人民幣均衡實(shí)際匯率研究：1994-2009摘要本論文聚焦于1994-2009年人民幣均衡實(shí)際匯率展開(kāi)深入研究。通過(guò)運(yùn)用現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法，結(jié)合我國(guó)在該時(shí)期的宏觀經(jīng)濟(jì)基本面、政策調(diào)整以及國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化等因素，分析人民幣均衡實(shí)際匯率的決定機(jī)制，測(cè)算其在不同階段的均衡水平，并探討人民幣實(shí)際匯率偏離均衡匯率的程度及影響，旨在為人民幣匯率政策的制定與調(diào)整提供理論依據(jù)和實(shí)證支持，加深對(duì)人民幣匯率形成機(jī)制的理解。關(guān)鍵詞人民幣；均衡實(shí)際匯率；宏觀經(jīng)濟(jì)基本面；匯率政策；1994-2009一、引言在經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程不斷加速的背景下，匯率作為調(diào)節(jié)國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的關(guān)鍵價(jià)格變量，對(duì)一個(gè)國(guó)家的對(duì)外貿(mào)易、資本流動(dòng)、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定都有著至關(guān)重要的影響。人民幣匯率的合理水平一直是學(xué)術(shù)界、政策制定者以及市場(chǎng)參與者關(guān)注的焦點(diǎn)。1994-2009年期間，我國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步轉(zhuǎn)型、加入世界貿(mào)易組織（WTO）帶來(lái)的貿(mào)易格局巨大變化、金融市場(chǎng)逐步開(kāi)放等一系列重大事件，這些事件都深刻影響著人民幣匯率的形成與變動(dòng)。準(zhǔn)確研究這一時(shí)期人民幣均衡實(shí)際匯率，有助于清晰把握人民幣匯率的演變規(guī)律，為我國(guó)制定科學(xué)合理的匯率政策、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)提供有力支撐。二、文獻(xiàn)綜述2.1國(guó)外相關(guān)研究國(guó)外學(xué)者對(duì)均衡匯率的研究起步較早，發(fā)展較為成熟。威廉姆森（Williamson，1983）提出的基本要素均衡匯率理論（FEER），強(qiáng)調(diào)均衡匯率是與宏觀經(jīng)濟(jì)均衡相一致的匯率水平，將匯率與經(jīng)濟(jì)基本面因素緊密聯(lián)系起來(lái)，為均衡匯率的研究提供了重要的理論基礎(chǔ)。其后，斯坦（Stein，1994）的自然均衡匯率理論（NATREX）從長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)的角度分析均衡匯率，認(rèn)為均衡匯率是由實(shí)體經(jīng)濟(jì)因素決定的，不受短期貨幣因素的干擾。這些理論為后續(xù)研究人民幣均衡實(shí)際匯率提供了重要的理論框架和研究思路。2.2國(guó)內(nèi)相關(guān)研究國(guó)內(nèi)學(xué)者在借鑒國(guó)外理論的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，對(duì)人民幣均衡匯率展開(kāi)了大量研究。張曉樸（1999）運(yùn)用行為均衡匯率模型（BEER）對(duì)人民幣均衡匯率進(jìn)行了實(shí)證分析，探討了人民幣匯率的失調(diào)情況及其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。林伯強(qiáng)（2002）通過(guò)構(gòu)建包含多個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量的模型，研究了人民幣均衡匯率的決定因素，并分析了人民幣匯率政策的有效性。這些研究在不同程度上揭示了人民幣均衡匯率的特征，但由于研究時(shí)期、方法和數(shù)據(jù)的差異，得出的結(jié)論存在一定的分歧，且對(duì)于1994-2009年這一特定時(shí)期的系統(tǒng)性研究仍有待進(jìn)一步深入。三、人民幣匯率制度演變（1994-2009）3.11994年匯率制度改革1994年，我國(guó)進(jìn)行了重大的匯率制度改革，實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。將官方匯率與外匯調(diào)劑市場(chǎng)匯率并軌，消除了匯率雙軌制帶來(lái)的價(jià)格扭曲，使人民幣匯率更能反映市場(chǎng)供求關(guān)系。此次改革為人民幣匯率走向市場(chǎng)化奠定了基礎(chǔ)，同時(shí)也對(duì)人民幣均衡實(shí)際匯率的形成機(jī)制產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，人民幣匯率開(kāi)始在更具彈性的環(huán)境下波動(dòng)。3.22005年匯率制度改革2005年7月21日，我國(guó)再次對(duì)人民幣匯率制度進(jìn)行改革，實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。這一改革標(biāo)志著人民幣匯率形成機(jī)制更加靈活，不再單一盯住美元，而是參考多種貨幣的匯率變化，增強(qiáng)了人民幣匯率對(duì)國(guó)際市場(chǎng)匯率波動(dòng)的適應(yīng)性。此次改革后，人民幣匯率波動(dòng)幅度逐漸加大，其均衡實(shí)際匯率水平也在新的制度框架下發(fā)生了相應(yīng)的變化。