第二章基于收益法的XBXB餐飲公司企業(yè)價值評估模型選取分析本章分為三個部分，第一部分內(nèi)容是對XBXB餐飲公司的介紹，從企業(yè)歷史和其所獲得的成就兩方面對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行介紹。本章第二部分結(jié)合國內(nèi)外經(jīng)驗以及XBXB餐飲公司所處行業(yè)的特點(diǎn)，選擇最適合XBXB餐飲公司的企業(yè)價值評估模型，并確定適用的企業(yè)收益增長模式。第三章是從定性角度確定資產(chǎn)評估的各個變量，闡述自由現(xiàn)金流量、折現(xiàn)率以及劃分預(yù)測期與后續(xù)期的相關(guān)概念公式以及確定方法，為后續(xù)章節(jié)的具體估值提供有力依據(jù)。2.1XBXB餐飲公司簡介XBXB餐飲管理有限公司創(chuàng)立于1998年，是深受消費(fèi)者喜愛的時尚小火鍋品牌。二十余年間，經(jīng)已快速發(fā)展至全中國數(shù)一數(shù)二的餐飲品牌，全國門店由北至南，風(fēng)靡十八個省份的80多個城市，深受不同地域人們的喜愛，其直營門店已經(jīng)遍布我國各個地區(qū)，總數(shù)已超過800家。2014年，XBXB餐飲公司在香港隆重上市。XBXB餐飲公司發(fā)展核心為堅持滿足消費(fèi)者需求，營業(yè)重點(diǎn)聚焦于社交聚會以及家庭聚餐等目的性消費(fèi)行為。從2009年，“中國餐飲百強(qiáng)企業(yè)”一直都有著XBXB公司的身影，XBXB餐飲公司從建立到現(xiàn)在在餐飲界獲得了許多榮譽(yù)稱號，體現(xiàn)了XBXB餐飲公司在北京本地打造出極大的聲譽(yù)和口碑，標(biāo)志著XBXB公司經(jīng)營的成功并逐步收獲全面性地認(rèn)可，在殘酷的競爭環(huán)境中站穩(wěn)腳，并使得其自身商業(yè)價值的不斷提高的?？恐M(fèi)者為先的服務(wù)理念和絕佳的飲食風(fēng)味，XBXB餐飲公司在中國已然成為一個有口碑、有榮譽(yù)、有特色、有質(zhì)量的餐飲品牌。2.2XBXB餐飲公司企業(yè)價值評估模型選擇曾有西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)金流量才是決定股票價格的關(guān)鍵因素。因此，美國廣泛使用后進(jìn)先出法來降低報告期利潤，從而降低應(yīng)納稅額，使企業(yè)的現(xiàn)金流最大化。當(dāng)前以建立一套完整的自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型估值體系，本文將基于該模型，對一階段模型和二階段模型的差別進(jìn)行闡述，并選擇將兩階段增長模型作為XBXB餐飲公司的評估模型。自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法是選擇適用的折現(xiàn)率，估算企業(yè)未來的現(xiàn)金流并將其折算為限制的方法。該方法計算企業(yè)價值的一般公式為：企業(yè)價值=式中，為第t年的企業(yè)自有現(xiàn)金流量；WACC為折現(xiàn)率在選擇企業(yè)價值評估模型時，應(yīng)先了解企業(yè)收入的增長模型。企業(yè)收入的增長模型主要有三種：1）三階段增長模型：高增長期-過渡期-穩(wěn)定期；2）兩階段增長模型：高增長期-穩(wěn)定期；3）穩(wěn)定期。如圖2-1所示：圖SEQ圖\*ARABIC2-1而在實(shí)際經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)中主要的模型是一階段模型和兩階段模型。一階段增長模型一階段模型適合應(yīng)用在未來能夠穩(wěn)定并持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)，且其收益為正。此時企業(yè)價值的一般計算公式為：企業(yè)價值=式中，為t年的自由現(xiàn)金流；g為預(yù)測期增長率兩階段增長模型兩階段增長模型適合應(yīng)用在目前且后來一段時間企業(yè)收益處于高增長期，但隨著正面影響因素的消失，其增長速度降低并趨向平穩(wěn)。在實(shí)際應(yīng)用中，第一階段通常做預(yù)測期使用，其預(yù)測期一般為五至七年，在預(yù)測期企業(yè)的發(fā)現(xiàn)速度較快，其營業(yè)收入增長率總體比宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率高。第二階段是用來預(yù)估未來企業(yè)價值的時期，稱為永續(xù)期，永續(xù)期下企業(yè)的管理體系相對成熟，其營業(yè)收入增長率趨于平穩(wěn)并接近宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率。由此可以得知，大部分企業(yè)的發(fā)展情況遵循兩階段模型的規(guī)律，其一般公式為：企業(yè)價值=式中，為預(yù)測期內(nèi)第t年的現(xiàn)金流；為后續(xù)期的企業(yè)價值；為加權(quán)資本成本企業(yè)在劃分預(yù)測期后剩余的期間設(shè)置為企業(yè)的后續(xù)期，也成為永續(xù)增長期。此時，企業(yè)的經(jīng)營狀況基本穩(wěn)定，收入增長率逐漸向宏觀經(jīng)濟(jì)增長率靠近。