目 錄TOC\o"1-2"\h\z\u一、社融層面：觀四數(shù)據(jù) 4（一）企貸的落有利供均的善 4（二）居貸的或經(jīng)營(yíng)為關(guān) 4（三）委貸的升與政性融具關(guān) 5（四）關(guān)企債和票融的張 5二、存款層面：觀三數(shù)據(jù) 6（一）非存重高位 6（二）M1同的落或延續(xù) 6（三）經(jīng)循指呈震蕩勢(shì) 7三、10月金融數(shù)據(jù)：社融M2同比再度回落 8（一）信：民款增長(zhǎng) 8（二）社：接資善 8（三）存：M2比持回落 8圖表目錄圖表1 業(yè)長(zhǎng)貸月度長(zhǎng)模 4圖表2 業(yè)服業(yè)款結(jié)構(gòu) 4圖表3 民費(fèi)款經(jīng)營(yíng)款 4圖表4 民期款長(zhǎng)期款 4圖表5 金凈資模 5圖表6 PSL凈增長(zhǎng)模 5圖表7 業(yè)券融規(guī)模 5圖表8 金企境股票資長(zhǎng)模 5圖表9 銀業(yè)融構(gòu)存增規(guī)模 6圖表10 非機(jī)存與 全A成金額 6圖表非融業(yè)增長(zhǎng)模 7圖表12 新舊M1差異 7圖表13 企居存刀差 8圖表14 居新貨幣/M2 8一、社融層面：觀察四組數(shù)據(jù)（一）企業(yè)貸款的回落或有利于供需均衡的改善數(shù)據(jù)來(lái)看，10月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增300億，較去年同期同比少增1400億。結(jié)合我們前期報(bào)告《生產(chǎn)性信貸的魔咒》來(lái)看，過(guò)去幾年信貸資源大量投向以工業(yè)為代表的生產(chǎn)側(cè)，形成生產(chǎn)性信貸。生產(chǎn)性信貸的增長(zhǎng)推動(dòng)了生產(chǎn)性投資，而生產(chǎn)性投資既是當(dāng)期的需求、也是未來(lái)的供給。低物價(jià)背景下，生產(chǎn)性投資的持續(xù)抬升會(huì)加劇供需的矛盾。因此我們認(rèn)為企業(yè)中長(zhǎng)期貸款的持續(xù)回落有利于推動(dòng)后續(xù)價(jià)格的改善。對(duì)于物價(jià)而言，供給端有效回落是價(jià)格止跌的前置條件；需求端回升是物價(jià)上漲的必要條件。圖表1 企業(yè)中長(zhǎng)期貸月度增長(zhǎng)規(guī)模 圖表2 工業(yè)和服務(wù)業(yè)款結(jié)構(gòu)（二）居民貸款的弱或與經(jīng)營(yíng)行為有關(guān)1036045204202512024年8500395202442雖然消費(fèi)貸款增長(zhǎng)的絕對(duì)規(guī)模仍低，但邊際變化來(lái)看，消費(fèi)貸款增長(zhǎng)規(guī)模仍高于2024年。圖表3 居民消費(fèi)貸款經(jīng)營(yíng)貸款 圖表4 居民短期貸款長(zhǎng)期貸款（三）委托貸款的抬升或與政策性金融工具相關(guān)1653187210月500020228月~1074003733但與2022PSL等方PSL圖表5 政金債凈融資模 圖表6 PSL凈增長(zhǎng)規(guī)模 （四）關(guān)注企業(yè)債券和股票融資的擴(kuò)張數(shù)據(jù)來(lái)看，10月企業(yè)債券融資新增2469億，較去年同期同比多增1482億；非金融企業(yè)696412。圖表7 企業(yè)債券凈融規(guī)模 圖表8 非金融企業(yè)境股票融資增長(zhǎng)規(guī)模二、存款層面：觀察三組數(shù)據(jù)（一）非銀存款重回高位101.857700月非銀存款同比回落或與季節(jié)性擾動(dòng)相關(guān)。銀行季末存在一般存款（的風(fēng)險(xiǎn)。圖表9 非銀行業(yè)金融構(gòu)存款增長(zhǎng)規(guī)模 圖表10 非銀機(jī)構(gòu)存與 全A成交金額注：1行業(yè)非存款類金融機(jī)構(gòu)（信托公司，金融資產(chǎn)管理公司，金融租賃公司，汽車金融公司，貸款公司，貨幣經(jīng)紀(jì)公司，證券業(yè)金融機(jī)構(gòu)，保險(xiǎn)業(yè)金融機(jī)構(gòu)，交易及結(jié)算類金融機(jī)構(gòu)，金融控股公司，其他（小額貸款公司）等。這一數(shù)據(jù)來(lái)自其他存款性公司對(duì)其他金融性公司負(fù)債。212月加總為其他存款性公司對(duì)其他金融性公司負(fù)債這一數(shù)據(jù)的同比作差，表達(dá)過(guò)去12個(gè)月的新增規(guī)模。（二）M1同比的回落或?qū)⒀永m(xù)M1920246月的M1M1同比自然邊際減少。M1為新口徑M1M1M110M11035539102059否則本月舊口徑M1同比或趨勢(shì)回落。M1M1、M2M1M196.2%3.4%-1.4%。圖表非金融企業(yè)存增長(zhǎng)規(guī)模 圖表12 新舊M1的差異（三）經(jīng)濟(jì)循環(huán)指標(biāo)呈現(xiàn)震蕩態(tài)勢(shì)我們通常跟蹤兩個(gè)衡量經(jīng)濟(jì)循環(huán)的指標(biāo)，一個(gè)是企業(yè)居民存款剪刀差，另一個(gè)是居民持有貨幣占M2比重。10月企業(yè)居民存款剪刀差維持震蕩態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)的循環(huán)主要發(fā)生在企業(yè)和居民之間，企業(yè)給居民發(fā)放工資或分紅，居民用該收入進(jìn)行投資或消費(fèi)。如果企業(yè)存款增速較標(biāo)領(lǐng)先PMI2024年9月~2025年82025年9月和10月，。10月居民持有的貨幣占M2M2M2M2300M23002024年9月~2025年82025年9月和10月，該指標(biāo)同樣維持震蕩態(tài)勢(shì)。圖表13 企業(yè)居民存款刀差 圖表14 居民新增貨幣/M2注 全A凈利潤(rùn)同比單為計(jì)算方式是四個(gè)季度非金融兩油企業(yè)滾動(dòng)求和。

現(xiàn)金。

注：新增個(gè)人貨幣包含住戶存款和三、10月金融數(shù)據(jù)：社融M2同比再度回落（一）信貸：居民貸款負(fù)增長(zhǎng)1022002800270.61萬(wàn)6.5%0.1%。360428663356億7001800事3500億19003001400億元，票據(jù)融資增長(zhǎng)5006億元，同比多增3312億元。（二）社融：直接融資改善815059708.5%0.2%。20131661653187215616289414982469億148248935602企業(yè)境內(nèi)股票融資增加696億元，同比多增412億元。（