基金銷售端流動性風(fēng)險(xiǎn)分析目錄TOC\o"1-2"\h\u5823基金銷售端流動性風(fēng)險(xiǎn)分析 1320831.1影響貨幣基金流動性風(fēng)險(xiǎn)的最大因素是渠道 113301.2券商渠道 4229632.3銀行渠道 8314921.4互聯(lián)網(wǎng)渠道 9207431.5直銷柜臺 1476231.6T+0快贖業(yè)務(wù) 1454031.7監(jiān)管政策及影響 20308721.8新問題 211.1影響貨幣基金流動性風(fēng)險(xiǎn)的最大因素是渠道基金銷售主要依靠銀行、券商、第三方等銷售渠道。對于股票型、債券型和混合型基金，受基金經(jīng)理管理能力，基金管理公司整體投研能力及風(fēng)控能力等因素影響，不同基金的業(yè)績指標(biāo)差異巨大。投資人會綜合評估基金管理人，基金經(jīng)理以及產(chǎn)品業(yè)績等多種因素來決定投資。渠道也相應(yīng)會根據(jù)這些指標(biāo)來評估重點(diǎn)銷售哪些產(chǎn)品?；鸬囊?guī)模變動與公司管理規(guī)模，基金經(jīng)理歷史業(yè)績，基金自身多項(xiàng)業(yè)績指標(biāo)都呈現(xiàn)正相關(guān)。而貨幣基金投資標(biāo)的，投資期限等都受到嚴(yán)格的約束，產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)小，投資收益相差一般不會很大。渠道在選擇賣哪些貨幣基金時(shí)，會更多的考慮非業(yè)績指標(biāo)因素。比如股東關(guān)系，基金公司技術(shù)對接能力，以及其他非公開的商務(wù)因素。貨幣基金在銷售端流動性風(fēng)險(xiǎn)重點(diǎn)研究凈贖回。而貨幣基金并不會披露凈贖回?cái)?shù)據(jù)，可以通過研究凈資產(chǎn)變動來近似研究凈贖回情況。從統(tǒng)計(jì)來看，無論是貨幣基金凈資產(chǎn)，凈資產(chǎn)變動，還是凈資產(chǎn)變動率，影響的最主要因素均為渠道因素。而拋開渠道，無論是凈資產(chǎn)，凈資產(chǎn)變動還是凈資產(chǎn)變動率，均未觀測到與貨幣基金收益的相關(guān)性。貨幣基金最大的渠道自然是余額寶，另外，工行、建行、微信零錢通也是較大的貨幣基金銷售渠道。研究2017年~2019年規(guī)模前5名的貨幣基金，每年貨幣基金規(guī)模前幾名都在這幾個(gè)主要渠道銷售。并且這些基金的業(yè)績與規(guī)模排名并未呈現(xiàn)出正相關(guān)，見表2.1。表2.12017~2019貨幣基金規(guī)模前5名證券代碼證券簡稱產(chǎn)品主要銷售渠道17年規(guī)模排名17年收益排名18年規(guī)模排名18年收益排名19年規(guī)模排名19年收益排名000198天弘余額寶阿里余額寶1/579253/5791/714512/7141/711252/711482002工銀瑞信貨幣建行主推貨幣2/579305/5793/714235/7149/711707/711000693建信現(xiàn)金添利A工行主推貨幣3/579296/5792/714231/7144/711579/711001529天弘云商寶阿里余利寶4/57970/5795/714458/71420/711460/711000359易方達(dá)易理財(cái)A微信零錢通5/579151/5794/714141/7145/711136/711050003博時(shí)現(xiàn)金收益A阿里余額寶2/711674/711040038華安日日鑫A阿里余額寶3/711638/711數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理貨幣基金規(guī)模變動的最大因素也是渠道。統(tǒng)計(jì)2018年增長前6名貨幣基金，全部是由于2018年基金新接入余額寶銷售，見表2.2。而2018年規(guī)?？s減最大的貨幣基金——天弘余額寶貨幣基金，則是由于余額寶引入多只貨幣基金而被分流，2018年規(guī)?？s減了4471億。統(tǒng)計(jì)2019年貨幣基金規(guī)模增長前7名，其中4只規(guī)模增長主要來源于余額寶，兩只規(guī)模增長主要來源于騰訊零錢通，見表2.3。表2.22018貨幣基金凈贖回排名前6證券代碼證券簡稱主要銷售渠道2018年規(guī)模變動（億元）2018年收益排名050003博時(shí)現(xiàn)金收益A余額寶1,417.40468040038華安日日鑫A余額寶1,358.16377003515國泰利是寶余額寶1,043.62305001211中歐滾錢寶A余額寶902.54294000380景順長城景益貨幣A余額寶739.50573001134廣發(fā)天天利E余額寶629.63357數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理表2.32019貨幣基金凈贖回排名前7證券代碼證券簡稱主要銷售渠道2019年規(guī)模變動（元）2019年收益排名003753工銀瑞信如意B工行機(jī)構(gòu)貨幣43,502,740,724.94369000575興全添利寶余額寶41,451,506,876.24528004501嘉實(shí)現(xiàn)金添利騰訊零錢通35,211,378,625.4597000638富國富錢包騰訊零錢通31,360,205,271順長城景益貨幣A余額寶27,450,403,007.91699200003長城貨幣A余額寶26,371,034,243.10557040038華安日日鑫A余額寶25,448,385,013.58638數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理影響貨幣基金規(guī)模變動率的最大因素仍是渠道。統(tǒng)計(jì)2018年規(guī)模變動率前9名貨幣基金，規(guī)模變動主要原因均是2018年新納入余額寶銷售。