行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究證券研究報(bào)告 證券研究報(bào)告 投資評(píng)級(jí)在國(guó)有大行中持續(xù)保持領(lǐng)先。另一方面，債券投資以一級(jí)市場(chǎng)承接和配置需求為主，在國(guó)有大行中持續(xù)保持領(lǐng)先。另一方面，債券投資以一級(jí)市場(chǎng)承接和配置需求為主，AC賬戶政農(nóng)業(yè)銀行的故事：資負(fù)篇行業(yè)評(píng)級(jí)強(qiáng)于大市(維持評(píng)級(jí))上次評(píng)級(jí)強(qiáng)于大市本篇報(bào)告是我們推出的第二篇農(nóng)業(yè)銀行深度報(bào)告，將從信貸、存款、金市、流動(dòng)性與司庫(kù)策略五大維度作為切入點(diǎn)，為市場(chǎng)全面“解密”農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為及其影響。作者一、近年來(lái)農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為的主要特點(diǎn)劉杰分析師第一，資產(chǎn)負(fù)債“流動(dòng)性、盈利性、安全性”三性平衡中，流動(dòng)性明顯“讓位于”盈利性，其對(duì)規(guī)SAC執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1110523110002模增長(zhǎng)訴求，明顯高于其他國(guó)有大行。liujiea@第二，資產(chǎn)配置“強(qiáng)度大、質(zhì)量高、久期長(zhǎng)”。一方面，憑借縣域金融優(yōu)勢(shì)，農(nóng)業(yè)銀行信貸強(qiáng)度有望SAC執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1110525090005caoxuran@行業(yè)走勢(shì)圖行業(yè)走勢(shì)圖-9%具：在負(fù)債端，大規(guī)模吸收同業(yè)負(fù)債和貨幣政策工具，且為平衡盈利性，主動(dòng)降久期訴求較強(qiáng)；在-9%具：在負(fù)債端，大規(guī)模吸收同業(yè)負(fù)債和貨幣政策工具，且為平衡盈利性，主動(dòng)降久期訴求較強(qiáng)；在2024-102025-0220款依賴度極高，活期定價(jià)水平季節(jié)性引領(lǐng)國(guó)有大行。銀行滬深300第四、資負(fù)缺口壓力最大時(shí)點(diǎn)集中在1-2月份、10-11月份。但近幾年從趨勢(shì)變化上看，這兩個(gè)時(shí)21%間段農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)缺口壓力有一定分化，即1-2月缺口壓力不斷加大，而Q4則出現(xiàn)還是批發(fā)融資，其中相對(duì)穩(wěn)定的存款占比偏低。另一方面，為提升資金使用效率，農(nóng)業(yè)銀行司庫(kù)對(duì)6%資產(chǎn)端，通過(guò)大規(guī)模吞吐凈融出的方式調(diào)劑資金余缺，進(jìn)而對(duì)銀資料來(lái)源：聚源數(shù)據(jù)二、農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為帶來(lái)的影響資料來(lái)源：聚源數(shù)據(jù)1《銀行-行業(yè)專題研究:14天1《銀行-行業(yè)專題研究:14天OMO2《銀行-行業(yè)專題研究:同業(yè)存單的到“精細(xì)化”管理，并出現(xiàn)融出價(jià)格與吸收的市場(chǎng)類負(fù)債出現(xiàn)“倒掛”，且今年司庫(kù)虧損金額有進(jìn)一“預(yù)算線”》3《銀行-行業(yè)專題研究:從銀行視角看3《銀行-行業(yè)專題研究:從銀行視角看融資顯著縮量，跟隨農(nóng)業(yè)銀行提價(jià)訴求明顯下降。此外，作為一級(jí)交易商對(duì)于買斷式逆回購(gòu)、MLF期利率債，以期增厚收益。但也導(dǎo)致農(nóng)商行久期錯(cuò)配加劇，業(yè)務(wù)鏈條的維系，較為依賴于資金利率維持低位運(yùn)行。當(dāng)貨幣政策呵護(hù)力度邊際下降，導(dǎo)致國(guó)有大行司庫(kù)縮表以及資金面波動(dòng)加大，農(nóng)商風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策呵護(hù)力度不足，金融數(shù)據(jù)持續(xù)走弱，資金面超預(yù)期收斂。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明 1.近年來(lái)大行與小行競(jìng)爭(zhēng)格局出現(xiàn)“逆轉(zhuǎn)”“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的“馬太效應(yīng)”更加明顯.............................5.............................2.研究個(gè)體機(jī)構(gòu)——農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)行為的意義何在？ 83.多維度展示農(nóng)業(yè)銀行信貸擴(kuò)張“基因” 103.1.縣域金融業(yè)務(wù)已占據(jù)農(nóng)業(yè)銀行“半壁江山” 103.2.農(nóng)業(yè)銀行信貸投放的總量、結(jié)構(gòu)、節(jié)奏、區(qū)位維度解析 104.農(nóng)業(yè)銀行債券投資一級(jí)市場(chǎng)承接力度大，配置久期長(zhǎng)，導(dǎo)致銀行賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)壓力較大 135.手工補(bǔ)息整改之后，農(nóng)業(yè)銀行存款增長(zhǎng)情況 165.1.一般性存款下滑幅度位居國(guó)有大行之首 165.2.同業(yè)存款“吞吐”規(guī)模同樣位居國(guó)有大行之首 186.農(nóng)業(yè)銀行流動(dòng)性運(yùn)行情況 206.1.農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)缺口壓力主要集中在1-2月及10-11月 206.2.國(guó)有大行LCR、NSFR安全墊較高，但農(nóng)業(yè)銀行穩(wěn)定資金占比最低 216.3.農(nóng)業(yè)銀行日間流動(dòng)性管理較為“激進(jìn)”，超儲(chǔ)率在國(guó)有大行中處于最低水平 237.農(nóng)業(yè)銀行司庫(kù)策略 247.1.農(nóng)業(yè)銀行司庫(kù)資產(chǎn)工具：凈融出吞吐量最大 247.2.農(nóng)業(yè)銀行司庫(kù)負(fù)債工具：對(duì)于貨幣政策工具吸收力度最大 268.農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為總結(jié)及其影響 308.1.農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為總結(jié) 308.2.農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為帶來(lái)的影響 319.風(fēng)險(xiǎn)提示 36圖表目錄圖1：銀行息差已低于1.8%的監(jiān)管要求并與不良率形成倒掛（%） 5圖2：今年以來(lái)大行負(fù)債成本雖明顯改善，但資產(chǎn)端收益率依然大幅下行 6圖3：除中行外，工農(nóng)建三大行存量貸款收益率均已低于3% 6圖4：存量貸款到期續(xù)接后利率將大幅下行（%） 7圖5：銀行主要通過(guò)信貸和債券兩大主力資產(chǎn)派生存款 8圖6：農(nóng)業(yè)銀行縣域貸款同比增速高出全行貸款2-5pct 10圖7：農(nóng)業(yè)銀行縣域貸款占比已超過(guò)40%（左軸萬(wàn)億元） 圖8：農(nóng)業(yè)銀行縣域業(yè)務(wù)呈現(xiàn)“高利差、低不良”特點(diǎn) 10圖9：農(nóng)業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)貸占比領(lǐng)先四大行 12圖10：工商銀行信貸節(jié)奏 12圖11：農(nóng)業(yè)銀行信貸節(jié)奏 12圖12：建設(shè)銀行信貸節(jié)奏 12圖13：中國(guó)銀行信貸節(jié)奏 12圖14：近兩年來(lái)農(nóng)業(yè)銀行債券投資增速同樣引領(lǐng)國(guó)有大行 14請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3圖15：農(nóng)業(yè)銀行債券投資中政府債持倉(cāng)占比為四大行第一 15圖16：農(nóng)業(yè)銀行TPL類債券中金融債持倉(cāng)占比為四大行第一 15圖17：農(nóng)業(yè)銀行OCI類債券中政府債和金融債持倉(cāng)占比為四大行第一 15圖18：農(nóng)業(yè)銀行AC類債券政府債持倉(cāng)占比為四大行第一 15圖19：六大行△EVE指標(biāo)測(cè)算結(jié)果 16圖20：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行存款增速降幅位居四大行之首 16圖21：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行存款增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)不再 16圖22：農(nóng)業(yè)銀行基金投資占金融投資比重長(zhǎng)期為四大行最低 26圖23：農(nóng)業(yè)銀行存單規(guī)模為四大行第一（億元） 27圖24：農(nóng)業(yè)銀行存單使用進(jìn)度較快 27圖25：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行同業(yè)存單凈融資規(guī)模最?。