頁案例3-1菲律賓pagbilao熱力發(fā)電廠項(xiàng)目pagbilao電廠是一個(gè)bot項(xiàng)目，其規(guī)模為2×350mw。1991年9月簽定特許協(xié)議，1995年第四季度投入運(yùn)行。項(xiàng)目發(fā)起人是菲律賓國家電力公司與一些地方企業(yè)、香港的hhl公司及其全資子公司heil。設(shè)立項(xiàng)目公司——Pagbilao發(fā)電有限公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的運(yùn)作。項(xiàng)目總投資為88800萬美元，其中：

電氣和機(jī)械設(shè)備53500萬美元土建工程費(fèi)用16650萬美元

法律和專業(yè)費(fèi)用240萬美元保險(xiǎn)費(fèi)350萬美元

前期費(fèi)用560萬美元項(xiàng)目管理費(fèi)1400萬美元

試運(yùn)轉(zhuǎn)費(fèi)用1550萬美元不可預(yù)見費(fèi)用2850萬美元

建設(shè)期利息10700萬美元流動(dòng)資金100萬美元

另外，政府負(fù)責(zé)建設(shè)施工用電的供電設(shè)施和通往電廠的交通設(shè)施，并免費(fèi)為電廠提供燃料（煤）。

該項(xiàng)目資本結(jié)構(gòu)的負(fù)債75：25，具體資金來源如下：

權(quán)益資金22000萬美元：占25%

菲律賓國家電力公司10000萬美元一些地方企業(yè)10000萬美元

香港hhl1000萬美元he1l1000萬美元

債務(wù)資金66800萬美元：占75％

出口信貸機(jī)構(gòu)（包括美國進(jìn)出口銀行）53500萬美元

商業(yè)銀行（東京銀行、花旗銀行、亞洲開發(fā)銀行）4800萬美元

香港hhl4000萬美元

香港he1l4500萬美元

香港he1l提供的權(quán)益資金為可轉(zhuǎn)換股份，菲律賓政府為項(xiàng)目融資出示了履約擔(dān)保，支持國家電力公司的信譽(yù)與信用。貸款銀團(tuán)每一筆貸款的支付都必須經(jīng)過美國進(jìn)出口銀行批準(zhǔn)，同時(shí)商業(yè)貸款者從美國進(jìn)出口銀行的政治風(fēng)險(xiǎn)保證中受益。

項(xiàng)目以固定價(jià)格總承包合同由三菱公司進(jìn)行施工。對(duì)于成本超支，如果是建筑商違約而造成的，建筑商應(yīng)為項(xiàng)目提供附屬貸款，最高為20000萬美元。如果不是由建筑商違約造成的，發(fā)起人應(yīng)為項(xiàng)目提供權(quán)益資金或準(zhǔn)權(quán)益資金。如果發(fā)起人和建筑商對(duì)是否違約有爭議，貸款人有權(quán)要求發(fā)起人為項(xiàng)目籌措超支資金。這些中間資金保證項(xiàng)目遇到問題時(shí)能夠順利進(jìn)行。Pagbilao發(fā)電有限公司與日本三菱集團(tuán)簽訂了設(shè)備供應(yīng)合同，菲律賓國家電力公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的原材料供應(yīng)。國家電力公司與Pagbilao發(fā)電有限公司簽訂電能出售合同（無論提貨與否均需付款的合同）承購全部產(chǎn)品。經(jīng)貸款銀團(tuán)共同指定，借款方——項(xiàng)目公司認(rèn)可，指定美國紐約一家銀行為擔(dān)保受托方，開設(shè)項(xiàng)目公司資產(chǎn)與收益賬戶。項(xiàng)目公司為保證項(xiàng)目順利開展向菲律賓國內(nèi)一家保險(xiǎn)公司投保，貸款銀團(tuán)向美國進(jìn)出口銀行投保政治風(fēng)險(xiǎn)，由美國進(jìn)出口銀行針對(duì)銀團(tuán)貸款提供擔(dān)保。

案例3-2廣西來賓B電廠BOT融資模式

1994年以后，我國利用外資的政策發(fā)生了重大變化，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，由限制外資直接投資轉(zhuǎn)向了引導(dǎo)外資從事基礎(chǔ)設(shè)施直接投資。鑒于發(fā)達(dá)國家和很多發(fā)展中國家都采用BOT方式利用私人資本開發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目而且都取得了成功，BOT方式也開始受到了我國政府的高度重視。就是在這一年，國內(nèi)有關(guān)部門和單位多次舉辦了BOT研討會(huì)，國家計(jì)委等還組織了代表團(tuán)到國外考察，學(xué)習(xí)國外運(yùn)作BOT項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)，BOT概念在國內(nèi)得到了廣泛傳播，這為開發(fā)BOT項(xiàng)目打下了思想理論基礎(chǔ)。

1995年初，國家計(jì)委開始組織BOT試點(diǎn)工作，摸索在國內(nèi)開發(fā)BOT項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)1995年5月8日，國家計(jì)委批準(zhǔn)了第一個(gè)BOT試點(diǎn)項(xiàng)目;廣西來賓B電廠，這個(gè)消息當(dāng)時(shí)在國外引起很大反響；很多投資者認(rèn)為如果來賓B電廠項(xiàng)目取得成功，中國將從此打開基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的大門，否則，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域?qū)ν赓Y將在很長一段時(shí)間內(nèi)仍然是一個(gè)禁區(qū)。來賓B電廠被選為試點(diǎn)項(xiàng)目有很多原因，其中最重要的有兩條，第一是廣西政府和國家計(jì)委聯(lián)系較多，信息較快；第二是來賓B電廠本身?xiàng)l件較成熟，大量的前期工作都已經(jīng)完成。被選為試點(diǎn)以后，廣西政府組成了BOT項(xiàng)目領(lǐng)導(dǎo)小組并設(shè)立常設(shè)辦公室，同時(shí)廣西政府聘請(qǐng)專業(yè)的投資咨詢有限公司作為代理，負(fù)責(zé)代理廣西政府處理有關(guān)B電廠的資格預(yù)審、招標(biāo)、評(píng)標(biāo)和談判工作。

來賓B電廠的運(yùn)作包括了下列幾個(gè)階段：

1、1995年5月8日國家計(jì)委批準(zhǔn)作為試點(diǎn)項(xiàng)目；

2、1995年8月8日發(fā)布資格預(yù)審?fù)ǜ妫?995年9月30日遞交資審文件截止；到1995年9月底，共有31家國際性的公司或公司聯(lián)合體提交了資格預(yù)審文件。來賓B電廠項(xiàng)目評(píng)標(biāo)委員會(huì)根據(jù)上述的3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行評(píng)定，選擇了12家作為A組，可以單獨(dú)或組成聯(lián)合體參加投標(biāo)；另外19家作為B組，不能直接參加投標(biāo)，只能與A組的一家或幾家組成聯(lián)合體才能參加投標(biāo)。

3、1995年10月，廣西政府正式向申請(qǐng)人公布了資格預(yù)審結(jié)果，同時(shí)發(fā)出了投標(biāo)邀請(qǐng)書。

4、在招標(biāo)文件發(fā)售后，組織了兩次招投標(biāo)人的交流活動(dòng)。第一次是組織投標(biāo)人到現(xiàn)場(chǎng)進(jìn)行考察，并且和廣西政府的有關(guān)部門進(jìn)行接觸和座談。第二次活動(dòng)是在1996年1月28日，廣西政府在南寧市召開了來賓B電廠項(xiàng)目標(biāo)前會(huì)議。會(huì)議主要介紹了廣西社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和對(duì)電力需求情況，并且對(duì)投標(biāo)人針對(duì)招標(biāo)文件所提出的問題進(jìn)行了綜述性的解答。

5、在1996年2月13日，對(duì)投標(biāo)人提出的問題搞了一個(gè)標(biāo)前備忘錄發(fā)送給投標(biāo)人。到1996年5月7日投標(biāo)截止日，共有6家投標(biāo)人向廣西政府遞交了投標(biāo)書，分別是：中華電力聯(lián)合體，由香港中華電力公司和德國西門子公司組成；美國國際發(fā)電（香港）有限公司；東棉聯(lián)合體，由日本東棉株式商社、新加坡能源國際公司和泰國企業(yè)聯(lián)盟能源公司聯(lián)合組成；英國電力聯(lián)合體，由英國電力公司和日本三井物產(chǎn)商社組成；法國電力聯(lián)合體，由法國電力公司GEC阿爾斯通公司聯(lián)合組成；新世界聯(lián)合體，由香港新世界集團(tuán)、ABB公司和美國電力公司組成。

6、1996年5月8日提交建議書截止并開標(biāo)。廣西政府在北京舉行了來賓B電廠項(xiàng)目招標(biāo)的開標(biāo)儀式。在開標(biāo)會(huì)上，現(xiàn)場(chǎng)開封了投標(biāo)人的標(biāo)書，對(duì)投標(biāo)人的名稱、時(shí)間以及主要材料進(jìn)行了確認(rèn)和公布。會(huì)上，廣西政府也公布了對(duì)來賓B電廠項(xiàng)目的評(píng)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)大綱。

7、1996年5月8日至6月8日，由廣西政府牽頭，組織了有技術(shù)、法律、財(cái)務(wù)等專家組成的專家小組，進(jìn)行了第一階段的評(píng)估工作。對(duì)標(biāo)書從法律、財(cái)務(wù)、技術(shù)和其他方面進(jìn)行了全面的審查，然后對(duì)比分析、總結(jié)，最后形成了對(duì)投標(biāo)書的評(píng)估報(bào)告。

8、1996年6月10日至15日，由評(píng)標(biāo)委員會(huì)在廣西北海市，進(jìn)行評(píng)標(biāo)。評(píng)標(biāo)委員會(huì)是在專家小組對(duì)投標(biāo)書評(píng)估報(bào)告的基礎(chǔ)上對(duì)每一份標(biāo)書進(jìn)行評(píng)審，最后決定了三家最具競爭力的投標(biāo)人。第一名是法國電力聯(lián)合體，第二名是香港新世界聯(lián)合體，第三名是美國國際發(fā)電（香港）有限公司。他們的優(yōu)勢(shì)最主要的是電價(jià)比較低，同時(shí)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和其他要求都基本上能滿足招標(biāo)文件的要求。

9、1996年10月11日，廣西政府和法國電力聯(lián)合體在北京草簽了有關(guān)協(xié)議。根據(jù)談判的結(jié)果和草簽的協(xié)議來看，總的協(xié)商結(jié)果是這樣的：來賓B電廠項(xiàng)目的總投資預(yù)計(jì)是5.6億美元（不含進(jìn)口關(guān)稅進(jìn)口增值稅）。總投資的25%屬股本金投入，且作為項(xiàng)目公司的注冊(cè)資本，其中法國電力公司占60%，GEC阿爾斯通公司占40%；股本外的75%投資資金由項(xiàng)目公司通過有限追索的項(xiàng)目融資從境外獲得。中央政府和地方政府以及中國的銀行和金融機(jī)構(gòu)不提供任何形式的擔(dān)保。項(xiàng)目公司的項(xiàng)目貸款是由法國的東方匯理銀行、英國的匯豐銀行和巴特萊銀行聯(lián)合承銷。貸款中的70%是由法國進(jìn)出口信貸機(jī)構(gòu)提供出口信貸保險(xiǎn)。來賓B電廠的特許經(jīng)營期為18年（包括建設(shè)期），特許期滿后電廠將無償移交給廣西政府。

項(xiàng)目的融資原來預(yù)計(jì)在草簽協(xié)議后6個(gè)月完成，即1997年5月份可以正式簽字。但由于草簽的協(xié)議中，其中有一條規(guī)定"草簽協(xié)議后2個(gè)月內(nèi)要得到中央政府的批準(zhǔn)"，而中央政府批準(zhǔn)時(shí)間拖延了兩個(gè)半月，所以協(xié)議正式簽字也延后了兩個(gè)半月，即于1997年7月18日正式簽訂。

來賓B電廠項(xiàng)目已經(jīng)成功完成融資和建設(shè)工作，并且已經(jīng)開始運(yùn)營。來賓B電廠的成功不僅僅是一個(gè)項(xiàng)目的成功，它標(biāo)志著我國利用外資的水平上了一個(gè)臺(tái)階，意味著我國利用外資的法律環(huán)境和管理能力日漸成熟，在利用外資方面具有劃時(shí)代的意義。來賓B電廠的成功，不僅引起了我國政府的重視，也引起了國際的重視，下面是1996年12月AsiaFinance（《亞洲融資》）評(píng)選來賓B電廠為1996年度最佳項(xiàng)目融資的一段報(bào)導(dǎo)：“今年最佳融資項(xiàng)目不屬于某個(gè)單獨(dú)的銀行，甚至也不屬于一個(gè)獨(dú)立的項(xiàng)目，而是一種新的觀念，這種融資觀念奠定了中國日后大規(guī)模電廠融資的新形式：這就是廣西壯族自治區(qū)總投資額為六億五千萬美元的來賓B電廠項(xiàng)目，該項(xiàng)目也是中國第一家100%利用外資采用BOT（建設(shè);營運(yùn);移交）方式建設(shè)的項(xiàng)目。雖然此項(xiàng)目已從政府機(jī)構(gòu)中得到某種認(rèn)可，但是仍沒有得到正式保證。融資要到1997年上半年才能完成，盡管銀行家對(duì)今后新項(xiàng)目到底會(huì)如何發(fā)展仍存有質(zhì)疑，但由此所確定的有關(guān)融資原則已明確?！?/p>