3.3匯率制度演變對(duì)人民幣均衡實(shí)際匯率的影響匯率制度的兩次重大改革，逐步推進(jìn)了人民幣匯率的市場(chǎng)化進(jìn)程，使人民幣匯率的形成更加依賴于市場(chǎng)供求關(guān)系和宏觀經(jīng)濟(jì)基本面因素。制度的變化改變了人民幣匯率的決定機(jī)制，使得人民幣均衡實(shí)際匯率的影響因素更加復(fù)雜多樣，同時(shí)也提高了人民幣匯率對(duì)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的敏感性。四、人民幣均衡實(shí)際匯率的理論模型與變量選取4.1理論模型本文采用行為均衡匯率模型（BEER）來(lái)研究人民幣均衡實(shí)際匯率。BEER模型從實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)基本面變量之間的長(zhǎng)期均衡關(guān)系出發(fā)，通過(guò)協(xié)整分析等計(jì)量方法，估計(jì)出實(shí)際匯率的均衡水平。該模型具有較強(qiáng)的實(shí)用性和可操作性，能夠較好地反映實(shí)際匯率與經(jīng)濟(jì)基本面之間的內(nèi)在聯(lián)系，適用于對(duì)人民幣均衡實(shí)際匯率的研究。4.2變量選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）：反映國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的總體規(guī)模和增長(zhǎng)水平，GDP的增長(zhǎng)通常會(huì)導(dǎo)致對(duì)進(jìn)口商品和服務(wù)的需求增加，同時(shí)也會(huì)吸引外資流入，從而影響人民幣匯率。貿(mào)易開(kāi)放度（OPEN）：以進(jìn)出口總額與GDP的比值來(lái)衡量，貿(mào)易開(kāi)放度的提高意味著我國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系更加緊密，對(duì)外貿(mào)易對(duì)匯率的影響更加顯著。財(cái)政赤字（DEF）：財(cái)政赤字的大小反映了政府的財(cái)政政策取向，過(guò)大的財(cái)政赤字可能會(huì)引發(fā)通貨膨脹壓力，進(jìn)而影響人民幣的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力和匯率水平。國(guó)際儲(chǔ)備（RES）：國(guó)際儲(chǔ)備的增加可以增強(qiáng)我國(guó)對(duì)外支付能力和抵御外部經(jīng)濟(jì)沖擊的能力，對(duì)人民幣匯率具有穩(wěn)定作用。利率差（IRD）：國(guó)內(nèi)外利率差會(huì)影響國(guó)際資本流動(dòng)，當(dāng)國(guó)內(nèi)利率高于國(guó)外利率時(shí)，會(huì)吸引外資流入，增加對(duì)人民幣的需求，推動(dòng)人民幣升值；反之則可能導(dǎo)致資本流出，人民幣貶值。五、數(shù)據(jù)來(lái)源與處理本文選取1994-2009年的年度數(shù)據(jù)進(jìn)行研究。數(shù)據(jù)主要來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》、中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以及國(guó)際貨幣基金組織（IMF）數(shù)據(jù)庫(kù)。對(duì)于部分缺失的數(shù)據(jù)，采用插值法進(jìn)行補(bǔ)充。為了消除數(shù)據(jù)的異方差性和使數(shù)據(jù)更具平穩(wěn)性，對(duì)所有變量進(jìn)行對(duì)數(shù)變換處理。六、實(shí)證分析6.1平穩(wěn)性檢驗(yàn)運(yùn)用ADF（AugmentedDickey-Fuller）檢驗(yàn)方法對(duì)各變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。結(jié)果表明，在5%的顯著性水平下，對(duì)數(shù)變換后的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（LNGDP）、貿(mào)易開(kāi)放度（LNOPEN）、財(cái)政赤字（LNDEF）、國(guó)際儲(chǔ)備（LNRES）和利率差（LNIRD）原序列均不平穩(wěn)，但經(jīng)過(guò)一階差分后均變?yōu)槠椒€(wěn)序列，即這些變量均為一階單整序列I(1)，滿足協(xié)整分析的條件。6.2協(xié)整分析采用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)方法對(duì)人民幣實(shí)際匯率（RER）與上述經(jīng)濟(jì)基本面變量進(jìn)行協(xié)整分析。結(jié)果顯示，在5%的顯著性水平下，人民幣實(shí)際匯率與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、貿(mào)易開(kāi)放度、財(cái)政赤字、國(guó)際儲(chǔ)備和利率差之間存在至少一個(gè)協(xié)整關(guān)系，說(shuō)明它們之間存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。通過(guò)估計(jì)協(xié)整方程，可以得到人民幣均衡實(shí)際匯率的表達(dá)式。6.3人民幣均衡實(shí)際匯率的測(cè)算與分析根據(jù)協(xié)整方程，測(cè)算出1994-2009年各年人民幣均衡實(shí)際匯率水平，并與實(shí)際匯率進(jìn)行對(duì)比。