證券研究報(bào)告數(shù)字媒體2025年11月10日百度集團(tuán)(9888.HK)公司報(bào)告：全棧AI構(gòu)筑競爭壁壘，AI云國內(nèi)市占率領(lǐng)先評級(jí)：買入(維持)最近一年走勢市場數(shù)據(jù)2025/11/10125.80當(dāng)前價(jià)格（港元）52周價(jià)格區(qū)間（港元）總市值（百萬港元）流通市值（百萬港元）總股本（萬股）百度集團(tuán)-SW恒生指數(shù)66%49%32%15%73.25-141.40345,971.03345,971.03275,016.72275,016.721,213.14流通股本（萬股）日均成交額（百萬港元）近一月?lián)Q手（%）-2%-19%0.712024/11/04

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2025/10/30相關(guān)報(bào)告相對恒生指數(shù)表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M《百度集團(tuán)-SW（9888.HK）2025Q3財(cái)報(bào)前瞻：廣告業(yè)務(wù)短期承壓，AISaaS促進(jìn)云服務(wù)向好（買入）*數(shù)字媒體*陳夢竹，陳重伊》——2025-10-17百度集團(tuán)-SW恒生指數(shù)-0.1%1.4%46.9%7.2%41.4%28.6%2預(yù)測指標(biāo)預(yù)測指標(biāo)2024A1331.25-1%2025E1309.73-2%2026E1356.684%2027E1443.076%營業(yè)收入（億元）YoY歸母凈利潤（億元）237.6017%185.48-22%166.00-39%6.04225.7122%262.6816%YoYNon-HKFRS凈利潤（億元）270.02-6%198.6420%235.4819%YoY對應(yīng)Non-HKFRS每股收益（元）9.827.228.56對應(yīng)Non-HKFRSP/E11.719.116.013.5P/BP/S0.81.11.01.01.62.42.32.2資料：Wind資訊、國海證券研究所（截至20251110，港元兌人民幣匯率為0.915833）3核心觀點(diǎn)本報(bào)告重點(diǎn)解決了以下幾個(gè)核心問題：百度集團(tuán)的核心成長優(yōu)勢到底在于什么？百度集團(tuán)在線營銷業(yè)務(wù)如何利用AI來提升盈利能力上限？百度集團(tuán)智能云業(yè)務(wù)的商業(yè)路徑是什么？百度集團(tuán)Robotaxi業(yè)務(wù)如何在未來進(jìn)行更好地拓展？l百度集團(tuán)：全棧AI構(gòu)建競爭壁壘，實(shí)現(xiàn)商業(yè)兌現(xiàn)的正向循環(huán)百度集團(tuán)擁有強(qiáng)大的互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)，積極拓展創(chuàng)新應(yīng)用場景及新變現(xiàn)機(jī)會(huì)。公司于2000年成立，作為一項(xiàng)搜索引擎業(yè)務(wù)，以技術(shù)可以改變?nèi)藗儼l(fā)現(xiàn)及消費(fèi)信息方式的信念建立。為此，公司持續(xù)創(chuàng)新并開發(fā)新技術(shù)及產(chǎn)品以改善百度搜索用戶體驗(yàn)。過去二十多年，公司在長期增長及強(qiáng)勁盈利能力方面表現(xiàn)良好，這令公司能投資有較大市場機(jī)會(huì)的各類產(chǎn)品及服務(wù)，并進(jìn)一步提升公司的長期增長前景。目前，公司核心業(yè)務(wù)（動(dòng)生態(tài)、智能云、智能駕駛與其他增長計(jì)劃共3個(gè)增長引擎為公司提供支持。除外）主要提供基于搜索、信息流及其他在線營銷服務(wù)以及來自AI新領(lǐng)域的產(chǎn)品及服務(wù)，通過移l在線營銷業(yè)務(wù)：AI搜索有望為公司進(jìn)一步提升盈利能力上限當(dāng)前中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場整體增速溫和，由電商/視頻平臺(tái)占據(jù)主導(dǎo)地位，社交/搜索平臺(tái)次之。我們認(rèn)為，公司的優(yōu)勢在于在中國搜索引擎領(lǐng)域市占率第一，擁有較大的流量入口，且擁有多種APP，可以更好地基于用戶的使用行為、搜索內(nèi)容來分析用戶特征，從而匹配更精準(zhǔn)的人群標(biāo)簽，提升廣告投放效益。目前，為能提供更高的盈利上限，公司正在積極推動(dòng)在線營銷業(yè)務(wù)從CPC模式過渡到CPS模式，已開始對AI搜索的商業(yè)化進(jìn)行早期測試。公司當(dāng)前采取了較為謹(jǐn)慎的AI搜索商業(yè)化策略，但公司一直在積極加速AI搜索的轉(zhuǎn)型，因此，雖然公司在線營銷業(yè)務(wù)短期內(nèi)收入和利潤面臨一定壓力，但從長遠(yuǎn)來看，AI搜索有望為公司實(shí)現(xiàn)更強(qiáng)勁的增長奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司有望實(shí)現(xiàn)在線營銷業(yè)務(wù)收入623.91、592.72、598.64億元。l智能云業(yè)務(wù)：公司AI云市場市占率領(lǐng)先，促進(jìn)整體收入持續(xù)向好受益于AI帶來的技術(shù)革新，云計(jì)算市場進(jìn)入新一輪增長曲線。公司雖然在云計(jì)算領(lǐng)域布局較晚，但在AI公有云市場已實(shí)現(xiàn)市占率領(lǐng)先。公司的目標(biāo)是打造“云智一體，智能優(yōu)先”的新一代AI云基礎(chǔ)設(shè)施，強(qiáng)調(diào)AI云會(huì)成為新型的利潤中心。戰(zhàn)術(shù)上，公司將文心大模型開源，從而使得更多的開發(fā)者和企業(yè)用戶可以零門檻、低成本地使用模型，助力企業(yè)更好地構(gòu)建AI原生應(yīng)用，進(jìn)而提升文心大模型的影響力。并且，通過開源和免費(fèi)實(shí)現(xiàn)云服務(wù)平臺(tái)的規(guī)?；瘧?yīng)用，也可攤薄云算力成本，推動(dòng)降價(jià)與技術(shù)升級(jí)，并促進(jìn)智能云沉淀更多行業(yè)Know-How，進(jìn)而形成更優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)化解決方案，提升公司智能云業(yè)務(wù)中標(biāo)率。我們認(rèn)為，隨著公司昆侖芯、AISaaS、以及GPU云等AI云相關(guān)產(chǎn)品的協(xié)同效應(yīng)，公司智能云業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)快速增長。我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司智能云業(yè)務(wù)收入273.25、327.90、386.92億元。4核心觀點(diǎn)l

智能駕駛及其他增長計(jì)劃業(yè)務(wù)：Robotaxi打開成長空間，訂單持續(xù)增長Robotaxi（自動(dòng)駕駛出租車）相比傳統(tǒng)出租車擁有多種優(yōu)勢，市場發(fā)展?jié)摿^大，有望實(shí)現(xiàn)高速增長。公司蘿卜快跑憑借商業(yè)化的領(lǐng)先步伐穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)第一梯隊(duì)。目前，公司在有序進(jìn)行區(qū)域拓展與戰(zhàn)略合作，以提升訂單量。我們認(rèn)為，隨著公司未來成本的下降以及在海外市場的擴(kuò)張，公司的成本優(yōu)勢可以在全球大多數(shù)主要城市帶來更強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。此外，公司DuerOS智能助手等其他業(yè)務(wù)的發(fā)展也有益于促進(jìn)公司智能駕駛與其他增長計(jì)劃業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)增長。我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司智能駕駛與其他業(yè)務(wù)收入138.32、159.07、174.97億元。l

盈利預(yù)測和投資評級(jí)我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別為1309.73、1356.68、1443.07億元，non-HKFRS凈利潤為166.00、198.64、235.48億元，對應(yīng)non-HKFRSP/E為19.1x、16.0x、13.5x，低于行業(yè)可比公司2025~2027年平均調(diào)整后凈利潤對應(yīng)P/E，維持“買入”評級(jí)。l

