證券研究報(bào)告消費(fèi)端把握個(gè)護(hù)成長(zhǎng)，制造端重視韌性標(biāo)的輕工紡服行業(yè)2026年度投資策略2025年11月3日核心觀點(diǎn)：消費(fèi)端把握個(gè)護(hù)成長(zhǎng)，制造端重視韌性標(biāo)的1.個(gè)護(hù)：品牌端國(guó)貨崛起趨勢(shì)明顯，制造端受益于供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移1）牙膏：牙膏賽道功效屬性明顯，國(guó)貨積極推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、發(fā)力電商，快速崛起。2023年中國(guó)牙膏市場(chǎng)零售規(guī)模302億元，同比增長(zhǎng)0.2%；功效產(chǎn)品推動(dòng)價(jià)格提升，2024年牙膏（120g）價(jià)格為11.69元，同比增長(zhǎng)0.4%；2023年品牌CR10為84.1%，外資品牌（好來、佳潔士、高露潔等）份額有所下滑，而國(guó)產(chǎn)品牌（云南白藥、冷酸靈）份額趨勢(shì)提升。受益標(biāo)的：登康口腔（冷酸靈）抗敏品牌標(biāo)簽突出，積極發(fā)力電商打造爆品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)順利，線下渠道壁壘深厚，成長(zhǎng)邏輯持續(xù)的消費(fèi)品公司。2）衛(wèi)生巾：頭部品牌份額下滑，國(guó)貨把握電商紅利、積極推新品，份額快速提升。2024年中國(guó)中國(guó)女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)規(guī)模為1050億元，同比增長(zhǎng)2.9%；2024年品牌CR10為35.2%，外資品牌（蘇菲、護(hù)舒寶等）及國(guó)產(chǎn)一線品牌（七度空間）份額有所下滑，而國(guó)產(chǎn)二線品牌自由點(diǎn)份額快速崛起。受益標(biāo)的：百亞股份以“益生菌”大單品破圈擴(kuò)大消費(fèi)人群，線下從“川渝云貴陜”五省走向全國(guó)，電商有望修復(fù)，成長(zhǎng)性消費(fèi)個(gè)股；穩(wěn)健醫(yī)療旗下奈絲公主品牌積極發(fā)力電商，增長(zhǎng)迅速。3）濕巾：受益下游金佰利、寶潔等國(guó)際客戶供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移，制造端公司在手訂單充沛，業(yè)績(jī)迎來拐點(diǎn)。2024年全球濕巾零售市場(chǎng)規(guī)模

