金融轉(zhuǎn)型：從工業(yè)時代到科技時代投資評級：超配（維持評級）wangjian@kongxiang@guosen.cotianweiwei@guosen.c請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容01城鎮(zhèn)化工業(yè)化的成熟科技金融——銀行業(yè)變革趨勢之一大財富——銀行業(yè)變革趨勢之二海外銀行應(yīng)對低利率環(huán)境之策工業(yè)時代的尾聲：歷史回顧新中國成立后，我國開展計劃經(jīng)濟(jì)，快速發(fā)展重工業(yè)改革開放以來，我國借助自身土地遼闊、勞力充足、市場龐大等優(yōu)勢，逐漸承接了來自發(fā)達(dá)國家的制造業(yè)海外需求、房地產(chǎn)、基建投資是重要的終端需求，再加上為此資料來源：人民網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理工業(yè)時代的尾聲：歷史回顧工業(yè)時代商業(yè)銀行主要特征其他25%制造業(yè)其他25%25%個人住房貸款15%基建26%房地產(chǎn)開發(fā)9%資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理工業(yè)時代的尾聲：歷史回顧“三期疊加”時期，傳統(tǒng)制造業(yè)因各項成本抬升而式微，房地產(chǎn)、基建作為托底需求又維持了較長時間。銀行信貸結(jié)構(gòu)也隨著需求的變化而變化，對公業(yè)務(wù)集中于基建，零售業(yè)務(wù)集中于個人住房貸款資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理工業(yè)時代的尾聲：歷史回顧“三期疊加”時期，傳統(tǒng)制造業(yè)因各項成本抬升而式微，房地產(chǎn)、基建作為托底需求又維持了較長時間。銀行信貸結(jié)構(gòu)也隨著需求的變化而變化，對公業(yè)務(wù)集中于基建，零售業(yè)務(wù)集中于個人住房貸款資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理向科技時代轉(zhuǎn)型新動能曙光已現(xiàn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，特別是高技術(shù)制造業(yè)是經(jīng)濟(jì)新動能藥制造業(yè)，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，電子及通信設(shè)備制造業(yè)，計算機(jī)及學(xué)品制造業(yè)等6大類；高技術(shù)服務(wù)業(yè)包括信息服務(wù)、電子商務(wù)服務(wù)、檢驗(yàn)檢測服務(wù)、專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)的高技術(shù)服務(wù)、研發(fā)與設(shè)計服務(wù)、資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理向科技時代轉(zhuǎn)型科技時代給銀行帶來新需求科技時代銀行業(yè)的特征：高風(fēng)險、高收益、無抵押（以無形資產(chǎn)為主、專用性強(qiáng)、變現(xiàn)難），不適合債權(quán)融資，適合股權(quán)融資，主要靠l新動能帶來新需求：新興產(chǎn)業(yè)以新興產(chǎn)業(yè)屬于知識密集型產(chǎn)業(yè)，因此，新興產(chǎn)業(yè)對股權(quán)融資的需求更高，傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)無法滿足新興產(chǎn)業(yè)的融資需求，這意味著銀行面臨的金融服務(wù)需求發(fā)生了l零售業(yè)務(wù)繼續(xù)加碼財富管理：更大程度地介入資本市場意味著銀行將更多地參與直接融資市場，也給銀行零售業(yè)務(wù)帶來變革，未來零售業(yè)務(wù)發(fā)展將更多轉(zhuǎn)向財富1324向科技時代轉(zhuǎn)型科技時代銀行面臨的三大挑戰(zhàn)：），）， 資料來源：Myers和Majluf(1984)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理01城鎮(zhèn)化工業(yè)化的成熟02科技金融——銀行業(yè)變革趨勢之一大財富——銀行業(yè)變革趨勢之二海外銀行應(yīng)對低利率環(huán)境之策科技金融科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式2023年硅谷銀行倒閉，但硅谷銀行的科技金融業(yè)務(wù)仍有值得借鑒之處硅谷銀行在美聯(lián)儲大幅加息背景下，因流動性管理不硅谷銀行是一家規(guī)模不大的銀行。