統(tǒng)計(jì)2019年規(guī)模變動率前7名貨幣基金，規(guī)模變動的主要原因也都可以通過渠道變化來解釋，其中：三只是新納入余額寶銷售；兩只是新納入騰訊理財(cái)通銷售，從季報(bào)看到的規(guī)模增長主要時(shí)間與渠道接入時(shí)間完全匹配；一只招商招益寶A是2019年6月對接到招商銀行‘招財(cái)盈’底層貨幣基金，全年規(guī)模增長也主要發(fā)生在3季度；還有一只平安日鑫A規(guī)模增長主要發(fā)生在2019年二季度，從公開市場數(shù)據(jù)難以看出主要是哪個(gè)渠道銷售增長，但該產(chǎn)品2019年3~6月，爆發(fā)性的新增了11個(gè)代銷渠道，見表2.5。表2.42018貨幣基金規(guī)模變動率排名前9證券代碼證券簡稱規(guī)模變動主要原因規(guī)模變動率排名2018年規(guī)模變動率2018年收益排名040038華安日日鑫A18年納入余額寶133494.27%377000380景順長城景益貨幣A18年納入余額寶220281.25%572000559諾安天天寶A18年納入余額寶315494.93%457161608融通易支付貨幣A18年納入余額寶49451.20%607003515國泰利是寶18年納入余額寶56406.45%305000891博時(shí)現(xiàn)金寶B18年納入余額寶65826.71%70180008銀華貨幣A18年納入余額寶73993.61%609050003博時(shí)現(xiàn)金收益A18年納入余額寶83841.81%467001211中歐滾錢寶A18年納入余額寶92167.56%294數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理表2.52019貨幣基金規(guī)模變動率排名前7證券代碼證券簡稱規(guī)模變動原因分析規(guī)模變動率排名2019年規(guī)模變動率005065中金現(xiàn)金管家C19年1月納入騰訊零錢通172710%003388招商招益寶A19年6月對接招商銀行銷售，并成為‘招財(cái)盈’底層投資貨幣232920%003536浦銀安盛日日豐D18年12月底納入騰訊零錢通332346%000505國壽安保貨幣A19年納入余額寶412200%000734博時(shí)天天增利A19年6月納入余額寶56430%003034平安日鑫A從季報(bào)看規(guī)模主要是二季度增長，產(chǎn)品19年3~6月陸續(xù)新增11個(gè)代銷渠道66161%519999長信利息收益A19年納入余額寶75188%數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理從實(shí)證統(tǒng)計(jì)來看，不同渠道規(guī)模變動特點(diǎn)及影響因素差異較大，拋開渠道來分析貨幣基金規(guī)模變動影響因素難以得到合理的結(jié)論，對基金管理公司的流動性風(fēng)險(xiǎn)控制工作也難有現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。圖2.1是某貨幣基金在6個(gè)主要渠道從2017年1月到2020年4月的規(guī)模變化情況，為了方便比較，圖中縱坐標(biāo)列為：‘該渠道在特定日期的規(guī)模/該渠道在統(tǒng)計(jì)區(qū)間內(nèi)的最大規(guī)模’。從圖中可以看到，除了產(chǎn)品新接入某個(gè)渠道時(shí)普遍會有一段上漲周期，其他難以觀測到明確的一致性。下面我們會分渠道來具體討論各渠道規(guī)模變動的影響因素。圖2.1某貨幣基金在6個(gè)主要渠道的規(guī)模變化數(shù)據(jù)來源：H公司內(nèi)部銷售數(shù)據(jù)1.2券商渠道1.2.1券商渠道簡介券商渠道最主要的貨幣基金購買途徑是保證金余額理財(cái)。即券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，客戶保證金賬戶中閑置資金投資貨幣基金。券商保證金余額理財(cái)前期發(fā)展較慢。原因之一是保證金沉淀資金的收益本來就是券商營業(yè)部收入中比較重要的一部分，原因之二是多數(shù)券商都是通過券商自己公司的余額理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行對接，整體利潤在公司內(nèi)部消化。隨著部分券商開始意識到通過余額理財(cái)方式能夠吸引外部客戶帶來新增業(yè)務(wù)之后,公募基金與券商余額理財(cái)業(yè)務(wù)的空間被逐漸打開，相對于互聯(lián)網(wǎng)余額理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)展，券商保證金余額理財(cái)?shù)拈_展要晚很多,大約在2017年才開始較快發(fā)展。券商保證金購買貨幣基金有兩種方式，一種是跟客戶簽訂協(xié)議，將保證金余額自動轉(zhuǎn)為貨幣基金，在交易所收盤時(shí)間（下午三點(diǎn)）用客戶在保證金賬戶余額自動購買貨幣基金，這種方式也叫掃單模式。另一種是由客戶主動手工操作購買。從模式上可以看出，掃單模式的申購量就是保證金賬戶余額，贖回量主要是購買股票金額。相同條件下，申贖量均要遠(yuǎn)大于主動購買模式。主動購買模式很多時(shí)候只會在短期不準(zhǔn)備買賣股票時(shí)買入貨幣基金，不會頻繁申贖貨幣基金。因此，從短期波動來看，掃單模式的規(guī)模波動也要高于主動購買。1.2.2券商渠道流動性特點(diǎn)券商保證金渠道，客戶最主要的贖回目的是購買場內(nèi)證券。由于贖回目的相同，因此具有較高的行動一致性，因而在券商渠道的貨幣基金贖回比例波動較大。中期來看,券商余額理財(cái)規(guī)模與股票市場周期相關(guān),中期變動趨勢相對穩(wěn)定。券商保證金客戶申贖受貨幣基金收益影響并不大。分析原因，首先，券商客戶保證金主要用途是購買股票，對貨幣基金收益并不敏感。其次，券商保證金余額購買的貨幣基金多為獨(dú)家或只購買少量貨幣基金。券商提供給客戶的證券軟件前端大多并不提供切換購買的貨幣基金或只能在很少量基金間切換。再次，不同貨幣基金收益偏差并不大，在都支持保證金余額理財(cái)?shù)那闆r下，客戶難有動力因?yàn)樾「拥谋ＷC金收益差異而選擇更換券商。