184億美元，同比增長(zhǎng)2.7%，公司CR10為41.3%，其中寶潔、金佰利位列第一、第二，濕巾份額分別為13.9%、11.3%。受益標(biāo)的：潔雅股份（受益于國(guó)際品牌客戶由自產(chǎn)切換為代工，在手訂單充沛催化業(yè)績(jī)拐點(diǎn)）；諾邦股份（無紡布、濕巾制造端修復(fù)，口含煙打開空間）；延江股份（大客戶訂單催化，無紡布業(yè)務(wù)快速放量）。2.出口：外部環(huán)境邊際向好，關(guān)注板塊估值修復(fù)彈性關(guān)稅環(huán)境邊際向好，美國(guó)降息有望拉動(dòng)終端需求，企業(yè)訂單逐步改善，板塊估值有望迎來催化。受益標(biāo)的：匠心家居（業(yè)績(jī)亮眼，電動(dòng)沙發(fā)新客戶、新系列放量，自主品牌打開空間）、依依股份（寵物尿墊代工主業(yè)穩(wěn)健、收購(gòu)品牌提升估值）、永藝股份（辦公椅代工，低估值、利潤(rùn)修復(fù)彈性）、天振股份（PVC地板出口，收入修復(fù)）、共創(chuàng)草坪（人造草坪出口，行業(yè)供需改善，盈利修復(fù)）。核心觀點(diǎn)：消費(fèi)端把握個(gè)護(hù)成長(zhǎng)，制造端重視韌性標(biāo)的3.品牌服飾：收入利潤(rùn)底部修復(fù)，靜待需求端復(fù)蘇運(yùn)動(dòng)服飾仍是長(zhǎng)邏輯確定性最強(qiáng)的細(xì)分賽道。我們認(rèn)為未來運(yùn)動(dòng)服飾賽道增長(zhǎng)確定性來自于人口基數(shù)下帶來的體育運(yùn)動(dòng)和細(xì)分健身戶外項(xiàng)目的參與度提高+滲透率提升+政策推動(dòng)。國(guó)貨崛起趨勢(shì)不變。國(guó)產(chǎn)品牌產(chǎn)品力，品牌力持續(xù)提升，預(yù)計(jì)國(guó)潮形成長(zhǎng)期效應(yīng)，尤其是90、95和00后的消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)品牌的好感度和接受度持續(xù)提升，耐克，阿迪仍存在相當(dāng)大的市場(chǎng)被替代空間,國(guó)產(chǎn)品牌增長(zhǎng)動(dòng)力十足。4.紡織制造：關(guān)稅陰影漸散，細(xì)分韌性凸顯隨著中美元首會(huì)晤順利事件順利落地，貿(mào)易關(guān)稅環(huán)境邊際向好，美國(guó)降息有望拉動(dòng)終端需求，企業(yè)及消費(fèi)端訂單逐步改善，板塊估值有望迎來催化，推薦布局業(yè)績(jī)韌性強(qiáng)的制造鏈標(biāo)的。推薦標(biāo)的：開潤(rùn)股份（服裝業(yè)務(wù)效率提升，阿迪等新客戶訂單放量），華利集團(tuán)（毛利率三季度環(huán)比改善）。5.風(fēng)險(xiǎn)提示：貿(mào)易摩擦成本上升，終端需求不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。目

錄CONTENTS個(gè)護(hù)：品牌端國(guó)貨崛起趨勢(shì)明顯，制造端受益于供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移12輕工出口鏈：外部環(huán)境邊際向好，關(guān)注板塊估值修復(fù)彈性品牌服飾：收入利潤(rùn)底部修復(fù)，靜待需求端復(fù)蘇紡織制造：關(guān)稅陰影漸散，細(xì)分韌性凸顯風(fēng)險(xiǎn)提示3451.1牙膏：消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯，國(guó)產(chǎn)品牌份額持續(xù)提升圖1：2023年中國(guó)牙膏市場(chǎng)規(guī)模為302億元行業(yè)：牙膏賽道功效屬性明顯，國(guó)貨積極推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、發(fā)力電商，快速崛起牙膏行業(yè)規(guī)?；沮叿€(wěn)。2023年中國(guó)牙膏市場(chǎng)零售規(guī)模302億元，同比增長(zhǎng)0.2%消費(fèi)升級(jí)驅(qū)動(dòng)價(jià)格提升。2024年牙膏（120g）價(jià)格為11.69元，同比增長(zhǎng)0.4%，2014-2024年CAGR為3.6%國(guó)產(chǎn)品牌份額提升。2023年品牌CR10為84.1%，外資品牌（好來、佳潔士、高露潔等）份額有所下滑，而國(guó)產(chǎn)品牌（云南白藥、冷酸靈）份額趨勢(shì)提升受益標(biāo)的：登康口腔（冷酸靈）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)明顯、積極發(fā)力電商打造爆品，線下渠道壁壘深厚，中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)成長(zhǎng)動(dòng)能充沛。數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所表1：中國(guó)牙膏市場(chǎng)品牌份額圖2：中國(guó)牙膏市場(chǎng)價(jià)格趨勢(shì)提升排名12345678品牌名稱云南白藥好來（原黑人）