盡管其2022年末的并表資產(chǎn)總額達(dá)到2118億美元，但主要是疫情期間美聯(lián)儲放水導(dǎo)致其規(guī)模短時間mm硅谷銀行總資產(chǎn)（億美元）同比（右軸）mm硅谷銀行總資產(chǎn)（億美元）2,5002,0001,5001,00050090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2,5002,0001,5001,0005000-10%0資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式硅谷銀行的科技金融業(yè)務(wù)仍有值得借鑒之處硅谷銀行目標(biāo)客群有別于其他商業(yè)銀行，主要服務(wù)于PE/VC、非息收入28%利息凈收入72%資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式硅谷銀行的一些貸款附帶認(rèn)股權(quán)證，認(rèn)股權(quán)證收入包括行權(quán)收益以及未行權(quán)時的公允價值變動收益，從而在利息收入外進(jìn)一步補(bǔ)償認(rèn)股權(quán)證的價值與PE/VC投資獲利的模式如出一轍，其大部分收益來自少數(shù)幾個成功投資的企業(yè)。截至2022年末，硅谷銀行持有3234家企業(yè)的認(rèn)股權(quán)證（價），12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%貸款收益率認(rèn)股權(quán)證收益/貸款平均余額（右軸）1.20%1.00%0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%-0.20%資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式硅谷銀行的科技金融業(yè)務(wù)仍有值得借鑒之處硅谷銀行長期深耕PE/VC企業(yè)以及高科技企業(yè)領(lǐng)VC投資過的美國科技和生命科學(xué)公司中有約50%是硅谷銀行的客戶，VC投資并在2022年成功IPO的公司中有44%是硅谷銀行圖：硅谷銀行將自己打造成了創(chuàng)投圈的“財務(wù)公司”資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式硅谷銀行的科技金融業(yè)務(wù)仍有值得借鑒之處盡管科技貸款被視為高風(fēng)險，但硅谷銀行長期專注于創(chuàng)投圈領(lǐng)域，取得了良好的風(fēng)控效果。除網(wǎng)絡(luò)泡沫、次貸危機(jī)外，其余時間的不美國銀行業(yè)ROE硅谷銀行ROE40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FDIC，Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式硅谷銀行“投貸聯(lián)動”的業(yè)務(wù)模式“貸款+認(rèn)股權(quán)證”：硅谷銀行向已有風(fēng)投機(jī)構(gòu)進(jìn)入的科創(chuàng)企業(yè)提供風(fēng)險貸款，風(fēng)險貸款的還款來源主要依賴于企業(yè)后期所募集獲得的風(fēng)險資本，即企業(yè)融資性現(xiàn)金流，而非企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流。同時，集團(tuán)會與企“貸款+直接股權(quán)投資”：對于資質(zhì)較優(yōu)的客戶，硅谷銀行提供貸款的同時，硅谷資本會直接跟投，通常會與風(fēng)投機(jī)構(gòu)的資金同時入“直接貸款給PE/VC”：以PE/VC的投資者（GP/LP）的資本繳納承諾作為擔(dān)保的貸款。當(dāng)PE/VC有看好的項目時，其投資者的資金一時可資料來源：《硅谷集團(tuán)科技金融發(fā)展模式借鑒》，丁雨婷，2019，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:硅谷銀行的經(jīng)營模式硅谷銀行的問題也值得反思硅谷銀行的問題在于：一是客戶高度集中于PE、VC機(jī)構(gòu)及科創(chuàng)企業(yè)等“創(chuàng)投圈”，這些客戶的行為高度趨同，容易引發(fā)存款擠兌在前幾年貨幣寬松時期，這些問題被掩蓋了，但2022年美聯(lián)儲進(jìn)入加息周期，PE/VC市場的資金變得緊缺，尤其是初創(chuàng)企業(yè)處于“燒錢”階段，對資金需求量很大，部分機(jī)構(gòu)和企業(yè)從硅谷資料來源：NVCA，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:商業(yè)模式在國內(nèi)的不斷進(jìn)階以杭州銀行為例產(chǎn)品體系：完整的“6+1”產(chǎn)品鏈，包括科易貸、科保貸、成長貸、銀投聯(lián)貸、誠信貸、伯樂融和選擇權(quán)，滿足不同生命階段科創(chuàng)企體制機(jī)制：最早設(shè)立科創(chuàng)金融專營機(jī)構(gòu)且不斷深化；搭建成長性企業(yè)評價標(biāo)準(zhǔn)體系，對客戶實(shí)行分層精細(xì)化管理。