圖2.2是某貨幣基金某券商渠道的規(guī)模保有量與該貨幣基金收益變化圖，無法找到明顯的正相關(guān)性。圖2.2某貨幣券商渠道規(guī)模與貨幣基金收益關(guān)系數(shù)據(jù)來源：H公司內(nèi)部數(shù)據(jù)客戶申贖雖然與貨幣基金收益影響不大，但與場內(nèi)回購利率呈現(xiàn)正相關(guān)，即場內(nèi)回購利率越高則贖回量越大。原因也很好理解，當(dāng)場內(nèi)回購利率比貨幣基金收益越高，用戶越有動力贖回貨幣基金購買場內(nèi)回購。圖2.3券商渠道贖回與場內(nèi)回購利率呈正相關(guān)數(shù)據(jù)來源：H公司內(nèi)部數(shù)據(jù)場內(nèi)回購利率反映場內(nèi)資金面緊張情況，在節(jié)假日、季末年末等特殊時(shí)間常常會比較高。另外，場內(nèi)回購利率與場內(nèi)公司債發(fā)行規(guī)模呈正相關(guān)，與證券市場交易結(jié)算余額呈負(fù)相關(guān)。圖2.4場內(nèi)回購利率與公司債發(fā)行數(shù)量呈正相關(guān)數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù)圖2.5場內(nèi)回購利率與證券市場交易結(jié)算余額呈負(fù)相關(guān)數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù)這里簡單對比一下場內(nèi)貨幣基金，也即貨幣ETF。場內(nèi)貨幣基金影響因素與券商余額理財(cái)類似，與券商余額理財(cái)規(guī)模有此消彼長的關(guān)系。總體規(guī)模變動較大。貨幣ETF平均收益低于普通貨幣基金，27只場內(nèi)貨幣ETF在2019年平均年化收益為2.31%。同比，711只貨幣基金2019年平均年化收益為2.58%。2.3銀行渠道1.3.1銀行渠道簡介銀行是承接余額資金最大的平臺。貨幣基金與銀行余額對接主要是利用銀行理財(cái)通道,主要差別在于是否作為銀行錢包捆綁支付性功能。貨幣基金銀行理財(cái)貨幣基金銀行理財(cái)銀行平臺支付功能支付功能圖2.6銀行渠道貨幣基金接入模式銀行理財(cái)從2004年開始,已發(fā)展16年.銀行發(fā)展理財(cái)業(yè)務(wù)的意愿較強(qiáng)，自身都有資產(chǎn)管理部門和團(tuán)隊(duì)。銀行對接貨幣基金需要讓渡一部分自身理財(cái)資源進(jìn)入貨幣基金產(chǎn)品，通常具有股東優(yōu)勢資源或地域性的基金公司會獲得先機(jī)。因此可以看到,工銀瑞信,建信基金,中銀基金等銀行系基金公司,依靠股東關(guān)系,貨幣基金規(guī)模發(fā)展迅速。近年來,各銀行渠道開始接入越來越多的貨幣基金。1.3.2銀行渠道流動性特點(diǎn)在銀行渠道，貨幣基金流動性受競品影響較大。銀行渠道競品包括三類：銀行現(xiàn)金管理類產(chǎn)品，其他貨幣基金，以及中短期預(yù)期收益類理財(cái)產(chǎn)品。其中，銀行現(xiàn)金管理產(chǎn)品和貨幣基金是直接競爭品種。目前，銀行現(xiàn)金管理產(chǎn)品除了起投額大于貨幣基金（起投額多為1萬），其他如快贖額度，投資收益等都優(yōu)于貨幣基金。而中短期預(yù)期收益類理財(cái)產(chǎn)品與貨幣基金雖然在流動性方面定位不同，但對于一般客戶，并沒有很確定的短期資金使用計(jì)劃。如果收益相差不大，客戶可能會犧牲一點(diǎn)點(diǎn)收益來換取高流動性，而如果收益相差較大，客戶也不會介意犧牲一些流動性獲取更好收益。銀行渠道用戶購買貨幣基金的目的就是投資理財(cái)。因此，凈資產(chǎn)變動與產(chǎn)品與競品間相對收益影響較大。銀行現(xiàn)金管理產(chǎn)品和預(yù)期收益產(chǎn)品往往都有規(guī)模限制，因此也與這些競品的發(fā)行規(guī)模相關(guān)。圖2.7某貨幣基金銀行渠道規(guī)模與貨幣基金收益變動關(guān)系數(shù)據(jù)來源：H公司內(nèi)部數(shù)據(jù)圖2.7為某貨幣基金在銀行渠道的收益與規(guī)模變化，可以看到收益與規(guī)模存在明顯的正相關(guān)。由于銀行渠道產(chǎn)品受競品影響較大，而一只貨幣基金很難長期保持較高收益，因此，規(guī)模容易出現(xiàn)較大波動，尤其近些年，銀行類貨幣理財(cái)產(chǎn)品往往收益高于普通貨幣基金，當(dāng)銀行類理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行時(shí)，該渠道的貨幣基金常常會有較大贖回。1.4互聯(lián)網(wǎng)渠道傳統(tǒng)基金公司代銷主要依靠銀行，其次是券商，其余代銷渠道多統(tǒng)稱為第三方。而貨幣基金不同，全市場最大的貨幣基金銷售渠道就是第三方的余額寶，其次是騰訊，而京東、天天基金等其幾家大的互聯(lián)網(wǎng)機(jī)構(gòu)也都有龐大的貨幣基金保有規(guī)模。而更多小的第三方渠道保有貨幣基金規(guī)模相對而言就要小很多，沒有太大的研究價(jià)值。這里研究的互聯(lián)網(wǎng)渠道主要是幾家大的流量入口。1.4.1客戶集中度相對偏低，短期規(guī)模波動穩(wěn)定貨幣基金除了機(jī)構(gòu)定制基金或非定制基金直銷渠道保有量外，其他渠道多以個(gè)人客戶為主，集中度相對偏低。而互聯(lián)網(wǎng)渠道相比其他渠道，人均保有規(guī)模更加低，客戶集中度也更低。表2.6是2019年年報(bào)中抽取的數(shù)據(jù)，貨幣基金前十大持有人占比合計(jì)最低的10只基金的主要銷售渠道全部是互聯(lián)網(wǎng)渠。