風(fēng)險(xiǎn)提示宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；在線營銷客戶流失風(fēng)險(xiǎn)；AI進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；Robotaxi規(guī)模擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。5報(bào)告目錄一、公司概況：全棧AI構(gòu)建競爭壁壘，實(shí)現(xiàn)商業(yè)兌現(xiàn)的正向循環(huán).......................................................................................................................................................8百度集團(tuán)：擁有強(qiáng)大互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)，積極拓展新場景與變現(xiàn)機(jī)會(huì)百度集團(tuán)：板塊邏輯百度集團(tuán)：用全棧AI構(gòu)建競爭壁壘，實(shí)現(xiàn)商業(yè)兌現(xiàn)的正向循環(huán)百度集團(tuán)：采用干部輪崗制度，引入新CFO，進(jìn)一步推動(dòng)組織新陳代謝百度集團(tuán)：控股，百度集團(tuán)新CFO兼任董事長百度集團(tuán)：整體業(yè)績短期承壓，利潤率有所下滑百度集團(tuán)：百度核心是公司的主要收入與利潤二、在線營銷：AI搜索有望為公司進(jìn)一步提升盈利能力上限............................................................................................................................................................16核心邏輯百度集團(tuán)：公司在線營銷業(yè)務(wù)利用移動(dòng)生態(tài)平臺(tái)來實(shí)現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)市場：中國互聯(lián)網(wǎng)廣告整體市場增速溫和，細(xì)分市場格局相對穩(wěn)定百度集團(tuán)：擁有較大流量入口，且有望基于生態(tài)布局帶來更高廣告投放效益百度集團(tuán)：利用AI搜索推從業(yè)務(wù)從CPC過渡至CPS模式，提升盈利上限三、智能云：公司AI云市占率領(lǐng)先，促進(jìn)整體收入持續(xù)向好............................................................................................................................................................22核心邏輯百度集團(tuán)：以AI賦能為特色，企業(yè)及公共部門云成為公司云收入增長引擎市場：云計(jì)算通過網(wǎng)絡(luò)按需分配服務(wù)器、數(shù)據(jù)庫、存儲(chǔ)、平臺(tái)等計(jì)算資源市場：云計(jì)算市場進(jìn)入新一輪增長曲線，AIAgent加速SaaS智能化重構(gòu)百度集團(tuán)：國內(nèi)AI公有云服務(wù)市場中，公司市場份額領(lǐng)先百度集團(tuán)：“云智一體，智能優(yōu)先”，促進(jìn)AI云成為新型利潤中心四、智能駕駛與其他增長計(jì)劃：Robotaxi打開成長空間，訂單持續(xù)增長...........................................................................................................................................29核心邏輯百度集團(tuán)：以智能駕駛和DuerOS智能助手為主，處于早期商業(yè)化階段市場：Robotaxi引領(lǐng)未來交通方向，市場發(fā)展?jié)摿^大6報(bào)告目錄市場：中美企業(yè)商業(yè)化進(jìn)度較為領(lǐng)先，已實(shí)現(xiàn)無主駕安全員的正式商業(yè)化百度集團(tuán)：致力于提供全球最大的全無人自動(dòng)駕駛運(yùn)營服務(wù)五、短期財(cái)務(wù)情況：短期業(yè)績承壓，但多元化業(yè)務(wù)探索已取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展........................................................................................................................................35整體：短期業(yè)績承壓，公司利潤2025Q2同環(huán)比均有所下滑百度核心：多元化業(yè)務(wù)探索取得實(shí)質(zhì)性成果，非在線營銷業(yè)務(wù)收入占比擴(kuò)大六、盈利預(yù)測..........................................................................................................................................................................................................................38七、風(fēng)險(xiǎn)提示...........................................................................................................................................................................................................................417一、公司概況全棧AI構(gòu)建競爭壁壘，實(shí)現(xiàn)商業(yè)兌現(xiàn)的正向循環(huán)8百度集團(tuán)：擁有強(qiáng)大互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)，積極拓展新場景與變現(xiàn)機(jī)會(huì)l

百度集團(tuán)擁有強(qiáng)大的互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)，積極拓展創(chuàng)新應(yīng)用場景及新變現(xiàn)機(jī)會(huì)。公司于2000年成立，作為一項(xiàng)搜索引擎業(yè)務(wù)，以技術(shù)可以改變?nèi)藗儼l(fā)現(xiàn)及消費(fèi)信息方式的信念建立。為此，公司持續(xù)創(chuàng)新并開發(fā)新技術(shù)及產(chǎn)品以改善百度搜索用戶體驗(yàn)。過去二十多年，公司在長期增長及強(qiáng)勁盈利能力方面表現(xiàn)良好，這令公司能投資有較大市場機(jī)會(huì)的各類產(chǎn)品及服務(wù)，并進(jìn)一步提升公司的長期增長前景。目前，公司核心業(yè)務(wù)（除外）主要提供基于搜索、信息流及其他在線營銷服務(wù)以及來自AI新領(lǐng)域的產(chǎn)品及服務(wù)，通過移動(dòng)生態(tài)、智能云、智能駕駛與其他增長計(jì)劃共3個(gè)增長引擎為公司提供支持。公司業(yè)務(wù)布局百度核心1.

移動(dòng)生態(tài)：為人們提供通過搜索及信息流來發(fā)現(xiàn)和消費(fèi)信息的平臺(tái)，通過第三方代理網(wǎng)絡(luò)及直接銷售團(tuán)隊(duì)向各式客戶群提供在線營銷服務(wù)2.

智能云：企業(yè)及公共部門云、個(gè)人云3.

智能駕駛與其他增長計(jì)劃：蘿卜快跑、百度Apollo汽車解決方案、百度地圖、DuerOS智能助手1.

在線廣告服務(wù)：2.

會(huì)員服務(wù)：3.

內(nèi)容分銷：同時(shí)提供品牌廣告服務(wù)和基于效果的廣告服務(wù)為訂閱會(huì)員提供多種會(huì)員特權(quán)選擇通過內(nèi)容分銷變現(xiàn)及豐富其內(nèi)容4.

其他：網(wǎng)絡(luò)游戲、IP授權(quán)、藝人經(jīng)紀(jì)、網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、其他授權(quán)等公司積極探索非在線營銷服務(wù)，相關(guān)收入占比持續(xù)擴(kuò)大100%80%60%40%20%0%其他在線營銷服務(wù)2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024注：①在線營銷服務(wù)包括：a)百度核心業(yè)務(wù)在線營銷收入b)在線廣告收入；②其他包括：a)百度核心業(yè)務(wù)非在線營銷收入（云服務(wù)&其他）b)非在線廣告收入（會(huì)員服務(wù)、內(nèi)容分銷、其他）資料：公司公告、Wind，國海證券研究所9百度集團(tuán)：板塊邏輯2024年收入規(guī)模（億元）業(yè)務(wù)線產(chǎn)品P4P板塊邏輯2024年收入增速-3%當(dāng)前中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場整體增速溫和，由電商/視頻平臺(tái)占據(jù)主導(dǎo)地位，社交/搜索平臺(tái)次之。我們認(rèn)為，公司的優(yōu)勢在于在中國搜索引擎領(lǐng)域市占率第一，擁有較大的流量入口，且擁有多種APP，可以更好地基于用戶的使用行為、搜索內(nèi)容來分析用戶特征，從而匹配更精準(zhǔn)的人群標(biāo)簽，提升廣告投放效益。目前，為能提供更高的盈利在線營銷730上限，公司正在積極推動(dòng)在線營銷業(yè)務(wù)從CPC模式過渡到CPS模式，已開始對AI搜索的商業(yè)化進(jìn)行早期測試。雖然公司在線營銷業(yè)務(wù)短期內(nèi)收入和利潤面臨一定壓力，但從長遠(yuǎn)來看，AI搜索有望為公司實(shí)現(xiàn)更強(qiáng)勁的增長奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。其他受益于AI帶來的技術(shù)革新，云計(jì)算市場進(jìn)入新一輪增長曲線。公司雖然在云計(jì)算領(lǐng)域布局較晚，但在AI公有云市場已實(shí)現(xiàn)市占率領(lǐng)先。公司的目標(biāo)是打造“云智一體，智能優(yōu)先”的新一代AI云基礎(chǔ)設(shè)施，強(qiáng)調(diào)AI云會(huì)成為新型的利潤中心。戰(zhàn)術(shù)上，公司將文心大模型開源，從而使得更多的開發(fā)者和企業(yè)用戶可以零門檻、低成本地使用模型，助力企業(yè)更好地構(gòu)建AI原生應(yīng)用，進(jìn)而提升文心大模型的影響力。并且，通過開源和免費(fèi)實(shí)現(xiàn)云服務(wù)平臺(tái)的規(guī)模化應(yīng)用，也可攤薄云算力成本，推動(dòng)降價(jià)與技術(shù)升級(jí)，并促進(jìn)智能云沉淀更多行業(yè)Know-How，進(jìn)而形成更優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)化解決方案，提升公司智能云業(yè)務(wù)中標(biāo)率。我們認(rèn)為，隨著公司昆侖芯、AISaaS、以及GPU云等AI云相關(guān)產(chǎn)品的協(xié)同效應(yīng)，公司智能云業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)快速增長。企業(yè)及公共部門云智能云21917%個(gè)人云Robotaxi（自動(dòng)駕駛出租車）相比傳統(tǒng)出租車擁有多種優(yōu)勢，市場發(fā)展?jié)摿^大，有望實(shí)現(xiàn)高速增長。公司蘿卜快跑憑借商業(yè)化的領(lǐng)先步伐穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)第一梯隊(duì)。目前，公司在有序進(jìn)行區(qū)域拓展與戰(zhàn)略合作，以提升訂單量。我們認(rèn)為，隨著公司未來成本的下降以及在海外市場的擴(kuò)張，公司的成本優(yōu)勢可以在全球大多數(shù)主要城市帶來更強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。此外，公司DuerOS智能助手等其他業(yè)務(wù)的發(fā)展也有益于促進(jìn)公司智能駕駛與其他增長計(jì)劃業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)增長。智能駕駛智能駕駛與其他增長計(jì)劃993%DuerOS智能助手在線廣告等其他展望未來，將積極拓展會(huì)員捆綁服務(wù)，注重提升優(yōu)質(zhì)綜藝節(jié)目、電視劇以及旗下話劇場品牌的廣告銷售額，并將活動(dòng)推廣至國際市場。同時(shí)，公司也將專注于創(chuàng)新，以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的長期增長。292-8%資料：公司公告、Bloomberg，國海證券研究所10百度集團(tuán)：用全棧AI構(gòu)建競爭壁壘，實(shí)現(xiàn)商業(yè)兌現(xiàn)的正向循環(huán)l

公司通過算力、模型、平臺(tái)、應(yīng)用的分層布局構(gòu)建起牢固的競爭壁壘。通過從算力到應(yīng)用的全棧布局，百度集團(tuán)的AI戰(zhàn)略已經(jīng)鑄起“技術(shù)造血-生態(tài)共生-流量分發(fā)”的閉環(huán)體系：算力與模型能夠持續(xù)造血，平臺(tái)起到打好生態(tài)基礎(chǔ)的核心作用，應(yīng)用端則擔(dān)當(dāng)打通流量入口的關(guān)鍵角色。模型決定能力，AI平臺(tái)決定生態(tài)，應(yīng)用矩陣決定分發(fā)，在三個(gè)必要條件的疊加效應(yīng)下，最大化推動(dòng)AI應(yīng)用的快速落地，實(shí)現(xiàn)商業(yè)兌現(xiàn)的正向循環(huán)?；贏I戰(zhàn)略生態(tài)閉環(huán)體系，公司在商業(yè)落地、AI應(yīng)用成果轉(zhuǎn)換上也在加快兌現(xiàn)。智能云與蘿卜快跑自動(dòng)駕駛出行是最先見成果的業(yè)務(wù)l

