàng)造有利的發(fā)展環(huán)境，從而推動企業(yè)資產價值的提升。這些政策措施包括但不限于提供財政補貼，為企業(yè)的研發(fā)、生產和市場拓展提供直接的資金支持；給予稅收優(yōu)惠，降低企業(yè)的運營成本，增加企業(yè)的利潤空間；以及提供低息貸款等金融支持，緩解企業(yè)的資金壓力，促進企業(yè)的投資和擴張。以新能源產業(yè)為例，隨著全球對環(huán)境保護和可持續(xù)發(fā)展的關注度不斷提高，各國紛紛出臺產業(yè)政策大力扶持新能源產業(yè)的發(fā)展。我國自2015年發(fā)布《中國制造2025》以來，新能源汽車產業(yè)作為重要的發(fā)展方向，得到了政府的高度重視和大力支持。政府通過財政補貼鼓勵消費者購買新能源汽車，降低了消費者的購車成本，刺激了市場需求；對新能源汽車生產企業(yè)給予稅收優(yōu)惠，減輕了企業(yè)的負擔，提高了企業(yè)的盈利能力；同時，引導金融機構為新能源汽車企業(yè)提供低息貸款，為企業(yè)的技術研發(fā)、生產設備更新和產能擴張?zhí)峁┝顺渥愕馁Y金保障。在這些政策的扶持下，新能源汽車企業(yè)的市場份額不斷擴大，盈利能力持續(xù)增強，未來發(fā)展前景十分廣闊。在資產重組過程中，由于產業(yè)政策的支持，評估機構對新能源汽車企業(yè)的未來現金流量預測較為樂觀，采用收益法評估時，評估值往往較高，而賬面價值相對穩(wěn)定，從而使得資產評估增值率相對較低。相反，當產業(yè)政策對某一行業(yè)進行限制時，企業(yè)面臨的經營環(huán)境將變得嚴峻，資產價值也會受到負面影響。以高污染產業(yè)為例，隨著環(huán)保意識的增強和環(huán)保政策的日益嚴格，高污染產業(yè)受到了越來越多的限制。政府可能會提高環(huán)保標準，要求企業(yè)增加環(huán)保設備投入，以減少污染物排放；對高污染企業(yè)征收高額的環(huán)保稅，增加企業(yè)的運營成本；甚至對一些不符合環(huán)保要求的企業(yè)實施關停并轉等措施，限制企業(yè)的生產規(guī)模和發(fā)展空間。這些政策限制導致高污染企業(yè)的盈利能力下降，市場競爭力減弱，未來發(fā)展前景堪憂。在資產重組中，評估機構考慮到產業(yè)政策的限制和企業(yè)面臨的困境，對其未來現金流量持悲觀態(tài)度，采用收益法評估時，評估值相對較低。而企業(yè)為了在資產重組中獲得較好的交易價格，可能會試圖提高資產評估增值率，但這種做法往往缺乏堅實的經濟基礎，因為產業(yè)政策的限制使得企業(yè)的資產價值確實受到了實質性的影響。3.5.2稅收政策稅收政策作為國家宏觀調控的重要手段之一，在上市公司資產重組中扮演著舉足輕重的角色，對資產重組成本和增值率產生著直接而顯著的影響。稅收政策主要通過兩種方式作用于資產重組，一是對資產重組過程中的交易環(huán)節(jié)征稅，如印花稅、增值稅等；二是對資產重組后的企業(yè)經營所得征稅，如企業(yè)所得稅等。這些稅收政策的調整和變化，會直接改變資產重組的成本結構，進而影響企業(yè)在資產重組中的決策和資產評估增值率的確定。當稅收政策給予資產重組稅收優(yōu)惠時，企業(yè)的資產重組成本將顯著降低，這無疑為企業(yè)開展資產重組活動提供了有力的支持和激勵。稅收優(yōu)惠政策可以包括減免資產重組過程中的交易稅費，如對符合條件的資產重組交易免征印花稅，降低企業(yè)的交易成本；對資產重組后企業(yè)的經營所得給予稅收減免或優(yōu)惠稅率，如對高新技術企業(yè)資產重組后給予一定期限的企業(yè)所得稅減半征收優(yōu)惠，提高企業(yè)的盈利水平。