▋|元） 27圖26：同業(yè)自律整改以來(lái)農(nóng)業(yè)銀行1Y存單發(fā)行利率與二級(jí)市場(chǎng)收益率頻現(xiàn)倒掛 28圖27：農(nóng)業(yè)銀行賣出回購(gòu)規(guī)模在國(guó)有大行中最高（億元） 30圖28：當(dāng)前商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債行為示意圖 32圖29：2025年國(guó)有大行司庫(kù)虧損壓力加大（億元） 33圖30：2025Q2上市農(nóng)商行存款增長(zhǎng)顯著放緩（億元） 35圖31：2025年農(nóng)商行在壓降同業(yè)存單的同時(shí)，大規(guī)模凈買入長(zhǎng)久期利率債（億元） 35圖32：2025年農(nóng)商行凈融入力度顯著加大（億元） 36表1：近年來(lái)貸款平均久期相較于存款長(zhǎng)3Y以上（久期單位為年） 7表2：農(nóng)業(yè)銀行貸款增速領(lǐng)先四大行且遠(yuǎn)超股份制和農(nóng)商行 11表3：農(nóng)業(yè)銀行零售貸款占比領(lǐng)先四大行 11表4：農(nóng)業(yè)銀行長(zhǎng)三角、珠三角信貸增速領(lǐng)先工行、建行 13表5：農(nóng)業(yè)銀行AC類債券占比四大行中最高，TPL和OCI類債券占比最低 14表6：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行對(duì)公活期大幅下降 17表7：2025年以來(lái)農(nóng)業(yè)銀行存款平均余額增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)減弱 表8：國(guó)有大行同業(yè)存款增長(zhǎng)顯著受手工補(bǔ)息+同業(yè)自律政策影響，其中農(nóng)業(yè)銀行影響程度最大（億元） 18表9：同業(yè)自律整改后四大行同業(yè)存款久期整體縮短（年） 19表10：近年來(lái)四大行同業(yè)活期存款占比均呈下降趨勢(shì) 19表11：農(nóng)業(yè)銀行增量吸收的1-5Y同業(yè)存款規(guī)模明顯高于其他三家大行（億元） 19表12：近年來(lái)四大行存貸缺口和資負(fù)缺口壓力加大（億元） 20表13：四大行存貸缺口與資負(fù)缺口對(duì)比 表14：國(guó)有大行LCR維持在130%左右 21表15：國(guó)有大行NSFR同樣維持在130%左右 21表16：國(guó)有大行合格優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)占比相差不大 22表17：農(nóng)業(yè)銀行穩(wěn)定存款占比偏低 22表18：農(nóng)業(yè)銀行超儲(chǔ)率在四大行中長(zhǎng)期偏低且波動(dòng)較大，但近年來(lái)呈改善趨勢(shì) 23表19：2020-2025年金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率水平（%） 24表20：近年來(lái)Q1農(nóng)業(yè)銀行凈融出大幅下滑 25表21：農(nóng)業(yè)銀行2024年來(lái)存放同業(yè)增量四大行最小 25請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4表22：2025H1四大行中僅農(nóng)業(yè)銀行基金投資規(guī)模減少 26表23：農(nóng)業(yè)銀行近年來(lái)存單降久期現(xiàn)象較為明顯 28表24：2023年以來(lái)農(nóng)業(yè)銀行向央行借款增量為四大行偏低水平 29表25：農(nóng)業(yè)銀行商金債凈融資規(guī)模與其他國(guó)有大行相差并不大 30表26：2025年Q2以來(lái)國(guó)有大行同業(yè)存單供給力度顯著放緩（億元） 33表27：股份制銀行信貸季度節(jié)奏越來(lái)越前置（億元） 34表28：2025年股份制銀行同業(yè)存單發(fā)行期限以1-6M為主（億元） 34表29：2025Q2上市農(nóng)商行信貸增長(zhǎng)季節(jié)性放緩（億元） 34行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明提及農(nóng)業(yè)銀行，首先映入眼簾的，是其今年在權(quán)益市場(chǎng)上的優(yōu)異表現(xiàn)，即便9月份以來(lái)有所回調(diào)，截至2025/10/10，年內(nèi)股價(jià)漲幅依然高達(dá)34%，引領(lǐng)A股上市銀行。但農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為，同樣受到固收從業(yè)者的高度關(guān)注，尤其是其在貨幣市場(chǎng)上的表現(xiàn)，令人“印象深刻”。有鑒于此，我們推出第二篇農(nóng)業(yè)銀行深度報(bào)告——《農(nóng)業(yè)銀行的故事：資負(fù)篇》。本篇報(bào)告將基于銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為視角，從信貸、存款、金市、流動(dòng)性與司庫(kù)策略五大維度作為切入點(diǎn)，為市場(chǎng)全面“解密”農(nóng)業(yè)銀行?！榜R太效應(yīng)”更加明顯過(guò)去多年，我國(guó)銀行業(yè)盡管存在同質(zhì)化經(jīng)營(yíng)現(xiàn)象，但總體競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)“均衡”，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張時(shí)期，大行、股份制、城商行、農(nóng)商行基于自身稟賦“各司其職”，在各自的“飛行軌道”深耕經(jīng)營(yíng)、做大蛋糕。這其中，中小銀行憑借“小而美”的戰(zhàn)略，探索出了一條差異化發(fā)展道路，各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)節(jié)節(jié)攀升，而國(guó)有大行的表現(xiàn)相對(duì)平淡，各項(xiàng)業(yè)績(jī)指標(biāo)明顯弱于中小行。圖1：銀行息差已低于1.8%的監(jiān)管要求并資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所近年來(lái)，伴隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇承壓，信貸市場(chǎng)“存量蛋糕”有所萎縮，央行持續(xù)大力度降息、貸款供求矛盾加劇，也導(dǎo)致銀行資產(chǎn)收益率大幅下行，息差顯著承壓。截至2025H1，銀行息差已降至1.42%，不僅已低于EPA對(duì)于息差1.8%的監(jiān)管要求，而且與不良率（1.49%）形成倒掛，這會(huì)對(duì)銀行的可持續(xù)性經(jīng)營(yíng)能力造成一定影響，進(jìn)而可能導(dǎo)致資產(chǎn)擴(kuò)張速度放緩。當(dāng)前，銀行息差的維系很大程度上依賴存量紅利釋放，例如今年Q1銀行通過(guò)大規(guī)模賣老券兌現(xiàn)浮盈、大量高息定期存款到期改善銀行負(fù)債成本等。而在信貸投放層面，銀行資產(chǎn)負(fù)債管理面臨的最大挑戰(zhàn)是“再配置”壓力。行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖2：今年以來(lái)大行負(fù)債成本雖明顯改善，但資產(chǎn)端收益率依然大幅下行資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所雖然今年伴隨著大量高息定期存款到期，銀行負(fù)債成本大幅改善，其中大行平均存款成本率下行26bp至1.47%，平均負(fù)債成本率下降29bp至1.63%，但大行資產(chǎn)端收益率降幅則高達(dá)38bp，其中貸款收益率降幅接近50bp。數(shù)據(jù)顯示：2025H1四大行中，工行、農(nóng)業(yè)銀行、建行存量貸款收益率均低于3%，中行也僅為3.07%。這說(shuō)明，四大行新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率同樣低于3%，即貸款均以LPR減點(diǎn)來(lái)定價(jià)。資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所究其原因：一方面，源自LPR重定價(jià)的影響，2024年1Y和5YLPR降幅分別達(dá)到35bp和60bp。另一方面，伴隨著貸款到期，銀行按照新發(fā)放貸款利率續(xù)作，會(huì)導(dǎo)致貸款收益率具有自發(fā)性下行壓力，這一點(diǎn)對(duì)于后續(xù)貸款收益率的影響會(huì)持續(xù)存在。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7表1：近年來(lái)貸款平均久期相較于存款長(zhǎng)3Y以上（久期單位為年）貸款存量久期定期存款存量久期5Y以上貸款占比5Y以上存款占比2020H12020H14.9240.0%0.0%2021H12021H15.1742.4%0.1%2022H12022H14.9840.6%0.0%2023H12023H14.8638.7%0.1%2024H12024H14.7437.6%0.1%2025H12025H14.6536.7%0.0%資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所數(shù)據(jù)顯示：近年來(lái)貸款平均久期相較于存款長(zhǎng)3-3.5Y，會(huì)使得貸款因到期續(xù)作的重定價(jià)延續(xù)時(shí)間，明顯長(zhǎng)于存款。從存貸款期限結(jié)構(gòu)分布看，剩余期限在5Y以上貸款占比，基本維持在35-40%。一般而言，5Y以上的貸款，主要包括住房按揭貸款和長(zhǎng)期限企業(yè)貸款（多為涉及到基建類項(xiàng)目的固定資產(chǎn)投資貸款）?？紤]到住房按揭貸款的存量利率與新發(fā)放利率基本持平，占比約15%。這意味著，仍有至少20%的長(zhǎng)期限企業(yè)貸款至今尚未到期，其存量利率與新發(fā)放貸款利率并不匹配，預(yù)計(jì)這些貸款的平均久期維持在7-10Y。