幫助開發(fā)者全面擁抱MCP，持續(xù)擴(kuò)張AI生態(tài)圈。憑借著技術(shù)積累與算力資源優(yōu)勢，公司在大模型布局方面居于領(lǐng)軍者梯隊(duì)。同時(shí)，公司也在不斷擴(kuò)圍其AI戰(zhàn)略生態(tài)圈。在Create2025百度AI開發(fā)者大會(huì)上，百度集團(tuán)創(chuàng)始人李彥宏宣布百度集團(tuán)將幫助開發(fā)者全面擁抱MCP（ModelContextProtocol，模型上下文協(xié)議）。MCP的核心目標(biāo)是解決大模型與外部工具交互的標(biāo)準(zhǔn)化問題。有了MCP后，開發(fā)者不再需要為每個(gè)工具編寫定制化的代碼，只要按照MCP的標(biāo)準(zhǔn)編寫一次接口即可，大大降低了開發(fā)的負(fù)擔(dān)，從而更好地推動(dòng)AI應(yīng)用走向產(chǎn)業(yè)級(jí)落地。公司已實(shí)現(xiàn)AI全棧自研公司幫助開發(fā)者全面擁抱MCP，迎接AI應(yīng)用爆發(fā)資料：百度智能云官網(wǎng)、科技快報(bào)11百度集團(tuán)：采用干部輪崗制度，引入新CFO，進(jìn)一步推動(dòng)組織新陳代謝l

公司于2025年7月再次進(jìn)行干部輪崗，引入何海建擔(dān)任CFO，進(jìn)一步推動(dòng)組織新陳代謝。公司自2011年開啟干部輪崗制度，先后通過引入OKR績效管理制度、調(diào)整組織架構(gòu)、倡導(dǎo)干部年輕化等方式，不斷適應(yīng)變化的市場，持續(xù)為企業(yè)注入新活力。2025年7月1日，公司宣布了新一輪組織調(diào)整：何海建（Henry）正式加盟百度，擔(dān)任集團(tuán)公司首席財(cái)務(wù)官（CFO），負(fù)責(zé)百度財(cái)務(wù)體系管理工作。集團(tuán)資深副總裁何俊杰（Jackson）不再擔(dān)任代理CFO職務(wù)，輪崗負(fù)責(zé)集團(tuán)人力資源及行政管理。公司部分管理層情況職位介紹李彥宏羅戎董事長兼首席執(zhí)行官執(zhí)行副總裁百度移動(dòng)生態(tài)事業(yè)群組（MEG）總經(jīng)理全面負(fù)責(zé)公司的戰(zhàn)略及業(yè)務(wù)經(jīng)營曾在微軟、聯(lián)想、藝龍、好未來等公司工作。于2021年11月加盟百度，并于2021年11月至2024年10月?lián)喂綜FO，于2024年10月起擔(dān)任公司的智星副總裁，掌管百度移動(dòng)生態(tài)事業(yè)群組曾任東芝研發(fā)中心首席研究科學(xué)家，是深度學(xué)習(xí)技術(shù)及應(yīng)用國家工程研究中心主任。于2010年加入百度，于2019年5月起擔(dān)任公司的首席技術(shù)官王海峰首席技術(shù)官執(zhí)行副總裁百度智能云事業(yè)群組（ACG）負(fù)責(zé)人首席財(cái)務(wù)官沈抖于2012年加入百度，曾擔(dān)任百度公司聯(lián)盟研發(fā)部總監(jiān)、網(wǎng)頁搜索部高級(jí)總監(jiān)、金融服務(wù)事業(yè)群組（FSG）執(zhí)行總監(jiān)于2025年7月1日出任百度首席財(cái)務(wù)官。曾在金山云、高盛、美銀美林及花旗集團(tuán)等機(jī)構(gòu)擔(dān)任要職何海建百度核心業(yè)務(wù)組織架構(gòu)百度核心業(yè)務(wù)移動(dòng)生態(tài)事業(yè)群組智能云事業(yè)群組智能駕駛事業(yè)群組智能生活事業(yè)群組新興事業(yè)事業(yè)群組技術(shù)中臺(tái)事業(yè)群組職能平臺(tái)事業(yè)群組（MEG）（ACG）（IDG）（SLG）（EBG）（TTG）（FP）百度搜索百度APP信息流廣告百家號(hào)百度云AI云服務(wù)行業(yè)解決方案Apollo自動(dòng)駕駛平臺(tái)Robotaxi小度智能音箱及系列硬件小度助手（DuerOS）智能家居生態(tài)AI芯片研發(fā)量子計(jì)算研究生物計(jì)算人力資源管理財(cái)務(wù)管理法務(wù)支持統(tǒng)一技術(shù)平臺(tái)研發(fā)效能提升高精度地圖好看視頻資料：公司官網(wǎng)、公司公告、CSDN，國海證券研究所12百度集團(tuán)：控股，百度集團(tuán)新CFO兼任董事長l

百度集團(tuán)于2012年11月獲得的控股權(quán)。2013年5月，公司收購PPStream的在線視頻業(yè)務(wù)并將其并入。2018年3月，董事長。將全面接入百度“文心一言”，雙方共同探索將AIGC（AI-Generated

Content人工智能自主生成內(nèi)容）技術(shù)應(yīng)用于完成其首次公開發(fā)行，公司繼續(xù)控制，并根據(jù)《美國公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》將其財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)并入公司。同時(shí)，百度集團(tuán)新任CFO何海建也于2025年8月起擔(dān)任l已與百度集團(tuán)宣布達(dá)成合作，內(nèi)容搜索、內(nèi)容宣發(fā)、內(nèi)容創(chuàng)作工具、小說創(chuàng)作等業(yè)務(wù)。此次合作將把制作效率、用戶體驗(yàn)等方面的生產(chǎn)能力。豐富的在線視頻娛樂資源與百度的前沿技術(shù)相結(jié)合，進(jìn)一步賦能，拓展其在影視內(nèi)容創(chuàng)意、占百度集團(tuán)收入情況董事會(huì)成員中，多位任職百度集團(tuán)職位介紹30%自2025年8月起擔(dān)任務(wù)官董事會(huì)主席，現(xiàn)任百度的首席財(cái)何海建龔宇董事會(huì)主席創(chuàng)始人、CEO兼董事董事的創(chuàng)始人、首席執(zhí)行官兼董事，負(fù)責(zé)監(jiān)督公司的整體戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)運(yùn)營25%20%15%10%5%自2019年9月起擔(dān)任兼百度智能云事業(yè)群負(fù)責(zé)人自2022年12月起擔(dān)任的董事，現(xiàn)任百度集團(tuán)執(zhí)行副總裁沈抖的董事，于2021年3月加入百度集團(tuán)，現(xiàn)任百度集團(tuán)副總裁、首席執(zhí)行官幕僚長兼企業(yè)戰(zhàn)略部FeiQi董事負(fù)責(zé)人自2025年8月起擔(dān)任本公司董事，現(xiàn)任百度集團(tuán)薪酬福利總ZhangbingXu單偉健董事董事監(jiān)自2022年12月起擔(dān)任我們的董事，是PAG的執(zhí)行董事長兼聯(lián)合創(chuàng)始人自2018年3月起擔(dān)任本公司獨(dú)立董事，自2021年起擔(dān)任VSP私募基金管理（珠海）有限公司董事長SamHanhuiSun

獨(dú)立董事自2022年4月起擔(dān)任本公司獨(dú)立董事，自2019年12月起擔(dān)任億航智能董事會(huì)董事，自2023年9月起擔(dān)任億航智能首席財(cái)務(wù)官ConorChia-hungYang0%獨(dú)立董事2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024資料：Bloomberg、官網(wǎng)、同花順，國海證券研究所13百度集團(tuán)：整體業(yè)績短期承壓，利潤率有所下滑公司收入情況（億元）公司毛利率60%50%40%30%20%10%0%收入YoY140012001000800600400200025%20%15%10%5%0%-5%公司研發(fā)費(fèi)用情況（億元）公司調(diào)整后凈利潤情況（億元）研發(fā)費(fèi)用占收入比調(diào)整后凈利潤YoY3002502001501005025%20%15%10%5%30025020015010050100%50%0%-50%-100%00%0資料：Wind、Bloomberg，國海證券研究所14百度集團(tuán)：百度核心是公司的主要收入與利潤公司收入中，以百度核心為主百度核心業(yè)務(wù)中，云服務(wù)等其他收入占比持續(xù)提升百度核心在線營銷

云服務(wù)

其他100%80%60%40%20%0%100%80%60%40%20%0%2017201820192020202120222023202420202021202220232024收入中，以會(huì)員服務(wù)為主公司經(jīng)調(diào)整營業(yè)利潤中，百度核心是的主要（億元）會(huì)員服務(wù)

在線廣告服務(wù)

內(nèi)容分銷

其他百度核心100%80%60%40%20%0%300250200150100500.150.10.050-0.05-0.1-0.150-0.2202020212022202320242020

