第六章市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的度量與管理第一節(jié)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)概述第二節(jié)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的度量第三節(jié)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理

第一節(jié)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)概述

一、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的概念廣義的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指金融機(jī)構(gòu)在金融市場(chǎng)的交易頭寸，由于市場(chǎng)價(jià)格因素的變動(dòng)而可能遭受的收益或損失。廣義的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)充分考慮了市場(chǎng)價(jià)格可能的有利方向和不利方向的變化，以及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)潛在的收益或損失。廣義的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)正視市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、不避諱市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)乃至利用市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，具有積極的作用。

狹義的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指金融市場(chǎng)的交易頭寸，由于市場(chǎng)價(jià)格因素(如利率、匯率、股票價(jià)格和商品價(jià)格等)的不利變動(dòng)而可能遭受的損失。

二、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的類型

(一)利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)利率發(fā)生不利變動(dòng)而給商業(yè)銀行帶來(lái)?yè)p失的風(fēng)險(xiǎn)。利率作為資金的價(jià)格，利率波動(dòng)會(huì)影響金融工具，因此利率風(fēng)險(xiǎn)是所有金融機(jī)構(gòu)都要面對(duì)的一種基本

風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)不僅影響金融機(jī)構(gòu)的盈利水平，還影響其資產(chǎn)、負(fù)債和表外金融工具的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

(二)匯率風(fēng)險(xiǎn)

匯率風(fēng)險(xiǎn)是指由于匯率的不利變動(dòng)而導(dǎo)致銀行業(yè)務(wù)發(fā)生損失的風(fēng)險(xiǎn)。匯率風(fēng)險(xiǎn)一般因?yàn)殂y行從事以下活動(dòng)而產(chǎn)生：

(1)商業(yè)銀行為客戶提供外匯交易服務(wù)或自營(yíng)外匯交易活動(dòng)。

(2)商業(yè)銀行從事的銀行賬戶中的外幣業(yè)務(wù)活動(dòng)，如外幣存款、貸款、債券投資、跨境投資等。

(三)股票風(fēng)險(xiǎn)

股票風(fēng)險(xiǎn)是指由于商業(yè)銀行持有的股票價(jià)格發(fā)生不利變動(dòng)而給商業(yè)銀行帶來(lái)?yè)p失的風(fēng)險(xiǎn)。股票風(fēng)險(xiǎn)不僅存于股票投資中，也存在于其他與股票有關(guān)的權(quán)益類工具中。典型的股

票風(fēng)險(xiǎn)有可轉(zhuǎn)換債券、認(rèn)股權(quán)證、股指期貨、股票期貨、股票互換等各類股票衍生品，因此股票風(fēng)險(xiǎn)也稱權(quán)益證券風(fēng)險(xiǎn)。

(四)商品風(fēng)險(xiǎn)

商品風(fēng)險(xiǎn)是指商業(yè)銀行所持有的各類商品的價(jià)格發(fā)生不利變動(dòng)而給商業(yè)銀行帶來(lái)?yè)p失的風(fēng)險(xiǎn)。這里的商品是指那些可以在二級(jí)市場(chǎng)(如交易所)上交易的實(shí)物產(chǎn)品，交易形式

包括即期、期貨和期權(quán)等。商品通常包括：

(1)農(nóng)產(chǎn)品，如玉米、大豆、棉花、小麥等。

(2)家畜和肉類，如牛、豬等。

(3)能源產(chǎn)品，如石油、天然氣、電力等。

(4)金屬，如鋁、錫、鎳、鋅等。

商品具有以下三個(gè)特點(diǎn)：

(1)有限的生產(chǎn)能力和特定的生產(chǎn)條件，如農(nóng)產(chǎn)品的供給在一定程度上受氣候的影響。

(2)運(yùn)輸和儲(chǔ)存成本，雖然大多數(shù)金融產(chǎn)品的運(yùn)輸和儲(chǔ)存成本很低，但是有些特殊商品的運(yùn)輸和儲(chǔ)存成本相當(dāng)高，如電力。

(3)剛性需求，如2022年初受疫情的影響、汽車的普及和俄烏局勢(shì)等原因?qū)е氯蚴托枨蟠笤?，油價(jià)因此不斷上漲。

第二節(jié)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的度量

一、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)隨著經(jīng)濟(jì)多樣化及科技的發(fā)展，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)可以用多種指標(biāo)進(jìn)行度量。目前，經(jīng)常使用的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)大致可以分為兩種類型，即相對(duì)度量指標(biāo)和絕對(duì)度量指標(biāo)。