圖4：存量貸款到期續(xù)接后利率將大幅下行（%）資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所由于央行并未單列國(guó)有大行、股份制銀行新發(fā)放貸款利率數(shù)據(jù)，我們用全部銀行新發(fā)放數(shù)據(jù)近似分析?？梢钥吹剑?020-2021年投放的貸款，經(jīng)過(guò)多年LPR降息后的重定價(jià)，在當(dāng)前仍有3.7-3.8%的收益率，這些貸款到期后，若按照新發(fā)放利率續(xù)接，將導(dǎo)致收益率下滑60-70bp，且這一趨勢(shì)至少要延續(xù)到2027-2030年。順勢(shì)推演，2022-2024年投放的貸款，到期續(xù)接后，導(dǎo)致收益率下滑10-40bp，時(shí)間延續(xù)更久。與之相對(duì)應(yīng)的是，定期存款期限則主要集中在1、2、3Y，5Y以上的存款占比微乎其微，而銀行的高息定期存款，主要分布在手工補(bǔ)息整改之前的2022-2023Y，這些存款大部分會(huì)在2026H1之前到期完畢，后續(xù)即便有到期存款續(xù)接，也均為2024H2手工補(bǔ)息取消之后的低利率定期存款，存量與新發(fā)放利差有限，加之利率雙軌制下，CD利率依然明顯高于存款掛牌利率和自律上限，將導(dǎo)致后續(xù)年份的負(fù)債成本的改善幅度不斷下降。我們通過(guò)分析存貸款到期下的定價(jià)體系變化，旨在論證一個(gè)邏輯，即：我們不僅要看到存款到期對(duì)于負(fù)債成本的改善效果，更要關(guān)注到貸款到期（包括債券到期）對(duì)資產(chǎn)收益率的拖累，而且其延續(xù)時(shí)間會(huì)相較于存款更長(zhǎng)，資產(chǎn)到期后的“再配置”壓力較大。在此情況下，銀行資產(chǎn)負(fù)債管理：請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明8一方面，會(huì)繼續(xù)享受存款到期帶來(lái)的重定價(jià)紅利，并通過(guò)主動(dòng)壓降久期的方式，降低其負(fù)債端利率風(fēng)險(xiǎn)。但擺布空間已較為有限，各家銀行的策略相差不大，且較為依賴貨幣政策的持續(xù)呵護(hù)。另一方面，則是如何進(jìn)一步提升資產(chǎn)收益率，穩(wěn)定息差。但在“存量蛋糕”有所萎縮的環(huán)境下，銀行資產(chǎn)端的表現(xiàn)優(yōu)劣，較為依賴于自身的綜合實(shí)力。國(guó)有大行作為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主力軍，“向下延展”已成為其戰(zhàn)略共識(shí)，這必然帶來(lái)銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的重塑。一是國(guó)有大行憑借其資金成本低、品牌信任度高、產(chǎn)品體系豐富等資源稟賦，在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勢(shì)明顯，尤其是在普惠小微領(lǐng)域的下沉力度不斷加大。二是股份行在前期經(jīng)濟(jì)上行期，資產(chǎn)粗放式擴(kuò)張速度較快，但也積累了一定風(fēng)險(xiǎn)，疊加資本補(bǔ)充不足，在當(dāng)前環(huán)境下表現(xiàn)為明顯擴(kuò)張乏力的跡象。三是地方法人銀行生存壓力不斷加劇，在信貸投放中競(jìng)爭(zhēng)力減弱，客戶流失、市場(chǎng)占有率下滑、盈利能力以及資產(chǎn)質(zhì)量承壓。這反映出，當(dāng)前銀行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局呈現(xiàn)進(jìn)一步分化的趨勢(shì)，無(wú)論是監(jiān)管資源、還是市場(chǎng)資源，也會(huì)高度向頭部銀行集中。相比之下，部分過(guò)去依靠差異化策略和靈活機(jī)制的中小銀行，在當(dāng)前環(huán)境下面臨更大的經(jīng)營(yíng)壓力，后續(xù)或?qū)⒊掷m(xù)面臨供給側(cè)改革的出清與優(yōu)化。在這其中，農(nóng)業(yè)銀行的強(qiáng)勢(shì)崛起，是大行下沉戰(zhàn)略顯效的縮影，其憑借戰(zhàn)略校準(zhǔn)與縣域市場(chǎng)多年深耕，后來(lái)居上，成為銀行業(yè)“領(lǐng)頭羊”。從常理上看，銀行資產(chǎn)體量龐大，如果研究主線不是個(gè)股，而是資負(fù)行為，那么研究樣本應(yīng)至少要覆蓋全部國(guó)有大行，最好是大行+股份制銀行，這樣才相對(duì)全面，能夠覆蓋更多信息含量。但這并不意味著個(gè)體機(jī)構(gòu)沒(méi)有意義，相反，尤其是對(duì)于國(guó)有大行中的代表性機(jī)構(gòu)——農(nóng)業(yè)銀行，理清其資產(chǎn)負(fù)債配置行為，對(duì)于判斷資金面、CD，具有一定價(jià)值。這是第一，信貸投放對(duì)于資金面和CD的影響，要大于政府債承接。從貨幣銀行學(xué)角度，銀行的兩大主力資產(chǎn)——信貸、債券，均可派生存款，并繳納法定存款準(zhǔn)備金，對(duì)于頭寸的影響相同。其中信貸投放之后可以直接派生存款，政府債承接后形成財(cái)政存款，100%上繳國(guó)庫(kù)，需等待財(cái)政資金撥付之后，形成企業(yè)存款，這其中存在一定時(shí)滯。圖5：銀行主要通過(guò)信貸和債券兩大主力資產(chǎn)派生存款資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所但對(duì)于信貸而言，與債券承接最大的區(qū)別在于，很少有銀行實(shí)現(xiàn)1:1的存款派生率，尤其是當(dāng)前存款利率已處于較低水平情況下，國(guó)有大行信貸投放派生的存款容易流失，驅(qū)動(dòng)因素包括：貨幣交易使得存款頭寸在不同銀行之間遷徙運(yùn)動(dòng)、或流向理財(cái)市場(chǎng)和中小銀行，行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明9這會(huì)導(dǎo)致在信貸投放旺盛之際，銀行尤其是國(guó)有大行會(huì)存在一定存貸缺口。因此，盡管銀行體系頭寸總量并沒(méi)有變化，但機(jī)構(gòu)之間的摩擦，會(huì)導(dǎo)致資金面收緊，這一點(diǎn)在Q1開(kāi)門紅時(shí)點(diǎn)最為明顯，表現(xiàn)為“誰(shuí)貸款投放好，誰(shuí)流動(dòng)性緊張”。上述現(xiàn)象，有點(diǎn)類似于股票市場(chǎng)大漲，銀行一般性存款（主要是零售活期）分流至保證金存款，頭寸總量不變，但：1、銀行頭寸屬于靜態(tài)管理，在零售存款被持續(xù)分流影響下，司庫(kù)無(wú)法準(zhǔn)確框定流失的存款，會(huì)有多大比例留存于本行開(kāi)戶的保證金賬戶之中。2、保證金存款會(huì)隨著股票交易，在不同的存管行之間高頻流動(dòng)，導(dǎo)致銀行可預(yù)期的穩(wěn)定頭寸下降，流動(dòng)性管理難度加大?；诖耍編?kù)資金業(yè)務(wù)自然會(huì)轉(zhuǎn)向防御模式，容易造成資金波動(dòng)性加大。第二，銀行經(jīng)營(yíng)有較強(qiáng)的同業(yè)對(duì)標(biāo)效應(yīng)。同業(yè)對(duì)標(biāo)是銀行指定資產(chǎn)負(fù)債擺布策略的重要參一方面，銀行在做年度規(guī)劃、季度規(guī)劃之時(shí)，會(huì)根據(jù)本行與可比同業(yè)（所謂可比同業(yè)，例如四大行可相互對(duì)標(biāo)，8家股份制也可相互對(duì)標(biāo)）的差距，適時(shí)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債擺布策略，正常情況下，會(huì)要求不低于可比同業(yè)均值水平。另一方面，在總行各業(yè)務(wù)條線、分行、支行平衡記分卡的考核中，考核部門會(huì)從規(guī)模、結(jié)構(gòu)、定價(jià)、盈利等各個(gè)維度出發(fā)，將經(jīng)營(yíng)指標(biāo)進(jìn)行詳細(xì)拆分，并按照季度、月度、甚至旬度對(duì)各項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行詳細(xì)對(duì)標(biāo)，通過(guò)賦予不同的權(quán)重系數(shù)進(jìn)行打分，作為考核經(jīng)營(yíng)單元的參考指標(biāo)。因此，“爭(zhēng)先進(jìn)位”是同業(yè)對(duì)標(biāo)的核心思想。這一機(jī)制的初心是為了引導(dǎo)銀行力爭(zhēng)上游，但也容易造成過(guò)度內(nèi)卷和非理性競(jìng)爭(zhēng)。從當(dāng)前國(guó)有大行的經(jīng)營(yíng)導(dǎo)向來(lái)看，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，顯然是最為重要的考核要求，即信貸投放強(qiáng)度已成為各家大行進(jìn)行同業(yè)對(duì)標(biāo)的切入點(diǎn)。這其中，農(nóng)業(yè)銀行扮演的“頭雁”效應(yīng)，也必然帶動(dòng)其他大行，尤其是體量與其相對(duì)接近的工行與建行加強(qiáng)對(duì)標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而推升國(guó)有大行整體信貸投放強(qiáng)度。第三，農(nóng)業(yè)銀行是大行中CD、同存階段性提價(jià)較為積極的機(jī)構(gòu)。由于農(nóng)業(yè)銀行信貸投放增速在四大行之中處于領(lǐng)先水平，而一般性存款在手工補(bǔ)息取消之后增長(zhǎng)較為乏力，存貸差天然存在缺口，例如比較傳統(tǒng)的時(shí)點(diǎn)Q1、季末月份以及進(jìn)入Q4，農(nóng)業(yè)銀行CD和同存的階段性提價(jià)訴求，明顯相較于其他銀行更加積極。