2021

2022

2023

20242020

2021

2022

2023

2024資料：Bloomberg，國海證券研究所15二、在線營銷AI搜索有望為公司進(jìn)一步提升盈利能力上限16核心邏輯l

當(dāng)前中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場整體增速溫和，由電商/視頻平臺(tái)占據(jù)主導(dǎo)地位，社交/搜索平臺(tái)次之。我們認(rèn)為，公司的優(yōu)勢在于在中國搜索引擎領(lǐng)域市占率第一，擁有較大的流量入口，且擁有多種APP，可以更好地基于用戶的使用行為、搜索內(nèi)容來分析用戶特征，從而匹配更精準(zhǔn)的人群標(biāo)簽，提升廣告投放效益。目前，為能提供更高的盈利上限，公司正在積極推動(dòng)在線營銷業(yè)務(wù)從CPC模式過渡到CPS模式，已開始對AI搜索的商業(yè)化進(jìn)行早期測試。公司當(dāng)前采取了較為謹(jǐn)慎的AI搜索商業(yè)化策略，但公司一直在積極加速AI搜索的轉(zhuǎn)型，因此，雖然公司在線營銷業(yè)務(wù)短期內(nèi)收入和利潤面臨一定壓力，但從長遠(yuǎn)來看，AI搜索有望為公司實(shí)現(xiàn)更強(qiáng)勁的增長奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。公司在線營銷業(yè)務(wù)單季度收入情況（億元）在線營銷YoY2001801601401201008020%15%10%5%0%-5%60-10%-15%-20%402002022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q2資料：Bloomberg，國海證券研究所17百度集團(tuán)：公司在線營銷業(yè)務(wù)利用移動(dòng)生態(tài)平臺(tái)來實(shí)現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)l

公司在線營銷業(yè)務(wù)利用移動(dòng)生態(tài)平臺(tái)來實(shí)現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)。公司為人們提供通過搜索及信息流來發(fā)現(xiàn)和消費(fèi)信息的平臺(tái)，促進(jìn)用戶、創(chuàng)作者、服務(wù)提供商及商戶等之間的互動(dòng)與參與。尤其是，公司的生態(tài)系統(tǒng)可讓商戶、創(chuàng)作者、發(fā)布者及服務(wù)提供商挖掘用戶，通過提供信息、內(nèi)容、產(chǎn)品及服務(wù)與用戶互動(dòng)，并與用戶交易。這種從用戶挖掘到用戶參與再到變現(xiàn)的營銷漏斗法體現(xiàn)了公司對商戶的價(jià)值，可讓商戶建立永久的用戶關(guān)系。這種以平臺(tái)為主的形式使公司實(shí)現(xiàn)從在線營銷到其他服務(wù)拓展的多方面商業(yè)化。公司基于強(qiáng)大的移動(dòng)生態(tài)平臺(tái)吸引流量，為客戶挖掘潛在用戶，從而實(shí)現(xiàn)商業(yè)變現(xiàn)為用戶提供的產(chǎn)品及服務(wù)為合作伙伴提供的產(chǎn)品及服務(wù)為客戶提供的產(chǎn)品及服務(wù)部分產(chǎn)品示例部分產(chǎn)品示例營銷模式P4P?

允許客戶以競標(biāo)優(yōu)先投放來推廣鏈接?

按每次點(diǎn)擊費(fèi)用向客戶收費(fèi)其他?

包括展示式推銷服務(wù)及基于績效（每次點(diǎn)擊費(fèi)用(CPC)除外）的其他在線營銷服務(wù)?？蛻艨蛇x擇不同的服務(wù)組合，提高投資回報(bào)目的：提供引擎搜索及信息流功能，深入洞察用戶需求，從而讓商戶、創(chuàng)作者、發(fā)布者及服務(wù)提供商挖掘用戶，通過提供信息、內(nèi)容、產(chǎn)品及服務(wù)與用戶互動(dòng)，并與用戶交易目的：吸引眾多合作伙伴，為公司與合作伙伴進(jìn)行研發(fā)及其他業(yè)務(wù)合作以及建立長期的業(yè)務(wù)關(guān)系創(chuàng)造機(jī)會(huì)通過第三方代理網(wǎng)絡(luò)及直接銷售團(tuán)隊(duì)向各式客戶群提供在線營銷服務(wù)資料：公司公告、公司官網(wǎng)，國海證券研究所18市場：中國互聯(lián)網(wǎng)廣告整體市場增速溫和，細(xì)分市場格局相對穩(wěn)定l

受多方因素影響，中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場增速溫和。如今，線上消費(fèi)已成核心渠道，為互聯(lián)網(wǎng)廣告提供持續(xù)增長空間，同時(shí)線上零售占比趨勢提升加劇廣告位競爭，推高流量成本。中國互聯(lián)網(wǎng)廣告在政策監(jiān)管、技術(shù)驅(qū)動(dòng)和行業(yè)規(guī)范等方面持續(xù)深化，政策方向聚焦數(shù)據(jù)安全、AI治理、行業(yè)透明化及新興業(yè)態(tài)引導(dǎo)。受廣告主預(yù)算偏保守、頭部流量增長見頂、廣告單價(jià)增速放緩等影響，互聯(lián)網(wǎng)廣告市場增速溫和。l

從細(xì)分市場來看，格局相對穩(wěn)定：①按行業(yè)：以食品飲料、美妝個(gè)護(hù)及母嬰為主，近3年來合計(jì)占比均約60%左右（根據(jù)中關(guān)村互動(dòng)營銷實(shí)驗(yàn)室）。②按終端場景：移動(dòng)端仍為核心，承接近89%的互聯(lián)網(wǎng)廣告費(fèi)用（根據(jù)QuestMobile）。中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場規(guī)模（億元）中國互聯(lián)網(wǎng)廣告細(xì)分市場占比（按行業(yè)）移動(dòng)端貢獻(xiàn)主要互聯(lián)網(wǎng)廣告費(fèi)用市場規(guī)模YoY100%90%其他4500400035003000250020001500100050010%8%OTT及智能硬件廣告PC廣告旅游/娛樂/休閑80%70%60%50%40%30%20%10%0%家用電器服裝服飾6%零售物流4%網(wǎng)絡(luò)及通訊類醫(yī)藥保健移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)廣告2%0%數(shù)碼電子產(chǎn)品交通-2%-4%近3年來合計(jì)占比均約60%左右02025H1

2025H2E注:參照公開財(cái)報(bào)廣告收入數(shù)據(jù)，結(jié)合QuestMobieADINSIGHT廣告洞察數(shù)據(jù)庫進(jìn)行估算?；ヂ?lián)網(wǎng)廣告未包含:1)聯(lián)運(yùn)等渠道合作費(fèi)用(即應(yīng)用商店內(nèi)廣告):2)游戲內(nèi)廣告、音頻內(nèi)廣告;3)扣除廣告收入中含傭金的部分;4)MCN/達(dá)人與品牌合作的軟廣收入;5)短劇流量廣告及電影劇綜的廣告;6)基于粉絲邏輯的廣告等。0%5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%2024

2023

2022注:參照公開財(cái)報(bào)廣告收入數(shù)據(jù)，結(jié)合QuestMobieADINSIGHT廣告洞察數(shù)據(jù)庫進(jìn)行估算。互聯(lián)網(wǎng)廣告未包含:1)聯(lián)運(yùn)等渠道合作費(fèi)用(即應(yīng)用商店內(nèi)廣告):2)游戲內(nèi)廣告、音頻內(nèi)廣告;3)扣除廣告收入中含傭金的部分。資料：QuestMobile公眾號(hào)、QuestMobile、中關(guān)村互動(dòng)營銷實(shí)驗(yàn)室，國海證券研究所19百度集團(tuán)：擁有較大流量入口，且有望基于生態(tài)布局帶來更高廣告投放效益l

從媒體平臺(tái)來看市場競爭，電商/視頻平臺(tái)在中國互聯(lián)網(wǎng)廣告市場占據(jù)主導(dǎo)地位，社交/搜索平臺(tái)次之。根據(jù)中關(guān)村互動(dòng)營銷實(shí)驗(yàn)室，從媒體平臺(tái)類型收入結(jié)構(gòu)來看，電商占據(jù)主導(dǎo)地位，視頻平臺(tái)是互聯(lián)網(wǎng)廣告主投放的第二大渠道類型，其中短視頻平臺(tái)2024年市場規(guī)模超過1000億元，同比增長18.21%。此外，社交類平臺(tái)2024年同樣呈現(xiàn)15.27%的較大增長幅度，收入規(guī)模超過搜索類平臺(tái)。l

我們認(rèn)為，百度的優(yōu)勢在于：①公司在中國搜索引擎領(lǐng)域市占率第一，擁有較大的流量入口：據(jù)Statcounter，公司在中國搜索引擎市場市占率第一（尤其在移動(dòng)端搜索引擎市場市占率接近80%）。我們認(rèn)為，垂類搜索難以解決長尾客戶的需求，通用搜索依舊具有存在的意義，所以競爭對手在垂類搜索領(lǐng)域覆蓋范圍的增多對公司影響有限。②公司擁有多種APP，可以更好地基于用戶的使用行為、搜索內(nèi)容來分析用戶特征，從而匹配更精準(zhǔn)的人群標(biāo)簽，提升廣告投放效益：我們認(rèn)為，提升廣告收益的核心在于提供更精準(zhǔn)的人群標(biāo)簽匹配度。百度在搜索市場擁有較高市占率，且擁有多種APP，可基于用戶搜索的關(guān)鍵詞內(nèi)容、在使用APP時(shí)的行為特征等來理解和區(qū)分用戶偏好、消費(fèi)能力等行為習(xí)慣，從而更準(zhǔn)確地為廣告主進(jìn)行人群定向，提升廣告投放效率。中國互聯(lián)網(wǎng)廣告收入結(jié)構(gòu)（按媒體平臺(tái)）公司在中國搜索引擎市占率第一其他垂直工具分類新聞資訊搜索社交視頻電商0%10%20%30%40%2024