(一)相對(duì)度量指標(biāo)

相對(duì)度量指標(biāo)主要是測(cè)量市場(chǎng)因素的變化與金融資產(chǎn)收益變化之間的關(guān)系。在每次測(cè)算時(shí)僅考慮一個(gè)重要的風(fēng)險(xiǎn)因素(如利率、匯率、證券和商品價(jià)格等)，同時(shí)假設(shè)其他因

素不變。

常用的相對(duì)度量指標(biāo)如下：

(1)久期：表示債券價(jià)格對(duì)利率變化的敏感程度，用于衡量利率風(fēng)險(xiǎn)。

(2)凸性：表示久期本身對(duì)利率變化的敏感程度，通常，凸性與久期配合使用，提高利率風(fēng)險(xiǎn)度量的精度。

(3)基點(diǎn)美元值(dollarvalueofall01，DV01)：表示利率水平變化0.01個(gè)百分點(diǎn)而導(dǎo)致的債券價(jià)格的變化程度，用于衡量利率風(fēng)險(xiǎn)。

(4)Beta(用字母表示)系數(shù)：表示個(gè)別股票受包括股市價(jià)格變動(dòng)在內(nèi)的整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響程度，用于度量股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

(5)Delta(用字母表示)：表示期貨、期權(quán)等衍生產(chǎn)品的價(jià)格相對(duì)于其標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格變化的敏感程度，用于度量商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)或股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

(6)Gamma(用字母表示)：表示Delta本身相對(duì)于其標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格變化的敏感程度，通常，Gamma與Delta配合使用，以提高商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)或股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)度量的精度。

(7)Vega(用字母表示)：表示衍生產(chǎn)品的價(jià)格相對(duì)于其波動(dòng)率變化的敏感程度，用于度量商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)或股票價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

(8)Theta(用字母表示)：表示衍生產(chǎn)品的價(jià)格相對(duì)于距其到期日時(shí)間長(zhǎng)度變化的敏感程度。

(9)Rho(用字母表示)：表示衍生產(chǎn)品的價(jià)格對(duì)利率水平變化的敏感程度，用于衡量利率風(fēng)險(xiǎn)。

(二)絕對(duì)度量指標(biāo)

絕對(duì)度量指標(biāo)主要是測(cè)量市場(chǎng)因素的變化與金融資產(chǎn)組合收益變化之間的關(guān)系。絕對(duì)度量指標(biāo)主要有以下2個(gè)：

(1)方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)：方差具有良好的統(tǒng)計(jì)特性，被廣泛運(yùn)用于度量金融資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)。方差作為金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的度量指標(biāo)被學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界廣泛接受。

(2)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(VaR)：風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值代表了目前市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量的最佳實(shí)踐。由于該方法能簡(jiǎn)單清晰地表示金融資產(chǎn)頭寸的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大小，又有比較嚴(yán)謹(jǐn)系統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)理論作為基礎(chǔ)，因此得到了國(guó)際金融理論和實(shí)業(yè)界的廣泛認(rèn)可。

二、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)度量方法

(一)名義值度量法

(二)靈敏度分析法

影響金融資產(chǎn)或組合的因素有很多，在風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別的基礎(chǔ)上雖然可以初步判斷出哪些或哪一類風(fēng)險(xiǎn)因子的影響力最大，但是，在識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)時(shí)找出關(guān)鍵的風(fēng)險(xiǎn)因子以構(gòu)建因子與資

產(chǎn)損益的對(duì)應(yīng)關(guān)系進(jìn)而判斷資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小，即風(fēng)險(xiǎn)因子的敏感性(又稱靈敏度)才是人們關(guān)注的重點(diǎn)。靈敏度分析法最早應(yīng)用在利率風(fēng)險(xiǎn)的度量上，資產(chǎn)的利率風(fēng)險(xiǎn)一般被表述

為資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的百分比對(duì)到期收益率變動(dòng)的敏感性。

1.簡(jiǎn)單缺口模型

簡(jiǎn)單缺口模型主要考察經(jīng)營(yíng)者所持有的各種金融產(chǎn)品的缺口或凈暴露情況，以及市場(chǎng)因子變動(dòng)的幅度。凈暴露是指正暴露與負(fù)暴露之差的絕對(duì)值。正暴露是指有可能獲得額外

收益的金融產(chǎn)品的暴露，負(fù)暴露是指有可能遭受損失的金融產(chǎn)品的暴露。缺口或凈暴露越大，經(jīng)營(yíng)者面臨的風(fēng)險(xiǎn)就越大；反之，缺口或凈暴露越小，經(jīng)營(yíng)者面臨的風(fēng)險(xiǎn)就越小。