同時，對科創(chuàng)企業(yè)2009年2010年2013年-2016年2016年2023年內(nèi)更早開始開展實(shí)質(zhì)性新三板股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的新行級利潤中心，吸收原有科技文創(chuàng)金融事業(yè)部及各分行資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理科技金融:商業(yè)模式在國內(nèi)的不斷進(jìn)階以杭州銀行為例科創(chuàng)1.0模式科創(chuàng)3.0模式科創(chuàng)2.0模式科創(chuàng)1.0模式科創(chuàng)3.0模式科創(chuàng)2.0模式創(chuàng)投驅(qū)動：圍繞創(chuàng)投創(chuàng)投驅(qū)動：圍繞創(chuàng)投創(chuàng)新使用投貸聯(lián)動等探索數(shù)據(jù)驅(qū)動：“行化打法，真正推動科銀、園、企”合作服務(wù)平臺，深耕地推模資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容21科技金融:商業(yè)模式在國內(nèi)的不斷進(jìn)階以杭州銀行為例：公司自主研發(fā)了一套科創(chuàng)企業(yè)成長性評價體系，即依托十多年的積累上萬家科創(chuàng)企業(yè)信息以及服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)的豐富經(jīng)驗(yàn)，初步建立了“行業(yè)+被投+團(tuán)隊+技術(shù)+政策”的五維評價體系，編制客戶標(biāo)簽樹，形成客戶畫像，并通過合適的算法為標(biāo)簽資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項下所有內(nèi)容城鎮(zhèn)化工業(yè)化的成熟科技金融——銀行業(yè)變革趨勢之一大財富——銀行業(yè)變革趨勢之二04海外銀行應(yīng)對低利率環(huán)境之策建大財富管理價值循環(huán)鏈構(gòu)建大財富管理價值循環(huán)鏈財富管理成為我國銀行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型重點(diǎn)方向在我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級、利率市場化改革深化的背景下，我國商業(yè)銀行傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)面臨較大的壓力，轉(zhuǎn)型迫在眉睫。財富管理業(yè)務(wù)本身具有輕資本、弱周期、護(hù)城河高等優(yōu)勢。同時，財富管理業(yè)務(wù)可以為公司沉淀大量的低成本存款，提高客戶的品牌忠誠度與綜海外銀行經(jīng)營數(shù)據(jù)證明財富管理業(yè)務(wù)是一項利潤率高、資本占用低、穩(wěn)定性強(qiáng)、護(hù)城河高的業(yè)務(wù)，摩根大通和美國銀行財富管理板塊ROE長期以來明顯高于公司整體ROE水平，且財富管理業(yè)務(wù)與投行業(yè)務(wù)等其他資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。注：2020年疫情沖擊下，美聯(lián)儲采取了非常規(guī)貨幣政策，經(jīng)驗(yàn)難以借鑒，因此主要借鑒疫情前的美國大行業(yè)務(wù)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)。構(gòu)建大財富管理價值循環(huán)鏈大財富管理價值循環(huán)鏈國內(nèi)銀行業(yè)也日益重視財富管理業(yè)務(wù)。招商銀行在2020年報中提出“大財富管理價值循環(huán)鏈”概念，業(yè)務(wù)經(jīng)營從銀行資產(chǎn)負(fù)債表轉(zhuǎn)向客近年來我國居民可投資資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增長，同時伴隨著剛兌打破和長期利我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和資本市場融資結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，企業(yè)多元化融資需求增加，大財富管理價值循環(huán)鏈則很好鏈接了居民資金供給端和企業(yè)融資資料來源:《投行與資管業(yè)務(wù)聯(lián)動——商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型新動力》（王光宇，2015小米金融