2023

2022資料：中關(guān)村互動(dòng)營銷實(shí)驗(yàn)室、Statcounter，國海證券研究所20百度集團(tuán)：利用AI搜索推從業(yè)務(wù)從CPC過渡至CPS模式，提升盈利上限l

核心戰(zhàn)略規(guī)劃：利用AI搜索增強(qiáng)用戶體驗(yàn)并擴(kuò)大廣告資源，推動(dòng)公司在線營銷業(yè)務(wù)從CPC模式過渡到CPS模式，從而為盈利提供更高的上限。具體實(shí)施方式為：①用戶方面：公司豐富了搜索品類，并依靠AI來增強(qiáng)用戶體驗(yàn)，從而進(jìn)一步吸引更多用戶并挖掘用戶需求i）豐富搜索品類：公司將短視頻、電商與搜索&推送相結(jié)合。在短視頻方面，公司在信息流和搜索服務(wù)中不斷增加短視頻的覆蓋范圍。在電商方面，公司深化了與領(lǐng)先電商平臺(tái)的合作，用戶可以在公司平臺(tái)上找到詳細(xì)的產(chǎn)品信息、產(chǎn)品評論，甚至無需離開公司的APP即可以購買產(chǎn)品ii）依靠AI來增強(qiáng)用戶體驗(yàn)：公司通過AI搜索增強(qiáng)了用戶體驗(yàn)，絕大多數(shù)以前難以變現(xiàn)的關(guān)鍵詞現(xiàn)在都可以在AI搜索下變現(xiàn)，顯著擴(kuò)大了公司的廣告資源，長期收益潛力較大。在AI轉(zhuǎn)型過程中，公司正從“銷售線索生成”轉(zhuǎn)向“賦能現(xiàn)實(shí)世界的服務(wù)交付”。這一轉(zhuǎn)變得益于AI原生商業(yè)產(chǎn)品，例如客服人員或數(shù)字人類。這些創(chuàng)新產(chǎn)品使公司能夠通過互動(dòng)對話更好地捕捉和滿足用戶需求，同時(shí)將用戶與醫(yī)療保健、旅游和教育等垂直領(lǐng)域的服務(wù)提供商連接起來。在這些領(lǐng)域，公司的客服人員和數(shù)字人類已證明其盈利能力。②客戶方面：利用AI賦能，進(jìn)一步優(yōu)化廣告投放轉(zhuǎn)化率i）利用AI幫助客戶推出多模態(tài)內(nèi)容：公司使廣告商能夠通過

AIGC

來生成具有自然語言的圖像和視頻應(yīng)用程序。并且，公司將基礎(chǔ)模型功能與數(shù)字人技術(shù)結(jié)合，并廣泛應(yīng)用于公司的移動(dòng)生態(tài)系統(tǒng)。ii）利用AI優(yōu)化廣告投放轉(zhuǎn)化率：公司發(fā)布了AINative營銷平臺(tái)“輕舸”，通過生成式AI貫通營銷方案表達(dá)和廣告投放優(yōu)化，可有效提升廣告投放轉(zhuǎn)化率。百度APP

MAU持續(xù)增長（億）公司幫助提升營銷效果的用戶案例7654321020202021202220232024資料：Bloomberg、百度營銷基木魚官網(wǎng)，國海證券研究所21三、智能云公司AI云市占率領(lǐng)先，促進(jìn)整體收入持續(xù)向好22核心邏輯l

受益于AI帶來的技術(shù)革新，云計(jì)算市場進(jìn)入新一輪增長曲線。公司雖然在云計(jì)算領(lǐng)域布局較晚，但在AI公有云市場已實(shí)現(xiàn)市占率領(lǐng)先。公司的目標(biāo)是打造“云智一體，智能優(yōu)先”的新一代AI云基礎(chǔ)設(shè)施，強(qiáng)調(diào)AI云會(huì)成為新型的利潤中心。戰(zhàn)術(shù)上，公司將文心大模型開源，從而使得更多的開發(fā)者和企業(yè)用戶可以零門檻、低成本地使用模型，助力企業(yè)更好地構(gòu)建AI原生應(yīng)用，進(jìn)而提升文心大模型的影響力。并且，通過開源和免費(fèi)實(shí)現(xiàn)云服務(wù)平臺(tái)的規(guī)?；瘧?yīng)用，也可攤薄云算力成本，推動(dòng)降價(jià)與技術(shù)升級(jí)，并促進(jìn)智能云沉淀更多行業(yè)Know-How，進(jìn)而形成更優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)化解決方案，提升公司智能云業(yè)務(wù)中標(biāo)率。我們認(rèn)為，

隨著公司昆侖芯、AI

SaaS、以及GPU云等AI云相關(guān)產(chǎn)品的協(xié)同效應(yīng)，公司智能云業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)快速增長。公司云業(yè)務(wù)收入持續(xù)增長（億元）智能云收入YoY智能云單季度收入YoY2502001501005070%60%50%40%30%20%10%0%605040302010016%14%12%10%8%6%4%2%00%202020212022202320242024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q2資料：Bloomberg、公司公告，國海證券研究所23百度集團(tuán)：以AI賦能為特色，企業(yè)及公共部門云成為公司云收入增長引擎l

公司的智能云主要包括：企業(yè)及公共部門云、個(gè)人云①企業(yè)及公共部門云：提供全套的云服務(wù)及解決方案，包括IaaS、PaaS及SaaS，且以AI賦能為特色。公司通過直接或經(jīng)由解決方案集成商向企業(yè)客戶、消費(fèi)者及公共部門提供云服務(wù)及解決方案創(chuàng)收，收入一次性收取或按訂閱基準(zhǔn)收取。②個(gè)人云：提供百度網(wǎng)盤、百度文庫等產(chǎn)品，允許用戶進(jìn)行存儲(chǔ)及檢索照片、視頻及其他文件等功能。公司通過向個(gè)人客戶提供百度網(wǎng)盤及百度文庫會(huì)員服務(wù)賺取收入。l

AI帶來新機(jī)遇，增加公司潛在市場份額。企業(yè)及公共部門一直是公司云收入的增長引擎。結(jié)合行之有效的營銷能力，公司已經(jīng)能夠展示出向現(xiàn)有客戶交叉銷售及向上銷售額外產(chǎn)品及服務(wù)的能力，從而更有效地發(fā)展云業(yè)務(wù)。此外，生成式AI及大語言模型為公司帶來許多機(jī)會(huì)，增強(qiáng)了公司在云端領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢，增加了公司的潛在市場份額。公司AI布局示例智能信控平臺(tái)交通智能問答平臺(tái)道路隱患排查平臺(tái)智能客服平臺(tái)（客悅）知識(shí)管理平臺(tái)（甄知）生成式BI（百度GBI）愛番番私域SaaS數(shù)字人平臺(tái)（曦靈）內(nèi)容創(chuàng)作平臺(tái)（一念）超級(jí)辦公入口（超級(jí)助理）代碼助手（BaiduComate）數(shù)字藏品平臺(tái)SaaS產(chǎn)品AIIaaS：面向大模型訓(xùn)推一體化的基礎(chǔ)設(shè)施，提供領(lǐng)先的AI工程加速能力，從資源準(zhǔn)備、模型開發(fā)、模型訓(xùn)練到模型部署，為AI工程全周期提供豐富特性和極致易用體驗(yàn)其他AI

SaaS：深入制造、能源、水務(wù)、城市、金融等行業(yè)，打造全場景應(yīng)用，助力企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型與智能化升級(jí)AIPaaS：基于飛槳深度學(xué)習(xí)平臺(tái)、文心行業(yè)大模型等提供的強(qiáng)力支撐，助力落地場景充分發(fā)揮算力引擎作用，加速模型迭代資料：英特爾官網(wǎng)、百度云官網(wǎng)、新華網(wǎng)、品玩、美通社，國海證券研究所24市場：云計(jì)算通過網(wǎng)絡(luò)按需分配服務(wù)器、數(shù)據(jù)庫、存儲(chǔ)、平臺(tái)等計(jì)算資源l

云計(jì)算是指通過互聯(lián)網(wǎng)按需訪問計(jì)算資源（物理服務(wù)器或虛擬服務(wù)器、數(shù)據(jù)存儲(chǔ)、網(wǎng)絡(luò)功能、應(yīng)用程序開發(fā)工具、軟件、人工智能驅(qū)動(dòng)式分析平臺(tái)等）。簡單來說，這里說的“云”并不是指飄在天上的云。而是指當(dāng)使用云服務(wù)時(shí)，客戶要通過互聯(lián)網(wǎng)訪問遠(yuǎn)程服務(wù)器，這些服務(wù)器是功能強(qiáng)大的大型機(jī)，位于大型數(shù)據(jù)中心內(nèi)。l

按照部署模式，云計(jì)算可分為公有云、私有云、混合云：①公有云：是為廣大用戶、個(gè)人或企業(yè)提供的云基礎(chǔ)設(shè)施。公有云就是第三方的公有云供應(yīng)商為用戶提供可通過互聯(lián)網(wǎng)訪問的虛擬環(huán)境中的服務(wù)器空間。然后，用戶可以通過購買云服務(wù)器、數(shù)據(jù)存儲(chǔ)和其他與云相關(guān)的服務(wù)等公有云服務(wù)來訪問這些服務(wù)器。②私有云：為一個(gè)企業(yè)或組織提供專用的云環(huán)境。私有云可以由企業(yè)或組織內(nèi)部的IT團(tuán)隊(duì)在該組織的防火墻后面進(jìn)行內(nèi)部操作，因此組織可以更好地控制其計(jì)算資源。私有云主要由企業(yè)使用，因此它也被視為一種企業(yè)云。③混合云：混合云是一種云計(jì)算模型，它通過安全連接（如VPN連接或租用線路）組合一個(gè)或多個(gè)公有云和私有云環(huán)境，從而允許在不同云環(huán)境之間共享數(shù)據(jù)和應(yīng)用程序。當(dāng)在私有云上運(yùn)行的應(yīng)用程序遇到使用高峰時(shí)，它們可以自動(dòng)“突發(fā)”到公有云環(huán)境以獲得額外的按需容量。這被稱為“云爆發(fā)”。由于額外的需求將在公有云上，因此無需擔(dān)心提前配置硬件以滿足高峰需求。連接公有云和私有云有兩種方法：VPN和點(diǎn)對點(diǎn)專用連接。l

