基于累積持續(xù)超額收益的基金業(yè)績持續(xù)性深度剖析：理論、模型與實(shí)證一、引言1.1研究背景與意義在金融市場中，基金作為一種重要的投資工具，吸引了眾多投資者的關(guān)注。基金業(yè)績持續(xù)性的研究一直是學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的熱點(diǎn)話題，其對于投資者、基金公司以及監(jiān)管部門都具有極其重要的意義。對于投資者而言，準(zhǔn)確判斷基金業(yè)績的持續(xù)性是做出合理投資決策的關(guān)鍵。如果基金業(yè)績具有持續(xù)性，意味著過去表現(xiàn)優(yōu)秀的基金在未來更有可能繼續(xù)保持良好的業(yè)績，投資者可以通過選擇這類基金來獲取穩(wěn)定的收益，降低投資風(fēng)險和交易成本。反之，若基金業(yè)績?nèi)狈Τ掷m(xù)性，投資者則需要更加謹(jǐn)慎地評估基金的投資價值，頻繁調(diào)整投資組合，這無疑會增加投資的難度和成本。以2020-2021年的結(jié)構(gòu)性牛市行情為例，部分重倉新能源、白酒等熱門板塊的基金獲得了高額收益，但在2022年市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變后，這些基金業(yè)績出現(xiàn)大幅下滑，若投資者僅依據(jù)前期業(yè)績而忽視了業(yè)績持續(xù)性的判斷，就可能遭受較大損失。從基金公司的角度來看，對基金業(yè)績持續(xù)性的研究有助于其了解自身投資策略的有效性和穩(wěn)定性。通過分析業(yè)績持續(xù)性，基金公司可以發(fā)現(xiàn)自身在投資管理方面的優(yōu)勢與不足，進(jìn)而優(yōu)化投資策略，提升管理水平，增強(qiáng)市場競爭力。同時，良好的業(yè)績持續(xù)性也有利于基金公司樹立良好的品牌形象，吸引更多的投資者，促進(jìn)基金規(guī)模的擴(kuò)大和業(yè)務(wù)的拓展。例如，一些知名基金公司旗下的明星基金憑借長期穩(wěn)定的業(yè)績表現(xiàn)，吸引了大量資金的流入，為公司帶來了可觀的管理費(fèi)用收入。監(jiān)管部門對基金業(yè)績持續(xù)性的關(guān)注，則旨在維護(hù)金融市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。通過對基金業(yè)績持續(xù)性的研究，監(jiān)管部門可以及時發(fā)現(xiàn)市場中存在的問題和風(fēng)險，制定相應(yīng)的政策和監(jiān)管措施，規(guī)范基金行業(yè)的運(yùn)作，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。例如，監(jiān)管部門可以加強(qiáng)對基金信息披露的要求，確保投資者能夠獲取準(zhǔn)確、完整的基金業(yè)績信息，以便做出合理的投資決策；同時，對業(yè)績表現(xiàn)異常、缺乏持續(xù)性的基金進(jìn)行重點(diǎn)監(jiān)管，防止基金公司操縱業(yè)績、誤導(dǎo)投資者等違規(guī)行為的發(fā)生。傳統(tǒng)的基金業(yè)績持續(xù)性研究主要關(guān)注基金在不同時間段內(nèi)的業(yè)績表現(xiàn)是否具有連貫性，常用的方法包括基于收益率的時間序列分析、橫截面回歸分析以及基于排名的檢驗(yàn)方法等。然而，這些方法在一定程度上存在局限性。例如，基于收益率的分析方法容易受到市場整體走勢的影響，難以準(zhǔn)確衡量基金經(jīng)理的主動管理能力；橫截面回歸分析則可能受到樣本選擇偏差和模型設(shè)定誤差的干擾；基于排名的檢驗(yàn)方法雖然簡單直觀，但無法反映基金業(yè)績的絕對水平和超額收益情況。累積持續(xù)超額收益這一研究視角為基金業(yè)績持續(xù)性研究提供了新的思路和方法。它不僅考慮了基金的絕對收益，更關(guān)注基金相對于市場基準(zhǔn)或同類基金的超額收益，以及這種超額收益在時間上的累積和持續(xù)性。通過對累積持續(xù)超額收益的分析，可以更準(zhǔn)確地評估基金經(jīng)理的投資能力和投資策略的有效性，揭示基金業(yè)績持續(xù)性的內(nèi)在機(jī)制。例如，某基金在過去一段時間內(nèi)雖然整體收益率較高，但如果其相對于市場基準(zhǔn)的超額收益并不顯著，或者超額收益缺乏持續(xù)性，那么該基金的業(yè)績持續(xù)性可能并不理想。而基于累積持續(xù)超額收益的研究方法能夠更敏銳地捕捉到這些信息，為投資者和相關(guān)機(jī)構(gòu)提供更有價值的決策依據(jù)。綜上所述，本研究基于累積持續(xù)超額收益對基金業(yè)績持續(xù)性進(jìn)行實(shí)證研究，具有重要的理論和實(shí)踐意義。在理論上，有助于豐富和完善基金業(yè)績評價體系，深化對基金業(yè)績持續(xù)性的認(rèn)識和理解；在實(shí)踐中，能夠?yàn)橥顿Y者提供更科學(xué)、準(zhǔn)確的投資決策參考，幫助基金公司提升投資管理水平，同時也為監(jiān)管部門制定合理的監(jiān)管政策提供有力支持。1.2研究目的與主要問題本研究旨在以累積持續(xù)超額收益為核心視角，深入探究基金業(yè)績持續(xù)性相關(guān)問題，具體目的和主要問題如下：驗(yàn)證基金業(yè)績持續(xù)性的存在性：通過對累積持續(xù)超額收益的分析，判斷基金在不同時間段內(nèi)的業(yè)績表現(xiàn)是否具有連貫性和可預(yù)測性。傳統(tǒng)研究方法在衡量業(yè)績持續(xù)性時存在一定局限性，而累積持續(xù)超額收益能夠更全面地反映基金在長期內(nèi)相對于市場基準(zhǔn)或同類基金的優(yōu)勢。例如，若某基金在多個連續(xù)的時間段內(nèi)，其累積持續(xù)超額收益始終保持為正，且顯著高于同類基金平均水平，這可能表明該基金具有較強(qiáng)的業(yè)績持續(xù)性；反之，若累積持續(xù)超額收益波動較大，且正負(fù)交替頻繁，則說明其業(yè)績持續(xù)性較差。本研究將運(yùn)用嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?shí)證分析方法，確定基金業(yè)績持續(xù)性在我國基金市場中的實(shí)際存在狀況，為后續(xù)研究提供基礎(chǔ)。剖析影響基金累積持續(xù)超額收益及業(yè)績持續(xù)性的因素：基金業(yè)績受到多種因素的綜合影響，本研究將深入探討這些因素與累積持續(xù)超額收益之間的內(nèi)在聯(lián)系。在宏觀層面，經(jīng)濟(jì)周期的波動、貨幣政策的松緊以及行業(yè)發(fā)展趨勢等都會對基金業(yè)績產(chǎn)生影響。例如，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期，股票型基金往往受益于市場的上漲行情，更容易獲得超額收益；而在貨幣政策緊縮時，債券型基金可能面臨利率上升帶來的價格下跌風(fēng)險，影響其業(yè)績表現(xiàn)。從微觀角度，基金的投資風(fēng)格、資產(chǎn)配置比例以及基金經(jīng)理的投資能力等因素也至關(guān)重要。成長型投資風(fēng)格的基金更注重投資具有高增長潛力的股票，在科技行業(yè)快速發(fā)展時，這類基金可能憑借對相關(guān)股票的投資獲得較高的累積持續(xù)超額收益；而基金經(jīng)理的選股能力和擇時能力直接決定了基金投資組合的收益情況，優(yōu)秀的基金經(jīng)理能夠在不同市場環(huán)境下做出合理的投資決策，從而提升基金的業(yè)績持續(xù)性。通過對這些因素的深入分析，有助于揭示基金業(yè)績持續(xù)性的形成機(jī)制。為投資者提供基于累積持續(xù)超額收益的投資策略建議：研究基金業(yè)績持續(xù)性的最終目的之一是為投資者的投資決策提供參考。本研究將基于對累積持續(xù)超額收益和業(yè)績持續(xù)性的分析，為投資者提供切實(shí)可行的投資策略建議。投資者在選擇基金時，可以參考基金的累積持續(xù)超額收益指標(biāo)，優(yōu)先選擇那些長期以來累積持續(xù)超額收益較高且穩(wěn)定的基金。同時，結(jié)合對影響因素的分析，投資者可以更好地理解基金業(yè)績變化的原因，根據(jù)自身的風(fēng)險承受能力和投資目標(biāo)，合理配置不同類型的基金。對于風(fēng)險偏好較低的投資者，可以選擇投資于業(yè)績持續(xù)性較好、波動較小的債券型基金或平衡型基金；而風(fēng)險偏好較高的投資者，則可以關(guān)注具有較高增長潛力的股票型基金，但需注意其業(yè)績的波動性。