好來化工企業(yè)名稱

所屬國(guó)家201817.3%17.4%13.2%10.3%7.7%4.6%-201917.7%17.1%12.7%9.3%7.8%5.2%-202019.9%17.2%12.5%9.8%7.8%5.7%-202121.0%16.8%11.8%9.6%8.2%6.0%-202221.6%17.0%11.6%9.6%8.0%6.6%3.7%2.3%2.9%2.7%202321.4%15.5%11.2%9.4%7.7%6.7%3.9%3.0%2.7%2.6%云南白藥中國(guó)合資美國(guó)美國(guó)中國(guó)中國(guó)英國(guó)日本美國(guó)中國(guó)佳潔士高露潔舒客冷酸靈舒適達(dá)獅王寶潔高露潔薇美姿登康口腔葛蘭素史克獅王1.0%5.0%3.0%1.4%4.3%2.9%1.9%3.7%2.9%2.1%3.2%2.8%910數(shù)據(jù)中華納愛斯聯(lián)合利華納愛斯：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所數(shù)據(jù)研究所：同花順ifind、國(guó)家，開源證券1.1牙膏：消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明顯，國(guó)產(chǎn)品牌份額持續(xù)提升登康口腔：抗敏品牌標(biāo)簽突出，積極發(fā)力電商打造爆品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)順利，線下渠道壁壘深厚，成長(zhǎng)邏輯持續(xù)的消費(fèi)品公司公司成功打造“冷酸靈”品牌資產(chǎn)，尤其在抗敏領(lǐng)域占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)；實(shí)際控制人為重慶國(guó)資委；業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，2025Q1-3收入12.28億元，同比增長(zhǎng)16.7%，歸母凈利潤(rùn)·1.36億元，同比增長(zhǎng)15.2%產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)盈利改善。公司積極提升高毛利的“醫(yī)研”“專研”系列產(chǎn)品，成功打造“7天修護(hù)”系列爆品，推動(dòng)毛利率顯著改善，2025Q1-3毛利率提升至50.5%積極發(fā)力電商，線上爆款引流到線下推廣覆蓋的產(chǎn)品迭代路徑逐步跑通。公司天貓、抖音、京東等多平臺(tái)協(xié)同發(fā)力，電商增長(zhǎng)亮眼，并肩負(fù)打造爆品的橋頭堡，2025H1電商收入3.0億，同比+86.6%，電商收入占比提升至35.7%線下渠道壁壘深厚。公司搭建層次分明、全面覆蓋的“經(jīng)/分銷”銷售網(wǎng)絡(luò)體系，通過在全國(guó)31個(gè)省、2,000余個(gè)區(qū)/縣的經(jīng)分銷商，實(shí)現(xiàn)了對(duì)數(shù)十萬(wàn)家零售終端的覆蓋。、直轄市以及圖3：2025Q1-3收入同比增長(zhǎng)16.7%圖4：2025Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.2%圖5：公司盈利能力趨勢(shì)提升數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所1.2衛(wèi)生巾：國(guó)貨把握渠道、新品紅利，鑄就成長(zhǎng)性消費(fèi)個(gè)股圖6：2024年中國(guó)女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)規(guī)模為1050億元行業(yè)：頭部品牌份額下滑，國(guó)貨把握電商紅利、積極推新品，份額快速提升市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)。2024年中國(guó)中國(guó)女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)規(guī)模為1050億元，同比增長(zhǎng)2.9%，市場(chǎng)整體呈穩(wěn)健增長(zhǎng)消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)片單價(jià)提升。2024年我國(guó)衛(wèi)生巾片單價(jià)為0.93元/片,