而且，即便其他銀行同業(yè)負(fù)債吸收訴求并不強(qiáng)，或是規(guī)劃縮量續(xù)作，也可能會(huì)被動(dòng)跟隨農(nóng)業(yè)銀行提價(jià)發(fā)行，進(jìn)而導(dǎo)致同業(yè)負(fù)債成本提升。貨幣市場(chǎng)定價(jià)（資金利率、CD利率、同業(yè)存款利率）的決定因素很多，包括貨幣政策、供給壓力、配置需求等。但農(nóng)業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債配置行為，也是影響貨幣市場(chǎng)定價(jià)的重要變量之一，甚至在部分時(shí)點(diǎn)起到了引領(lǐng)市場(chǎng)的作用。這也是我們?cè)诒酒獔?bào)告中重點(diǎn)分析農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為的初心。分析農(nóng)業(yè)銀行，不僅僅只是聚焦于信貸投放這么簡(jiǎn)單，而是包括：a、從信貸、存款、金市、流動(dòng)性、司庫(kù)等領(lǐng)域的多維度解析農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為，總結(jié)一般性規(guī)律；b、結(jié)合當(dāng)前大行與小行面臨競(jìng)爭(zhēng)格局“逆轉(zhuǎn)”，推演未來(lái)農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為；c、未來(lái)對(duì)其他類型銀行資產(chǎn)負(fù)債配置行為的影響，是否有新變化。行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3.多維度展示農(nóng)業(yè)銀行信貸擴(kuò)張“基因”3.1.縣域金融業(yè)務(wù)已占據(jù)農(nóng)業(yè)銀行“半壁江山”如前所述，國(guó)有大行作為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主力軍，“向下延展”已成為其戰(zhàn)略共識(shí)。這其中，農(nóng)業(yè)銀行是“向下”戰(zhàn)略的翹楚，長(zhǎng)期深耕縣域金融的戰(zhàn)略導(dǎo)向，正轉(zhuǎn)化為信貸增長(zhǎng)a、縣域貸款增速持續(xù)高于全行貸款2-5pct。截至2025H1，縣域貸款增速依然高達(dá)12.2%,縣域貸款余額近11萬(wàn)億，占全行貸款比重較2021年末提升4.1pct至40.4%。資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，wind，天風(fēng)證券研究所圖7：農(nóng)業(yè)銀行縣域貸款占比已超過(guò)40%（左軸萬(wàn)億元）資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，wind，天風(fēng)證券研究所b、縣域業(yè)務(wù)呈現(xiàn)“高利差、低不良”特點(diǎn)。截至2025H1，農(nóng)業(yè)銀行縣域貸款收益率為3.09%，相較全行貸款高12bp，而成本率則低7bp，利差高于全行水平近20bp。但農(nóng)業(yè)銀行縣域貸款不良率僅為1.2%，低于全行平均水平8bp。這種“高利差、低不良”特點(diǎn)，會(huì)使得后續(xù)農(nóng)業(yè)銀行進(jìn)一步加大縣域布局力度，縣域貸款占比有望持續(xù)提升。圖8：農(nóng)業(yè)銀行縣域業(yè)務(wù)呈現(xiàn)“高利差、低不良”特點(diǎn)資料來(lái)源：公司財(cái)報(bào)，wind，天風(fēng)證券研究所3.2.農(nóng)業(yè)銀行信貸投放的總量、結(jié)構(gòu)、節(jié)奏、區(qū)位維度解析其他方面，我們從總量、結(jié)構(gòu)、節(jié)奏、區(qū)位四個(gè)維度展開(kāi)分析：行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明（1）總量維度：農(nóng)業(yè)銀行信貸增速引領(lǐng)四大行農(nóng)業(yè)銀行信貸擴(kuò)張勢(shì)頭強(qiáng)勁，無(wú)論短期還是中長(zhǎng)期均顯著領(lǐng)跑四大行，相較于受地產(chǎn)與零售業(yè)務(wù)拖累的股份制與農(nóng)商行，更顯“頭雁”風(fēng)范。數(shù)據(jù)顯示：高于股份制銀行、農(nóng)商行均值5.65pct。b、近5年農(nóng)業(yè)銀行貸款復(fù)合增速12.95%，高于工行、中行、建行均值2.22pct，高于股份制銀行、農(nóng)商行均值4.72pct。表2：農(nóng)業(yè)銀行貸款增速領(lǐng)先四大行且遠(yuǎn)超股份制和農(nóng)商行2025年6月近5年復(fù)合增速各類銀行貸款增速農(nóng)行9.63%12.95%工行、中行、建行均值8.43%10.73%股份制、農(nóng)商行均值3.98%8.23%農(nóng)行的領(lǐng)先趨勢(shì)農(nóng)行-工行、中行、建行均值(pct)1.192.22農(nóng)行-股份制、農(nóng)商行均值(pct)5.654.72資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所（2）結(jié)構(gòu)維度：農(nóng)業(yè)銀行信貸結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)鮮明的服務(wù)三農(nóng)特色，且涉房類貸款占比四大行最低在當(dāng)前零售信貸需求疲軟的整體趨勢(shì)下，四大行的信貸結(jié)構(gòu)普遍呈現(xiàn)“對(duì)公升、零售降”的調(diào)整態(tài)勢(shì)。農(nóng)業(yè)銀行在這一趨勢(shì)中展現(xiàn)出明顯韌性，其零售貸款占比雖同樣有所下調(diào)，但仍保持在四大行之首，且降幅最為溫和。數(shù)據(jù)顯示：b、農(nóng)業(yè)銀行2025年零售貸款占比僅較2024年末下降0.59pct、較2020年末下降6.15pct，降幅皆為四大行中最小。表3：農(nóng)業(yè)銀行零售貸款占比領(lǐng)先四大行對(duì)公貸款占比2025年6月末較2024年末變化(pct)59.61%59.00%59.57%61.89%61.62%62.38%0.7656.34%55.88%56.54%58.40%58.41%59.33%0.9254.79%55.46%55.66%58.53%58.87%60.05%58.09%58.89%60.10%63.22%64.10%65.18%零售貸款占比2025年6月末較2024年末變化(pct)38.20%38.44%35.48%33.17%31.57%30.37%41.09%41.65%38.35%35.79%35.53%34.94%-43.66%42.52%39.38%36.83%34.80%33.60%-1.239.37%38.88%36.60%33.20%31.68%29.83%票據(jù)貼現(xiàn)占比2025年6月末較2024年末變化(pct)2.18%2.55%4.95%4.94%6.81%7.25%0.442.57%2.48%5.11%5.81%6.07%5.74%-01.55%2.02%4.96%4.64%6.33%6.35%0.022.53%2.24%3.30%3.58%4.22%4.98%0.76資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所從具體的信貸投向看，農(nóng)業(yè)銀行信貸結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)鮮明的服務(wù)三農(nóng)特色，且涉房類貸款占比四大行最低。數(shù)據(jù)顯示：為四大行第一。并且，農(nóng)業(yè)銀行個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸中主要是以惠農(nóng)e貸為代表的農(nóng)戶貸款，2024上半年末惠農(nóng)e貸占個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸比重為59.5%。b、2025年6月末，農(nóng)業(yè)銀行對(duì)公地產(chǎn)貸款占比（3.5%）、按揭貸款占比（18.5%）皆為四行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明大行最低水平。圖9：農(nóng)業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)貸占比領(lǐng)先四大行資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：圖中數(shù)據(jù)為2025年6月末各類貸款占貸款總額比重。（3）節(jié)奏維度：農(nóng)業(yè)銀行信貸前置傾向更加顯著a、整體來(lái)看，四大行的信貸投放節(jié)奏有一定共性（中行略有不同即前置傾向愈發(fā)明顯，近年來(lái)已從“4321”轉(zhuǎn)向“5221”，其中2024年Q1占比均超過(guò)50%。b、農(nóng)業(yè)銀行與建設(shè)銀行投放節(jié)奏相似度比較高，尤其是自2023年以來(lái)，Q4信貸占比均低于10%。這表明，農(nóng)業(yè)銀行信貸前置傾向更加顯著，在傳統(tǒng)資金面波動(dòng)性加大的Q4，農(nóng)業(yè)銀行信貸強(qiáng)度的進(jìn)一步下降，有助于緩釋CD和資金面壓力。資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：圖中指標(biāo)為季度信貸增量占比。資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：圖中指標(biāo)為季度信貸增量占比。資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：圖中指標(biāo)為季度信貸增量占比。資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：圖中指標(biāo)為季度信貸增量占比。