此外，投資者還應(yīng)關(guān)注基金的投資風(fēng)格和基金經(jīng)理的穩(wěn)定性，避免因投資風(fēng)格的大幅轉(zhuǎn)變或基金經(jīng)理的頻繁更換而導(dǎo)致投資風(fēng)險增加。通過這些投資策略建議，幫助投資者提高投資收益，降低投資風(fēng)險。評估不同類型基金在累積持續(xù)超額收益和業(yè)績持續(xù)性方面的差異：我國基金市場中存在多種類型的基金，如股票型基金、債券型基金、混合型基金和貨幣市場基金等，它們在投資標(biāo)的、風(fēng)險收益特征等方面存在顯著差異。本研究將對不同類型基金的累積持續(xù)超額收益和業(yè)績持續(xù)性進(jìn)行對比分析，明確各類基金在不同市場環(huán)境下的表現(xiàn)特點(diǎn)。股票型基金由于其投資標(biāo)的主要為股票，受股票市場波動影響較大，在牛市行情中可能獲得較高的累積持續(xù)超額收益，但在熊市中也面臨較大的虧損風(fēng)險；債券型基金則以債券投資為主，收益相對較為穩(wěn)定，業(yè)績持續(xù)性較強(qiáng)，但累積持續(xù)超額收益一般相對較低；混合型基金結(jié)合了股票和債券的投資，其業(yè)績表現(xiàn)受到股票和債券市場的雙重影響，在資產(chǎn)配置合理的情況下，能夠在不同市場環(huán)境中實(shí)現(xiàn)較好的收益平衡；貨幣市場基金主要投資于短期貨幣工具，具有流動性強(qiáng)、風(fēng)險低的特點(diǎn)，其累積持續(xù)超額收益相對穩(wěn)定且較低。通過對不同類型基金的評估，為投資者在資產(chǎn)配置過程中選擇合適的基金類型提供依據(jù)，同時也有助于基金公司根據(jù)自身定位和市場需求，優(yōu)化基金產(chǎn)品設(shè)計(jì)和投資策略。1.3研究方法與創(chuàng)新點(diǎn)本研究綜合運(yùn)用多種研究方法，力求全面、深入地探究基金業(yè)績持續(xù)性問題。實(shí)證研究法：通過收集大量的基金歷史數(shù)據(jù)，包括收益率、資產(chǎn)配置、基金規(guī)模等多方面信息，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)學(xué)和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法進(jìn)行實(shí)證分析。以國內(nèi)市場中具有代表性的基金樣本為基礎(chǔ)，構(gòu)建合適的計(jì)量模型，對基金的累積持續(xù)超額收益進(jìn)行測算和分析，以此來驗(yàn)證基金業(yè)績持續(xù)性的存在性，并檢驗(yàn)各種因素對基金業(yè)績持續(xù)性的影響。利用時間序列回歸模型，分析基金收益率與市場基準(zhǔn)收益率之間的關(guān)系，計(jì)算出基金在不同時間段內(nèi)的超額收益；通過面板數(shù)據(jù)模型，探究基金規(guī)模、投資風(fēng)格、基金經(jīng)理特征等因素對累積持續(xù)超額收益的影響方向和程度。這種基于實(shí)際數(shù)據(jù)的實(shí)證研究方法，能夠使研究結(jié)論更具客觀性和說服力，為基金業(yè)績持續(xù)性的研究提供堅(jiān)實(shí)的數(shù)據(jù)支持。對比分析法：將不同類型的基金，如股票型基金、債券型基金、混合型基金等，在累積持續(xù)超額收益和業(yè)績持續(xù)性方面的表現(xiàn)進(jìn)行對比。分析它們在投資策略、風(fēng)險收益特征、資產(chǎn)配置等方面的差異，以及這些差異如何導(dǎo)致它們在不同市場環(huán)境下業(yè)績持續(xù)性的不同表現(xiàn)。在牛市行情中，對比股票型基金和債券型基金的業(yè)績持續(xù)性，觀察股票型基金如何憑借對股票市場的投資在牛市中獲得較高的累積持續(xù)超額收益，但業(yè)績波動可能較大；而債券型基金業(yè)績相對穩(wěn)定，但累積持續(xù)超額收益增長較為緩慢。通過這種對比分析，投資者可以更清晰地了解各類基金的特點(diǎn)，從而根據(jù)自身的風(fēng)險偏好和投資目標(biāo)做出更合理的投資選擇。案例分析法：選取個別具有典型代表性的基金進(jìn)行深入的案例研究。詳細(xì)剖析這些基金在投資決策過程、資產(chǎn)配置調(diào)整、基金經(jīng)理投資風(fēng)格等方面的特點(diǎn)，以及這些因素如何共同作用影響基金的累積持續(xù)超額收益和業(yè)績持續(xù)性。例如，選擇一只長期業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)秀且具有穩(wěn)定累積持續(xù)超額收益的基金，深入研究其投資團(tuán)隊(duì)的選股策略、行業(yè)配置特點(diǎn)以及對市場趨勢的把握能力；同時，選取一只業(yè)績波動較大、業(yè)績持續(xù)性較差的基金，分析其在投資決策失誤、資產(chǎn)配置不合理等方面存在的問題。通過案例分析，能夠更具體、生動地揭示基金業(yè)績持續(xù)性背后的深層次原因，為基金公司改進(jìn)投資管理策略提供實(shí)際的參考案例。本研究的創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個方面：新指標(biāo)的運(yùn)用：引入累積持續(xù)超額收益這一全新的視角和指標(biāo)來研究基金業(yè)績持續(xù)性。相較于傳統(tǒng)的業(yè)績評價指標(biāo)，累積持續(xù)超額收益不僅考慮了基金的絕對收益，更強(qiáng)調(diào)基金相對于市場基準(zhǔn)或同類基金的超額收益在時間上的累積和持續(xù)性。它能夠更全面、準(zhǔn)確地反映基金經(jīng)理的投資能力和投資策略的有效性，為基金業(yè)績持續(xù)性的研究提供了更有力的分析工具。以往研究可能僅關(guān)注基金的短期收益率或簡單的業(yè)績排名，而累積持續(xù)超額收益指標(biāo)能夠彌補(bǔ)這些不足，從長期和相對收益的角度對基金業(yè)績進(jìn)行更深入的評估。多模型結(jié)合的分析方法：在研究過程中，綜合運(yùn)用多種計(jì)量模型和分析方法，如時間序列模型、面板數(shù)據(jù)模型、回歸分析等，從不同角度對基金業(yè)績持續(xù)性進(jìn)行分析。這種多模型結(jié)合的方法能夠充分發(fā)揮各模型的優(yōu)勢，相互驗(yàn)證和補(bǔ)充，提高研究結(jié)果的可靠性和穩(wěn)健性。利用時間序列模型分析基金超額收益的時間序列特征，判斷業(yè)績持續(xù)性的存在；運(yùn)用面板數(shù)據(jù)模型控制多種因素，研究各因素對累積持續(xù)超額收益的影響；通過回歸分析確定各因素與基金業(yè)績持續(xù)性之間的具體關(guān)系。這種多維度的分析方法能夠更全面地揭示基金業(yè)績持續(xù)性的內(nèi)在機(jī)制，避免單一模型可能帶來的局限性。全面的因素分析：全面考慮影響基金業(yè)績持續(xù)性的多種因素，不僅涵蓋宏觀經(jīng)濟(jì)因素、市場環(huán)境因素，還深入探討基金自身的微觀特征因素，如投資風(fēng)格、資產(chǎn)配置、基金經(jīng)理特征等。通過對這些因素的綜合分析，構(gòu)建一個較為完整的影響因素體系，從而更深入地理解基金業(yè)績持續(xù)性的形成原因和影響路徑。在宏觀經(jīng)濟(jì)因素方面，研究經(jīng)濟(jì)周期、貨幣政策、財(cái)政政策等對基金業(yè)績的影響；在基金微觀特征方面，分析不同投資風(fēng)格（如價值型、成長型、平衡型）的基金在業(yè)績持續(xù)性上的差異，以及基金經(jīng)理的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)、投資業(yè)績、投資風(fēng)格穩(wěn)定性等因素對基金業(yè)績的作用。這種全面的因素分析有助于為投資者、基金公司和監(jiān)管部門提供更全面、有針對性的建議。二、基金業(yè)績持續(xù)性及累積持續(xù)超額收益的理論基礎(chǔ)2.1基金業(yè)績持續(xù)性的概念與內(nèi)涵基金業(yè)績持續(xù)性是指基金在一段時間內(nèi)所展現(xiàn)出的業(yè)績表現(xiàn)特征，即基金過去的業(yè)績在未來是否具有一定程度的延續(xù)性。若一只基金在過去較長時間內(nèi)能夠維持良好的業(yè)績表現(xiàn)，且在后續(xù)階段依然大概率保持這種優(yōu)秀業(yè)績，那么就可認(rèn)為該基金具有較強(qiáng)的業(yè)績持續(xù)性。例如，在2015-2020年期間，易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)股票基金憑借對消費(fèi)行業(yè)的精準(zhǔn)把握和出色的投資管理，業(yè)績持續(xù)領(lǐng)先同類基金，無論是在市場上漲還是震蕩調(diào)整階段，都能為投資者帶來較為穩(wěn)定的正收益，展現(xiàn)出了顯著的業(yè)績持續(xù)性。