分析結(jié)果表明，在1994-1997年期間，人民幣實(shí)際匯率略低于均衡匯率，這主要得益于我國(guó)出口的快速增長(zhǎng)和外資的大量流入；1998-2004年，受亞洲金融危機(jī)的影響，人民幣實(shí)際匯率出現(xiàn)一定程度的高估，這在一定程度上抑制了我國(guó)的出口；2005年匯率制度改革后，人民幣實(shí)際匯率逐漸向均衡匯率靠攏，并在2006-2009年期間出現(xiàn)一定程度的低估，這與我國(guó)持續(xù)的貿(mào)易順差和國(guó)際資本的流入密切相關(guān)。七、人民幣實(shí)際匯率偏離均衡匯率的影響7.1對(duì)對(duì)外貿(mào)易的影響人民幣實(shí)際匯率的低估有利于我國(guó)出口企業(yè)，提高了我國(guó)出口產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)了出口的增長(zhǎng)；但同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致進(jìn)口成本上升，抑制進(jìn)口。而人民幣實(shí)際匯率的高估則會(huì)削弱我國(guó)出口產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，減少出口，同時(shí)刺激進(jìn)口增加。在1998-2004年人民幣實(shí)際匯率高估期間，我國(guó)出口增速明顯放緩，部分出口企業(yè)面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力；2006-2009年人民幣實(shí)際匯率低估階段，我國(guó)出口持續(xù)保持高速增長(zhǎng)，貿(mào)易順差不斷擴(kuò)大。7.2對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響人民幣實(shí)際匯率偏離均衡匯率會(huì)通過(guò)對(duì)外貿(mào)易渠道影響國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。匯率低估帶來(lái)的出口增長(zhǎng)可以帶動(dòng)國(guó)內(nèi)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，增加就業(yè)機(jī)會(huì)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；而匯率高估可能導(dǎo)致出口受阻，企業(yè)利潤(rùn)下降，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。此外，匯率偏離還會(huì)影響國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生間接影響。7.3對(duì)國(guó)際收支的影響人民幣實(shí)際匯率的低估會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易順差擴(kuò)大，國(guó)際收支失衡加??；而高估則可能使貿(mào)易逆差增加，改善國(guó)際收支狀況。在1994-2009年期間，人民幣實(shí)際匯率的變化對(duì)我國(guó)國(guó)際收支平衡產(chǎn)生了重要影響，貿(mào)易順差的持續(xù)擴(kuò)大使得我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備快速增長(zhǎng)，同時(shí)也引發(fā)了國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣升值的壓力。八、結(jié)論與政策建議8.1結(jié)論1994-2009年期間，人民幣均衡實(shí)際匯率受到國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、貿(mào)易開(kāi)放度、財(cái)政赤字、國(guó)際儲(chǔ)備和利率差等多種經(jīng)濟(jì)基本面因素的影響，這些因素通過(guò)不同的渠道共同決定了人民幣均衡實(shí)際匯率的水平。人民幣實(shí)際匯率在不同階段存在不同程度的偏離均衡匯率的情況，匯率制度改革、國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化等因素是導(dǎo)致實(shí)際匯率偏離的主要原因。人民幣實(shí)際匯率偏離均衡匯率對(duì)我國(guó)對(duì)外貿(mào)易、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)際收支產(chǎn)生了顯著影響，這種影響在不同時(shí)期和不同方面表現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。8.2政策建議進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制：繼續(xù)推進(jìn)人民幣匯率市場(chǎng)化改革，增強(qiáng)匯率彈性，使人民幣匯率能夠更充分地反映市場(chǎng)供求關(guān)系和經(jīng)濟(jì)基本面的變化，減少實(shí)際匯率對(duì)均衡匯率的長(zhǎng)期偏離。加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)：合理運(yùn)用財(cái)政政策和貨幣政策，保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，減少因經(jīng)濟(jì)基本面波動(dòng)導(dǎo)致的人民幣匯率過(guò)度偏離均衡水平。例如，通過(guò)適當(dāng)?shù)呢?cái)政政策調(diào)整財(cái)政赤字規(guī)模，運(yùn)用貨幣政策調(diào)節(jié)利率水平，以穩(wěn)定人民幣匯率。積極應(yīng)對(duì)國(guó)際壓力：在面對(duì)國(guó)際社會(huì)對(duì)人民幣匯率的