行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明（4）區(qū)位維度：農(nóng)業(yè)銀行信貸，在長(zhǎng)三角、環(huán)渤海、中部和東北地區(qū)具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)從近5年以來(lái)的情況看，農(nóng)業(yè)銀行在長(zhǎng)三角、其他地區(qū)（含環(huán)渤海、中部和東北地區(qū)）的信貸擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)顯著。數(shù)據(jù)顯示，農(nóng)業(yè)銀行長(zhǎng)三角和其他地區(qū)的信貸投放，近5年的復(fù)合增速分別為14.52%、12.83%，平均高出工行和建行0.2pct、4pct左右。但從邊際變化趨勢(shì)看，由于長(zhǎng)三角地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)已趨于飽和，近年來(lái)農(nóng)業(yè)銀行信貸資源擺布，開(kāi)始適度側(cè)重于珠三角地區(qū)。表4：農(nóng)業(yè)銀行長(zhǎng)三角、珠三角信貸增速領(lǐng)先工行、建行長(zhǎng)三角2025年6月近5年復(fù)合增速西部地區(qū)2025年6月近5年復(fù)合增速各大行貸款增速農(nóng)行9.04%14.52%各大行貸款增速農(nóng)行8.95%12.28%工行8.55%14.27%工行9.45%11.42%建行10.87%14.33%建行9.07%14.13%農(nóng)行的領(lǐng)先趨勢(shì)農(nóng)行-工行(pct)0.490.26農(nóng)行的領(lǐng)先趨勢(shì)農(nóng)行-工行(pct)-0.510.86農(nóng)行-建行(pct)-1.830.19農(nóng)行-建行(pct)-0.12-1.85珠三角2025年6月近5年復(fù)合增速其他地區(qū)2025年6月近5年復(fù)合增速各大行貸款增速農(nóng)行6.80%11.84%各大行貸款增速農(nóng)行11.59%12.83%工行6.48%12.06%工行8.63%8.94%建行5.72%10.67%建行6.85%8.18%農(nóng)行的領(lǐng)先趨勢(shì)農(nóng)行-工行(pct)0.32-0.22農(nóng)行的領(lǐng)先趨勢(shì)農(nóng)行-工行(pct)2.953.89農(nóng)行-建行(pct)1.091.18農(nóng)行-建行(pct)4.744.65資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所。注：中國(guó)銀行區(qū)域口徑與其他大行不一致，故不做比較。（5）總結(jié)總結(jié)農(nóng)業(yè)銀行信貸投放，其強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，并非簡(jiǎn)單的“規(guī)模擴(kuò)張”，而是戰(zhàn)略定位的精準(zhǔn)校準(zhǔn)。自提出“服務(wù)鄉(xiāng)村振興領(lǐng)軍銀行”定位以來(lái)，其“縣域金融+非息收入”雙輪驅(qū)動(dòng)的戰(zhàn)略邏輯逐漸清晰，這正是農(nóng)業(yè)銀行在大行下沉競(jìng)爭(zhēng)中突圍的關(guān)鍵之所在。在銀行業(yè)普遍面臨“大城市競(jìng)爭(zhēng)白熱化、優(yōu)質(zhì)客戶稀缺”的當(dāng)下，農(nóng)行將目光投向了廣袤的縣域市場(chǎng)，主動(dòng)調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)和區(qū)域布局。作為國(guó)內(nèi)唯一實(shí)現(xiàn)縣域機(jī)構(gòu)全覆蓋的商業(yè)銀行，農(nóng)行擁有2.29萬(wàn)個(gè)網(wǎng)點(diǎn)，其中56.6%位于縣域，憑借其資金成本低、品牌信任度高，產(chǎn)品體系豐富等稟賦優(yōu)勢(shì)，形成了難以復(fù)制的護(hù)城河。行賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)壓力較大農(nóng)業(yè)銀行債券投資增速為12.35%，盡管在四大行中處于最低水平，但考慮到2023-2024年高基數(shù)效應(yīng)，剔除該因素之后，農(nóng)業(yè)銀行近2年來(lái)債券投資的復(fù)合增速在20%左右，明顯高于其他國(guó)有大行水平。行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖14：近兩年來(lái)農(nóng)業(yè)銀行債券投資增速同樣引領(lǐng)資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所從賬戶分類看：一方面，近年來(lái)，國(guó)有大行AC、TPL賬戶債券占比不斷下降，OCI占比反而明顯提升。這背后的邏輯在于，在資產(chǎn)進(jìn)入存量紅利時(shí)代下，國(guó)有大行更依賴OCI賬戶調(diào)劑利潤(rùn)（畢竟AC賬戶賣出債券有一定限額比例要求以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)不確定性帶來(lái)的影響。在賬戶劃分時(shí)，更傾向于將配置的債券放入OCI，這樣既可以避免債券利率波動(dòng)對(duì)當(dāng)前損益造成負(fù)向影響，也可以在需要兌現(xiàn)浮盈時(shí)，適時(shí)賣出債券。另一方面，農(nóng)業(yè)銀行劃分為AC賬戶的債券占比基本維持在70%以上，明顯高于其他大行，而TPL占比不到4%，OCI占比為25%，均低于其他大行。這說(shuō)明，農(nóng)業(yè)銀行：一是債券投資基本上以配置盤為主，且多為在一級(jí)市場(chǎng)承接政府債，二級(jí)市場(chǎng)現(xiàn)券凈買入規(guī)模不大。二是由于存貸板塊通過(guò)縣域金融布局，已能夠?qū)崿F(xiàn)較高存貸利差，對(duì)于金市板塊賣老券兌現(xiàn)浮盈的訴求，可能弱于其他國(guó)有大行。表5：農(nóng)業(yè)銀行AC類債券占比四大行中最高，TPL和OCI類債券占比最低TPL202020212022202320242025年6月末較2024年末變化工商銀行9.13%6.73%6.79%6.85%7.14%6.99%6.15%-0.99%農(nóng)業(yè)銀行7.45%5.59%5.48%4.88%3.71%3.91%3.61%-0.10%建設(shè)銀行8.32%7.14%6.65%6.25%5.73%5.90%6.34%9.02%9.11%8.87%7.69%7.18%7.26%7.64%四大行8.46%7.00%6.78%6.30%5.82%5.91%5.74%-0.07%OCI202020212022202320242025年6月末較2024年末變化工商銀行17.94%19.48%20.69%18.83%23.25%25.53%25.80%2.54%農(nóng)業(yè)銀行19.88%16.98%17.86%19.65%24.77%23.62%24.72%-0.04%建設(shè)銀行26.87%25.41%23.18%23.19%24.73%26.98%30.63%5.90%37.70%38.77%38.29%45.37%52.50%52.42%51.10%-1.40%四大行24.42%24.07%23.77%24.88%29.23%30.09%31.19%1.96%1.96%AC202020212022202320242025年6月末較2024年末變化工商銀行72.93%73.79%72.52%74.32%69.61%67.48%68.06%-1.55%農(nóng)業(yè)銀行72.66%77.43%76.66%75.47%71.53%72.46%71.67%0.14%建設(shè)銀行64.82%67.46%70.17%70.56%69.54%67.13%63.03%-6.51%53.28%52.12%52.83%46.94%40.32%40.31%41.26%0.94%四大行67.12%68.93%69.45%68.82%64.95%64.00%63.07%資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所從持倉(cāng)結(jié)構(gòu)看，國(guó)有大行配置的主力債券品種為政府債，2025H1基本維持在70%以上。其中，農(nóng)業(yè)銀行政府債占比高達(dá)89%，且AC戶政府債持倉(cāng)占比超過(guò)95%，均高于其他國(guó)有大行水平。行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖15：農(nóng)業(yè)銀行債券投資中政府債持倉(cāng)占比為四資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所。注：數(shù)據(jù)截至2025年6月末。資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所。注：數(shù)據(jù)截至2025年6月末。圖16：農(nóng)業(yè)銀行TPL類債券中金融債持倉(cāng)占比為四大行第一資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所。注：數(shù)據(jù)截至2025年6月末。圖18：農(nóng)業(yè)銀行AC類債券政府債持倉(cāng)占比為四大行第一資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所。注：數(shù)據(jù)截至2025年6月末。農(nóng)業(yè)銀行金市業(yè)務(wù)并不是本篇報(bào)告的研究重點(diǎn)，通過(guò)簡(jiǎn)單剖析不難發(fā)現(xiàn)：總量上，農(nóng)業(yè)銀行債券投資增速與信貸一樣，領(lǐng)先于其他國(guó)有大行；結(jié)構(gòu)上，農(nóng)業(yè)銀行金市業(yè)務(wù)以配置需求為主，政府債是主力資產(chǎn)品種，且絕大部分劃分為AC戶，基金資產(chǎn)占比較低。這意味著農(nóng)業(yè)銀行債券持倉(cāng)久期，相較于其他國(guó)有大行更長(zhǎng)，也會(huì)加劇銀行賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)壓力。