科技研究中心，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理構(gòu)建大財富管理價值循環(huán)鏈美國財富管理發(fā)展路徑給我國商業(yè)銀行財富管理轉(zhuǎn)型提供了重要的借鑒經(jīng)驗(yàn)——以摩根大通為例主動管理產(chǎn)品為主，資產(chǎn)配置能力是核心優(yōu)勢之一資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理構(gòu)建大財富管理價值循環(huán)鏈美國財富管理發(fā)展路徑給我國商業(yè)銀行財富管理轉(zhuǎn)型提供了重要的借鑒經(jīng)驗(yàn)從賣方銷售模式向買方投顧模式轉(zhuǎn)型是重要路徑，注重資料來源：《買方投顧時代國內(nèi)證券公司財富管理轉(zhuǎn)型思考——美國投行的經(jīng)驗(yàn)借鑒》（聞岳春，程天笑，2020小米金融科技研究中心，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：《買方投顧時代國內(nèi)證券公司財富管理轉(zhuǎn)型思考——美國投行的經(jīng)驗(yàn)借鑒》（聞岳，程天笑，2020小米金融科技研究中心，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理城鎮(zhèn)化工業(yè)化的成熟科技金融——銀行業(yè)變革趨勢之一大財富——銀行業(yè)變革趨勢之二海外銀行應(yīng)對低利率環(huán)境之策低利率環(huán)境下銀行業(yè)的發(fā)展方向以日本為例探討低利率環(huán)境對銀行業(yè)的影響日本長期維持低利率：日本上世紀(jì)90年代初房地產(chǎn)泡沫破裂后，利率快速走低，90年代后期開始年期國債收益率在次貸危機(jī)之后更進(jìn)一步下降，20極低利率影響幾乎所有銀行的盈利能力：日經(jīng)225指數(shù)成分股中的銀行平均稅前ROA資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。注：疫情對近幾年全球貨幣政策和利率造成比較大的擾動，不具備借鑒意義。資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理低利率環(huán)境下銀行業(yè)的發(fā)展方向以歐洲為例探討低利率環(huán)境對銀行業(yè)的影響歐洲自2015年以來進(jìn)入負(fù)利率區(qū)間:2007年次貸危機(jī)后啟動大幅寬松，Euribor大幅下降，2010年歐債危機(jī)之后又進(jìn)一步下降，2014年開始實(shí)施負(fù)利率，2015年以來Euribor便進(jìn)入了明極低利率影響幾乎所有銀行的盈利能力：低利率影響了歐洲所有銀行的盈利能力，根據(jù)財富500強(qiáng)名單中全部歐洲銀行（不含英國）資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。低利率環(huán)境下銀行業(yè)的發(fā)展方向以美國為例探討低利率環(huán)境對銀行業(yè)的影響2010~2015年暫時性的低利率和2015年底的加息：在2007年次貸危機(jī)之后美國利率大幅下降，在2010~2015年之間處于非常低的水平，甚至一度低于歐洲，但美國從未進(jìn)入過負(fù)利率區(qū)間；與歐洲、日美國銀行業(yè)盈利能力在低利率環(huán)境中仍然較高：跟歐洲、日本不同，美國銀行業(yè)在2012~2015年的低利率水平下，取得了很高的盈利能力，ROA能達(dá)到1%左右；從杜邦分解來低利率仍然拉低了美國銀行業(yè)的凈息差和ROA：雖然美國的銀行在2013年低利率環(huán)境中凈息差更高，但這并不意味著其銀行能經(jīng)受住低利率的打擊。次貸危機(jī)后持續(xù)的降息拉低了美國銀行業(yè)的凈息差，低利率也拉低了美國銀資料來源：資料來源：FDIC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：FDIC，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理低利率環(huán)境下銀行業(yè)的發(fā)展方向綜上，低利率環(huán)境下的銀行盈利能力一般會下降，但需要區(qū)分兩種情況：以美國為例，在較低利率時，如果銀行存款成本仍有下降空間，通過存款成本的下降來對沖資產(chǎn)端收益率的下滑，可以緩和盈利能力從股價走勢和估值來看：在歐洲和日本這樣的極低利率環(huán)境中，銀行指數(shù)跑輸大盤，估值走勢也落后大盤；需要注意的是，極低利率一般是在宏觀經(jīng)濟(jì)很差的美國沒有經(jīng)歷過極低利率環(huán)境，只是利率曾處于較低水平，其銀行估值在次貸危機(jī)后持續(xù)落后大盤，但依靠較強(qiáng)的業(yè)績增長，銀行指低利率環(huán)境下銀行業(yè)的發(fā)展方向面對國內(nèi)長期低利率低增長的不利宏觀環(huán)境，日本銀行如何在負(fù)利率環(huán)境中實(shí)現(xiàn)盈利掀起兼并重組浪潮，提升抗風(fēng)險和經(jīng)營能力：1998年之前，日本銀要是都市銀行（類似于我國全國性銀行）兼并區(qū)域性小銀行。