從本質(zhì)上講，基金業(yè)績持續(xù)性探討的是基金歷史業(yè)績對未來業(yè)績的預(yù)示作用，這一概念與有效市場假說存在一定的沖突。有效市場假說認(rèn)為，在有效市場中，證券價格已充分反映了所有可得信息，投資者無法通過分析歷史信息獲取超額收益，市場是隨機(jī)游走的，不存在可預(yù)測的規(guī)律。然而，基金業(yè)績持續(xù)性現(xiàn)象卻表明，部分基金能夠持續(xù)戰(zhàn)勝市場，其歷史業(yè)績對未來業(yè)績具有一定的參考價值，這被視為金融市場中的一種異?，F(xiàn)象?；饦I(yè)績持續(xù)性對投資決策具有至關(guān)重要的影響。對于投資者而言，準(zhǔn)確判斷基金業(yè)績的持續(xù)性是制定合理投資策略的關(guān)鍵。如果基金業(yè)績具有持續(xù)性，投資者可以依據(jù)過去的業(yè)績表現(xiàn)，選擇那些長期表現(xiàn)優(yōu)秀的基金進(jìn)行投資，并通過長期持有來獲取穩(wěn)定的收益，從而降低投資風(fēng)險和交易成本。例如，一位投資者在2018年通過對基金業(yè)績持續(xù)性的研究，選擇了幾只業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定的基金進(jìn)行投資，在隨后幾年的市場波動中，這些基金憑借穩(wěn)定的業(yè)績表現(xiàn)，為投資者帶來了較為可觀的收益，同時避免了頻繁買賣基金所帶來的手續(xù)費(fèi)等交易成本。相反，若基金業(yè)績?nèi)狈Τ掷m(xù)性，投資者難以依據(jù)歷史業(yè)績預(yù)測未來收益，投資決策將變得更加困難和復(fù)雜，可能需要頻繁調(diào)整投資組合，增加投資風(fēng)險和成本。在市場效率方面，基金業(yè)績持續(xù)性的存在對市場有效性提出了挑戰(zhàn)。根據(jù)有效市場假說，市場參與者無法利用歷史信息獲取超額收益，市場價格應(yīng)隨機(jī)波動。然而，基金業(yè)績持續(xù)性的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，一些基金能夠持續(xù)獲得超額收益，這意味著市場中存在尚未被充分利用的信息或市場定價機(jī)制存在一定的不完善之處。這種現(xiàn)象促使市場參與者更加關(guān)注基金的投資策略和管理能力，推動市場不斷優(yōu)化資源配置，提高市場效率。例如，當(dāng)市場中部分基金持續(xù)表現(xiàn)優(yōu)異時，其他投資者會對這些基金的投資策略進(jìn)行研究和學(xué)習(xí)，促使市場上的投資行為更加理性和成熟，從而提高整個市場的資源配置效率。同時，基金業(yè)績持續(xù)性也為監(jiān)管部門提供了重要的監(jiān)管依據(jù)，監(jiān)管部門可以通過對業(yè)績持續(xù)性異常的基金進(jìn)行監(jiān)管，規(guī)范市場秩序，保障投資者的合法權(quán)益，進(jìn)一步促進(jìn)市場的健康發(fā)展。2.2累積持續(xù)超額收益（CPER）的定義與原理累積持續(xù)超額收益（CumulativePersistentExcessReturn，CPER）是一種用于衡量基金業(yè)績持續(xù)性的關(guān)鍵指標(biāo)，它聚焦于基金在一段時間內(nèi)相對于特定基準(zhǔn)（如市場指數(shù)或同類基金平均水平）所獲取的超額收益，并且著重考量這種超額收益在時間維度上的累積狀況以及持續(xù)性表現(xiàn)。其計(jì)算公式為：CPER_t=\sum_{i=1}^{t}(R_{i}-R_{b,i})其中，CPER_t表示截至t時刻的累積持續(xù)超額收益，R_{i}為基金在第i期的收益率，R_{b,i}是同期的基準(zhǔn)收益率。例如，若某基金在過去一年中，每月的收益率分別為1\%、-0.5\%、1.5\%……，而同期市場基準(zhǔn)指數(shù)每月的收益率分別為0.8\%、0.3\%、1.2\%……，通過上述公式逐月計(jì)算并累加兩者收益率的差值，即可得到該基金截至每個月的累積持續(xù)超額收益。CPER反映基金業(yè)績持續(xù)性的原理在于，它綜合考量了基金在多個時間段內(nèi)相對于基準(zhǔn)的超額收益情況。如果一只基金的CPER在較長時間內(nèi)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長的態(tài)勢，這表明該基金不僅能夠持續(xù)獲得超越基準(zhǔn)的收益，而且這種優(yōu)勢在時間上得以延續(xù)，進(jìn)而有力地證明了其業(yè)績具有較強(qiáng)的持續(xù)性。相反，若CPER波動頻繁且缺乏明顯的上升趨勢，甚至出現(xiàn)負(fù)值，那么則說明該基金的業(yè)績表現(xiàn)不穩(wěn)定，難以持續(xù)戰(zhàn)勝基準(zhǔn)，業(yè)績持續(xù)性較差。相較于傳統(tǒng)的基金業(yè)績評價指標(biāo)，CPER具有顯著的優(yōu)勢。傳統(tǒng)指標(biāo)，如簡單收益率，僅僅反映了基金的絕對收益情況，而未考慮市場整體走勢以及同類基金的表現(xiàn)水平。在市場處于牛市時，眾多基金的收益率可能都會呈現(xiàn)上升趨勢，但這并不意味著這些基金的業(yè)績具有持續(xù)性，也無法準(zhǔn)確判斷基金經(jīng)理的主動管理能力。夏普比率等風(fēng)險調(diào)整后的收益指標(biāo)，雖然在一定程度上考慮了風(fēng)險因素，但同樣未能充分體現(xiàn)基金業(yè)績在時間上的連貫性和持續(xù)性。而CPER通過對比基金與基準(zhǔn)的收益，能夠更精準(zhǔn)地衡量基金經(jīng)理獲取超額收益的能力以及投資策略的有效性，同時突出了業(yè)績的持續(xù)性特征。例如，兩只基金在某一時間段內(nèi)的夏普比率相近，但其中一只基金的CPER呈現(xiàn)穩(wěn)定增長，另一只則波動較大，顯然前者的業(yè)績持續(xù)性更強(qiáng)，投資價值更高。此外，CPER在時間維度上對超額收益進(jìn)行累積，使得投資者能夠從更長期的視角評估基金的業(yè)績表現(xiàn)，避免了因短期波動而對基金業(yè)績產(chǎn)生誤判。2.3相關(guān)理論基礎(chǔ)有效市場假說：有效市場假說（EfficientMarketsHypothesis，EMH）由尤金?法瑪（EugeneF.Fama）于20世紀(jì)70年代正式提出，是現(xiàn)代金融理論的重要基石之一。該假說認(rèn)為，在一個有效的金融市場中，證券價格能夠迅速、準(zhǔn)確地反映所有可得信息，包括歷史價格、成交量、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、公司財(cái)務(wù)報(bào)表等。根據(jù)信息的不同類型和市場對信息的反應(yīng)程度，有效市場假說可分為三種形式：弱式有效市場、半強(qiáng)式有效市場和強(qiáng)式有效市場。在弱式有效市場中，證券價格已充分反映了歷史價格信息，技術(shù)分析失去作用，投資者無法通過分析歷史價格走勢獲取超額收益。在半強(qiáng)式有效市場中，證券價格不僅反映了歷史價格信息，還反映了所有公開可得的信息，如公司的財(cái)務(wù)報(bào)告、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等，基本面分析也難以幫助投資者獲得超額收益。在強(qiáng)式有效市場中，證券價格反映了所有公開和未公開的信息，包括內(nèi)幕信息，任何投資者都無法持續(xù)獲得超額收益。在弱式有效市場中，證券價格已充分反映了歷史價格信息，技術(shù)分析失去作用，投資者無法通過分析歷史價格走勢獲取超額收益。在半強(qiáng)式有效市場中，證券價格不僅反映了歷史價格信息，還反映了所有公開可得的信息，如公司的財(cái)務(wù)報(bào)告、宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等，基本面分析也難以幫助投資者獲得超額收益。在強(qiáng)式有效市場中，證券價格反映了所有公開和未公開的信息，包括內(nèi)幕信息，任何投資者都無法持續(xù)獲得超額收益。有效市場假說與基金業(yè)績持續(xù)性之間存在緊密的關(guān)聯(lián)。若市場處于有效狀態(tài)，基金經(jīng)理難以通過挖掘被市場忽視的信息或利用市場定價錯誤來獲取持續(xù)的超額收益，基金業(yè)績應(yīng)呈現(xiàn)隨機(jī)波動，不存在明顯的持續(xù)性。然而，大量實(shí)證研究表明，基金市場中存在一定程度的業(yè)績持續(xù)性現(xiàn)象，部分基金能夠在較長時間內(nèi)保持相對穩(wěn)定的超額收益，這對有效市場假說構(gòu)成了挑戰(zhàn)。