中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)影響因素的深度剖析與實(shí)證檢驗(yàn)一、引言1.1研究背景與意義隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和資本市場(chǎng)的不斷完善，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)的重要組成部分，在推動(dòng)科技創(chuàng)新、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)等方面發(fā)揮著日益重要的作用。自2009年10月30日創(chuàng)業(yè)板開(kāi)板以來(lái)，其規(guī)模不斷擴(kuò)大，截至2024年10月29日，創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量已達(dá)到1358家，總市值規(guī)模超12.6萬(wàn)億元，在我國(guó)資本市場(chǎng)中占據(jù)著舉足輕重的地位。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為處于成長(zhǎng)階段、規(guī)模較小的中小型高成長(zhǎng)企業(yè)、高科技企業(yè)和新興公司提供了融資和發(fā)展平臺(tái)，有力地促進(jìn)了創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展。然而，在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，IPO抑價(jià)現(xiàn)象一直備受關(guān)注。IPO抑價(jià)是指首次公開(kāi)發(fā)行的股票上市后首日市場(chǎng)交易價(jià)格遠(yuǎn)高于發(fā)行價(jià)格，發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)出現(xiàn)了巨額的價(jià)差，導(dǎo)致首次公開(kāi)發(fā)行存在較高的超額收益率。這種現(xiàn)象在我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)尤為突出，首批上市的28只股票全部為抑價(jià)發(fā)行，抑價(jià)率均值高達(dá)106.178%。雖然近年來(lái)隨著市場(chǎng)的發(fā)展和制度的完善，IPO抑價(jià)率有所下降，但整體仍處于較高水平。IPO抑價(jià)現(xiàn)象的存在，不僅影響了資本市場(chǎng)的資源配置效率，也損害了發(fā)行人的利益。高IPO抑價(jià)意味著發(fā)行人在發(fā)行股票時(shí)未能獲得應(yīng)有的資金支持，降低了企業(yè)的融資效率。同時(shí)，過(guò)高的抑價(jià)也會(huì)吸引大量資金涌入一級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行打新，造成資金的不合理配置，不利于資本市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展。此外，IPO抑價(jià)還可能引發(fā)投資者的非理性行為，增加市場(chǎng)的投機(jī)氛圍，加大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，深入研究中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)影響因素具有重要的理論和實(shí)踐意義。從理論層面來(lái)看，有助于豐富和完善IPO定價(jià)理論，進(jìn)一步揭示資本市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律，為后續(xù)的學(xué)術(shù)研究提供實(shí)證支持和理論參考。通過(guò)對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)現(xiàn)象的研究，可以深入探討市場(chǎng)參與者的行為動(dòng)機(jī)、信息不對(duì)稱程度、市場(chǎng)制度等因素對(duì)股票定價(jià)的影響，推動(dòng)金融理論的發(fā)展。從實(shí)踐角度而言，對(duì)擬在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)，了解IPO抑價(jià)的影響因素，能夠幫助企業(yè)合理制定發(fā)行價(jià)格，優(yōu)化融資策略，提高融資效率，獲得更充足的資金支持以促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。對(duì)于投資者而言，能夠更加準(zhǔn)確地評(píng)估新股的投資價(jià)值，做出科學(xué)合理的投資決策，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資收益。對(duì)于監(jiān)管部門(mén)來(lái)說(shuō)，有助于完善市場(chǎng)監(jiān)管制度，加強(qiáng)對(duì)IPO發(fā)行定價(jià)的監(jiān)管，維護(hù)市場(chǎng)的公平、公正和透明，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展，提升資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，更好地發(fā)揮資本市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用。1.2研究目標(biāo)與問(wèn)題本研究旨在深入探究中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響因素，通過(guò)對(duì)相關(guān)因素的分析，揭示IPO抑價(jià)現(xiàn)象背后的內(nèi)在機(jī)制，為降低創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)程度、提高資本市場(chǎng)資源配置效率提供理論依據(jù)和實(shí)踐指導(dǎo)。具體而言，本研究擬達(dá)成以下目標(biāo)：識(shí)別關(guān)鍵影響因素：全面梳理可能影響中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的各種因素，運(yùn)用實(shí)證分析方法，準(zhǔn)確識(shí)別出對(duì)IPO抑價(jià)具有顯著影響的關(guān)鍵因素，包括公司自身財(cái)務(wù)特征、市場(chǎng)環(huán)境因素、發(fā)行定價(jià)機(jī)制等方面的因素，明確各因素與IPO抑價(jià)之間的關(guān)系方向和影響程度。構(gòu)建實(shí)證分析模型：基于相關(guān)理論和已有研究成果，構(gòu)建科學(xué)合理的實(shí)證分析模型，對(duì)所選取的影響因素進(jìn)行量化分析，通過(guò)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)挠?jì)量檢驗(yàn)，驗(yàn)證各因素對(duì)IPO抑價(jià)的影響假設(shè)，提高研究結(jié)果的可靠性和準(zhǔn)確性，為深入理解IPO抑價(jià)現(xiàn)象提供有力的分析工具。提出針對(duì)性建議：根據(jù)研究結(jié)論，為擬在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)、投資者以及監(jiān)管部門(mén)提供具有針對(duì)性和可操作性的建議。幫助企業(yè)優(yōu)化發(fā)行定價(jià)策略，提升融資效率；引導(dǎo)投資者理性投資，增強(qiáng)投資決策的科學(xué)性；協(xié)助監(jiān)管部門(mén)完善市場(chǎng)監(jiān)管制度，規(guī)范市場(chǎng)秩序，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展。圍繞上述研究目標(biāo)，本研究擬解決以下關(guān)鍵問(wèn)題：哪些因素對(duì)中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)有顯著影響：在眾多可能影響IPO抑價(jià)的因素中，哪些因素是真正起關(guān)鍵作用的，這些因素是如何相互作用，共同影響IPO抑價(jià)水平的。例如，公司的盈利能力、資產(chǎn)規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)等內(nèi)部因素，以及市場(chǎng)整體走勢(shì)、投資者情緒、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度等外部因素，各自對(duì)IPO抑價(jià)的影響程度如何。這些因素與IPO抑價(jià)之間存在怎樣的關(guān)系：各影響因素與IPO抑價(jià)之間是正相關(guān)還是負(fù)相關(guān)關(guān)系，是否存在非線性關(guān)系。比如，發(fā)行市盈率的高低與IPO抑價(jià)率之間是呈現(xiàn)簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，還是在不同的市場(chǎng)環(huán)境或公司特征下表現(xiàn)出不同的關(guān)系模式。如何利用研究結(jié)果改善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO定價(jià)效率：基于對(duì)影響因素和關(guān)系的深入理解，如何制定有效的政策措施和市場(chǎng)策略，來(lái)降低IPO抑價(jià)程度，提高IPO定價(jià)的合理性和準(zhǔn)確性，從而提升創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的資源配置效率，促進(jìn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，力求全面、深入地探究中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響因素，確保研究結(jié)果的科學(xué)性、可靠性和有效性。文獻(xiàn)研究法：全面梳理國(guó)內(nèi)外關(guān)于IPO抑價(jià)的相關(guān)文獻(xiàn)，包括經(jīng)典理論、實(shí)證研究成果以及最新的研究動(dòng)態(tài)。對(duì)不同理論流派，如信息不對(duì)稱理論、行為金融理論、市場(chǎng)制度理論等進(jìn)行深入剖析，了解各理論對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象的解釋機(jī)制和局限性。通過(guò)對(duì)文獻(xiàn)的研究，明確已有研究的不足和空白，為本研究的開(kāi)展提供理論基礎(chǔ)和研究思路，避免重復(fù)研究，確保研究的創(chuàng)新性和前沿性。實(shí)證研究法：這是本研究的核心方法。選取2019年注冊(cè)制改革后至2024年10月在創(chuàng)業(yè)板上市的公司作為研究樣本，收集公司招股說(shuō)明書(shū)、上市公告書(shū)以及相關(guān)金融數(shù)據(jù)庫(kù)中的數(shù)據(jù)，涵蓋公司財(cái)務(wù)指標(biāo)、發(fā)行特征、市場(chǎng)環(huán)境等多個(gè)方面的信息。運(yùn)用多元線性回歸分析方法，構(gòu)建IPO抑價(jià)影響因素的實(shí)證模型，將IPO抑價(jià)率作為被解釋變量，將公司規(guī)模、盈利能力、發(fā)行市盈率、市場(chǎng)波動(dòng)性等可能影響IPO抑價(jià)的因素作為解釋變量納入模型，通過(guò)回歸分析來(lái)確定各因素對(duì)IPO抑價(jià)的影響方向和程度。同時(shí)，運(yùn)用描述性統(tǒng)計(jì)分析方法，對(duì)樣本數(shù)據(jù)的基本特征進(jìn)行統(tǒng)計(jì)描述，如均值、中位數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)差等，以了解數(shù)據(jù)的分布情況，為實(shí)證分析提供基礎(chǔ)。還采用相關(guān)性分析方法，檢驗(yàn)各解釋變量之間是否存在多重共線性問(wèn)題，確保實(shí)證結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性。對(duì)比分析法：將中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)、中小板市場(chǎng)以及國(guó)外成熟創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)（如美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)、英國(guó)AIM市場(chǎng)等）的IPO抑價(jià)情況進(jìn)行對(duì)比分析。從市場(chǎng)制度、投資者結(jié)構(gòu)、企業(yè)特征等多個(gè)角度，探究不同市場(chǎng)IPO抑價(jià)現(xiàn)象的差異及其原因，從而更全面地認(rèn)識(shí)中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的特點(diǎn)和規(guī)律，為提出針對(duì)性的建議提供參考。例如，對(duì)比不同市場(chǎng)的發(fā)行審核制度、定價(jià)機(jī)制對(duì)IPO抑價(jià)的影響，分析投資者結(jié)構(gòu)差異（如機(jī)構(gòu)投資者與個(gè)人投資者的比例）如何影響市場(chǎng)的定價(jià)效率和IPO抑價(jià)程度。在研究過(guò)程中，本研究在以下幾個(gè)方面力求實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新：研究視角創(chuàng)新：以往研究多從單一理論視角出發(fā)，如信息不對(duì)稱理論或行為金融理論來(lái)解釋IPO抑價(jià)現(xiàn)象。本研究將多種理論有機(jī)結(jié)合，從信息不對(duì)稱、行為金融、市場(chǎng)制度等多重視角綜合分析中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響因素，全面考慮不同因素在IPO定價(jià)過(guò)程中的交互作用，以更深入、系統(tǒng)地揭示IPO抑價(jià)的內(nèi)在機(jī)制，為研究提供更全面、立體的視角。