對(duì)此，我們可以簡(jiǎn)單做一個(gè)測(cè)算：銀行賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)主要有兩類：經(jīng)濟(jì)價(jià)值敏感度(△EVE）、凈利息收入敏感度(△NII市場(chǎng)關(guān)注度比較高的是△EVE。其公式為：△EVE=Max六種利率沖擊情景下經(jīng)濟(jì)價(jià)值變動(dòng)損失/銀行一級(jí)資本凈額根據(jù)2018年發(fā)布的《商業(yè)銀行銀行賬簿利率風(fēng)險(xiǎn)管理指引》（簡(jiǎn)稱“指引”要求△EVE≤15%。關(guān)于具體的計(jì)量方法，在指引中已詳細(xì)介紹（詳見(jiàn)指引附件5這里我們不做行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明圖19：六大行△EVE指標(biāo)測(cè)算結(jié)果資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所基于數(shù)據(jù)的可得性，只能以上市銀行半年報(bào)、年報(bào)數(shù)據(jù)為樣本，由于數(shù)據(jù)顆粒度較粗，我們很難復(fù)制G33報(bào)表模版對(duì)△EVE進(jìn)行精確刻畫(huà)，導(dǎo)致最終測(cè)算值存在誤差，即測(cè)算結(jié)果顯示六大行△EVE均高于15%的監(jiān)管要求，但從絕對(duì)水平來(lái)看，農(nóng)業(yè)銀行和郵儲(chǔ)銀行△EVE明顯高于其他國(guó)有大行。5.手工補(bǔ)息整改之后，農(nóng)業(yè)銀行存款增長(zhǎng)情況5.1.一般性存款下滑幅度位居國(guó)有大行之首（1）總量維度：手工補(bǔ)息整改之后，農(nóng)業(yè)銀行一般性存款增速下滑幅度最大2024年4月手工補(bǔ)息整改之后，國(guó)有大行一般性存款增速出現(xiàn)大幅下滑，其中尤以農(nóng)業(yè)銀行降幅最為顯著。數(shù)據(jù)顯示：2025H1農(nóng)業(yè)銀行一般性存款增速為8.29%：a、與工行、建行、中行一般性存款平均增速基本持平，而手工補(bǔ)息整改之前，農(nóng)業(yè)銀行領(lǐng)先這三家銀行2pct以上；b、較2024Q1手工補(bǔ)息整改之前降幅近4pct，幅度位居四大行之首。圖20：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行存款增速降幅位居四大行之首資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所圖21：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行存款增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)不再資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明（2）結(jié)構(gòu)維度：農(nóng)業(yè)銀行對(duì)公存款（尤其是活期）拖累幅度最大由于涉及手工補(bǔ)息的存款，多為對(duì)公活期存款，導(dǎo)致國(guó)有大行在手工補(bǔ)息整改之后，對(duì)公活期存款均出現(xiàn)明顯下滑，尤其以農(nóng)業(yè)銀行較為顯著：a、對(duì)公活期存款在2024H2-2025H2增速分別為-10.2%、-5.5%、0.7%，在國(guó)有大行中均處于較低水平；b、對(duì)公定期存款同樣大幅下滑，2024H2-2025H2增速分別為8.9%、-1.6%、-0.6%，盡管較弱，但相較于其他三家水平并不算差；c、農(nóng)業(yè)銀行零售存款增速明顯好于對(duì)公，其中活期在四大行表現(xiàn)較弱，但定期尚可。表6：手工補(bǔ)息整改后農(nóng)業(yè)銀行對(duì)公活期大幅下降對(duì)公活期2020/062020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/062024/122025/06工商銀行4.74%10.73%6.89%1.05%1.01%7.21%-1.16%-8.79%-7.17%-2.83%0.40%農(nóng)業(yè)銀行3.91%6.84%5.95%2.97%3.08%1.62%4.34%1.24%-10.21%-5.50%0.71%建設(shè)銀行6.61%5.85%3.61%4.38%2.35%1.41%1.82%-2.57%-8.49%-1.74%3.04%中國(guó)銀行9.77%11.79%16.20%6.43%-0.26%1.79%4.40%5.01%-9.12%-2.15%11.60%工建中三大行6.64%9.31%8.12%3.59%1.11%3.77%1.36%-3.04%-8.16%-2.27%4.39%農(nóng)行-三大行-2.74%-2.48%-2.16%-0.63%1.96%-2.15%2.98%4.28%-2.05%-3.23%-3.67%對(duì)公定期2020/062020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/062024/122025/06工商銀行6.17%3.66%-1.13%5.62%23.03%13.74%25.35%34.09%-1.15%-5.59%4.71%農(nóng)業(yè)銀行26.96%20.35%8.30%15.52%20.17%33.48%42.08%37.49%8.89%-1.56%-0.63%建設(shè)銀行24.18%13.63%6.17%10.64%12.81%17.65%25.03%20.85%4.89%-5.63%-3.94%中國(guó)銀行5.73%0.06%2.19%9.57%9.82%12.44%22.52%25.33%14.52%6.49%2.07%工建中三大行10.48%5.09%1.86%8.13%16.22%14.45%24.48%27.77%4.80%-2.19%1.49%農(nóng)行-三大行16.49%15.26%6.44%7.39%3.95%19.03%17.60%9.73%4.10%0.63%-2.12%個(gè)人活期2020/062020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/062024/122025/06工商銀行19.27%20.07%11.80%3.73%4.45%11.15%7.31%1.54%2.44%6.25%9.89%農(nóng)業(yè)銀行5.14%3.76%2.48%1.21%2.33%9.53%6.52%2.42%1.09%4.15%8.97%建設(shè)銀行34.05%13.79%6.79%4.47%5.57%10.95%7.50%2.66%4.93%4.92%6.37%中國(guó)銀行0.35%6.61%4.96%3.92%7.12%7.74%2.15%0.66%7.97%10.07%11.68%工建中三大行18.23%14.18%8.21%4.04%5.52%10.21%6.06%1.73%4.70%6.71%9.06%農(nóng)行-三大行-13.08%-10.42%-5.73%-2.83%-3.19%-0.69%0.46%0.70%-3.61%-2.56%-0.09%個(gè)人定期2020/062020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/062024/122025/06工商銀行7.71%5.11%5.83%9.95%13.68%20.35%24.82%22.54%12.38%15.23%14.97%農(nóng)業(yè)銀行23.94%22.23%13.31%15.63%17.53%21.13%23.96%23.28%12.57%12.50%15.21%建設(shè)銀行6.40%19.83%19.79%16.03%13.84%19.71%24.51%21.48%12.05%11.84%13.59%中國(guó)銀行12.71%12.81%13.09%11.53%13.28%25.24%32.10%23.74%10.90%9.85%11.43%工建中三大行8.39%11.75%12.28%12.46%13.64%21.30%26.43%22.46%11.89%12.68%13.61%農(nóng)行-三大行15.55%10.48%1.03%3.17%3.89%-0.17%-2.47%0.81%0.68%-0.18%1.60%資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。圖中指標(biāo)為同比增速。（3）日均維度：農(nóng)業(yè)銀行存款穩(wěn)定性相對(duì)較弱一般而言，無(wú)論是央行還是銀行財(cái)報(bào)，公布的銀行存款數(shù)據(jù)，均為時(shí)點(diǎn)值，會(huì)受到銀行“沖時(shí)點(diǎn)”行為的影響，使得存款讀數(shù)存在虛增水分，且月末或季末沖量力度越大，后續(xù)流失力度也就越大，進(jìn)而造成存款穩(wěn)定性下降。而日均存款則不同，能夠較好的衡量一家銀行存款穩(wěn)定性?？梢钥吹剑篴、近年來(lái)四大行的日均存款增速呈現(xiàn)“倒V”型走勢(shì)，表現(xiàn)為2020-2023年逐步抬升，且在2023年達(dá)到峰值，但從2024年開(kāi)始明顯下滑。b、農(nóng)業(yè)銀行僅在2023年峰值階段，日均存款增速高達(dá)17%，位居國(guó)有大行之首。但在“一頭一尾”時(shí)間段的日均存款增速，總體處于四大行中偏弱水平。