例如，在某些市場環(huán)境下，一些價值型基金憑借對低估值股票的挖掘和長期持有，持續(xù)獲得超越市場平均水平的收益；部分成長型基金通過對新興產(chǎn)業(yè)的前瞻性布局，在行業(yè)快速發(fā)展階段實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的持續(xù)增長。這些現(xiàn)象表明，市場中可能存在尚未被充分利用的信息或市場定價機(jī)制存在一定的不完善之處，使得部分基金能夠持續(xù)戰(zhàn)勝市場。2.2.資本資產(chǎn)定價模型：資本資產(chǎn)定價模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）由威廉?夏普（WilliamSharpe）、約翰?林特納（JohnLintner）和杰克?特雷諾（JackTreynor）等人在20世紀(jì)60年代提出，是現(xiàn)代投資理論的核心模型之一。該模型基于一系列嚴(yán)格的假設(shè)條件，旨在描述在市場均衡狀態(tài)下，資產(chǎn)的預(yù)期收益率與風(fēng)險之間的定量關(guān)系。其核心公式為：E(R_i)=R_f+\beta_i[E(R_m)-R_f]其中，E(R_i)表示資產(chǎn)i的預(yù)期收益率，R_f為無風(fēng)險利率，\beta_i是資產(chǎn)i的貝塔系數(shù)，衡量資產(chǎn)i相對于市場組合的系統(tǒng)風(fēng)險，E(R_m)代表市場組合的預(yù)期收益率。在基金業(yè)績持續(xù)性研究中，資本資產(chǎn)定價模型具有重要的應(yīng)用價值。通過該模型，可以計(jì)算出基金的預(yù)期收益率，并將其與基金的實(shí)際收益率進(jìn)行對比，從而評估基金經(jīng)理的投資能力和業(yè)績表現(xiàn)。如果基金的實(shí)際收益率持續(xù)高于基于資本資產(chǎn)定價模型計(jì)算出的預(yù)期收益率，說明基金經(jīng)理可能具備較強(qiáng)的主動管理能力，能夠通過合理的資產(chǎn)配置和證券選擇獲取超額收益，進(jìn)而可能表現(xiàn)出較好的業(yè)績持續(xù)性。反之，若基金的實(shí)際收益率長期低于預(yù)期收益率，則表明基金經(jīng)理的投資能力有待提升，基金業(yè)績持續(xù)性可能較差。例如，對于一只股票型基金，若其在多個時間段內(nèi)的實(shí)際收益率均顯著高于按照CAPM模型計(jì)算出的預(yù)期收益率，且貝塔系數(shù)合理，說明該基金經(jīng)理在選股和市場時機(jī)把握方面表現(xiàn)出色，基金業(yè)績具有一定的持續(xù)性；而若實(shí)際收益率與預(yù)期收益率相差無幾甚至低于預(yù)期收益率，則說明該基金可能更多地受到市場整體波動的影響，基金經(jīng)理的主動管理能力未能有效體現(xiàn)，業(yè)績持續(xù)性難以保證。3.3.行為金融理論：行為金融理論是在對傳統(tǒng)金融理論的挑戰(zhàn)和反思中逐漸發(fā)展起來的，它融合了心理學(xué)、社會學(xué)、行為學(xué)等多學(xué)科的研究成果，旨在解釋金融市場中存在的一些無法用傳統(tǒng)金融理論解釋的異?，F(xiàn)象。行為金融理論認(rèn)為，投資者并非完全理性，其決策過程會受到認(rèn)知偏差、情緒波動、羊群效應(yīng)等多種因素的影響，導(dǎo)致市場價格偏離其內(nèi)在價值，從而為基金業(yè)績持續(xù)性提供了新的解釋視角。認(rèn)知偏差是指投資者在處理信息和做出決策時，由于心理因素的影響而產(chǎn)生的系統(tǒng)性錯誤。過度自信偏差使投資者高估自己的能力和判斷，導(dǎo)致過度交易和不合理的投資決策；錨定效應(yīng)使投資者在決策時過分依賴初始信息，對新信息的反應(yīng)不足。這些認(rèn)知偏差可能導(dǎo)致市場價格的非理性波動，為具備專業(yè)分析能力和獨(dú)立判斷的基金經(jīng)理提供了獲取超額收益的機(jī)會。如果基金經(jīng)理能夠識別并利用市場中的認(rèn)知偏差，通過逆向投資等策略，就有可能在長期內(nèi)獲得持續(xù)的超額收益，表現(xiàn)出較好的業(yè)績持續(xù)性。情緒波動也是影響投資者行為和市場價格的重要因素。在市場上漲階段，投資者往往表現(xiàn)出過度樂觀的情緒，推動股價高估；而在市場下跌階段，投資者又容易陷入過度悲觀，導(dǎo)致股價過度低估。基金經(jīng)理若能保持冷靜客觀，不受情緒波動的影響，在市場情緒極端時做出反向操作，就有可能獲得超額收益。當(dāng)市場出現(xiàn)恐慌性拋售時，基金經(jīng)理若能理性分析市場基本面，大膽買入被低估的資產(chǎn)，待市場情緒恢復(fù)正常后，資產(chǎn)價格回升，基金即可實(shí)現(xiàn)盈利，從而增強(qiáng)業(yè)績持續(xù)性。羊群效應(yīng)是指投資者在投資決策過程中，往往會受到其他投資者的影響，跟隨大眾的行為而忽視自己的判斷。在基金市場中，當(dāng)大量投資者追逐業(yè)績表現(xiàn)良好的基金時，會推動這些基金的規(guī)模不斷擴(kuò)大，進(jìn)一步強(qiáng)化其業(yè)績優(yōu)勢，形成強(qiáng)者恒強(qiáng)的局面，表現(xiàn)出業(yè)績持續(xù)性。然而，羊群效應(yīng)也可能導(dǎo)致市場的過度反應(yīng)和價格泡沫，一旦市場趨勢反轉(zhuǎn)，這些基金的業(yè)績也可能面臨較大的下滑風(fēng)險。三、研究設(shè)計(jì)與模型構(gòu)建3.1樣本選取與數(shù)據(jù)來源本研究的樣本基金選取自中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案的公開募集證券投資基金。為確保研究結(jié)果的可靠性和有效性，樣本選取遵循以下標(biāo)準(zhǔn)：存續(xù)期要求：選擇存續(xù)期超過3年的基金，以保證基金有足夠長的時間展現(xiàn)其業(yè)績表現(xiàn)和投資策略的穩(wěn)定性。新成立的基金可能由于投資組合尚未完全成型，業(yè)績波動較大，難以準(zhǔn)確評估其業(yè)績持續(xù)性。如某新基金在成立初期，由于建倉期的影響，其收益率波動劇烈，無法代表其長期的投資能力。而存續(xù)期較長的基金，投資策略經(jīng)過了市場的檢驗(yàn)，業(yè)績表現(xiàn)更具參考價值。規(guī)模要求：剔除規(guī)模過小的基金，選擇基金規(guī)模在2億元以上的基金作為樣本。規(guī)模過小的基金可能面臨流動性風(fēng)險，在投資操作上受到限制，且業(yè)績?nèi)菀资艿酱箢~資金進(jìn)出的影響，導(dǎo)致業(yè)績的不穩(wěn)定性增加。例如，一只規(guī)模較小的基金可能因某一大額贖回而被迫調(diào)整投資組合，進(jìn)而影響其短期業(yè)績表現(xiàn)。數(shù)據(jù)完整性要求：確保所選基金在研究期間內(nèi)的收益率、資產(chǎn)配置、基金經(jīng)理等數(shù)據(jù)完整且可獲取。數(shù)據(jù)缺失可能導(dǎo)致計(jì)算結(jié)果的偏差，影響研究結(jié)論的準(zhǔn)確性。如部分基金可能由于數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)失誤或信息披露不完整，缺失某些關(guān)鍵時期的收益率數(shù)據(jù)，這將無法準(zhǔn)確計(jì)算其累積持續(xù)超額收益?；谝陨蠘?biāo)準(zhǔn)，本研究最終確定了[X]只基金作為研究樣本，涵蓋了股票型基金、債券型基金、混合型基金等多種類型，具有廣泛的代表性。本研究的數(shù)據(jù)主要來源于以下幾個渠道：金融數(shù)據(jù)服務(wù)平臺：如Wind金融終端、Choice金融數(shù)據(jù)終端等，這些平臺提供了豐富的基金數(shù)據(jù)，包括基金的基本信息、凈值數(shù)據(jù)、資產(chǎn)配置比例、業(yè)績評價指標(biāo)等。通過這些平臺，可以獲取到樣本基金的歷史收益率數(shù)據(jù)，用于計(jì)算累積持續(xù)超額收益；還能獲取基金的投資風(fēng)格、資產(chǎn)配置等數(shù)據(jù)，以便分析這些因素對基金業(yè)績持續(xù)性的影響?；鸸竟倬W(wǎng)：基金公司官網(wǎng)會發(fā)布基金的定期報(bào)告，如年報(bào)、半年報(bào)、季報(bào)等，這些報(bào)告中包含了基金的詳細(xì)投資組合信息、基金經(jīng)理的投資策略和運(yùn)作分析等內(nèi)容。通過閱讀基金公司官網(wǎng)的定期報(bào)告，可以深入了解樣本基金的投資決策過程和投資策略的調(diào)整情況，為研究提供更全面的信息。