數(shù)據(jù)選取創(chuàng)新：聚焦于2019年注冊(cè)制改革后的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)數(shù)據(jù)，這一時(shí)期創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在發(fā)行制度、交易規(guī)則等方面發(fā)生了重大變革，對(duì)IPO抑價(jià)可能產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。相較于以往研究采用的混合數(shù)據(jù)或早期數(shù)據(jù)，本研究選取的最新數(shù)據(jù)能夠更準(zhǔn)確地反映注冊(cè)制背景下創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的新特征和新規(guī)律，為政策制定和市場(chǎng)參與者決策提供更具時(shí)效性和針對(duì)性的參考。模型構(gòu)建創(chuàng)新：在構(gòu)建實(shí)證模型時(shí)，不僅考慮了傳統(tǒng)的影響因素，如公司財(cái)務(wù)指標(biāo)、發(fā)行特征等，還引入了一些反映市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)和投資者行為的新變量，如訂單不平衡程度、投資者關(guān)注度等。這些新變量的引入能夠更全面地捕捉市場(chǎng)信息和投資者行為對(duì)IPO抑價(jià)的影響，豐富和完善了IPO抑價(jià)影響因素的研究模型，提高了模型的解釋力和預(yù)測(cè)能力。二、文獻(xiàn)綜述2.1IPO抑價(jià)理論基礎(chǔ)2.1.1信息不對(duì)稱理論信息不對(duì)稱理論在IPO抑價(jià)研究中占據(jù)重要地位。Baron在1982年構(gòu)建的委托代理模型指出，在股票發(fā)行過(guò)程中，承銷商與發(fā)行人之間存在信息不對(duì)稱。承銷商憑借其在股票發(fā)行市場(chǎng)和資金運(yùn)作市場(chǎng)上豐富的經(jīng)驗(yàn)、廣泛的資源以及對(duì)市場(chǎng)需求更深入的了解，處于信息優(yōu)勢(shì)地位；而發(fā)行人作為委托人，處于信息劣勢(shì)，難以有效監(jiān)督承銷商的行為。承銷商為確保發(fā)行成功，降低自身風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)向發(fā)行人提供錯(cuò)誤信息，導(dǎo)致所簽合同偏離最優(yōu)，最終使得發(fā)行價(jià)格的均衡解低于信息充分時(shí)的最優(yōu)解，從而產(chǎn)生IPO抑價(jià)。例如，若承銷商過(guò)度擔(dān)憂市場(chǎng)對(duì)新股的接受程度，可能會(huì)建議發(fā)行人降低發(fā)行價(jià)格，即便公司實(shí)際價(jià)值更高。Rock于1986年提出的“贏家的詛咒”模型，從投資者之間信息不對(duì)稱的角度進(jìn)行分析。該模型假設(shè)股票市場(chǎng)存在兩類投資者：知情投資者和非知情投資者。知情投資者憑借專業(yè)知識(shí)、信息渠道等優(yōu)勢(shì)，能夠更準(zhǔn)確地評(píng)估新股的價(jià)值；而非知情投資者信息匱乏，在認(rèn)購(gòu)新股時(shí)面臨較大不確定性。當(dāng)新股定價(jià)過(guò)高時(shí)，知情投資者會(huì)選擇放棄認(rèn)購(gòu)，非知情投資者若盲目認(rèn)購(gòu)，就可能面臨“贏家的詛咒”，即買(mǎi)到被高估的股票而遭受損失。為了彌補(bǔ)這種潛在損失，非知情投資者只有在IPO抑價(jià)程度足夠大時(shí)，才會(huì)參與新股申購(gòu)。這就促使發(fā)行商不得不采取抑價(jià)策略，以吸引非知情投資者，保證新股發(fā)行的順利完成。Beatty和Ritter進(jìn)一步發(fā)展了Rock的理論，引入事前不確定性這一概念來(lái)衡量信息不對(duì)稱的程度。他們認(rèn)為，事前不確定性越大，意味著投資者對(duì)新股價(jià)值的判斷越困難，信息不對(duì)稱程度越高，新股發(fā)行抑價(jià)程度也就越高。這一理論得到了實(shí)證檢驗(yàn)的支持，如在一些新興行業(yè)或高科技企業(yè)的IPO中，由于其業(yè)務(wù)模式、技術(shù)創(chuàng)新性等方面存在較大不確定性，投資者難以準(zhǔn)確估值，往往會(huì)出現(xiàn)較高的IPO抑價(jià)現(xiàn)象。2.1.2市場(chǎng)反應(yīng)理論市場(chǎng)反應(yīng)理論強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)對(duì)新股的反應(yīng)對(duì)IPO抑價(jià)的影響，其中投資者情緒和市場(chǎng)預(yù)期起著關(guān)鍵作用。當(dāng)市場(chǎng)處于牛市或投資者對(duì)新股前景普遍樂(lè)觀時(shí)，投資者情緒高漲，對(duì)新股的需求旺盛。這種強(qiáng)烈的需求使得投資者愿意以較高價(jià)格購(gòu)買(mǎi)新股，從而推動(dòng)新股上市首日價(jià)格大幅上漲，導(dǎo)致較高的IPO抑價(jià)率。例如，在市場(chǎng)繁榮時(shí)期，投資者對(duì)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展充滿信心，對(duì)該領(lǐng)域新股的認(rèn)購(gòu)熱情極高，即使發(fā)行價(jià)格相對(duì)較高，上市后股價(jià)仍可能大幅攀升。投資者的樂(lè)觀情緒還可能引發(fā)過(guò)度反應(yīng)，導(dǎo)致對(duì)新股價(jià)值的高估。一些投資者可能僅僅基于市場(chǎng)熱點(diǎn)、媒體宣傳等因素，而缺乏對(duì)公司基本面的深入研究，就盲目追捧新股，進(jìn)一步推高了新股上市首日價(jià)格。相反，當(dāng)市場(chǎng)處于熊市或投資者對(duì)新股前景悲觀時(shí)，投資者情緒低落，對(duì)新股的需求減弱，新股上市首日價(jià)格可能表現(xiàn)不佳，IPO抑價(jià)率相應(yīng)降低。市場(chǎng)預(yù)期也會(huì)影響IPO抑價(jià)。如果市場(chǎng)預(yù)期某公司未來(lái)具有較高的增長(zhǎng)潛力和盈利能力，投資者會(huì)對(duì)其股票給予較高估值，愿意支付較高價(jià)格購(gòu)買(mǎi)，進(jìn)而導(dǎo)致IPO抑價(jià)。例如，一些具有創(chuàng)新性技術(shù)或獨(dú)特商業(yè)模式的公司，市場(chǎng)預(yù)期其未來(lái)能夠在行業(yè)中占據(jù)領(lǐng)先地位，獲得高額利潤(rùn)，在IPO時(shí)往往會(huì)出現(xiàn)較高的抑價(jià)現(xiàn)象。2.1.3其他相關(guān)理論承銷商躲避風(fēng)險(xiǎn)理論認(rèn)為，承銷商在新股發(fā)行過(guò)程中承擔(dān)著一定風(fēng)險(xiǎn)，如發(fā)行失敗風(fēng)險(xiǎn)、包銷風(fēng)險(xiǎn)等。為降低這些風(fēng)險(xiǎn)，承銷商會(huì)采取抑價(jià)策略。一方面，較低的發(fā)行價(jià)格可以吸引更多投資者認(rèn)購(gòu)，增加新股發(fā)行成功的概率，避免因發(fā)行失敗而遭受聲譽(yù)損失和經(jīng)濟(jì)損失。另一方面，若承銷商對(duì)新股的市場(chǎng)需求把握不準(zhǔn)，采用抑價(jià)發(fā)行可以減少包銷時(shí)可能面臨的損失。例如，當(dāng)市場(chǎng)環(huán)境不穩(wěn)定或新股所屬行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈時(shí)，承銷商為確保發(fā)行順利，往往會(huì)選擇降低發(fā)行價(jià)格。從眾理論從社會(huì)心理學(xué)角度解釋IPO抑價(jià)現(xiàn)象。在新股發(fā)行過(guò)程中，潛在投資者的決策不僅取決于自身對(duì)新股的了解，還會(huì)受到其他投資者行為的影響。當(dāng)部分投資者率先認(rèn)購(gòu)新股時(shí)，其他潛在投資者可能會(huì)認(rèn)為這些投資者掌握了更多信息，從而跟隨他們進(jìn)行認(rèn)購(gòu)，形成從眾效應(yīng)。發(fā)行人為了引發(fā)這種從眾效應(yīng)，提高新股發(fā)行成功的概率，會(huì)通過(guò)新股抑價(jià)來(lái)吸引首批投資者購(gòu)買(mǎi)，進(jìn)而帶動(dòng)更多投資者參與認(rèn)購(gòu)。例如，一些知名度較低的公司在IPO時(shí)，通過(guò)抑價(jià)策略吸引少數(shù)有影響力的投資者認(rèn)購(gòu)，從而吸引更多普通投資者跟風(fēng)購(gòu)買(mǎi)，最終成功完成發(fā)行。市場(chǎng)氣氛理論指出，市場(chǎng)整體氣氛對(duì)IPO抑價(jià)有顯著影響。在市場(chǎng)氣氛熱烈時(shí)，投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力增強(qiáng)，對(duì)新股的投資熱情高漲，愿意為新股支付更高價(jià)格，使得IPO抑價(jià)率上升。相反，在市場(chǎng)氣氛低迷時(shí)，投資者更加謹(jǐn)慎，對(duì)新股的需求下降，IPO抑價(jià)率也會(huì)隨之降低。例如，在股市持續(xù)上漲、市場(chǎng)交投活躍的時(shí)期，新股上市往往受到投資者熱烈追捧，IPO抑價(jià)率較高；而在股市下跌、市場(chǎng)信心受挫時(shí)，新股發(fā)行難度增加，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。所有權(quán)分散理論認(rèn)為，發(fā)行人通過(guò)抑價(jià)發(fā)行，可以吸引更多投資者購(gòu)買(mǎi)股票，從而實(shí)現(xiàn)股權(quán)的分散。股權(quán)分散有助于降低控股股東的控制權(quán)，減少控股股東對(duì)公司的不當(dāng)干預(yù)，提高公司治理水平。同時(shí)，股權(quán)分散也能增加股票的流動(dòng)性，提高公司的市場(chǎng)價(jià)值。因此，為了實(shí)現(xiàn)股權(quán)分散的目的，發(fā)行人會(huì)選擇適當(dāng)?shù)囊謨r(jià)策略。2.2國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀國(guó)外對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象的研究起步較早，成果豐碩。在理論方面，如前文所述的信息不對(duì)稱理論、市場(chǎng)反應(yīng)理論等為研究奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。在實(shí)證研究中，學(xué)者們從多個(gè)角度探究影響IPO抑價(jià)的因素。Brav和Gompers研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)IPO抑價(jià)率相對(duì)較低，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)憑借其專業(yè)能力和資源，能夠有效降低企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱，從而對(duì)IPO抑價(jià)產(chǎn)生積極影響。Loughran和Ritter對(duì)美國(guó)市場(chǎng)的研究表明，市場(chǎng)氣氛對(duì)IPO抑價(jià)有顯著影響，在市場(chǎng)繁榮時(shí)期，投資者情緒高漲，對(duì)新股的需求旺盛，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高；而在市場(chǎng)低迷時(shí)，IPO抑價(jià)率則會(huì)降低。國(guó)內(nèi)對(duì)IPO抑價(jià)的研究也取得了不少成果。王化成研究中國(guó)A股IPO發(fā)行市盈率與抑價(jià)率的關(guān)系后發(fā)現(xiàn)，兩者具有相同的變動(dòng)趨勢(shì)，即發(fā)行市盈率越高，IPO抑價(jià)率越大。張人驥、朱海平等學(xué)者通過(guò)對(duì)在上海證券交易所上市的公司進(jìn)行研究，得出規(guī)模因素與發(fā)行價(jià)呈負(fù)相關(guān)性，公司規(guī)模越大，發(fā)行價(jià)越低；以及公司盈利能力、管理水平、財(cái)務(wù)狀況等因素與發(fā)行價(jià)正相關(guān)等結(jié)論。胡繼之、馮巍、呂一凡對(duì)特定時(shí)期的IPO進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果表明發(fā)行抑價(jià)與發(fā)行的流通股數(shù)量成反比關(guān)系，小盤(pán)股的發(fā)行抑價(jià)高于大盤(pán)股；不同行業(yè)之間新股發(fā)行抑價(jià)存在差異，發(fā)展前景較好的電子信息與通訊類股票發(fā)行抑價(jià)明顯高于平均水平；新股發(fā)行與上市的時(shí)間間隔以及二級(jí)市場(chǎng)股指水平都與IPO抑價(jià)有關(guān)系。在創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)研究方面，任亞瓊以2021年10月30日至2021年12月31日在深圳創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市的153只股票為樣本，運(yùn)用多元線性回歸分析法，發(fā)現(xiàn)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板IPO發(fā)行抑價(jià)主要與發(fā)行價(jià)、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行市盈率和交易總金額有關(guān)。有學(xué)者從市場(chǎng)因素、公司因素以及信息不對(duì)稱等方面進(jìn)行分析，認(rèn)為市場(chǎng)因素包括整體市場(chǎng)的熱度、投資者對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的偏好以及市場(chǎng)流動(dòng)性等；公司因素主要涵蓋發(fā)行公司的盈利情況、公司規(guī)模、公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)以及公司聲譽(yù)等；信息不對(duì)稱則是由于公司信息披露制度不完善和發(fā)行公司多為中小企業(yè)，投資者對(duì)公司未來(lái)發(fā)展前景和利潤(rùn)能力等重要信息了解不足，進(jìn)而影響創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)。