同比增長(zhǎng)3.3%頭部份額下滑，國(guó)產(chǎn)二線崛起。2024年品牌CR10為35.2%，外資品牌（蘇菲、護(hù)舒寶等）及國(guó)產(chǎn)一線品牌（七度空間）份額有所下滑，而國(guó)產(chǎn)二線品牌自由點(diǎn)份額快速崛起受益標(biāo)的：看好國(guó)貨把握電商、新品紅利，持續(xù)提份額，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性較強(qiáng)的百亞股份、穩(wěn)健醫(yī)療。數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所表2：中國(guó)女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)品牌份額圖7：中國(guó)女性衛(wèi)生用品平均售價(jià)趨勢(shì)提升數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所1.2衛(wèi)生巾：國(guó)貨把握渠道、新品紅利，鑄就成長(zhǎng)性消費(fèi)個(gè)股百亞股份：“益生菌”大單品破圈擴(kuò)大消費(fèi)人群，線下從“川渝云貴陜”五省走向全國(guó)，電商有望修復(fù)，成長(zhǎng)性消費(fèi)個(gè)股成功打造“益生菌”系列爆品。公司推出益生菌系列產(chǎn)品，并成功打造為爆品，大單品破圈拉新效果明顯，同時(shí)以“益生菌、有機(jī)棉”為代表的大健康產(chǎn)品占比提升，推動(dòng)毛利率改善線下深耕核心五省，全國(guó)化擴(kuò)張加速推進(jìn)。公司深耕川渝云貴陜五省，核心五省穩(wěn)健增長(zhǎng)；外圍市場(chǎng)鎖定“廣東、湖南、湖北、河北、江蘇”等省份作為重點(diǎn)區(qū)域，積極進(jìn)行全國(guó)化擴(kuò)張，外圍市場(chǎng)快速放量，成為中長(zhǎng)期成長(zhǎng)動(dòng)力的主要電商有望逐步修復(fù)。2023、2024年公司電商收入均實(shí)現(xiàn)同比翻倍增長(zhǎng)，受短期輿情及平臺(tái)策略調(diào)整，2025年前三季度電商收入同比下滑10.2%，伴隨電商平臺(tái)品牌投放趨于理性、公司內(nèi)部電商經(jīng)營(yíng)策略優(yōu)化，電商渠道有望修復(fù)利潤(rùn)率有望改善，從收入驅(qū)動(dòng)向利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)切換。電商有望逐步跨過盈虧平衡點(diǎn)，外圍市場(chǎng)利潤(rùn)率改善，公司有望迎來利潤(rùn)率拐點(diǎn)圖8：2025Q1-3收入同比增長(zhǎng)12.8%圖9：2025Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2.5%圖10：公司分市場(chǎng)收入情況（億元）數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：公司公告、開源證券研究所1.3濕巾：國(guó)際品牌客戶供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移，制造端企業(yè)在手訂單充沛圖11：2024年全球濕巾終端零售規(guī)模為184億美行業(yè)：受益下游金佰利、寶潔等國(guó)際客戶供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移，制造公司訂單充沛，迎來拐點(diǎn)全球市場(chǎng)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2024年全球濕巾零售市場(chǎng)規(guī)模

184億美元，同比增長(zhǎng)2.7%寶潔、金佰利位列全球第一、第二。2024年全球濕巾公司CR10為41.3%，其中寶潔、金佰利濕巾份額分別為13.9%、11.3%中國(guó)市場(chǎng)較為分散，代工企業(yè)迎來大客戶訂單。2024年中國(guó)濕巾零售市場(chǎng)規(guī)模129億元，同比增長(zhǎng)4.3%；制造端，潔雅股份、諾邦股份為主要濕巾代工企業(yè)。受益標(biāo)的：潔雅股份（受益于國(guó)際品牌客戶由自產(chǎn)切換為代工，在手訂單充沛催化業(yè)績(jī)拐點(diǎn)）；諾邦股份（無紡布、濕巾制造端修復(fù)，口含煙打開空間）；延江股份（大客戶訂單催化，無紡布業(yè)務(wù)快速放量）數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所表3：全球濕巾市場(chǎng)前十大公司份額圖12：2024年中國(guó)濕巾市場(chǎng)終端零售規(guī)模為129億元排名1公司寶潔Procter&