證券交易所官網(wǎng)：上海證券交易所和深圳證券交易所的官網(wǎng)提供了上市基金的交易數(shù)據(jù)和公告信息，如基金的上市交易時間、份額變動情況等。這些數(shù)據(jù)對于研究基金的市場表現(xiàn)和流動性具有重要的參考價值。本研究的數(shù)據(jù)涵蓋了2010年1月1日至2022年12月31日的時間范圍，時間跨度較長，能夠較好地反映不同市場環(huán)境下基金業(yè)績的變化情況。在數(shù)據(jù)類型方面，包括了基金的收益率數(shù)據(jù)、資產(chǎn)配置數(shù)據(jù)、基金規(guī)模數(shù)據(jù)、基金經(jīng)理信息等多維度的數(shù)據(jù)，為后續(xù)的實(shí)證分析提供了充足的數(shù)據(jù)支持。通過對這些數(shù)據(jù)的收集和整理，能夠全面、準(zhǔn)確地研究基金業(yè)績持續(xù)性與累積持續(xù)超額收益之間的關(guān)系，以及各種因素對基金業(yè)績持續(xù)性的影響。3.2變量定義與計(jì)算方法累積持續(xù)超額收益（CPER）：CPER作為核心變量，用于衡量基金業(yè)績持續(xù)性。其計(jì)算公式為：CPER_t=\sum_{i=1}^{t}(R_{i}-R_{b,i})其中，CPER_t表示截至t時刻的累積持續(xù)超額收益，R_{i}為基金在第i期的收益率，R_{b,i}是同期的基準(zhǔn)收益率。在實(shí)際計(jì)算中，選取滬深300指數(shù)收益率作為股票型基金和混合型基金的基準(zhǔn)收益率，對于債券型基金，則選取中債綜合全價指數(shù)收益率作為基準(zhǔn)收益率。以某股票型基金為例，在2021年1月至12月期間，每月收益率分別為1.2\%、-0.3\%、1.8\%……，同期滬深300指數(shù)每月收益率為1\%、0.5\%、1.5\%……，通過公式逐月計(jì)算兩者收益率差值并累加，得出該基金2021年12月的CPER值。超額收益率（AR）：超額收益率用于衡量基金在某一時期內(nèi)相對于基準(zhǔn)的額外收益，計(jì)算公式為：AR_{i}=R_{i}-R_{b,i}其中，AR_{i}為基金在第i期的超額收益率，R_{i}和R_{b,i}含義同上。例如，某基金在2022年第一季度的收益率為3\%，而同期基準(zhǔn)收益率為2\%，則該季度該基金的超額收益率AR=3\%-2\%=1\%。風(fēng)險指標(biāo)：標(biāo)準(zhǔn)差（StdDev）：用于衡量基金收益率的波動程度，反映基金投資的風(fēng)險水平。標(biāo)準(zhǔn)差越大，說明基金收益率的波動越大，風(fēng)險越高；反之，標(biāo)準(zhǔn)差越小，風(fēng)險越低。其計(jì)算公式為：StdDev=\sqrt{\frac{\sum_{i=1}^{n}(R_{i}-\overline{R})^{2}}{n-1}}其中，R_{i}為基金在第i期的收益率，\overline{R}是基金在樣本期內(nèi)的平均收益率，n為樣本期的期數(shù)。以某基金過去一年的收益率數(shù)據(jù)為例，通過上述公式計(jì)算出其標(biāo)準(zhǔn)差，若計(jì)算結(jié)果為0.05，表明該基金收益率波動相對較小，風(fēng)險相對較低。夏普比率（SharpeRatio）：綜合考慮了基金的收益和風(fēng)險，反映單位風(fēng)險下基金所獲得的額外收益。夏普比率越高，說明基金在承擔(dān)單位風(fēng)險時獲得的回報(bào)越高，投資性價比越高。計(jì)算公式為：SharpeRatio=\frac{\overline{R}-R_f}{\sigma}其中，\overline{R}是基金在樣本期內(nèi)的平均收益率，R_f為無風(fēng)險利率，在實(shí)際計(jì)算中，通常選取一年期國債收益率作為無風(fēng)險利率；\sigma是基金收益率的標(biāo)準(zhǔn)差。假設(shè)某基金在過去三年的平均年化收益率為10\%，收益率標(biāo)準(zhǔn)差為0.15，同期一年期國債收益率為3\%，則該基金的夏普比率為\frac{10\%-3\%}{0.15}\approx0.47?；鹛卣髯兞浚夯鹨?guī)模（Size）：以基金資產(chǎn)凈值來衡量，反映基金的市場影響力和資源獲取能力?；鹨?guī)模越大，在投資運(yùn)作上可能具有更強(qiáng)的穩(wěn)定性，但也可能面臨靈活性不足的問題。計(jì)算公式為：Size=\ln(NAV)其中，NAV為基金的資產(chǎn)凈值，對其取自然對數(shù)是為了使數(shù)據(jù)更符合正態(tài)分布，便于后續(xù)的統(tǒng)計(jì)分析。例如，某基金的資產(chǎn)凈值為50億元，取自然對數(shù)后得到基金規(guī)模的量化值\ln(50\times10^{8})\approx20.03。投資風(fēng)格（Style）：根據(jù)基金投資股票的市值規(guī)模和價值成長屬性，將投資風(fēng)格分為大盤價值型、大盤成長型、中盤價值型、中盤成長型、小盤價值型、小盤成長型等。通過分析基金前十大重倉股的市值和估值指標(biāo)來確定其投資風(fēng)格。例如，若某基金前十大重倉股主要為大型藍(lán)籌股，且市盈率、市凈率較低，具有明顯的價值特征，則可判斷該基金為大盤價值型風(fēng)格。資產(chǎn)配置比例（AssetAllocation）：分別計(jì)算基金投資于股票、債券、現(xiàn)金等各類資產(chǎn)的比例，以反映基金的資產(chǎn)配置策略。計(jì)算公式為：è???￥¨é??????ˉ????=\frac{è???￥¨??????}{??oé?????èμ??o§}\times100\%??o???é??????ˉ????=\frac{??o?????????}{??oé?????èμ??o§}\times100\%??°é??é??????ˉ????=\frac{??°é??????-???·???}{??oé?????èμ??o§}\times100\%例如，某基金總資產(chǎn)為100億元，其中股票市值為60億元，債券市值為30億元，現(xiàn)金及等價物為10億元，則該基金的股票配置比例為\frac{60}{100}\times100\%=60\%，債券配置比例為30\%，現(xiàn)金配置比例為10\%?；鸾?jīng)理特征變量：從業(yè)年限（Experience）：指基金經(jīng)理從事基金管理工作的年限，反映其投資經(jīng)驗(yàn)的豐富程度。一般來說，從業(yè)年限越長，基金經(jīng)理經(jīng)歷的市場周期越多，投資決策可能更加成熟和穩(wěn)健。通過收集基金經(jīng)理的任職履歷，計(jì)算其首次擔(dān)任基金經(jīng)理至今的時間長度來確定從業(yè)年限。例如，某基金經(jīng)理自2010年開始擔(dān)任基金經(jīng)理，截至2022年，其從業(yè)年限為2022-2010=12年。過往業(yè)績（PastPerformance）：以基金經(jīng)理過去管理過的其他基金的平均年化收益率來衡量，反映其投資能力和業(yè)績表現(xiàn)。計(jì)算公式為：PastPerformance=\frac{1}{n}\sum_{i=1}^{n}\overline{R}_{i}其中，\overline{R}_{i}為基金經(jīng)理過去管理的第i只基金的平均年化收益率，n為其過去管理基金的數(shù)量。假設(shè)某基金經(jīng)理過去管理過3只基金，平均年化收益率分別為8\%、10\%、12\%，則其過往業(yè)績?yōu)閈frac{8\%+10\%+12\%}{3}=10\%。3.3模型構(gòu)建CPER顯著性檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停簽闄z驗(yàn)基金業(yè)績是否具有持續(xù)性，即累積持續(xù)超額收益（CPER）是否顯著不為零，構(gòu)建如下模型：CPER_{i,t}=\alpha_{i}+\sum_{j=1}^{n}\beta_{j}X_{j,i,t}+\epsilon_{i,t}其中，CPER_{i,t}表示第i只基金在t時期的累積持續(xù)超額收益；\alpha_{i}為截距項(xiàng)，代表基金i的個體固定效應(yīng)，反映了不隨時間變化且僅與基金自身特性相關(guān)的因素對CPER的影響；X_{j,i,t}是一系列控制變量，j表示控制變量的個數(shù)，包括前文提及的基金規(guī)模（Size）、投資風(fēng)格（Style）、資產(chǎn)配置比例（AssetAllocation）等基金特征變量，以及市場環(huán)境變量如市場收益率（MarketReturn）、市場波動率（MarketVolatility）等，用于控制其他因素對CPER的影響；\beta_{j}為對應(yīng)控制變量X_{j,i,t}的系數(shù)，衡量該變量對CPER的影響程度；\epsilon_{i,t}為隨機(jī)誤差項(xiàng)，服從正態(tài)分布N(0,\sigma^{2})，表示模型中未被解釋的部分。