1990加大海外資產(chǎn)配置，強(qiáng)化國際化戰(zhàn)略：由于日本國內(nèi)利差收窄至極低水平，并且實(shí)體部門進(jìn)入去杠桿階段，金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置陷入困轉(zhuǎn)向中間業(yè)務(wù)和交易業(yè)務(wù)，風(fēng)險偏好下降：加大證券投資和同業(yè)資產(chǎn)配置；加大個人貸款投放；開發(fā)貸規(guī)模壓縮但比重提升；證券投除此之外，銀行可以通過流程再造、科技引入等手段加強(qiáng)成本管理、尋找受利率環(huán)境影響小的利基市場（差異化）等方法，在一定程風(fēng)險提示1、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，貸款供需格局惡化，帶來2025年凈息差進(jìn)一步收窄。2、當(dāng)前房地產(chǎn)利好政策持續(xù)加碼，政策效果也在逐步顯現(xiàn)。但房地產(chǎn)市場影響因素眾多，如果房地產(chǎn)景氣度進(jìn)一步下行，房地產(chǎn)貸款不良暴露可能會給銀行業(yè)基本面帶來較大沖擊。免責(zé)聲明投資評級標(biāo)準(zhǔn)類別級別說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業(yè)評級（另有說明的除外）。評級標(biāo)準(zhǔn)為報告發(fā)布日后6到12個月內(nèi)的相對市場表現(xiàn)，也即報告發(fā)布日后的6到12個月內(nèi)公司股價（或行業(yè)指數(shù)）相對同期相關(guān)證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準(zhǔn)。A股市場以滬深300指數(shù)（000300.SH）作為基準(zhǔn)；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準(zhǔn)；香港市場以恒生指數(shù)(HSI.HI)作為基準(zhǔn)；美國市場以標(biāo)普500指數(shù)(SPX.GI)或納斯達(dá)克指數(shù)（IXIC.GI）為基準(zhǔn)。股票投資評級優(yōu)于大市股價表現(xiàn)優(yōu)于市場代表性指數(shù)10%以上股價表現(xiàn)介于市場代表性指數(shù)±10%之間弱于大市股價表現(xiàn)弱于市場代表性指數(shù)10%以上無評級股價與市場代表性指數(shù)相比無明確觀點(diǎn)行業(yè)投資評級優(yōu)于大市行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)優(yōu)于市場代表性指數(shù)10%以上行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)介于市場代表性指數(shù)±10%之間弱于大市行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)弱于市場代表性指數(shù)10%以上分析師承諾作者保證報告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道；分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，通過合理判斷并得出結(jié)論，力求獨(dú)立、客觀、公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現(xiàn)在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）制作；報告版權(quán)歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經(jīng)書面許可，任何機(jī)構(gòu)和個人不得以任何形式使用、復(fù)制或傳播。任何有關(guān)本報告的摘要或節(jié)選都不代表本報告正式完整的觀點(diǎn)，一切須以我公司向客戶發(fā)布的本報告完整版本為準(zhǔn)。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準(zhǔn)確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發(fā)布當(dāng)日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發(fā)布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告