這些優(yōu)惠政策能夠減輕企業(yè)的負擔，增加企業(yè)的可支配資金，使得企業(yè)在資產重組中更有動力和能力進行資源整合和戰(zhàn)略布局。在這種情況下，企業(yè)在資產重組時，由于稅收成本的降低，對資產價值的評估相對較為樂觀，評估增值率可能會相對較低。這是因為稅收優(yōu)惠政策提升了企業(yè)的實際收益和資產的內在價值，使得評估值與賬面價值之間的差距縮小，從而導致增值率降低。以[具體案例公司D]為例，該公司是一家從事高新技術產品研發(fā)和生產的企業(yè)，在進行資產重組時，恰逢國家出臺了針對高新技術企業(yè)資產重組的稅收優(yōu)惠政策。政策規(guī)定，對高新技術企業(yè)在資產重組過程中涉及的不動產轉讓，免征增值稅；對資產重組后企業(yè)的研發(fā)投入給予加計扣除的稅收優(yōu)惠，即在計算企業(yè)所得稅時，允許企業(yè)將研發(fā)投入按照一定比例加計扣除，減少應納稅所得額。在這些稅收優(yōu)惠政策的支持下，[具體案例公司D]的資產重組成本大幅降低。評估機構在對其進行資產評估時，考慮到稅收優(yōu)惠政策將為企業(yè)帶來長期的經濟利益，對企業(yè)未來的現金流量預測較為樂觀，采用收益法評估得出的評估值相對較高。而由于稅收優(yōu)惠政策提升了企業(yè)的實際價值，使得企業(yè)的賬面價值與評估值之間的差距縮小，資產評估增值率僅為15%，處于相對較低的水平。相反，當稅收政策導致資產重組稅收增加時，企業(yè)的資產重組成本將大幅上升，這無疑會對企業(yè)的資產重組決策產生重大影響，同時也會使得資產評估增值率發(fā)生變化。稅收增加可能表現為提高資產重組交易環(huán)節(jié)的稅率，如提高股權轉讓的印花稅稅率，增加企業(yè)的交易成本；或者對資產重組后企業(yè)的經營所得征收更高的稅率，如提高企業(yè)所得稅稅率，減少企業(yè)的利潤空間。這些稅收增加的政策會使得企業(yè)在資產重組中面臨更大的成本壓力，降低企業(yè)進行資產重組的積極性。在這種情況下，企業(yè)為了在資產重組中彌補稅收增加帶來的成本損失，可能會試圖提高資產評估增值率，以獲得更高的交易價格。然而，這種做法往往會受到市場和評估機構的制約，因為稅收增加確實降低了企業(yè)的實際收益和資產的內在價值，評估機構在評估時會更加謹慎，不會輕易給予過高的評估值。例如，[具體案例公司E]是一家傳統制造業(yè)企業(yè)，在進行資產重組時，國家稅收政策發(fā)生調整，對企業(yè)資產重組過程中的資產轉讓行為征收較高的增值稅，同時對資產重組后企業(yè)的經營所得提高了企業(yè)所得稅稅率。這使得[具體案例公司E]的資產重組成本大幅增加，企業(yè)的盈利能力受到嚴重影響。在資產評估過程中，企業(yè)為了彌補稅收增加帶來的損失，希望提高資產評估增值率，以獲得更高的交易價格。但評估機構在考慮到稅收政策變化對企業(yè)未來現金流量的負面影響后，對企業(yè)的評估值相對保守，導致資產評估增值率雖然有所提高，但仍處于相對合理的范圍內，為30%。這表明稅收政策的變化對資產重組成本和增值率有著直接的影響，企業(yè)在資產重組中需要充分考慮稅收政策因素，合理確定資產評估增值率。3.5.3監(jiān)管政策監(jiān)管政策是保障資本市場健康有序發(fā)展的重要基石，在上市公司資產重組中，對資產評估和增值率起著至關重要的規(guī)范和引導作用。監(jiān)管政策通過一系列的法規(guī)、制度和準則，明確了資產評估的程序、方法和標準，要求評估機構和相關人員嚴格遵循，以確保資產評估結果的真實性、準確性和公正性。同時，監(jiān)管政策對資產重組的交易過程進行嚴格監(jiān)督，防止出現內幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，維護市場的公平競爭環(huán)境，保障投資者的合法權益。