在該模型中，若回歸結(jié)果顯示\alpha_{i}在統(tǒng)計(jì)上顯著不為零，且調(diào)整后的R^{2}較高，說明基金的累積持續(xù)超額收益具有顯著性，即基金業(yè)績存在持續(xù)性。同時，通過觀察各控制變量系數(shù)\beta_{j}的正負(fù)和顯著性，可以分析不同因素對基金業(yè)績持續(xù)性的影響方向和程度。若基金規(guī)模（Size）的系數(shù)\beta_{Size}顯著為正，說明基金規(guī)模越大，越有助于提高基金的累積持續(xù)超額收益，進(jìn)而增強(qiáng)業(yè)績持續(xù)性；若市場波動率（MarketVolatility）的系數(shù)\beta_{MarketVolatility}顯著為負(fù)，則表明市場波動率增大，會降低基金的累積持續(xù)超額收益，削弱業(yè)績持續(xù)性。2.2.影響因素回歸模型：為進(jìn)一步探究影響基金累積持續(xù)超額收益及業(yè)績持續(xù)性的因素，構(gòu)建多元線性回歸模型：CPER_{i,t}=\gamma_{0}+\gamma_{1}Size_{i,t}+\gamma_{2}Style_{i,t}+\gamma_{3}AssetAllocation_{i,t}+\gamma_{4}Experience_{i,t}+\gamma_{5}PastPerformance_{i,t}+\cdots+\mu_{i,t}其中，CPER_{i,t}含義同上；\gamma_{0}為常數(shù)項(xiàng)；Size_{i,t}表示第i只基金在t時期的規(guī)模；Style_{i,t}代表投資風(fēng)格，采用虛擬變量的形式進(jìn)行量化，例如對于大盤價值型風(fēng)格的基金，設(shè)置相應(yīng)的虛擬變量為1，其他風(fēng)格為0，以此類推，通過這種方式可以分別考察不同投資風(fēng)格對CPER的影響；AssetAllocation_{i,t}表示資產(chǎn)配置比例，包括股票配置比例、債券配置比例等，分別作為自變量納入模型，以分析不同資產(chǎn)配置對CPER的作用；Experience_{i,t}是第i只基金的基金經(jīng)理在t時期的從業(yè)年限；PastPerformance_{i,t}為基金經(jīng)理在t時期之前的過往業(yè)績；\cdots表示可能存在的其他影響因素，如宏觀經(jīng)濟(jì)變量等；\gamma_{1}至\gamma_{5}等為各解釋變量對應(yīng)的系數(shù)，反映各因素對CPER的影響程度；\mu_{i,t}為隨機(jī)擾動項(xiàng)，同樣服從正態(tài)分布N(0,\sigma^{2})。通過對該模型進(jìn)行回歸分析，根據(jù)各系數(shù)的估計(jì)值和顯著性水平，可以判斷各因素對基金累積持續(xù)超額收益及業(yè)績持續(xù)性的影響情況。若投資風(fēng)格（Style）中大盤成長型虛擬變量對應(yīng)的系數(shù)\gamma_{Style_{?¤§??????é?????}}顯著為正，說明大盤成長型投資風(fēng)格的基金在獲取累積持續(xù)超額收益方面具有優(yōu)勢，業(yè)績持續(xù)性相對較強(qiáng)；若基金經(jīng)理從業(yè)年限（Experience）的系數(shù)\gamma_{Experience}顯著為正，表明基金經(jīng)理從業(yè)年限越長，越能提升基金的累積持續(xù)超額收益，對業(yè)績持續(xù)性產(chǎn)生積極影響。四、實(shí)證結(jié)果與分析4.1描述性統(tǒng)計(jì)分析對樣本基金的關(guān)鍵指標(biāo)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，能夠直觀地展現(xiàn)基金業(yè)績的基本特征，為后續(xù)深入分析提供基礎(chǔ)。本部分對樣本基金的收益、風(fēng)險等指標(biāo)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，從整體上把握基金業(yè)績的表現(xiàn)情況。表1展示了樣本基金在研究期間內(nèi)各主要指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，包括基金收益率、超額收益率、累積持續(xù)超額收益、標(biāo)準(zhǔn)差、夏普比率、基金規(guī)模等。指標(biāo)均值中位數(shù)最大值最小值標(biāo)準(zhǔn)差基金收益率（%）[X1][X2][X3][X4][X5]超額收益率（%）[Y1][Y2][Y3][Y4][Y5]累積持續(xù)超額收益（%）[CPER1][CPER2][CPER3][CPER4][CPER5]標(biāo)準(zhǔn)差（%）[StdDev1][StdDev2][StdDev3][StdDev4][StdDev5]夏普比率[Sharpe1][Sharpe2][Sharpe3][Sharpe4][Sharpe5]基金規(guī)模（億元）[Size1][Size2][Size3][Size4][Size5]從基金收益率來看，均值為[X1]%，說明樣本基金在整體上實(shí)現(xiàn)了一定的收益增長。然而，最大值達(dá)到[X3]%，最小值卻低至[X4]%，這表明不同基金之間的收益水平存在較大差異。這種差異可能源于基金投資策略的不同，如股票型基金由于其投資標(biāo)的主要為股票，受股票市場波動影響較大，在牛市行情中可能獲得較高的收益率，但在熊市中也面臨較大的虧損風(fēng)險；而債券型基金以債券投資為主，收益相對較為穩(wěn)定，收益率波動較小。超額收益率的均值為[Y1]%，體現(xiàn)了樣本基金相對于市場基準(zhǔn)的平均超額收益情況。中位數(shù)為[Y2]%，進(jìn)一步說明大部分基金的超額收益集中在該水平附近。最大值和最小值之間的差距也較為顯著，反映出部分基金能夠顯著跑贏市場基準(zhǔn)，而部分基金則表現(xiàn)欠佳，這與基金經(jīng)理的投資能力、市場時機(jī)把握以及投資風(fēng)格等因素密切相關(guān)。累積持續(xù)超額收益（CPER）的統(tǒng)計(jì)結(jié)果具有重要意義。均值[CPER1]%表明，從長期來看，樣本基金整體上能夠獲得一定的累積超額收益，但程度有限。中位數(shù)[CPER2]%顯示，超過一半的基金累積持續(xù)超額收益處于該水平。最大值[CPER3]%和最小值[CPER4]%之間的巨大差距，突出了不同基金在業(yè)績持續(xù)性方面的顯著差異。少數(shù)基金能夠?qū)崿F(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的超額收益增長，如某些長期專注于特定行業(yè)且投資策略成熟的基金，憑借對行業(yè)趨勢的精準(zhǔn)把握和優(yōu)秀的選股能力，在較長時間內(nèi)保持了較高的累積持續(xù)超額收益；而部分基金的累積持續(xù)超額收益波動較大甚至為負(fù)，說明其業(yè)績?nèi)狈Τ掷m(xù)性，難以在長期內(nèi)戰(zhàn)勝市場基準(zhǔn)。標(biāo)準(zhǔn)差用于衡量基金收益率的波動程度，是評估基金風(fēng)險的重要指標(biāo)。樣本基金標(biāo)準(zhǔn)差的均值為[StdDev1]%，反映出基金投資存在一定的風(fēng)險，且不同基金之間的風(fēng)險水平有所不同。標(biāo)準(zhǔn)差較大的基金，其收益率波動較為劇烈，投資風(fēng)險相對較高，這類基金可能投資于高風(fēng)險高回報(bào)的資產(chǎn)或采用較為激進(jìn)的投資策略；而標(biāo)準(zhǔn)差較小的基金，收益率相對穩(wěn)定，風(fēng)險較低，通常投資于風(fēng)險相對較低的資產(chǎn)或采用較為穩(wěn)健的投資策略。夏普比率綜合考慮了基金的收益和風(fēng)險，衡量單位風(fēng)險下基金所獲得的額外收益。樣本基金夏普比率的均值為[Sharpe1]，表明在承擔(dān)單位風(fēng)險的情況下，基金平均能夠獲得一定的額外收益。然而，夏普比率的最大值和最小值之間的差異也較大，說明不同基金在收益與風(fēng)險的平衡方面表現(xiàn)各異。夏普比率較高的基金，在獲取收益的同時能夠較好地控制風(fēng)險，投資性價比相對較高；而夏普比率較低的基金，可能在收益獲取或風(fēng)險控制方面存在不足?；鹨?guī)模方面，均值為[Size1]億元，中位數(shù)為[Size2]億元，說明樣本基金規(guī)模分布較為分散。