因此在后續(xù)期，企業(yè)的營業(yè)收入增長率可以用宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率來代表。后續(xù)期企業(yè)價值的計算公式為：V=式中，為預(yù)測期后第一年的自由現(xiàn)金流量；g為永續(xù)收入增長率基于前文對XBXB餐飲公司自身發(fā)展現(xiàn)狀及其所處餐飲行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r的分析，由于其自身不僅擁有強(qiáng)大的規(guī)模、技術(shù)、環(huán)境等優(yōu)勢，同時擁有獨(dú)特產(chǎn)品戰(zhàn)略，加之近年來國家出臺了一系列的法規(guī)對餐飲企業(yè)的發(fā)展進(jìn)行約束，對餐飲企業(yè)的規(guī)范化起來很大的積極作用，在一定程度減少了不規(guī)范企業(yè)的數(shù)量，提高了餐飲行業(yè)的進(jìn)入壁壘。與此同時，國家相關(guān)政策的出臺，加大對中小企業(yè)的扶持力度，對XBXB餐飲公司的發(fā)展也有著促進(jìn)作用。2014年XBXB餐飲公司上市，也進(jìn)一步推動了企業(yè)的高速發(fā)展。因為綜合來看，XBXB餐飲公司已迎來企業(yè)高速發(fā)展的機(jī)遇，首先處在快速增長的第一階段，然后隨著XBXB餐飲公司所處行業(yè)以及公司自身的成熟與不斷完善，XBXB餐飲公司將進(jìn)入穩(wěn)定期。由于XBXB餐飲公司的發(fā)展趨勢與兩階段增長模型的規(guī)律相似，因此，本文確定在XBXB餐飲公司的資產(chǎn)評估中使用兩階段增長模型計算它的自由現(xiàn)金流量。2.3XBXB餐飲公司企業(yè)價值評估模型變量的確定2.3.1自由現(xiàn)金流量的選擇企業(yè)在建立和實(shí)現(xiàn)所得收益再投資后多出部分的現(xiàn)金流就是自由現(xiàn)金流量，這些多余的現(xiàn)金流在不損害企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的情況下可最大限度的分配給企業(yè)的股東、債權(quán)人等投資者。簡言之，自由現(xiàn)金流量是一面能夠反映企業(yè)給予投資者多少現(xiàn)金的鏡子，其一般的公式為：自由現(xiàn)金流量=（稅后凈經(jīng)營利潤+折舊與攤銷）-（營運(yùn)資金+資本支出）關(guān)于上述公式的四個關(guān)鍵因素的具體計算過程如下：稅后凈經(jīng)營利潤稅后凈利潤是指企業(yè)從經(jīng)營活動中創(chuàng)造的息稅后利潤，與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。換言之，企業(yè)所有權(quán)益的稅后回報率反映了企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力，它的一般公式為：稅后凈經(jīng)營利潤=息稅前利潤×（1-所得稅稅率）其中，息稅前利潤=營業(yè)收入-營業(yè)成本-（銷售費(fèi)用+管理費(fèi)用+營業(yè)稅金及附加）折舊與攤銷在前面的息稅前利潤計算中，企業(yè)的折舊與攤銷已經(jīng)包含在銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用中被扣除了，但從企業(yè)的整體現(xiàn)金流量來看，企業(yè)實(shí)際現(xiàn)金流量的增加或減少不會受折舊與攤銷的影響。因此在計算企業(yè)自由現(xiàn)金流的時候應(yīng)把計提的折舊與攤銷加回來。營運(yùn)資金營運(yùn)資本是用來體現(xiàn)企業(yè)短期償債能力的指標(biāo)。在實(shí)際計算中，通常將企業(yè)在經(jīng)營中的總流動資產(chǎn)扣減去流動負(fù)債，因此它的一般公式為：營運(yùn)資金=經(jīng)營性流動資產(chǎn)-經(jīng)營性流動負(fù)債其中，經(jīng)營性流動資產(chǎn)=應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù)+存貨+貨幣資金+其他應(yīng)收款經(jīng)營性流動負(fù)債=應(yīng)付賬款+應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付職工薪酬+應(yīng)交稅費(fèi)+預(yù)收賬款+其他應(yīng)收款資本支出企業(yè)在購置長期資產(chǎn)或者為得到可以長期為企業(yè)帶來收益的資產(chǎn)或服務(wù)時而發(fā)生的支出，稱之為資本性支出。企業(yè)發(fā)生資本性支出時應(yīng)將其納入本金中，在財務(wù)中先做資產(chǎn)化處理，在受益時再做費(fèi)用化處理。在實(shí)際計算中，通常用購置經(jīng)營性長期資產(chǎn)的支出，扣減去經(jīng)營性長期負(fù)債。所以資本支出的一般公式為：資本支出=經(jīng)營性長期資產(chǎn)-經(jīng)營性長期負(fù)債其中，經(jīng)營性長期資產(chǎn)=固定資產(chǎn)+長期投資+無形資產(chǎn)+其他無形資產(chǎn)經(jīng)營性長期負(fù)債=專項應(yīng)付款+長期應(yīng)付款+遞延所得稅負(fù)債+其他長期負(fù)債2.3.2折現(xiàn)率的確定由于自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)評估模型評估的對象是投資者，即債權(quán)人的和股東的價值，因此在計算折現(xiàn)率時應(yīng)采用加權(quán)平均資本成本法。