表2.62019年年底貨幣基金前十大持有人占比最低的10只基金證券代碼證券簡稱前十大持有人持有比例合計(jì)（%）平均每戶持有基金份額主要銷售渠道000559.OF諾安天天寶A0.063,042.33余額寶000198.OF天弘余額寶0.071,831.17余額寶000380.OF景順長城景益貨幣A0.115,689.15余額寶000397.OF匯添富全額寶0.115,080.08微信零錢通040038.OF華安日日鑫A0.127,424.03余額寶001386.OF天弘弘運(yùn)寶A0.182,076.13螞蟻003515.OF國泰利是寶0.187,205.13余額寶000475.OF廣發(fā)天天利A0.195,160.97余額寶001211.OF中歐滾錢寶A0.238,635.34余額寶090022.OF大成現(xiàn)金增利A0.255,845.85余額寶數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理大型互聯(lián)網(wǎng)入口借助其流量優(yōu)勢，可以使接入貨幣基金短期內(nèi)規(guī)模急劇增加。而到流量穩(wěn)定期后，大型互聯(lián)網(wǎng)渠道憑借其持有人分散的優(yōu)勢，規(guī)模波動相比銀行和券商渠道都要較低。圖2.8為某貨幣基金在幾類銷售渠道的規(guī)模變化情況，可以明顯看到，互聯(lián)網(wǎng)渠道的規(guī)模變動明顯低于銀行和券商渠道。圖2.8某貨幣基金在四個(gè)主要渠道的規(guī)模變動比較數(shù)據(jù)來源：H公司內(nèi)部數(shù)據(jù)1.4.2收益對規(guī)模變動影響差異較大由于競爭的存在，貨幣基金收益對規(guī)模變動都會有影響，但在不同互聯(lián)網(wǎng)渠道影響差異較大。大體來看，貨幣基金收益對主營基金銷售的第三方平臺規(guī)模變動影響要高于電商、通訊等平臺。購買余額寶或微信零錢通時(shí)，會默認(rèn)轉(zhuǎn)入指定的貨幣基金。用戶轉(zhuǎn)入后，再手工選擇更多產(chǎn)品，才能轉(zhuǎn)到其他產(chǎn)品，操作相對復(fù)雜?？傮w來看，規(guī)模變動受收益影響并不明顯。以余額寶為例，從表2.7可以看出，接入貨幣基金在2018年和2019年規(guī)模變動與貨幣基金收益關(guān)系并不明顯，只能看出2018年規(guī)模變動與產(chǎn)品接入余額寶時(shí)間順序正相關(guān)。表2.72018年接入余額寶貨幣基金規(guī)模變動與收益率及接入時(shí)間關(guān)系代碼名稱接入余額寶時(shí)間2018年收益率2018年規(guī)模變動（億）2019年規(guī)模變動（億）2019年收益率040038華安日日鑫A2018年5月3.641,358.16254.482.51050003博時(shí)現(xiàn)金收益A2018年5月3.521,417.40182.932.45003515國泰利是寶2018年5月3.741,043.62174.962.50001211中歐滾錢寶A2018年5月3.75902.54-1.522.56000380景順長城景益貨幣A2018年6月3.36739.50274.502.49000559諾安天天寶A2018年7月3.53345.2199.062.46001134廣發(fā)天天利E2018年7月3.67629.6340.012.43180008銀華貨幣A2018年8月3.27284.25129.382.42090022大成現(xiàn)金增利貨幣A2018年8月3.55197.4192.932.35001094國投瑞銀添利寶A2018年9月3.64145.4999.492.56200003長城貨幣A2018年9月3.48228.79263.712.57161608融通易支付貨幣A2018年9月3.28178.56130.732.48150005銀河銀富貨幣A2018年12月3.2440.14133.702.48數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù)另外，從管理費(fèi)率也看得出來，接入余額寶的貨幣基金平均管理費(fèi)率明顯高于貨幣基金平均管理費(fèi)率。2019年年底存續(xù)的全量非凈值型貨幣基金的平均管理費(fèi)率為0.25%，比較來看，取15只余額寶銷售貨幣基金的平均管理費(fèi)率為0.31%。表2.82019年余額寶銷售貨幣基金管理費(fèi)率基金代碼基金名稱管理費(fèi)率[單位]%000575.OF興全添利寶0.27001211.OF中歐滾錢寶A0.28003515.OF國泰利是寶0.27001094.OF國投瑞銀添利寶A0.33040038.OF華安日日鑫A0.25200003.OF長城貨幣A0.33000380.OF景順長城景益貨幣A0.32000198.OF天弘余額寶0.3161608.OF融通易支付貨幣A0.33150005.OF銀河銀富貨幣A0.33180008.OF銀華貨幣A0.33460006.OF華泰柏瑞貨幣A0.33519999.OF長信利息收益A0.33000505.OF國壽安保貨幣A0.33000424.OF長盛添利寶A0.33519588.OF交銀貨幣A0.33平均管理費(fèi)率0.31數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù)相比余額寶、微信零錢通等平臺。用戶在購買天天基金活期寶時(shí)，界面會列出所有產(chǎn)品的7日年化收益。除了第一個(gè)產(chǎn)品外，其他產(chǎn)品都是根據(jù)七日年化收益進(jìn)行排序。規(guī)模變動與收益影響較大。由于在各互聯(lián)網(wǎng)平臺上，客戶在購買貨幣基金時(shí)，默認(rèn)展示的指標(biāo)只有7日年化收益，客戶在購買時(shí)能夠直接比較的就是當(dāng)時(shí)公告的七日年化收益。這也導(dǎo)致一種特別的現(xiàn)象，相同收益的貨幣基金，收益波動越大，規(guī)模增長越大。從互聯(lián)網(wǎng)渠道銷售的貨幣收益表現(xiàn)可以看到，很多互聯(lián)網(wǎng)渠道的貨幣基金會出現(xiàn)七日年化收益突增、突降的情況。從現(xiàn)象分析，很可能是投資端有意積壓收益，集中釋放的表現(xiàn)。