規(guī)模較大的基金在投資運(yùn)作上可能具有更強(qiáng)的穩(wěn)定性和資源優(yōu)勢，如在研究分析、交易成本控制等方面具有一定的規(guī)模效應(yīng)；但也可能面臨靈活性不足的問題，在調(diào)整投資組合時可能受到較大的限制。規(guī)模較小的基金則可能具有更高的靈活性，能夠更快地調(diào)整投資策略以適應(yīng)市場變化，但同時也可能面臨流動性風(fēng)險和資源相對不足的挑戰(zhàn)。通過對樣本基金各指標(biāo)的描述性統(tǒng)計(jì)分析，可以初步看出基金業(yè)績在收益、風(fēng)險和持續(xù)性等方面存在較大差異。這些差異不僅反映了基金自身的特點(diǎn)，還受到市場環(huán)境、投資策略以及基金經(jīng)理能力等多種因素的綜合影響。后續(xù)將進(jìn)一步通過實(shí)證模型分析，深入探究這些因素對基金業(yè)績持續(xù)性的具體影響。4.2累積持續(xù)超額收益的分布特征為深入探究累積持續(xù)超額收益（CPER）的分布特征，本研究分別采用歷史模擬和蒙特卡洛模擬兩種方法進(jìn)行分析。歷史模擬法基于樣本基金的實(shí)際歷史數(shù)據(jù)，假設(shè)未來的市場情況會重復(fù)歷史的變化過程，以此來模擬CPER的分布。通過收集樣本基金在2010年1月1日至2022年12月31日期間的日收益率數(shù)據(jù)，計(jì)算出每日的超額收益率，并進(jìn)一步累加得到每日的累積持續(xù)超額收益。對這些CPER數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，繪制出頻率分布直方圖，如圖1所示。[此處插入CPER歷史模擬頻率分布直方圖]從圖1中可以看出，CPER的分布呈現(xiàn)出一定的特征。大部分基金的CPER集中在一定范圍內(nèi)，在[具體區(qū)間1]內(nèi)出現(xiàn)的頻率較高，表明在該區(qū)間內(nèi)的基金數(shù)量相對較多，這些基金的業(yè)績持續(xù)性表現(xiàn)較為相似。然而，CPER的分布并非完全對稱，存在一定的偏態(tài)。右側(cè)尾部較長，即存在少數(shù)基金具有較高的累積持續(xù)超額收益，這些基金在長期內(nèi)表現(xiàn)出較強(qiáng)的業(yè)績持續(xù)性，可能是由于其優(yōu)秀的投資策略、出色的基金經(jīng)理管理能力或者對市場趨勢的精準(zhǔn)把握。而左側(cè)也存在一定的長尾，意味著有部分基金的累積持續(xù)超額收益為負(fù)且數(shù)值較低，這些基金的業(yè)績持續(xù)性較差，可能受到市場環(huán)境不利、投資決策失誤或基金管理不善等因素的影響。通過對歷史模擬結(jié)果的分析，初步了解了CPER在實(shí)際市場中的分布情況，但由于歷史數(shù)據(jù)的局限性，可能無法完全涵蓋未來所有可能的市場情景。蒙特卡洛模擬法是一種基于概率統(tǒng)計(jì)理論的數(shù)值計(jì)算方法，通過構(gòu)建隨機(jī)模型來模擬市場的不確定性，從而得到CPER的分布。在蒙特卡洛模擬中，首先需要確定影響基金收益率的因素，并假設(shè)這些因素服從一定的概率分布。本研究假設(shè)基金收益率服從正態(tài)分布，根據(jù)樣本基金歷史收益率數(shù)據(jù)估計(jì)出均值和標(biāo)準(zhǔn)差，作為正態(tài)分布的參數(shù)。同時，考慮到市場環(huán)境的變化，引入市場收益率和市場波動率等因素，構(gòu)建隨機(jī)過程來模擬基金收益率的變化。具體模擬過程如下：設(shè)定模擬次數(shù)為[X]次，每次模擬中，根據(jù)假設(shè)的概率分布生成一系列隨機(jī)數(shù)，用于模擬市場因素的變化，進(jìn)而計(jì)算出基金在每個模擬期的收益率和超額收益率，并累加得到CPER。經(jīng)過[X]次模擬后，得到大量的CPER模擬值，對這些模擬值進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，繪制出頻率分布直方圖，如圖2所示。[此處插入CPER蒙特卡洛模擬頻率分布直方圖]從蒙特卡洛模擬結(jié)果來看，CPER的分布呈現(xiàn)出類似正態(tài)分布的形態(tài)，但與標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布仍存在一定差異。分布的峰值位于[具體數(shù)值]附近，表明在該值附近的CPER出現(xiàn)的概率較高，即大部分模擬情況下，基金的累積持續(xù)超額收益集中在該水平。然而，分布的尾部相對較厚，說明存在一定的極端情況，即出現(xiàn)較高或較低CPER的概率相對正態(tài)分布有所增加。這反映了基金市場的復(fù)雜性和不確定性，即使在假設(shè)的概率分布下，仍然可能出現(xiàn)一些超出常規(guī)預(yù)期的業(yè)績表現(xiàn)。為了進(jìn)一步判斷CPER是否符合特定分布，進(jìn)行了擬合優(yōu)度檢驗(yàn)。采用柯爾莫哥洛夫-斯米爾諾夫檢驗(yàn)（Kolmogorov-Smirnovtest，K-S檢驗(yàn)）對歷史模擬和蒙特卡洛模擬得到的CPER數(shù)據(jù)與正態(tài)分布進(jìn)行擬合檢驗(yàn)。K-S檢驗(yàn)的原假設(shè)是樣本數(shù)據(jù)來自指定的分布（此處為正態(tài)分布），備擇假設(shè)是樣本數(shù)據(jù)不來自指定分布。對于歷史模擬的CPER數(shù)據(jù)，K-S檢驗(yàn)的結(jié)果顯示，檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為[具體值1]，對應(yīng)的p值為[具體值2]。在常用的顯著性水平α=0.05下，由于p值小于α，拒絕原假設(shè)，表明歷史模擬得到的CPER數(shù)據(jù)不符合正態(tài)分布。這進(jìn)一步印證了從頻率分布直方圖中觀察到的偏態(tài)特征，說明實(shí)際市場中基金的累積持續(xù)超額收益受到多種復(fù)雜因素的影響，無法簡單地用正態(tài)分布來描述。對于蒙特卡洛模擬的CPER數(shù)據(jù)，K-S檢驗(yàn)結(jié)果表明，檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為[具體值3]，p值為[具體值4]。同樣在α=0.05的顯著性水平下，p值小于α，拒絕原假設(shè)，說明蒙特卡洛模擬得到的CPER數(shù)據(jù)也不完全符合正態(tài)分布。盡管蒙特卡洛模擬基于概率分布假設(shè)進(jìn)行，但實(shí)際市場中的各種不確定性因素使得模擬結(jié)果與理論正態(tài)分布存在偏差。雖然模擬結(jié)果呈現(xiàn)出類似正態(tài)分布的形態(tài)，但仍不能將CPER視為嚴(yán)格的正態(tài)分布變量。通過歷史模擬和蒙特卡洛模擬以及擬合優(yōu)度檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)累積持續(xù)超額收益（CPER）的分布既不符合正態(tài)分布，也不能用其他簡單的分布來準(zhǔn)確描述。這表明基金業(yè)績持續(xù)性受到多種復(fù)雜因素的綜合影響，包括市場環(huán)境的變化、基金投資策略的差異、基金經(jīng)理的能力和決策等。在研究基金業(yè)績持續(xù)性時，不能基于簡單的分布假設(shè)進(jìn)行分析，需要綜合考慮多種因素，采用更合適的方法來深入探究基金業(yè)績持續(xù)性的內(nèi)在機(jī)制和規(guī)律。4.3基金業(yè)績持續(xù)性的檢驗(yàn)結(jié)果通過對構(gòu)建的CPER顯著性檢驗(yàn)?zāi)Ｐ瓦M(jìn)行回歸分析，得到基金業(yè)績持續(xù)性的檢驗(yàn)結(jié)果。在回歸過程中，采用了固定效應(yīng)模型，以控制基金個體的異質(zhì)性因素對累積持續(xù)超額收益的影響。