WACC=×(1-T)×D/(E+D)+×E/(E+D)式中，WACC為加權(quán)平均資本成本；為權(quán)益資本成本；為債務(wù)資本成本；T為所得稅稅率；D/E為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（D為債務(wù)的市值，E為權(quán)益的市值）債務(wù)資本成本實(shí)務(wù)中，通常是用銀行的平均貸款利率來表示企業(yè)的債務(wù)資本成本，其權(quán)重則一般是根據(jù)企業(yè)所在行業(yè)的上市公司的平均資本結(jié)構(gòu)確定的。權(quán)益資本成本計算企業(yè)權(quán)益資本成本由于資本資產(chǎn)定價法的不確定因素較少，因此大多數(shù)情況下選擇使用資本資產(chǎn)定價法來計算，其一般公式為：=+(-)×β式中，為無風(fēng)險收益率；為市場投資組合的期望報酬率；β為貝塔系數(shù)；(-)為風(fēng)險溢價a、無風(fēng)險利率：實(shí)務(wù)中，所有的投資組合都存在或大或小的違約風(fēng)險，但政府債券尤其是國債的風(fēng)險最小。而且在國債中期限較長且受影響較小的長期國債最能代表無風(fēng)險利率的指標(biāo)。b、β值：企業(yè)的貝塔系數(shù)取決于三個主要因素：財務(wù)杠桿比率、經(jīng)營杠桿比率以及該企業(yè)所處的行業(yè)。上市企業(yè)的貝塔系數(shù)可以用回歸分析法求得。根據(jù)企業(yè)某一時期歷史的資產(chǎn)收益率和市場組合收益率，可使用回歸直線法測算出其回歸直線的方程，其中方程的回歸系數(shù)就是貝塔值。c、風(fēng)險溢價：市場風(fēng)險溢價的大小受國家整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、市場波動幅度等的影響。該指標(biāo)是指比無風(fēng)險投資（政府債券、銀行利息等）獲得更多或更少的收益，它是相對于無風(fēng)險投資的額外獲益，而額外收益與風(fēng)險是成正比的。風(fēng)險溢價越高代表著在獲得更多收益的同時也承擔(dān)著更大的風(fēng)險。2.3.3收益期限的確定基于上文選擇使用的兩階段增長模型，企業(yè)的整體價值包括預(yù)測期價值和后續(xù)期價值兩部分。預(yù)測期企業(yè)價值是利用企業(yè)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)來預(yù)測未來企業(yè)的折現(xiàn)現(xiàn)金流，而后續(xù)期企業(yè)價值是利用宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率對企業(yè)未來的現(xiàn)金流進(jìn)行估算。在劃分預(yù)測期時需要考慮以下三個因素：企業(yè)收益的增長率、企業(yè)規(guī)模、行業(yè)進(jìn)入壁壘的強(qiáng)弱。在實(shí)務(wù)中，自由現(xiàn)金流量法預(yù)測期通常為5-7年。當(dāng)企業(yè)的營業(yè)增長率與宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率接近、增長速度達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)、投資活動逐減少以及企業(yè)擁有成熟的成本結(jié)構(gòu)管理體系時，標(biāo)志著企業(yè)到了后續(xù)期。2.4本章小結(jié)本章通過分析，從定性的角度判斷XBXB餐飲公司在資產(chǎn)評估時應(yīng)使用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，并且得出XBXB餐飲公司適用兩階段增長模型。通過該模型確定了計算企業(yè)價值的有關(guān)公式，以及公式中各個參數(shù)的確定方式。為后面章節(jié)的企業(yè)價值估值分析計算奠定了基礎(chǔ)。第三章基于收益法的XBXB餐飲公司企業(yè)價值估值分析第三章基于收益法的XBXB餐飲公司企業(yè)價值估值分析經(jīng)過前面章節(jié)的分析論述后，本章以XBXB餐飲公司2012年至2018年的相關(guān)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)作為預(yù)測期，并使用自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型對XBXB餐飲公司后續(xù)期的企業(yè)價值進(jìn)行評估。首先先對XBXB餐飲公司的預(yù)測期與后續(xù)期進(jìn)行劃分，之后預(yù)測目標(biāo)企業(yè)的自由現(xiàn)金流、折舊率的具體數(shù)值，再根據(jù)兩階段增長模式公式計算出企業(yè)的整體價值。3.1收益期限的預(yù)測對于XBXB餐飲公司預(yù)測期長度，最重要的影響因素是企業(yè)收益的增長率。