Gamble

Co,

The金佰利Kimberly-Clark

Corp高樂氏Clorox所屬國(guó)家美國(guó)美國(guó)美國(guó)201914.6%11.1%3.5%-202013.9%10.6%4.4%-202113.9%10.8%4.0%-202214.1%11.4%3.8%-202314.0%11.3%3.5%3.1%202413.9%11.3%3.5%3.0%2.1%234科赴Kenvue（隸屬?gòu)?qiáng)生）利潔時(shí)集團(tuán)Reckitt恒安國(guó)際美國(guó)5英國(guó)2.3%1.6%2.9%1.8%0.1%1.3%2.6%1.8%2.9%1.9%0.3%1.2%2.5%1.9%2.5%2.2%0.4%1.2%2.1%1.9%2.1%2.3%0.6%1.2%2.1%6中國(guó)1.8%1.8%7花王Kao

Corp日本1.9%1.7%8Essity

AB瑞典2.2%0.9%1.2%1.5%9DudeProductsInc拜爾斯道夫Beiersdorf

AG美國(guó)1.3%10德國(guó)1.2%數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所1.3濕巾：國(guó)際品牌客戶供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移，制造端企業(yè)在手訂單充沛潔雅股份：優(yōu)質(zhì)濕巾代工廠，受益于國(guó)際品牌客戶供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移，在手訂單充沛，業(yè)績(jī)迎來拐點(diǎn)公司成立于1999年，專業(yè)濕巾制造商，主要客戶包括Woolworths、金佰利集團(tuán)、強(qiáng)生公司、寶潔公司等。受疫情后濕巾訂單回落，2024年公司業(yè)績(jī)觸底。2025年以來伴隨海外大客戶訂單量增加，業(yè)績(jī)恢復(fù)明顯，2025Q1-3營(yíng)收同比增長(zhǎng)38.4%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)95.8%。綁定國(guó)際品牌大客戶，外銷業(yè)務(wù)快速放量。2024年公司前五大客戶收入占比為77.6%，伴隨國(guó)際品牌大客戶訂單放量，2025H1公司國(guó)外收入同比增長(zhǎng)46.2%，國(guó)外收入占比提升至60.4%，美國(guó)工廠打開全球化空間，有望鑄就核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司國(guó)內(nèi)工廠2024年面膜產(chǎn)能利用率僅為56.3%，同時(shí)公司2024年底籌建美國(guó)生產(chǎn)基地，進(jìn)一步打開全球化空間，支撐中長(zhǎng)期增長(zhǎng)。公司發(fā)布2025年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，業(yè)績(jī)考核要求以2024年收入為基數(shù)，2025-2027年三年收入目標(biāo)翻倍，彰顯增長(zhǎng)信心圖13：2025Q1-3收入同比增長(zhǎng)38.4%圖14：2025Q1-3歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)95.8%圖15：2025年公司盈利能力同比修復(fù)明顯數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：wind、開源證券研究所目

錄CONTENTS個(gè)護(hù)：品牌端國(guó)貨崛起趨勢(shì)明顯，制造端受益于供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移12輕工出口鏈：外部環(huán)境邊際向好，關(guān)注板塊估值修復(fù)彈性品牌服飾：收入利潤(rùn)底部修復(fù)，靜待需求端復(fù)蘇紡織制造：關(guān)稅陰影漸散，細(xì)分韌性凸顯風(fēng)險(xiǎn)提示3452輕工出口：外部環(huán)境邊際向好，關(guān)注板塊估值修復(fù)彈性行業(yè)：關(guān)稅環(huán)境邊際向好，美國(guó)降息有望拉動(dòng)終端需求，企業(yè)訂單逐步改善，板塊估值有望迎來催化外部環(huán)境邊際向好。中美關(guān)稅環(huán)境邊際向好、美國(guó)降息有望拉動(dòng)終端需求，外部環(huán)境改善，板塊估值有望修復(fù)訂單改善，業(yè)績(jī)有望逐步修復(fù)。受前期關(guān)稅擾動(dòng)，出口個(gè)股Q2業(yè)績(jī)普遍承壓，8月以來訂單改善，Q3業(yè)績(jī)有所修復(fù)，持續(xù)看好Q4環(huán)比改善，及2026年增長(zhǎng)逐步恢復(fù)。受益標(biāo)的：匠心家居（業(yè)績(jī)亮眼，電動(dòng)沙發(fā)新客戶、新系列放量，自主品牌打開空間）、依依股份（寵物尿墊代工主業(yè)穩(wěn)健、收購(gòu)品牌提升估值）、永藝股份（辦公椅代工，低估值、利潤(rùn)修復(fù)彈性）、天振股份（PVC地板出口，訂單持續(xù)修復(fù)）、共創(chuàng)草坪（人造草坪出口，行業(yè)供需改善，盈利修復(fù)）。目