另外，在來賓B電廠的投資設(shè)計(jì)、融資、建設(shè)的整個(gè)過程中，廣西政府對(duì)該項(xiàng)目提供了大力支持，要點(diǎn)有：

1、允許投資者將其從電廠經(jīng)營中取得的人民幣收入，在扣除費(fèi)用和繳納稅金以后，換成外匯匯出境外。

2、如果由于政府政策的變化導(dǎo)致人民幣與外匯的兌換率大幅度變化時(shí)，允許調(diào)整電價(jià)來解決。匯率的變化幅度在5%以內(nèi)時(shí)，電價(jià)不能調(diào)整；超過5%時(shí)電價(jià)可以調(diào)整。

3、指定一家燃料公司供應(yīng)項(xiàng)目公司所需要的燃料，并與項(xiàng)目公司簽訂燃料供應(yīng)協(xié)議，按協(xié)議保證供應(yīng)項(xiàng)目公司所需要的燃料。

4、保證每年至少購買35億千瓦時(shí)的上網(wǎng)電量，并指定由廣西供電局與項(xiàng)目公司簽訂購電合同和調(diào)度協(xié)議。

5、關(guān)于通貨膨脹問題，規(guī)定由于燃料價(jià)格的變化可以調(diào)整電價(jià)。

6、項(xiàng)目公司可以享受國家和地方政府所規(guī)定的稅收優(yōu)惠。

7、廣西政府免費(fèi)或以優(yōu)惠的價(jià)格向項(xiàng)目公司提供電廠建設(shè)、營運(yùn)和維護(hù)所需要的土地、供水、供電、通訊、道路、鐵路等現(xiàn)有設(shè)施的使用。

8、在項(xiàng)目公司的整個(gè)特許權(quán)期限內(nèi)，所需要的各方面的協(xié)調(diào)和協(xié)助，廣西政府都可以給予支持。案例3-3有限合伙制的特殊性及其責(zé)任體系天泰電子科貿(mào)商行（下稱天泰商行）是一家由自然人投資者和法人投資者共同組建的有限合伙制企業(yè)，全體合伙人實(shí)際認(rèn)繳的總注冊(cè)資本為400萬元人民幣。其中，法人型合伙人洪峰電子公司（下稱洪峰公司）出資300萬元，自然人合伙人李某和張某除以勞務(wù)出資外再各自現(xiàn)金出資50萬元，三方的股權(quán)結(jié)構(gòu)按照40％、30％、30％的比例構(gòu)成。合伙協(xié)議約定，由李某和張某出面負(fù)責(zé)經(jīng)營天泰商行，李某為執(zhí)行合伙人；洪峰公司只負(fù)責(zé)出資300萬元但不承擔(dān)具體的經(jīng)營責(zé)任，李某與張某承諾以每年不低于100萬元的回報(bào)率向洪峰公司支付紅利分配金；如果天泰商行出現(xiàn)虧損，由李某與張某負(fù)責(zé)清理和償還一切債權(quán)債務(wù)，除已認(rèn)繳的300萬元出資外洪峰公司不承擔(dān)任何虧損理賠義務(wù)；天泰商行經(jīng)清算后有剩余財(cái)產(chǎn)的，按照三方的現(xiàn)金出資比例進(jìn)行分配。

在天泰商行的經(jīng)營過程中，三方曾多次發(fā)生爭議。較嚴(yán)重的一次是在李某和張某不知情的情形下洪峰公司以天泰商行的名義與第三方長信信息產(chǎn)品經(jīng)銷公司（下稱長信公司）簽訂供貨合同，由于洪峰公司違約致使天泰商行遭到長信公司的索賠而產(chǎn)生了200余萬元的損失，李某和張某要求洪峰公司承擔(dān)該筆損失但遭拒。李某、張某遂將天泰商行有關(guān)真實(shí)的經(jīng)營及財(cái)務(wù)信息予以掩蓋，并拒絕洪峰公司的任何監(jiān)督要求。洪峰公司發(fā)現(xiàn)李某、張某二人有帳外經(jīng)營行為后，遂以自身的名義行使訴權(quán)要求李、張二人將所獲得的收益交回天泰商行。在三方發(fā)生糾紛前，洪峰公司經(jīng)李某、張某同意曾與天泰商行發(fā)生過一筆交易，天泰商行對(duì)洪峰公司負(fù)有130萬元的經(jīng)營性債務(wù)。在洪峰公司涉訴后，李某、張某以洪峰公司與天泰商行之間存在競業(yè)關(guān)系為由而拒絕償付該筆債務(wù)。

由于三方糾紛頻發(fā)，已經(jīng)喪失了繼續(xù)合伙經(jīng)營的互信基礎(chǔ)，故三方協(xié)商解散天泰商行并進(jìn)行清算。【依據(jù)合伙企業(yè)法解釋】

新合伙企業(yè)法的頒布是繼公司法修訂之后我國商事主體法取得重大立法成果的又一標(biāo)志。我國合伙企業(yè)法具有一個(gè)鮮明的立法特點(diǎn)，即其不是涵蓋民事合伙與商事合伙的統(tǒng)一合伙法，而是在民法通則規(guī)定合伙經(jīng)營的基礎(chǔ)上專以規(guī)定商事合伙為任務(wù)的商事法律。因此，合伙企業(yè)法是我國商法的重要組成部分，普通的民事合伙不受該法規(guī)范而應(yīng)當(dāng)受民法及合同法調(diào)整。在適用合伙企業(yè)法時(shí)，不可將合伙企業(yè)關(guān)系的調(diào)整機(jī)械地歸于債法，而是要從商事主體法的角度考察有關(guān)立法精神。

合伙企業(yè)與公司制企業(yè)和個(gè)人獨(dú)資企業(yè)一起構(gòu)成了我國的商事主體法，其均屬我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)主體的組成部分，并無高低貴賤之分。修訂后的合伙企業(yè)法保持了有關(guān)確認(rèn)合伙企業(yè)的團(tuán)體性，突出合伙企業(yè)的主體地位，調(diào)整合伙企業(yè)內(nèi)部、外部關(guān)系的基本內(nèi)容，但同時(shí)采用大量突破性規(guī)定，其中一個(gè)重大的立法成就是增設(shè)“有限合伙”制度，使得傳統(tǒng)的合伙企業(yè)制度得到了突破性的發(fā)展。有限合伙企業(yè)投資體制實(shí)為有限責(zé)任與無限責(zé)任相結(jié)合的產(chǎn)物，要求至少有一個(gè)承擔(dān)無限責(zé)任的普通合伙人，故其既不同于典型意義上的合伙企業(yè)，也不同于有限責(zé)任公司，而是介乎于二者之間的一種投資實(shí)體，即傳統(tǒng)公司法理論中的“兩合公司”。有限合伙人除了在清算機(jī)制中承擔(dān)有限責(zé)任外，尚有其固有的特殊性。

應(yīng)當(dāng)注意的是，“有限合伙人”的法律責(zé)任與公司制中的股東“有限責(zé)任”是不完全重合的。公司法上的股東有限責(zé)任有其特定內(nèi)涵：一是股東僅對(duì)公司承擔(dān)責(zé)任；二是股東僅在出資范圍內(nèi)承擔(dān)責(zé)任而不對(duì)債權(quán)人直接負(fù)責(zé)。但有限合伙人的“有限責(zé)任”與其相比，只在“僅以出資為限承擔(dān)責(zé)任”這一個(gè)方面相同。顯然，有限合伙人的責(zé)任體系已經(jīng)突破了合伙企業(yè)本身的范圍，在符合法律規(guī)定的條件下其負(fù)有直接對(duì)合伙企業(yè)債權(quán)人承擔(dān)責(zé)任的法律義務(wù)。

一、對(duì)有限合伙人的權(quán)利限制

本案例中，從天泰商行的三方投資人協(xié)議內(nèi)容來看，其屬典型的有限合伙制企業(yè)。洪峰公司是有限合伙人，其只能以勞務(wù)之外的實(shí)物、權(quán)利或現(xiàn)金出資，而作為普通合伙人的李某和張某是可用“勞務(wù)”出資的。從三方的股權(quán)比例來看，“勞務(wù)”在股權(quán)的構(gòu)成要素中占有重要地位。

有限合伙人的出資形態(tài)之所以與普通合伙人有所區(qū)別，是因?yàn)橛邢藓匣锶酥灰云涑鲑Y為限承擔(dān)有限責(zé)任，必然要求其所出資的“資本”必須是一種實(shí)有資本，并且只有通過有形的估價(jià)體系能夠確定其市場(chǎng)價(jià)值的出資才符合有限責(zé)任的特殊要求。勞務(wù)出資的價(jià)值具有或然性，其與勞務(wù)提供者的個(gè)體能動(dòng)性直接相關(guān)，是一種他人無法衡量和控制的“資本”，故在清算機(jī)制中無法用有限責(zé)任來進(jìn)行權(quán)衡，這是“勞務(wù)”不得作為有限合伙人有效出資形態(tài)的根本原因。合伙協(xié)議中為洪峰公司設(shè)置了具有固定回報(bào)率性質(zhì)的“兜底條款”，其顯然是無效的。

三方合伙人所爭議的事項(xiàng)中一個(gè)重要的問題是有限合伙人洪峰公司能否享有合伙事務(wù)的執(zhí)行權(quán)和對(duì)外代表權(quán)？其能否以合伙企業(yè)的名義對(duì)外簽訂合同以及與長信公司的交易中所引發(fā)的法律責(zé)任到底應(yīng)當(dāng)如何承擔(dān)等問題。

應(yīng)當(dāng)說，洪峰公司的對(duì)外代表權(quán)是存在法律障礙的，因?yàn)楹匣锲髽I(yè)法第六十八條明確規(guī)定有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對(duì)外代表有限合伙企業(yè)。這是由于普通合伙人在清算機(jī)制中承擔(dān)的是無限連帶的兜底責(zé)任，故普通合伙人的責(zé)任實(shí)際重于有限合伙人，合伙企業(yè)經(jīng)營的成敗所產(chǎn)生的法律后果在普通合伙人一方體現(xiàn)的更為嚴(yán)重。因此，賦予普通合伙人以直接經(jīng)營權(quán)符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律，更有利于促進(jìn)普通合伙人責(zé)任機(jī)制的發(fā)揮，使得其經(jīng)營權(quán)能與所承擔(dān)的無限責(zé)任處于相對(duì)平衡的狀態(tài)。

但是，如果由于有限合伙人的不當(dāng)行為導(dǎo)致第三人有理由相信其具備交易權(quán)能而構(gòu)成表見代理的，則該有限合伙人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任，該責(zé)任體系源于合同法關(guān)于表見代理的制度。新合伙企業(yè)法第七十六條規(guī)定：“第三人有理由相信有限合伙人為普通合伙人并與其交易的，該有限合伙人對(duì)該筆交易承擔(dān)與普通合伙人同樣的責(zé)任”；“有限合伙人未經(jīng)授權(quán)以有限合伙企業(yè)名義與他人進(jìn)行交易，給有限合伙企業(yè)或者其他合伙人造成損失的,該有限合伙人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任”。

因此，當(dāng)長信公司以表見代理制度為據(jù)而要求天泰商行承擔(dān)責(zé)任是有法律依據(jù)的，但天泰商行對(duì)于自身所受到的損失有權(quán)向洪峰公司追償。二、有限合伙人有權(quán)行使包括“股東派生訴權(quán)”在內(nèi)的各類監(jiān)督權(quán)

在有限合伙企業(yè)中，普通合伙人享有企業(yè)事務(wù)的決策權(quán)和執(zhí)行權(quán)，而有限合伙人享有監(jiān)督權(quán)，從而使得雙方在企業(yè)中的權(quán)利地位能夠形成一定的均勢(shì)。其中，有限合伙人的派生訴權(quán)即是一項(xiàng)重要的監(jiān)督權(quán)。合伙企業(yè)法第六十八條第（七）項(xiàng)規(guī)定，“執(zhí)行事務(wù)合伙人的怠于行使權(quán)利時(shí)，（有限合伙人有權(quán)）督促其行使權(quán)利或者為了本企業(yè)的利益以自己的名義提起訴訟”。即當(dāng)執(zhí)行事務(wù)的普通合伙人對(duì)合伙企業(yè)的權(quán)利怠于行使時(shí)，有限合伙人有權(quán)督促其行使權(quán)利或者為了本企業(yè)的利益以自己的名義提起代位權(quán)訴訟，這一點(diǎn)與公司法中的股東派生訴訟的原理是一致的。