2.利率敏感性缺口模型或到期日缺口模型

利率敏感性缺口是指利率敏感性資產(chǎn)與利率敏感性負(fù)債之差，如果資產(chǎn)大于負(fù)債就是正缺口，如果資產(chǎn)小于負(fù)債就是負(fù)缺口。

到期日缺口模型就是先根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債的結(jié)構(gòu)情況，將考察期劃分成相應(yīng)的時(shí)間區(qū)間，在每個(gè)時(shí)間區(qū)間上得到敏感性缺口，加總考察期內(nèi)所有時(shí)間區(qū)間的敏感性缺口得到敏感性

總?cè)笨?，再根?jù)某市場(chǎng)因子的變動(dòng)幅度，得到經(jīng)營(yíng)者所面臨的收入變化，并據(jù)此度量經(jīng)營(yíng)者所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。利用到期日缺口模型度量金融風(fēng)險(xiǎn)的基本公式為

在利率對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債的變化完全一致時(shí)有以下情況：

(1)零缺口：利率風(fēng)險(xiǎn)處于“免疫”狀態(tài)，因此在現(xiàn)實(shí)中，即使資金缺口為零，利率變動(dòng)也會(huì)影響到凈利息收入。

(2)正缺口：利率上升獲利，利率下降受損。

(3)負(fù)缺口：利率上升受損，利率下降獲利。

到期日缺口模型計(jì)算簡(jiǎn)單，便于實(shí)施。但是，到期日缺口模型也有如下缺點(diǎn)：

(1)沒(méi)有考慮資產(chǎn)和負(fù)債所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

(2)以經(jīng)營(yíng)者的資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，不能體現(xiàn)表外項(xiàng)目的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

(3)考察期的劃分不可避免地存在著誤差。

3.久期

1)久期的計(jì)算公式

2)久期的性質(zhì)及特點(diǎn)

由于現(xiàn)實(shí)生活中大數(shù)據(jù)技術(shù)的普及、債券的多樣性及市場(chǎng)的復(fù)雜性，那么在計(jì)算久期時(shí)需根據(jù)具體應(yīng)用對(duì)計(jì)算公式進(jìn)行分析及變形，進(jìn)而得出久期的相關(guān)性質(zhì)及特點(diǎn)。

根據(jù)久期的計(jì)算公式可以得出久期具有以下性質(zhì)：

(1)息票債券的久期與息票率之間呈反向關(guān)系。

(2)久期與貼現(xiàn)率之間呈反向關(guān)系。

(3)債券到期日與久期之間呈正向關(guān)系。

(4)債券組合的久期是該組合中各債券久期的加權(quán)平均。

(5)零息債券的久期是其到期期限。

根據(jù)久期的計(jì)算公式及應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)可總結(jié)出久期具有以下特點(diǎn)：

(1)修正久期越大，收益率上升所引起的債券價(jià)格下降幅度就越大，而收益率下降所引起的債券價(jià)格上升幅度也越大。

(2)同等要素條件下，修正久期小的債券比修正久期大的債券抗利率上升風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，但抗利率下降風(fēng)險(xiǎn)能力較弱。

(3)當(dāng)利率水平有可能上升時(shí)，需集中投資于短期品種、縮短債券久期；當(dāng)利率水平有可能下降時(shí)，需拉長(zhǎng)債券久期、加大長(zhǎng)期債券的投資，這就可以幫助我們?cè)趥袌?chǎng)的上漲中獲得更高的溢價(jià)。

(4)久期存在一定的缺陷：久期在計(jì)算時(shí)對(duì)不同期限的現(xiàn)金流采用了相同貼現(xiàn)率，這與實(shí)際常常不符；久期僅僅考慮了收益率曲線平移對(duì)債券價(jià)格的影響，沒(méi)有考慮不同期限的貼現(xiàn)率變動(dòng)的不同步性；久期僅僅考慮了債券價(jià)格變化和貼現(xiàn)率變化之間的線性關(guān)系，只適用于貼現(xiàn)率變化很小的情況。

3)久期缺口模型

4.凸性

1)凸性的計(jì)算公式

對(duì)于內(nèi)含期權(quán)以及其他現(xiàn)金流不確定的利率衍生產(chǎn)品可定義有效凸性，其公式為

2)凸性的性質(zhì)