按服務(wù)模式，傳統(tǒng)云計(jì)算服務(wù)架構(gòu)主要集中在IaaS（基礎(chǔ)設(shè)施即服務(wù)）、PaaS（平臺(tái)即服務(wù)）、SaaS（軟件即服務(wù)）三層，大模型的升級(jí)不僅重塑了云計(jì)算架構(gòu)，更催生出新的服務(wù)內(nèi)容。當(dāng)前，越來越多的云廠商將目光投向了MaaS（模型即服務(wù)）層，通過發(fā)布一站式落地的模型服務(wù)，實(shí)現(xiàn)多場景的生產(chǎn)力解放。云計(jì)算部署方式對比云計(jì)算服務(wù)模式對比公有云私有云混合云????不需要任何初始投資易于部署IT開銷低??能夠同時(shí)具備公有云與私有云的缺點(diǎn)能夠部署云爆發(fā)（CloudBursting)???彈性極高，易于調(diào)整安全度極高穩(wěn)定度與速度較好優(yōu)勢劣勢易于規(guī)?；???相較于私有云來的不安全有延遲的風(fēng)險(xiǎn)缺少彈性以及云端環(huán)境的

?

營運(yùn)成本高于公有云?

相容性問題?需要初始投資?難以管理控制性資料：OOSGAAnalytics、中國信通院，國海證券研究所25市場：云計(jì)算市場進(jìn)入新一輪增長曲線，AI

Agent加速SaaS智能化重構(gòu)l

受益于AI帶來的技術(shù)革新，云計(jì)算市場進(jìn)入新一輪增長曲線。Gartner

數(shù)據(jù)顯示，2023

年以IaaS、PaaS、Saas

為代表的全球云計(jì)算市場規(guī)模達(dá)到5864億美元。云計(jì)算是市場高穩(wěn)定增長的不可或缺的技術(shù)。未來幾年，隨著云計(jì)算與生成式

AI、大模型、算力的深度融合，預(yù)計(jì)到2027年全球云計(jì)算市場將突破萬億美元，CAGR達(dá)到18.6%。據(jù)中國信通院統(tǒng)計(jì)，2023年國內(nèi)云計(jì)算市場規(guī)模達(dá)6165

億元（其中，公有云市場規(guī)模4562

億元，私有云市場規(guī)模1563

億元）。隨著AI原生帶來的云計(jì)算技術(shù)革新以及大模型規(guī)模化應(yīng)用落地，國內(nèi)云計(jì)算產(chǎn)業(yè)發(fā)展將迎來新一輪增長曲線，預(yù)計(jì)到2027年國內(nèi)云計(jì)算市場規(guī)模將超過2.1萬億元。l

國內(nèi)云計(jì)算市場結(jié)構(gòu)分布與全球差異明顯。從市場結(jié)構(gòu)來看，全球云計(jì)算市場以SaaS為主，但國內(nèi)云計(jì)算市場以IaaS為主。我們認(rèn)為，造成這種差異的原因在于：①海外：市場在成熟度和規(guī)模上都相對更領(lǐng)先，海外企業(yè)對

SaaS

產(chǎn)品的接受度和付費(fèi)意愿更高。背后很重要的原因之一，是公司不論大小都傾向于通過購買而非自研的方式來解決非核心業(yè)務(wù)需求。尤其是對于那些技術(shù)持續(xù)創(chuàng)新、標(biāo)準(zhǔn)頻繁更新、合規(guī)要求復(fù)雜的領(lǐng)域，認(rèn)為采購是更為高效和經(jīng)濟(jì)的選擇。②國內(nèi)：國內(nèi)商業(yè)環(huán)境高度碎片化、場景復(fù)雜，且勞動(dòng)力成本低，使得中大型企業(yè)在業(yè)務(wù)需求上傾向于內(nèi)部自研或第三方定制化開發(fā)；而小微企業(yè)雖定制化程度低，可以按需訂閱，但企業(yè)平均壽命較短，其不穩(wěn)定的發(fā)展對SaaS續(xù)約率造成較大影響。傳統(tǒng)SaaS以抽象行業(yè)最佳實(shí)踐為核心，提供標(biāo)準(zhǔn)化流程，所以常顯“水土不服”。l

AIAgent加速SaaS智能化重構(gòu)。AIAgent并非傳統(tǒng)SaaS的智能化插件，而是一種全新的軟件存在形態(tài)：以自然語言理解用戶意圖，自主拆解任務(wù)、動(dòng)態(tài)調(diào)用跨系統(tǒng)能力、自適應(yīng)編排執(zhí)行路徑，并在閉環(huán)中持續(xù)優(yōu)化結(jié)果。這徹底顛覆了SaaS時(shí)代“人適應(yīng)軟件”的邏輯，轉(zhuǎn)向“軟件理解人、代理人行動(dòng)”的新范式。讓AI理解業(yè)務(wù)語義，是Agent落地的前提，而SaaS廠商在長期服務(wù)客戶過程中積累的行業(yè)術(shù)語、業(yè)務(wù)流程和垂直領(lǐng)域數(shù)據(jù)，則為大模型在具體場景中的精準(zhǔn)落地提供了關(guān)鍵支撐。兩者的結(jié)合，正是Agent在企業(yè)服務(wù)中實(shí)現(xiàn)“既懂通用邏輯，又通業(yè)務(wù)細(xì)節(jié)”的核心路徑。因此，SaaS廠商開始進(jìn)入“Agent化”轉(zhuǎn)型階段。云計(jì)算市場高速增長云計(jì)算市場結(jié)構(gòu)：國內(nèi)與全球差異明顯（2023年）全球市場規(guī)模（億美元）中國市場規(guī)模（億元）國內(nèi)SaaS占比顯著低于全球100%80%60%40%20%0%15000100005000025000CAGR=18.6%20000SaaS15000

CAGR=35.9%PaaSIaaS1000050000全球國內(nèi)20232027E20232027E資料：Gartner、中國信息通信研究院、IDC，國海證券研究所26百度集團(tuán)：國內(nèi)AI公有云服務(wù)市場中，公司市場份額領(lǐng)先l

公司在云計(jì)算領(lǐng)域布局較晚，但在AI公有云市場已實(shí)現(xiàn)市占率領(lǐng)先。百度集團(tuán)在云計(jì)算領(lǐng)域布局較晚，直到2016年才真正開始重視云計(jì)算。2016年，公司首次提出了云計(jì)算“ABC三位一體”的概念，即AI（人工智能）、BIGData（大數(shù)據(jù)）和CloudComputing（云計(jì)算）。2019年4月11日，公司宣布將“百度云”品牌全面升級(jí)為“百度智能云”，以ABC三位一體戰(zhàn)略，用更領(lǐng)先的AI能力推動(dòng)中國產(chǎn)業(yè)智能化升級(jí)。因此，雖然從整體云服務(wù)市場角度而言，公司沒有擠入第一梯隊(duì)，但在AI公有云市場，公司已位列市場第一。中國整體公有云服務(wù)IaaS+PaaS市場格局中，公司未擠入國內(nèi)前5公司2024年在國內(nèi)AI公有云市場市占率第一資料：IDC中國、IDC生態(tài)合作俱樂部公眾號(hào)，國海證券研究所27百度集團(tuán)：“云智一體，智能優(yōu)先”，促進(jìn)AI云成為新型利潤中心l

百度戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)：打造“云智一體，智能優(yōu)先”的新一代AI云基礎(chǔ)設(shè)施，強(qiáng)調(diào)AI云會(huì)成為新型的利潤中心。l

戰(zhàn)術(shù)上，形成“開源引流，云服務(wù)變現(xiàn)”的商業(yè)路徑。公司將文心大模型開源，從而使得更多的開發(fā)者和企業(yè)用戶可以零門檻、低成本地使用模型，助力企業(yè)更好地構(gòu)建AI原生應(yīng)用，進(jìn)而提升文心大模型的影響力。并且，通過開源和免費(fèi)實(shí)現(xiàn)云服務(wù)平臺(tái)的規(guī)?；瘧?yīng)用，也可攤薄云算力成本，推動(dòng)降價(jià)與技術(shù)升級(jí)，并促進(jìn)智能云沉淀更多行業(yè)Know-How，進(jìn)而形成更優(yōu)的標(biāo)準(zhǔn)化解決方案，提升公司智能云業(yè)務(wù)中標(biāo)率。l

短期成果上來看，公司在AI云領(lǐng)域已取得多項(xiàng)突破：①領(lǐng)跑Gen

AI

IaaS市場：百度智能云憑借GPU云服務(wù)的卓越表現(xiàn)，以及“基礎(chǔ)設(shè)施+平臺(tái)+場景”的閉環(huán)能力，正推動(dòng)智算服務(wù)向產(chǎn)業(yè)化落地深化。通過“國產(chǎn)芯昆侖芯+百舸GPU算力平臺(tái)”的軟硬一體技術(shù)體系，為AI大模型訓(xùn)練與推理提供高性能、高性價(jià)比的算力解決方案。助力百度智能云成功突破頭部科技企業(yè)及中腰部客戶市場，推動(dòng)GenAIIaaS業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長。根據(jù)IDC，2025H1，公司在國內(nèi)AIIaaS領(lǐng)域已實(shí)現(xiàn)市占率領(lǐng)先。②AI應(yīng)用戰(zhàn)略初見成效：在AI應(yīng)用領(lǐng)域，公司貫徹讓AI“超級(jí)有用”的策略，持續(xù)深化AI重構(gòu)，百度文庫、百度網(wǎng)盤居國內(nèi)AI產(chǎn)品榜前列。同時(shí)，數(shù)字人、智能體等AI應(yīng)用布局成果顯現(xiàn)，新一代數(shù)字人技術(shù)支撐羅永浩數(shù)字人首播GMV突破5500萬元。③AI云業(yè)務(wù)non-GAAP營業(yè)利潤已于2024年實(shí)現(xiàn)盈利。公司百度AI助手的MAU國內(nèi)領(lǐng)先2025H1中國GenAI