當(dāng)洪峰公司發(fā)現(xiàn)普通合伙人李某與張某有損害合伙企業(yè)天泰商行利益的行為時(shí)，不論洪峰公司此前有什么過錯(cuò)，都不影響其監(jiān)督權(quán)的行使。由于天泰商行受李某、張某實(shí)際控制，故天泰商行無法涉訴該二人。因此，洪峰公司以自己的名義起訴要求保護(hù)天泰商行的利益是合法的。但應(yīng)當(dāng)注意的是，此類訴訟中的合伙企業(yè)的法律地位類似于股東派生訴訟中的公司，應(yīng)當(dāng)被列為第三人為宜。三、除合伙協(xié)議另有約定外，法律對(duì)有限合伙人的競業(yè)經(jīng)營權(quán)和關(guān)聯(lián)交易權(quán)不予限制

李某、張某以競業(yè)禁止原則為由而拒絕償付洪峰公司債務(wù)的抗辯理由是不能成立的。因?yàn)橛邢藓匣锶嗽诟倶I(yè)經(jīng)營權(quán)方面的法律地位不同于公司制企業(yè)中的高管人員。

根據(jù)合伙企業(yè)法的規(guī)定，除合伙協(xié)議另有約定外，有限合伙人可以同本有限合伙企業(yè)進(jìn)行交易；可以自營或者同他人合作經(jīng)營與本有限合伙企業(yè)相競爭的業(yè)務(wù)；也可以將其在有限合伙企業(yè)中的財(cái)產(chǎn)份額出質(zhì)。此點(diǎn)與公司法中對(duì)相關(guān)人員從事此類行為所獲得的收益應(yīng)當(dāng)收歸公司所有的責(zé)任體系完全不同，也與普通合伙人的競業(yè)禁止和自我交易受限的責(zé)任機(jī)制明顯不同。因?yàn)楣痉ㄖ袑?duì)競業(yè)禁止設(shè)限對(duì)象是有關(guān)高管人員和監(jiān)事，對(duì)投資者即股東本身并不設(shè)限，除非該股東同時(shí)擔(dān)任公司管理人員。有限合伙人實(shí)際上類似于公司制企業(yè)中的“股東”，因其只以出資為限來承擔(dān)有限責(zé)任，故法律無權(quán)禁止其從事與被投資企業(yè)具有競爭關(guān)系的業(yè)務(wù)或關(guān)聯(lián)交易。當(dāng)合伙協(xié)議另有約定而對(duì)有限合伙人的該類權(quán)利進(jìn)行限制時(shí)，這在本質(zhì)上是有限合伙人對(duì)自己權(quán)利的一種讓渡，并不能反向推導(dǎo)出有限合伙人本來就不應(yīng)享有竟業(yè)經(jīng)營權(quán)和關(guān)聯(lián)交易權(quán)的結(jié)論。案例3-6上海外環(huán)隧道項(xiàng)目資金信托計(jì)劃一、信托基金結(jié)構(gòu)簡介外環(huán)隧道工程是上海外環(huán)線北環(huán)中的一個(gè)重要節(jié)點(diǎn)工程。是當(dāng)前我國建設(shè)規(guī)模最大的沉埋管隧道，其規(guī)模居亞洲第一，世界第二。

工程位于吳淞公園附近，距吳淞口約2公里，越江處的江面寬度約800米。越江工程自浦西同濟(jì)路立交主道路東接口起，向東穿越黃浦江后至浦東三岔港止，全長約2880米。隧道為雙向八車道，設(shè)計(jì)車速為80公里/小時(shí)，車道寬度為3.75米。整個(gè)工程靜態(tài)總投資（含建設(shè)期利息）為17.34億元。計(jì)劃于2003年底前通車。2002年5月底已完成投資11.11億元，占項(xiàng)目總投資額的64%。上海外環(huán)隧道項(xiàng)目采用的是BOT項(xiàng)目融資方式;項(xiàng)目總投資:17.48億元;項(xiàng)目公司:上海外環(huán)隧道建設(shè)發(fā)展有限公司;項(xiàng)目公司投資人:上海愛建信托投資有限責(zé)任公司和上海黃埔江大橋建設(shè)有限公司;特許經(jīng)營權(quán)的授予者:上海市政府;特許經(jīng)營期限:25年,期滿項(xiàng)目交政府;項(xiàng)目投資回報(bào):上海市政府按項(xiàng)目投資余額的9.8%補(bǔ)貼,與長期貸款利率同步調(diào)整;貸款銀行與貸款金額:工行上海分行,12億元;工程設(shè)計(jì)、施工總承包:上海外環(huán)隧道工程建設(shè)公司[上海城建集團(tuán)、香港建設(shè)(控股)有限公司、上海隧道工程股份有限公司、上海航道局];管理公司:上海黃埔江大橋建設(shè)有限公司;主體施工:上海隧道工程股份有限公司;總體設(shè)計(jì):上海市隧道工程軌道交通研究所.投資人之一——上海愛建信托投資有限責(zé)任公司以信托基金的方式籌集資金。項(xiàng)目資金信托計(jì)劃的內(nèi)容如下:根據(jù)《中華人民共和國信托法》、《信托投資公司管理辦法》以及其他有關(guān)法律、法規(guī)，上海愛建信托投資有限責(zé)任公司（簡稱"愛建信托"）發(fā)揮自身的專業(yè)理財(cái)能力和豐富的投資運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合上海外環(huán)隧道建設(shè)項(xiàng)目的實(shí)際情況，設(shè)計(jì)了風(fēng)險(xiǎn)較低，收益穩(wěn)定的信托品種，滿足投資者進(jìn)行集合投資獲取穩(wěn)定收益的需求。工商銀行上海分行代理收付信托資金。愛建信托作為信托資金的受托人，通過受讓上海外環(huán)隧道建設(shè)發(fā)展有限公司股權(quán)和對(duì)其增資，以獲取上海外環(huán)隧道建設(shè)發(fā)展有限公司的分紅，向受益人支付信托收益。信托計(jì)劃總量為人民幣5.5億元，被中誠信國際信用評(píng)有限公司評(píng)定為AAA級(jí)。按照中國人民銀行《信托投資公司管理辦法》規(guī)定，每個(gè)信托合同的信托金額最低為人民幣5萬元，信托計(jì)劃信托期為三年，中國境內(nèi)自然人、法人依法成立的其他組織均可以作為委托人，信托期滿10個(gè)工作日后向受益人交付信托資金和信托收益。信托資金全部由愛建信托投資有限責(zé)任公司以資本金形式投入到項(xiàng)目公司(上海外環(huán)隧道建設(shè)發(fā)展有限公司),由項(xiàng)目公司用于外環(huán)隧道項(xiàng)目的建設(shè)與運(yùn)營，同時(shí)，信托計(jì)劃期間的出資收益可存放于銀行，或用于購買國債。信托計(jì)劃資金的出資以受讓外環(huán)隧道項(xiàng)目公司原有股東出資和追加出資的方式進(jìn)行。信托計(jì)劃項(xiàng)下的信托財(cái)產(chǎn)（簡稱"信托計(jì)劃財(cái)產(chǎn)"）可以按公平市場(chǎng)價(jià)格或根據(jù)委托人和受益人的特別授權(quán)與愛建信托的固有財(cái)產(chǎn)及愛建信托管理的其他信托財(cái)產(chǎn)進(jìn)行交易;投入方式為以歷史成本價(jià)格受讓原有股東的出資,即信托計(jì)劃資金持有項(xiàng)目公司股權(quán).扣除運(yùn)營費(fèi)用及信托財(cái)產(chǎn)承擔(dān)的費(fèi)用，預(yù)計(jì)信托計(jì)劃資金可獲得5%的年平均收益率，信托受益權(quán)經(jīng)受托人審核并登記，可辦理轉(zhuǎn)讓手續(xù)，也可繼承。

二、信托計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)揭示及防范

（一）信托計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)揭示

1、投資對(duì)象和投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)

（1）外環(huán)隧道項(xiàng)目公司的經(jīng)營狀況受多種因素的影響，如管理能力、財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)前景、人員素質(zhì)、項(xiàng)目設(shè)計(jì)施工總承包單位施工進(jìn)度風(fēng)險(xiǎn)等，影響其盈利能力；

（2）由于市場(chǎng)、技術(shù)、自然狀況等各種原因?qū)е峦猸h(huán)隧道項(xiàng)目收入未能達(dá)到預(yù)測(cè)水平；

2、法律與政策風(fēng)險(xiǎn)

因國家政策，如財(cái)政政策、貨幣政策、稅收政策、行業(yè)政策、地區(qū)發(fā)展政策等發(fā)生變化，導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)，影響信托收益。

3、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

隨著經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的周期性變化，市場(chǎng)對(duì)外環(huán)隧道項(xiàng)目建設(shè)所需的機(jī)器、設(shè)備、建筑材料、勞動(dòng)力、技術(shù)等的供求會(huì)相應(yīng)變化，影響信托計(jì)劃的收益。

金融市場(chǎng)利率的波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格和收益率的變動(dòng)，可能影響著外環(huán)隧道項(xiàng)目的融資成本和利潤。

除上述風(fēng)險(xiǎn)外，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)還包括通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)、證券市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)、貨幣市場(chǎng)交易風(fēng)險(xiǎn)等。

4、管理風(fēng)險(xiǎn)

在信托計(jì)劃資金的管理運(yùn)用過程中，可能發(fā)生資金運(yùn)用部門、資金托管部門因所獲取的信息不全或存在誤差，對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等判斷有誤，或處理信托事務(wù)過程中的工作失誤，影響信托計(jì)劃資金運(yùn)作收益水平。

5、其它風(fēng)險(xiǎn)

戰(zhàn)爭、動(dòng)亂、自然災(zāi)害等不可抗力因素的出現(xiàn)，可能導(dǎo)致信托財(cái)產(chǎn)損失。

（二）信托計(jì)劃風(fēng)險(xiǎn)防范措施

1、規(guī)范化管理制度：本信托計(jì)劃業(yè)務(wù)流程納入愛建信托已執(zhí)行的國際質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)ISO9001：2000系統(tǒng)規(guī)范管理。

2、人事管理制度：本信托計(jì)劃的信托經(jīng)理及信托業(yè)務(wù)的所有部門和崗位的員工，通過崗位責(zé)任、工作考核、薪金福利、辭職與辭退等制度進(jìn)行管理。

3、信息披露制度：建立規(guī)范的信息披露管理制度、完善的信息資料保全系統(tǒng)、完整的會(huì)計(jì)、統(tǒng)計(jì)和各種業(yè)務(wù)資料的檔案。

4、外環(huán)隧道項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)控制

（1）愛建信托以受托人身份作為外環(huán)隧道項(xiàng)目公司的絕對(duì)控股股東，全面控制公司的決策與經(jīng)營管理；外環(huán)隧道項(xiàng)目公司以項(xiàng)目投資人的身份要求上海市人民政府授權(quán)明確招商人上海市市政工程管理局的法律主體地位，確保其作為合同簽約方的合法性，以及明確今后財(cái)政補(bǔ)貼到外環(huán)隧道項(xiàng)目公司的具體程序，并通過規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)、科學(xué)的組織體系進(jìn)行項(xiàng)目管理。

（2）建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)的控制

ü

通過設(shè)計(jì)、施工總承包合同控制工程造價(jià)、質(zhì)量和工期，通過建設(shè)期建設(shè)管理總承包合同控制動(dòng)拆遷等各項(xiàng)前期費(fèi)用；

ü

通過向大眾保險(xiǎn)公司和中國太平洋保險(xiǎn)公司投保建筑工程一切險(xiǎn)與財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)；

ü

上海黃浦江大橋建設(shè)有限公司承包項(xiàng)目建設(shè)期和運(yùn)營期管理職能。

（3）運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)的控制

通過運(yùn)營總承包合同控制運(yùn)營成本。

在與上海市人民政府訂立的專營權(quán)合同中約定：每年計(jì)提400萬元大修資金，用于對(duì)運(yùn)營期工程大修，節(jié)余歸上海市人民政府，不足部分由上海市人民政府用財(cái)政資金補(bǔ)貼；另提取逐年遞增的養(yǎng)護(hù)費(fèi)用，約定非項(xiàng)目公司原因超額時(shí)，上海市人民政府予以補(bǔ)償。