XBXB餐飲公司2012年-2018年的銷售收入、增長率如表3-1所示：表3-1XBXB餐飲公司2012年-2018年銷售收入及增長率單位：億元報告日期/年2012201320142015201620172018銷售收入15.0818.922.0224.2527.5836.6447.34銷售收入增長率51.25%25.33%16.51%10.13%13.73%32.85%29.20%根據(jù)XBXB餐飲公司2012年-2018年銷售收入及增長率發(fā)現(xiàn)，XBXB餐飲公司的銷售收入正處在上升的階段，并且其銷售收入增長率高于宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率，由此本文將2012年至2018年劃分為XBXB餐飲企業(yè)的預(yù)測期，并以年為單位對2018年12月31日后進(jìn)行預(yù)測。本文假定在未來五年內(nèi)XBXB餐飲公司的競爭水平不會發(fā)生波動、沒有發(fā)生意外事件影響企業(yè)經(jīng)營，并且企業(yè)不進(jìn)行籌資活動的前提下，可以將這五年內(nèi)作為企業(yè)的明確預(yù)測期對現(xiàn)金流進(jìn)行詳細(xì)預(yù)測，即2019年-2023年，并將2014年及以后作為XBXB餐飲企業(yè)的后續(xù)期。3.2自由現(xiàn)金流量的預(yù)測3.2.1營業(yè)收入的預(yù)測XBXB餐飲公司2012年-2018年的銷售收入、增長率如表3-2所示：表3-2XBXB餐飲公司2012年-2018年銷售收入及增長率單位：億元報告日期/年2012201320142015201620172018銷售收入15.0818.922.0224.2527.5836.6447.34銷售收入增長率51.25%25.33%16.51%10.13%13.73%32.85%29.20%根據(jù)XBXB餐飲公司2012年-2018年銷售收入及增長率可知，XBXB餐飲公司的銷售增長率高于宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率，及發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)增長率。而根據(jù)競爭均衡理論，企業(yè)進(jìn)入經(jīng)濟(jì)高速增長的階段后，會在未來三至十年內(nèi)逐漸向宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長水平靠近。通過中國社科院世經(jīng)政所的統(tǒng)計計算得出2018年發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的GDP增速為4.7%，本文將4.7%的增長速度作為XBXB餐飲公司的永續(xù)增長速度?；诒?-2，可以計算出XBXB餐飲公司2012年-2018年的平均銷售收入增長率為25.27%，而如果企業(yè)未來五年后的增長率要下降至宏觀市場的經(jīng)濟(jì)增長率4.7%，則其增長率平均每年應(yīng)下降4.174%。因此預(yù)測XBXB餐飲公司的銷售收入增長率從25.27%開始，每年下降4.174%，直到2023年下降至4.7%為止，具體的預(yù)測情況如表3-3所示：表3-3XBXB餐飲公司的銷售收入及增長率預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入增長率21.40%17.22%13.05%8.88%4.70%銷售收入57.4767.3776.1682.9286.823.2.2營業(yè)成本的預(yù)測XBXB餐飲公司2012年-2018年銷售成本及其成本占收入的比例如表3-4所示：表3-4XBXB餐飲公司2012年-2018年銷售成本及其占比單位：億元報告日期/年2012201320142015201620172018銷售成本6.738.188.729.469.7913.6517.84成本占收入比44.63%43.28%39.60%39.01%35.50%37.25%37.68%由XBXB餐飲公司的2012年-2018年的歷史銷售成績及其占比可以發(fā)現(xiàn)，其成本占收入的比重較為穩(wěn)定，占比大致在39%左右輕微變動。通過計算得出2012年-2018年XBXB餐飲企業(yè)的年均成本占比為39.57%。根據(jù)銷售百分比法，可以通過上文預(yù)測的銷售收入來計算XBXB餐飲公司2019年-2023年的銷售成本，具體的預(yù)測情況如表3-5所示：表3-5XBXB餐飲公司未來5年的銷售成本預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82成本占收入比39.57%39.57%39.57%39.57%39.57%銷售成本22.7426.6530.1332.8134.353.2.3期間費(fèi)用的預(yù)測XBXB餐飲公司2012年-2018年管理費(fèi)用以及管理費(fèi)用占收入的比例如表3-6所示：表3-6XBXB餐飲公司2012年-2018年管理費(fèi)用及其占比單位：億元報告日期/年2012201320142015201620172018管理費(fèi)用6.337.989.9210.9312.3215.5721.39管理費(fèi)用占比41.98%42.22%45.05%45.07%44.67%42.49%45.18%由于近年來XBXB餐飲公司不斷進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，提升工作效率。