還有學(xué)者從投資者非理性行為角度出發(fā)，通過(guò)行為金融的相關(guān)理論對(duì)IPO市場(chǎng)中某些投資者的非理性行為進(jìn)行研究，認(rèn)為過(guò)度自信造成的IPO上市首日換手率越高，IPO抑價(jià)率就越高，二者呈正相關(guān)關(guān)系；受羊群效應(yīng)的影響，IPO網(wǎng)上中簽率越低，IPO抑價(jià)率就越高，二者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；發(fā)行規(guī)模應(yīng)與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。綜合國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀，雖然在IPO抑價(jià)影響因素研究方面取得了一定成果，但仍存在一些不足。部分研究在理論應(yīng)用上較為單一，未能充分綜合多種理論進(jìn)行全面分析；在研究樣本選取上，存在時(shí)間跨度較短或樣本范圍較窄的問(wèn)題，可能導(dǎo)致研究結(jié)果的普遍性和代表性受限；對(duì)于一些新興因素，如市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)、投資者關(guān)注度等對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)的影響研究還相對(duì)較少。因此，有必要進(jìn)一步深入研究，以更全面、準(zhǔn)確地揭示中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響因素及內(nèi)在機(jī)制。2.3文獻(xiàn)述評(píng)綜上所述，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象從理論和實(shí)證等多方面進(jìn)行了深入研究，取得了豐富的成果，為后續(xù)研究奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。在理論方面，信息不對(duì)稱理論、市場(chǎng)反應(yīng)理論等從不同視角解釋了IPO抑價(jià)的成因，為理解這一復(fù)雜現(xiàn)象提供了理論框架。信息不對(duì)稱理論揭示了發(fā)行人與承銷商、投資者之間的信息差異對(duì)定價(jià)的影響，為研究IPO抑價(jià)提供了重要的分析思路。市場(chǎng)反應(yīng)理論強(qiáng)調(diào)了市場(chǎng)情緒和投資者預(yù)期在IPO定價(jià)中的作用，使人們認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)參與者的行為和心理因素對(duì)新股價(jià)格的影響。承銷商躲避風(fēng)險(xiǎn)理論、從眾理論和市場(chǎng)氣氛理論等也從不同角度補(bǔ)充了對(duì)IPO抑價(jià)現(xiàn)象的解釋，豐富了研究的理論體系。在實(shí)證研究中，學(xué)者們對(duì)影響IPO抑價(jià)的因素進(jìn)行了廣泛探討，涵蓋了公司層面、市場(chǎng)層面等多個(gè)維度。國(guó)外研究通過(guò)對(duì)不同市場(chǎng)數(shù)據(jù)的分析，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資支持、市場(chǎng)氣氛等因素對(duì)IPO抑價(jià)有顯著影響。國(guó)內(nèi)研究則結(jié)合中國(guó)資本市場(chǎng)的特點(diǎn)，研究了發(fā)行市盈率、公司規(guī)模、盈利能力等因素與IPO抑價(jià)的關(guān)系。在創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)研究方面，也取得了一定成果，分析了發(fā)行價(jià)、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行市盈率等因素對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)的影響。然而，已有研究仍存在一些不足之處。部分研究在理論應(yīng)用上較為單一，未能充分綜合多種理論進(jìn)行全面分析，難以全面解釋IPO抑價(jià)這一復(fù)雜現(xiàn)象。例如，僅從信息不對(duì)稱理論出發(fā)，可能無(wú)法完全解釋市場(chǎng)情緒和投資者行為等因素對(duì)IPO抑價(jià)的影響。在研究樣本選取上，存在時(shí)間跨度較短或樣本范圍較窄的問(wèn)題，可能導(dǎo)致研究結(jié)果的普遍性和代表性受限。如某些研究?jī)H選取了特定時(shí)間段或特定市場(chǎng)板塊的數(shù)據(jù)，無(wú)法反映整個(gè)市場(chǎng)的情況。對(duì)于一些新興因素，如市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)、投資者關(guān)注度等對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)的影響研究還相對(duì)較少。隨著市場(chǎng)的發(fā)展和技術(shù)的進(jìn)步，這些因素在IPO定價(jià)中的作用可能越來(lái)越重要，需要進(jìn)一步深入研究。針對(duì)已有研究的不足，本研究擬從以下幾個(gè)方面進(jìn)行改進(jìn)和補(bǔ)充。在理論分析上，將綜合運(yùn)用信息不對(duì)稱理論、行為金融理論、市場(chǎng)制度理論等多種理論，全面分析中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響因素，深入探討不同理論之間的相互關(guān)系和作用機(jī)制。在樣本選取上，將選取2019年注冊(cè)制改革后至2024年10月在創(chuàng)業(yè)板上市的公司作為研究樣本，時(shí)間跨度較長(zhǎng)，且涵蓋了注冊(cè)制改革后的市場(chǎng)數(shù)據(jù)，能夠更準(zhǔn)確地反映注冊(cè)制背景下創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的新特征和新規(guī)律。在變量選取上，除了考慮傳統(tǒng)的影響因素外，還將引入一些反映市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)和投資者行為的新變量，如訂單不平衡程度、投資者關(guān)注度等，以更全面地捕捉市場(chǎng)信息和投資者行為對(duì)IPO抑價(jià)的影響，豐富和完善IPO抑價(jià)影響因素的研究模型。三、研究設(shè)計(jì)3.1數(shù)據(jù)來(lái)源與樣本選擇本研究的數(shù)據(jù)主要來(lái)源于深圳證券交易所官網(wǎng)、Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)以及各上市公司的招股說(shuō)明書(shū)和上市公告書(shū)。深圳證券交易所官網(wǎng)提供了創(chuàng)業(yè)板上市公司的基本信息、發(fā)行情況等重要數(shù)據(jù)，具有權(quán)威性和準(zhǔn)確性。Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)則涵蓋了豐富的金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)，包括公司財(cái)務(wù)指標(biāo)、市場(chǎng)行情數(shù)據(jù)等，為研究提供了全面的數(shù)據(jù)支持。各上市公司的招股說(shuō)明書(shū)和上市公告書(shū)詳細(xì)披露了公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果、股權(quán)結(jié)構(gòu)等信息，是獲取公司特定信息的重要渠道。在樣本選擇方面，本研究選取2009-2024年在創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）的公司作為研究樣本。這一時(shí)間跨度涵蓋了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)從設(shè)立到發(fā)展的多個(gè)階段，能夠較為全面地反映創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展變化對(duì)IPO抑價(jià)的影響。為了確保樣本數(shù)據(jù)的質(zhì)量和可靠性，對(duì)原始樣本進(jìn)行了以下篩選處理：剔除金融類上市公司：金融類上市公司由于其行業(yè)特性，在財(cái)務(wù)指標(biāo)、監(jiān)管要求等方面與其他行業(yè)存在較大差異，如金融類公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以金融資產(chǎn)為主，其資本充足率、不良貸款率等指標(biāo)是衡量其經(jīng)營(yíng)狀況的關(guān)鍵，與非金融類公司的資產(chǎn)負(fù)債率、凈利潤(rùn)率等指標(biāo)不可直接對(duì)比。若將金融類上市公司納入樣本，可能會(huì)對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生干擾，影響對(duì)一般行業(yè)IPO抑價(jià)影響因素的準(zhǔn)確分析。因此，將金融類上市公司從樣本中剔除，以保證樣本的同質(zhì)性。*剔除ST、ST或PT上市公司：ST、*ST或PT上市公司通常面臨財(cái)務(wù)困境、經(jīng)營(yíng)異常等問(wèn)題，其股票交易受到特別處理，公司的財(cái)務(wù)狀況和市場(chǎng)表現(xiàn)與正常上市公司有顯著不同。這些公司可能存在較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，如連續(xù)虧損導(dǎo)致凈資產(chǎn)為負(fù)，或因違規(guī)行為受到監(jiān)管處罰等，使得其IPO定價(jià)和抑價(jià)情況不能代表正常市場(chǎng)情況下的公司表現(xiàn)。將這類公司剔除，可以避免異常數(shù)據(jù)對(duì)研究結(jié)果的影響，使研究更能反映正常經(jīng)營(yíng)公司的IPO抑價(jià)規(guī)律。剔除數(shù)據(jù)缺失或異常的樣本：數(shù)據(jù)的完整性和準(zhǔn)確性對(duì)于實(shí)證研究至關(guān)重要。若樣本公司存在關(guān)鍵數(shù)據(jù)缺失，如重要財(cái)務(wù)指標(biāo)缺失，可能導(dǎo)致無(wú)法準(zhǔn)確計(jì)算相關(guān)變量，影響研究模型的構(gòu)建和分析結(jié)果的可靠性。對(duì)于數(shù)據(jù)異常的樣本，如明顯偏離行業(yè)均值或歷史數(shù)據(jù)趨勢(shì)的數(shù)據(jù)，可能是由于數(shù)據(jù)錄入錯(cuò)誤或特殊事件導(dǎo)致的，也會(huì)對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生誤導(dǎo)。因此，對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行仔細(xì)篩查，剔除數(shù)據(jù)缺失或異常的樣本，以確保研究基于可靠的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)上述篩選，最終得到了[X]個(gè)有效樣本。這些樣本公司在行業(yè)分布、公司規(guī)模、盈利能力等方面具有一定的代表性，能夠較好地反映中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO公司的整體特征。通過(guò)對(duì)這些樣本公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，可以更準(zhǔn)確地探究創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)的影響因素及內(nèi)在機(jī)制。3.2變量定義與度量3.2.1被解釋變量本研究的被解釋變量為IPO抑價(jià)率（UP），它是衡量IPO抑價(jià)程度的關(guān)鍵指標(biāo)。IPO抑價(jià)率的計(jì)算方法采用學(xué)術(shù)界常用的公式，即UP=\frac{P_1-P_0}{P_0}\times100\%，其中P_1表示股票上市首日的收盤(pán)價(jià)，P_0表示股票的發(fā)行價(jià)格。這種計(jì)算方法直觀地反映了股票上市首日價(jià)格相對(duì)于發(fā)行價(jià)格的漲幅，能夠清晰地衡量IPO抑價(jià)的程度。例如，若某股票發(fā)行價(jià)格為10元，上市首日收盤(pán)價(jià)為12元，根據(jù)公式計(jì)算其IPO抑價(jià)率為\frac{12-10}{10}\times100\%=20\%。選擇IPO抑價(jià)率作為被解釋變量具有合理性。首先，它是直接衡量IPO抑價(jià)現(xiàn)象的核心指標(biāo)，能夠準(zhǔn)確反映發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)之間的價(jià)格差異，體現(xiàn)了新股上市后的市場(chǎng)表現(xiàn)與發(fā)行定價(jià)之間的偏離程度。其次，IPO抑價(jià)率在以往的研究中被廣泛應(yīng)用，具有良好的可比性和研究基礎(chǔ)，便于與其他研究結(jié)果進(jìn)行對(duì)比分析。通過(guò)對(duì)IPO抑價(jià)率的研究，可以深入探討影響新股定價(jià)效率的因素，為市場(chǎng)參與者提供決策參考，也有助于監(jiān)管部門(mén)了解市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的運(yùn)行情況，制定相應(yīng)的政策措施。3.2.2解釋變量本研究選取了以下多個(gè)解釋變量，從不同角度探究其對(duì)IPO抑價(jià)率的影響：發(fā)行價(jià)（P）：指公司首次公開(kāi)發(fā)行股票時(shí)確定的每股價(jià)格。發(fā)行價(jià)是新股定價(jià)的重要基準(zhǔn)，直接影響到投資者的初始投資成本。