表2.9零錢通上貨幣基金A與天天基金上基金B(yǎng)某次釋放收益日期7日年化收益日期7日年化收益2019/7/102.4992019/10/192.3862019/7/112.6012019/10/202.4122019/7/122.6232019/10/212.4362019/7/133.2152019/10/222.4422019/7/143.2622019/10/232.4382019/7/153.2032019/10/242.4582019/7/163.3112019/10/252.4762019/7/173.1832019/10/262.9152019/7/183.2912019/10/272.9072019/7/193.2512019/10/282.9192019/7/203.0812019/10/293.2152019/7/213.062019/10/303.332019/7/222.9282019/10/313.3172019/7/233.0012019/11/12.8722019/7/243.0882019/11/22.8612019/7/252.522019/11/32.8462019/7/262.4862019/11/42.5312019/7/272.4512019/11/52.4032019/7/282.4282019/11/62.3942019/7/292.3822019/11/72.3932019/7/302.312019/11/82.3732019/7/312.232019/11/92.374數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理1.4.3渠道特殊事件是影響凈贖回的最大因素最大的事件是產(chǎn)品新接入渠道。尤其是余額寶、騰訊零錢通這樣的超大互聯(lián)網(wǎng)入口，接入后規(guī)模會有爆發(fā)式的增長。表2.102019年規(guī)模變動最大的幾只貨幣基金變動原因證券代碼證券簡稱規(guī)模變動原因分析2019年規(guī)模變動率005065中金現(xiàn)金管家C19年1月納入騰訊零錢通72710%003536浦銀安盛日日豐D18年12月底納入騰訊零錢通32346%000505國壽安保貨幣A19年納入余額寶12200%000734博時(shí)天天增利A19年6月納入余額寶6430%數(shù)據(jù)來源：通過WIND數(shù)據(jù)以及銷售渠道APP數(shù)據(jù)整理其他因素主要是渠道新產(chǎn)品上線，以及渠道大型活動，如京東618，天貓雙11，春節(jié)微信紅包雨等。圖2.9為某貨幣基金在618期間京東渠道的申購變化情況。圖2.9某貨幣基金在京東渠道618期間申購變動情況數(shù)據(jù)來源：H公司內(nèi)部數(shù)據(jù)1.5直銷柜臺這里要簡單解釋一下。傳統(tǒng)意義上，從基金公司自有銷售系統(tǒng)銷售都屬于直銷，實(shí)際業(yè)務(wù)中，直銷可以分為直銷網(wǎng)上平臺和直銷柜臺，直銷柜臺也叫直銷網(wǎng)下銷售。直銷網(wǎng)上平臺大多為直銷前置，還會對接銀行、券商或互聯(lián)網(wǎng)平臺。我們把直銷網(wǎng)上平臺對接銀行的歸類到銀行，對接券商的歸類到券商，對接到互聯(lián)網(wǎng)的歸類到互聯(lián)網(wǎng)。而除了個(gè)別有很高認(rèn)可度的基金公司外，基金公司直銷網(wǎng)上平臺的自有客戶大多比較少，這里不做單獨(dú)分類研究。直銷柜臺客戶以機(jī)構(gòu)為主，而直銷渠道貨幣基金銷售更是如此，貨幣基金在直銷柜臺保有量中，機(jī)構(gòu)客戶大多占到了95%以上。而機(jī)構(gòu)占比高就天然存在客戶集中度高，規(guī)模波動劇烈的特點(diǎn)。2017年底以前，直銷渠道貨幣基金變動最劇烈的莫過于年末時(shí)點(diǎn)。由于年終基金公司規(guī)模排名驅(qū)動下，年底大量機(jī)構(gòu)資金從直銷渠道申購貨幣基金，年初又集中贖回撤出。2017年底發(fā)布新規(guī)，貨幣基金規(guī)模不納入基金排名，之后直銷規(guī)模變動主要與機(jī)構(gòu)自身資金特點(diǎn)相關(guān)。直銷資金以機(jī)構(gòu)資金為主，其中又以銀行資金最多，而影響銀行資金較大的因素的季末時(shí)點(diǎn)。銀行為符合銀行季末考核要求，往往會有較大規(guī)模的贖回。1.6T+0快贖業(yè)務(wù)1.6.1T+0墊資風(fēng)險(xiǎn)一般貨幣基金從遞交贖回申請到資金到賬，需要2~4個(gè)工作日，目前貨幣基金普通贖回清算時(shí)效已提高到T+1，即工作日15點(diǎn)前贖回，第二個(gè)工作日即可贖回到賬。而“貨幣基金T+0”就是指對貨幣基金遞交贖回申請后，資金當(dāng)日到賬甚至實(shí)時(shí)到賬。自2013年開始，推出首只T+0贖回模式貨幣基金，資金當(dāng)日到賬的效率讓行業(yè)紛紛效仿，到2017年，大多數(shù)貨幣基金已普遍實(shí)施T+0模式。實(shí)現(xiàn)“貨幣基金T+0”意味著收益媲美定期存款的貨幣基金將獲得和活期存款一樣的流動性，對于普通投資者的日?，F(xiàn)金管理有著非常重要的意義。另一方面，為了實(shí)現(xiàn)用戶綁定，各家公司爭相推出各類多樣化貨幣基金T+0業(yè)務(wù)的應(yīng)用場景，除了傳統(tǒng)的投資者T+0贖回實(shí)時(shí)收到資金（即“T+0取現(xiàn)”）外，貨幣基金T+0贖回還可與生活消費(fèi)、投資理財(cái)?shù)葓鼍盁o縫銜接，較好地保證了流動性。T+0模式通過墊資實(shí)現(xiàn)。而墊資的錢主要來自三個(gè)方面：銀行，銷售機(jī)構(gòu)，基金管理人自有資金。由于不同渠道要求不同，墊子方支持模式差異，基金管理人自身系統(tǒng)支持差異等原因，具體的墊子模式種類繁多。簡單來說，辦理T+0快速時(shí)，墊資機(jī)構(gòu)在當(dāng)日向投資者墊付與贖回份額對應(yīng)的款項(xiàng)后，投資人便將其持有的貨幣基金份額過戶給了墊資機(jī)構(gòu)，再由基金公司協(xié)助墊資機(jī)構(gòu)辦理基金份額贖回，贖回款則用于歸還墊資機(jī)構(gòu)的已墊付款項(xiàng)。