當監(jiān)管政策嚴格時，對資產評估機構和上市公司提出了更高的要求和更嚴格的約束。監(jiān)管部門會加強對資產評估機構的資質審查和業(yè)務監(jiān)管，要求評估機構具備專業(yè)的評估能力和良好的職業(yè)道德，確保評估過程的合規(guī)性和評估結果的可靠性。在評估方法的選擇上，監(jiān)管政策會明確規(guī)定適用的評估方法和參數選取原則，要求評估機構根據資產的特點和市場情況，合理選擇評估方法，謹慎確定折現率、增長率等關鍵參數，避免因參數選擇不當導致評估值虛高或虛低。對于上市公司，監(jiān)管政策會要求其在資產重組過程中充分披露相關信息，包括資產的真實狀況、評估依據、交易條款等，提高信息透明度，讓投資者能夠全面了解資產重組的情況，做出合理的投資決策。在這種嚴格的監(jiān)管環(huán)境下，資產評估增值率相對較為合理，因為評估機構和上市公司都必須嚴格遵守監(jiān)管要求，不敢輕易違規(guī)操作。以[具體案例公司F]的資產重組為例，該公司在進行資產重組時，恰逢監(jiān)管部門加強了對資產重組的監(jiān)管力度。監(jiān)管政策要求評估機構必須具備證券期貨業(yè)務資格，且在評估過程中要進行充分的盡職調查，對資產的未來收益預測要有合理的依據。評估機構在對[具體案例公司F]進行評估時，嚴格按照監(jiān)管要求，采用了科學合理的評估方法，對公司的資產進行了全面細致的評估。在確定折現率時，充分考慮了市場風險、行業(yè)風險以及公司自身的風險因素，選取了合理的折現率；在預測未來收益時，結合公司的歷史經營數據、市場發(fā)展趨勢以及行業(yè)競爭狀況，做出了較為準確的預測。同時，[具體案例公司F]也嚴格按照監(jiān)管要求，及時、準確地披露了資產重組的相關信息，包括評估報告、交易協議等。最終，該公司的資產重組評估增值率為20%，處于合理區(qū)間，得到了市場和投資者的認可。相反，當監(jiān)管政策相對寬松時，可能會出現一些漏洞和監(jiān)管不到位的情況，這為資產評估和資產重組帶來了潛在的風險，可能導致資產評估增值率出現不合理的波動。在寬松的監(jiān)管環(huán)境下，一些評估機構可能會為了追求業(yè)務利益，放松對評估質量的把控，在評估過程中簡化程序、降低標準，甚至與上市公司勾結，故意抬高或壓低評估值，以滿足上市公司的不合理需求。上市公司也可能會利用監(jiān)管寬松的機會，隱瞞或虛報資產信息，操縱資產重組交易，誤導投資者。這些行為會導致資產評估增值率失去真實性和可靠性，無法準確反映資產的實際價值，損害投資者的利益，破壞資本市場的正常秩序。例如，[具體案例公司G]在資產重組過程中，由于當時監(jiān)管政策相對寬松，評估機構在評估過程中未能嚴格按照規(guī)范進行操作。在選擇評估方法時，未充分考慮資產的實際情況和市場環(huán)境，隨意選取評估方法和參數，導致評估值嚴重偏離資產的真實價值。同時，[具體案例公司G]也存在隱瞞部分債務和不良資產的情況，使得投資者在不知情的情況下參與資產重組。最終，該公司的資產評估增值率高達80%，遠遠超出合理范圍。然而，在資產重組完成后，隨著市場環(huán)境的變化和公司實際經營狀況的暴露，投資者發(fā)現資產的實際價值遠低于評估值，導致股價大幅下跌，投資者遭受了巨大的損失。這一案例充分說明了監(jiān)管政策對資產評估和增值率的重要性，嚴格的監(jiān)管政策能夠有效規(guī)范市場行為，保障資產評估增值率的合理性，維護資本市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。四、實證研究設計與結果分析4.1研究假設提出基于前文對上市公司資產重組中資產評估增值率影響因素的理論分析，提出以下研究假設：假設1：企業(yè)盈利能力與資產評估增值率呈負相關關系。