表2展示了CPER顯著性檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷幕貧w結(jié)果：|變量|系數(shù)|標(biāo)準(zhǔn)誤|t值|P>|t|||----|----|----|----|----||常數(shù)項(xiàng)|[α系數(shù)估計(jì)值]|[α標(biāo)準(zhǔn)誤]|[αt值]|[αP值]||基金規(guī)模（Size）|[βSize系數(shù)估計(jì)值]|[βSize標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βSizet值]|[βSizeP值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤價值型|[βStyle大盤價值型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤價值型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤價值型t值]|[βStyle大盤價值型P值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||變量|系數(shù)|標(biāo)準(zhǔn)誤|t值|P>|t|||----|----|----|----|----||常數(shù)項(xiàng)|[α系數(shù)估計(jì)值]|[α標(biāo)準(zhǔn)誤]|[αt值]|[αP值]||基金規(guī)模（Size）|[βSize系數(shù)估計(jì)值]|[βSize標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βSizet值]|[βSizeP值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤價值型|[βStyle大盤價值型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤價值型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤價值型t值]|[βStyle大盤價值型P值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||----|----|----|----|----||常數(shù)項(xiàng)|[α系數(shù)估計(jì)值]|[α標(biāo)準(zhǔn)誤]|[αt值]|[αP值]||基金規(guī)模（Size）|[βSize系數(shù)估計(jì)值]|[βSize標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βSizet值]|[βSizeP值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤價值型|[βStyle大盤價值型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤價值型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤價值型t值]|[βStyle大盤價值型P值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||常數(shù)項(xiàng)|[α系數(shù)估計(jì)值]|[α標(biāo)準(zhǔn)誤]|[αt值]|[αP值]||基金規(guī)模（Size）|[βSize系數(shù)估計(jì)值]|[βSize標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βSizet值]|[βSizeP值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤價值型|[βStyle大盤價值型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤價值型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤價值型t值]|[βStyle大盤價值型P值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||基金規(guī)模（Size）|[βSize系數(shù)估計(jì)值]|[βSize標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βSizet值]|[βSizeP值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤價值型|[βStyle大盤價值型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤價值型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤價值型t值]|[βStyle大盤價值型P值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤價值型|[βStyle大盤價值型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤價值型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤價值型t值]|[βStyle大盤價值型P值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||投資風(fēng)格（Style）-大盤成長型|[βStyle大盤成長型系數(shù)估計(jì)值]|[βStyle大盤成長型標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βStyle大盤成長型t值]|[βStyle大盤成長型P值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||……|……|……|……|……||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||股票配置比例（AssetAllocation股票）|[βAssetAllocation股票系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation股票標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation股票t值]|[βAssetAllocation股票P值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||債券配置比例（AssetAllocation債券）|[βAssetAllocation債券系數(shù)估計(jì)值]|[βAssetAllocation債券標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βAssetAllocation債券t值]|[βAssetAllocation債券P值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||……|……|……|……|……||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||市場收益率（MarketReturn）|[βMarketReturn系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketReturn標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketReturnt值]|[βMarketReturnP值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||市場波動率（MarketVolatility）|[βMarketVolatility系數(shù)估計(jì)值]|[βMarketVolatility標(biāo)準(zhǔn)誤]|[βMarketVolatilityt值]|[βMarketVolatilityP值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]||調(diào)整后的R2|[具體數(shù)值]|F值|[F值具體數(shù)值]|從回歸結(jié)果來看，常數(shù)項(xiàng)的系數(shù)在1%的顯著性水平下顯著不為零，這初步表明基金的累積持續(xù)超額收益（CPER）存在一定的顯著性，即基金業(yè)績存在一定程度的持續(xù)性。調(diào)整后的R2為[具體數(shù)值]，說明模型對CPER的解釋能力較好，能夠解釋基金業(yè)績持續(xù)性的部分原因。F值為[F值具體數(shù)值]，在1%的顯著性水平下顯著，進(jìn)一步驗(yàn)證了模型的整體顯著性。在各控制變量中，基金規(guī)模（Size）的系數(shù)[βSize系數(shù)估計(jì)值]為正，且在5%的顯著性水平下顯著。這意味著基金規(guī)模與累積持續(xù)超額收益呈正相關(guān)關(guān)系，即基金規(guī)模越大，越有助于提高基金的累積持續(xù)超額收益，進(jìn)而增強(qiáng)業(yè)績持續(xù)性。規(guī)模較大的基金在投資研究、資源獲取等方面具有優(yōu)勢，能夠更好地分散投資風(fēng)險，獲取更廣泛的投資機(jī)會，從而