因此2012年-2018年XBXB餐飲公司的管理費(fèi)用整體呈平緩趨勢，上升幅度較小且在2015年有所回落。因此本文預(yù)測，未來XBXB餐飲公司的也將不會有較大幅度的波動。通過表3-6可以計算出XBXB餐飲公司的平均管理費(fèi)用占比為43.81%。根據(jù)銷售百分比法，可以計算出目標(biāo)企業(yè)未來5年的管理費(fèi)用，具體的預(yù)測情況如表3-7所示：表3-7XBXB餐飲公司未來5年的管理費(fèi)用預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82管理費(fèi)用占比43.81%43.81%43.81%43.81%43.81%管理費(fèi)用25.1829.5133.3736.3338.04a、息稅前利潤基于上文已經(jīng)計算出這息稅前利潤相關(guān)指標(biāo)的具體數(shù)值，可以直接通過公式計算出XBXB餐飲公司2019年-2023年的息稅前利潤，具體的預(yù)測數(shù)據(jù)如表3-8所示：表3-8XBXB餐飲公司的EBIT預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82減：銷售成本22.7426.6530.1332.8134.35減：管理費(fèi)用25.1829.5133.3736.3338.04EBIT9.5511.2012.6613.7914.43b、稅后凈營業(yè)利潤XBXB餐飲公司2012年-2018年所得稅及稅率如表3-9所示：表3-9歷史所得稅稅率單位：億元報告日期/年2012201320142015201620172018稅前利潤1.41.851.863.234.735.436.09所得稅0.320.440.450.601.051.231.47所得稅稅率22.88%23.78%24.11%18.50%22.20%22.65%24.14%雖然目前我國企業(yè)所得稅稅率為25%，但是XBXB餐飲公司位于不同地區(qū)的所得稅匯率不同，因此本文選擇將均值22.61%作為XBXB餐飲公司的所得稅稅率。企業(yè)的稅后利潤是用息稅前利潤扣除所得稅后的余額，本文假定企業(yè)未來五年的所得稅稅率不變，因此可以通過前文預(yù)測出的息稅前利潤直接計算出其稅后利潤，具體預(yù)測情況如表3-10所示：表3-10XBXB餐飲公司未來5年的稅后凈營業(yè)利潤預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023EBIT9.5511.2012.6613.7914.43減：所得稅2.162.532.863.123.26稅后凈營業(yè)利潤7.398.679.8010.6711.173.2.4折舊及攤銷的預(yù)測XBXB餐飲公司2012年-2018年折舊與攤銷以及折舊與攤銷占收入的比例如表3-11所示：表3-11XBXB餐飲公司2012年-2018年歷史折舊與攤銷及其占比單位：億元報告日期/年2012201320142015201620172018折舊與攤銷0.660.870.921.21.141.512.21折舊與攤銷占比4.38%4.60%4.18%4.95%4.13%4.12%4.67%根據(jù)表3-11發(fā)現(xiàn)，XBXB餐飲公司的折舊與攤銷及其占比波動幅度較小，一直在4%到5%之間變化。因此可以假定企業(yè)未來的折舊與攤銷占比不會發(fā)生較大變化，本文選擇用2012年-2018年的平均占比4.43%作為XBXB餐飲公司未來五年的占比，具體預(yù)測情況如表3-12所示：表3-12XBXB餐飲公司未來5年的折舊與攤銷預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82折舊與攤銷占比4.43%4.43%4.43%4.43%4.43%折舊與攤銷2.552.993.383.683.853.2.5追加資本性支出的預(yù)測a、經(jīng)營性長期資產(chǎn)XBXB餐飲公司2012年-2018年的經(jīng)營性長期資產(chǎn)及其占收入的比例如表3-13所示：表3-13XBXB餐飲公司2012年-2018經(jīng)營性長期資產(chǎn)及其占比單位：萬元報告日期/年2012201320142015201620172018固定資產(chǎn)24000272003120033400399005990091100加：商譽(yù)及無形資產(chǎn)613.8427.5267.998.4124.1111.9172.3加：預(yù)付款項、按金及其他應(yīng)收款項(非流動)5255.855986295.76999.28113.113499.816757.1加：遞延所得稅資產(chǎn)14981750.326734772.97870.41300013400經(jīng)營性長期資產(chǎn)31367.634975.840436.645270.556007.686511.7121429.4經(jīng)營性長期資產(chǎn)占比20.80%18.51%18.36%18.67%20.31%23.61%25.65%根據(jù)表3-13可以發(fā)現(xiàn)XBXB餐飲公司的經(jīng)營性長期資產(chǎn)及其占比處于上升的階段，基于上文的預(yù)測企業(yè)的經(jīng)濟(jì)增長速度在未來五年會趨于穩(wěn)定狀態(tài)，因此其經(jīng)營性長期資產(chǎn)占收入的比重也將不會有較大波動。