盈利能力較強的企業(yè)，其穩(wěn)定的收益和良好的財務狀況使得資產的實際價值在賬面價值中得到較好體現，在資產重組評估時，評估值與賬面價值的差距相對較小，故增值率較低；反之，盈利能力差的企業(yè)為獲取更有利的交易價格，可能會夸大資產價值，導致增值率偏高。假設2：企業(yè)償債能力與資產評估增值率呈負相關關系。償債能力強的企業(yè)財務風險低，評估機構給予的風險溢價低，采用收益法評估時折現率低，資產評估值相對較高，與賬面價值相比增值率較低；償債能力差的企業(yè)財務風險高，評估時折現率高，評估值低，企業(yè)為平衡風險可能試圖提高增值率。假設3：企業(yè)營運能力與資產評估增值率呈負相關關系。營運能力強的企業(yè)資產利用效率高，資產能快速轉化為收益，未來現金流量更有保障，評估值相對較高且與賬面價值匹配度好，增值率低；營運能力弱的企業(yè)資產周轉緩慢，未來盈利能力不確定，評估值低，企業(yè)可能為改善交易條件提高增值率。假設4：經濟繁榮期，資產評估增值率較低；經濟衰退期，資產評估增值率較高。在經濟繁榮期，市場需求旺盛，企業(yè)經營狀況良好，資產價值提升，評估值與賬面價值差距縮小，增值率降低；經濟衰退期，市場需求萎縮，企業(yè)經營困難，資產價值下降，企業(yè)為獲取較好交易價格可能提高增值率。假設5：競爭激烈行業(yè)的企業(yè)資產評估增值率較高，壟斷程度較高行業(yè)的企業(yè)資產評估增值率較低。競爭激烈行業(yè)企業(yè)面臨較大競爭壓力，利潤空間受擠壓，未來盈利能力不確定，評估值低，企業(yè)可能提高增值率；壟斷行業(yè)企業(yè)市場勢力強，盈利能力穩(wěn)定，評估值高且與賬面價值匹配，增值率低。假設6：市場對資產需求旺盛時，資產評估增值率較高；市場供過于求時，資產評估增值率較低。當市場需求旺盛，資產稀缺性凸顯，評估值升高，增值率上升；市場供過于求時，資產價值下降，評估值降低，增值率下降。假設7：固定資產在市場需求旺盛、折舊程度低時評估增值率較高；無形資產在技術創(chuàng)新性強、市場壟斷性高時評估增值率較高。對于固定資產，市場需求大且折舊程度低，其實際價值高于賬面價值，增值率高；無形資產的技術創(chuàng)新性和市場壟斷性決定其價值，創(chuàng)新性和壟斷性高時，能為企業(yè)帶來高收益，評估值高，增值率高。假設8：優(yōu)質資產的評估增值率較低，不良資產的評估增值率較高。優(yōu)質資產運營表現好、市場前景佳，評估值與賬面價值匹配度高，增值率低；不良資產盈利能力差、風險高，企業(yè)為掩蓋價值劣勢可能提高增值率。假設9：發(fā)展前景良好的企業(yè)或資產評估增值率較低，發(fā)展前景不佳的企業(yè)或資產評估增值率較高。發(fā)展前景好的企業(yè)或資產未來盈利能力和成長空間大，評估值高且與賬面價值匹配，增值率低；發(fā)展前景不佳的企業(yè)或資產未來增長受限，盈利能力下降，企業(yè)可能提高增值率以獲取較好交易價格。假設10：采用收益法評估時，折現率和增長率等參數的不同選擇會對評估值和增值率產生顯著影響。折現率和增長率是收益法評估中的關鍵參數，折現率提高會使評估值降低，增值率升高；增長率提高會使評估值升高，增值率降低。假設11：市場法中，參照物的選擇對評估結果和增值率有直接影響。選擇與被評估資產具有相似特征和可比性的參照物，能得出合理的評估值和增值率；若參照物選擇不當，評估結果會偏離資產實際價值，導致增值率不合理。假設12：成本法下，資產的重置成本、實體性貶值、功能性貶值和經濟性貶值等因素綜合影響評估值和增值率。當重置成本高且各項貶值因素小時，評估值高于賬面價值，增值率為正；當貶值因素嚴重時，評估值低于賬面價值，增值率為負。