錄CONTENTS個(gè)護(hù)：品牌端國(guó)貨崛起趨勢(shì)明顯，制造端受益于供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移12輕工出口鏈：外部環(huán)境邊際向好，關(guān)注板塊估值修復(fù)彈性品牌服飾：收入利潤(rùn)底部修復(fù)，靜待需求端復(fù)蘇紡織制造：關(guān)稅陰影漸散，細(xì)分韌性凸顯風(fēng)險(xiǎn)提示3452.2板塊表現(xiàn)：收入端先于利潤(rùn)端修復(fù)圖17：?jiǎn)渭径龋篈股紡織服飾板塊營(yíng)業(yè)總收入（億元）及增速圖16：年度：A股紡織服飾板塊營(yíng)業(yè)總收入（億元）及增速紡織服飾紡織服飾YoY紡織服飾紡織服飾YoY1600140012001000800600400200025.0%20.0%15.0%10.0%5.0%6,0005,0004,0003,0002,0001,000020.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%0.0%-5.0%-10.0%202120222023202425Q1-323Q4

24Q1

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25Q3數(shù)據(jù)：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：Wind、開源證券研究所圖18：年度：A股紡織服飾板塊歸母凈利潤(rùn)（億元）及增速圖19：?jiǎn)渭径龋篈股紡織服飾板塊歸母凈利潤(rùn)（億元）及增速紡織服飾紡織服飾YoY紡織服飾紡織服飾YoY30025020015010050100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%10080604020020.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%-100.0%-120.0%-140.0%-160.0%-180.0%-20.0%-40.0%-60.0%24Q1

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25Q3-20-400202120222023202425Q1-3數(shù)據(jù)：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)：Wind、開源證券研究所2.3板塊表現(xiàn)：家紡受益國(guó)補(bǔ)，女裝&休閑延續(xù)弱修復(fù)圖20：A股品牌服飾企業(yè)分季度收入/利潤(rùn)增速數(shù)據(jù)：Wind、開源證券研究所（收盤價(jià)日期2025/10/31）2.4品牌服飾：運(yùn)動(dòng)是長(zhǎng)邏輯賽道，關(guān)注小眾運(yùn)動(dòng)和質(zhì)價(jià)比消費(fèi)

運(yùn)動(dòng)服飾仍是長(zhǎng)邏輯確定性最強(qiáng)的細(xì)分賽道。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到2030年中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)規(guī)模依然保持穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)，未來五年復(fù)合增速5.2%。近些年多項(xiàng)戶外運(yùn)動(dòng)的政策出臺(tái)，我們認(rèn)為未來運(yùn)動(dòng)服飾賽道增長(zhǎng)確定性來自于人口基數(shù)下帶來的體育運(yùn)動(dòng)和細(xì)分健身戶外項(xiàng)目的參與度提高+滲透率提升+政策推動(dòng)。

運(yùn)動(dòng)服飾賽道龍頭集中度天花板較高。運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)集中度明顯高于其他細(xì)分行業(yè)，CR10在2021-2024年間維持在80%左右水平，CR5內(nèi)國(guó)際頭部品牌近年市占率下滑趨勢(shì)明顯。

國(guó)貨崛起趨勢(shì)不變。國(guó)產(chǎn)品牌產(chǎn)品力，品牌力持續(xù)提升，預(yù)計(jì)國(guó)潮形成長(zhǎng)期效應(yīng)，尤其是90、95和00后的消費(fèi)者對(duì)國(guó)產(chǎn)品牌的好感度和接受度持續(xù)提升，耐克，阿迪仍存在相當(dāng)大的市場(chǎng)被替代空間,國(guó)產(chǎn)品牌增長(zhǎng)動(dòng)力十足。圖21：運(yùn)動(dòng)鞋服2025E-2030E終端零售額的復(fù)合增速領(lǐng)先于其他細(xì)分賽道圖22：近五年海外品牌市占率整體下降