IaaS競爭格局資料：IDC中國、鈦媒體，國海證券研究所28四、智能駕駛與其他增長計(jì)劃Robotaxi打開成長空間，訂單持續(xù)增長29核心邏輯l

Robotaxi（自動(dòng)駕駛出租車）相比傳統(tǒng)出租車擁有多種優(yōu)勢，市場發(fā)展?jié)摿^大，有望實(shí)現(xiàn)高速增長。公司蘿卜快跑憑借商業(yè)化的領(lǐng)先步伐穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)第一梯隊(duì)。目前，公司在有序進(jìn)行區(qū)域拓展與戰(zhàn)略合作，以提升訂單量。我們認(rèn)為，隨著公司未來成本的下降以及在海外市場的擴(kuò)張，公司的成本優(yōu)勢可以在全球大多數(shù)主要城市帶來更強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。此外，公司DuerOS智能助手等其他業(yè)務(wù)的發(fā)展也有益于促進(jìn)公司智能駕駛與其他增長計(jì)劃業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)增長。公司智能駕駛與其他增長計(jì)劃業(yè)務(wù)收入情況（億元）智能駕駛與其他增長計(jì)劃YoY120100806040200100%80%60%40%20%0%20202021202220232024公司Robotaxi單季度訂單持續(xù)增長（萬單）25020015010050022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2資料：Bloomberg、公司公告，國海證券研究所30百度集團(tuán)：以智能駕駛和DuerOS智能助手為主，處于早期商業(yè)化階段l

公司智能駕駛與其他增長計(jì)劃包括具有較大潛在市場份額的業(yè)務(wù)開發(fā)，處于早期商業(yè)化階段，且客戶基礎(chǔ)不斷壯大，主要包括智能駕駛及DuerOS智能助手：①智能駕駛：包括蘿卜快跑robotaxi車隊(duì)（無人車服務(wù)）、百度Apollo汽車解決方案（Apollo

Self-Driving服務(wù)和DuerOS

for

Auto），憑借人工智能及其他技術(shù)使車輛或車隊(duì)更智能，最終實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化。②DuerOS智能助手：DuerOS是行業(yè)領(lǐng)先的中文智能助手，為小度智能家居設(shè)備以及第三方智能手機(jī)、兒童智能手表、智能電視和智能汽車賦能。區(qū)別于其他智能助手，DuerOS實(shí)現(xiàn)了多輪對話AI能力；獨(dú)有的DuerOS技能商店可提供超過數(shù)千種技能，包括短視頻及長視頻、網(wǎng)絡(luò)游戲、教育服務(wù)、視頻會(huì)議及其他可在小度帶屏設(shè)備上展示的技能。公司業(yè)務(wù)布局智能駕駛DuerOS智能助手DuerOS整合了百度的信息與服務(wù)生態(tài)優(yōu)勢，精心打造了10大類目250多項(xiàng)能力，可為用戶在不同場景下提供多種服務(wù)；同時(shí)支持第三方開發(fā)者的能力接入。自動(dòng)駕駛????Robotaxi

&

蘿卜快跑：提供無人叫車服務(wù)?音樂、電影、電視劇、綜藝、短視頻、有聲書、電臺(tái)等功能?咨詢、天氣、股票、航班、體育（NBA）、問答、菜譜、圖片等功能阿波龍：自動(dòng)駕駛小巴，可為開放道路/學(xué)校/主題公園/機(jī)場/景區(qū)/園區(qū)等多種場景賦能百度智慧礦山解決方案：面向礦山全場景的一站式智慧解決方案，提供多種軟硬件配置全場景生態(tài)車：無人物流車、智能漫游車、巡檢機(jī)器人?美食、電影、外賣、酒店、購物、打車、保潔、旅游、充值多種生活O2O服務(wù)智能駕駛??地圖、路線、路況、限行、違章、周邊查詢等功能???Apollol領(lǐng)航輔助駕駛：覆蓋城市、高速、泊車多場景的高階領(lǐng)航輔助駕駛產(chǎn)品矩陣Apollo

Parking：實(shí)現(xiàn)全場景泊車自由量產(chǎn)合作伙伴：廣汽埃安、Haval、極越、海馬汽車等???翻譯、時(shí)間、計(jì)算、匯率、單位換算等功能日程管理、鬧鐘、提醒、備忘、記事等功能智能座艙??小度車載語音SDK：文心大模型賦能的座艙智能體量產(chǎn)合作伙伴：別克、現(xiàn)代、比亞迪、長城、福特、豐田、吉利、凱迪拉克、雷克薩斯等百科、故事、兒歌、成語、育兒、詩詞、文庫等功能??聊天、笑話、藏頭詩、成語接龍、游戲等功能智能地圖打電話、發(fā)短信、設(shè)置鬧鐘、通訊錄查詢、應(yīng)用調(diào)起等功能??百度地圖：車載導(dǎo)航地圖量產(chǎn)合作伙伴：起亞、現(xiàn)代、比亞迪、福特、豐田、吉利、凱迪拉克、雷克薩斯、本田等指令控制、狀態(tài)查詢、使用手冊、客服電話等功能資料：百度Apollo官網(wǎng)、百度DuerOS官網(wǎng)、公司公告，國海證券研究所31市場：Robotaxi引領(lǐng)未來交通方向，市場發(fā)展?jié)摿^大l

Robotaxi（自動(dòng)駕駛出租車）相比傳統(tǒng)出租車擁有多種優(yōu)勢，正在引領(lǐng)未來交通的方向。Robotaxi是一種無需人類司機(jī)操作、完全依賴自動(dòng)駕駛技術(shù)的出租車服務(wù)。通過先進(jìn)的傳感器、高精地圖和人工智能技術(shù)，Robotaxi能夠在城市道路上自主導(dǎo)航，接送乘客，提供安全、高效、便捷的出行體驗(yàn)。與傳統(tǒng)出租車相比，Robotaxi的優(yōu)勢在于：①能夠通過減少人為因素的干擾來降低因駕駛失誤造成的交通事故率，②通過精確的路徑規(guī)劃和實(shí)時(shí)交通數(shù)據(jù)的分析優(yōu)化出行時(shí)間，③減少駕駛員的成本，④通過更加智能的調(diào)度系統(tǒng)和能源管理體系降低運(yùn)營費(fèi)用。因此，Robotaxi的應(yīng)用價(jià)值不僅在于改變城市出行方式，還在于推動(dòng)智能交通體系和智慧城市的進(jìn)一步發(fā)展。l

Robotaxi當(dāng)前處于商業(yè)探索期。在全球范圍內(nèi)，Robotaxi的商業(yè)化探索已成為自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的重點(diǎn)發(fā)展方向之一。Robotaxi的商業(yè)化進(jìn)程受到多重因素的共同推動(dòng)，其中最為核心的驅(qū)動(dòng)力可以歸納為政策支持、技術(shù)進(jìn)步、商業(yè)模式創(chuàng)新和市場接受度四個(gè)方面。據(jù)艾瑞咨詢研究院對行業(yè)現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢的分析，預(yù)計(jì)Robotaxi將在2028年前后進(jìn)入快速增長周期。這一增長將主要依賴于政策的進(jìn)一步放寬和技術(shù)的持續(xù)迭代。l

市場發(fā)展?jié)摿^大，有望實(shí)現(xiàn)高速增長。根據(jù)Trendforce，Robotaxi市場潛力較大，預(yù)測2025~2035年期間，美國Robotaxi市場將以61%的CAGR增長，中國Robotaxi市場的CAGR將達(dá)到96%。相較傳統(tǒng)出租車，Robotaxi有望實(shí)現(xiàn)更低成本Robotaxi市場有望實(shí)現(xiàn)高速增長（億美元）2025E

2035E5004003002001000445365CAGR=96%CAGR=61%0.52中國3.14美國資料：億歐智庫、Trendforce，國海證券研究所32市場：中美企業(yè)商業(yè)化進(jìn)度較為領(lǐng)先，已實(shí)現(xiàn)無主駕安全員的正式商業(yè)化l

中美企業(yè)在全球Robotaxi市場商業(yè)化進(jìn)度較為領(lǐng)先。從全球國家自動(dòng)駕駛出租車行業(yè)發(fā)展階段來看：目前中國和美國占據(jù)第一梯隊(duì)，已經(jīng)率先進(jìn)入實(shí)現(xiàn)無主駕安全員的正式商業(yè)化運(yùn)營，中美兩國在Robotaxi行業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢較為明顯，這主要得益于兩國在政策支持、技術(shù)研發(fā)、市場應(yīng)用等方面的積極投入和快速發(fā)展全球多家Robotaxi廠商正在從示范運(yùn)營階段過渡到商業(yè)化運(yùn)營，并開始在全球范圍內(nèi)進(jìn)行規(guī)?；季帧