（4）利率風(fēng)險(xiǎn)的控制

外環(huán)隧道項(xiàng)目公司從運(yùn)營期開始每年可得到與上海市人民政府約定的按項(xiàng)目投資余額9.8%的補(bǔ)貼,該補(bǔ)貼率與長期貸款利率變化同步調(diào)整。在現(xiàn)行長期貸款利率水平下，扣除運(yùn)營費(fèi)用及信托財(cái)產(chǎn)承擔(dān)的費(fèi)用，預(yù)計(jì)信托計(jì)劃資金可獲得5%的年平均收益率。三、案例評(píng)價(jià)及借鑒

（一）信托投融資項(xiàng)目的策劃及其創(chuàng)新意義

1、全國第一個(gè)集合資金信托項(xiàng)目的策劃推出和成功實(shí)施，開創(chuàng)了國內(nèi)運(yùn)用信托投融資的新渠道。該項(xiàng)目在短短一周的時(shí)間內(nèi)就成功融資5.5個(gè)億，充分顯示了信托作為金融領(lǐng)域四大支柱之一的重要作用，展現(xiàn)了信托機(jī)構(gòu)所擁有的可以橫跨貨幣市場(chǎng)、資本市場(chǎng)和投資實(shí)業(yè)的新興投融資渠道。

2、該信托融資新模式取得了前所未有的優(yōu)化資源配置的良好市場(chǎng)功效，信托的溝通和協(xié)調(diào)經(jīng)濟(jì)關(guān)系的基本職能，也得到了充分的發(fā)揮。首先,我國資金信托的市場(chǎng)規(guī)模巨大。居民本外幣儲(chǔ)畜中不乏許多閑置資金,從而決定了資金信托有著廣泛的需求,而通過信托融資，來完成資金量需求巨大的公用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，無疑有著廣闊的市場(chǎng)發(fā)展前景。其次，我國信托公司可以通過集合管理資金信托或者單獨(dú)管理資金信托的形式,受托管理客戶資金,以證券投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、其他金融市場(chǎng)投資等形式進(jìn)行投資,不僅使客戶的選擇范圍明顯增大,而且可使信托公司的代客理財(cái)能力、金融品種(包括金融組合品種)開發(fā)及服務(wù)質(zhì)量將在競爭中有效提高。

3、地方政府與信托機(jī)構(gòu)的緊密合作，開創(chuàng)了運(yùn)用政府信用行之有效地實(shí)施信托投融資的經(jīng)典案例。該案例成功的一個(gè)重要方面，是上海市政府針對(duì)取消收費(fèi)的一些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，出臺(tái)有關(guān)扶持政策，鼓勵(lì)投資，即自項(xiàng)目開始建設(shè)起，上海市政府將按照總投資額的一定比例對(duì)投資商進(jìn)行補(bǔ)貼。該類政策具體到上海外環(huán)隧道項(xiàng)目上，政府補(bǔ)貼的比例是總投資額的9.8％，補(bǔ)貼年限是25年，之后項(xiàng)目將移交給政府———實(shí)際上這是一種與BOT相似式的融資方式。這個(gè)投融資體制改革方面的新創(chuàng)舉，為各地地方政府廣開招商引資思路，多渠道策劃信托投融資提供了重要的指導(dǎo)性借鑒。

4、該信托產(chǎn)品及其投融資模式，還產(chǎn)生了吸引廣大老百姓和投資機(jī)構(gòu)踴躍認(rèn)購的市場(chǎng)效應(yīng)。加入WTO后，隨著改革開放的深入，我國人民的金融意識(shí)得到了相應(yīng)的培育，大眾的投資意識(shí)、利率意識(shí)、投機(jī)意識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)等方面都得到了顯著的提高，十分可喜的是，這次國內(nèi)第一個(gè)信托產(chǎn)品問世，就在短短的時(shí)間內(nèi)被許多老百經(jīng)姓所認(rèn)識(shí)和接受，并在上海市出現(xiàn)了熱銷的場(chǎng)面，這不能不說是與我們信托機(jī)構(gòu)的精心策劃、認(rèn)真準(zhǔn)備和誠信服務(wù)分不開的。

作為國內(nèi)第一個(gè)集合資金信托產(chǎn)品，其投融資模式的創(chuàng)新之處還在于：

（1）該信托產(chǎn)品策劃和運(yùn)用了吸引投資者的政府信用及優(yōu)惠政策

（2）該信托產(chǎn)品巧妙的設(shè)計(jì)使投資者風(fēng)險(xiǎn)鎖定

（3）該信托產(chǎn)品的投資回報(bào)率比一般存銀行和買債券要高

（4）該信托產(chǎn)品擁有良好的流通性

（二）信托產(chǎn)品的設(shè)計(jì)及其創(chuàng)新特色

1、第一個(gè)集合資金信托產(chǎn)品選定和投向公用基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，為全國幾十個(gè)大中型城市的成百上千個(gè)公用基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目和重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，提供了具有可操作性的信托投融資成功借鑒模式。我國"十五"期間，已將加快城市公用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)作為一項(xiàng)重要的發(fā)展戰(zhàn)略。借鑒"上海外環(huán)隧道資金信托計(jì)劃"投融資模式，開拓公用基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域方面的信托投融資產(chǎn)品，將具有十分廣闊的空間。

2、作為全國第一個(gè)資金信托產(chǎn)品，上海愛建信托公司不僅設(shè)計(jì)了一整套完整的信托文件和運(yùn)作流程，而且還在信托產(chǎn)品中包容了金融領(lǐng)域（商業(yè)銀行、保險(xiǎn)、證券）其它三大支柱及其投資理財(cái)功能，值得各類金融機(jī)構(gòu)廣泛借鑒。

3、率先在信托投融資項(xiàng)目的策劃和設(shè)計(jì)中，引入信用評(píng)級(jí)概念，極大的樹立了信托機(jī)構(gòu)良好的誠信形象，有效地提升了信托投融資項(xiàng)目的品牌，有力地促進(jìn)了信托產(chǎn)品的推介和熱銷。

4、該信托產(chǎn)品還在信托計(jì)劃中首創(chuàng)設(shè)計(jì)了持續(xù)營銷的概念———即在該信托機(jī)構(gòu)的下一個(gè)信托計(jì)劃中，上一個(gè)信托計(jì)劃的委托人享有優(yōu)先加入權(quán)。

5、該信托產(chǎn)品在宣傳推介的策劃上，也作了許多有益的嘗試和探索，如信托產(chǎn)品推介資料中的主題詞設(shè)計(jì)———投資上?；A(chǔ)設(shè)施、分享經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果，就非常具有吸引力。

