中國(guó)中鐵公司去杠桿現(xiàn)狀調(diào)查分析案例目錄TOC\o"1-3"\h\u20496中國(guó)中鐵公司去杠桿現(xiàn)狀調(diào)查分析案例 [17]。（2）中國(guó)中鐵杠桿現(xiàn)狀圖4.1中國(guó)中鐵資產(chǎn)負(fù)債情況如圖4.1所示是中國(guó)中鐵2016-2020年的資產(chǎn)負(fù)債，以及資產(chǎn)負(fù)債率的變化情況。我們很容易發(fā)現(xiàn)2017年到2020年總資產(chǎn)與總負(fù)債都有不同程度的上升，而資產(chǎn)負(fù)債率2016年高達(dá)80%左右，通過(guò)對(duì)其他建筑行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率計(jì)算發(fā)現(xiàn)，普遍偏高，中國(guó)中鐵更是讓人擔(dān)憂(yōu)其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以在2017到2018年和2019年到2020年這一比率分別下降3.46%、2.86%，下降幅度較大備受關(guān)注，不禁讓我們思考其下降的原因并關(guān)注其下降后對(duì)企業(yè)的影響，以便其他類(lèi)似企業(yè)借鑒。（3）建筑業(yè)高杠桿成因資金投資是建筑業(yè)發(fā)展各環(huán)節(jié)所必要的物質(zhì)基礎(chǔ)，這決定了其杠桿相對(duì)較高。但是由于市場(chǎng)不規(guī)范，我國(guó)工程施工普遍存在工程墊資的現(xiàn)象，市場(chǎng)供給增長(zhǎng)率與市場(chǎng)需求存在較大差異性，導(dǎo)致基本建設(shè)有失控傾向，由此引發(fā)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題，繼而造成經(jīng)濟(jì)損失，影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。建設(shè)單位先墊付資金，一旦施工單位出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)不靈或者其他原因無(wú)法付款，則必然會(huì)導(dǎo)致建設(shè)單位面臨著較大的財(cái)務(wù)費(fèi)用，很容易發(fā)生資不抵債的風(fēng)險(xiǎn)。加之建設(shè)單位工程的特殊性，此類(lèi)項(xiàng)目普遍存在周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，一個(gè)項(xiàng)目從開(kāi)工直至最后完工往往需要多年時(shí)間。這一期間企業(yè)所產(chǎn)生的應(yīng)收賬款不斷增多，導(dǎo)致企業(yè)壞賬幾率較高。為了正常運(yùn)營(yíng)，建筑公司不得不依賴(lài)金融機(jī)構(gòu)等進(jìn)行債務(wù)融資。這一現(xiàn)象導(dǎo)致建筑行業(yè)呈現(xiàn)出資產(chǎn)高、負(fù)債高等屬性特點(diǎn)。2、中國(guó)中鐵債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析（1）企業(yè)債務(wù)成本估計(jì)（單位：萬(wàn)元）表4.3中國(guó)中鐵有息負(fù)債年度201520162017201820192020短期借款5,547,8015,618,3725,446,9637,265,5697,425,4445,270,174長(zhǎng)期借款6,358,0595,903,8865,302,2545,603,1387,504,84311,997,040應(yīng)付債券3,016,7383,232,2223,053,3042,799,4943,831,3724,170,539一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債2,186,4701,821,2992,769,9622,552,3643,271,2252,567,971交易性金融負(fù)債18,54015,6565,6586,9348,5276,490總計(jì)17,127,60816,591,43516,578,14118,227,49922,041,41124,012,214企業(yè)債務(wù)成本利用借款利率來(lái)衡量，經(jīng)過(guò)計(jì)算可得到表4.3及表4.4的結(jié)果，債務(wù)成本變化情況如圖4.4。