假設13：產業(yè)政策扶持的行業(yè)，企業(yè)資產評估增值率較低；產業(yè)政策限制的行業(yè)，企業(yè)資產評估增值率較高。產業(yè)政策扶持行業(yè)的企業(yè)獲得政策支持，發(fā)展環(huán)境良好，資產價值提升，評估值與賬面價值差距小，增值率低；產業(yè)政策限制行業(yè)的企業(yè)經營環(huán)境嚴峻，資產價值受影響，企業(yè)可能提高增值率。假設14：稅收政策給予資產重組稅收優(yōu)惠時，資產評估增值率較低；稅收增加時，資產評估增值率較高。稅收優(yōu)惠降低企業(yè)資產重組成本，提升企業(yè)實際收益和資產內在價值，評估值與賬面價值差距縮小，增值率低；稅收增加提高企業(yè)成本，降低實際收益，企業(yè)可能提高增值率以彌補損失。假設15：監(jiān)管政策嚴格時，資產評估增值率相對合理；監(jiān)管政策寬松時，資產評估增值率可能出現不合理波動。嚴格的監(jiān)管政策規(guī)范評估機構和上市公司行為，保證評估結果真實準確，增值率合理；寬松的監(jiān)管政策可能導致違規(guī)操作，使評估值偏離實際價值，增值率波動。4.2樣本選取與數據來源為確保研究結果的可靠性和有效性，本研究對樣本選取設定了嚴格標準，樣本主要來源于滬深兩市A股上市公司在2018-2023年間進行的資產重組案例。在樣本篩選過程中，首先依據《上市公司重大資產重組管理辦法》中對重大資產重組的認定標準，即購買、出售的資產總額占上市公司最近一個會計年度經審計的合并財務會計報告期末資產總額的比例達到50%以上；購買、出售的資產在最近一個會計年度所產生的營業(yè)收入占上市公司同期經審計的合并財務會計報告營業(yè)收入的比例達到50%以上；購買、出售的資產凈額占上市公司最近一個會計年度經審計的合并財務會計報告期末凈資產額的比例達到50%以上，且超過5000萬元人民幣，篩選出符合重大資產重組條件的案例。這一標準確保了所選樣本在資產重組規(guī)模和影響上具有顯著性，能夠更好地反映上市公司資產重組的核心情況。在此基礎上，進一步對樣本進行篩選。剔除了財務數據缺失或異常的樣本，以保證數據的完整性和準確性。對于ST、*ST類上市公司，由于其財務狀況存在特殊性，可能會對研究結果產生干擾，也予以剔除。同時，去除了資產評估方法不明確的樣本，因為評估方法的不明確會導致評估增值率的計算和分析存在較大誤差，無法準確反映其與影響因素之間的關系。經過上述嚴格篩選，最終確定了300個有效樣本，這些樣本涵蓋了不同行業(yè)、不同規(guī)模的上市公司，具有廣泛的代表性，能夠較好地滿足本研究對不同類型上市公司資產重組中資產評估增值率影響因素分析的需求。本研究的數據主要來源于多個權威數據庫和渠道。其中，上市公司的財務數據，包括資產負債表、利潤表、現金流量表等關鍵數據，以及資產重組相關的交易數據，如交易金額、交易方式、交易時間等，均來自萬德（Wind）數據庫和國泰安（CSMAR）數據庫。這兩個數據庫是國內金融和經濟領域廣泛使用的專業(yè)數據庫，數據覆蓋全面、更新及時，能夠提供高質量的上市公司數據資源。評估報告數據，如資產評估方法、評估值、賬面價值等詳細信息，通過巨潮資訊網獲取。巨潮資訊網是中國證監(jiān)會指定的上市公司信息披露網站，上市公司的各類公告和報告在此發(fā)布，確保了評估報告數據的真實性和權威性。此外，對于部分數據存在疑問或需要進一步核實的情況，通過查閱上市公司的官方網站、年度報告以及相關財經新聞報道進行補充和驗證，以保證數據的可靠性。4.3變量定義與模型構建本研究選取資產評估增值率（AVR）作為因變量，用以直觀衡量上市公司資產重組中資產價值的變化幅度，其計算公式為AVR=(評估值-賬面值)/賬面值×100%。