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明表7：2025年以來(lái)農(nóng)業(yè)銀行存款平均余額增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)減弱名稱工商銀行7.80%8.75%9.29%7.97%10.41%11.80%14.42%13.80%8.07%5.15%5.34%農(nóng)業(yè)銀行3.83%5.66%11.17%10.05%9.86%11.68%17.42%16.79%10.92%7.82%5.03%建設(shè)銀行8.65%10.40%10.62%8.52%6.92%8.96%14.62%13.46%7.69%5.23%3.29%中國(guó)銀行6.91%7.99%7.55%6.15%6.65%8.63%13.85%14.31%9.91%6.82%5.92%工建中三大行7.83%9.08%9.25%7.65%8.18%9.97%14.33%13.82%8.44%5.63%4.81%農(nóng)行-三大行-4.00%-3.42%1.92%2.40%1.68%1.71%3.08%2.97%2.48%2.19%0.22%資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所（4）農(nóng)業(yè)銀行一般性存款總結(jié)可以看到，農(nóng)業(yè)銀行一般性存款在國(guó)有大行中的表現(xiàn)，明顯不如信貸那么強(qiáng)勢(shì)，且受手工a、總體增速下滑幅度，位居國(guó)有大行之首，其中對(duì)公活期拖累較大。而日均存款增速降幅同樣較大，導(dǎo)致存款穩(wěn)定性偏弱；b、農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債擺布過(guò)程中（尤其是存款定期化較為嚴(yán)重的2022-2023年負(fù)債管理建設(shè)仍待提升，期間，為推升規(guī)模，可能吸收了大量高息的帶有手工補(bǔ)息性質(zhì)的存款，使得后續(xù)存款增長(zhǎng)受政策面影響較大；c、農(nóng)業(yè)銀行基礎(chǔ)業(yè)務(wù)板塊（一般性存款、信貸、債券）所面臨的資負(fù)缺口，要明顯高于其他國(guó)有大行，加劇了司庫(kù)管理壓力。5.2.同業(yè)存款“吞吐”規(guī)模同樣位居國(guó)有大行之首近年來(lái)，同業(yè)存款增長(zhǎng)主要受兩個(gè)政策影響比較大：手工補(bǔ)息與同業(yè)自律。a、手工補(bǔ)息整改之前，由于央行已開(kāi)啟存款降息進(jìn)程，銀行一般性存款存在流失壓力，導(dǎo)致國(guó)有大行明顯加大了同業(yè)存款的吸收力度。在這其中，農(nóng)業(yè)銀行依然是同業(yè)存款吸收“大戶”。數(shù)據(jù)顯示：2023Q1-2024Q1，農(nóng)業(yè)銀行同業(yè)存款合計(jì)增量吸收1.15萬(wàn)億，位居國(guó)有大行之首。b、2024年4月手工補(bǔ)息整改之后，國(guó)有大行對(duì)于同業(yè)存款的吸收力度明顯加大，尤其是農(nóng)業(yè)銀行。數(shù)據(jù)顯示：農(nóng)業(yè)銀行2024Q2-Q3同業(yè)存款增量2.25萬(wàn)億，顯著高于其他三家大行；c、2024年12月同業(yè)自律整改落地之后，國(guó)有大行同業(yè)存款出現(xiàn)大幅萎縮，其中農(nóng)業(yè)銀行2024Q4-2025Q1同業(yè)存款合計(jì)下滑約1.8萬(wàn)億，顯著高于其他三家大行；d、2025Q2在同業(yè)自律整改影響接近尾聲，高息定期存款大量到期背景下，國(guó)有大行再度發(fā)力吸收同業(yè)存款，其中，農(nóng)業(yè)銀行單季同業(yè)存款增量超過(guò)1.6萬(wàn)億，同樣顯著高于其他三家大行。表8：國(guó)有大行同業(yè)存款增長(zhǎng)顯著受手工補(bǔ)息+同業(yè)自律政策影響，其中農(nóng)業(yè)銀行影響程度最大（億元）政策驅(qū)動(dòng)工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行中國(guó)銀行存款降息23Q1-850-1165-44323Q2-13743511832223Q3-1746-885923Q4255685223781-22024Q1-489手工補(bǔ)息整改24Q2-6154601462124Q329476931215724Q4-11829-12780-65125Q14320-6107-786-3031高息定期到期25Q2資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：圖中指標(biāo)為同業(yè)存款單季增量。行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明e、受同業(yè)自律整改影響，2025H1國(guó)有大行同業(yè)存款久期由2024H2的0.78年降至0.69年，其中工行、建行降幅較大。但農(nóng)業(yè)銀行依然維持在0.9-1年的水平。表9：同業(yè)自律整改后四大行同業(yè)存款久期整體縮短（年）存量久期2023H12023H22024H12024H22025H1較2024H2變化工商銀行工商銀行0.540.490.660.620.40-0.22建設(shè)銀行建設(shè)銀行0.931.241.031.040.82-0.22農(nóng)業(yè)銀行農(nóng)業(yè)銀行0.630.730.960.940.980.04中國(guó)銀行中國(guó)銀行0.420.610.600.580.57-0.01四大行四大行0.630.730.790.780.69-0資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所f、活期方面，近年來(lái)，國(guó)有大行同業(yè)活期存款占比均出現(xiàn)下行。其中，2025H1農(nóng)業(yè)銀行同業(yè)活期占比為37%，在國(guó)有大行中處于最低水平，且較2024H1下滑22pct，幅度高于其他三家大行。2024H2-2025H1期間，農(nóng)業(yè)銀行同業(yè)活期存款合計(jì)下降超過(guò)7000億，同樣高于其他三家大行。表10：近年來(lái)四大行同業(yè)活期存款占比均呈下降趨勢(shì)同業(yè)活期占比2023H12023H22024H12024H22025H1較2024H2變化工商銀行62%61%54%45%39%-6%建設(shè)銀行64%62%55%50%47%-3%農(nóng)業(yè)銀行56%58%59%49%37%-12%中國(guó)銀行50%46%38%49%45%-4%四大行59%58%53%48%41%-7%資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所g、定期方面，2024H2-2025H1期間，農(nóng)業(yè)銀行增量吸收的3M以內(nèi)、3M-1Y、1Y-5Y同業(yè)存款分別為6759、6038、4110億，規(guī)模較為接近。其他行則集中在3M以內(nèi)和3M-1Y?？梢钥吹剑r(nóng)業(yè)銀行同業(yè)定期存款久期，相較于其他大行更長(zhǎng)，這種差異的形成，可能有一方面，同業(yè)自律整改背景下，國(guó)有大行在今年Q1或通過(guò)吸收短期限（如7D）同業(yè)存款，以應(yīng)對(duì)關(guān)于提前支取利率原則上不應(yīng)高于超額存款準(zhǔn)備金利率的要求。但另一方面，農(nóng)業(yè)銀行1-5Y同業(yè)存款吸收規(guī)模較大。而線上同業(yè)存款期限最長(zhǎng)為1Y，且多集中于3M-6M。因此，1-5Y的同業(yè)存款，可能源自線下同業(yè)借款，期限最長(zhǎng)為3Y。農(nóng)業(yè)銀行吸收這類資金，旨在穩(wěn)定負(fù)債久期。表11：農(nóng)業(yè)銀行增量吸收的1-5Y同業(yè)存款規(guī)模明顯高于其他三家大行（億元）同業(yè)存款增量活期3M以內(nèi)3M-1Y1-5Y5Y以上2025H22025H2工商銀行-51079992587-2231-23建設(shè)銀行36944998-636-7農(nóng)業(yè)銀行-231435705739302629-2449-341542-15452024H22024H2工商銀行-334958878413建設(shè)銀行-5018-236340農(nóng)業(yè)銀行-490831893004374-3713970資料來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，天風(fēng)證券研究所總體而言，四大行中，農(nóng)業(yè)銀行對(duì)于同業(yè)存款的吸收特性，與一般性存款、信貸投放形成了鮮明的“對(duì)沖效應(yīng)”，即“四最”：一是依賴程度最高；二是監(jiān)管影響最大；三是活期增長(zhǎng)最弱；四是定期久期最長(zhǎng)。這也能解釋，為什么在一些特殊時(shí)點(diǎn)，例如頭寸壓力較大、監(jiān)管政策影響、季末月份等，行業(yè)報(bào)告|行業(yè)專題研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明農(nóng)業(yè)銀行同業(yè)存款吸收量較大，并且可能存在提價(jià)吸收的情況。6.農(nóng)業(yè)銀行流動(dòng)性運(yùn)行情況6.1.農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)缺口壓力主要集中在1-2月及10-11月衡量銀行頭寸缺口可以有兩類指標(biāo)：存貸缺口=一般性存款-貸款；資負(fù)缺口=一般性存款-貸款-債券。首先，從近年來(lái)國(guó)有大行資負(fù)缺口趨勢(shì)變化看：a、從全年視角看，近年來(lái)國(guó)有大行資負(fù)缺口壓力逐漸增加，主要在于兩個(gè)方面：一是政府債供給規(guī)模越來(lái)越大；二是一般性存款因存款不斷降息、手工補(bǔ)息整改、高息定期到期，以及股票市場(chǎng)分流等因素，導(dǎo)致增長(zhǎng)乏力，無(wú)法覆蓋信貸和債券消耗的頭寸，對(duì)于央行資金、同業(yè)負(fù)債依賴程度逐年遞增。b、Q1既是信貸開(kāi)門紅時(shí)點(diǎn)，也是存款開(kāi)門紅時(shí)點(diǎn)，過(guò)去多年規(guī)律顯示，國(guó)有大行吸收的一般性存款能夠完全覆蓋信貸和債券。但近1-2年無(wú)論是存貸缺口，還是資負(fù)缺口，均出現(xiàn)明顯下滑，尤其是資負(fù)缺口指標(biāo)：2024Q1已降至855億，2025Q1則轉(zhuǎn)為負(fù)增長(zhǎng)，這意味著開(kāi)門紅時(shí)點(diǎn)的流動(dòng)性壓力越來(lái)越大。究其原因：一方面是傳統(tǒng)因素，例如農(nóng)商行。