根據(jù)凸性的計(jì)算公式可以得出凸性具有以下性質(zhì)：

(1)貼現(xiàn)率增加會(huì)使得債券價(jià)格減少的幅度比久期的線性估計(jì)值要小，而貼現(xiàn)率減少會(huì)使得債券價(jià)格增加的幅度比久期的線性估計(jì)值要大。

(2)通常，債券的到期期限越長(zhǎng)，債券的凸性越大，并且債券凸性增加的速度隨到期期限的增加越來(lái)越快。

(3)債券組合的凸性是組合內(nèi)各種債券凸性的加權(quán)平均。

5.β系數(shù)和風(fēng)險(xiǎn)因子敏感系數(shù)

2)風(fēng)險(xiǎn)因子敏感系數(shù)和套利定價(jià)模型

風(fēng)險(xiǎn)因子敏感系數(shù)源自斯蒂芬·羅斯于1976年提出的套利定價(jià)理論(APT)：證券收益率不僅受到市場(chǎng)組合的影響，還可能受到通貨膨脹、證券市場(chǎng)綜合指數(shù)等許多因素的共同影響，并可以用線性組合來(lái)表示，即套利定價(jià)理論的一般形式為

(三)波動(dòng)性方法

波動(dòng)性方法是用市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因子的變化導(dǎo)致的資產(chǎn)組合收益的波動(dòng)程度來(lái)度量資產(chǎn)組合的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。用波動(dòng)性方法對(duì)單種資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行度量，實(shí)際上就是統(tǒng)計(jì)學(xué)

中方差或標(biāo)準(zhǔn)差在風(fēng)險(xiǎn)度量中的應(yīng)用。

1.單種資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的度量

2.資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的度量

(四)風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值法

1.風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值法概述

風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值(ValueatRisk，VaR)也稱為直觀價(jià)值，是指市場(chǎng)處于正常波動(dòng)的狀態(tài)下，對(duì)應(yīng)于給定的置信度，投資組合或資產(chǎn)組合在未來(lái)特定的一段時(shí)間內(nèi)所遭受的最大可能損失。

根據(jù)定義可知：

(1)VaR方法僅在市場(chǎng)處于正常波動(dòng)的狀態(tài)下才有效，無(wú)法準(zhǔn)確度量極端情形時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

(2)VaR值是一個(gè)概括性的風(fēng)險(xiǎn)度量值，具有可比性。

(3)置信度和持有期是影響VaR值的兩個(gè)基本參數(shù)，兩者的選擇將直接影響計(jì)算出來(lái)的VaR值。

1)持有期的選擇和設(shè)定需考慮的因素

(1)考慮組合收益率分布的確定方式。

①直接假定(正態(tài))分布，持有期越短，計(jì)算值越有效、可靠。

②歷史樣本數(shù)據(jù)來(lái)模擬收益率的概率分布。持有期越長(zhǎng)，數(shù)據(jù)歷史跨度就越長(zhǎng)，時(shí)間越久，數(shù)據(jù)越難獲得且包含的信息越少，進(jìn)而數(shù)據(jù)處理及計(jì)算模擬就越復(fù)雜、操作成本

越高，因此應(yīng)選擇較短的持有期。

(2)考慮組合所處市場(chǎng)的流動(dòng)性和所持組合頭寸交易的頻繁性。

①計(jì)算VaR值時(shí)，一般假定持有期內(nèi)組合的頭寸保持不變。

②無(wú)視持有期內(nèi)組合頭寸的變化而得到的VaR值是不可靠的，為保證VaR值的可靠性應(yīng)選擇較短的持有期。

③1997年底生效的巴塞爾委員會(huì)的資本充足性條款，將內(nèi)部模型使用的持有期設(shè)定為10個(gè)交易日。

2)置信度的選擇和設(shè)定需考慮的因素

(1)考慮歷史數(shù)據(jù)的可得性、充分性。為保證分析方法的可靠性及穩(wěn)定性，需要設(shè)置較高置信度，進(jìn)而就需要更多的歷史樣本數(shù)據(jù)。

(2)在利用VaR對(duì)不同的金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行比較分析時(shí)，不同置信度下的VaR值的比較是沒(méi)有意義的。

2.風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的計(jì)算

2)風(fēng)險(xiǎn)因子映射估值法

風(fēng)險(xiǎn)因子映射估值法是將組合價(jià)值表示成風(fēng)險(xiǎn)因子的函數(shù)，然后通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)因子的變化來(lái)估計(jì)組合的未來(lái)?yè)p益分布。根據(jù)具體的操作可分為：