（三）信托案例的參考價(jià)值和借鑒范圍

上海愛建信托投資有限責(zé)任公司率先推出的全國第一例"上海外環(huán)隧道集合資金信托計(jì)劃"投融資項(xiàng)目，最終體現(xiàn)了國家（當(dāng)?shù)卣?、企業(yè)（信托投資公司、上海外環(huán)隧道建設(shè)發(fā)展有限公司等）和老百姓（委托人、受益人）三者多贏的局面。因此，該信托投融資案例是值得全國各地方政府和有關(guān)主管部門、各類銀行、證券、保險(xiǎn)、信托等機(jī)構(gòu)以及大中型企業(yè)重視和借鑒的新型模式。案例4-1天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟世紀(jì)星項(xiàng)目融資決策方案一（直接安排融資）世紀(jì)星項(xiàng)目總投資8.99億元，項(xiàng)目前期己經(jīng)投入2.8億，項(xiàng)目2003年竣工，建設(shè)期一年，預(yù)計(jì)總投資8.99億元，己取得一期土地建設(shè)用地規(guī)劃許可證，還需要取得開工證和建設(shè)工程規(guī)劃許可證;同時(shí)，天鴻房地產(chǎn)開發(fā)有限公司依靠自有資金建設(shè)并封頂?shù)摹傍櫴⒋髲B”項(xiàng)目同樣也急需下一步外部工程和裝修工程的資金。所以資金缺口比較大。這個(gè)項(xiàng)目是天鴻地產(chǎn)公司的第四個(gè)項(xiàng)目，項(xiàng)目建設(shè)上存在的問題不大，融資便成了重中之重。投資結(jié)構(gòu)：由浙商聯(lián)盟和天鴻地產(chǎn)組成非公司型合資結(jié)構(gòu)。其中浙商聯(lián)盟直接向國內(nèi)銀行進(jìn)行融資負(fù)責(zé)項(xiàng)目款項(xiàng)的40%，天鴻地產(chǎn)向國內(nèi)銀行和歐洲銀行分別融資項(xiàng)目資金的60%，兩家公司通過合資協(xié)議確定合作關(guān)系，通過各自自有資金+銀行貸款，天鴻公司在過去開發(fā)的許多房地產(chǎn)項(xiàng)目其自有資金只達(dá)到了總投資的10%，然后就去銀行貸款進(jìn)行房地產(chǎn)開發(fā)。公司項(xiàng)目投入資金中主要是銀行貸款(約30%至40%);自有資金中又有30%~40%來自于開發(fā)商流動(dòng)貸款;施工企業(yè)往往要對(duì)項(xiàng)目墊付約占總投入30%至40%的資金，這部分資金也多是向銀行貸款。此外，至少一半以上的客戶資金，即預(yù)售回款，這部分資金也多是客戶向銀行申請(qǐng)了個(gè)人住房抵押貸款，同樣也是向銀行貸款。資金結(jié)構(gòu)：世紀(jì)星項(xiàng)目的資金結(jié)構(gòu)包括項(xiàng)目貸款，股本資金和發(fā)行債券3種其中資本金成本率為15%，債券發(fā)行成本為10%，銀行貸款利率為6%，同時(shí)，按照規(guī)定，在進(jìn)行項(xiàng)目融資時(shí)，資本金所占比率不能低于30%，債券所占份額不能高于銀行貸款。如果在本次融資中，自有資金為X，發(fā)行債券Y，銀行貸款為Z，發(fā)行債券成本率為：債券籌資成本率=年利息×(1-所得稅稅率)/(1-債券籌資費(fèi)率)×100%=7%×(1-33%)/(1-1%)=4.74%綜合上述所有的約束條件可得出如下約束方程：X+Y+Z=89900X/(X+Y+Z)>=30%Y<=Z總成本率M=X×{(1+15%)-1}+Y×{(1+4.74%)-1}+Z×{(1+6%)-1}由以上條件可得出，當(dāng)自有資金投入量為26，970萬元，發(fā)行債券31，465萬元，銀行貸款31，465萬元時(shí)，融資成本最低。此時(shí)M=7，424.84萬元。根據(jù)合資協(xié)議，由浙商聯(lián)盟向中國建設(shè)銀行通過融資協(xié)議貸款人民幣1.456億元，天鴻地產(chǎn)向中國銀行通過融資協(xié)議貸款2.1億元，同時(shí)發(fā)行債券31.465萬元。利用項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度和項(xiàng)目外的各種信用擔(dān)保，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的有限追索形式。融資模式中的信用保證結(jié)構(gòu)：(1)天鴻地產(chǎn)公司作為項(xiàng)目發(fā)起人，根據(jù)項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度提供一個(gè)完工協(xié)議擔(dān)保，排除了銀行對(duì)項(xiàng)目本身無法完工的擔(dān)憂，可以使其資金盡快回收。(2)第三方的工程承包公司提供的“交鑰匙”工程建設(shè)合約，以及為其提供擔(dān)保的銀行所安排的履約擔(dān)保，構(gòu)成了項(xiàng)目的完工擔(dān)保，排除了項(xiàng)目融資貸款銀團(tuán)對(duì)項(xiàng)目完工風(fēng)險(xiǎn)的顧慮。(3)太平洋保險(xiǎn)公司經(jīng)過對(duì)項(xiàng)目考察，為項(xiàng)目安排項(xiàng)目保險(xiǎn)，主要包括建設(shè)期間機(jī)械設(shè)備使用過程中的各類損害和丟失，及施工過程中人身安全保險(xiǎn)，保證了項(xiàng)目的建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)的可控性。(4)由天鴻地產(chǎn)提供意向性擔(dān)保，出具安慰信，向其擔(dān)保，公司同意向合資機(jī)構(gòu)提供一切必要手段使其履行經(jīng)濟(jì)責(zé)任，并愿意在合資機(jī)構(gòu)遇到財(cái)務(wù)困難時(shí)提供一定的資金幫助。(5)項(xiàng)目發(fā)起人天鴻地產(chǎn)抵押他們?cè)陧?xiàng)目公司中的30%股份，以此作為貸款擔(dān)保的一部分，使得貸款銀行可以在出現(xiàn)違約時(shí)控制公司并采取必要的措施來保護(hù)項(xiàng)目貸款。融資結(jié)構(gòu)簡評(píng)：(1)由項(xiàng)目發(fā)起方天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟直接安排融資，并且直接承擔(dān)安排中相應(yīng)的責(zé)任和義務(wù)，是結(jié)構(gòu)上最簡單的一種項(xiàng)目融資模式，符合本身公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不很復(fù)雜的情況。簡化了融資的相關(guān)步驟，對(duì)于企業(yè)來說具有一定的便利性。故常采用。(2)有利于天鴻地產(chǎn)稅務(wù)方面的安排，對(duì)于天鴻地產(chǎn)來說，開發(fā)成立9年來，房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營穩(wěn)步發(fā)展，在激烈的市場(chǎng)競爭中脫穎而出，取得良好的業(yè)績。公司在開發(fā)、規(guī)劃設(shè)計(jì)、建筑施工、經(jīng)營銷售和物業(yè)管理等方面具有一整套成熟有效的經(jīng)營管理方法。年開工面積、竣工面積逐年遞增，主營業(yè)務(wù)利潤大幅度增長。同時(shí)，為了在激烈的市場(chǎng)競爭中站穩(wěn)腳跟并不斷擴(kuò)大市場(chǎng)份額，天鴻公司十分重視企業(yè)品牌的建設(shè)，視品牌為生命。公司重合同、守信譽(yù)，自成立以來合同履約率為100%，從未發(fā)生違約及合同糾紛現(xiàn)象，公司產(chǎn)品優(yōu)良，贏得了廣大客戶的認(rèn)同，公司品牌和所開發(fā)的項(xiàng)目品牌在房地產(chǎn)市場(chǎng)上都取得了較高的知名度。故其資信狀況良好，采用直接融資可以獲得相對(duì)成本較低的貸款。充分發(fā)揮了項(xiàng)目發(fā)起人在商業(yè)社會(huì)中的信譽(yù)。(3)在融資結(jié)構(gòu)和融資方式上的選擇比較靈活，發(fā)起人可以根據(jù)其投資戰(zhàn)略需要，靈活安排。(4)另一方面，由于該項(xiàng)目為發(fā)起人直接擁有項(xiàng)目資產(chǎn)并控制項(xiàng)目現(xiàn)金流量的投資結(jié)構(gòu)，可以比較充分的利用項(xiàng)目的稅務(wù)虧損或優(yōu)惠，進(jìn)一步降低融資成本。(5)但這一項(xiàng)目融資方式同樣存在這不足之處。由于參與合資的天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟在信譽(yù)，財(cái)務(wù)狀況，市場(chǎng)銷售和生產(chǎn)管理能力等方面不一致，其中天鴻地產(chǎn)的資信較好，在融資貸款方面比較有優(yōu)勢(shì)，但浙商聯(lián)盟在項(xiàng)目之前并無相應(yīng)的項(xiàng)目經(jīng)歷，故其在專業(yè)領(lǐng)域的信譽(yù)度較低，各方面的經(jīng)驗(yàn)都難以達(dá)到天鴻地產(chǎn)的狀態(tài)，這就增加了以項(xiàng)目資產(chǎn)及現(xiàn)金流量作為融資擔(dān)保抵押的難度，從而在融資追索的程度和范圍上顯得比較復(fù)雜。(6)在安排融資時(shí)，需要注意劃清天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟在項(xiàng)目中所承擔(dān)的融資責(zé)任和其他業(yè)務(wù)之間的界限，這一點(diǎn)在操作上更為復(fù)雜。故其實(shí)現(xiàn)有限追索的結(jié)構(gòu)時(shí)比較復(fù)雜案例4-3天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟世紀(jì)星項(xiàng)目融資決策方案二（以設(shè)施使用協(xié)議為基礎(chǔ)的項(xiàng)目融資）投資結(jié)構(gòu)：有限合伙制結(jié)構(gòu)：天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟以合伙制投資結(jié)構(gòu)的形式興建世紀(jì)星項(xiàng)目，與設(shè)備供應(yīng)商簽訂項(xiàng)目建設(shè)機(jī)械設(shè)備使用協(xié)議，天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟派代表和供應(yīng)商達(dá)成協(xié)議，由其提供一個(gè)無論使用與否都需付款性質(zhì)的設(shè)備使用協(xié)議，在項(xiàng)目能順利建成的前提下定期向設(shè)備供應(yīng)商支付規(guī)定數(shù)額的設(shè)備使用費(fèi)作為項(xiàng)目融資的信用擔(dān)保，同時(shí)向國內(nèi)貸款銀行進(jìn)行貸款融資。天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟所成立的合伙制投資結(jié)構(gòu)根據(jù)提供的設(shè)備使用協(xié)議，由天鴻地產(chǎn)負(fù)責(zé)建設(shè)，經(jīng)營整個(gè)項(xiàng)目系統(tǒng)，并承擔(dān)對(duì)該合伙制項(xiàng)目債務(wù)的無限責(zé)任;浙商聯(lián)盟作為有限合伙人，其對(duì)合伙制結(jié)構(gòu)的債務(wù)責(zé)任被限制在其已經(jīng)投入和承諾投入到項(xiàng)目合伙制項(xiàng)目中的資本數(shù)量。