茶飲投資寶典2.0：翻山而歌，平價茶飲何以“水大魚大” 行業(yè)復(fù)盤：經(jīng)營數(shù)據(jù)高峰，2025或是收獲之年。2023年行業(yè)經(jīng)歷了歷史收益率曲線“卷”，中價&高價賽道雖然競爭格局邊際向好，但仍留存較多的實(shí)力相對收益2%0%8%的穩(wěn)定性來源以下兩個緯度：1）在現(xiàn)制茶飲賽道內(nèi)：平價茶飲處于市盈率（倍）68.43但平價茶飲的部分主打產(chǎn)品在性價比上已全面超越對應(yīng)的軟飲料品主沉??？》主沉?。俊贩焦糙A的良性生態(tài)。--20240125發(fā)現(xiàn)只要選擇一條天然好的賽道精耕細(xì)作請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明2/39 6 6 8 2.1.平價：規(guī)模梯度彰顯，格局最為清晰 3.2.平價茶飲vs軟飲料：上位替代，拳頭產(chǎn)品性價比已全面超越軟飲料 4.1.行業(yè)的核心競爭要素是什么？ 214.2.工業(yè)品vs農(nóng)業(yè)品，哪個是更好的商業(yè)模式？ 224.3.另類視角看平價茶飲生意模式：打通全鏈條的平價現(xiàn)制飲品便利店 254.4.價值鏈拆解，平價≠薄利 26 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明3/39 6圖2：1961-2024年全國平均氣溫歷年變化 6 7 7 8 8 9 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明4/39 請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明5/39高峰。2020-2022年持續(xù)的毒株演進(jìn)與不斷變化的防控形勢使得餐飲客流銳減，是對公司從人員/門店/供應(yīng)鏈體系/商業(yè)模式經(jīng)營韌性的全方位嚴(yán)峻考驗(yàn)&壓力測試，本面數(shù)據(jù)依然亮眼，為下一次起跳充分蓄能。在諸多利好集中疊加之統(tǒng)性梳理了TOP4茶飲龍頭的基本情況與看點(diǎn)，廣受兩端的探討，我們認(rèn)為平價茶飲是天然更優(yōu)的生意模式。需求端，平價賽回望茶飲行業(yè)過去20年的起落沉浮，我們不難發(fā)現(xiàn)只要選擇一條天然好耕細(xì)作，成功將是必然的。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明6/39數(shù)據(jù)來源：蜜雪集團(tuán)招股書，東北證券圖2：1961-2024年全國平均氣溫歷年變化(℃)請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明7/39的消費(fèi)下降是因新茶飲消費(fèi)上升所致。年三線及以下城市的現(xiàn)制茶飲市場增速為30.7%/22.8%，均領(lǐng)跑各線城市，為行業(yè)數(shù)據(jù)來源：蜜雪集團(tuán)招股書，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明8/39核心元素，咖啡因含量較高，具備一定的成癮性，意味著這是一個高消費(fèi)對現(xiàn)制飲品的消費(fèi)需求仍有較大提升空間。數(shù)據(jù)來源：Caffeineinformer，人民日報(bào)，老爸?jǐn)?shù)據(jù)來源：蜜雪集團(tuán)招股書，國際貨幣基金組織，美國農(nóng)業(yè)部，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明9/39數(shù)據(jù)來源：蜜雪集團(tuán)招股書，窄門餐眼，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明10/39霸王茶姬,蜜雪冰城,霸王茶姬,古茗,茶百道,數(shù)據(jù)來源：蜜雪集團(tuán)招股書，東北證券蜜雪冰城,其他,其他,滬上阿姨,滬上阿姨,數(shù)據(jù)來源：蜜雪集團(tuán)招股書，公司公告，東北證券差異化競爭，近年來分別呈現(xiàn)出以下特征：平價格局清晰，中端多品牌激烈卡位，請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明12/39校商圈為主的兩個品牌進(jìn)行直接競爭。直至2018年，蜜雪城/甜啦啦/益禾堂在三線及以下城市門店占比分別為56%/81%重合，因此三者面對的消費(fèi)群體高度重合。甜啦啦、益禾堂在歷史上帶，并推出更豐富、花哨的產(chǎn)品，與蜜雪的基礎(chǔ)款單品做出區(qū)分。因此，甜啦啦、益禾堂本質(zhì)上是下沉市場的消費(fèi)升級品牌，此前伴隨消費(fèi)升級大環(huán)近年來隨著消費(fèi)升級的結(jié)束，兩個品牌的門店呈現(xiàn)邊際放緩態(tài)勢。