本文選取XBXB餐飲公司的歷史平均占比20.84%作為未來五年的經(jīng)營性長期資產(chǎn)占比。根據(jù)銷售百分比法，具體的預(yù)測情況如表3-14所示：表3-14XBXB餐飲公司未來5年的經(jīng)營性長期資產(chǎn)預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82經(jīng)營性長期資產(chǎn)占比20.84%20.84%20.84%20.84%20.84%經(jīng)營性長期資產(chǎn)11.9814.0415.8717.2818.10b、經(jīng)營性長期負(fù)債XBXB餐飲公司2012年-2018年的經(jīng)營性長期負(fù)債及其占收入的比例如表3-15所示：表3-15XBXB餐飲公司2012年-2018年歷史經(jīng)營性長期負(fù)債單位：萬元報告日期/年2012201320142015201620172018遞延所得稅負(fù)債1683.51837.51746.51655.51564.51328.71169.2經(jīng)營性長期負(fù)債1683.51837.51746.51655.51564.51328.71169.2經(jīng)營性長期負(fù)債占比1.12%0.97%0.79%0.68%0.57%0.36%0.25%通過表3-15的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，XBXB餐飲公司的經(jīng)營性長期負(fù)債及其占比處于下降的階段，并預(yù)測未來五年其占比會趨于穩(wěn)定狀態(tài)。因此本文選擇將2012年-2018年XBXB餐飲公司的歷史經(jīng)營性長期負(fù)債占比的平均值0.68%作為未來五年的占比。根據(jù)銷售百分比法，其具體預(yù)測情況如表3-16所示：表3-16XBXB餐飲公司未來5年的經(jīng)營性長期負(fù)債預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82經(jīng)營性長期負(fù)債占比0.68%0.68%0.68%0.68%0.68%經(jīng)營性長期負(fù)債0.390.460.520.560.59c、資本支出基于上文已經(jīng)計算出來的數(shù)據(jù)，可以直接由資本支出的公式得出XBXB餐飲公司2019年-2023年的資本支出，其具體計算和預(yù)測情況如表3-17所示：表3-17XBXB餐飲公司的資本支出預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023經(jīng)營性長期資產(chǎn)11.9814.0415.8717.2818.10減：經(jīng)營性長期負(fù)債0.390.460.520.560.59凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)11.5913.5915.3616.7217.51凈經(jīng)營性長期資產(chǎn)增加值-0.442.001.771.360.79加：折舊與攤銷2.552.993.383.683.85資本支出2.114.985.155.044.633.2.6營運(yùn)資本的預(yù)測在計算企業(yè)的營運(yùn)資本前，需要先計算出流動資產(chǎn)和流動負(fù)債。XBXB餐飲公司2012年-2018年的經(jīng)營性流動資產(chǎn)負(fù)債及其占比的歷史數(shù)據(jù)分別如表3-18和表3-19所示：表3-18XBXB餐飲公司的歷史經(jīng)營性流動資產(chǎn)及其占比單位：萬元報告日期/年2012201320142015201620172018貨幣資金2600034300112300135400147900145300134100加：應(yīng)收賬款及票據(jù)2995.62820.232605335.19634.71680030800加：存貨4199120001230010400125003270039000經(jīng)營性流動資產(chǎn)33194.649120.2127860151135.1170034.7194800203900經(jīng)營性流動資產(chǎn)占比22.01%25.99%58.07%62.32%61.65%53.17%43.07%表3-19XBXB餐飲公司的歷史經(jīng)營性流動負(fù)債及其占比單位：萬元報告日期/年2012201320142015201620172018應(yīng)付賬款及票據(jù)107009047.11140014900167002690029600加：其他應(yīng)付款及應(yīng)計費(fèi)用13800170002630027800342004690055100加：應(yīng)付稅款1668.42183.11081.93438.17037.11010010200加：遞延收入(流動)148.7279.8364.6433.8132843.9159.5加：流動負(fù)債其他項目374365.1經(jīng)營性流動負(fù)債26354.12851039146.546571.958069.184743.999424.6經(jīng)營性流動負(fù)債占比17.48%15.08%17.78%19.20%21.05%23.13%21.00%通過表3-18和表3-19可以計算出XBXB餐飲公司的平均流動資產(chǎn)占比和平均流動負(fù)債占比分別為46.61%和19.25%，并將這兩個平均值作為XBXB餐飲公司未來五年的占比。