一般來(lái)說(shuō)，發(fā)行價(jià)越高，投資者對(duì)公司的預(yù)期也相對(duì)較高，上市后股價(jià)上漲的空間可能相對(duì)較小，從而可能導(dǎo)致IPO抑價(jià)率降低。例如，某些行業(yè)龍頭企業(yè)在IPO時(shí)，由于其市場(chǎng)地位和盈利能力較為突出，發(fā)行價(jià)相對(duì)較高，上市后股價(jià)可能不會(huì)出現(xiàn)大幅上漲，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。本研究中，發(fā)行價(jià)直接取自公司招股說(shuō)明書(shū)中披露的發(fā)行價(jià)格數(shù)據(jù)。發(fā)行規(guī)模（Size）：以新股發(fā)行的總股本數(shù)量來(lái)衡量。發(fā)行規(guī)模反映了公司通過(guò)IPO籌集資金的規(guī)模大小。通常，發(fā)行規(guī)模較大的公司，其市場(chǎng)影響力和穩(wěn)定性相對(duì)較高，信息披露也更為充分，投資者對(duì)其了解程度較高，信息不對(duì)稱程度相對(duì)較低。這使得發(fā)行規(guī)模較大的公司在IPO時(shí)定價(jià)更為合理，上市后股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小，IPO抑價(jià)率可能較低。例如，大型國(guó)有企業(yè)在IPO時(shí)，由于其規(guī)模龐大、業(yè)績(jī)穩(wěn)定，發(fā)行規(guī)模通常較大，IPO抑價(jià)率往往低于小型企業(yè)。本研究中，發(fā)行規(guī)模數(shù)據(jù)來(lái)源于公司招股說(shuō)明書(shū)和上市公告書(shū)。市盈率（PE）：是指股票價(jià)格除以每股收益的比率，這里采用發(fā)行市盈率，即發(fā)行價(jià)格與發(fā)行前每股收益的比值。市盈率是衡量股票估值水平的重要指標(biāo)，反映了投資者對(duì)公司未來(lái)盈利增長(zhǎng)的預(yù)期。較高的市盈率意味著投資者對(duì)公司未來(lái)發(fā)展前景較為樂(lè)觀，愿意支付較高的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)股票。然而，如果市場(chǎng)對(duì)公司的預(yù)期過(guò)高，而公司實(shí)際業(yè)績(jī)未能達(dá)到預(yù)期，上市后股價(jià)可能會(huì)面臨調(diào)整壓力，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，一些新興科技企業(yè)，由于其具有較高的成長(zhǎng)性和創(chuàng)新性，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)盈利預(yù)期較高，發(fā)行市盈率往往較高，上市后若業(yè)績(jī)不及預(yù)期，可能會(huì)出現(xiàn)較高的IPO抑價(jià)率。本研究中，市盈率數(shù)據(jù)根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)中的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。發(fā)行至上市間隔天數(shù)（Interval）：指公司股票從發(fā)行日到上市日之間的時(shí)間間隔。這段時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)環(huán)境、公司基本面等因素可能會(huì)發(fā)生變化，從而影響投資者對(duì)新股的預(yù)期和定價(jià)。較長(zhǎng)的發(fā)行至上市間隔天數(shù)可能會(huì)增加市場(chǎng)的不確定性，投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增加。在這種情況下，為了吸引投資者，公司可能會(huì)采取一定的抑價(jià)策略，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，若市場(chǎng)在發(fā)行至上市間隔期間出現(xiàn)大幅波動(dòng)，投資者對(duì)新股的信心可能受到影響，公司為確保發(fā)行成功，可能會(huì)降低發(fā)行價(jià)格，從而提高IPO抑價(jià)率。本研究中，發(fā)行至上市間隔天數(shù)通過(guò)查閱公司招股說(shuō)明書(shū)和上市公告書(shū)獲取。首日換手率（Turnover）：是指股票上市首日的成交量與流通股本的比率。首日換手率反映了市場(chǎng)對(duì)新股的關(guān)注度和交易活躍程度，體現(xiàn)了投資者對(duì)新股的買(mǎi)賣意愿和市場(chǎng)的流動(dòng)性。較高的首日換手率意味著市場(chǎng)對(duì)新股的興趣濃厚，投資者參與度高，市場(chǎng)交易活躍。這可能是由于投資者對(duì)新股的價(jià)值判斷存在較大分歧，或者市場(chǎng)情緒較為樂(lè)觀，導(dǎo)致大量投資者進(jìn)行買(mǎi)賣交易。一般來(lái)說(shuō)，首日換手率越高，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)新股的定價(jià)存在較大爭(zhēng)議，可能導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，一些熱門(mén)行業(yè)的新股上市首日，由于市場(chǎng)關(guān)注度高，投資者熱情高漲，首日換手率往往較高，IPO抑價(jià)率也相對(duì)較高。本研究中，首日換手率數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)。中簽率（Lottery）：指新股申購(gòu)中簽的概率，計(jì)算公式為有效申購(gòu)股數(shù)與實(shí)際發(fā)行股數(shù)的比值。中簽率反映了新股的供求關(guān)系，中簽率越低，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)新股的需求旺盛，而供給相對(duì)不足，投資者獲得新股的難度較大。在這種情況下，投資者對(duì)新股的預(yù)期收益較高，愿意以較高價(jià)格購(gòu)買(mǎi)新股，從而可能導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)某只新股的預(yù)期較好時(shí)，投資者紛紛申購(gòu)，導(dǎo)致中簽率降低，上市后股價(jià)可能會(huì)大幅上漲，IPO抑價(jià)率升高。本研究中，中簽率數(shù)據(jù)取自公司招股說(shuō)明書(shū)和上市公告書(shū)。3.2.3控制變量為了更準(zhǔn)確地研究解釋變量對(duì)IPO抑價(jià)率的影響，本研究選取了以下控制變量：公司總資產(chǎn)（Asset）：以公司發(fā)行前一年年末的總資產(chǎn)賬面價(jià)值來(lái)衡量。公司總資產(chǎn)反映了公司的規(guī)模和實(shí)力，規(guī)模較大的公司通常具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力、更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)狀況和更完善的公司治理結(jié)構(gòu)。這些因素可能會(huì)影響投資者對(duì)公司的信心和估值，進(jìn)而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。例如，大型企業(yè)由于其資產(chǎn)規(guī)模龐大，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性高，投資者對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期較低，可能會(huì)接受相對(duì)較低的IPO抑價(jià)率。本研究中，公司總資產(chǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源于公司招股說(shuō)明書(shū)中的財(cái)務(wù)報(bào)表。凈資產(chǎn)收益率（ROE）：是凈利潤(rùn)與平均股東權(quán)益的百分比，反映了公司運(yùn)用自有資本的效率。ROE越高，表明公司的盈利能力越強(qiáng)，股東權(quán)益的收益水平越高。盈利能力強(qiáng)的公司通常具有更高的投資價(jià)值，投資者對(duì)其股票的認(rèn)可度也較高。這可能會(huì)使得公司在IPO時(shí)能夠獲得更合理的定價(jià)，降低IPO抑價(jià)率。例如，一些業(yè)績(jī)優(yōu)秀、ROE較高的公司，在IPO時(shí)更容易受到投資者的青睞，發(fā)行價(jià)格相對(duì)較高，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。本研究中，ROE數(shù)據(jù)根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算得出。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）：是總負(fù)債與總資產(chǎn)的比率，用于衡量公司的長(zhǎng)期償債能力。資產(chǎn)負(fù)債率反映了公司的財(cái)務(wù)杠桿水平，較高的資產(chǎn)負(fù)債率意味著公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。投資者在評(píng)估新股時(shí)，會(huì)關(guān)注公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高可能會(huì)增加投資者的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂，導(dǎo)致投資者對(duì)公司股票的估值降低，從而提高IPO抑價(jià)率。例如，若公司資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，投資者可能會(huì)認(rèn)為公司面臨較大的償債壓力，未來(lái)發(fā)展存在不確定性，從而對(duì)其股票的出價(jià)更為謹(jǐn)慎，使得IPO抑價(jià)率升高。本研究中，資產(chǎn)負(fù)債率數(shù)據(jù)來(lái)源于公司招股說(shuō)明書(shū)中的財(cái)務(wù)報(bào)表。上市首日市場(chǎng)收益率（Market）：以上證綜指或深證成指在新股上市首日的漲跌幅來(lái)衡量。上市首日市場(chǎng)收益率反映了市場(chǎng)整體的走勢(shì)和市場(chǎng)情緒，當(dāng)市場(chǎng)處于上漲行情時(shí)，投資者情緒樂(lè)觀，對(duì)新股的需求也可能增加，這可能會(huì)推動(dòng)新股上市首日價(jià)格上漲，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。相反，當(dāng)市場(chǎng)處于下跌行情時(shí)，投資者較為謹(jǐn)慎，對(duì)新股的需求減弱，IPO抑價(jià)率可能會(huì)降低。例如，在牛市行情中，新股上市首日往往受到市場(chǎng)的熱烈追捧，IPO抑價(jià)率較高；而在熊市行情中，新股上市首日表現(xiàn)可能不佳，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。本研究中，上市首日市場(chǎng)收益率數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind金融數(shù)據(jù)庫(kù)。行業(yè)虛擬變量（Industry）：根據(jù)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將樣本公司劃分為不同的行業(yè)，并設(shè)置相應(yīng)的虛擬變量。不同行業(yè)的企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局、發(fā)展前景、盈利模式等方面存在差異，這些差異可能會(huì)影響企業(yè)的IPO定價(jià)和抑價(jià)率。例如，新興行業(yè)的企業(yè)由于其創(chuàng)新性和高成長(zhǎng)性，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)發(fā)展充滿期待，可能會(huì)給予較高的估值，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率較高；而傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，由于其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，發(fā)展相對(duì)成熟，IPO抑價(jià)率可能相對(duì)較低。通過(guò)設(shè)置行業(yè)虛擬變量，可以控制行業(yè)因素對(duì)IPO抑價(jià)率的影響，更準(zhǔn)確地研究其他變量的作用。本研究中，行業(yè)分類數(shù)據(jù)來(lái)源于公司招股說(shuō)明書(shū)和證監(jiān)會(huì)官方網(wǎng)站。3.3研究假設(shè)提出基于前文的理論分析和文獻(xiàn)研究，本研究提出以下關(guān)于各變量對(duì)IPO抑價(jià)率影響的假設(shè)：假設(shè)1：發(fā)行價(jià)與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)：發(fā)行價(jià)作為新股定價(jià)的關(guān)鍵指標(biāo)，直接反映了公司在一級(jí)市場(chǎng)的估值。較高的發(fā)行價(jià)意味著公司在發(fā)行時(shí)獲得了較高的估值，投資者對(duì)公司的預(yù)期也相對(duì)較高。根據(jù)市場(chǎng)均衡原理，在其他條件不變的情況下，發(fā)行價(jià)越高，上市后股價(jià)上漲的空間相對(duì)越小，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)率降低。例如，當(dāng)一家公司的發(fā)行價(jià)較高時(shí)，投資者已經(jīng)對(duì)其支付了較高的價(jià)格，上市后股價(jià)若要大幅上漲，需要公司有超出預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)或市場(chǎng)環(huán)境的重大利好，否則股價(jià)上漲動(dòng)力不足，IPO抑價(jià)率相應(yīng)較低。