便捷往往也蘊(yùn)含著風(fēng)險(xiǎn)，墊子資金的流動性管理就成了新增的最主要風(fēng)險(xiǎn)。T+0模式在業(yè)務(wù)發(fā)展初期還比較克制，墊資額度控制在比較低的范圍內(nèi)。第一支T+0貨幣基金‘匯添富收益快線’成立后，很快受到了市場的熱捧，2012年12月發(fā)行就達(dá)到37億規(guī)模，并在2013年一季度末達(dá)到62億。但隨著規(guī)模增大，客戶就常常出現(xiàn)快贖額度用滿而無法快贖的問題，又引發(fā)了較大詬病，規(guī)模也在2013年二季度重新下降到37億。而隨著余額寶T+0模式推出，用戶的快贖使用習(xí)慣被迅速培養(yǎng)，后面貨幣基金快速跟進(jìn)效仿，開通T+0模式的貨幣基金也從開始的交易所場內(nèi)和互聯(lián)網(wǎng)渠道蔓延到銀行和券商渠道。到2017年底，T+0幾乎成為各渠道主要貨幣基金的標(biāo)配。而隨著大家都開通了T+0模式，各家競爭就逐漸從是否支持T+0，變成了支持T+0快贖額度，以及T+0到賬時(shí)效。快贖總額度從百萬，到千萬，到億，到后面大量渠道不設(shè)上限。而個(gè)人快速額度從一萬到十萬，到后面很多渠道打出百萬快贖，一分鐘到賬。這種惡性競爭一直持續(xù)到18年中下旬，隨著18年中，監(jiān)管發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范貨幣市場基金互聯(lián)網(wǎng)銷售、贖回相關(guān)服務(wù)的指導(dǎo)意見》，要求個(gè)人單日快贖不得超過1萬元，T+0額度比拼才算終結(jié)。T+0業(yè)務(wù)中，通常將向授信機(jī)構(gòu)申請墊資款叫做請款，通常有三種墊資請款模式：一次性墊資，批量墊資和實(shí)時(shí)墊資。一次性墊資模式會提前預(yù)估當(dāng)日快贖金額，日初一次性請款，為了保證墊資資金充足，一次性請款的額度往往遠(yuǎn)大于實(shí)際快贖資金；批量墊資是日初先請款一次，日間監(jiān)控請款資金使用情況，當(dāng)剩余款項(xiàng)達(dá)到某個(gè)預(yù)警值時(shí)再次請款；實(shí)時(shí)請款根據(jù)實(shí)際快贖交易請款，例如用戶發(fā)起一筆10萬快贖，則實(shí)時(shí)觸發(fā)一筆10萬的墊資請款。T+0墊資的流動性風(fēng)險(xiǎn)在于如下幾個(gè)方面。第一，很多渠道快贖總額度是不設(shè)上限的，即使18年銷售指導(dǎo)意見發(fā)布后，對單一客戶雖然做了限制，但總額并沒有限制?？赡艹鲇趦煞矫嬖?，一方面單一客戶已經(jīng)限制了快贖額度，如果再限制總額度會給用戶很不好的使用體驗(yàn)，甚至可能造成用戶恐慌，導(dǎo)致爭相贖回，另一方面，快贖在渠道端可能是與某種支付綁定的，快贖失敗可能導(dǎo)致支付失敗。第二，墊資資金金額有限，且不完全可靠。T+0墊資主要依靠銀行授信，而銀行授信額度是有限的，而且銀行出于內(nèi)部考核指標(biāo)等原因，會提出季末等他特殊時(shí)點(diǎn)不保證授信，即使是承諾全年都可提供授信的銀行，在實(shí)際資金緊張時(shí)也發(fā)生過無法提供授信資金的情況。并且，由于在工作日才能歸還T+0資金以恢復(fù)授信額度。當(dāng)遇到國慶，春節(jié)等法定長假，因非工作日無法歸還T+0資金，以及時(shí)恢復(fù)授信額度的原因，所需授信額度會是平日的數(shù)倍。第三，需求端難以準(zhǔn)確預(yù)估?？熠H預(yù)估的最大影響因素與申贖一樣，仍然是渠道。而快贖預(yù)估的復(fù)雜度甚至高于普通申贖，在考慮普通申贖影響因素的基礎(chǔ)上，還要增加快贖場景分析。第四，各種不同渠道由于其業(yè)務(wù)特點(diǎn)及系統(tǒng)支持情況，T+0系統(tǒng)對接方式多種多樣，從墊資模式有批量墊資，實(shí)時(shí)墊資和一次性墊資，請款模式有管理人請款和合作方請款，交收方式有申贖兩條線和軋差交收等等，從而大大增加了管理難度。除了最主要的流動性風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人還要面對授信費(fèi)用問題。跟銀行借錢是有成本的，假設(shè)600億規(guī)模的貨幣基金，快贖比例5%，授信利率3.5%，則年授信費(fèi)用為600*5%*3.5%=1.05億。這筆費(fèi)用對于基金公司來說是十分巨大的?；鸸芾砣藲w還授信墊資費(fèi)用的主要來源是節(jié)流貨幣基金快贖當(dāng)日產(chǎn)生收益。但貨幣基金收益是十分不穩(wěn)定的，比如余額寶從14年收益沖高到5%以上，之后快速下滑到到2.5%左右，然后在17、18年繼續(xù)沖高到4%，后面又一路下滑到20年2%以下。在貨幣基金收益高的時(shí)候，可以覆蓋授信費(fèi)用，但貨幣基金收益下滑時(shí)，雖然授信費(fèi)率可能也會有所下降，但很可能就難以覆蓋成本了。再加上有以下情況使得很多授信墊資無法對應(yīng)到贖回收益。首先，快贖可能由于業(yè)務(wù)模式的不同和當(dāng)日清算操作時(shí)間問題，導(dǎo)致部分收益沒能截流。其次，客戶無存量份額時(shí)，當(dāng)日申購當(dāng)日快贖無法截流收益。一般基金贖回采用先進(jìn)先出模式，即最先贖回的是最早買的份額，而一些渠道為了吸引客戶，推出貨幣基金后進(jìn)先出模式，即贖回的是最近買的份額，使得即使客戶有存量份額，當(dāng)日買入、當(dāng)日贖回產(chǎn)品仍然無法截流收益。最后，如果授信模式為一次性授信和批量授信，都會導(dǎo)致授信請款資金大于快贖資金。使得部分授信資金對應(yīng)不到贖回。1.6.2T+0墊資風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對方案相比普通贖回流動性管理需要做好投資端與銷售端匹配，T+0流動性管理則是做好T+0快贖金額與授信金額匹配。針對T+0墊資流動性問題，基金公司可以采用如下控制方案。首先，盡量找到多家授信銀行提供授信，一方面可以保證更高的總授信資金，另一方面，當(dāng)其中一家銀行由于種種原因當(dāng)日無法提供授信時(shí)還可以切換到其他銀行授信。