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明13/390——甜啦啦——益禾堂數(shù)據(jù)來源：久謙，窄門餐眼，東北證券細(xì)分品類，打造品類龍頭。中價各品牌激烈卡位，主后陸續(xù)進(jìn)軍大陸市場。憑借正宗的臺式奶茶風(fēng)味和連鎖化的運(yùn)營逐步涌現(xiàn)，供應(yīng)鏈建設(shè)落后/產(chǎn)品迭代緩慢/加盟機(jī)制僵化的臺式奶茶先驅(qū)品牌在與0——coco——一點(diǎn)點(diǎn)數(shù)據(jù)來源：久謙，窄門餐眼，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明14/39店開在蜜雪隔壁，但門頭比蜜雪更大其門店數(shù)一度僅次于蜜雪冰城。然而隨著仙草高度綁定，轉(zhuǎn)型并不容易。加之需要承擔(dān)更重的房租，加盟商在疫情拖垮，成為近年來茶飲品牌的關(guān)店重災(zāi)區(qū)。0數(shù)據(jù)來源：久謙，窄門餐眼，東北證券貨場）+后端（供應(yīng)鏈/組織力/數(shù)字體系）等領(lǐng)先，逐步從中價賽道中跑出。然而，距，這意味著三劍客之間仍有激烈的競爭。其中，古茗憑借區(qū)域擴(kuò)張、極致運(yùn)營的廣場的黃金鋪面為主，通過產(chǎn)品/推新/場景/營銷等全方位發(fā)力形成品牌護(hù)城河，占茶飲行業(yè)格局進(jìn)一步優(yōu)化。目前，主打輕乳茶的霸王茶姬份額遙遙領(lǐng)先，主請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明15/390奈雪的茶霸王茶姬奈雪的茶數(shù)據(jù)來源：久謙，窄門餐眼，東北證券然而喜茶2024Q3開始逐步收縮優(yōu)惠，中端三劍客的生存環(huán)境用戶和品牌”請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明16/39霸王茶姬，其成功取決于以下優(yōu)勢：產(chǎn)品端，霸王茶姬戰(zhàn)略性的并未選茶，而是搭乘產(chǎn)品健康化的東風(fēng)，一舉開創(chuàng)并引領(lǐng)了“輕乳茶”風(fēng)銷端，借力茶顏悅色打下的中式茶飲形象，并加入西方時尚元素發(fā)揚(yáng)光市核心點(diǎn)位，一舉奠定中高端中式茶飲的品牌烙印。加盟商端，嚴(yán)選兼和資源能力的超級加盟商，與加盟商長期合作/賦能。各個細(xì)分賽道均是一片紅海，其中茶飲行業(yè)連鎖化進(jìn)程領(lǐng)先，單體品牌存較多的實(shí)力玩家互相角逐；而平價茶飲賽道具備極強(qiáng)的生態(tài)位優(yōu)勢，競爭格局極平價茶飲賽道何以“水大魚大”。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明17/39層出不窮的需求變化，需要抓住下游的每一波產(chǎn)品周期。這背后涉及產(chǎn)品研應(yīng)原料的供應(yīng)鏈建設(shè)、門店端培訓(xùn)等多個環(huán)節(jié)，難度較大，因此具備強(qiáng)爆發(fā)穩(wěn)定性、投資久期短的特點(diǎn)。問題，大大拓寬了其適用原材料的范圍，進(jìn)而具備了高頻推新的底層請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明18/39近餐飲的現(xiàn)制條件，對各類天然原材料飲品的一次全面融合升級。茶飲在新鮮、現(xiàn)制、健康等方面的優(yōu)勢，我們認(rèn)為平價茶飲的部分主打感，這部分客群的需求是高性價比的基礎(chǔ)性產(chǎn)品，無需快請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明19/39但平價茶飲的部分拳頭產(chǎn)品在性價比上已全面超越對應(yīng)的軟飲料品類，因而請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明20/39善、下游倉儲配送體系成熟，茶飲產(chǎn)品復(fù)制難度較低，雪首創(chuàng)的草莓系列、霸王主打的輕乳茶系列，均在短時間請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明21/39供應(yīng)鏈、營銷、推新頻次、消費(fèi)者洞察，考驗(yàn)的是品牌的綜合能力。對公司要/用戶洞察上的積累可以構(gòu)筑一定的壁壘，但這種壁壘并不穩(wěn)固：1）Fashionrisk：高價品牌無法避免品牌生命周2）需求快速迭代：高價品牌面對的消費(fèi)者需求高度顆?；?