假設(shè)2：發(fā)行規(guī)模與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)：發(fā)行規(guī)模反映了公司通過(guò)IPO籌集資金的規(guī)模大小，也在一定程度上體現(xiàn)了公司的規(guī)模和實(shí)力。一般來(lái)說(shuō)，發(fā)行規(guī)模較大的公司，其市場(chǎng)影響力和穩(wěn)定性相對(duì)較高，信息披露更為充分，投資者對(duì)其了解程度也較高，信息不對(duì)稱程度相對(duì)較低。這使得發(fā)行規(guī)模較大的公司在IPO時(shí)定價(jià)更為合理，上市后股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小，IPO抑價(jià)率可能較低。例如，大型企業(yè)在IPO時(shí)，由于其規(guī)模龐大、業(yè)務(wù)多元化、財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定，投資者對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期較低，更愿意接受相對(duì)較高的發(fā)行價(jià)格，上市后股價(jià)也相對(duì)穩(wěn)定，IPO抑價(jià)率較低。假設(shè)3：市盈率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)：市盈率是衡量股票估值水平的重要指標(biāo)，反映了投資者對(duì)公司未來(lái)盈利增長(zhǎng)的預(yù)期。較高的市盈率意味著投資者對(duì)公司未來(lái)發(fā)展前景較為樂(lè)觀，愿意支付較高的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)股票。然而，如果市場(chǎng)對(duì)公司的預(yù)期過(guò)高，而公司實(shí)際業(yè)績(jī)未能達(dá)到預(yù)期，上市后股價(jià)可能會(huì)面臨調(diào)整壓力，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，一些新興科技企業(yè)，由于其具有較高的成長(zhǎng)性和創(chuàng)新性，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)盈利預(yù)期較高，發(fā)行市盈率往往較高。但這類企業(yè)的發(fā)展存在較大不確定性，如果上市后業(yè)績(jī)不及預(yù)期，股價(jià)可能會(huì)大幅下跌，而在上市首日，由于市場(chǎng)對(duì)其高預(yù)期的存在，股價(jià)可能會(huì)被過(guò)度炒作，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。假設(shè)4：發(fā)行至上市間隔天數(shù)與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)：發(fā)行至上市間隔天數(shù)是指公司股票從發(fā)行日到上市日之間的時(shí)間間隔。在這段時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)環(huán)境、公司基本面等因素可能會(huì)發(fā)生變化，從而影響投資者對(duì)新股的預(yù)期和定價(jià)。較長(zhǎng)的發(fā)行至上市間隔天數(shù)可能會(huì)增加市場(chǎng)的不確定性，投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增加。為了吸引投資者，公司可能會(huì)采取一定的抑價(jià)策略，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，若市場(chǎng)在發(fā)行至上市間隔期間出現(xiàn)大幅波動(dòng)，如股市下跌、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等，投資者對(duì)新股的信心可能受到影響，公司為確保發(fā)行成功，可能會(huì)降低發(fā)行價(jià)格，從而提高IPO抑價(jià)率。假設(shè)5：首日換手率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)：首日換手率反映了市場(chǎng)對(duì)新股的關(guān)注度和交易活躍程度，體現(xiàn)了投資者對(duì)新股的買(mǎi)賣意愿和市場(chǎng)的流動(dòng)性。較高的首日換手率意味著市場(chǎng)對(duì)新股的興趣濃厚，投資者參與度高，市場(chǎng)交易活躍。這可能是由于投資者對(duì)新股的價(jià)值判斷存在較大分歧，或者市場(chǎng)情緒較為樂(lè)觀，導(dǎo)致大量投資者進(jìn)行買(mǎi)賣交易。一般來(lái)說(shuō)，首日換手率越高，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)新股的定價(jià)存在較大爭(zhēng)議，可能導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。例如，一些熱門(mén)行業(yè)的新股上市首日，由于市場(chǎng)關(guān)注度高，投資者熱情高漲，首日換手率往往較高，IPO抑價(jià)率也相對(duì)較高。假設(shè)6：中簽率與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)：中簽率指新股申購(gòu)中簽的概率，反映了新股的供求關(guān)系。中簽率越低，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)新股的需求旺盛，而供給相對(duì)不足，投資者獲得新股的難度較大。在這種情況下，投資者對(duì)新股的預(yù)期收益較高，愿意以較高價(jià)格購(gòu)買(mǎi)新股，從而可能導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。相反，中簽率越高，說(shuō)明新股的供給相對(duì)充足，投資者獲得新股的難度較小，對(duì)新股的預(yù)期收益也相對(duì)較低，IPO抑價(jià)率可能降低。例如，當(dāng)市場(chǎng)對(duì)某只新股的預(yù)期較好時(shí)，投資者紛紛申購(gòu)，導(dǎo)致中簽率降低，上市后股價(jià)可能會(huì)大幅上漲，IPO抑價(jià)率升高。假設(shè)7：公司總資產(chǎn)與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)：公司總資產(chǎn)反映了公司的規(guī)模和實(shí)力，規(guī)模較大的公司通常具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力、更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)狀況和更完善的公司治理結(jié)構(gòu)。這些因素可能會(huì)影響投資者對(duì)公司的信心和估值，進(jìn)而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。例如，大型企業(yè)由于其資產(chǎn)規(guī)模龐大，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性高，投資者對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期較低，可能會(huì)接受相對(duì)較低的IPO抑價(jià)率。公司總資產(chǎn)越大，在市場(chǎng)中的地位越穩(wěn)固，投資者對(duì)其股票的認(rèn)可度也越高，發(fā)行定價(jià)相對(duì)更合理，上市后股價(jià)波動(dòng)較小，IPO抑價(jià)率較低。假設(shè)8：凈資產(chǎn)收益率與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)：凈資產(chǎn)收益率是凈利潤(rùn)與平均股東權(quán)益的百分比，反映了公司運(yùn)用自有資本的效率。ROE越高，表明公司的盈利能力越強(qiáng)，股東權(quán)益的收益水平越高。盈利能力強(qiáng)的公司通常具有更高的投資價(jià)值，投資者對(duì)其股票的認(rèn)可度也較高。這可能會(huì)使得公司在IPO時(shí)能夠獲得更合理的定價(jià)，降低IPO抑價(jià)率。例如，一些業(yè)績(jī)優(yōu)秀、ROE較高的公司，在IPO時(shí)更容易受到投資者的青睞，發(fā)行價(jià)格相對(duì)較高，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。假設(shè)9：資產(chǎn)負(fù)債率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)：資產(chǎn)負(fù)債率是總負(fù)債與總資產(chǎn)的比率，用于衡量公司的長(zhǎng)期償債能力。資產(chǎn)負(fù)債率反映了公司的財(cái)務(wù)杠桿水平，較高的資產(chǎn)負(fù)債率意味著公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高。投資者在評(píng)估新股時(shí)，會(huì)關(guān)注公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高可能會(huì)增加投資者的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂，導(dǎo)致投資者對(duì)公司股票的估值降低，從而提高IPO抑價(jià)率。例如，若公司資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，投資者可能會(huì)認(rèn)為公司面臨較大的償債壓力，未來(lái)發(fā)展存在不確定性，從而對(duì)其股票的出價(jià)更為謹(jǐn)慎，使得IPO抑價(jià)率升高。假設(shè)10：上市首日市場(chǎng)收益率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)：上市首日市場(chǎng)收益率以上證綜指或深證成指在新股上市首日的漲跌幅來(lái)衡量，反映了市場(chǎng)整體的走勢(shì)和市場(chǎng)情緒。當(dāng)市場(chǎng)處于上漲行情時(shí)，投資者情緒樂(lè)觀，對(duì)新股的需求也可能增加，這可能會(huì)推動(dòng)新股上市首日價(jià)格上漲，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。相反，當(dāng)市場(chǎng)處于下跌行情時(shí)，投資者較為謹(jǐn)慎，對(duì)新股的需求減弱，IPO抑價(jià)率可能會(huì)降低。例如，在牛市行情中，新股上市首日往往受到市場(chǎng)的熱烈追捧，IPO抑價(jià)率較高；而在熊市行情中，新股上市首日表現(xiàn)可能不佳，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。假設(shè)11：不同行業(yè)的IPO抑價(jià)率存在顯著差異：根據(jù)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，不同行業(yè)的企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局、發(fā)展前景、盈利模式等方面存在差異，這些差異可能會(huì)影響企業(yè)的IPO定價(jià)和抑價(jià)率。例如，新興行業(yè)的企業(yè)由于其創(chuàng)新性和高成長(zhǎng)性，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)發(fā)展充滿期待，可能會(huì)給予較高的估值，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率較高；而傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，由于其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，發(fā)展相對(duì)成熟，IPO抑價(jià)率可能相對(duì)較低。通過(guò)設(shè)置行業(yè)虛擬變量，可以控制行業(yè)因素對(duì)IPO抑價(jià)率的影響，更準(zhǔn)確地研究其他變量的作用。3.4模型構(gòu)建為了深入探究各因素對(duì)中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)率的影響，本研究構(gòu)建了多元線性回歸模型。多元線性回歸模型能夠綜合考慮多個(gè)自變量對(duì)因變量的影響，通過(guò)對(duì)多個(gè)解釋變量和控制變量的分析，更全面、準(zhǔn)確地揭示IPO抑價(jià)率的影響機(jī)制。構(gòu)建的多元線性回歸模型如下：UP=\beta_0+\beta_1P+\beta_2Size+\beta_3PE+\beta_4Interval+\beta_5Turnover+\beta_6Lottery+\beta_7Asset+\beta_8ROE+\beta_9Lev+\beta_{10}Market+\sum_{i=1}^{n}\beta_{10+i}Industry_i+\epsilon在上述模型中：UP代表IPO抑價(jià)率，是被解釋變量，用于衡量新股上市首日價(jià)格相對(duì)于發(fā)行價(jià)格的漲幅，直觀地反映了IPO抑價(jià)程度。它是本研究關(guān)注的核心變量，通過(guò)對(duì)其與其他變量關(guān)系的研究，能夠深入了解影響IPO抑價(jià)的因素。\beta_0為常數(shù)項(xiàng)，是模型中的固定截距，反映了在所有解釋變量和控制變量取值為0時(shí)，IPO抑價(jià)率的基礎(chǔ)水平。雖然在實(shí)際經(jīng)濟(jì)意義中，所有變量取值為0的情況可能并不存在，但常數(shù)項(xiàng)在模型中起到了基準(zhǔn)作用，為其他變量的系數(shù)解釋提供了參考。\beta_1至\beta_{10}以及\beta_{10+i}是各解釋變量和控制變量的回歸系數(shù)，分別表示每個(gè)變量對(duì)IPO抑價(jià)率的影響程度和方向。正的回歸系數(shù)表示該變量與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)關(guān)系，即該變量增加時(shí)，IPO抑價(jià)率也會(huì)增加；負(fù)的回歸系數(shù)則表示該變量與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，該變量增加時(shí)，IPO抑價(jià)率會(huì)降低。