其次，即使銀行授信額度比較充足，仍建議預(yù)留一部分公司自有資金支持T+0墊資業(yè)務(wù)。首先，在月末、季末等特殊時(shí)點(diǎn)，銀行內(nèi)部因考核指標(biāo)等原因可能無法正常提供授信資金。其次，在國慶、春節(jié)等法定長假期間，因非工作日無法歸還T+0資金、及時(shí)恢復(fù)授信額度的原因，剩余授信額度可能無法滿足T+0業(yè)務(wù)需求。最后，一些簽訂以貨幣基金收益支付墊資費(fèi)用的銀行，會提出“交易明細(xì)與墊資資金匹配”的要求，而針對一次性墊資渠道，一次性墊資金額遠(yuǎn)大于每日T+0業(yè)務(wù)量，無法滿足銀行要求。再次，做好T+0快贖預(yù)測，尤其是特殊時(shí)點(diǎn)，如節(jié)假日，渠道特殊活動等時(shí)點(diǎn)預(yù)測。預(yù)測方法可參照本文中普通贖回的預(yù)測，再結(jié)合各個(gè)渠道的具體快贖和墊資模式；最后，做好授信資金監(jiān)控。這里的授信資金包括三個(gè)層面，一個(gè)是從產(chǎn)品在單一渠道使用授信層面，這類主要針對非實(shí)時(shí)請款模式（一次性請款和批量請款模式），監(jiān)控單一渠道授信資金低于某一設(shè)定閥值時(shí)及時(shí)提醒；第二個(gè)層面是授信行額度使用情況，當(dāng)某授信行額度不足時(shí)，要及時(shí)切換到其他授信行；第三個(gè)層面是公司總授信額度，當(dāng)公司總授信額度不足時(shí)，及時(shí)啟動公司內(nèi)部應(yīng)急響應(yīng)程序。圖2.10是某批量墊資模式下監(jiān)測產(chǎn)品在某渠道授信資金示例。圖2.10某批量授信模式T+0墊資監(jiān)控方案針對上一章節(jié)所提墊資費(fèi)用問題，一方面要盡量減少墊資開支，例如：盡量使用實(shí)時(shí)墊資模式和批量墊資模式，減少一次性墊資；批量墊資在測算風(fēng)險(xiǎn)可控情況下，盡量降低一次性批量墊資金額，減少不必要浪費(fèi)等。另一方面，更重要的是做好墊資費(fèi)用測算，在業(yè)務(wù)發(fā)展和成本間做好平衡。1.6.3T+0.5日贖回貨幣基金在券商渠道主要對接券商保證金余額。而對接方案可以分贖回當(dāng)日可買股票，贖回當(dāng)日不可買股票?？蛻粼谌瘫ＷC金資金主要為了炒股，如果贖回當(dāng)日不可買股票，產(chǎn)品吸引力將大打折扣。因此，大多券商選擇贖回當(dāng)日可買股票。這就使得券商渠道貨幣基金與其他渠道有一個(gè)很大的不同。場內(nèi)股票交易是T+1日清算，券商需要在T+1中午12點(diǎn)前準(zhǔn)備好資金與中登公司做集中清算，因此券商一般會要求基金公司在T+1日上午10點(diǎn)，甚至9點(diǎn)前劃撥凈申購款給券商。而非券商渠道的凈申贖款劃款時(shí)效是在T+1日下午17點(diǎn)前。產(chǎn)品T+1融資是需要時(shí)間的，這也導(dǎo)致，券商渠道的凈贖回款不能通過產(chǎn)品T+1日籌款來支付。實(shí)際操作中，有三種方式提供上午要求的贖回款。第一種是使用產(chǎn)品賬上的現(xiàn)金資產(chǎn)。第二種是管理人TA集中清算時(shí)控制優(yōu)先劃付券商渠道的貨幣基金凈贖回款。第三種是通過墊資，不同于T+0墊資，需要T日借款，T+1歸還。券商渠道墊款可以T+1日上午借款，T+1日下午歸還。因此，除了選擇隔日借款外，也可以選擇當(dāng)日借款，以節(jié)省利息，在實(shí)際業(yè)務(wù)中，一些銀行出于一些商業(yè)考慮，當(dāng)日借款免息，但這種免息并不一定長久，不能做長期考慮。其中，前兩種方式只能緩解流動性風(fēng)險(xiǎn)，無法徹底覆蓋風(fēng)險(xiǎn)敞口。第一種會要求貨幣基金留存更高的現(xiàn)金比例，必然會降低貨幣基金收益，而且理論上，贖回的上限是全部基金資產(chǎn)，無論預(yù)留多少現(xiàn)金都可能無法覆蓋贖回需求；第二種通過TA總清算賬戶支付贖回款，會受基金公司管理的各類產(chǎn)品規(guī)模情況限制，如果基金公司產(chǎn)品數(shù)量多規(guī)模大且類型分散，正常情況下每天總會有一些產(chǎn)品是凈申購的，可以優(yōu)先劃撥給T+0.5產(chǎn)品凈贖回使用，但由于貨幣基金規(guī)模比重大，且申贖頻繁，也會出現(xiàn)各類產(chǎn)品總凈申購仍無法覆蓋貨幣基金贖回情況，而如果基金公司管理產(chǎn)品數(shù)量少或非貨幣基金產(chǎn)品規(guī)模小或產(chǎn)品類型集中，獲取到的凈申購金額就更無法應(yīng)對T+0.5凈贖回需要了。而方式3通過墊資支付T+0.5凈贖回，理論上是可以覆蓋風(fēng)險(xiǎn)敞口的，但其實(shí)是將T+0.5贖回問題也轉(zhuǎn)換為如何保障有足夠墊資問題。而且，不同于T+0快贖，基金公司還可以通過截留贖回當(dāng)日收益來對沖墊資成本，T+0.5墊資成本全部要基金公司承擔(dān)，顯然是基金公司難以承受的。再者，證監(jiān)會2018年發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范貨幣市場基金互聯(lián)網(wǎng)銷售、贖回相關(guān)服務(wù)的指導(dǎo)意見》，對T+0快贖額度進(jìn)行限制，本質(zhì)上就是要控制墊資流動性風(fēng)險(xiǎn)，而T+0.5模式雖然不違反《指導(dǎo)意見》規(guī)定，但實(shí)質(zhì)上是與監(jiān)管意圖相悖的。除券商渠道外，基金公司為提高競爭力，在其他渠道也有將贖回時(shí)效提高到T+0.5的情況。1.6.4T+0.5日贖回應(yīng)對方案從用戶贖回目的來看，可以分贖回貨幣基金購買場內(nèi)證券，以及贖回貨幣基金退出保證金賬戶兩種。如前描述，贖回貨幣基金購買場內(nèi)證券需要在T+1上午給券商劃贖回款，以保證券商T+1與中登清算，這就導(dǎo)致難以通過T+1日貨幣基金高流動性資產(chǎn)變現(xiàn)或通過投資端融資來支持。