單位：%302520151052016-20202020-2025E2025E-2030E14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%02020安踏202120222023李寧2024特步2025E耐克阿迪達(dá)斯361度數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所數(shù)據(jù)：歐睿數(shù)據(jù)、開源證券研究所目

錄CONTENTS個(gè)護(hù)：品牌端國(guó)貨崛起趨勢(shì)明顯，制造端受益于供應(yīng)鏈轉(zhuǎn)移12輕工出口鏈：外部環(huán)境邊際向好，關(guān)注板塊估值修復(fù)彈性品牌服飾：收入利潤(rùn)底部修復(fù)，靜待需求端復(fù)蘇紡織制造：關(guān)稅陰影漸散，細(xì)分韌性凸顯風(fēng)險(xiǎn)提示3452.5板塊表現(xiàn)：國(guó)內(nèi)細(xì)分頭部制造企業(yè)呈現(xiàn)經(jīng)營(yíng)韌性

貿(mào)易摩擦影響仍在消化，Q3收入端環(huán)比改善。2024Q4以來，國(guó)內(nèi)制造商訂單陸續(xù)回暖，2025Q1在低基數(shù)+品牌商補(bǔ)庫(kù)需求下，收入和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)；2025Q2受到關(guān)稅摩擦等因素短期影響，2025Q3基數(shù)效應(yīng)+補(bǔ)庫(kù)邊際效應(yīng)減弱，增速有所放緩。但部分企業(yè)仍然能實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)以上正增長(zhǎng)，體現(xiàn)經(jīng)營(yíng)韌性。圖23：A股紡織制造企業(yè)分季度收入/利潤(rùn)增速數(shù)據(jù)：Wind、開源證券研究所（收盤價(jià)日期2025/10/31）2.4紡織制造：海外運(yùn)動(dòng)戶外品牌供應(yīng)鏈集中化，細(xì)分龍頭受益

海外頭部運(yùn)動(dòng)品牌去庫(kù)周期結(jié)束后，補(bǔ)庫(kù)邊際效應(yīng)和基數(shù)影響逐漸減弱。2024年紡織制造在品牌客戶補(bǔ)庫(kù)需求+低基數(shù)下，制造商訂單回暖，收入增長(zhǎng)環(huán)比提速，趨勢(shì)一直持續(xù)到2025年Q1。然而2025Q2普遍受到特朗普“關(guān)稅戰(zhàn)”影響，進(jìn)入Q3以來呈現(xiàn)訂單弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。

品牌客戶呈現(xiàn)分化。除了Nike處于內(nèi)部調(diào)整中，Adidas，迅銷等的指引普遍在10%左右，Amer

營(yíng)收增長(zhǎng)指引20%+。

未來關(guān)注老客份額提升+新客放量帶來的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。未來制造商的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)來自于老客合作深度增加帶來份額提升+新客拓展持續(xù)放量。

推薦標(biāo)的：開潤(rùn)股份（服裝業(yè)務(wù)效率提升，阿迪等新客戶訂單放量），華利集團(tuán)（毛利率三季度環(huán)比改善）。圖25：品牌商業(yè)績(jī)指引圖24：越南紡織品和服裝出口金額同比增速9月轉(zhuǎn)正品牌最新指引財(cái)年最新收入指引目標(biāo)80%FY26:2025/6/1-2026/5/31NikeFY2026第二季度收入下降個(gè)位數(shù)60%40%20%0%上調(diào)全年業(yè)績(jī)指引，預(yù)計(jì)品牌將實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的營(yíng)收增長(zhǎng)（不含Yeezy）FY25:2025/1/1-2025/12/31AdidasLululemo