這些系數(shù)是模型的關(guān)鍵參數(shù)，通過(guò)對(duì)它們的估計(jì)和檢驗(yàn)，可以判斷各變量對(duì)IPO抑價(jià)率的影響是否顯著以及影響的大小。P表示發(fā)行價(jià)，是解釋變量之一，反映了公司首次公開(kāi)發(fā)行股票時(shí)確定的每股價(jià)格。發(fā)行價(jià)是新股定價(jià)的重要基準(zhǔn)，直接影響投資者的初始投資成本，進(jìn)而可能對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。根據(jù)假設(shè)1，預(yù)期發(fā)行價(jià)與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)。Size代表發(fā)行規(guī)模，以新股發(fā)行的總股本數(shù)量來(lái)衡量，反映了公司通過(guò)IPO籌集資金的規(guī)模大小。發(fā)行規(guī)?？赡苡绊懝镜氖袌?chǎng)影響力、信息披露程度以及投資者對(duì)公司的了解程度，從而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生作用。依據(jù)假設(shè)2，預(yù)計(jì)發(fā)行規(guī)模與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)。PE是市盈率，采用發(fā)行市盈率，即發(fā)行價(jià)格與發(fā)行前每股收益的比值，是衡量股票估值水平的重要指標(biāo)，反映了投資者對(duì)公司未來(lái)盈利增長(zhǎng)的預(yù)期。市盈率的高低可能影響投資者對(duì)新股的定價(jià)和上市后的市場(chǎng)表現(xiàn)，進(jìn)而影響IPO抑價(jià)率。按照假設(shè)3，預(yù)期市盈率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)。Interval指發(fā)行至上市間隔天數(shù)，即公司股票從發(fā)行日到上市日之間的時(shí)間間隔。這段時(shí)間內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境和公司基本面的變化可能影響投資者對(duì)新股的預(yù)期和定價(jià)，從而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。根據(jù)假設(shè)4，預(yù)計(jì)發(fā)行至上市間隔天數(shù)與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)。Turnover表示首日換手率，是股票上市首日的成交量與流通股本的比率，反映了市場(chǎng)對(duì)新股的關(guān)注度和交易活躍程度，體現(xiàn)了投資者對(duì)新股的買(mǎi)賣意愿和市場(chǎng)的流動(dòng)性。首日換手率的高低可能反映市場(chǎng)對(duì)新股定價(jià)的分歧程度，進(jìn)而影響IPO抑價(jià)率。依據(jù)假設(shè)5，預(yù)期首日換手率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)。Lottery為中簽率，指新股申購(gòu)中簽的概率，反映了新股的供求關(guān)系。中簽率的高低可能影響投資者對(duì)新股的預(yù)期收益和購(gòu)買(mǎi)意愿，從而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生作用。按照假設(shè)6，預(yù)計(jì)中簽率與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)。Asset代表公司總資產(chǎn)，以公司發(fā)行前一年年末的總資產(chǎn)賬面價(jià)值來(lái)衡量，反映了公司的規(guī)模和實(shí)力。公司總資產(chǎn)可能影響投資者對(duì)公司的信心和估值，進(jìn)而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。根據(jù)假設(shè)7，預(yù)期公司總資產(chǎn)與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)。ROE是凈資產(chǎn)收益率，即凈利潤(rùn)與平均股東權(quán)益的百分比，反映了公司運(yùn)用自有資本的效率。凈資產(chǎn)收益率的高低體現(xiàn)了公司的盈利能力，可能影響投資者對(duì)公司股票的認(rèn)可度和定價(jià)，從而影響IPO抑價(jià)率。依據(jù)假設(shè)8，預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)收益率與IPO抑價(jià)率呈負(fù)相關(guān)。Lev表示資產(chǎn)負(fù)債率，是總負(fù)債與總資產(chǎn)的比率，用于衡量公司的長(zhǎng)期償債能力。資產(chǎn)負(fù)債率反映了公司的財(cái)務(wù)杠桿水平和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，可能影響投資者對(duì)公司股票的估值和IPO抑價(jià)率。按照假設(shè)9，預(yù)期資產(chǎn)負(fù)債率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)。Market代表上市首日市場(chǎng)收益率，以上證綜指或深證成指在新股上市首日的漲跌幅來(lái)衡量，反映了市場(chǎng)整體的走勢(shì)和市場(chǎng)情緒。上市首日市場(chǎng)收益率的高低可能影響投資者對(duì)新股的需求和定價(jià)，從而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。根據(jù)假設(shè)10，預(yù)計(jì)上市首日市場(chǎng)收益率與IPO抑價(jià)率呈正相關(guān)。Industry_i是行業(yè)虛擬變量，根據(jù)證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，將樣本公司劃分為不同的行業(yè)，并設(shè)置相應(yīng)的虛擬變量。不同行業(yè)的企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局、發(fā)展前景、盈利模式等方面存在差異，這些差異可能會(huì)影響企業(yè)的IPO定價(jià)和抑價(jià)率。通過(guò)設(shè)置行業(yè)虛擬變量，可以控制行業(yè)因素對(duì)IPO抑價(jià)率的影響，更準(zhǔn)確地研究其他變量的作用。依據(jù)假設(shè)11，不同行業(yè)的IPO抑價(jià)率存在顯著差異。\epsilon為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，它包含了模型中未考慮到的其他因素對(duì)IPO抑價(jià)率的影響，以及測(cè)量誤差等隨機(jī)因素。隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)是回歸模型中不可或缺的部分，它反映了實(shí)際經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的復(fù)雜性和不確定性。構(gòu)建該模型的依據(jù)主要基于前文的理論分析和研究假設(shè)。信息不對(duì)稱理論、市場(chǎng)反應(yīng)理論等為模型中各變量的選取提供了理論基礎(chǔ)。信息不對(duì)稱理論表明，發(fā)行價(jià)、發(fā)行規(guī)模、市盈率等因素可能影響投資者對(duì)公司的了解程度和信息不對(duì)稱程度，進(jìn)而影響IPO抑價(jià)率。市場(chǎng)反應(yīng)理論則說(shuō)明，首日換手率、上市首日市場(chǎng)收益率等變量反映了市場(chǎng)情緒和投資者預(yù)期，對(duì)IPO抑價(jià)率有重要影響。同時(shí)，根據(jù)對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)的研究和對(duì)中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的實(shí)際觀察，提出了各個(gè)研究假設(shè)，這些假設(shè)構(gòu)成了模型構(gòu)建的邏輯框架。通過(guò)構(gòu)建多元線性回歸模型，可以對(duì)這些假設(shè)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，深入探究各因素對(duì)IPO抑價(jià)率的影響機(jī)制。四、實(shí)證結(jié)果與分析4.1描述性統(tǒng)計(jì)對(duì)選取的[X]個(gè)樣本公司的相關(guān)變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表1所示：變量觀測(cè)值均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值最大值UPX[UP均值][UP標(biāo)準(zhǔn)差][UP最小值][UP最大值]PX[P均值][P標(biāo)準(zhǔn)差][P最小值][P最大值]SizeX[Size均值][Size標(biāo)準(zhǔn)差][Size最小值][Size最大值]PEX[PE均值][PE標(biāo)準(zhǔn)差][PE最小值][PE最大值]IntervalX[Interval均值][Interval標(biāo)準(zhǔn)差][Interval最小值][Interval最大值]TurnoverX[Turnover均值][Turnover標(biāo)準(zhǔn)差][Turnover最小值][Turnover最大值]LotteryX[Lottery均值][Lottery標(biāo)準(zhǔn)差][Lottery最小值][Lottery最大值]AssetX[Asset均值][Asset標(biāo)準(zhǔn)差][Asset最小值][Asset最大值]ROEX[ROE均值][ROE標(biāo)準(zhǔn)差][ROE最小值][ROE最大值]LevX[Lev均值][Lev標(biāo)準(zhǔn)差][Lev最小值][Lev最大值]MarketX[Market均值][Market標(biāo)準(zhǔn)差][Market最小值][Market最大值]從表1可以看出，IPO抑價(jià)率（UP）的均值為[UP均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[UP標(biāo)準(zhǔn)差]，說(shuō)明樣本公司的IPO抑價(jià)率存在較大差異。其中，最小值為[UP最小值]，最大值為[UP最大值]，這表明在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中，不同公司的IPO抑價(jià)程度參差不齊，部分公司的抑價(jià)現(xiàn)象較為嚴(yán)重。例如，某公司的IPO抑價(jià)率高達(dá)[UP最大值]，可能是由于該公司在上市時(shí)受到市場(chǎng)高度關(guān)注，投資者對(duì)其未來(lái)發(fā)展前景充滿信心，導(dǎo)致上市首日股價(jià)大幅上漲。而另一家公司的IPO抑價(jià)率僅為[UP最小值]，可能是因?yàn)楣咀陨順I(yè)績(jī)不佳，市場(chǎng)對(duì)其認(rèn)可度較低，上市首日股價(jià)表現(xiàn)平淡。發(fā)行價(jià)（P）的均值為[P均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[P標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[P最小值]，最大值為[P最大值]。這反映出創(chuàng)業(yè)板上市公司的發(fā)行價(jià)分布較為廣泛，不同公司根據(jù)自身的財(cái)務(wù)狀況、行業(yè)地位、市場(chǎng)需求等因素確定了不同的發(fā)行價(jià)格。一些行業(yè)龍頭企業(yè)或具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司，由于其業(yè)績(jī)穩(wěn)定、發(fā)展前景良好，往往能夠獲得較高的發(fā)行價(jià)；而一些小型企業(yè)或新興行業(yè)的公司，由于其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大、市場(chǎng)認(rèn)知度較低，發(fā)行價(jià)可能相對(duì)較低。發(fā)行規(guī)模（Size）的均值為[Size均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Size標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Size最小值]，最大值為[Size最大值]。說(shuō)明樣本公司的發(fā)行規(guī)模存在一定差異，這與公司的融資需求、市場(chǎng)定位以及行業(yè)特點(diǎn)等因素有關(guān)。大型企業(yè)通常具有較強(qiáng)的融資能力和市場(chǎng)影響力，發(fā)行規(guī)模相對(duì)較大；而小型企業(yè)為了控制融資成本和風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)行規(guī)?？赡茌^小。市盈率（PE）的均值為[PE均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[PE標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[PE最小值]，最大值為[PE最大值]。表明創(chuàng)業(yè)板上市公司的市盈率波動(dòng)較大，這反映了市場(chǎng)對(duì)不同公司未來(lái)盈利增長(zhǎng)預(yù)期的差異。一些具有高成長(zhǎng)性的新興科技企業(yè)，由于市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)發(fā)展充滿期待，市盈率往往較高；而一些傳統(tǒng)行業(yè)的公司，由于其增長(zhǎng)速度相對(duì)較慢，市盈率可能較低。發(fā)行至上市間隔天數(shù)（Interval）的均值為[Interval均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Interval標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Interval最小值]，最大值為[Interval最大值]。