如圖4.2所示，中國(guó)中鐵的債務(wù)成本總體趨勢(shì)較為穩(wěn)定，在2017年到達(dá)一個(gè)最高值，而在2017年之后中國(guó)中鐵的債務(wù)成本呈逐步下降趨勢(shì)。借款利率=利息費(fèi)用/當(dāng)期與前一期有息負(fù)債平均值（公式4.1）（單位：萬(wàn)元）表4.4中國(guó)中鐵債務(wù)成本時(shí)間20162017201820192020利息費(fèi)用144,522250,834334,319557,510238,510當(dāng)期有息負(fù)債16,591,43516,578,14118,227,49922,041,41124,012,214上一期有息負(fù)債17,127,60816,591,43516,578,14118,227,49922,041,411有息負(fù)債平均值16,859,52216,584,78817,402,82020,134,45523,026,813借款利率r0.00860.01510.01920.02770.0104圖4.2反映了中國(guó)中鐵債務(wù)成本變化情況，圖4.2中國(guó)中鐵債務(wù)成本變化情況（2）最低運(yùn)營(yíng)效率由于公式2.5中的參數(shù)不易直接觀測(cè)，在實(shí)際運(yùn)算中可將實(shí)際運(yùn)營(yíng)成本除以總資產(chǎn)，再加上股利除以權(quán)益賬面價(jià)值，即可得到恰好覆蓋生產(chǎn)和財(cái)務(wù)成本的最小運(yùn)營(yíng)效率。這種算法與公式2.5等價(jià)。計(jì)算結(jié)果如下：圖4.3中國(guó)中鐵2016年-2020年最低運(yùn)營(yíng)效率（3）實(shí)際運(yùn)營(yíng)效率本文運(yùn)用單位資本回報(bào)率衡量中國(guó)中鐵的實(shí)際運(yùn)營(yíng)效率。計(jì)算結(jié)果如圖4.4所示。單位資本回報(bào)率=稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)/（股東權(quán)益+有息負(fù)債）（公式4.2）根據(jù)圖4.4，中國(guó)中鐵的實(shí)際運(yùn)營(yíng)效率一直比較穩(wěn)定，在2019年運(yùn)營(yíng)效率有大幅提高，具體提高了26.45%,2020年由于疫情、債務(wù)堆積等原因有所下降。圖4.4中國(guó)中鐵2016年-2020年實(shí)際運(yùn)營(yíng)效率（4）效率缺口年度LR*RR*－R效率缺口增量20160.80230.86270.04030.8224—20170.79890.85380.04230.8114﹣0.011020180.76430.83310.04310.7900﹣0.021420190.76760.89380.05450.83940.049420200.73900.86100.04920.8118﹣0.0276表4.5中國(guó)中鐵2016年—2020年效率缺口圖4.5中國(guó)中鐵2016年—2020年效率缺口R*－R效率缺口R*－R與違約概率成正相關(guān)關(guān)系。而中國(guó)中鐵的效率缺口大于0，效率缺口為正，意味著中國(guó)中鐵年度資本收入無(wú)法彌補(bǔ)成本，面臨資本虧損的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)生了發(fā)生債務(wù)違約的可能性；效率缺口的絕對(duì)值刻畫(huà)了企業(yè)運(yùn)營(yíng)效率到債務(wù)違約邊界的距離，絕對(duì)值越大則距離越遠(yuǎn)，缺口正值越大表示違約風(fēng)險(xiǎn)越高，中國(guó)中鐵的效率缺口2018年有所下降，下降了2.6%，也就是說(shuō)違約風(fēng)險(xiǎn)有所降低。（5）中國(guó)中鐵債務(wù)違約邊界與杠桿率為了更加直觀地展現(xiàn)三維空間內(nèi)債務(wù)違約邊界的真實(shí)形態(tài)，通過(guò)數(shù)值模擬，近似描繪了企業(yè)債務(wù)違約邊界上運(yùn)營(yíng)效率、借款利率與資本結(jié)構(gòu)之間的函數(shù)關(guān)系。由圖4.6可知，債務(wù)違約邊界上變量間的替代關(guān)系與理論分析基本相符。由于r－φ為負(fù)值，也即運(yùn)營(yíng)效率R與杠桿率L為呈反向變化，中國(guó)中鐵在