在歲末年初之際，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)可能會(huì)傾向于通過(guò)供給利率相對(duì)較高的大額存單來(lái)主動(dòng)攬儲(chǔ)，尤其是春節(jié)因素的到來(lái)，因農(nóng)民工返鄉(xiāng)而帶來(lái)的存款分流，將對(duì)大型銀行存款形成一定“抽水效應(yīng)”，進(jìn)而加劇春節(jié)前后的資負(fù)缺口壓力。另一方面，近年來(lái)銀行信貸投放前置傾向愈發(fā)明顯，但負(fù)債端已自2024年4月開(kāi)始，取消手工補(bǔ)息，加之高息定期存款在2025-2026H1處于集中到期階段。這意味著，后續(xù)開(kāi)門紅時(shí)點(diǎn)，國(guó)有大行和股份制銀行面臨超季節(jié)性資負(fù)缺口壓力。c、Q4是傳統(tǒng)資金面波動(dòng)加大時(shí)點(diǎn)，從歷史規(guī)律看，Q4資負(fù)缺口相較于Q1-Q3明顯走擴(kuò)，也印證了這一邏輯。但同時(shí)也要看到，國(guó)有大行Q4無(wú)論是存貸缺口指標(biāo)，還是資負(fù)缺口指標(biāo)，其負(fù)增長(zhǎng)程度2024年以來(lái)明顯收窄。究其原因，主要與信貸投放前置力度越來(lái)越大有關(guān)，例如農(nóng)行、建行、中行Q4信貸增量占比已降至個(gè)位數(shù)水平。表12：近年來(lái)四大行存貸缺口和資負(fù)缺口壓力加大（億元）存貸缺口Q1Q2Q3Q4資負(fù)缺口Q1Q2Q3Q42020202014196117154212-20531202066263997-3110-1950320212021-5366-9188-14878202111173-10371-14349-2403520222022215975251-61962022-156672526-157632023202339516285-3149-13884202327647-10528-13422-290992024202421237-52832-344257422024855-65581-19939-164952025202517838-144282025-4118-32052資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所其次，從農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)缺口看：a、無(wú)論是季度變化，還是近年來(lái)的時(shí)間序列變化，趨勢(shì)上與國(guó)有大行基本一致；b、Q1資負(fù)缺口表現(xiàn)，總體好于其他三家大行。但考慮到：農(nóng)業(yè)銀行開(kāi)門紅信貸投放強(qiáng)度比較高、存款中涉及手工補(bǔ)息的體量較大，加之Q1的資金面和農(nóng)行CD提價(jià)表現(xiàn)，預(yù)計(jì)1-2月份資負(fù)缺口或?yàn)樨?fù)增長(zhǎng)，而3月份存款有望大規(guī)模沖量，進(jìn)而扭轉(zhuǎn)資負(fù)缺口負(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。c、Q4農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)缺口，僅次于工行，且較Q1-Q3明顯走擴(kuò)，即從季節(jié)性規(guī)律看，農(nóng)業(yè)銀行Q4流動(dòng)性壓力有所加大。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明存貸缺口（億元）資負(fù)缺口（億元）同時(shí)期四大行排名:存貸缺口同時(shí)期四大行排名:資負(fù)缺口工商銀行Q1Q2Q3Q4工商銀行Q1Q2Q3Q4工商銀行Q1Q2Q3Q4工商銀行Q1Q2Q3Q4202049814154622-62832020-1282078-1524-639320201224202041332021-2121729-1719-64552021-1468440-3367-892920214124202141342022630557152545-512220223521-6652740-884820222114202221142023841265371177-7551202333584312-1454-10866202331142023411420242707-137562365-4272024-1131-21311-662-9046202443142024331420253190-952025-6435-4618202541202541農(nóng)業(yè)銀行Q1Q2Q3Q4農(nóng)業(yè)銀行Q1Q2Q3Q4農(nóng)業(yè)銀行Q1Q2Q3Q4農(nóng)業(yè)銀行Q1Q2Q3Q4202024874349166-6030202011481439-1877-3735202041432020334220216097-3639-2218-391920216096-5081-2580-6186202124322021141220226721-4112094-154920224159-5207-1056-40412022122320221343202312475-696590-2083202310278-3880-3395-9553202312222023132320249725-2118776823112024-3017-24843-3219-3658202414222024442320254680-659920252445-10277202524202514建設(shè)銀行Q1Q2Q3Q4建設(shè)銀行Q1Q2Q3Q4建設(shè)銀行Q1Q2Q3Q4建設(shè)銀行Q1Q2Q3Q42020415823293096-400420202685-1449-87-2943202023112020242120216638-2233-1181-497620215428-3800-2719-7574202113132021232320226050-3229904-55120223207-82251187-19772022343220223422202311688-4265-2717-425620238318-8049-4968-5833202324432023244220245710-10637-454249820243238-11025-9132-2510202422432024124220255860-36552025-371-8287202512202532中國(guó)銀行Q1Q2Q3Q4中國(guó)銀行Q1Q2Q3Q4中國(guó)銀行Q1Q2Q3Q4中國(guó)銀行Q1Q2Q3Q420202570883329-4214202029211929378-6432202034322020121420212714-1222-406947320211117-1929-5682-1346202132412021324120222521-617-292102720222638-1569-345-897202243412022423120236942-1291-2199720235694-2911-3606-2847202343312023323120243096-7253-2033336020241764-8402-6926-1281202431312024213120254108-40792025243-8870202533202523資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所。注：右側(cè)排名，4表示同期四大行中缺口壓力最大，1表示同期四大行中缺口壓力最小?？偨Y(jié)農(nóng)業(yè)銀行資負(fù)缺口表現(xiàn)，壓力相對(duì)較大時(shí)點(diǎn)，主要集中在年初1-2月份以及Q4，在此期間，CD存在提價(jià)發(fā)行訴求。但近幾年從趨勢(shì)變化上看，兩個(gè)時(shí)點(diǎn)段有一定分化，即1-2月缺口壓力不斷加大，而Q4則出現(xiàn)邊際緩解。從絕對(duì)水平看，國(guó)有大行流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)（LCR、NSFR）都比較高，截至2025H1，LCR和NSFR基本維持在130%左右，遠(yuǎn)高于100%的監(jiān)管要求，農(nóng)業(yè)銀行的LCR和NSFR與其他國(guó)有大行相比，優(yōu)勢(shì)也并不明顯。即便考慮銀行自身設(shè)定的內(nèi)部限額管理目標(biāo)，也是根據(jù)實(shí)際運(yùn)行情況差異化確定，即流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)并非約束銀行司庫(kù)行為的主要因素。2020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H1工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所2020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H1工商銀行農(nóng)業(yè)銀行建設(shè)銀行資料來(lái)源：wind，天風(fēng)證券研究所我們進(jìn)一步分析LCR、NSFR的細(xì)項(xiàng)指標(biāo)，主要包括：請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明1、合格優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)/總資產(chǎn)。合格優(yōu)質(zhì)流動(dòng)性資產(chǎn)主要包括國(guó)債（權(quán)重系數(shù)為100%）、政金債（權(quán)重系數(shù)為100%）、地方債（權(quán)重系數(shù)為85%以及高評(píng)級(jí)信用債（一般而AA-以上，權(quán)重系數(shù)為85%）,國(guó)有大行相差不大，近年來(lái)基本上位于15-17%區(qū)間。銀行2020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H116.63%16.59%15.88%16.60%15.49%16.82%16.31%16.34%17.32%17.80%19.36%農(nóng)業(yè)銀行15.71%16.27%15.26%16.04%16.05%16.04%14.90%14.75%16.89%19.08%17.63%建設(shè)銀行16.57%16.78