自變量則依據前文理論分析中的各類影響因素進行選取，涵蓋企業(yè)財務狀況、市場環(huán)境、重組標的物特性、評估方法以及政策法規(guī)等多個層面。在企業(yè)財務狀況方面，選用凈資產收益率（ROE）衡量企業(yè)盈利能力，它反映了股東權益的收益水平，體現公司運用自有資本的效率，ROE越高，表明企業(yè)盈利能力越強；資產負債率（DAR）用于衡量償債能力，是負債總額與資產總額的比率，反映企業(yè)長期償債能力，DAR越高，償債能力相對越弱；總資產周轉率（TAT）代表營運能力，是營業(yè)收入與平均資產總額的比值，體現資產利用的綜合效果，TAT越高，營運能力越強。市場環(huán)境因素中，經濟周期（EC）采用虛擬變量表示，經濟繁榮期賦值為1，經濟衰退期賦值為0；行業(yè)競爭程度（ICP）以行業(yè)內企業(yè)數量的自然對數衡量，企業(yè)數量越多，競爭越激烈；市場供需關系（MSR）通過產品供需缺口來衡量，供需缺口=需求量-供給量，缺口越大，需求越旺盛。重組標的物特性方面，固定資產占比（FAR）為固定資產在總資產中的比重，反映企業(yè)資產結構；資產質量（AQ）采用資產質量綜合得分衡量，得分越高，資產質量越好；發(fā)展前景（DP）通過企業(yè)未來三年凈利潤增長率的預期值衡量，預期值越高，發(fā)展前景越好。評估方法因素中，收益法（IMR）、市場法（MRM）和成本法（CRM）均采用虛擬變量，若采用該方法評估則賦值為1，否則為0。政策法規(guī)因素方面，產業(yè)政策（IP）采用虛擬變量，受產業(yè)政策扶持的行業(yè)賦值為1，否則為0；稅收政策（TP）以實際稅率衡量，稅率越高，稅收負擔越重；監(jiān)管政策（RP）采用虛擬變量，監(jiān)管嚴格時賦值為1，寬松時賦值為0?？刂谱兞窟x取企業(yè)規(guī)模（SIZE），以總資產的自然對數衡量，反映企業(yè)的整體規(guī)模大??；股權集中度（CR1）為第一大股東持股比例，體現股權集中程度；年份（YEAR）和行業(yè)（INDUSTRY）也作為控制變量，以控制不同年份和行業(yè)的宏觀環(huán)境差異對結果的影響。具體變量定義如表1所示：變量類型變量名稱變量符號變量定義因變量資產評估增值率AVR(評估值-賬面值)/賬面值×100%自變量凈資產收益率ROE凈利潤/平均凈資產×100%自變量資產負債率DAR負債總額/資產總額×100%自變量總資產周轉率TAT營業(yè)收入/平均資產總額自變量經濟周期EC經濟繁榮期賦值為1，經濟衰退期賦值為0自變量行業(yè)競爭程度ICP行業(yè)內企業(yè)數量的自然對數自變量市場供需關系MSR需求量-供給量自變量固定資產占比FAR固定資產/總資產×100%自變量資產質量AQ資產質量綜合得分自變量發(fā)展前景DP企業(yè)未來三年凈利潤增長率的預期值自變量收益法IMR采用收益法評估賦值為1，否則為0自變量市場法MRM采用市場法評估賦值為1，否則為0自變量成本法CRM采用成本法評估賦值為1，否則為0自變量產業(yè)政策IP受產業(yè)政策扶持賦值為1，否則為0自變量稅收政策TP實際稅率自變量監(jiān)管政策RP監(jiān)管嚴格賦值為1，寬松賦值為0控制變量企業(yè)規(guī)模SIZE總資產的自然對數控制變量股權集中度CR1第一大股東持股比例控制變量年份YEAR年份虛擬變量控制變量行業(yè)INDUSTRY行業(yè)虛擬變量基于上述變量定義，構建如下多元線性回歸模型，以全面深入地探究各影響因素與資產評估增值率之間的定量關系：\begin{align*}AVR_{i,t}=&\alpha_{0}+\alpha_{1}ROE_{i,t}+\alpha_{2}DAR_{i,t}+\alpha_{3}TAT_{i,t}+\alpha_{4}EC_{i,t}+\alpha_{5}