資金結(jié)構(gòu)：銀行貸款和債務(wù)資金兩種按照合伙制規(guī)定資本金不得低于15%，債券發(fā)行總額不得高于銀行貸款，同時(shí)直接投資的成本率為15%，發(fā)行債券的成本為：債券籌資成本率=年利息×(1-所得稅稅率)/(1-債券籌資費(fèi)率)×100%=7%×(1-33%)/(1-1%)=4.74%，銀行貸款利率為6%。根據(jù)融資要求成本最優(yōu)化的原則，設(shè)直接投資X，發(fā)行債券Y，銀行貸款Z：得下列結(jié)論：X+Y+Z=89900(Y+Z)/(X+Y+Z)≥15%Y≤ZM=X×{(1+15%)-1}+Y×{(1+4.74%)-1}+Z×{(1+6%)-1}根據(jù)以上條件可計(jì)算得出，當(dāng)發(fā)行債券為44，950萬元，銀行貸款為44，950萬元時(shí)，項(xiàng)目公司融資成本最低。由上述求得，融資成本M=4，827.63萬元。根據(jù)合伙協(xié)議，天鴻地產(chǎn)和浙商聯(lián)盟各自分別向銀行貸款總數(shù)為44，950萬，發(fā)行債券44，950萬元，同時(shí)和設(shè)備供應(yīng)商簽訂設(shè)備使用協(xié)議，定期向其支付一定的使用費(fèi)用，以此來減輕融資壓力。同時(shí)向銀行貸款進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)融資模式中的信用保證結(jié)構(gòu)：(1)建筑產(chǎn)品供應(yīng)商為推銷自己的接卸設(shè)備和建筑材料，愿意為項(xiàng)目公司提供擔(dān)保，向中國銀行取得一定貸款。(2)通過公開招標(biāo)選擇設(shè)備供應(yīng)商，簽訂交鑰匙工程建設(shè)合同，同時(shí)可以提供貸款銀行所認(rèn)可的銀行出具的履約擔(dān)保。(3)項(xiàng)目公司根據(jù)項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)度提供一個(gè)完工協(xié)議擔(dān)保，排除了銀行對(duì)項(xiàng)目本身無法完工的擔(dān)憂，可以使其資金盡快回收。(4)天鴻地產(chǎn)向銀行簽發(fā)以產(chǎn)品銷售協(xié)議提供的間接擔(dān)保(5)項(xiàng)目公司將在建的項(xiàng)目產(chǎn)品一部分作為項(xiàng)目擔(dān)保，使得貸款方能夠更好的進(jìn)行資金回收估算。(6)保險(xiǎn)公司經(jīng)過對(duì)項(xiàng)目考察，為項(xiàng)目安排項(xiàng)目保險(xiǎn)，主要包括建設(shè)期間機(jī)械設(shè)備使用過程中的各類損害和丟失，及施工過程中人身安全保險(xiǎn)，保證了項(xiàng)目的建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)的可控性。(7)利用這種協(xié)議安排項(xiàng)目融資，要求項(xiàng)目設(shè)施的使用者無論是否真正利用了項(xiàng)目設(shè)施所提供的服務(wù)，都要無條件地在融資期間定期向設(shè)施的提供者支付一定數(shù)量的預(yù)先確定下來的項(xiàng)目設(shè)備的使用費(fèi)。此承諾合約與完工擔(dān)保一起構(gòu)成項(xiàng)目信用保證結(jié)構(gòu)的主要組成部分。融資模式簡評(píng)：(1)項(xiàng)目設(shè)施的使用費(fèi)在融資期間應(yīng)能夠足以支付項(xiàng)目的生產(chǎn)經(jīng)營成本和項(xiàng)目債務(wù)還本付息(2)投資結(jié)構(gòu)的選擇比較靈活(3)項(xiàng)目的投資者可以利用與項(xiàng)目利益有關(guān)的第三方(即設(shè)施使用者)的信用來安排融資，分散風(fēng)險(xiǎn)，節(jié)約資金投入(4)具有“無論提貨與否均需付款”性質(zhì)的設(shè)施使用協(xié)議是項(xiàng)目融資不可缺少的組成部分。避免了一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，使得建設(shè)項(xiàng)目能夠有長期穩(wěn)定的市場(chǎng)，對(duì)市場(chǎng)安排在其中起到至關(guān)重要的作用。案例4-6，北京地鐵4號(hào)線特許經(jīng)營案例 北京新建城市軌道交通項(xiàng)目中，地鐵4號(hào)線是一條重要的交通主干線，是國內(nèi)軌道交通領(lǐng)域第一個(gè)以特許經(jīng)營方式進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，也是第一個(gè)采取引入港資以BOT模式進(jìn)行的項(xiàng)目。以特許經(jīng)營方式運(yùn)作地鐵4號(hào)線，是北京市基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域投融資體制改革的重要?jiǎng)?chuàng)新，不僅大大緩解了政府當(dāng)期建設(shè)資金壓力，降低了政府運(yùn)營期財(cái)政補(bǔ)貼，而且有利于在軌道交通行業(yè)引入競爭機(jī)制，為市民提供高水平的運(yùn)營服務(wù)。一、項(xiàng)目基本情況地鐵4號(hào)線是貫穿城區(qū)南北的一條交通主干線。線路南起豐臺(tái)區(qū)馬家樓，穿越豐臺(tái)、宣武、西城和海淀，北至海淀區(qū)龍背村，正線長度28.7公里，共設(shè)車站24座，是市區(qū)西部南北交通大動(dòng)脈。項(xiàng)目總投資約153億元人民幣，計(jì)劃于2007年底竣工，2008年正式投入運(yùn)營。二、項(xiàng)目運(yùn)作模式北京地鐵四號(hào)線項(xiàng)目按投資建設(shè)責(zé)任主體，將全部建設(shè)內(nèi)容劃分為A、B兩部分：A部分主要為土建工程部分，投資額約為107億元，占項(xiàng)目總投資的70%，由已成立的北京地鐵四號(hào)線投資有限責(zé)任公司（以下簡稱“四號(hào)線公司”）負(fù)責(zé)投資建設(shè)；B部分主要包括車輛、信號(hào)、自動(dòng)售檢票系統(tǒng)等機(jī)電設(shè)備，投資額約為46億元，占項(xiàng)目總投資的30%，由“港鐵-首創(chuàng)聯(lián)合體”擬組建的北京地鐵四號(hào)線特許經(jīng)營公司（以下簡稱“特許公司”）負(fù)責(zé)投資建設(shè)。四號(hào)線建成后，特許公司根據(jù)與四號(hào)線公司簽訂的《資產(chǎn)租賃協(xié)議》，取得A部分資產(chǎn)的使用權(quán)。特許公司負(fù)責(zé)地鐵四號(hào)線的運(yùn)營管理、全部設(shè)施（包括A和B兩部分）的維護(hù)和除洞體外的資產(chǎn)更新，以及站內(nèi)的商業(yè)經(jīng)營，通過地鐵票款收入及站內(nèi)商業(yè)經(jīng)營收入回收投資。四號(hào)線項(xiàng)目的特許經(jīng)營期為30年，特許經(jīng)營期結(jié)束后，特許公司將B部分項(xiàng)目設(shè)施完好、無償?shù)匾平唤o市政府指定部門，將A部分項(xiàng)目設(shè)施歸還給四號(hào)線公司。在四號(hào)線項(xiàng)目中，市政府按照《特許協(xié)議》規(guī)定，在建設(shè)期內(nèi)將監(jiān)督四號(hào)線公司確保土建部分按時(shí)按質(zhì)完工，并監(jiān)督特許公司進(jìn)行機(jī)電設(shè)備部分的建設(shè)。四號(hào)線運(yùn)營票價(jià)實(shí)行政府定價(jià)管理，采用計(jì)程票制，在特許期內(nèi)，市政府根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)、本著同網(wǎng)同價(jià)的原則，制定并頒布四號(hào)線運(yùn)營票價(jià)政策，并根據(jù)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r適時(shí)調(diào)整票價(jià)。運(yùn)營期內(nèi)按有關(guān)運(yùn)營和安全標(biāo)準(zhǔn)對(duì)特許公司進(jìn)行監(jiān)管。在發(fā)生涉及公共安全等緊急事件時(shí)，市政府擁有介入權(quán)，以保護(hù)公共利益。如果特許公司違反《特許協(xié)議》規(guī)定的義務(wù)，市政府有權(quán)采取包括收回特許權(quán)在內(nèi)的制裁措施。市政府也要履行《特許協(xié)議》規(guī)定的義務(wù)并承擔(dān)責(zé)任。三、項(xiàng)目運(yùn)作情況2003年11月北京市基礎(chǔ)設(shè)施投資有限公司作為北京市基礎(chǔ)設(shè)施投融資平臺(tái)正式成立。成立之后便著手制定了四號(hào)線市場(chǎng)化運(yùn)作的初步方案，并開始與香港地鐵等多家戰(zhàn)略投資者進(jìn)行接觸，項(xiàng)目前期工作全面展開。2004年9月形成《北京地鐵四號(hào)線特許經(jīng)營實(shí)施方案》。10月，北京市發(fā)改委組織審查了地鐵4號(hào)線特許經(jīng)營方案，并報(bào)經(jīng)市政府批準(zhǔn)。此后，北京市交通委牽頭成立談判小組與港鐵-首創(chuàng)聯(lián)合體為主的社會(huì)投資者開展競爭性談判工作。12月3日簽署了《投資、建設(shè)及運(yùn)營北京地鐵四號(hào)線之原則協(xié)議》，為《特許協(xié)議》談判奠定了基礎(chǔ)。2005年2月7日，北京市交通委代表市政府與港鐵-首創(chuàng)聯(lián)合體草簽了北京地鐵4號(hào)線的特許經(jīng)營協(xié)議。四、項(xiàng)目實(shí)施意義地鐵四號(hào)線特許經(jīng)營項(xiàng)目作為北京市基礎(chǔ)設(shè)施投融資領(lǐng)域改革的重大舉措，其成功實(shí)施將加快北京市軌道交通的建設(shè)步伐，有利于引進(jìn)國際先進(jìn)的地鐵建設(shè)與運(yùn)營管理理念，提高北京地鐵建設(shè)效率和運(yùn)營服務(wù)水平，更好地服務(wù)于首都發(fā)展。具體而言：第一，四號(hào)線合資成功后，將在北京市軌道交通行業(yè)引入香港地鐵高水平的運(yùn)營服務(wù)，使四號(hào)線成為一條高效、優(yōu)質(zhì)的運(yùn)營線路。更重要的是，特許公司的成立將在北京地鐵運(yùn)營領(lǐng)域引入競爭機(jī)制，提升整個(gè)網(wǎng)絡(luò)的運(yùn)營管理水平。第二，降低市政府在建設(shè)運(yùn)營期的財(cái)力投入。首先，項(xiàng)目公司分擔(dān)了政府在項(xiàng)目建設(shè)期的建設(shè)投資。其次，減少了政府在運(yùn)營期內(nèi)的補(bǔ)貼。此外，特許經(jīng)營方式下，政府所得稅收入增加。第三，在政府的支持和監(jiān)管下，北京地鐵投資、建設(shè)和運(yùn)營將步入市場(chǎng)化、規(guī)范化、法制化的軌道。第四，有利于轉(zhuǎn)化政府職能，實(shí)現(xiàn)政企分開，推進(jìn)公用事業(yè)市場(chǎng)化進(jìn)程。