(1)風(fēng)險(xiǎn)因子映射估值模擬法，即全部估值法，主要有歷史模擬法和MonteCarlo模擬法。

(2)風(fēng)險(xiǎn)因子映射估值分析法，即局部估值法，主要有基于Delta、Gamma等靈敏度指標(biāo)的方法。

3.邊際VaR、增量VaR和成分VaR

在實(shí)際應(yīng)用中，投資者或組合管理者會(huì)進(jìn)一步了解構(gòu)成組合的每項(xiàng)資產(chǎn)頭寸以及每項(xiàng)資產(chǎn)頭寸的調(diào)整變化對(duì)整個(gè)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響?，F(xiàn)在舉例說(shuō)明構(gòu)成組合的每項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)

值之和與風(fēng)險(xiǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值之間的關(guān)系。

例6-1：一個(gè)由兩種外匯投資組成的資產(chǎn)組合：加拿大元(CAD)和歐元(EUR)。假定兩種貨幣不相關(guān)，且波動(dòng)性分別為5%、12%。資產(chǎn)組合為投資200萬(wàn)美元于拿大元(CAD)，投資100萬(wàn)美元于歐元(EUR)，求在95%置信水平下的資產(chǎn)組合的VaR值。

解：根據(jù)題意可得

在此題中加拿大元(CAD)和歐元(EUR)各自的VaR值分別為

由此可得

結(jié)果說(shuō)明：構(gòu)成組合的每項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值之和與風(fēng)險(xiǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值不相等。也就是說(shuō)根據(jù)資產(chǎn)組合原理，此時(shí)的投資組合將起不到任何分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。換言之，對(duì)于

資產(chǎn)組合管理者而言，知道各項(xiàng)資產(chǎn)的VaR對(duì)于了解組合總體風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源并不能提供有意義的參考價(jià)值。因此，要了解各資產(chǎn)對(duì)組合總體風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)大小，還需要對(duì)組合的

VaR進(jìn)行分解，進(jìn)而引入邊際VaR、增量VaR和成分VaR。

1)邊際VaR(MarginalVaR，M-VaR)

2)增量VaR(IncrementalVaR，I-VaR)

投資者或組合管理者通常都需要考慮是否在原來(lái)的資產(chǎn)組合中增加或剔除一項(xiàng)或幾項(xiàng)資產(chǎn)，也就是要考慮增加或剔除資產(chǎn)后資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)狀況的變化，為此我們引入了增量

VaR的概念。

3)成分VaR(ComponentVaR，C-VaR)

4)邊際VaR、增量VaR和成分VaR之間的關(guān)系

4.風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值方法的優(yōu)缺點(diǎn)

1)VaR方法的優(yōu)點(diǎn)

(1)VaR方法可以測(cè)量不同風(fēng)險(xiǎn)因子、不同金融工具構(gòu)成的復(fù)雜資產(chǎn)組合，以及不同業(yè)務(wù)部門(mén)所面臨的總體風(fēng)險(xiǎn)。

(2)VaR方法提供了一個(gè)概括性的且具有可比性的風(fēng)險(xiǎn)度量值，該方法比較直觀、易于理解，同時(shí)具有簡(jiǎn)便、有效、實(shí)用的特點(diǎn)。

(3)VaR方法更能體現(xiàn)出投資組合分散化對(duì)降低風(fēng)險(xiǎn)的作用。

2)VaR方法的缺點(diǎn)

(1)決定組合價(jià)值變化的風(fēng)險(xiǎn)因子在未來(lái)的發(fā)展變化同過(guò)去的行為一致的隱含假定與實(shí)際不符。

(2)正態(tài)性假設(shè)不能準(zhǔn)確刻畫(huà)資產(chǎn)收益率分布經(jīng)常出現(xiàn)的尖峰、厚尾、非對(duì)稱等分布特征。

(3)基于同樣的歷史數(shù)據(jù)，運(yùn)用不同方法計(jì)算所得的VaR值往往差異較大。

(4)不能準(zhǔn)確度量金融市場(chǎng)處于極端情形時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

(5)對(duì)組合損益的尾部特征的描述并不充分，從而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的刻畫(huà)也不完全。

(6)VaR方法得到的是統(tǒng)計(jì)意義上的結(jié)論，對(duì)個(gè)體所得結(jié)論并不確定。

(7)計(jì)算VaR值時(shí)，對(duì)歷史數(shù)據(jù)的搜集、處理一般比較繁雜，而且有時(shí)還無(wú)法獲得相應(yīng)的歷史數(shù)據(jù)。同時(shí)，VaR計(jì)算復(fù)雜，計(jì)算量也比較大。