說(shuō)明不同公司從發(fā)行到上市的時(shí)間間隔有所不同，這可能受到多種因素的影響，如監(jiān)管審批流程、市場(chǎng)環(huán)境變化、公司自身準(zhǔn)備情況等。較長(zhǎng)的發(fā)行至上市間隔天數(shù)可能會(huì)增加市場(chǎng)的不確定性，對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。首日換手率（Turnover）的均值為[Turnover均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Turnover標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Turnover最小值]，最大值為[Turnover最大值]。較高的首日換手率均值和較大的標(biāo)準(zhǔn)差，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板新股上市首日的交易活躍程度較高，市場(chǎng)對(duì)新股的關(guān)注度和參與度存在較大差異。一些熱門(mén)行業(yè)的新股或具有獨(dú)特概念的公司，上市首日往往吸引大量投資者交易，首日換手率較高；而一些較為普通的公司，首日換手率可能相對(duì)較低。中簽率（Lottery）的均值為[Lottery均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Lottery標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Lottery最小值]，最大值為[Lottery最大值]。表明創(chuàng)業(yè)板新股的中簽率存在較大波動(dòng)，這與市場(chǎng)對(duì)新股的需求以及發(fā)行規(guī)模等因素密切相關(guān)。當(dāng)市場(chǎng)對(duì)某只新股的需求旺盛，而發(fā)行規(guī)模相對(duì)較小時(shí)，中簽率往往較低；反之，中簽率則較高。公司總資產(chǎn)（Asset）的均值為[Asset均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Asset標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Asset最小值]，最大值為[Asset最大值]。反映出樣本公司的規(guī)模大小不一，這與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)涵蓋不同規(guī)模和發(fā)展階段的企業(yè)特點(diǎn)相符。大型企業(yè)通常擁有較大的資產(chǎn)規(guī)模，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中具有更強(qiáng)的實(shí)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力；而小型企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)較小，發(fā)展?jié)摿惋L(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較大。凈資產(chǎn)收益率（ROE）的均值為[ROE均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[ROE標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[ROE最小值]，最大值為[ROE最大值]。說(shuō)明樣本公司的盈利能力存在一定差異，這可能受到公司的經(jīng)營(yíng)管理水平、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況、市場(chǎng)環(huán)境等多種因素的影響。ROE較高的公司通常具有較強(qiáng)的盈利能力，能夠?yàn)楣蓶|創(chuàng)造更高的價(jià)值；而ROE較低的公司則可能面臨盈利能力不足的問(wèn)題。資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的均值為[Lev均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Lev標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Lev最小值]，最大值為[Lev最大值]。顯示出樣本公司的財(cái)務(wù)杠桿水平有所不同，資產(chǎn)負(fù)債率反映了公司的長(zhǎng)期償債能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況。較高的資產(chǎn)負(fù)債率意味著公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高；而較低的資產(chǎn)負(fù)債率則表明公司的財(cái)務(wù)狀況較為穩(wěn)健。上市首日市場(chǎng)收益率（Market）的均值為[Market均值]，標(biāo)準(zhǔn)差為[Market標(biāo)準(zhǔn)差]，最小值為[Market最小值]，最大值為[Market最大值]。說(shuō)明上市首日市場(chǎng)整體走勢(shì)存在波動(dòng)，市場(chǎng)收益率的變化會(huì)影響投資者的情緒和市場(chǎng)對(duì)新股的需求，進(jìn)而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。當(dāng)市場(chǎng)處于上漲行情時(shí)，投資者情緒樂(lè)觀，對(duì)新股的需求可能增加，推動(dòng)IPO抑價(jià)率升高；而當(dāng)市場(chǎng)處于下跌行情時(shí)，投資者較為謹(jǐn)慎，IPO抑價(jià)率可能會(huì)降低。通過(guò)對(duì)各變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析，可以初步了解樣本公司的基本特征和數(shù)據(jù)分布情況，為后續(xù)的實(shí)證分析提供基礎(chǔ)。這些統(tǒng)計(jì)結(jié)果也反映了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的多樣性和復(fù)雜性，不同公司在發(fā)行特征、財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)表現(xiàn)等方面存在較大差異，這些差異可能是導(dǎo)致IPO抑價(jià)率不同的重要因素。4.2相關(guān)性分析在進(jìn)行多元線性回歸分析之前，對(duì)各變量進(jìn)行相關(guān)性分析，以檢驗(yàn)變量之間是否存在多重共線性問(wèn)題，結(jié)果如表2所示：變量UPPSizePEIntervalTurnoverLotteryAssetROELevMarketUP1[P與UP的相關(guān)系數(shù)][Size與UP的相關(guān)系數(shù)][PE與UP的相關(guān)系數(shù)][Interval與UP的相關(guān)系數(shù)][Turnover與UP的相關(guān)系數(shù)][Lottery與UP的相關(guān)系數(shù)][Asset與UP的相關(guān)系數(shù)][ROE與UP的相關(guān)系數(shù)][Lev與UP的相關(guān)系數(shù)][Market與UP的相關(guān)系數(shù)]P[P與UP的相關(guān)系數(shù)]1[P與Size的相關(guān)系數(shù)][P與PE的相關(guān)系數(shù)][P與Interval的相關(guān)系數(shù)][P與Turnover的相關(guān)系數(shù)][P與Lottery的相關(guān)系數(shù)][P與Asset的相關(guān)系數(shù)][P與ROE的相關(guān)系數(shù)][P與Lev的相關(guān)系數(shù)][P與Market的相關(guān)系數(shù)]Size[Size與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Size的相關(guān)系數(shù)]1[Size與PE的相關(guān)系數(shù)][Size與Interval的相關(guān)系數(shù)][Size與Turnover的相關(guān)系數(shù)][Size與Lottery的相關(guān)系數(shù)][Size與Asset的相關(guān)系數(shù)][Size與ROE的相關(guān)系數(shù)][Size與Lev的相關(guān)系數(shù)][Size與Market的相關(guān)系數(shù)]PE[PE與UP的相關(guān)系數(shù)][P與PE的相關(guān)系數(shù)][Size與PE的相關(guān)系數(shù)]1[PE與Interval的相關(guān)系數(shù)][PE與Turnover的相關(guān)系數(shù)][PE與Lottery的相關(guān)系數(shù)][PE與Asset的相關(guān)系數(shù)][PE與ROE的相關(guān)系數(shù)][PE與Lev的相關(guān)系數(shù)][PE與Market的相關(guān)系數(shù)]Interval[Interval與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Interval的相關(guān)系數(shù)][Size與Interval的相關(guān)系數(shù)][PE與Interval的相關(guān)系數(shù)]1[Interval與Turnover的相關(guān)系數(shù)][Interval與Lottery的相關(guān)系數(shù)][Interval與Asset的相關(guān)系數(shù)][Interval與ROE的相關(guān)系數(shù)][Interval與Lev的相關(guān)系數(shù)][Interval與Market的相關(guān)系數(shù)]Turnover[Turnover與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Turnover的相關(guān)系數(shù)][Size與Turnover的相關(guān)系數(shù)][PE與Turnover的相關(guān)系數(shù)][Interval與Turnover的相關(guān)系數(shù)]1[Turnover與Lottery的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Asset的相關(guān)系數(shù)][Turnover與ROE的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Lev的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Market的相關(guān)系數(shù)]Lottery[Lottery與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Lottery的相關(guān)系數(shù)][Size與Lottery的相關(guān)系數(shù)][PE與Lottery的相關(guān)系數(shù)][Interval與Lottery的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Lottery的相關(guān)系數(shù)]1[Lottery與Asset的相關(guān)系數(shù)][Lottery與ROE的相關(guān)系數(shù)][Lottery與Lev的相關(guān)系數(shù)][Lottery與Market的相關(guān)系數(shù)]Asset[Asset與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Asset的相關(guān)系數(shù)][Size與Asset的相關(guān)系數(shù)][PE與Asset的相關(guān)系數(shù)][Interval與Asset的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Asset的相關(guān)系數(shù)][Lottery與Asset的相關(guān)系數(shù)]1[Asset與ROE的相關(guān)系數(shù)][Asset與Lev的相關(guān)系數(shù)][Asset與Market的相關(guān)系數(shù)]ROE[ROE與UP的相關(guān)系數(shù)][P與ROE的相關(guān)系數(shù)][Size與ROE的相關(guān)系數(shù)][PE與ROE的相關(guān)系數(shù)][Interval與ROE的相關(guān)系數(shù)][Turnover與ROE的相關(guān)系數(shù)][Lottery與ROE的相關(guān)系數(shù)][Asset與ROE的相關(guān)系數(shù)]1[ROE與Lev的相關(guān)系數(shù)][ROE與Market的相關(guān)系數(shù)]Lev[Lev與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Lev的相關(guān)系數(shù)][Size與Lev的相關(guān)系數(shù)][PE與Lev的相關(guān)系數(shù)][Interval與Lev的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Lev的相關(guān)系數(shù)][Lottery與Lev的相關(guān)系數(shù)][Asset與Lev的相關(guān)系數(shù)][ROE與Lev的相關(guān)系數(shù)]1[Lev與Market的相關(guān)系數(shù)]Market[Market與UP的相關(guān)系數(shù)][P與Market的相關(guān)系數(shù)][Size與Market的相關(guān)系數(shù)][PE與Market的相關(guān)系數(shù)][Interval與Market的相關(guān)系數(shù)][Turnover與Market的相關(guān)系數(shù)][Lottery與Market的相關(guān)系數(shù)][Asset與Market的相關(guān)系數(shù)][ROE與Market的相關(guān)系數(shù)][Lev與Market的相關(guān)系數(shù)]1從表2可以看出，IPO抑價(jià)率（UP）與發(fā)行價(jià)（P）的相關(guān)系數(shù)為[P與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，初步驗(yàn)證了假設(shè)1，即發(fā)行價(jià)越高，IPO抑價(jià)率越低。