而客戶贖回退出保證金賬戶理論上并不需要在T+1日上午支付贖回款（時(shí)效限制應(yīng)該在于證銀轉(zhuǎn)賬關(guān)閉時(shí)間，而這個(gè)時(shí)間理論上也并非不可逾越的限制）。建議可以對贖回類型加以區(qū)分，對于贖回退出保證金賬戶的金額，能通過貨幣基金資產(chǎn)變現(xiàn)來覆蓋。正常情況下，管理人與代銷機(jī)構(gòu)做完日終清算才確認(rèn)當(dāng)天贖回情況。對于贖回購買場內(nèi)證券需要T+1大早劃款，無法通過T+1資產(chǎn)變現(xiàn)或投資端融資覆蓋。然而，交易所場內(nèi)15：00收市，理論上在T日15:00就可以確定當(dāng)日最終贖回購買證券產(chǎn)生的贖回金額?？梢钥紤]將管理人系統(tǒng)與券商系統(tǒng)對接，在15:00就獲取到最終贖回情況。銀行間是17：00收市（20年底銀行間清算時(shí)間進(jìn)一步延期到18：00），理論上是有時(shí)間通過銀行間資產(chǎn)變現(xiàn)或融資來籌備資金的。1.7監(jiān)管政策及影響1.7.1銷售端問題貨幣基金銷售端問題集中體現(xiàn)在兩個(gè)方面。一方面，各大銷售渠道與單一貨幣基金綁定，實(shí)施排他性銷售，尤其產(chǎn)生了天弘余額寶這樣超兩萬億的巨無霸貨幣基金，給金融市場產(chǎn)生了巨大的風(fēng)險(xiǎn)隱患。另一方面，貨幣基金快速贖回業(yè)務(wù)背離了“普惠、小額、便民”的初衷。部分基金管理人和基金銷售機(jī)構(gòu)以所謂“實(shí)時(shí)大額取現(xiàn)”為賣點(diǎn)盲目擴(kuò)張業(yè)務(wù)規(guī)模，給投資者帶來無限流動性預(yù)期，使投資者忽略貨幣基金自身蘊(yùn)含的投資風(fēng)險(xiǎn)屬性，忽視普通贖回安排，同時(shí)，墊資機(jī)構(gòu)也面臨一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，市場極端情形下易引發(fā)流動性風(fēng)險(xiǎn)，存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患。1.7.2政策應(yīng)對及效果2018年6月1日中國證監(jiān)會與中國人民銀行近日聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范貨幣市場基金互聯(lián)網(wǎng)銷售、贖回相關(guān)服務(wù)的指導(dǎo)意見》，指導(dǎo)意見主要有兩點(diǎn)要求。第一，貨幣基金互聯(lián)網(wǎng)銷售過程中，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格落實(shí)“三強(qiáng)化、六嚴(yán)禁”的原則要求。即，強(qiáng)化持牌經(jīng)營要求，強(qiáng)化基金銷售結(jié)算資金閉環(huán)運(yùn)作與同卡進(jìn)出要求，強(qiáng)化基金銷售活動的公平競爭要求；嚴(yán)禁非持牌機(jī)構(gòu)開展基金銷售活動，嚴(yán)禁其留存投資者基金銷售信息，嚴(yán)禁任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人挪用基金銷售結(jié)算資金，嚴(yán)禁基金銷售結(jié)算資金用于“T+0贖回提現(xiàn)”業(yè)務(wù)，嚴(yán)禁基金份額違規(guī)轉(zhuǎn)讓，嚴(yán)禁對基金實(shí)施歧視性、排他性、綁定性銷售。第二，對“T+0贖回提現(xiàn)”實(shí)施限額管理。對單個(gè)投資者持有的單只貨幣基金，設(shè)定在單一基金銷售機(jī)構(gòu)單日不高于1萬元的“T+0贖回提現(xiàn)”額度上限。投資者按合同約定的正常贖回不受影響?！蛾P(guān)于進(jìn)一步規(guī)范貨幣市場基金互聯(lián)網(wǎng)銷售、贖回相關(guān)服務(wù)的指導(dǎo)意見》發(fā)布后起到了十分積極的影響。一方面，解決了很多渠道綁定一只貨幣基金，一家獨(dú)大的局面。最典型的是余額寶，原本的余額寶就獨(dú)指天弘基金余額寶，指導(dǎo)意見后，各家公司的貨幣基金開始陸續(xù)登入余額寶，分流規(guī)模，很大程度上緩解了天弘基金余額寶一家獨(dú)大后的風(fēng)險(xiǎn)聚集。另一方面，新規(guī)解決了T+0快贖額度惡性競爭問題，統(tǒng)一要求快贖限額不高于1萬，此后，各家公司陸續(xù)調(diào)降快速限額到1萬以下，及時(shí)規(guī)避了快贖競爭帶來的流動性風(fēng)險(xiǎn)。1.8新問題1.8.1渠道對基金的封裝導(dǎo)致用戶難以把控風(fēng)險(xiǎn)在余額寶橫空出世以前，國內(nèi)貨幣基金雖然已經(jīng)發(fā)展了10年，但普通大眾對其了解程度依然很低。隨著之后各種寶寶產(chǎn)品遍地開花，貨幣基金，尤其是被銷售端封裝的各種寶寶類產(chǎn)品，已經(jīng)被大眾普遍接受。而大眾對于這些寶寶的最直接認(rèn)識就是比銀行利息高的存款。2019年，隨著貨幣基金收益率下行，寶寶們對客戶的吸引力開始降低，多個(gè)渠道開始推出寶寶的升級版，寶寶的底層資產(chǎn)不再是單一的貨幣基金，而變成了‘貨幣基金+債券基金’的組合，以期望給客戶獲得更高的收益。但我們知道，債券基金相比貨幣基金可能獲取的更高收益原本就來源于風(fēng)險(xiǎn)和流動性溢價(jià)。而這些原本已經(jīng)將寶寶當(dāng)作無風(fēng)險(xiǎn)投資的客戶，在被渠道高收益吸引轉(zhuǎn)而買入升級版寶寶的時(shí)候，是否已經(jīng)對投資品有充分了解呢？而近些年，信用風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)增加，債券暴雷頻發(fā)，市場也普遍認(rèn)為，信用風(fēng)險(xiǎn)可能繼續(xù)走高。在此情況下，如果