5.風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值方法的補(bǔ)充

現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中的非正常波動(dòng)或者極端波動(dòng)的事件和情景時(shí)有發(fā)生，金融風(fēng)險(xiǎn)因子或金融資產(chǎn)價(jià)值的變化分布往往呈現(xiàn)出明顯的“厚尾”特征，此時(shí)繼續(xù)運(yùn)用經(jīng)典的VaR方法度量厚尾分布(與正態(tài)分布比較，把峰度比正態(tài)分布高的分布稱為厚尾分布)事件的風(fēng)險(xiǎn)將有可能產(chǎn)生較大的估計(jì)偏差。目前，壓力試驗(yàn)和極值理論是度量厚尾分布事件風(fēng)險(xiǎn)的兩種

基本方法。

1)壓力試驗(yàn)

壓力試驗(yàn)是在模擬或構(gòu)造未來(lái)可能出現(xiàn)的極端情景的基礎(chǔ)上，對(duì)極端情景及其影響下的資產(chǎn)組合的價(jià)值變化作出評(píng)估和判斷。壓力試驗(yàn)主要有情景分析法和系統(tǒng)化壓力試驗(yàn)兩

種方法。

(1)情景分析法。情景分析法是最常用的壓力試驗(yàn)方法，主要用于評(píng)估一個(gè)或幾個(gè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因子突然從當(dāng)前市場(chǎng)情景變化到某些極端情景或事件的過(guò)程中，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因子的變

化對(duì)資產(chǎn)組合價(jià)值變化的影響程度。各種情景分析法的實(shí)施主要包含情景構(gòu)造與情景評(píng)估兩個(gè)關(guān)鍵步驟。

①情景構(gòu)造主要有：典型情景構(gòu)造，歷史情景構(gòu)造，VaR情景構(gòu)造，特殊事件假定法，蒙特卡羅(MonteCarlo)情景構(gòu)造。

②情景評(píng)估是根據(jù)資產(chǎn)定價(jià)理論和映射關(guān)系，得到市場(chǎng)極端情景下資產(chǎn)組合的價(jià)值以及資產(chǎn)組合的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)值；兩者相減得到極端情景發(fā)生時(shí)資產(chǎn)組合價(jià)值在未來(lái)的一

個(gè)變化量，進(jìn)而對(duì)極端情景發(fā)生時(shí)資產(chǎn)組合價(jià)值未來(lái)的可能變化進(jìn)行評(píng)估。情景評(píng)估是情景分析法的最終目的。

(2)系統(tǒng)化壓力試驗(yàn)。系統(tǒng)化壓力試驗(yàn)是在一定條件下，對(duì)影響資產(chǎn)組合價(jià)值P的風(fēng)險(xiǎn)因子采用數(shù)學(xué)或者統(tǒng)計(jì)的方法生成大量的市場(chǎng)情景，然后評(píng)估這些情景對(duì)資產(chǎn)組合價(jià)值變化的影響，從中搜尋資產(chǎn)組合的最壞情景，即導(dǎo)致資產(chǎn)組合價(jià)值損失最大的壓力情景。

2)極值理論

極值理論主要運(yùn)用統(tǒng)計(jì)(特別是極值統(tǒng)計(jì))理論和方法刻畫(huà)資產(chǎn)組合價(jià)值變化的尾部統(tǒng)計(jì)特征，進(jìn)而估計(jì)資產(chǎn)組合所面臨的最大可能損失。極值理論主要包括：分塊樣本極值

理論(BlockMaximaMethod，BMM；對(duì)大量獨(dú)立同分布樣本分塊后的極大值進(jìn)行建模)和超門(mén)限極值理論(PeaksOverThreshold，POT；對(duì)超過(guò)給定閾值的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行建模)。

(五)蒙特卡羅(MonteCarlo)模擬法

1.蒙特卡羅模擬法的概念

蒙特卡羅模擬法(或稱計(jì)算機(jī)隨機(jī)模擬方法、隨機(jī)抽樣方法、統(tǒng)計(jì)試驗(yàn)方法)是一種通過(guò)設(shè)定隨機(jī)過(guò)程，反復(fù)生成時(shí)間序列，計(jì)算參數(shù)估計(jì)量和統(tǒng)計(jì)量，進(jìn)而研究其分布特征