目前蘿卜快跑憑借商業(yè)化的領(lǐng)先步伐穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)第一梯隊(duì)。百度集團(tuán)作為自動(dòng)駕駛先驅(qū)，從2013年已經(jīng)開始布局業(yè)務(wù)，從運(yùn)營車輛數(shù)量上看，蘿卜快跑的車輛總數(shù)已經(jīng)超過1000輛，覆蓋多個(gè)城市。Robotaxi國家梯隊(duì)分布情況部分Robotaxi廠商對比車隊(duì)規(guī)模分布城市單車成本約超12萬美元--2000臺(tái)（截至2025年5月）洛杉磯、鳳凰城、舊金山、亞特蘭大、奧斯汀waymo特斯拉Zoox不足50臺(tái)（截至2025年8月）奧斯汀、舊金山灣區(qū)舊金山、洛杉磯不足100臺(tái)（截至2025年9月）--北京、上海、廣州、深圳、武漢、重慶、香港、迪拜、阿布扎比等1000臺(tái)（截至2025年5月）~20萬元（蘿卜快跑第6代）百度超過500臺(tái)（截至2025年8月）小馬智行文遠(yuǎn)知行廣州、北京、上海、深圳等----超過1200臺(tái)（截至2025年10月）廣州、北京、無錫、阿布扎比、新加坡等資料：沙利文、thedriverlessdigest、waymo官網(wǎng)、electrek、teslarati、Time、CNBC、automotiveworld、STCN、33前瞻網(wǎng)、Chinadaily、小馬智行官網(wǎng)、文遠(yuǎn)知行官網(wǎng)，國海證券研究所百度集團(tuán)：致力于提供全球最大的全無人自動(dòng)駕駛運(yùn)營服務(wù)l

公司的目標(biāo)是提供全球最大的全無人自動(dòng)駕駛運(yùn)營服務(wù)。目前，公司在有序進(jìn)行區(qū)域拓展與戰(zhàn)略合作，以提升訂單量：①區(qū)域拓展：公司在武漢、重慶、北京、深圳、上海等地區(qū)均已提供自動(dòng)駕駛服務(wù)，并開始拓展海外市場，于2025年在迪拜、阿布扎比等區(qū)域進(jìn)行開放道路測試。②戰(zhàn)略合作：除了自營車隊(duì)，公司也開始與優(yōu)步、Lyft等平臺(tái)建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。公司計(jì)劃在優(yōu)步平臺(tái)上部署數(shù)千輛蘿卜快跑全無人自動(dòng)駕駛汽車，覆蓋多個(gè)國際市場，首批部署計(jì)劃在亞洲和中東地區(qū)。通過Lyft，公司計(jì)劃在歐洲主要市場部署蘿卜快跑全無人自動(dòng)駕駛汽車，首先落地德國和英國，并逐步擴(kuò)展至全歐洲。l

公司擁有成本最低的L4車輛和最高的運(yùn)營效率，已在武漢實(shí)現(xiàn)了UE盈虧平衡，武漢的出租車價(jià)格比中國一線城市便宜30%以上，且遠(yuǎn)低于許多海外市場。我們認(rèn)為，隨著公司未來成本的下降以及在海外市場的擴(kuò)張，公司的成本優(yōu)勢可以在全球大多數(shù)主要城市帶來更強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。公司單季度訂單持續(xù)增長（萬單）25020015010050022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2資料：公司公告，國海證券研究所34五、短期財(cái)務(wù)情況短期業(yè)績承壓，但多元化業(yè)務(wù)探索已取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展35整體：短期業(yè)績承壓，公司利潤2025Q2同環(huán)比均有所下滑l

在線營銷與業(yè)務(wù)短期承壓，對公司收入與經(jīng)調(diào)整凈利潤造成影響。2020至2024年，公司收入從1070.74億元增長至1331.25億元，CAGR約為5.6%。2025H1，收入的影響。經(jīng)調(diào)公司實(shí)現(xiàn)總收入約651.65億元，同比下滑0.43%。從單季度收入來看，公司2025Q2收入環(huán)比增長0.8%，同比下滑3.59%，主要受到在線營銷和整凈利潤方面，公司2020年至2024年經(jīng)調(diào)整凈利潤從220.20億元增長至270.02億元，CAGR約為5.2%。2025H1，公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤約112.64億元，同比下滑。從單季度經(jīng)調(diào)整凈利潤來看，公司2025Q2經(jīng)調(diào)整凈利潤約47.95億元，同比下滑35.17%，環(huán)比下滑25.9%。毛利率方面，公司毛利率從2020年的48.49%增長至2024年的50.35%。但2025H1毛利率有所下滑，公司2025Q2單季度毛利率約43.88%。公司收入情況（億元）公司毛利率60%50%40%30%20%10%0%收入YoY單季度收入YoY15001000500020%15%10%5%40030020010004%2%0%-2%-4%0%-5%202020212022202320242025H12025Q12025Q2公司經(jīng)調(diào)整凈利潤情況（億元）經(jīng)調(diào)整凈利潤YoY單季度經(jīng)調(diào)整凈利潤YoY3002502001501005060%40%20%0%8060402000%-10%-20%-30%-40%-20%-40%0202020212022202320242025H12025Q12025Q220202021202220232024

2025H1資料：Wind、Bloomberg，國海證券研究所36百度核心：多元化業(yè)務(wù)探索取得實(shí)質(zhì)性成果，非在線營銷業(yè)務(wù)收入占比擴(kuò)大l

百度核心受益于云與其他業(yè)務(wù)的促進(jìn)，2025H1收入實(shí)現(xiàn)同比增長，但利潤受廣告業(yè)務(wù)拖累同比下滑。百度核心業(yè)務(wù)整體收入情況（億元）百度核心業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)收入YoY在線營銷

智能云

其他12001000800600400200030%20%10%0%100%80%60%40%20%0%-10%-20%-30%202020212022202320242025H1202020212022202320242025H1百度核心業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整運(yùn)營利潤（億元）百度核心業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整凈利潤（億元）經(jīng)調(diào)整運(yùn)營利潤YoY經(jīng)調(diào)整凈利潤YoY3002502001501005040%30%20%10%0%3002502001501005050%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-10%-20%-30%00202020212022202320242025H1202020212022202320242025H1資料：Bloomberg、公司公告，國海證券研究所37六、盈利預(yù)測38投資邏輯與盈利預(yù)測l

公司投資邏輯①在線營銷：公司已開始對AI搜索的商業(yè)化進(jìn)行早期測試，雖然公司當(dāng)前采取了較為謹(jǐn)慎的AI搜索商業(yè)化策略，目前尚未大規(guī)模商業(yè)化，但公司一直在積極加速AI搜索的轉(zhuǎn)型，因此，雖然公司在線營銷業(yè)務(wù)短期內(nèi)收入和利潤面臨一定壓力，但從長遠(yuǎn)來看，AI搜索有望為公司實(shí)現(xiàn)更強(qiáng)勁的增長奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司有望實(shí)現(xiàn)在線營銷業(yè)務(wù)收入623.91、592.72、598.64億元。②智能云：公司AI云2025H1收入增長快速。公司公有云客戶群不斷擴(kuò)大，取得了良好的增長勢頭。在私有云方面，公司已將百度網(wǎng)盤與文庫整合，并推出了多項(xiàng)新的人工智能功能。為鼓勵(lì)更廣泛的應(yīng)用，加深用戶參與度，公司免費(fèi)開放了部分AI功能。我們認(rèn)為，隨著公司不斷擴(kuò)大規(guī)模并優(yōu)化產(chǎn)品組合，公司智能云業(yè)務(wù)有望持續(xù)快速增長，我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司智能云業(yè)務(wù)收入273.25、327.90、386.92億元。③智能駕駛與其他：公司是少數(shù)能夠在單一復(fù)雜、人口密集的區(qū)域?qū)崿F(xiàn)規(guī)?；耆珶o人駕駛商業(yè)運(yùn)營的企業(yè)之一。在右舵市場，公司處于全球行業(yè)領(lǐng)先地位。并且，公司也在與世界領(lǐng)先的出行平臺(tái)建立合作關(guān)系，以便更快地進(jìn)入并拓展中東、亞洲和歐洲等全球市場。展望未來，隨著全球運(yùn)營車隊(duì)規(guī)模的倍增，公司robotaxi出行量將加速增長。我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年公司智能駕駛與其他業(yè)務(wù)收入138.32、159.07、174.97億元。④：展望未來，將積極拓展會(huì)員捆綁服務(wù)，注重提升優(yōu)質(zhì)綜藝節(jié)目、電視劇以及旗下話劇場品牌的廣告銷售額，并將活動(dòng)推廣至國際市場。同時(shí)，公司也將專注于創(chuàng)新，以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的長期增長。我們預(yù)計(jì)2025/2026/2027年收入274.25、276.99、282.53億元。l

盈利預(yù)測我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別為1309.73、1356.68、1443.07億元，non-HKFRS凈利潤為166.00、198.64、235.48億元，對應(yīng)non-HKFRS

P/E為19.1x、16.0x、13.5x，低于行業(yè)可比公司2025~2027年平均調(diào)整后凈利潤對應(yīng)P/E，維持“買入”評級(jí)。百度核心營收拆分2025E調(diào)整后凈利潤對應(yīng)P/E百度集團(tuán)營收拆分2025E公司名稱股票代碼市值?20242026E1079.684%2027E1160.548%?20242026E1356.684%2027E1443.076%2025E2026E19.82027E整體收入（億元）YoY1047.121035.48-1%整體收入（億元）YoY1339.371309.73阿里巴巴-W

9988.HK

31191億港元27.223.225.422.324.516.418.521.316.318.1-2%43%在線營銷?729.72?623.91-15%??592.72-5%??598.641%毛利率50%45%46%騰訊控股GoogleMeta0700.HK

59395億港元GOOGL.O

33721億美元META.O

15670億美元合計(jì)20.524.019.0營業(yè)收入（億元）YoY毛利（億元）百度核心營業(yè)收入（億元）YoY670.23560.01607.05660.07????1160.54智能云??1047.121035.481079.68