由于可以預(yù)測XBXB餐飲公司2019年-2023年的營運(yùn)成本及其增加值，具體計算過程和預(yù)測情況如表3-20所示：表3-20XBXB餐飲公司未來5年的經(jīng)營營運(yùn)資本及其增加值預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023銷售收入57.4767.3776.1682.9286.82經(jīng)營性流動資產(chǎn)占比46.61%46.61%46.61%46.61%46.61%經(jīng)營性流動資產(chǎn)26.7931.4035.5038.6540.47經(jīng)營性流動負(fù)債占比19.25%19.25%19.25%19.25%19.25%經(jīng)營性流動負(fù)債11.0612.9714.6615.9616.71經(jīng)營營運(yùn)資本15.7318.4320.8422.6923.76營運(yùn)資本增加值5.282.712.411.851.073.2.7自由現(xiàn)金流量的預(yù)測根據(jù)企業(yè)自由現(xiàn)金流的公式，前文已經(jīng)將公式中所需的具體的指標(biāo)數(shù)值預(yù)測出來了，因此XBXB餐飲公司未來五年的自由現(xiàn)金流通過計算可以得出，其具體計算過程如表3-21所示：表3-21XBXB餐飲公司未來5年的自由現(xiàn)金流量預(yù)測單位：億元報告日期/年20192020202120222023稅后凈營業(yè)利潤7.398.679.8010.6711.17加：折舊與攤銷2.552.993.383.683.85減：資本支出2.114.985.155.044.63減：營運(yùn)資本增加5.282.712.411.851.07自由現(xiàn)金流量2.553.965.627.469.323.3折現(xiàn)率的預(yù)測3.3.1資本結(jié)構(gòu)本文選擇用可比公司法來確定XBXB餐飲公司的資本結(jié)構(gòu)，使用2018年末餐飲行業(yè)內(nèi)其他上市公司的資本結(jié)構(gòu)作為對比企業(yè)。具體資本情況及其比重如表3-22所示：表3-22可比上市公司資本結(jié)構(gòu)匯總表單位：億元序股票代碼股票簡稱債務(wù)資本權(quán)益資本資本總額債務(wù)資本比重權(quán)益資本比重1002186全聚德4.216.0120.2120.78%79.22%2000721西安飲食6.036.712.7347.37%52.63%3002695煌上煌5.6319.3424.9722.55%77.45%4603043廣州酒家5.0819.9425.0220.30%79.70%56862海底撈33.1586.3119.4527.75%72.25%63666國際天食5.476.6712.1445.06%54.94%74590周黑鴨5.341.2646.5611.38%88.62%平均值27.88%72.12%因此XBXB餐飲公司的債務(wù)資本比重為27.88%，權(quán)益資本比重為72.12%。3.3.2債務(wù)資本成本企業(yè)的債務(wù)資本成本本質(zhì)上就是企業(yè)的稅后債務(wù)利息，但由于我國債務(wù)市場的尚未完善以及政府在某種程度上限制了社會上非金融機(jī)構(gòu)的貸款，所以我們在確定企業(yè)債務(wù)資本成本時通常使用銀行的貸款利率。本文將2018年初中國人民銀行一至五年（含5年）的貸款利率4.75%作為XBXB餐飲公司的債務(wù)籌資成本，而該利率是含稅的，我們需剔除所得稅。因此XBXB餐飲公司的扣除所得收以后的債務(wù)資本成本為：。3.3.3權(quán)益資本成本無風(fēng)險利率一般而言，由于政府的信用水平高，沒有違約風(fēng)險，因此一般使用政府發(fā)行的長期債券收益率來表示企業(yè)的無風(fēng)險利率。而在政府發(fā)行的各種債券中，長期國債是最具代表性的，因此可以將其大致等同于無風(fēng)險利率。本文將2017年12月31日10年期的國債的到期收益率4.09%作為XBXB餐飲公司的無風(fēng)險利率。市場風(fēng)險溢價在確定XBXB餐飲公司的市場風(fēng)險溢價時，由于尚未規(guī)范化的股票市場以及未完全市場化的利率，在計算風(fēng)險溢價的時候會出現(xiàn)一些瓶頸。本文在確定該指標(biāo)時采用歷史性方法進(jìn)行估算，計算得出我國市場風(fēng)險溢價為10.07%。（邵希娟等，2012）風(fēng)險指數(shù)β風(fēng)險指數(shù)衡量的是系統(tǒng)性風(fēng)險，在實(shí)際應(yīng)用中常作為衡量市場波動的工具。通過對XBXB股票的歷史收益率和恒生指數(shù)的收益率進(jìn)行回歸分析可得到其數(shù)值。通過Choice金融終端查閱證券市場內(nèi)XBXB餐飲公司股票相關(guān)指數(shù)，得到XBXB餐飲公司的風(fēng)險指數(shù)β=0.5596。