的方法。蒙特卡羅模擬法的基本思想為：所求解問(wèn)題是某隨機(jī)事件A出現(xiàn)的概率(或者是某隨機(jī)變量B的期望值)。

2.蒙特卡羅模擬法的應(yīng)用

蒙特卡羅(MonteCarlo)模擬法應(yīng)用領(lǐng)域十分廣泛。

(1)求解確定性問(wèn)題，如積分的數(shù)值計(jì)算、各類方程的求解等。

(2)求解隨機(jī)性問(wèn)題，如運(yùn)籌學(xué)中的庫(kù)存問(wèn)題，隨機(jī)服務(wù)系統(tǒng)中的排隊(duì)問(wèn)題，金融資產(chǎn)價(jià)格的變化問(wèn)題等。

本節(jié)將簡(jiǎn)單介紹通過(guò)MonteCarlo模擬法計(jì)算資產(chǎn)組合VaR所涉及的有關(guān)金融的隨機(jī)性問(wèn)題。

(1)基于MonteCarlo模擬法計(jì)算VaR的步驟。

①識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)因子變量，建立資產(chǎn)組合價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)因子之間的映射關(guān)系。

②對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因子未來(lái)變化進(jìn)行隨機(jī)模擬，得到各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因子未來(lái)變化的一條樣本軌道。

③利用第①步給出的映射關(guān)系計(jì)算組合價(jià)值及組合價(jià)值的變化值。

④不斷重復(fù)第②與第③步，直至達(dá)到模擬要求的次數(shù)。

⑤基于損益分布計(jì)算置信度下的VaR。

(2)基于MonteCarlo模擬法計(jì)算VaR的評(píng)述。

①基于MonteCarlo模擬法計(jì)算VaR的優(yōu)勢(shì)。

②基于MonteCarlo模擬法計(jì)算VaR的不足。

3.蒙特卡羅模擬法的改進(jìn)與擴(kuò)展介紹

對(duì)MonteCarlo模擬法的改進(jìn)和擴(kuò)展主要體現(xiàn)在三方面。第一方面，降低偽隨機(jī)數(shù)的集聚性，合理減少風(fēng)險(xiǎn)因子數(shù)量，以提高計(jì)算效率和收斂速度。第二方面，降低樣本的方差，以提高計(jì)算的準(zhǔn)確性。第三方面，引入馬爾可夫過(guò)程(Markovprocess)，以降低用靜態(tài)方法處理時(shí)所產(chǎn)生的偏差。

(1)對(duì)收斂速度和計(jì)算效率的改進(jìn)主要有兩種方法。

(2)對(duì)降低樣本方差的改進(jìn)主要有五種方法。

第三節(jié)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理是指風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)和風(fēng)險(xiǎn)控制的全過(guò)程。本節(jié)我們將以商業(yè)銀行為例來(lái)介紹市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的主要目標(biāo)是通過(guò)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在商業(yè)銀行可以承受的合理范圍內(nèi)加以控制，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益率最大化。

一、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系的基本要素主要包括以下幾個(gè)：

(1)董事會(huì)和高級(jí)管理層的有效監(jiān)控。

(2)完善的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理政策和程序。

(3)完善的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、計(jì)量、監(jiān)測(cè)和控制程序。

(4)完善的內(nèi)部控制和獨(dú)認(rèn)的外部審計(jì)。

(5)適當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本分配機(jī)制。

二、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理流程

(一)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理一般步驟

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理一般步驟如下：

(1)收集全部交易數(shù)據(jù)記錄。

(2)匯總交易記錄形成交易組合。

(3)將決定組合價(jià)值的因子分解成基本潛在因子。

(4)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)因子的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)分解后的資產(chǎn)組合定價(jià)并確定組合收益。

(5)通過(guò)運(yùn)用一套模擬市場(chǎng)價(jià)格對(duì)資產(chǎn)組合進(jìn)行重新定價(jià)來(lái)計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)大小。

(二)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理流程中的注意事項(xiàng)

1.定性管理中的注意事項(xiàng)

定性管理時(shí)主要注意以下六個(gè)方面：

(1)確定由董事會(huì)主導(dǎo)的統(tǒng)一的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理概念。

(2)確定適應(yīng)業(yè)務(wù)流程和性質(zhì)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)組織架構(gòu)。

(3)建立與時(shí)俱進(jìn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理政策和程序。

(4)明晰市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告路徑、報(bào)告頻率和反饋機(jī)制。

(5)建立內(nèi)部市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督審核機(jī)制和對(duì)外信息披露機(jī)制。

(6)建立高素質(zhì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理隊(duì)伍。

2.定量管理中的注意事項(xiàng)

(1)風(fēng)險(xiǎn)管理人員進(jìn)行定量管理時(shí)，在銀行所承擔(dān)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與資本實(shí)力相匹配的前提下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部模型必須整合到業(yè)務(wù)管理流程中。