，喜好變化/迭代極快，相比之下，建立在供應(yīng)鏈和規(guī)模之上的競爭優(yōu)勢更穩(wěn)固非曇花一現(xiàn)。我們希望從原料端切入，進(jìn)一步探討行業(yè)壁請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明22/39來維系每一杯果茶的定位與口感，但由于水果口味非標(biāo)，需要工業(yè)品感底線。不同品牌配比不同，如喜茶定價高系農(nóng)業(yè)品占比高，蜜雪定占比高。后是供應(yīng)鏈難度的差異：由于工業(yè)品具備采購成本低、長保&常溫運(yùn)輸、損耗率低溫供應(yīng)鏈的搭建投入低、速度快，支撐供應(yīng)鏈體系快速鋪開，率先搶占空白市場。（蜜雪所需的常溫/長保供應(yīng)鏈建設(shè)難度低，請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明23/39數(shù)據(jù)來源：各品牌公司公告，東北證券業(yè)也難以形成合力，甚至?xí)庥鲂切侵鸢銋^(qū)域性品牌的挑戰(zhàn)。而門店只需要按SOP進(jìn)行調(diào)配，大大簡化了門店端的操作流程意味著一價茶飲品牌在門店數(shù)上產(chǎn)生了一定的先發(fā)優(yōu)勢，其優(yōu)勢將最大程度地轉(zhuǎn)化為成本&請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明24/39即是最強(qiáng)壁壘。而一個坐擁快速布局速度和最強(qiáng)壁壘的平價茶飲品 一旦具備門店規(guī)模上的先發(fā)優(yōu)勢，將迅速轉(zhuǎn)化為壁壘，進(jìn)而進(jìn)一步味著平價茶飲賽道必將出現(xiàn)贏者通吃/強(qiáng)者恒強(qiáng)的競爭格局。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明25/394.3.另類視角看平價茶飲生意模式：打通全鏈條的平價現(xiàn)制飲品便利店平價現(xiàn)制茶飲和軟飲料生意模式高度相似，供給端的防腐問題，大大拓寬了其適用原材料的范圍，進(jìn)而具備了高頻推新的底層條件。疊加茶飲品牌對終端的超強(qiáng)掌控力，高效推動新品的上行下達(dá)是每個新品都能打爆，但高頻的推新一旦命中將大幅拉動終端銷售。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明26/39銳澳雞尾酒東鵬特飲軟飲料現(xiàn)制茶飲數(shù)據(jù)來源：食品板，歐睿，蜜雪招股書，霸王招股書，東北證券數(shù)據(jù)來源：各品牌公司公告，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明27/39牌主動權(quán)/吸引力的差別。簡單而言，主動權(quán)更強(qiáng)的品牌可以在價值鏈條中“拿走”更多部分，相應(yīng)地，加盟商即使“拿走”更少也愿意加盟該類品牌。從公司端和加盟商端分別進(jìn)行解構(gòu)：公司端，基于強(qiáng)大的成本掌控2019奈雪的茶2021202320242019202320232023Tims中國20232023加盟奈雪20242023霸王茶姬茶百道2023202420232024阿姨2023古茗甜啦啦益禾堂蜜雪冰城幸運(yùn)咖202320242023202320232024202320241、收入（萬元/年）76362638728512174272035112773502423124644592406296坪效（萬元/㎡）3.04.35.0年?duì)I業(yè)天數(shù)365365365365365365365365365365365365365365365365365365365365365365365365365月營業(yè)額（萬元/月）52244223292026202059892.090.783.330.560.760.960.660.850.660.490.410.510.500.170.300.410.380.260.29客單價（元）292220272520208798每日訂單量（單）6855834823836723705602303254916526623893142974174072965065214014702、食材成本（萬元/年）282204914266594978463618583295474714848毛利率63%67%70%68%65%70%68%73%66%70%60%60%65%65%65%65%60%55%54%53%50%51%49%50%55%食材成本占比37%33%31%32%35%30%32%28%34%30%40%40%35%35%35%35%40%45%46%47%50%49%51%50%45%3、員工薪酬（萬元/年）22178648830926156494061643225272122員工薪酬占比29%26%20.3%23%21%22%20