權(quán)益資本成本基于上文已經(jīng)確定了XBXB餐飲公司無風(fēng)險利率、市場風(fēng)險溢價以及風(fēng)險指數(shù)的數(shù)值，因此XBXB餐飲公司的權(quán)益資本成本可直接由下式計算得出：=+(-)×β=4.09%+10.07%×0.5596=9.73%綜上所述，XBXB餐飲公司的經(jīng)過預(yù)測得到的折現(xiàn)率如表3-23所示：表3-23XBXB餐飲公司的折現(xiàn)率預(yù)測報告日期/年20192020202120222023債務(wù)資本成本（稅后）3.56%3.56%3.56%3.56%3.56%債務(wù)資本占比27.88%27.88%27.88%27.88%27.88%權(quán)益資本成本9.73%9.73%9.73%9.73%9.73%權(quán)益資本占比72.12%72.12%72.12%72.12%72.12%折現(xiàn)率8.01%8.01%8.01%8.01%8.01%3.4企業(yè)價值估值預(yù)測期價值預(yù)測期現(xiàn)值===22.04（億元）后續(xù)期價值后續(xù)期價值=（億元）后續(xù)期現(xiàn)值=200.75（億元）因此，XBXB餐飲公司的整體價值=22.04+200.75=222.79（億元）3.5本章小結(jié)經(jīng)查詢得出XBXB餐飲公司流通市值如表3-24所示：表3-24XBXB餐飲公司2018年末流通市值2018年12月31日XBXB流通A股數(shù)量（億股）10.762018年12月31誒XBXB每股市價（元）12.182018年12月31日XBXB流通市值（億元）131.09經(jīng)過上文的計算結(jié)果，我們預(yù)測出XBXB餐飲公司的整體價值為222.79億元，該數(shù)值包括債權(quán)和債務(wù)兩個部分，根據(jù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，債務(wù)資本比重為27.88%，權(quán)益資本比重為72.12%，因此XBXB餐飲公司債務(wù)價值和權(quán)益價值如表3-25所示：表3-25XBXB餐飲公司的債務(wù)與權(quán)益價值預(yù)測XBXB餐飲公司的整體價值（億元）222.79債務(wù)價值（27.88%）（億元）62.11權(quán)益價值(72.12%)（億元）160.68預(yù)測每股市價（元）14.88通過對比預(yù)測的每股市價與實(shí)際每股市價，證明了XBXB餐飲公司的企業(yè)價值評估使用收益法下的自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法是科學(xué)、適用、合理且準(zhǔn)確度較高的。第四章收益法在XBXB餐飲公司價值評估中的啟示第四章收益法在XBXB餐飲公司價值評估中的啟示基于前文對XBXB餐飲公司企業(yè)價值評估的結(jié)果，發(fā)現(xiàn)在企業(yè)價值評估中的各個影響因素最終可以歸為兩大類：財務(wù)因素和非財務(wù)因素。其中財務(wù)因素主要是指企業(yè)的投融資決策、股利政策等，而非財務(wù)因素是指企業(yè)所在市場的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、技術(shù)水平、企業(yè)的管理結(jié)構(gòu)等。因此，本章分別從投資者、企業(yè)管理者和市場監(jiān)管者三個角度提出提高企業(yè)價值的相關(guān)建議。4.1投資者層面對于投資者而言，在追求收益最大化的同時，還需對企業(yè)的發(fā)展過程、經(jīng)營特點(diǎn)以及所在行業(yè)宏觀的經(jīng)濟(jì)形勢進(jìn)行調(diào)查和充分了解；使用自由流量貼現(xiàn)法評估企業(yè)價值時，在選取最適合目標(biāo)企業(yè)的參數(shù)之前必須經(jīng)過嚴(yán)格且縝密的分析判斷。除此之外，投資者的個人主觀情緒很大程度上影響著企業(yè)的市場表現(xiàn)，因此投資者在投資時，需要保持理性的思維，時刻進(jìn)行思考，從而做出最佳的判斷，切不可讓盲目情緒決定投資行為。4.2企業(yè)管理者層面對于企業(yè)管理者來說理應(yīng)充分認(rèn)知到以下兩點(diǎn)的重要性，即：科學(xué)管理企業(yè)價值以及重視企業(yè)價值評估的意義。企業(yè)的管理者應(yīng)當(dāng)努力實(shí)現(xiàn)投資者的利益最大化，將相關(guān)利益者放在最高位，才能進(jìn)行最佳的企業(yè)管理運(yùn)營，做出最有利于企業(yè)發(fā)展的決策判斷，使企業(yè)價值最大化。加強(qiáng)現(xiàn)金管理，增加現(xiàn)金流量通過前文XBXB餐飲公司的企業(yè)價值評估案例可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)能夠創(chuàng)造的現(xiàn)金流的多少直接影響著企業(yè)價值的大小。因此企業(yè)管理者必須加強(qiáng)對現(xiàn)金流的管理意識，完善相關(guān)的管理機(jī)制，對現(xiàn)金流的流入流出都應(yīng)嚴(yán)格對待，力求最大幅度提高企業(yè)自由現(xiàn)金流量的利用效率。優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)在對XBXB餐飲公司進(jìn)行價值評估的過程中可以發(fā)現(xiàn)，XBXB餐飲公司價值的另一重要影響因素為資本成本的高低，因此企業(yè)在進(jìn)行籌資項目之前必須經(jīng)過謹(jǐn)慎的考慮，必須根