(2)風(fēng)險(xiǎn)管理人員應(yīng)充分了解并確認(rèn)每種金融產(chǎn)品的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的因素。風(fēng)險(xiǎn)管理人員在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)應(yīng)盡可能明確所有會(huì)產(chǎn)生價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)因素，并定期確認(rèn)金融工具評(píng)

估公式的正確性與適用性。金融產(chǎn)品中帶來(lái)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)因素如表6.1所示。

三、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理的全過(guò)程

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理是指識(shí)別、計(jì)量、監(jiān)測(cè)和控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的全過(guò)程。

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和計(jì)量分別是指市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的種類和度量，在本章第一節(jié)和第二節(jié)中已做具體介紹，此處重點(diǎn)敘述市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)和控制。

(一)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)與報(bào)告

1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)是指通過(guò)對(duì)一些關(guān)鍵的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)和環(huán)節(jié)進(jìn)行監(jiān)測(cè)，關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)變化的程度，建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制。同時(shí)，向內(nèi)外部不同層級(jí)的主體報(bào)告對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定性、定量評(píng)估結(jié)果及所采取的風(fēng)險(xiǎn)管控措施和效果是風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)的內(nèi)容之一。

2.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告具有內(nèi)在的內(nèi)容、路徑及形式，能夠滿足不同部門(mén)、不同層級(jí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)狀況的需求。

1)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告的職責(zé)

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告的職責(zé)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

(1)保證對(duì)有效、全面風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性和相關(guān)性的清醒認(rèn)識(shí)。

(2)傳遞部門(mén)的風(fēng)險(xiǎn)偏好和風(fēng)險(xiǎn)容忍度。

(3)實(shí)施并支持一致的風(fēng)險(xiǎn)語(yǔ)言或術(shù)語(yǔ)。

(4)使員工在業(yè)務(wù)部門(mén)、流程和職能單元之間能夠分享風(fēng)險(xiǎn)信息。

(5)讓員工認(rèn)識(shí)到各自在實(shí)施和支持全面風(fēng)險(xiǎn)管理中的角色和職責(zé)。

(6)能夠利用內(nèi)部數(shù)據(jù)和外部事件、活動(dòng)、狀況的信息，為部門(mén)的風(fēng)險(xiǎn)管理和目標(biāo)實(shí)施提供支持。

(7)能夠保障風(fēng)險(xiǎn)管理信息及時(shí)、準(zhǔn)確地向上級(jí)或者同級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)、外部監(jiān)管部門(mén)、投資者等報(bào)告。

2)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告的內(nèi)容

根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告的不同類別，其包括的內(nèi)容也有所差異。

(1)根據(jù)報(bào)告提供的對(duì)象不同，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告可分為內(nèi)部報(bào)告和外部報(bào)告。

(2)根據(jù)報(bào)告涉及的范圍不同，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告可分為綜合報(bào)告和專題報(bào)告。

3)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告的路徑和頻度

(1)良好的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告路徑應(yīng)采取縱向報(bào)送與橫向傳送相結(jié)合的矩陣式結(jié)構(gòu)，即本級(jí)行各部門(mén)向上級(jí)行對(duì)口部門(mén)報(bào)送風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告的同時(shí)，還須向本級(jí)行的風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)傳送風(fēng)險(xiǎn)報(bào)

告，以增強(qiáng)決策管理層對(duì)操作層的管理和監(jiān)督。

(2)在正常市場(chǎng)條件下，風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)應(yīng)該針對(duì)不同的內(nèi)容按照一定的頻度提供風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告。具體如下：

①后臺(tái)和前臺(tái)所需的頭寸報(bào)告，應(yīng)當(dāng)每日提供，并完成打印、存檔、保管。

②風(fēng)險(xiǎn)值和風(fēng)險(xiǎn)限額報(bào)告必須在每日交易結(jié)束之后盡快完成。

③通常，每周向高級(jí)管理層報(bào)告一次。在市場(chǎng)劇烈波動(dòng)的情況下，需要進(jìn)行實(shí)時(shí)報(bào)告，但主要通過(guò)信息系統(tǒng)直接傳遞。

(二)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的控制

1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)限額

常用的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)限額有止損限額、交易限額和風(fēng)險(xiǎn)頭寸限額。

1)止損限額

止損限額是指投資組合在某段時(shí)間內(nèi)能容忍的最大損失額。止損限額最大的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單且易于操作，可適用于交易業(yè)務(wù)的各個(gè)