%20%人員編制2369978855544443344全職23646286397885554444334449894537全職薪酬（萬元/月）0.3兼職薪酬（萬元/月）0.30.44、租金（萬元/年）9056494351334941364049202024租金占比9%9%8%8%8%8%8%9%面積(平米)2103008550505050502525252525每平米租金（元/日）239758875、折舊（萬元/年）38262278213533242424折舊占比5%4%5%5%5%4%4%4%5%5%9%折舊年限（年）5555444555455555544553333裝修成本（萬元/㎡）0.9單店投資額（萬元）31285584544402025262525236、水電雜費(fèi)（萬元/年）213325水電占比4%4%4%5%5%5%5%7、外賣抽成（萬元/年）2338322337323635212746464836外賣抽成占比8%8%9%9%20%20%9%4%4%5%5%4%5%5%8、總部抽成（萬元/年）總部抽成占比2%2%2%經(jīng)營利潤率6.5%14.5%17.7%9.6%26.9%24.0%24.1%27.7%4.4%23.0%門店投資情況3.3%18.9%21.2%18.5%16.0%9.0%7.0%19.0%18.6%7.4%10.7%18.5%16.0%3.1%15.8%單店投資額(萬元）190130110100312856017515012058451201204440303838202526252523單平投資額（萬元/㎡）0.900.870.850.830.850.400.890.750.880.800.600.760.760.800.870.92投資回報(bào)周期（年）2.21.11.22.20.80.70.91.03.31.12.60.71.01.10.91.61.80.8數(shù)據(jù)來源：各品牌公司公告，東北證券中存在兩種商業(yè)模式，即工業(yè)品占主流的“工業(yè)品模式”和農(nóng)業(yè)品占主流的模式在鏈條的各環(huán)節(jié)上均高度集約化，一旦獲得門店規(guī)模的先發(fā)優(yōu)勢，將更成“規(guī)?！杀尽趬尽?guī)模”的正向閉環(huán)。因此平價茶飲賽道易實(shí)現(xiàn)贏者通吃、強(qiáng)者恒強(qiáng)，易跑出大魚。同時，平價茶飲的生意模式本質(zhì)上是打通全鏈條的制飲品便利店，較軟飲料而言有諸多優(yōu)勢，在價值鏈中攫取的利潤亦不少于茶飲品牌，實(shí)現(xiàn)了加盟商、消費(fèi)者、公司多方共贏的良性生態(tài)。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明28/39公司-毛利率公司-凈利率加盟商/下游-毛利率加盟商-OPM數(shù)據(jù)來源：各品牌公司公告，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明29/39優(yōu)的生意模式。需求端，平價賽道消費(fèi)者覆蓋面最大，需求端體量大且極其穩(wěn)定，發(fā)現(xiàn)只要選擇一條天然好的賽道精耕細(xì)作，成功將是必然的。平價茶飲賽道水大，最終必然贏者通吃，但為什么是蜜雪最終勝出？我們認(rèn)為，蜜雪的脫穎而偏“后驗(yàn)”的，但亦能從其發(fā)展歷程中窺得一二，除了公司自身的努力（詳細(xì)可參考我們此前的報(bào)告《茶咖系列深度之三：茶飲投資寶典，TOP4誰主沉??？》蜜雪并不是當(dāng)時國內(nèi)唯一的平價茶飲品牌，蜜雪的成功，一方面因?yàn)橐怨じ?yīng)鏈，另一方面在于蜜雪立足的河南是平價品牌的沃土。河南省對平較多，是誕生國民級別消費(fèi)品牌的沃土：除蜜雪外，白象方便面、雙匯火腿原股份、胖東來、三全食品、衛(wèi)龍辣條均來自河南。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明30/39表4：2024年中國大陸各省份人口密度/人均83我國自北向南、承東啟西的核心省份。由于特殊的地理位置，河南省路的心臟，鄭州更是被譽(yù)為火車?yán)瓉淼某鞘校珖鄺l鐵路干線在此河南為大本營，可輕松輻射周邊的人口密集區(qū)域，供應(yīng)鏈建設(shè)相對輕松。請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明31/39數(shù)據(jù)來源：中鐵鄭州局集團(tuán)，東北證券請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明32/39請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明33/39請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明