案例4-8國家開發(fā)銀行資產(chǎn)證券化案例一、背景介紹國家開發(fā)銀行根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》（國發(fā)[2004]3號(hào)，簡稱“國九條”）“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”的精神，在深入研究和借鑒國外成熟的資產(chǎn)證券化原理和技術(shù)的基礎(chǔ)上，結(jié)合國情和開行的特點(diǎn)，擬將開行依法擁有的煤電油運(yùn)等瓶頸行業(yè)的長期優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化，實(shí)現(xiàn)信貸市場(chǎng)與證券市場(chǎng)的對(duì)接，發(fā)揮開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)對(duì)社會(huì)資金的引導(dǎo)作用，推動(dòng)多層次資本市場(chǎng)的創(chuàng)新和發(fā)展。開行于2004年2月初向人民銀行等監(jiān)管部門呈報(bào)了信貸資產(chǎn)證券化的初步方案，在呈報(bào)初步方案的同時(shí)開行申報(bào)了SPC和SPT模式兩個(gè)方案，由于我國目前的公司法等法律體系中沒有關(guān)于特殊目的公司的相關(guān)法律依據(jù)，不具備設(shè)立SPC模式所需的法律條件。而我國的《信托法》規(guī)定信托財(cái)產(chǎn)具有獨(dú)立性，銀行以信托模式開展信貸資產(chǎn)證券化，可以利用信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性原理實(shí)現(xiàn)其信貸資產(chǎn)真實(shí)銷售和破產(chǎn)隔離的目的。因此，有關(guān)監(jiān)管部門根據(jù)我國當(dāng)前的具體國情，考慮現(xiàn)行的法律環(huán)境和制度環(huán)境，最后批準(zhǔn)了SPT方案。一、總體思路開行信貸資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)流程總體思路概括如下：開行將以其依法擁有的煤電油運(yùn)、通信、市政設(shè)施等“兩基一支”（基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)）領(lǐng)域的信貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)開展證券化，資產(chǎn)規(guī)模約為100億元。在結(jié)構(gòu)架設(shè)上，采用表外融資方式，即采用特殊目的信托的基本原理，設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)，把100億的信貸資產(chǎn)從國開行剝離出來，委托北京國際信托公司發(fā)行資產(chǎn)支持證券，以達(dá)到在法律上實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的目的。國開行資產(chǎn)證券化所發(fā)行的債券依據(jù)資產(chǎn)質(zhì)量分為A、B兩檔。A檔為90億元優(yōu)先級(jí)債券，她將在銀行間債券市場(chǎng)公開招標(biāo)發(fā)行；B檔為10億元次級(jí)債券，采用薄記建檔的方式發(fā)行。期限均為3年，采用固定利率的記息方式，每半年或一年兌付一次本息。二、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的基本思路結(jié)合我國國內(nèi)法律法規(guī)和投資環(huán)境，在對(duì)國際資產(chǎn)證券化模式進(jìn)行充分比較論證基礎(chǔ)上，吸收了國內(nèi)外各方專家和有關(guān)主管部門的意見，國家開發(fā)銀行信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)基本思路如下：三、交易結(jié)構(gòu)的實(shí)施框架與業(yè)務(wù)流程根據(jù)上述交易結(jié)構(gòu)的基本思路，開行設(shè)計(jì)了具體的實(shí)施框架。在該交易結(jié)構(gòu)安排中，各方之間的法律關(guān)系框架示意如下圖：開行作為發(fā)起人，同時(shí)也是委托人，將信貸資產(chǎn)設(shè)立信托，委托給信托公司，信托公司作為發(fā)行人和受托人設(shè)計(jì)發(fā)行ABS，分配信托受益權(quán)。ABS經(jīng)過信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)和信用增級(jí)機(jī)構(gòu)增級(jí)后，信托公司反過來又委托開行作為承銷人出售給機(jī)構(gòu)投資者。同時(shí)信托公司還委托開行作為服務(wù)人負(fù)責(zé)向借款人收取本息，并轉(zhuǎn)到信托帳戶，提供服務(wù)人報(bào)告。信托公司委托第三方的商業(yè)銀行擔(dān)任該業(yè)務(wù)的資金保管人，保管信托帳戶，負(fù)責(zé)收取服務(wù)人歸集的資產(chǎn)池貸款本息，并通過中央國債登記結(jié)算有限公司（證券托管人）向受益人（ABS投資者）劃付收益。四、現(xiàn)金流轉(zhuǎn)過程整個(gè)現(xiàn)金流的結(jié)轉(zhuǎn)思路：a、機(jī)構(gòu)投資者從開發(fā)銀行購買ABS產(chǎn)品，支付ABS價(jià)款，ABS價(jià)款由保管銀行存入信托帳戶，最后支付給開發(fā)銀行；b、開發(fā)銀行將從借款人收到的貸款本息存入保管銀行設(shè)立的信托帳戶，然后，保管銀行將信托收益轉(zhuǎn)付給證券托管機(jī)構(gòu)，最后將ABS本金和收益支付給機(jī)構(gòu)投資者。整個(gè)過程中產(chǎn)生的中間費(fèi)用（信托費(fèi)用、中介費(fèi)、證券托管費(fèi)、服務(wù)費(fèi)）均從信托帳戶中產(chǎn)生。相應(yīng)的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)過程如下圖所示：五、開行信貸資產(chǎn)證券化的參與主體分析（1）交易發(fā)起人/委托人此項(xiàng)信貸資產(chǎn)證券化交易的發(fā)起人是開行，同時(shí)作為委托人將擬證券化的信貸資產(chǎn)委托于信托公司（受托人），設(shè)立他益性財(cái)產(chǎn)信托。作為發(fā)起人負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的選擇和整個(gè)交易流程的安排，作為委托人要保證設(shè)立所信托的資產(chǎn)的真實(shí)性與合法性。（2）受托人/ABS發(fā)行人信托公司作為受托人，接受開行的委托為擬證券化的信貸資產(chǎn)設(shè)立他益性財(cái)產(chǎn)信托，并發(fā)行ABS，按照信托契約和ABS發(fā)售說明書的約定，指定ABS的持有者為此信托項(xiàng)下的相應(yīng)受益人。受托人代表受益人處理信托事務(wù)，委托服務(wù)人管理信托財(cái)產(chǎn)，委托資金保管人負(fù)責(zé)資金收付和再投資，作為ABS的發(fā)行人聘請(qǐng)法律、會(huì)計(jì)、評(píng)級(jí)、承銷等中介機(jī)構(gòu)，做好信息披露和投資者服務(wù)的工作。受托人未能盡責(zé)的，受益人（ABS持有人）大會(huì)可通過決議予以更換。（3）受益人/ABS投資人開行信貸資產(chǎn)證券化的ABS投資人僅限于機(jī)構(gòu)投資者。（4）ABS承銷人開行受信托公司（發(fā)行人）的委托作為ABS的承銷人，參與資產(chǎn)池的盡職調(diào)查，設(shè)計(jì)ABS，負(fù)責(zé)向機(jī)構(gòu)投資者銷售ABS，并協(xié)助安排ABS發(fā)行后的上市與交易。（5）資產(chǎn)池服務(wù)人開行受信托公司（受托人）委托作為資產(chǎn)池的服務(wù)人。服務(wù)人負(fù)責(zé)向借款人收取貸款本息并無時(shí)滯地劃轉(zhuǎn)到信托賬戶，提供服務(wù)人報(bào)告、風(fēng)險(xiǎn)管理、清算處置等服務(wù)。服務(wù)人未能盡責(zé)的，信托公司可更換其他銀行作為服務(wù)人。（6）借款人借款人即指被證券化的資產(chǎn)池中貸款的借款人，按照貸款合同和服務(wù)協(xié)議的約定，按期向服務(wù)人支付貸款的本息。（7）資金保管人由信托公司（受托人）委托第三方的商業(yè)銀行擔(dān)任該業(yè)務(wù)的資金保管人。8）證券托管人/證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)開行信貸資產(chǎn)證券化的ABS在銀行間市場(chǎng)流通，所以由中央國債登記結(jié)算有限公司（CGSDTC）作為ABS的托管人和登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)對(duì)ABS進(jìn)行登記托管，并向ABS投資者轉(zhuǎn)付由資金保管人劃入的ABS到期應(yīng)付收益。（9）法律、會(huì)計(jì)及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)由信托公司（受托人）聘請(qǐng)律師事務(wù)所為信貸資產(chǎn)證券化交易撰寫交易條款和相關(guān)法律文件，進(jìn)行法律盡職調(diào)查，出具法律意見書；聘請(qǐng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所作資產(chǎn)的盡職調(diào)查，出具會(huì)計(jì)和稅務(wù)意見書，并提供定期的信托財(cái)產(chǎn)審計(jì)報(bào)告；聘請(qǐng)國內(nèi)外知名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行與評(píng)級(jí)相關(guān)的盡職調(diào)查，對(duì)所發(fā)行的ABS進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，并在發(fā)行后進(jìn)行后續(xù)的跟蹤評(píng)級(jí)。六、總結(jié)綜上所述，開行是此項(xiàng)證券化交易的發(fā)起人，在交易結(jié)構(gòu)中是財(cái)產(chǎn)信托的委托人、信托財(cái)產(chǎn)的服務(wù)人和ABS的承銷人，承擔(dān)三重角色。信托公司在此交易中擔(dān)任受托人和ABS發(fā)行人的角色，有權(quán)對(duì)不稱職的服務(wù)人進(jìn)行更換，并且對(duì)于不符合約定標(biāo)準(zhǔn)的信貸資產(chǎn)，可要求發(fā)起人贖回或置換。另外引入了獨(dú)立的第三方銀行作為信托資金賬戶的保管人，起到一定的監(jiān)督職能，防范信托公司對(duì)信托資金的挪用。這樣的安排使交易各方之間相互監(jiān)督制約，盡可能地降低了交易結(jié)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)。從國際上的實(shí)踐來看，在利用信托關(guān)系的證券化交易結(jié)構(gòu)中，一般以SPT（特殊目的信托）作為ABS的發(fā)行人。而在國內(nèi)，由于法律沒有規(guī)定信托財(cái)產(chǎn)的實(shí)體地位，因此SPT無法作為發(fā)行人。所以考慮由信托公司來作為ABS的發(fā)行人，實(shí)質(zhì)是替信托財(cái)產(chǎn)發(fā)行ABS（相當(dāng)于《證券投資基金法》中的基金“發(fā)售人”的概念），信托公司本身并不負(fù)責(zé)ABS的償付，風(fēng)險(xiǎn)由投資者自擔(dān)。為了保護(hù)投資者的利益并且樹立ABS的良好市場(chǎng)形象，可以依據(jù)銀監(jiān)會(huì)對(duì)于信托公司的五級(jí)分類標(biāo)準(zhǔn)，選擇信譽(yù)卓著、資質(zhì)優(yōu)良的信托公司作為受托人和發(fā)行人。開行以其卓越的市場(chǎng)信譽(yù)和豐富的發(fā)債經(jīng)驗(yàn)對(duì)ABS進(jìn)行承銷，有助于ABS的成功發(fā)行。由此可見，該模式是基于國際通用的SPT模式，結(jié)合我國國情的信貸資產(chǎn)證券化的可行試點(diǎn)方案，具有一定的金融創(chuàng)新價(jià)值和較高的可操作性。案例4-9中集集團(tuán)創(chuàng)新融資：應(yīng)收賬款證券化中國國際海運(yùn)集裝箱(集團(tuán))股份有限公司(簡稱中集集團(tuán))與荷蘭銀行于2000年3月在深圳簽署了總金額為8000萬美元的應(yīng)收賬款證券化項(xiàng)目協(xié)議。此項(xiàng)協(xié)議的有效期限為3年，規(guī)定在3年內(nèi)，凡是由中集集團(tuán)發(fā)生的應(yīng)收賬款都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購買公司(TAPCO)，由該公司在國際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上多次公開發(fā)行商業(yè)票據(jù)，總發(fā)行金額不超過8000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所得資金支付給中集集團(tuán)，中集集團(tuán)的債務(wù)人將應(yīng)付款項(xiàng)交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責(zé)。而商業(yè)票據(jù)的投資者則可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場(chǎng)利息率1%的利息。中集集團(tuán)在國內(nèi)企業(yè)中首創(chuàng)資產(chǎn)證券化的融資方式，為中國企業(yè)直接進(jìn)入國際高層次資本市場(chǎng)開辟了道路。一、背景在這次證券化融資之前，經(jīng)國家外匯管理局批準(zhǔn)，中集集團(tuán)曾經(jīng)于1996年、1997年、1998年分別發(fā)行了5000萬、7000萬和5700萬美元的商業(yè)票據(jù)(CommercialPaper，CP)。這種商業(yè)票據(jù)的融資方式容易受到國際經(jīng)濟(jì)、金融形勢(shì)變化的影響而發(fā)生波動(dòng)，這在1998年表現(xiàn)得十分突出。1998年初，商業(yè)票據(jù)發(fā)行的承銷銀團(tuán)再次組團(tuán)時(shí)，原有銀團(tuán)中的部分銀行由于受到亞洲金融危機(jī)的影響，收縮了在亞洲的業(yè)務(wù)，并退出了7000萬美元的CP銀團(tuán)。經(jīng)過努力，中集集團(tuán)雖成為金融危機(jī)后我國第一家成功續(xù)發(fā)CP的公司，但規(guī)模降為5700萬美元。為避免類似情況，保持公司資金結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，并進(jìn)一步降低融資成本，中集集團(tuán)最終選擇應(yīng)收賬款證券化的融資方式。二、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化過程的交易結(jié)構(gòu)1.發(fā)起。中集集團(tuán)與荷蘭銀行合作，對(duì)公司應(yīng)收賬款進(jìn)行設(shè)計(jì)和安排，挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組成一個(gè)資金池，然后交由信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)。2.信用評(píng)級(jí)。中集集團(tuán)委托兩家國際著名的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)-普爾和穆迪對(duì)應(yīng)收賬款證券進(jìn)行評(píng)級(jí)。憑著優(yōu)秀的級(jí)別，這筆資產(chǎn)得以注入TAPCO公司建立的大資金池。3.發(fā)行與管理應(yīng)收賬款組合。TAPCO公司負(fù)責(zé)在商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上向投資者發(fā)行ABCP(AssetBackedCommercialPaper，,ABCP)。同時(shí)它還扮演著受托管理人的角色，在商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)上獲得資金后，再間接付至中集集團(tuán)的專用賬戶。4.證券承銷及其相關(guān)服務(wù)。荷蘭銀行參與此次資產(chǎn)證券化的整個(gè)過程。它負(fù)責(zé)ABCP的承銷，同時(shí)為整個(gè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提供咨詢服務(wù)。三、中集集團(tuán)資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)1.中集集團(tuán)通過金融創(chuàng)新帶來一個(gè)中間層——TAPCO公司，將公司風(fēng)險(xiǎn)和國家風(fēng)險(xiǎn)與應(yīng)收賬款的風(fēng)險(xiǎn)隔離開來。也就是說，投資者在評(píng)判風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，主要考慮的是中集集團(tuán)應(yīng)收賬款，即客戶的風(fēng)險(xiǎn)，跟中集集團(tuán)和中國國情無關(guān)，這一優(yōu)勢(shì)在亞洲金融危機(jī)、特別是出現(xiàn)廣信事件等影響國際資本市場(chǎng)直接融資的不利事件后，顯得更加突出。資產(chǎn)證券化可以很好地避免這一缺陷。2.中集集團(tuán)將ABCP的期限鎖定為三年，只要國際商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)繼續(xù)存在，應(yīng)收賬款質(zhì)量良好，商業(yè)票據(jù)的發(fā)行就無需承擔(dān)任何展期風(fēng)險(xiǎn)。3.此次利用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資的成本很低。比較之下，中國銀行發(fā)行的3年期美元債券成本為LIBOR+274BP，中國財(cái)政部發(fā)行的3年期美元債券成本為LIBOR+120BP，中集集團(tuán)1998年發(fā)行的1年期CP的綜合成本為LIBOR+91.2BP，而此次發(fā)行的8000萬美元的ABCP3年期綜合成本為LIBOR+85BP。4.為中集集團(tuán)帶來理想的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。采用ABCP方式，中集集團(tuán)將應(yīng)收賬款直接出售給TAPCO公司，因此該應(yīng)收賬款的主要部分將從資產(chǎn)負(fù)債表中剔除，從而達(dá)到降低資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的目的。以1998年10月數(shù)據(jù)測(cè)算，發(fā)行8000萬美元CP后，中集集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率從原來的57.7%下降到50.7%。