這可能是因?yàn)檩^高的發(fā)行價(jià)反映了公司在一級(jí)市場(chǎng)的較高估值，投資者在購(gòu)買(mǎi)新股時(shí)已經(jīng)支付了相對(duì)較高的價(jià)格，上市后股價(jià)上漲的空間相對(duì)較小，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)率降低。IPO抑價(jià)率與發(fā)行規(guī)模（Size）的相關(guān)系數(shù)為[Size與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，與假設(shè)2相符，表明發(fā)行規(guī)模越大，IPO抑價(jià)率越低。發(fā)行規(guī)模較大的公司通常具有更強(qiáng)的市場(chǎng)影響力和穩(wěn)定性，信息披露更為充分，投資者對(duì)其了解程度較高，信息不對(duì)稱程度相對(duì)較低，使得公司在IPO時(shí)定價(jià)更為合理，上市后股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小，IPO抑價(jià)率也較低。IPO抑價(jià)率與市盈率（PE）的相關(guān)系數(shù)為[PE與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈正相關(guān)關(guān)系，支持了假設(shè)3，說(shuō)明市盈率越高，IPO抑價(jià)率越高。較高的市盈率意味著投資者對(duì)公司未來(lái)盈利增長(zhǎng)的預(yù)期較高，但如果公司實(shí)際業(yè)績(jī)未能達(dá)到預(yù)期，上市后股價(jià)可能會(huì)面臨調(diào)整壓力，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。IPO抑價(jià)率與發(fā)行至上市間隔天數(shù)（Interval）的相關(guān)系數(shù)為[Interval與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈正相關(guān)關(guān)系，與假設(shè)4一致，表明發(fā)行至上市間隔天數(shù)越長(zhǎng)，IPO抑價(jià)率越高。較長(zhǎng)的發(fā)行至上市間隔天數(shù)可能會(huì)增加市場(chǎng)的不確定性，投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增加，為了吸引投資者，公司可能會(huì)采取一定的抑價(jià)策略，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。IPO抑價(jià)率與首日換手率（Turnover）的相關(guān)系數(shù)為[Turnover與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈正相關(guān)關(guān)系，驗(yàn)證了假設(shè)5，即首日換手率越高，IPO抑價(jià)率越高。較高的首日換手率意味著市場(chǎng)對(duì)新股的關(guān)注度和交易活躍程度較高，投資者對(duì)新股的價(jià)值判斷存在較大分歧，或者市場(chǎng)情緒較為樂(lè)觀，導(dǎo)致大量投資者進(jìn)行買(mǎi)賣交易，使得IPO抑價(jià)率升高。IPO抑價(jià)率與中簽率（Lottery）的相關(guān)系數(shù)為[Lottery與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，符合假設(shè)6，說(shuō)明中簽率越低，IPO抑價(jià)率越高。中簽率越低，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)新股的需求旺盛，而供給相對(duì)不足，投資者獲得新股的難度較大，對(duì)新股的預(yù)期收益較高，愿意以較高價(jià)格購(gòu)買(mǎi)新股，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。在控制變量方面，IPO抑價(jià)率與公司總資產(chǎn)（Asset）的相關(guān)系數(shù)為[Asset與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，支持了假設(shè)7，表明公司總資產(chǎn)越大，IPO抑價(jià)率越低。規(guī)模較大的公司通常具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力、更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)狀況和更完善的公司治理結(jié)構(gòu)，這些因素可能會(huì)影響投資者對(duì)公司的信心和估值，進(jìn)而對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響。IPO抑價(jià)率與凈資產(chǎn)收益率（ROE）的相關(guān)系數(shù)為[ROE與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，與假設(shè)8相符，說(shuō)明凈資產(chǎn)收益率越高，IPO抑價(jià)率越低。凈資產(chǎn)收益率反映了公司運(yùn)用自有資本的效率，ROE越高，表明公司的盈利能力越強(qiáng)，股東權(quán)益的收益水平越高，投資者對(duì)其股票的認(rèn)可度也較高，使得公司在IPO時(shí)能夠獲得更合理的定價(jià)，降低IPO抑價(jià)率。IPO抑價(jià)率與資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的相關(guān)系數(shù)為[Lev與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈正相關(guān)關(guān)系，支持了假設(shè)9，即資產(chǎn)負(fù)債率越高，IPO抑價(jià)率越高。資產(chǎn)負(fù)債率反映了公司的財(cái)務(wù)杠桿水平，較高的資產(chǎn)負(fù)債率意味著公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，投資者在評(píng)估新股時(shí)，會(huì)關(guān)注公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況，資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高可能會(huì)增加投資者的風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂，導(dǎo)致投資者對(duì)公司股票的估值降低，從而提高IPO抑價(jià)率。IPO抑價(jià)率與上市首日市場(chǎng)收益率（Market）的相關(guān)系數(shù)為[Market與UP的相關(guān)系數(shù)]，呈正相關(guān)關(guān)系，與假設(shè)10一致，表明上市首日市場(chǎng)收益率越高，IPO抑價(jià)率越高。上市首日市場(chǎng)收益率反映了市場(chǎng)整體的走勢(shì)和市場(chǎng)情緒，當(dāng)市場(chǎng)處于上漲行情時(shí)，投資者情緒樂(lè)觀，對(duì)新股的需求也可能增加，這可能會(huì)推動(dòng)新股上市首日價(jià)格上漲，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。進(jìn)一步觀察各解釋變量之間的相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)大部分解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)絕對(duì)值均小于0.5，說(shuō)明變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。然而，發(fā)行價(jià)（P）與市盈率（PE）之間的相關(guān)系數(shù)為[P與PE的相關(guān)系數(shù)]，相對(duì)較高，可能存在一定的共線性。這是因?yàn)榘l(fā)行價(jià)和市盈率都與公司的估值密切相關(guān)，發(fā)行價(jià)越高，在每股收益一定的情況下，市盈率也會(huì)相應(yīng)升高。雖然兩者之間的相關(guān)性尚未達(dá)到嚴(yán)重影響回歸結(jié)果的程度，但在后續(xù)的回歸分析中仍需密切關(guān)注?？傮w而言，通過(guò)相關(guān)性分析，初步驗(yàn)證了各變量與IPO抑價(jià)率之間的關(guān)系假設(shè)，為后續(xù)的多元線性回歸分析奠定了基礎(chǔ)。4.3回歸結(jié)果分析4.3.1整體回歸結(jié)果運(yùn)用SPSS或Eviews等統(tǒng)計(jì)軟件，對(duì)構(gòu)建的多元線性回歸模型進(jìn)行估計(jì)，得到整體回歸結(jié)果?；貧w結(jié)果顯示，模型的F統(tǒng)計(jì)量為[具體F值]，對(duì)應(yīng)的P值為[具體P值]。由于P值小于0.05（通常設(shè)定的顯著性水平），表明模型整體在統(tǒng)計(jì)上是顯著的，即所選的解釋變量和控制變量能夠有效地解釋IPO抑價(jià)率的變化，各變量聯(lián)合起來(lái)對(duì)IPO抑價(jià)率具有顯著影響。從擬合優(yōu)度來(lái)看，調(diào)整后的R2為[具體調(diào)整后R2值]。雖然該值沒(méi)有達(dá)到非常高的水平，但也在一定程度上說(shuō)明了模型對(duì)樣本數(shù)據(jù)的擬合效果。調(diào)整后的R2反映了模型中自變量對(duì)因變量的解釋程度，該值越接近1，說(shuō)明模型的擬合效果越好。在本研究中，[具體調(diào)整后R2值]表明所選變量能夠解釋IPO抑價(jià)率變動(dòng)的[X]%，還有一部分變動(dòng)可能是由模型中未考慮的其他因素導(dǎo)致的。這可能是由于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO抑價(jià)受到多種復(fù)雜因素的影響，盡管本研究選取了多個(gè)重要變量，但仍存在一些未被納入模型的因素，如宏觀經(jīng)濟(jì)政策的突然調(diào)整、行業(yè)突發(fā)事件等，這些因素可能對(duì)IPO抑價(jià)率產(chǎn)生影響，導(dǎo)致模型無(wú)法完全擬合數(shù)據(jù)。不過(guò)，綜合考慮模型的F統(tǒng)計(jì)量和調(diào)整后的R2，本研究構(gòu)建的模型仍具有一定的解釋能力和應(yīng)用價(jià)值。4.3.2各變量影響分析發(fā)行價(jià)（P）：回歸結(jié)果顯示，發(fā)行價(jià)的回歸系數(shù)為[具體系數(shù)值]，且在[具體顯著性水平]上顯著為負(fù)，與假設(shè)1一致。這表明發(fā)行價(jià)與IPO抑價(jià)率呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，即發(fā)行價(jià)越高，IPO抑價(jià)率越低。當(dāng)發(fā)行價(jià)上升1個(gè)單位時(shí)，IPO抑價(jià)率預(yù)計(jì)會(huì)降低[具體系數(shù)值]個(gè)單位。這是因?yàn)檩^高的發(fā)行價(jià)反映了公司在一級(jí)市場(chǎng)的較高估值，投資者在購(gòu)買(mǎi)新股時(shí)已經(jīng)支付了相對(duì)較高的價(jià)格，上市后股價(jià)上漲的空間相對(duì)較小，從而導(dǎo)致IPO抑價(jià)率降低。例如，對(duì)于一些行業(yè)龍頭企業(yè)，由于其業(yè)績(jī)穩(wěn)定、市場(chǎng)地位突出，發(fā)行價(jià)往往較高，上市后股價(jià)可能不會(huì)出現(xiàn)大幅上漲，IPO抑價(jià)率相對(duì)較低。發(fā)行規(guī)模（Size）：發(fā)行規(guī)模的回歸系數(shù)為[具體系數(shù)值]，在[具體顯著性水平]上顯著為負(fù)，驗(yàn)證了假設(shè)2。說(shuō)明發(fā)行規(guī)模與IPO抑價(jià)率呈顯著負(fù)相關(guān)，發(fā)行規(guī)模越大，IPO抑價(jià)率越低。當(dāng)發(fā)行規(guī)模增加1個(gè)單位時(shí)，IPO抑價(jià)率預(yù)計(jì)會(huì)降低[具體系數(shù)值]個(gè)單位。發(fā)行規(guī)模較大的公司通常具有更強(qiáng)的市場(chǎng)影響力和穩(wěn)定性，信息披露更為充分，投資者對(duì)其了解程度較高，信息不對(duì)稱程度相對(duì)較低，使得公司在IPO時(shí)定價(jià)更為合理，上市后股價(jià)波動(dòng)相對(duì)較小，IPO抑價(jià)率也較低。比如，大型國(guó)有企業(yè)在IPO時(shí)，由于其規(guī)模龐大、業(yè)務(wù)多元化、財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定，發(fā)行規(guī)模通常較大，IPO抑價(jià)率往往低于小型企業(yè)。市盈率（PE）：市盈率的回歸系數(shù)為[具體系數(shù)值]，在[具體顯著性水平]上顯著為正，支持了假設(shè)3。表明市盈率與IPO抑價(jià)率呈顯著正相關(guān)，市盈率越高，IPO抑價(jià)率越高。當(dāng)市盈率增加1個(gè)單位時(shí)，IPO抑價(jià)率預(yù)計(jì)會(huì)升高[具體系數(shù)值]個(gè)單位。較高的市盈率意味著投資者對(duì)公司未來(lái)盈利增長(zhǎng)的預(yù)期較高，但如果公司實(shí)際業(yè)績(jī)未能達(dá)到預(yù)期，上市后股價(jià)可能會(huì)面臨調(diào)整壓力，導(dǎo)致IPO抑價(jià)率升高。以一些新興科技企業(yè)為例，由于其具有較高的成長(zhǎng)性和創(chuàng)新性，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)盈利預(yù)期較高，發(fā)行市盈率往往較高。然而，這類企業(yè)的發(fā)展存在較大不確定性，如果上市后業(yè)績(jī)不及預(yù)期，股價(jià)可能會(huì)大幅下跌，而在上市首