此外，項(xiàng)目完成后，中集集團(tuán)只需花兩周時(shí)間，就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金。5.中集集團(tuán)利用資產(chǎn)證券化融資是通過荷蘭銀行在國際票據(jù)市場(chǎng)上公開發(fā)行商業(yè)票據(jù)，即以跨國資產(chǎn)證券化的方式，利用國際資本市場(chǎng)上的成熟融資工具和模式進(jìn)行融資，開創(chuàng)了國內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)證券化的先河，為企業(yè)進(jìn)軍國際資本市場(chǎng)探索了一條新的融資渠道。案例5-1三峽工程10年來的融資策略及實(shí)踐資金不足是制約發(fā)展中國家水電資源開發(fā)的關(guān)鍵因素之一。特別是近10多年來,由于世界銀行及其他一些國際性金融組織對(duì)環(huán)境影響和社會(huì)影響評(píng)價(jià)過于苛刻的要求,很多發(fā)展中國家水電項(xiàng)目開發(fā)得不到國際和地區(qū)性金融組織融資,開始尋求BOT、BOOT等項(xiàng)目融資方式,但融資成本相當(dāng)高,風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)發(fā)展中國家水電項(xiàng)目投入所要求的回報(bào)一般都在20%~25%左右。在三峽工程決策中,能否籌集穩(wěn)定的資金滿足工程巨大的資金需求是一個(gè)十分重大的問題,通過10年來的實(shí)踐,成功地解決了這個(gè)問題,有效地控制了資金成本和工程投資。從開工到2002年底,共籌集資金約910億元,其中:國家投入資本金388億元,國家開發(fā)銀行貸款269億元,企業(yè)債券140億元(余額),國外出口信貸及國際商業(yè)貸款37億元,國內(nèi)商業(yè)銀行中短期貸款76億元。融資結(jié)構(gòu)初步形成了多元化籌資格局,財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)良好,資產(chǎn)負(fù)債率保持在50%左右,長期債券的比例約90%,各項(xiàng)債務(wù)的加權(quán)成本約5·5%,略低于現(xiàn)階段銀行長期貸款利率,至2002年利息支出113億元,比原來總體籌資方案測(cè)算數(shù)減少23億元。1制定融資策略和總體規(guī)劃三峽工程是一個(gè)多目標(biāo)開發(fā)的水利樞紐工程,反映在籌資上有以下幾個(gè)特點(diǎn):a·項(xiàng)目投資規(guī)模較大,但年度投資并不很大;b·國家注入的資本金只有相當(dāng)比重,但市場(chǎng)籌資的任務(wù)仍然很大;c·發(fā)電前期資金缺口大,后期發(fā)電后有比較穩(wěn)定、充足的現(xiàn)金流入;d·項(xiàng)目投產(chǎn)以后,固定成本比重較大,營業(yè)杠桿作用顯著。在三峽工程開工之初,根據(jù)市場(chǎng)和政策環(huán)境對(duì)項(xiàng)目的資金籌措方案和財(cái)務(wù)能力進(jìn)行了認(rèn)真的分析和評(píng)估,充分考慮三峽工程籌資特點(diǎn)和國內(nèi)外籌資環(huán)境,提出了“保證穩(wěn)定可靠的資金來源、保持合理的資本負(fù)債結(jié)構(gòu)、盡可能降低融資成本、控制項(xiàng)目財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”的籌資目標(biāo)和“國內(nèi)融資與國外融資相結(jié)合,以國內(nèi)融資為主;長期資金與短期資金相結(jié)合,以長期資金為主;債權(quán)融資與股權(quán)融資相結(jié)合,以債權(quán)融資為主”的籌資原則,并根據(jù)這一目標(biāo)和原則制定了三峽工程總體籌資方案。在執(zhí)行總體方案的過程中,又根據(jù)項(xiàng)目的階段性特點(diǎn)分別制定了階段性籌資方案,1997年制定了三峽工程二期籌資方案,現(xiàn)在根據(jù)三峽工程第三階段特點(diǎn)研究三期籌資方案。分階段的籌資方案體現(xiàn)了項(xiàng)目本身的階段性特點(diǎn)。第一階段(1993—1997年)。由于項(xiàng)目建設(shè)工期長,未來的不確定因素很多,項(xiàng)目建設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)客觀存在,以及銀行、證券等金融機(jī)構(gòu)及社會(huì)投資機(jī)構(gòu)和個(gè)人對(duì)項(xiàng)目的客觀認(rèn)識(shí)和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)確度量也需要一個(gè)過程。因此,政府的直接投入和政策上的支持在這一階段尤為重要,國家注入的資本金和政策性銀行貸款是這一階段主要的資金來源。第二階段(1998—2003年)。以大江截流為標(biāo)志的階段性建設(shè)目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn),項(xiàng)目建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)大幅度降低,特別是大江截流和進(jìn)口機(jī)電設(shè)備的招標(biāo)采購工作順利完成,消除了項(xiàng)目建設(shè)初期的重大不確定性因素,金融機(jī)構(gòu)和投資者對(duì)項(xiàng)目如期建成投產(chǎn)和項(xiàng)目投資控制有了進(jìn)一步的把握,對(duì)項(xiàng)目建成后現(xiàn)金流有一個(gè)基本的預(yù)測(cè),初期認(rèn)定的風(fēng)險(xiǎn)因素得以大量釋放。在這一階段,逐步加大了市場(chǎng)融資份額,從1997年開始進(jìn)入國內(nèi)債券市場(chǎng)發(fā)行企業(yè)債券,并使用國外出口信貸及國際、國內(nèi)商業(yè)銀行貸款。但這一階段,公司的自主融資行為具有明顯的項(xiàng)目融資特征,三峽總公司融資的信用基礎(chǔ)并不是公司的資產(chǎn)負(fù)債表,而是項(xiàng)目未來的現(xiàn)金流,實(shí)質(zhì)上類似于一種表外融資行為,同國際上項(xiàng)目融資的通行做法一樣,政府的支持發(fā)揮著重要的作用。第三階段(2004—2009年)。最顯著的特點(diǎn)是項(xiàng)目開始產(chǎn)生現(xiàn)金流入,工程建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步釋放,隨著電價(jià)、電量分配等政策的逐步明朗,金融機(jī)構(gòu)和投資者對(duì)項(xiàng)目和公司的財(cái)務(wù)能力和風(fēng)險(xiǎn)程度可以作出合理的評(píng)估與度量,通過資本市場(chǎng)運(yùn)作將項(xiàng)目未來的現(xiàn)金流提前到當(dāng)期使用成為可能。建立新的股權(quán)融資通道和資本運(yùn)作的載體,解決三峽三期工程資金缺口和金沙江水電項(xiàng)目的投入,既符合三峽總公司滾動(dòng)開發(fā)的需要,也是三峽總公司未來成為投資主體的戰(zhàn)略需要。項(xiàng)目未來的財(cái)務(wù)盈利能力和影響盈利能力的風(fēng)險(xiǎn)因素成為股權(quán)投資者最關(guān)注的問題,提高項(xiàng)目的財(cái)務(wù)盈利能力、對(duì)可能存在的風(fēng)險(xiǎn)作出合理的安排是降低融資成本的關(guān)鍵。特別是對(duì)一些影響投資者對(duì)項(xiàng)目財(cái)務(wù)盈利能力和風(fēng)險(xiǎn)判斷的不確定性因素,要盡可能使之明朗化,防止投資者高估風(fēng)險(xiǎn)而增加融資成本。對(duì)認(rèn)定的風(fēng)險(xiǎn),哪些由政府承擔(dān)、哪些由集團(tuán)公司承擔(dān)、哪些由投資者承擔(dān),作出合理的權(quán)衡與安排。目前,在公司改制的過程中,落實(shí)電價(jià)政策、電能消納方案、投資分?jǐn)傉?、樞紐運(yùn)行管理費(fèi)提取政策、水庫調(diào)度和運(yùn)行方式、股份公司與母公司同業(yè)競爭問題的解決方案等等政策性問題,從根本上講都是消除不確定性因素和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)作出分擔(dān)安排。2爭取政策支持,保證穩(wěn)定、可靠的資金來源對(duì)大型水電項(xiàng)目而言,工期是影響工程投入和產(chǎn)出的非常敏感因素,工期延長將直接導(dǎo)致工程總投入的增加(建設(shè)成本增加、負(fù)債利息增加)和現(xiàn)金流入的滯后,如果項(xiàng)目不能按期投產(chǎn)或不能達(dá)到設(shè)計(jì)的生產(chǎn)能力,項(xiàng)目將面臨巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此,大型水電項(xiàng)目融資的首要目標(biāo)是建立穩(wěn)定可靠的資金來源渠道,保證項(xiàng)目建設(shè)資金的供應(yīng)。大型水電項(xiàng)目建設(shè)前期,各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)企業(yè)的市場(chǎng)化融資非常不利,私人資金一般不愿涉足大型水電項(xiàng)目的投資,特別是在項(xiàng)目建設(shè)的前期階段。因此融資必須得到國家政策的大力支持。在國家給予的政策中,對(duì)三峽工程資金籌措具有重要影響的主要有以下4個(gè)方面:1)實(shí)行建管結(jié)合即項(xiàng)目法人責(zé)任制。傳統(tǒng)的基建管理體制是基建生產(chǎn)兩條線、投入產(chǎn)出兩張皮,建設(shè)單位只管花錢不管還款,項(xiàng)目建成后交生產(chǎn)單位經(jīng)營管理。這種體制下,項(xiàng)目建設(shè)單位不享有項(xiàng)目未來的收益,不具備融資的基礎(chǔ),不是融資的主體。三峽工程建設(shè)采用了項(xiàng)目法人負(fù)責(zé)制,三峽總公司作為三峽工程的項(xiàng)目法人,全面負(fù)責(zé)三峽工程的建設(shè)和建成后的經(jīng)營管理及貸款的償還。1993年工程剛開工,財(cái)政部批準(zhǔn)把三峽基金作為國家對(duì)三峽總公司投入的資本金,使三峽總公司具備了市場(chǎng)融資的基礎(chǔ)。2)建立三峽工程建設(shè)基金。1992年國務(wù)院第205次總理辦公會(huì)議決定,全國每千瓦時(shí)用電量征收3厘錢作為三峽工程建設(shè)基金,專項(xiàng)用于三峽工程建設(shè)。1994年,三峽基金征收標(biāo)準(zhǔn)提高到每千瓦時(shí)4厘錢。1996年,三峽工程直接受益地區(qū)及經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)征收標(biāo)準(zhǔn)提高到每千瓦時(shí)7厘錢。同時(shí),國家還把葛洲壩電廠劃歸三峽總公司管理,電廠上繳中央財(cái)政的利潤和所得稅全部作為三峽基金。根據(jù)三峽工程總體籌資方案,在三峽工程建設(shè)期,三峽基金約可征收1000億元,占當(dāng)時(shí)測(cè)算的三峽動(dòng)態(tài)總投資的50%。三峽基金以國家資本金形式注入三峽總公司,既是三峽工程最為穩(wěn)定、可靠的資金來源,也為開辟其他融資渠道起到了非常重要的作用。3)政策性銀行貸款。國家開發(fā)銀行從1994-2003年,每年為三峽工程提供貸款30億元,總額300億元,貸款期限15年,也是三峽工程建設(shè)資金的主要來源之一,解決了項(xiàng)目建設(shè)初期建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)與融資需求的矛盾。4)水電項(xiàng)目由于地質(zhì)、水文等風(fēng)險(xiǎn)因素的存在,在項(xiàng)目建設(shè)過程中,投資有可能超過預(yù)算,因此在根據(jù)項(xiàng)目預(yù)算進(jìn)行融資規(guī)劃時(shí),要對(duì)此作出合理的安排。在三峽工程融資實(shí)踐中,對(duì)國外出口信貸和國際商業(yè)貸款通過談判獲得5%~10%的備用貸款額度,以備合同變更時(shí)出口信貸機(jī)構(gòu)和商業(yè)貸款機(jī)構(gòu)能夠提供相同條件的融資以覆蓋合同價(jià)款的變化;在國內(nèi)人民幣資金方面,與多家商業(yè)銀行簽訂了授信協(xié)議,獲得授信額度,可以根據(jù)需要靈活安排提款,確保可靠的資金來源以滿足工程建設(shè)的資金需要。3開辟多種融資渠道,優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)企業(yè)融資決策的目標(biāo)除滿足資金需要外,還要考慮融資結(jié)構(gòu)對(duì)未來公司資本結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的影響。根據(jù)資本結(jié)構(gòu)理論,由于負(fù)債利息可以在所得稅前列支,而股息支出只能在稅后分配。因此,利用財(cái)務(wù)杠桿作用,適度提高負(fù)債水平,有利于提高企業(yè)價(jià)值;但隨著企業(yè)債務(wù)增加而提高的風(fēng)險(xiǎn)和費(fèi)用會(huì)增加企業(yè)的額外成本,從而降低其市場(chǎng)價(jià)值,一旦負(fù)債超過某一限度,財(cái)務(wù)危機(jī)的成本將抵消帶來的好處,最后導(dǎo)致公司市場(chǎng)價(jià)值隨負(fù)債/權(quán)益比率的上升而降低。大型水電項(xiàng)目一般工期較長,可能跨越了一個(gè)或多個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)周期,客觀上要求必須有穩(wěn)定可靠的資金來源,同時(shí)也要求籌資渠道和方式的多樣化,避免因?yàn)閲医?jīng)濟(jì)周期和政策波動(dòng)而使建設(shè)資金供應(yīng)受到影響,以及對(duì)某種融資渠道的過度依賴,在國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生變化時(shí),可以根據(jù)環(huán)境的變化迅速對(duì)融資方案作出適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。同時(shí),由于大型水電項(xiàng)目投資巨大,如果采取單一的融資方式，式,其邊際成本將隨融資總量的增加而上升。巴西伊泰普水電站是一個(gè)融資方式單一,過度負(fù)債導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)的典型案例。伊泰普水電站總裝機(jī)容量1260×104kW,是目前世界上最大的水電站,在其融資結(jié)構(gòu)中,債務(wù)融資占90%以上,在總投資211億美元中,有一半是利息支出。目前每年的財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)11億美元,沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營陷入困境。三峽工程建設(shè)工期長達(dá)17年,跨越多個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)周期,在研究三峽工程總體籌資方案時(shí),就提出要堅(jiān)持多種渠道、多種方式、長短結(jié)合、內(nèi)外結(jié)合的原則,除了國家資本金投入和政策性銀行貸款外,先后開辟了國內(nèi)企業(yè)債券融資、國內(nèi)商業(yè)銀行中短期貸款、國外出口信貸及國際銀團(tuán)貸款、國內(nèi)商業(yè)銀行短期周轉(zhuǎn)貸款、票據(jù)融資等多種融資方式,對(duì)穩(wěn)定資金供應(yīng),降低融資成本起到了重要作用。在各種融資渠道的使用過程中,充分考慮了融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化,一是保持合理的資本金投入比例,二是在債務(wù)性融資安排中,充分考慮期限、幣種、固定得率與浮動(dòng)利率以及提前還款條件的合理搭配,以適應(yīng)三峽工程現(xiàn)金流的特點(diǎn),提高資金供應(yīng)的穩(wěn)定性和資金調(diào)度的靈活性。4引入市場(chǎng)競爭機(jī)制,降低融資成本降低融資成本、控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)融資決策的另一個(gè)重要目標(biāo)。大型水電項(xiàng)目一次性投入大,項(xiàng)目建成后運(yùn)行成本低。從運(yùn)行成本的構(gòu)成看,與項(xiàng)目投資有關(guān)的成本費(fèi)用(折舊、大修理費(fèi)、財(cái)務(wù)費(fèi)用)占總成本費(fèi)用的80%以上,因此控制好項(xiàng)目建設(shè)投資對(duì)降低電站的運(yùn)行成本具有決定性的影響。融資成本是項(xiàng)目總投資的組成部分,三峽工程總投資中,融資成本約占1/5。在三峽工程的籌資過程中十分重視對(duì)融資成本的控制。4·1利用競爭性招標(biāo),在引進(jìn)先進(jìn)設(shè)備和技術(shù)的同時(shí)引進(jìn)國外優(yōu)惠資金1997年9月2日,三峽工程左岸電站14臺(tái)水輪發(fā)電機(jī)組國際采購合同及融資協(xié)議在北京簽署。本次機(jī)組招標(biāo)充分利用競爭機(jī)制,成功引進(jìn)了協(xié)議金額11·2億美元的長期信貸,包括7個(gè)國家提供的出口信貸7·2億美元和兩個(gè)商業(yè)銀團(tuán)貸款4億美元,而且融資條件優(yōu)惠。在利用外資過程中,成功的關(guān)鍵在于融資招標(biāo)與商務(wù)招標(biāo)及技術(shù)引進(jìn)同步進(jìn)行,充分利用商務(wù)競爭,爭取優(yōu)惠的融資條件。把融資與商務(wù)結(jié)合起來,以商務(wù)競爭推動(dòng)融資條件的競爭,這種做法在我國利用外資中還是首創(chuàng)。當(dāng)時(shí),有人顧慮強(qiáng)調(diào)融資條件會(huì)影響整個(gè)招標(biāo)的競爭局面。我們邀請(qǐng)英國西商銀行的專家認(rèn)為:不會(huì)因?yàn)閺?qiáng)調(diào)對(duì)投標(biāo)商的融資要求而使一些提供融資有困難的潛在投標(biāo)商退出投標(biāo),導(dǎo)致對(duì)商務(wù)競爭產(chǎn)生負(fù)面影響(事實(shí)上,從投標(biāo)商提交的融資建議書來看,共涉及14個(gè)國家,就連俄羅斯的投標(biāo)商也提供了條件優(yōu)惠的融資建議書);融資成本與商務(wù)報(bào)價(jià)是各自獨(dú)立的,不會(huì)因?yàn)橐笸稑?biāo)商提供低成本融資而使其商務(wù)報(bào)價(jià)上升。根據(jù)這些咨詢意見,在招標(biāo)文件中要求投標(biāo)商提交融資建議書,明確融資條件是評(píng)標(biāo)的重要內(nèi)容和商務(wù)授標(biāo)的優(yōu)先條件之一,為引導(dǎo)投標(biāo)商提交有競爭力的融資建議,在招標(biāo)文件中列入了詳盡的融資要求。在議標(biāo)和談判過程中,融資、商務(wù)、技術(shù)引進(jìn)三方面密切聯(lián)系、